中國上市公司的公司治理問題

中國上市公司的公司治理問題本文系作者在2006年3月28日在由中國人民大學(xué)財政金融學(xué)院和中國財政金融政策研究中心主辦的“中國金融機構(gòu)公司治理改革論壇”上的發(fā)言，根據(jù)錄音整理，未經(jīng)本人審閱。中國社會科學(xué)院中國公司治理中心主任魯桐摘要：通過對中國上市公司一百強的公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行評價，并與2005年情況進(jìn)行對比，中國上市公司的公司治理水平的改善在很大程度上是形式的改善而不是實質(zhì)性的改善，我們還需要在提高董事會的獨立性和有效性等方面作艱苦努力，并讓市場充分發(fā)揮作用。一、中國證券市場和中國上市公司的背景和特征首先我們來看看在過去十五年中，上海證券交易所的指數(shù)，從圖1中可以直觀地看到，從二十世紀(jì)九十年代初一直到2000年前后，發(fā)展非常迅速，但自從2001年以后，指數(shù)下降非?？?，同時這個現(xiàn)象與中國整體的經(jīng)濟發(fā)展也不相符。圖1上證指數(shù)（1990.12.19-2005.5.13）下面這張圖，從另一個側(cè)面也反映了同樣的事實。這張圖是表現(xiàn)中國上海和深圳證券市場在過去十年中股票總市值占GDP的比重。從1995年到2000年，這個比重持續(xù)上升，到2000年，股票的總市值占GDP比重達(dá)到53.75%，超過50%，從2000年前后，這個比重一直下降，到2005年股票市值僅占GDP的18.61%。對此大家都感到很奇怪，中國經(jīng)濟各方面發(fā)展都非常迅速，為什么從股票總市值來看卻在不斷萎縮，這說明證券市場和公司出現(xiàn)了問題，需要我們作出進(jìn)一步回答。圖2中國深滬證券市場2005年末股票總市值占GDP比重(%)圖2中國深滬證券市場2005年末股票總市值占GDP比重(%)37.4336.3818.6114.505.9423.1845.3753.7532.2625.3423.54010203040506019951996199719981999200020012002200320042005下面這張圖是國內(nèi)證券市場歷年籌資的總額，從籌資總額我們也同樣看到前面那樣下降的趨勢，2000年上交所籌資達(dá)918.92億元，但2005年上交所籌資不到300億元，這說明在證券市場上，連籌資的功能都在萎縮。159.90159.90188.56496.05512.90353.05417.53439.07467.08632.28918.92179.18894.74172.22594.46140.81664.85261.82570.2028.22296.29020040060080010001996199719981999200020012002200320042005圖3中國深滬證券市場2005年度及歷年籌集資總額(億元)深交所上交所從前面數(shù)據(jù)中看到，中國無論是證券市場還是上市公司一定是某方面出現(xiàn)問題，不然為什么與整個經(jīng)濟走向相反呢？這個問題實在太大了，下面僅僅從公司治理這個側(cè)面來分析和解讀其原因。中國比較大的上市公司總的來說還是國有企業(yè)，國有企業(yè)從所有權(quán)結(jié)構(gòu)來看與其他公司有很大的區(qū)別，從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看，中國上市公司有以下幾方面的特征：第一，大部分股份不可交易；第二，不可交易的股份過度集中于一個大的股東手中；第三，可交易的股權(quán)過度分散，機構(gòu)投資者比例非常小；第四，通常最大的股東是一個持股機構(gòu)而不是自然人。簡單的說就是一股獨大。圖4為中國證券市場2005年末上市公司股本構(gòu)成，雖然股權(quán)分置改革已經(jīng)啟動，但流通股也僅僅占30%多，大部分還是非流通股，而且國家股和法人股仍然占大部分。也就是說總的結(jié)構(gòu)沒有完全改變。圖4中國證券市場2005年末上市公司股本構(gòu)成圖4中國證券市場2005年末上市公司股本構(gòu)成國家股27.90%法人股21.33%流通A股29.91%其他流通股5.31%自然人股0.25%受限流通股10.58%其他未流通股1.70%B股3.02%國家股法人股自然人股受限流通股其他未流通股流通A股B股其他流通股這樣的上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)帶來很多問題，簡單總結(jié)一下，主要包括五個方面：第一，作為國家股的股東要么過度干預(yù)，要么股東缺位；第二，平面型或者金字塔型的股東結(jié)構(gòu)誘使關(guān)聯(lián)交易容易產(chǎn)生，削弱公司利益；第三，社會公眾股股東缺乏對公司的直接控制；第四，市場壓力不夠，敵對性的接管幾乎不存在；第五，二級市場的股票價格扭曲嚴(yán)重。谷二、躺中國胞上市憐公司購一百優(yōu)強公項司治蜓理情黎況滲的弦評價熟結(jié)果揉中國睬社會誕科學(xué)主院公糕司治梅理研坦究中耀心對鑼中國吸上市只公司床一百痰強的方公司士治理箱結(jié)構(gòu)想進(jìn)行機了冶評價技，我串們采暫用《僑財富快中國蘇》雜壟志公割布的敏按照咬年銷奪售額械排列叨的中糾國上胸市公昌司一扭百強愁，我速們評宴價的詞信息減是基祝于2醫(yī)00糊5年馳公布化的，嬸20礎(chǔ)04陣年狀縫況，牌為了旨保證貌評價覽工作載的一協(xié)致性句，阻使評基價方競法翻更加鳳嚴(yán)格竊，與式去年對評價懷相比拐，今浩年我羞們在防評價督指標(biāo)捧的設(shè)忌計上撫作了掩一些儲修改顆，這嘗主要轎是由酸于最辮近一渣、兩博年中廳在政我策方剩面、貨監(jiān)管毒方面閑都有虧新的居要求謎。架這一合百家鴉公司品中3張1%聞的公洲司在充上海煙上市垮，2藍(lán)3%純的公已司在追深圳督上市權(quán)，還販有4當(dāng)6%凈的公骨司在釘香港祖上市工（這愧里需盜要說際明的坊是，蜻有些欲公司澆同時己在上姿海、詞香港擠甚至原在紐蔑約上程市，性這里慘都?xì)w思為香孟港上域市）思。遍如圖腎5所慢示。蝕圖5纖嘗濤中國貸上市佩公司某一百理強的跌上市戚地結(jié)貫構(gòu)介我們掩評價倉的結(jié)鉗果主甲要有滴以下限幾個腐方面割：豎第一橡，從民今年焰評價蠶的分汁數(shù)來達(dá)看，唱略高丈于去殘年。鞏按照惠百分駛制計夢算，赴這一監(jiān)百家謊公司笛的平曉均分奇數(shù)為漢56語.1肆分，侄這就密意味模著從面公司曉治理廈角度儲來看糟，如溫果以委60利分為干及格爽的話肺，這客一百錦強的換上市賓公司贏并沒線有及仗格。媽圖傳6和龍圖7濫給出你了2顆00到5年詠評價厚和2帥00筒6年閣評價崖的比桃較，脾有平努均分私、最硬低分殖、最后高分鏡和中抹位數(shù)稠的比簽較，辰兩年展相比鼻，都厭是略尖有改咽善的豈，但鉆是改凳善幅上度非劣常有撤限。勤圖6層眉稿挖公司同治理裁評價殊比較53.853.842.364.853.756.146.667.656.201020304050607080AvergeLowestHighestMediumscore20052006斧按照圣OE臉CD程的分槍類，泡將評上分細(xì)森分為棋五個女方面右：股賞東權(quán)該利、補平等壘對待掃股東偽、利梢益相抵關(guān)者仍的作閘用、亞信息奧披露猴以及刑董事嚴(yán)會職茶責(zé)。脖圖7差謊初公司臥治理剖評價飼分類水我們曾看到鴨這五泡個方放面的激表現(xiàn)閘還是口存在混很大匙差距犯的，雞信息腹披露仍這方攝面相亭對做揭得較熊好，偵而利尚益相虜關(guān)者靈的作部用這互一方墻面得紀(jì)分最演低，嗓說明聰利益李相關(guān)旅者起崗不到梢什么評作用體。綢第二椅，我怖們發(fā)瓦現(xiàn)公篩司治循理的宵分?jǐn)?shù)身與公育司的拌市值怨沒有烤相關(guān)腹性，隊從正駝常的扇觀點崖來看得，一御個公踏司如烈果公屈司治兇理做己得好遼應(yīng)該膛在市賓場上桿得到卷一種河獎勵婚，但捆是在欲中國推，這坊種相振關(guān)性娃是非亂常弱花的，住也就稀是說細(xì)市值皇非常鎖高的踏公司蟻其公嫩司治鉤理的慢水平竹可能朋并不炊太高壩。為歇什么巾會出鞠現(xiàn)這虜種情顏況？沈可能片要從史資本眨市場梅上找溪原因厭，但覽這正共是反濕映了誦中國偵證券懲市場外的現(xiàn)揚狀。碎如果鋼把這晶一百跟家公膊司分泥為兩鏡組，筒一組降在國身內(nèi)上公市，撈另一定組在便海外述上市溝，我魯們發(fā)霞現(xiàn)在邪國內(nèi)秘上市嘴和在撫海外桂上市丙的公洪司從暈公司烤治理養(yǎng)水平鉤比較納來看往并沒銷有什孤么差擁異，素這也捏與我辛們常慕識性材的判鴿斷不誓一致獵，我?guī)泜冊瓚c來以鍋為中肝國到宵海外伴上市哨的公歸司應(yīng)則該是竄公司載治理夾狀況口最好駐的，辦但是業(yè)我們紫分組份以后夸發(fā)現(xiàn)像并不冠是這很樣的赴，相攜反在惰國內(nèi)占上市嬸的公察司這制一組贊的得蠻分比累在海寄外上糖市這旅一組競的得嶼分還抵高。僑在這滾一百快家的碼上市用公司飯中前海二十劇強中醫(yī)，有誦9家陪在上鋸海和發(fā)深圳隆上市蒜，有辟11節(jié)家在杏海外翻上市代，這呀也說校明在譯國內(nèi)逮上市碗公司較的公鹿司治率理水孔平并笑不低舊于在翅海外裕上市歪的公琴司治銅理水掀平。攜第三葬，我遇們尋告找資帽本溢廚價和推公司猾治理驗的關(guān)丑系，壘從研調(diào)究來紡說，善這兩暢者應(yīng)罩該存伯在正票相關(guān)激關(guān)系美。掙圖掙8區(qū)是在既深圳宅和上顛海上評市的訓(xùn)公司偏的托撫賓Q廟值與牽公司養(yǎng)治理俘分?jǐn)?shù)樹，我叼們可朋以看征到這炮里沒暮有正墨相關(guān)妻的趨上勢。神圖8寒是礙公穗司治澤理分輸數(shù)與筍托賓抱Q鉗而冶圖勝9理是香箭港上秘市的冶公司原的托日賓Q合值和肆公司淹治理額分?jǐn)?shù)鬼的關(guān)餡系，森它的無相關(guān)慶性稍稈微強兇一點貿(mào)。家圖9穗均放公摩司治悅理分即數(shù)與漿托賓溪Q：結(jié)香港蠻上市芬情形烤說明磁我們仆資本壤市場較的功視能還摟是有遮問題疼的，戶資本勝市場榆的價美值發(fā)趕現(xiàn)功濟能有左問題咳，那肥些真言正好鵝的公拋司、燦公司演治理怠水平僻高的污公司五其托景賓Q速值不專一定快高，畝相反顧，托判賓Q莫值比據(jù)較低旱的公狠司其兄公司客治理竄水平軟可能醉非常衡高。誰第四氣，中蘭國上云市公切司的侄公司合治理可存在飯問題奇，有躬幾個膝方面穿：怕首先貢，股凱東大腥會存希在很等多問棚題。合中國懲上市浩公司秩的股污東大蕩會實屯際上叉就是核大股戶東會政，并搭沒有早許多定股東腰來參民加，搏積極求提問椒，關(guān)病心這趁個公睛司的糊發(fā)展?jié)M，而剛是幾獸個大帽股東燕在開女股東淺大會割，這選樣股孫東的知權(quán)利于如何戒維護(hù)僅就是浩一個謙大問難題了座。在叉股東哀大會遵的會礎(chǔ)議公鉗報上云，幾流乎也念發(fā)現(xiàn)李不了揭任何貓股東婚提了個什么肉問題企，這歷些問梳題是希否被牙解決過的。椅其次丹，少艱數(shù)股殼東影橋響董拔事會豪，比遺如網(wǎng)特絡(luò)投解票方魔面，吼很少閱有公于司能菊夠提標(biāo)供網(wǎng)冶絡(luò)投肆票。扁再次禮，對赤于雇采員的駱長期株激勵鬼問題售，一篩方面挽是對驕職工切的長趁期激察勵，計從圖惜10縱可以禁看到耗，僅趴有1韻4%缸的公廁司有獎職工猾長期激激勵常計劃吊，另圍一方津面是架對經(jīng)到理層演的股籍權(quán)激儲勵。旨圖1鄰0蜜填拼遭上市彩公司鬼員工冒激勵抓問題緞另外釋，利麥益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