三星醫(yī)療研究報告重癥康復(fù)龍頭潛力巨大電表業(yè)務(wù)中長期向好

三星醫(yī)療研究報告：重癥康復(fù)龍頭潛力巨大，電表業(yè)務(wù)中長期向好一、三星醫(yī)療：探索康復(fù)醫(yī)療連鎖模式的先行者1.1立足智能配用電行業(yè)，尋求醫(yī)療服務(wù)轉(zhuǎn)型之路公司全稱為寧波三星醫(yī)療電氣股份有限公司，成立于2007年，起初立足智能配用電行業(yè)，于2011年在上海證券交易所上市，證券名稱為“三星電氣”。2015年公司向醫(yī)療服務(wù)行業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展，曾在眼科、醫(yī)美、口腔、康復(fù)等方向進(jìn)行探索，最終確定以實體醫(yī)院為核心，構(gòu)建具有重癥康復(fù)特色的連鎖醫(yī)療品牌。同年，公司證券名稱變更為“三星醫(yī)療”。2015年，公司收購寧波明州醫(yī)院（浙江大學(xué)明州醫(yī)院），正式開啟向醫(yī)療服務(wù)轉(zhuǎn)型的進(jìn)程。2017年，公司收購浙江明州康復(fù)醫(yī)院，在康復(fù)?？祁I(lǐng)域落下一子。為加快以康復(fù)為重點的全國拓展布局，構(gòu)建省會—市級—縣級三級康復(fù)網(wǎng)絡(luò)，2021年公司收購杭州明州腦康和南昌明州康復(fù)兩家康復(fù)醫(yī)院84%、85%的股權(quán)。2022年5月底，公司完成對南京明州康復(fù)、武漢明州康復(fù)、長沙明州康復(fù)、常州明州康復(fù)、寧波北侖明州康復(fù)共5家醫(yī)院100%的股權(quán)收購，公司康復(fù)服務(wù)發(fā)展進(jìn)一步加快。本次收購?fù)瓿珊?，公司體內(nèi)已開業(yè)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)包含一家綜合醫(yī)院、八家康復(fù)醫(yī)院和三家體檢中心。公司旗下醫(yī)療集團(tuán)已在實踐中積累大量切實可行的運(yùn)營經(jīng)驗，正在推動康復(fù)實體醫(yī)院的復(fù)制，逐步打造康復(fù)醫(yī)療服務(wù)行業(yè)的連鎖化品牌。1.2集團(tuán)屬性明顯，構(gòu)建醫(yī)療服務(wù)投資平臺公司背靠奧克斯集團(tuán)，以智能配用電起家，轉(zhuǎn)型醫(yī)療服務(wù)后，通過產(chǎn)業(yè)投資平臺迅速擴(kuò)大規(guī)模，集團(tuán)屬性明顯。公司實控人鄭堅江先生是奧克斯集團(tuán)創(chuàng)始人，直接持有公司12.73%的股權(quán)，通過奧克斯集團(tuán)有限公司間接持有公司27.62%股權(quán)，合計持有公司40.35%的股權(quán)。公司的醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)主要依托兩大平臺，一個是奧克斯醫(yī)療集團(tuán)及其下屬的奧克斯醫(yī)院投資、奧克斯康復(fù)醫(yī)療投資，另一個是奧克斯投資，其參股的奧克斯開云醫(yī)療投資作為孵化醫(yī)院的平臺，主要為公司康復(fù)醫(yī)院業(yè)務(wù)實現(xiàn)模式化探索和市場布局。2022年5月底，公司完成對南京明州康復(fù)、武漢明州康復(fù)、長沙明州康復(fù)、常州明州康復(fù)、寧波北侖明州康復(fù)的收購，5家醫(yī)院均來自奧克斯投資平臺，此前分別由寧波開云華京、寧波開云華風(fēng)、寧波開云華銳、寧波開云華陽和寧波開云華勝進(jìn)行前期管控和培育。目前，奧克斯開云醫(yī)療投資旗下還有二十多家公司正在進(jìn)行康復(fù)醫(yī)院的布局，投資運(yùn)營模式已相對成熟。此外，公司旗下奧克斯康復(fù)醫(yī)療投資作為體內(nèi)接收康復(fù)醫(yī)院的平臺，于2022年新成立了寧波明州康復(fù)、紹興明州康復(fù)、湖北明州腦康康復(fù)3家醫(yī)院，未來有望在優(yōu)勢區(qū)域內(nèi)形成協(xié)同效應(yīng)，通過直接在體內(nèi)新建醫(yī)院來更加高效地貢獻(xiàn)營收。1.3醫(yī)療板塊占比提升，醫(yī)院經(jīng)營打造發(fā)展看點公司主營智能配用電、醫(yī)療服務(wù)兩個板塊的業(yè)務(wù)，總體收入呈現(xiàn)穩(wěn)步提升的態(tài)勢。2021年，公司實現(xiàn)收入70.23億，智能配用電板塊受上游生產(chǎn)商限電限產(chǎn)的影響，產(chǎn)品交付和收入確認(rèn)周期有所延長，導(dǎo)致總體收入同比下降0.98%。同時，受銅價上漲和疫情波動的影響，公司2021年歸母凈利潤為6.90億元，同比下降27.83%。2022年一季度，公司營收為19.82億元，同比增長42.77%，歸母凈利潤為1.64億元，同比減少3.23%，扣非后歸母凈利潤為2.02億元，同比增長40.63%，出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。目前，智能配用電板塊仍是公司業(yè)務(wù)收入的主要來源，收入占比在75%左右，但自2017年公司收購浙江明州康復(fù)醫(yī)院和溫州深藍(lán)醫(yī)院以來，醫(yī)療服務(wù)板塊的收入占比已提升至20%左右。2020年疫情對醫(yī)療服務(wù)行業(yè)沖擊較大，公司醫(yī)療服務(wù)板塊收入、利潤占比均有所回落。2021年在疫情仍有多點散發(fā)的情況下，公司醫(yī)療服務(wù)板塊承壓能力強(qiáng)，總體收入占比為19.82%，利潤占比為16.44%，相較2020年有所回升。長期來看，公司康復(fù)醫(yī)院擴(kuò)張進(jìn)入快車道，重點發(fā)展醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)的基調(diào)愈發(fā)清晰，醫(yī)療板塊將是未來公司業(yè)績增長的主要支撐之一。2015年-2019年，公司醫(yī)療服務(wù)板塊收入由4.85億元提升至15.17億元，年復(fù)合增長率達(dá)到32.99%，醫(yī)療服務(wù)業(yè)務(wù)收入增速快的優(yōu)勢已經(jīng)充分顯現(xiàn)。盡管在2020年和2021年受到疫情影響，但是公司通過多年的轉(zhuǎn)型和戰(zhàn)略發(fā)展，已經(jīng)在醫(yī)療服務(wù)行業(yè)積累了豐富的高效管理經(jīng)驗，疊加在重癥康復(fù)上跑通了連鎖模式，未來有望快速發(fā)展。1.4雙主業(yè)股權(quán)激勵，夯實業(yè)績增長基礎(chǔ)2022年1月，公司完成了第四期股權(quán)激勵的授予，超高解鎖條件保證康復(fù)業(yè)務(wù)高增長。公司授予189人1446.35萬股限制性股票，并預(yù)留300萬股，授予價格為7.8元/股。限制性股票將分三期解鎖，解鎖條件為：2022年：醫(yī)療服務(wù)收入目標(biāo)值18.19億元（較20年增長不低于30%）；新增項目醫(yī)院數(shù)不低于10家。2023年：醫(yī)療服務(wù)收入目標(biāo)值22.38億元（較20年增長不低于60%）；新增項目醫(yī)院數(shù)不低于10家。2024年：醫(yī)療服務(wù)收入目標(biāo)值27.98億元（較20年增長不低于100%）；新增項目醫(yī)院數(shù)不低于10家。第四期激勵計劃覆蓋了董事長沈總、董秘郭總以及醫(yī)療集團(tuán)骨干人員共189人，是針對醫(yī)療業(yè)務(wù)線的激勵。激勵解鎖條件極高，尤其是對每年新增的項目醫(yī)院數(shù)要求不低于10家（自建+并購），相當(dāng)于框定了未來上市公司層面醫(yī)療業(yè)務(wù)發(fā)展的底線。2022年3月，公司完成了第五期股權(quán)激勵的授予，為智能配用電板塊發(fā)展加強(qiáng)內(nèi)驅(qū)力。公司授予159人952.2萬股限制性股票，并預(yù)留190萬股，授予價格為7.56元/股。限制性股票將分三期解鎖，超過目標(biāo)值全部解鎖，達(dá)到目標(biāo)值90%按比例解鎖，超過觸發(fā)值但未達(dá)到目標(biāo)值90%僅解鎖一半，具體解鎖條件為：2022年：智能配用電扣非凈利潤目標(biāo)值5.91億元（較20年增長不低于30%）、觸發(fā)值4.73億元（較20年增長不低于24%）。2023年：智能配用電扣非凈利潤目標(biāo)值7.72億元（較20年增長不低于70%）；

觸發(fā)值6.18億元（較20年增長不低于56%）。2024年：智能配用電扣非凈利潤目標(biāo)值10.00億元（較20年增長不低于120%）；

觸發(fā)值8.00億元（較20年增長不低于96%）。第五期激勵計劃覆蓋了智能配用電板塊管理、核心骨干人員共159人，是針對智能配用電業(yè)務(wù)線的激勵。此次股權(quán)激勵的解鎖條件嚴(yán)格，充分保證了智能配用電板塊的業(yè)績增長，為公司發(fā)展夯實了雙主業(yè)基礎(chǔ)。二、康復(fù)行業(yè)迎來雙重拐點，民營醫(yī)療具備巨大機(jī)會我國康復(fù)行業(yè)的發(fā)展大致經(jīng)歷了四個階段。萌芽階段（解放至1957年）：1949年中華人民共和國成立后，我國尚無“康復(fù)醫(yī)學(xué)”

的概念。由于學(xué)科領(lǐng)域不清晰，專業(yè)人才匱乏，獨立的康復(fù)醫(yī)學(xué)科的科學(xué)研究基本處于空白狀態(tài)。國家百廢待興，為了滿足人們對傷病的治療和療養(yǎng)需求，康復(fù)醫(yī)學(xué)的摸索僅在北京、上海、武漢、南京等大城市少部分開展。前蘇聯(lián)援助我國建立了以理療、體療和療養(yǎng)為主體的康復(fù)相關(guān)體系。1954年—1957年間原衛(wèi)生部在北京、沈陽先后舉辦了理療培訓(xùn)班和體療培訓(xùn)班，培養(yǎng)了新中國第一代以南登昆、繆鴻石、馮玉書、黃樺、唐德修等為代表的理療專家和以曲綿域、周士枋、卓大宏、范振華、陳庭仁、趙翱、吳慧敏等為代表的運(yùn)動醫(yī)學(xué)和體療專家。我國還選派了一批學(xué)者到前蘇聯(lián)攻讀副博士學(xué)位，這些學(xué)者成為了我國康復(fù)醫(yī)學(xué)的先驅(qū)和奠基人。起步階段（1958-1989年）：現(xiàn)代康復(fù)醫(yī)學(xué)的理念引入我國，我國康復(fù)醫(yī)學(xué)的學(xué)科名稱應(yīng)用始于1982年，當(dāng)年，國家衛(wèi)生部選擇若干機(jī)構(gòu)試辦康復(fù)醫(yī)療中心，中山醫(yī)學(xué)院成立了我國第一個康復(fù)醫(yī)學(xué)研究室。1988年中國康復(fù)研究中心的落成標(biāo)志著我國現(xiàn)代康復(fù)醫(yī)學(xué)事業(yè)