京東集團研究報告從品類視角看京東的核心競爭力

京東集團研究報告-從品類視角看京東的核心競爭力投資五要素核心邏輯京東在數(shù)碼家電等核心類目的優(yōu)勢包括履約效率和規(guī)模優(yōu)勢。京東通過自建物流負責高貨值的家電、數(shù)碼產(chǎn)品，而淘寶、天貓通過與第三方合作完成交付，京東大件貨的物流模式費用率更低，配送時效更好，但對品牌方備貨的要求更高。通過更好的履約效率，京東在大件貨上構筑的壁壘較為深厚。對于數(shù)碼品類，京東則是通過長久的品牌合作關系以及規(guī)模采購壓低采購價，因而規(guī)模越大議價權越強，反過來將利潤空間釋放給消費者，擴大市場份額，因此規(guī)模優(yōu)勢是京東數(shù)碼的核心競爭力。京東在日百、快消等品類上探索實現(xiàn)“多、快、好”。與數(shù)碼家電不同，日百快消等品類的非標屬性更強，SKU數(shù)量非常多，很難通過規(guī)模采購壓價，而低客單價下京東物流在小件貨上略高的成本構成業(yè)務上的難度。京東超市的布局一定程度上反映路徑依賴，或組織的慣性，即依托良好的履約時效進行日百快消的布局，但日百快消的場景非常多元，京東在日百快消的其他場景例如線下新零售、近場小時達等仍處于探索UE的階段，未來需要繼續(xù)保持觀察。整體來看，京東零售是數(shù)碼家電核心類目（基本盤）+日百快消及其他（增量空間）?；颈P中數(shù)碼電子增速基本放緩，家電與地產(chǎn)周期一定程度上掛鉤，今年政策層面鼓勵家電產(chǎn)業(yè)發(fā)展是有利因素，確?；颈P的穩(wěn)健增速。增量空間方面，日百快消過去的增長得益于1）下沉市場用戶拓展，例如京喜實現(xiàn)用戶拉新；2）京東超市切準次日達及當日達的日百快消購物需求，滿足一二線白領用戶需求。未來品類的豐富度提升中，京東需要走出依賴履約優(yōu)勢的路徑依賴，轉(zhuǎn)向在前端營銷構筑差異化優(yōu)勢的能力，我們看到京東已經(jīng)通過京東Plus會員、超級品牌日等方式逐步建設營銷能力，未來有望進一步實現(xiàn)提升。盈利預測與投資分析年內(nèi)壓制股價的因素包括居民部門消費需求走弱，疫情沖擊經(jīng)濟預期走弱，俄烏沖突及相關金融制裁，歐美央行集體步入緊縮周期帶來流動性緊張，我們預計中短期壓力可能會持續(xù)，但1年維度看京東在絕對收益、相對收益均有較好的機會。我們預計2022-24年公司實現(xiàn)營收11304/13150/15056億元，分別同比19%/16%/15%；預計公司2022-24年的歸母凈利潤分別為86/162/254億元，分別同比+342%/+88%/+57%，對應EPS為2.76/5.19/8.13元。區(qū)別于市場的觀點我們注意到市場上關于京東的研究報告主要從平臺角度出發(fā)，而非商戶經(jīng)營角度進行分析，并簡單地將天貓、拼多多等平臺的貨幣化率與京東的貨幣化率進行對比，我們認為這種對比沒有考慮到（或很大程度上忽略了）結(jié)構因素，即京東仍然是以自營為主的電商平臺，并且品類結(jié)構上與拼多多、天貓也有較大差異。盡管京東推進品類擴張、引入第三方賣家等逐步向綜合電商平臺演變，但時至今日，京東從財務、運營數(shù)據(jù)上看仍然是自營為主，品類上以數(shù)碼家電為主的電商平臺。這意味者單純的從平臺整體的角度可能忽略了1）品類間商戶經(jīng)營的差異；

2）自營vs非自營的經(jīng)營差異。事實上，我們在《京東集團-SW：渠道效率的比較優(yōu)勢與周期》、《拼多多：在用戶心智與品牌升級的平衡中尋求成長》兩篇報告中已經(jīng)從商戶經(jīng)營層面出發(fā)，但更多基于宏觀、中觀行業(yè)數(shù)據(jù)對平臺的數(shù)據(jù)，仍然是傾向于平臺整體而非具體品類的渠道效率分析。之所以從渠道效率的角度分析，是因為我們認為電商平臺對商戶的核心價值就是幫助商戶銷售并獲利，同時惠及消費者（這么做需要渠道不斷優(yōu)化成本費用率），因而“渠道效率”是分析核心。當然，天貓“新品戰(zhàn)略”

切走一部分商戶的新品研發(fā)費用，更精確的比較需要剔除這部分因素。在本篇報告中，我們旨在從具體品類出發(fā)對商戶在電商平臺的經(jīng)營效率進行分析，實際上是對此前報告測算的進一步調(diào)整和優(yōu)化。因而，本篇報告的核心目的為從具體品類出發(fā)對商戶在電商平臺的經(jīng)營效率進行分析。股價表現(xiàn)的催化因素第一，京東的用戶增長超預期，京東下沉市場的用戶拉新持續(xù)取得進展，如果用戶增長超預期，將為未來的潛在變現(xiàn)打開空間。第二，京東的新業(yè)務取得突破，例如京喜拼拼市場份額提升，這將為估值提升提供堅實基礎。1.商戶視角下的渠道效率對比分析的核