份年9月市場(chǎng)研究報(bào)告nifd2019q2宏觀杠桿率

摘要居民杠桿率持續(xù)上升，從2018年末的53.2%增加到20182.0個(gè)百分點(diǎn)基本持平。短期消費(fèi)貸率快速上漲的在于穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)的預(yù)期。2018153.6%上升到單季下降了1.1個(gè)百分點(diǎn)。

： 國(guó)家金融與發(fā)展國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心副 國(guó)家金融與發(fā)展國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表研究中201860.6%58.7%,下降2.2個(gè)百分點(diǎn)。資產(chǎn)和負(fù)債方兩個(gè)口徑間的缺口已基本消除，金融杠桿0.7個(gè)百分點(diǎn)的態(tài)勢(shì)恐較難持續(xù)。因此，從提升穩(wěn)增長(zhǎng)助力的角度，我們需要 個(gè)百分點(diǎn)；上半年杠桿率共計(jì)上升了5.8個(gè)百分點(diǎn)。相比于20172019年一季度，實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)杠桿率有一個(gè)較大的上升幅M2/GDP0.6206.3%205.7%；社融存155.7%；部門(mén)杠桿率上升了0.8個(gè)百分點(diǎn)，從37.7%升38.5%2.2個(gè)門(mén)杠桿率漲幅為2.1個(gè)百分點(diǎn)；部門(mén)杠桿率上升1.5個(gè)百分2018圖 實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)杠桿率及其分布2017年開(kāi)始，從資產(chǎn)和負(fù)債201860.64%58.74%，負(fù)債方杠桿率60.94%下降到58.73%，降幅分別為1.92.2個(gè)百分點(diǎn)。圖 實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率與金融部門(mén)杠桿率。55.3%2.12018圖 居民部門(mén)杠桿率居民規(guī)模達(dá)到51.7萬(wàn)億元，其長(zhǎng)期消費(fèi)貸31.7萬(wàn)占全部居民的54%。居民總的同比增速繼續(xù)下降，從201817.3%18.0%，但相比一季度，增速有所圖 居民部門(mén)各項(xiàng)同比增差距逐漸收窄，由201811.1個(gè)百分點(diǎn)縮減至2019年式。2017年各地紛紛推出住房限貸政策，銀行收緊了房地產(chǎn)， 區(qū)別于傳統(tǒng)住房按揭具有足夠的抵押品以及相應(yīng)低成本的亂象成果促進(jìn)合規(guī)建設(shè)”工作》，在2019年銀行機(jī)構(gòu)另外，隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展，以P2P、小額等形式出獲得的信貸支持有限。從“之家”所統(tǒng)計(jì)依法合規(guī)的P2P待還款余額來(lái)看，201851萬(wàn)億元。但隨著力度的加強(qiáng)以及2018年去杠桿進(jìn)程的推進(jìn)，這一規(guī)模逐漸縮小，20196月末，P2P余額僅為七千億元，不足GDP的1%。從人民銀行所統(tǒng)計(jì)的小額余額來(lái)看，自2014年三季度超過(guò)了九千億元規(guī)模，但之后始終都沒(méi)有出現(xiàn)進(jìn)一步增長(zhǎng)，2019年一季度末也僅為9300億元。從業(yè)公布的股權(quán)質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)中待購(gòu)回的金額看，20171.6萬(wàn)億元。這幾個(gè)主要的居民從非銀行系統(tǒng)所獲得的信用規(guī)模2018153.6%2019圖 非金融企業(yè)部門(mén)杠桿率和未貼現(xiàn)銀行承兌匯票等銀行融資工具規(guī)模都是基本托從12.4萬(wàn)億元下降到11.9萬(wàn)億，與名義GDP之比從13.7%12.7%3.813.77非金融企業(yè)的中幾項(xiàng)非標(biāo)融資是拉動(dòng)其杠桿率下降的主要2018年末的圖 各類(lèi)非金融企業(yè)非標(biāo)融資余額占GDP比98.9%102.0%。兩個(gè)季度分別來(lái)看，一季度銀行增速較高，3月末同比達(dá)到11.2%，拉動(dòng)非金融企業(yè)杠桿過(guò)去大量增長(zhǎng)的銀行融資，其本質(zhì)并非真的金新，而是同時(shí)還增加了實(shí)體經(jīng)濟(jì)整體的融資成本。銀行借道、券商、等通道業(yè)務(wù)流入企業(yè)，這個(gè)鏈條越長(zhǎng)，中間的加成成本 2017年以來(lái)，金融的方式發(fā)生了重大變化，從以機(jī)構(gòu)根據(jù)金融工具性質(zhì)的統(tǒng)一，機(jī)構(gòu)的協(xié)調(diào)性也在增強(qiáng)。在真空和。在這一背景下，銀行資產(chǎn)規(guī)模下降，銀行過(guò)去的既拉長(zhǎng)了鏈條，也帶來(lái)一定的空轉(zhuǎn)，這都會(huì)使得貨幣政策傳導(dǎo)途徑變得更為復(fù)雜，短端的貨幣政策工具2015年之前，我國(guó)會(huì)頻繁地使用存基準(zhǔn)利率來(lái)直接調(diào)節(jié)銀行利率水平。在這種環(huán)境下，利率雙軌制突出，利率市場(chǎng)化無(wú)從談起，特別是“最后”問(wèn)題始終無(wú)法打通。而一旦貨幣政策的傳利率的作用逐漸，利率市場(chǎng)化將更為順暢，基礎(chǔ)利率（LPR）報(bào)價(jià)機(jī)制將更好的發(fā)揮引導(dǎo)作用，信貸市場(chǎng)中的企業(yè)債違約仍然頻繁發(fā)生，上半年共有80余只企業(yè)債2018年基本一致。2018125只企業(yè)債發(fā)生違約，涉僅有846億元。企業(yè)債的違約自2018年開(kāi)始，至今仍在此有效需求不足，從而降低利潤(rùn)水平，嚴(yán)重的便債券違約。20.11209.6億元，占比0.6%，遠(yuǎn)低于銀行的不良率。再考慮到大部分2019年下半從每期新增的非金融企業(yè)規(guī)模與名義GDP之比來(lái)看，今，非金融企業(yè)增量占比都比較低。2019年一季度的大幅反彈，主要是彌補(bǔ)2018年全年新增過(guò)低的缺口，二季度這2018年中水平。結(jié)構(gòu)性去杠桿的方向仍然在圖 非金融企業(yè)部門(mén)新增64.4%64.5%2018年全年端國(guó)有企業(yè)總資產(chǎn)相比于2018年末環(huán)比增長(zhǎng)了9.1%，而工業(yè)企業(yè)僅環(huán)比增長(zhǎng)了0.6%；負(fù)債端國(guó)有企業(yè)總負(fù)債相比2018年末環(huán)比增長(zhǎng)了8.8%，而工業(yè)企業(yè)僅環(huán)比增長(zhǎng)了1.5%。從總體來(lái)看，可以說(shuō)2018年的結(jié)構(gòu)性去杠桿主要體現(xiàn)在國(guó)有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率于2016年以來(lái)由供給側(cè)調(diào)整政策（強(qiáng)制去產(chǎn)能、環(huán)保限產(chǎn)）引圖 各類(lèi)型工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率一步提高到69%，如圖所示。2018年下半年宏觀經(jīng)濟(jì)政策發(fā)生效果來(lái)看，利率中樞已經(jīng)整體下移，二季度末平均利率率為4.78%，低于平均利率，也比2018年全年平均值下降了0.66個(gè)百分點(diǎn)?？梢?jiàn)，在減小民營(yíng)企業(yè)、小微企業(yè)的融資成面。由于國(guó)有企業(yè)的以更快的速度增加，從數(shù)量上來(lái)看，民企的占比仍在下降。這也在一定意義上表明，在利用多種手得到合理補(bǔ)償，或會(huì)在某種程度上加劇“融資難”的問(wèn)題。圖 國(guó)有企業(yè)在非金融企業(yè)中的占比我們認(rèn)為下一步的工作重點(diǎn)應(yīng)從價(jià)格調(diào)控轉(zhuǎn)向的數(shù)量微企業(yè)的金融業(yè)態(tài)等進(jìn)一步加大對(duì)民營(yíng)企業(yè)的信貸支持力度。近期發(fā)展委等部門(mén)共同發(fā)布《2019年降低企業(yè)杠桿率這在非金融企業(yè)部門(mén)杠桿率畸高問(wèn)題上值得期待。37.7%38.5%0.8圖 部門(mén)杠桿率。定的全年新增債券限額為3.08萬(wàn)億元，由于進(jìn)度大幅55.26月份一個(gè)月就用掉了限額的近四分之一額度，地方新增債券的任務(wù)將于9月底基本結(jié)束。預(yù)計(jì)三季度行，地方債券余額也從2018年末的18.1萬(wàn)億元升至20.24%7%2017年超過(guò)國(guó)債規(guī)模后，與國(guó)債規(guī)圖 相關(guān)支出。據(jù)財(cái)政部披露的信息，上半年新增債券用于棚改大水利設(shè)施建設(shè)等六項(xiàng)領(lǐng)域投入占比達(dá)到64.8%。根據(jù)20180.8萬(wàn)億元的額度，主要是為重點(diǎn)項(xiàng)目提供資性項(xiàng)目。6月份中辦和國(guó)辦了《關(guān)于做好地方專(zhuān)項(xiàng)債方式來(lái)平滑隱性風(fēng)險(xiǎn)。雖然從口徑來(lái)看，截至年6月末，地方余額中僅有3151億元以非債券形仍有部分信用在其中，不可能完全剝離出來(lái)。特別是2015年新《預(yù)算法》開(kāi)始實(shí)施到2017年7月金融工作會(huì)議全面從嚴(yán)管理地方以及地方融資平臺(tái)融資方式之前產(chǎn)生的隱性。2018年8月中辦46號(hào)文要求進(jìn)一步明確隱性范圍，并在范圍內(nèi)開(kāi)展隱性摸底統(tǒng)計(jì)工作。2018年10月國(guó)辦發(fā)101號(hào)文要求“在不增加地方隱性規(guī)模的前提下，對(duì)產(chǎn)生更為嚴(yán)重的相關(guān)舉措。2019年，對(duì)隱性的化根據(jù)我們的估算，2018年末地方融資平臺(tái)的帶息負(fù)債約為43萬(wàn)億元（此處假設(shè)發(fā)債平臺(tái)的是全部平臺(tái)的80%這部分的平均融資成本為6.6%，則每年利息支出約有3萬(wàn)億元。再加上這部分的久期普遍較短，還本付息壓力免出現(xiàn)違約而金融體系風(fēng)險(xiǎn)的情況。這也是在堅(jiān)持去杠基建投資增速僅為1.8%，其中不含電力的基建投資增速為3.8%。2019年6月末這兩類(lèi)投資增速分別恢復(fù)到3.0%和4.1%，但仍處于歷史上較低的水平，由此也拖累了名義GDP增速減緩。再加上宏觀經(jīng)濟(jì)下行背景下財(cái)政收支缺口加大對(duì)地方形成較強(qiáng)的壓力。 圖 固定資產(chǎn)投資及分項(xiàng)的同比增速我國(guó)部門(mén)與西方發(fā)達(dá)國(guó)家的一大區(qū)別是擁有大量的資股權(quán)資產(chǎn)，僅廣義所持有的銀行存款，在2019年6月末就有35.1萬(wàn)億元，與我們所估算的和地方顯性債門(mén)應(yīng)進(jìn)一步發(fā)力，既要推動(dòng)隱性的顯性化，用中長(zhǎng)期、低成非標(biāo)；也要通過(guò)放松財(cái)政赤字、增加顯性等方式來(lái)增加2018年末圖 寬口徑金融部門(mén)杠桿率從銀行的角度來(lái)看，二季度商業(yè)銀行總資產(chǎn)同比增速為圖 資料來(lái)源：銀行、Wind；國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表。提供必要的流動(dòng)性支持。央行從6月份開(kāi)始采用了包括續(xù)作 本外幣各項(xiàng)余額的增速達(dá)到13.27%。一個(gè)季度里，新增6.0萬(wàn)億元，達(dá)到歷史峰值，自然拉動(dòng)杠桿率水平上升。分母端來(lái)看，名義GDP增速大幅放緩，從去年四季度的9.2%回落至7.8%8.3%GDP增速放緩固然也受到了中美等外部環(huán)境的影響，但2018年對(duì)地方隱性監(jiān)管過(guò)嚴(yán)也是重要原因