我國發(fā)展市政債券市場的初步探討

我國發(fā)展市政債券市場的初步探討

[摘要]發(fā)行市政債券已成為地方政府建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施的重要融資工具。我國已具備了發(fā)行市政債券的條件。積極發(fā)行市政債券有利于調(diào)整國家債務(wù)結(jié)構(gòu)，促進地方經(jīng)濟發(fā)展，使資本市場均衡發(fā)展。構(gòu)建我國市政債券市場應(yīng)搞好功能定位、界定發(fā)行人及品種，先發(fā)行收入債券，逐步完善配套發(fā)行，中央政府在政策、法規(guī)制定中必須占據(jù)主導(dǎo)地位。

[關(guān)鍵詞]市政債券；債券市場；發(fā)行構(gòu)想

在發(fā)達(dá)國家，市政債券早已成為地方政府建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施以及實現(xiàn)某些政策目標(biāo)的重要融資工具。在我國，法律規(guī)定地方政府不能負(fù)債，但是加速推進城市化的客觀要求，以及事權(quán)與財權(quán)分配的不協(xié)調(diào)，導(dǎo)致地方政府普遍負(fù)債。盡管地方政府在市政建設(shè)領(lǐng)域的適當(dāng)負(fù)債有其合理性，但是過度負(fù)債已累積了風(fēng)險。在推進城市化與控制政府負(fù)債風(fēng)險的雙重壓力下，我國有必要借鑒發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗，盡快建立和發(fā)展符合國情的市政債券市場，并以此為契機規(guī)范市政建設(shè)投融資體制，完善地方政府負(fù)債模式，徹底打通地方政府融資的瓶頸。

一、市政債券及市政債券市場

市政債券的概念及分類

市政債券又稱為地方債券，是一項傳統(tǒng)的融資方式。它以政府的信用作為擔(dān)保，由地方政府或其授權(quán)代理機構(gòu)發(fā)行。發(fā)行市政債券所募集的資金主要用于城市或地方基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，有時也用于彌補市政當(dāng)局的費用支出和稅收收入之間的季節(jié)性或暫時性失衡。

美國市政債券大致分為一般責(zé)任債券和收入債券兩大類。一般責(zé)任債券并不與特定項目相聯(lián)系，其還本付息得到發(fā)行政府的信譽和稅收支持。收入債券與特定項目相聯(lián)系，其還本付息來自投資項目的收費。收入債券還可分為各種項目的類型，這些不同類型的債券通過法律的形式固定其專用性。

市政債券市場的發(fā)展及現(xiàn)狀

在西方發(fā)達(dá)國家，市政債券是一種成熟的融資工具，已有100多年的歷史，歐美等國家城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)及其融資的成功，很大程度上依賴于發(fā)達(dá)的市政債券市場。目前，美國、德國、日本等發(fā)達(dá)國家已經(jīng)形成了成熟和完善的市政債券市場，市政債券與國債、企業(yè)債券、股票、投資基金等共同構(gòu)筑了完整統(tǒng)一的證券市場。近年來，越來越多的發(fā)展中國家也開始采用市政債券為地方政府融資。

外國發(fā)展市政債券市場的經(jīng)驗

發(fā)達(dá)國家市政債券市場發(fā)展與城市化同步，市政債券市場大發(fā)展時期也是城市化加速時期。信用評級制度、信息披露制度和私人債券保險制度是減少地方政府債券市場違約風(fēng)險的重要機制。免稅是市政債券市場成功的最重要的因素之一。從發(fā)展中國家看，地方政府信用體系建設(shè)十分重要，并與城市化、中央政府和地方政府分權(quán)以及減少財政赤字密切相關(guān)，發(fā)展地方政府債券市場是滿足地方政府巨大融資需求的方法之一。

二、我國發(fā)展市政債券市場的背景和形勢

地方政府負(fù)債缺乏法律依據(jù)

1994年通過的《預(yù)算法》規(guī)定：“地方各級預(yù)算按照量入為出、收入平衡的原則編制，不列赤字”：“除法律和國務(wù)院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行地方政府債券”。1996年發(fā)布的《貸款通則》規(guī)定：“借款人應(yīng)當(dāng)是工商行政管理機關(guān)核準(zhǔn)登記的企業(yè)法人、其他經(jīng)濟組織、個體工商戶或具有中華人民共和國國籍的具有完全民事行為能力的自然人”?？梢姡胤秸堑荒馨l(fā)行債券，而且不能直接向銀行借貸。

地方政府指定一個代理人公司舉債，由地方財政提供擔(dān)保的做法同樣缺乏法律依據(jù)。1995年通過的《擔(dān)保法》規(guī)定：“國家機關(guān)不得為保證人，但經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)為使用外國政府或者國際經(jīng)濟組織貸款進行轉(zhuǎn)貸的除外?！备鶕?jù)這條規(guī)定，對向國內(nèi)債權(quán)人舉借的債務(wù)，國家行政機關(guān)不能提供擔(dān)保。

加速推進城市化增加了市政建設(shè)融資的壓力

長期以來，我國的城市化水平相對較低，2003年為40%左右，低于發(fā)達(dá)國家70%的水平，比同等經(jīng)濟發(fā)展水平國家低約10個百分點，比同等工業(yè)化水平國家低約20個百分點。

加速推進城市化的客觀需要，以及城市化水平較低的現(xiàn)實，為市政建設(shè)創(chuàng)造了廣闊空間，同時向地方政府提出了大規(guī)模融資的難題。據(jù)國研中心測算，每增加一個城市人口需投資9萬元。過去20多年里，城市人口由2億增至近5億，需投入的資金高達(dá)27萬億元。如按照城市化水平每年提高個百分點計算，20年后將達(dá)到70%，人口將達(dá)到14億，所需靜態(tài)投資為45萬億。如此巨額的投資需求，靠財政或信貸融資都是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。

地方政府負(fù)債有其合理性

事實上地方政府負(fù)債由來已久，在基礎(chǔ)設(shè)施、特別是城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中適當(dāng)負(fù)債，具有一定的合理性。近年來，地方政府在市政建設(shè)上的事權(quán)不斷擴大，然而財權(quán)未得到有效的分配和使用。《預(yù)算法》規(guī)定地方財政不得列赤字，這種謹(jǐn)慎財政的思想強化了對地方財政的約束，導(dǎo)致財權(quán)與事權(quán)不協(xié)調(diào)，為緩解有限的財力與高額的城建投資需求的矛盾，地方政府只能通過多種渠道籌措資金，打通資金瓶頸。在適當(dāng)負(fù)債的前提下，地方政府搞市政建設(shè)至少有三點好處，一是經(jīng)營性或收費型的項目本身對GDP和財政收入有貢獻(xiàn)；二是可以帶動與市政建設(shè)在一個鏈條上的其他產(chǎn)業(yè)的發(fā)展；三是通過改善城市的硬環(huán)境進一步增強招商引資力度?？傊m當(dāng)負(fù)債搞市政建設(shè)能夠促進地方經(jīng)濟發(fā)展步入良性循環(huán)軌道。

地方政府過度負(fù)債累積了風(fēng)險

到2003年末，地方政府的各類債務(wù)超過了10000億元，其中涉及基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的近7000億元，地方政府出面擔(dān)?；蛱峁┳兿鄵?dān)保向銀行貸款2000多億元。地方政府過度負(fù)債的風(fēng)險及危害主要表現(xiàn)為：一是負(fù)債形成的投資可能降低社會投資效率和經(jīng)濟增長質(zhì)量，加深經(jīng)濟發(fā)展的結(jié)構(gòu)性矛盾。二是債務(wù)約束軟化，使社會信用環(huán)境惡化。地方欠債損害政府的公信力，產(chǎn)生扭曲的市場信號，從而動搖投資與消費信心。三是居高不下的地方債務(wù)累積了金融風(fēng)險。地方金融機構(gòu)在政府的行政干預(yù)下，借款墊付地方債務(wù)，將債務(wù)風(fēng)險轉(zhuǎn)為金融風(fēng)險。四是債務(wù)問題成為社會穩(wěn)定的隱患。財力不足、無力舉債的政府向社會強行攤派或收費。個別政府部門為還債疲于應(yīng)付資金的籌措，從而影響了正常工作及公眾形象。

三、我國發(fā)展市政債券市場的現(xiàn)實意義

市政債券在市政建設(shè)融資中具有廣泛的應(yīng)用前景，對于促進地方經(jīng)濟發(fā)展，調(diào)整國家債務(wù)結(jié)構(gòu)，推行債務(wù)品種多樣化和地方化，集中體現(xiàn)城市政府功能，集中市政建設(shè)的融資需求，降低融資成本等方面具有重要作用，其現(xiàn)實意義，至少表現(xiàn)在以下幾個方面

發(fā)展市政債券市場，有利于充分利用閑置資源更好地帶動投資的增長

當(dāng)前，外部需求的放緩對我國擴大內(nèi)需提出了更高的要求。但是，國債只占全社會投資的5%，進一步擴大的潛力十分有限。在這種宏觀經(jīng)濟背景下發(fā)展市政債券市場，能夠?qū)?/p>

在當(dāng)前的金融體系中，專門服務(wù)于公共部門和公共項目的大規(guī)模、長期性、低成本資金需求的融資渠道實際上并不存在。這些資金需求要么依靠財政直接投資，從而增加財政負(fù)擔(dān)；要么向銀行借款，從而增加銀行的資金壓力，降低銀行資金的流動性，影響銀行的資產(chǎn)質(zhì)量和收益水平。如果把市政債券做為一個新渠道，能夠逐步改善目前的社會融資結(jié)構(gòu)，減少社會資金錯配所產(chǎn)生的金融風(fēng)險。

發(fā)展市政債券市場，有利于減輕中央財政的壓力

市政債券用于公共事業(yè)可在資金供求上獲得平衡，會明顯減少對于直接財政投資的壓力。市政債券以地方政府為主要的發(fā)行主體，在制定了嚴(yán)格的管理制度后，中央和地方政府可以清晰地劃清職責(zé)，尤其是落實了用錢和還債的責(zé)任。因此，有些重點項目由地方政府通過發(fā)行市政債券的形式籌資比中央直接進行投資的效果會好得多。

發(fā)展市政債券市場，有利于資本市場的均衡發(fā)展

在資本市場中引入市政債券，能有效填補當(dāng)前資本市場的空白。由于市政債券的公信力僅次于國債，市政債券將成為眾多投資者追逐的新品種。

四、對我國發(fā)展市政債券市場的設(shè)想

基本構(gòu)想

借鑒美國市政債券市場以及國內(nèi)債券市場的運作經(jīng)驗，我國市政債券市場基本框架應(yīng)當(dāng)考慮以下因素

1功能定位。我國的市政債券市場要同時為中央和地方兩級政府部門以及市政建設(shè)服務(wù)。在我國的資本市場，市政債券應(yīng)當(dāng)作為風(fēng)險極小、收益適中的投資品，直接面向銀行、保險公司、資產(chǎn)管理公司以及個人投資者籌集社會閑散資金。

2發(fā)行人及品種的界定。市政債券的發(fā)行人應(yīng)當(dāng)界定為從事市政建設(shè)的中直部門、地方政府、從事市政建設(shè)的地方政府部門以及從事地方市政建設(shè)的公司。地方政府有財政收入，可以發(fā)行一般責(zé)任債券；其他主體只能發(fā)行收入債券。為控制風(fēng)險，初期可以嚴(yán)格限定發(fā)行主體以及一般責(zé)任債券的數(shù)量。

3稅收待遇。美國《1986年稅收改革法案》規(guī)定，公共目的債券免繳聯(lián)邦所得稅。參照這一通行做法，我國市政債券的利息也應(yīng)當(dāng)免繳所得稅，其中個人投資者免繳個人利息所得稅，機構(gòu)投資者在計算應(yīng)稅收入時允許扣除市政債券利息所得。

4投資者群體。基本市政債券的優(yōu)良資質(zhì)，應(yīng)當(dāng)允許銀行、保險、基金等機構(gòu)購買，并讓上述機構(gòu)成為市政債券市場的主要投資者之一，同時允許市政債券對上述機構(gòu)進行定向發(fā)行。廣大的居民特別是當(dāng)?shù)鼐用駪?yīng)當(dāng)是市政債券的主要投資者，以利于市政債券發(fā)揮利用民間投資為市政建設(shè)服務(wù)的功能。

5監(jiān)管部門。鑒于目前債券投資者的素質(zhì)不高，并考慮到國家發(fā)改委在我國基本建設(shè)安排中的關(guān)鍵作用，市政債券發(fā)行的監(jiān)管主體應(yīng)為國家發(fā)改委；市政債券交易的監(jiān)管則應(yīng)由證監(jiān)會通過對券商和交易所的管理來進行。

6二級交易市場。市政債券的交易市場應(yīng)當(dāng)是交易所交易和場外交易并舉，在明確信息披露責(zé)任的基礎(chǔ)上，盡可能地安排市政債券在交易所掛牌交易；同時鼓勵市政債券交易商開展網(wǎng)上交易，創(chuàng)建全國統(tǒng)一的市政債券交易網(wǎng)絡(luò)。

發(fā)展路徑

1先在經(jīng)濟發(fā)達(dá)地區(qū)選擇一些經(jīng)濟實力強、財政收入雄厚的重點城市作為發(fā)行市場債券的試點。中央政府除嚴(yán)格審批發(fā)行額度、債券用途、債券種類外，還要對項目本身的盈利能力或償債資金安排進行嚴(yán)格審查，必要時在財政上對試點城市進行傾斜和扶持。

2先發(fā)行收入債券。收入債券通常是以基礎(chǔ)設(shè)施項目的自身收益作為償債來源，可以通過調(diào)節(jié)收費水平或轉(zhuǎn)讓特許經(jīng)營權(quán)等方式來償還債券本息。地方政府也可以指定代理發(fā)行機構(gòu)發(fā)行，不直接構(gòu)成地方的政府債務(wù)。在收入債券的培育初期，可以考慮優(yōu)先發(fā)展雙重保證債券的方式，即首先由項目的收益作為償債資金的來源，在項目收益不足的情況下再由地方政府及其相關(guān)機構(gòu)補足。

3逐步建立和完善針對市政債券的法律和金融監(jiān)管體系。對現(xiàn)行《預(yù)算法》有關(guān)公債發(fā)行的條款應(yīng)加以修訂，適時出臺《財政法》和《地方財政法》，明確發(fā)行市場債券的法律地位。由財政部對地方政府的信用和財政收入能力進行評估，確定哪些地方政府可以具備發(fā)行人主體。同時通過一定的審批，保證市政債券的投資方向主要用于市政和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。

4逐步完善與市政債券發(fā)行相配套的政策。一是通過市場化的手段，確定市政債券的利率，并報中國人民銀行備案；二是對市政債券的投資收益制訂具體的減免稅政策；三是向商業(yè)銀行開放市政債券市場，在政策上允許商業(yè)銀行投資市政債券；四是允許市政債券在全國性證券市場交易，并創(chuàng)造條件開辦市政債券的場外交易，提高流動性，降低投資風(fēng)險；五是建立有效的市政債券的發(fā)行與擔(dān)保機制，確定合適的發(fā)行與承銷主體以及發(fā)行方式，并運用合理的擔(dān)保結(jié)構(gòu)，落實擔(dān)保及風(fēng)險責(zé)任。

應(yīng)注意的問題

1中央政府在政策、法規(guī)制定中必須占據(jù)主導(dǎo)地位。在賦予地方政府公債發(fā)行權(quán)時，中央政府可根據(jù)該地方財政的債務(wù)依存度、債務(wù)累積額、債務(wù)清償情況、地方稅征收水平及國家經(jīng)濟調(diào)控方針等因素，決定是否準(zhǔn)許該地方政府發(fā)行公債以及發(fā)債的額度和種類。

2市政債券應(yīng)以中長期的專項建設(shè)公債為主，主要用于能為當(dāng)?shù)貛碚w和長遠(yuǎn)效益的項目，并通過地方稅收或合理收費的增長來保證公債本息的清償。

3為杜絕濫用市政債券行為，市政債券可以納入地方預(yù)算體系進行管理。在復(fù)式預(yù)算制度下，地方公共預(yù)算要堅持收支平衡的原則，公債資金可由建設(shè)性預(yù)算加以反映和控制，并規(guī)定嚴(yán)禁用舉債方式為地方政府的行政經(jīng)費支出籌資。

4為避免因市政債券的發(fā)行引起資金在區(qū)域間的不合適流動，協(xié)調(diào)平衡各地方的財力，促進經(jīng)濟相對落后地區(qū)的開發(fā)，對不同地方的公債發(fā)行，可實行區(qū)別對待政策。貧困地區(qū)的市政債券可在全國范圍內(nèi)發(fā)行，發(fā)達(dá)地區(qū)的市政債券只在當(dāng)?shù)匕l(fā)行。

[參考文獻(xiàn)]

[1]計國忠城市開發(fā)和地方債務(wù)雙重壓力下的市政債券發(fā)展[J]政策建議與