中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制3

中國(guó)上市公司資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制研究一、引言自從Modigliani和Miller(1958)提出資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無(wú)關(guān)定理以來(lái)，學(xué)者們通過(guò)不斷放松MM定理的約束條件從不同角度發(fā)展深化了資本結(jié)構(gòu)理論，如權(quán)衡理論（Modigliani和Miller，1963；Miller，1977）、優(yōu)序融資理論（Myers，1977）、代理成本理論（Jensen和Meckling,1976）、信息不對(duì)稱理論（Myers，1984）等。早期對(duì)這些理論的實(shí)證檢驗(yàn)主要著眼于靜態(tài)分析，如Titman和Wessels（1988）。隨著計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)在動(dòng)態(tài)面板數(shù)據(jù)方面的不斷發(fā)展，近期的研究開(kāi)始將實(shí)證分析的重點(diǎn)集中到資本結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)調(diào)整上來(lái)。Fisher、Heinkel和Zechner（1989）采用動(dòng)態(tài)調(diào)整模型對(duì)美國(guó)上市公司的研究表明，由于調(diào)整成本的存在，公司的資本結(jié)構(gòu)并不是連續(xù)調(diào)整的。因此，負(fù)債率在一定范圍內(nèi)都可以看作是最優(yōu)的，從而解釋了為什么相似的公司會(huì)具有不同的資本結(jié)構(gòu)。Banerjee、Heshmai和Wihlborg（2000）則進(jìn)一步將動(dòng)態(tài)調(diào)整模型進(jìn)行擴(kuò)展后對(duì)426家美國(guó)上市公司和122家英國(guó)上市公司的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行了對(duì)比分析，發(fā)現(xiàn)上市公司的資本結(jié)構(gòu)往往會(huì)偏離理論上認(rèn)為的最優(yōu)水平，而且向最優(yōu)水平的調(diào)整過(guò)程非常緩慢。這表明調(diào)整成本不但存在而且還很重要，而前期的研究往往忽略了這一點(diǎn)。國(guó)內(nèi)學(xué)者在這方面的研究主要集中在靜態(tài)分析上。陸正飛和辛宇（1998）通過(guò)對(duì)1996年機(jī)械及運(yùn)輸設(shè)備業(yè)的35家公司的實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，獲利能力與資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)，但企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值、成長(zhǎng)性等因素對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響不顯著。馮根福等（2000）針對(duì)1995年以前上市的234家公司的研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市公司獨(dú)特的股權(quán)結(jié)構(gòu)是企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的重要影響因素之一，而企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的影響作用卻相對(duì)較弱。王娟和楊鳳林（2002）、黃曉莉（2002）、安宏芳和呂驊（2003）等也都采用橫截面分析方法對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素進(jìn)行了分析1。由于以上研究都采用截面分析法，因此無(wú)法捕捉公司資本結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)調(diào)整過(guò)程。同時(shí)，上述文獻(xiàn)都采用了公司的實(shí)際負(fù)債率作為資本結(jié)構(gòu)的代理變量，但這與資本結(jié)構(gòu)理論所強(qiáng)調(diào)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)存在本質(zhì)的差異，因此無(wú)法直接對(duì)資本結(jié)構(gòu)理論進(jìn)行檢驗(yàn)。肖作平（2004）首先注意到了這個(gè)問(wèn)題，他采用了一個(gè)部分調(diào)整模型對(duì)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素及動(dòng)態(tài)調(diào)整過(guò)程進(jìn)行了分析，認(rèn)為與發(fā)達(dá)國(guó)家相比，中國(guó)上市公司的調(diào)整成本較低2。該文的主要局限在于假設(shè)調(diào)整成本不隨時(shí)間和公司而改變，對(duì)于處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型階段的中國(guó)上市公司而言，這樣的假設(shè)顯然有些過(guò)于嚴(yán)格了。因此，本文通過(guò)放松肖作平（2004）文中調(diào)整成本固定不變的假設(shè)對(duì)其模型進(jìn)行了擴(kuò)展。相比于靜態(tài)模型，本文的動(dòng)態(tài)模型有以下兩個(gè)方面的優(yōu)點(diǎn)：其一，通過(guò)將最優(yōu)負(fù)債率和調(diào)整成本內(nèi)生化，我們可以研究上市公司資本結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，并分析影響公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)（而非實(shí)際資本結(jié)構(gòu)）的因素。其二，利用動(dòng)態(tài)模型，我們可以分析資本結(jié)構(gòu)調(diào)整成本的大小和影響因素。文章剩下部分結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分引入資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整模型，第三部分介紹樣本選擇和估計(jì)方法，第四部分為實(shí)證結(jié)果和分析，第五部分做出總結(jié)。二、資本結(jié)構(gòu)動(dòng)態(tài)調(diào)整模型權(quán)衡理論認(rèn)為公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是在負(fù)債帶來(lái)的好處與成本之間權(quán)衡的結(jié)果。比如負(fù)債的免稅效應(yīng)與破產(chǎn)成本之間的權(quán)衡；負(fù)債使得公司的自由現(xiàn)金流量減少?gòu)亩鴾p少的代理成本和因此而導(dǎo)致的投資不足之間的權(quán)衡。因此，當(dāng)外界條件（如宏觀經(jīng)濟(jì)、稅收制度、市場(chǎng)結(jié)構(gòu)等）發(fā)生改變時(shí)，影響公司資本結(jié)構(gòu)的因素也會(huì)隨之改變，進(jìn)而引起最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的變化。從這個(gè)角度來(lái)看，公司的最優(yōu)負(fù)債率應(yīng)該是隨時(shí)間變化而不斷調(diào)整的。然而，由于資本市場(chǎng)的不完善會(huì)導(dǎo)致公司的融資行為受到多種因素的限制，致使公司在偏離最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)時(shí)只能做出部分調(diào)整，而調(diào)整的程度和快慢則取決于調(diào)整成本的大小。因此，我們可以用如下部分調(diào)整模型來(lái)描述公司資本結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)調(diào)整過(guò)程：)(1*1???=?itititititTLTLTLTLα(1)其中，*itTL和itTL分別表示公司i在第t年的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)和實(shí)際資本結(jié)構(gòu)。itα為調(diào)整系數(shù)，表示在一個(gè)年度內(nèi)公司的資本結(jié)構(gòu)向最優(yōu)水平調(diào)整的程度，主要用于反映調(diào)整成本的大小。若itα=1，則表明公司可以在一個(gè)期間內(nèi)完成全部調(diào)整，即不存在調(diào)整成本，那么公司在第t年的資本結(jié)構(gòu)處于最優(yōu)水平上；若itα=0，則表明調(diào)整成本相當(dāng)?shù)母?，以至于公司不做任何調(diào)整，其在第t年的資本結(jié)構(gòu)仍然保持在前一年的水平上。如果01itα<<，則說(shuō)明在存在調(diào)整成本的情況下，公司只進(jìn)行了部分調(diào)整。由于最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)無(wú)法直接觀測(cè)，我們?cè)O(shè)定其函數(shù)形式為：),,(*tiititDDYFTL=(2)其中itY是影響公司最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的一組變量，iD和tD分別為行業(yè)和時(shí)間虛擬變量，分別用于反映行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)要素的影響。前面已經(jīng)提到，調(diào)整成本也是隨時(shí)間變化和公司的不同而有所差異的，因此，我們將調(diào)整系數(shù)表示為：退)墓,煮,扇(疲t眼i呼it播i可t畢D港D何Z辱G乏=阻α記佛(3稠)妙其中垮，肅紡it旅Z齊母為一圈組影才響調(diào)飯整成宏本的飾變量犧。雪的(1晶)胃式可局以變宗形為愿：*羨1固(1列)盈糊it陽(yáng)i玻t喚it毫i背t油it妄T佳L糠TL緣T腳L瓜α姨蒼α夕軋?崗=避+慕銳?瞎離(4泛)掃(2等)絡(luò)式和秒(3樹(shù))應(yīng)式可低以用姥以下苗線性縣模型招加以予表示充：*銹0芝it獻(xiàn)j系j妄it竟s血s黨t般t醉j謹(jǐn)s研t切TL惰Y衡D鈴D潤(rùn)強(qiáng)α基撇α患逗α旬騎α紛=溪+蔬+痰+居徐∑葬吧∑穗挺∑騙輛(5啄)快0隸it曬k侄k虛it順s蒙s僑t蘇t波k攝s徐t榴Z跳D隨D泳α么斜β冬詞β巴擱β煎誠(chéng)β角=汁+詢+陜+身烘∑館虛∑興棵∑旱盼(6溉)技這里糕，勸碰α販's犁降和放β朽’s叛鐮都是嶺需要饞估計(jì)胃的參灶數(shù)。把因此隨，我暴們可黑以用堤由字(4呀)-障(6鴉)勸式構(gòu)按成的封模型鄙來(lái)描冰述上拐市公列司資豐本結(jié)蝦構(gòu)的肯動(dòng)態(tài)疤調(diào)整售行為共。樂(lè)三、森忘代理淺變量棚的選診擇糞1躁．資拉本結(jié)柏構(gòu)的冠度量田用于斜衡量擠公司葬資本論結(jié)構(gòu)敵的指犬標(biāo)主發(fā)要有美市值僅負(fù)債幫率和滾賬面優(yōu)負(fù)債弊率兩醉種。涼前面釋已經(jīng)界提到論，養(yǎng)最優(yōu)盡資本麥結(jié)構(gòu)芒是公益司在形負(fù)債撲的節(jié)旋稅效耕應(yīng)和估相關(guān)判成本剖之間稍權(quán)衡貪的結(jié)虧果，開(kāi)因此紐公司扛在舉碑債后所，負(fù)呀債市賤場(chǎng)價(jià)疼值的箭改變宴并不她會(huì)直室接影況響公酬司利梁用稅專盾效扎應(yīng)而梳得到擱的收關(guān)益。串而且姥，當(dāng)悟公司膀面臨挺破產(chǎn)余時(shí)，弦債權(quán)幅人的吳債務(wù)廊是按犯照負(fù)揀債的唇賬面懇價(jià)值迫而不剝是市裁場(chǎng)價(jià)合值來(lái)扁衡量延的，略因?yàn)樗┐藭r(shí)騎公司棚的價(jià)熱值更濤接近茄其賬仰面價(jià)制值。信因此習(xí)本文粘采用機(jī)賬面蹄負(fù)債屑率作放為公避司資觸本結(jié)中構(gòu)的舞代理法變量尋。飽2獄．最蜻優(yōu)資情本結(jié)光構(gòu)的緞?dòng)绊懩[因素并在我堪們的粘動(dòng)態(tài)火模型箭中，蛛最優(yōu)男資本濁結(jié)構(gòu)奇是無(wú)鵝法觀熱測(cè)的毀，因劉此我抹們選啊擇以援下幾珍個(gè)無(wú)糾論在勿理論望上還懶是實(shí)炕證中最都被屈認(rèn)為盒對(duì)上播市公娘司的植資本憤結(jié)構(gòu)腦有顯產(chǎn)著影結(jié)響的足變量浴來(lái)擬狠合由馳（菠5枝）式鐵確定勉的最魚(yú)優(yōu)資侍本結(jié)銜構(gòu)，洪進(jìn)而幕分析稼這些括要素謊對(duì)最派優(yōu)資姥本結(jié)莖構(gòu)的壇影響亞。出（芬1嫂）公鄰司規(guī)耐模。疲大規(guī)天模公瞞司一掛般具塌有較果強(qiáng)的坦風(fēng)險(xiǎn)昆分散件能力也，因?yàn)I此破統(tǒng)產(chǎn)的笨風(fēng)險(xiǎn)妄也相念對(duì)較配低。繭對(duì)于灑大公狗司而善言，喚破產(chǎn)畢的固畏定成獨(dú)本占卻其總總資產(chǎn)四的比趟例很拜小，禍這使財(cái)?shù)闷鋼踟?fù)債卷的成己本相怖對(duì)較甩低（禍Ti姜tm軟an呈弄和暢We裁ss普el盈s先，間19錢(qián)88迎）。驅(qū)另一緣方面度，大劣公司裂能夠冷更好膨地做忙到信限息的賺公開(kāi)拔化，舞從而級(jí)有效招降低今信息值的不麻對(duì)稱語(yǔ)程度邪，所強(qiáng)以大找公司慈更容忌易得勿到銀洽行的倒貸款矮。對(duì)絲于處朗于轉(zhuǎn)漂型階歲段的疏發(fā)展廣中國(guó)剛家而牌言，喝大公齡司還色往往撐被政竹府賦何予重驅(qū)要的涉社會(huì)痛責(zé)任盲。在惹“然國(guó)家堅(jiān)信用腹”秋作為重?fù)?dān)保阿的情過(guò)況下俱，債陜權(quán)人揚(yáng)往往酒對(duì)大服公司擔(dān)有更章強(qiáng)的奏信心醫(yī)。因便此，旦公司慣規(guī)模第應(yīng)該堂與負(fù)車債率盞正相熔關(guān)。甩（皂2盛）資朋產(chǎn)結(jié)皂構(gòu)。泰傳統(tǒng)斥的資劇本結(jié)盲構(gòu)理潛論認(rèn)推為，嚷當(dāng)公慰司面刪臨破廈產(chǎn)時(shí)壯，相狐對(duì)于搬很快殲就消漫失掉曉的無(wú)惑形資祖產(chǎn)，勿有形顫資產(chǎn)援更容搭易變?cè)~現(xiàn)痛,介從而精降低周了破民產(chǎn)成鐵本?；瓮瑫r(shí)通，有堆形資喉產(chǎn)的桐擔(dān)保厚能在蠅一定呢程度群上降喚低債杠務(wù)的眨代理清成本點(diǎn)。從兵這兩打個(gè)角求度來(lái)關(guān)講，按有形直資產(chǎn)皇的比泡例應(yīng)載與負(fù)其債率陸正相竄關(guān)。比但在灰研究誦中國(guó)隊(duì)上市南公司神的資享本結(jié)敏構(gòu)時(shí)晝，我伍們還歉需考怪慮由尺于市慰場(chǎng)發(fā)弄育不市完善盡而產(chǎn)對(duì)生的往影響君。首秧先，踐法律駝制度貨的不頭完善兔有可精能導(dǎo)劍致在拉違約豈發(fā)生濕的情俱況下赤，債資權(quán)人駝對(duì)抵臣押品厘的追饑索成偶本相犧當(dāng)高揪。其國(guó)次，坐由于菜次級(jí)赴市場(chǎng)枕的規(guī)逝模很受小，愉資產(chǎn)裝的流結(jié)動(dòng)性炕較差聰，致疫使公咱司資牽產(chǎn)的返抵押及價(jià)值件存在各很大乒的不后確定布性。集在這編種情欣況下窯，二逢者的尚關(guān)系今可能鼻不顯禍著甚瘋至負(fù)撥相關(guān)焦。鋒（新3拳）成皇長(zhǎng)性每。根撈據(jù)權(quán)拒衡理江論，先對(duì)于瑞成長(zhǎng)青速度嗽較快蹄的公申司而濫言，齡負(fù)債次的代鄙理成聞本也暖相對(duì)咸較高退。因鄙為股末東此牛時(shí)具菜有更咸大的雖投資倒靈活拼性，勒他們濁可以載通過(guò)透投資糊在次起優(yōu)項(xiàng)顆目上攻來(lái)從搞銀行宋或債察權(quán)人漸的手脆中攫貞取財(cái)渡富（交Ti貍tm另an胃廢和斗We此ss法el葡s避，藥19很88照）。斃這表君明公伙司的繳成長(zhǎng)瓦性應(yīng)伸該與沒(méi)負(fù)債式率負(fù)濕相關(guān)嗓。另誤一方爹面，仿由于孟高成中長(zhǎng)性掌的公在司多拾數(shù)屬大于新欣興行漏業(yè)，皺經(jīng)營(yíng)燥上具艦有較砍大的澇風(fēng)險(xiǎn)晚，所膨以難澇以獲炊得足秋夠的餅長(zhǎng)期階貸款兄。為涼了彌腹補(bǔ)其兄大量龍的資守金需皺求，瘋短期期貸款筐成為臭這些唯公司賽的主欠要選騎擇。刑那么尺總負(fù)閉債率界和成慰長(zhǎng)性堂之間稻的關(guān)辰系也宅可能吵不顯丑著或抖正相醬關(guān)。鐘（辣4震）非爬負(fù)債赴類稅睬盾。幣根據(jù)沒(méi)權(quán)衡腦理論同，較間高的浴非負(fù)郵債類咸稅盾回（如替折舊季）會(huì)醬部分股抵消旺負(fù)債甚帶來(lái)輝的稅纏盾效徒應(yīng)。災(zāi)所以于在其糖他條餃件相晶同的洞情況蟻下，懂擁有藥較多丈非負(fù)陡?jìng)惗甓惗苜Q(mào)的公貿(mào)司會(huì)勁更少游的使先用債鞠務(wù)，繩即二赴者負(fù)餃相關(guān)嚇。他Br勸ad漫le尼y悟等（吩19逗84毒）研苦究發(fā)箏現(xiàn)非突負(fù)債串類稅蔑盾與牧負(fù)債食率正詢相關(guān)乒。粥Ti僵tm灘an索和悶We目ss妥el揪s貞（漏19艙88耀）的蔥研究鐵發(fā)現(xiàn)繭二者鄙關(guān)系遠(yuǎn)不顯乖著。皂（朗5章）盈炒利能允力。懇根據(jù)役權(quán)衡朵理論央，盈親利能肥力強(qiáng)趙的公許司會(huì)刃提高取負(fù)債寬率從咬而更勒好的水利用綁稅盾牛效應(yīng)懂。從狠代理湊成本對(duì)理論稠來(lái)看侄，外挺部股鑒東也懇會(huì)強(qiáng)高制經(jīng)發(fā)理人螺提高順負(fù)債唇率以務(wù)減少漆公司殿的自態(tài)由現(xiàn)昂金流酷量從誠(chéng)而降熱低代擴(kuò)理成逆本。呆據(jù)此催，盈腰利能慢力應(yīng)綱該與吵負(fù)債艦率正某相關(guān)蝶。而晉優(yōu)序廣融資筑理論濁則依誦據(jù)內(nèi)攝部任尤和外值部人遺之間轎的信濟(jì)息不額對(duì)稱測(cè)，認(rèn)腰為公肆司會(huì)白優(yōu)先申使用屈內(nèi)部武資金揚(yáng)，所揪以二倘者負(fù)激相關(guān)拉。隸（銀6較）資競(jìng)產(chǎn)流逃動(dòng)性懇。資爽產(chǎn)流命動(dòng)性飛對(duì)公潑司負(fù)政債率沈的影才響既稼有正剛面的搜也有色負(fù)面勒的。難一方筑面，監(jiān)資產(chǎn)輔流動(dòng)棗性高裙的公瞞司支祝付短跌期債達(dá)務(wù)的哄能力質(zhì)較強(qiáng)堂，因渠此應(yīng)缸有較浩高的塊負(fù)債陵率。爽但另科一方脆面，撤具有行較多貓流動(dòng)潤(rùn)資產(chǎn)捷的公穴司也彼許會(huì)鉗用其敵為投晶資融樸資，才那么哀資產(chǎn)貸流動(dòng)掛性就壺會(huì)對(duì)辮負(fù)債茅率負(fù)慰相關(guān)史。替（宴7龜）公栗司的賞成熟替度。始成立誓時(shí)間瑞較長(zhǎng)贏的公烈司往工往具泥有相蛛對(duì)詳瓶盡的件經(jīng)營(yíng)露記錄指和較浴高的直品牌柳價(jià)值飛，因悔此會(huì)勒具有以較高勁的負(fù)敬債率櫻。但用是，冬Sc包ho哭le咸s捷和事Wo皺lf減so令n氧（削19頓89朝）則煎認(rèn)為燭公司苗進(jìn)行挽資本非結(jié)構(gòu)蹈調(diào)整霜的成很本會(huì)側(cè)隨著腦公司溜成立念時(shí)間陶的增歉加而描增加埋，即販二者宿負(fù)相少關(guān)，躍因?yàn)轵溒錄Q迷策會(huì)銀受到回較多鐘的約時(shí)束。刷Ra犬lp恢h重an并d證Ma渣rg厭a(瞞20或04低)孤針對(duì)允十個(gè)等發(fā)展悅中國(guó)潤(rùn)家的般研究策發(fā)現(xiàn)宿二者增正相賺關(guān)。止（呢8杰）股屈權(quán)流統(tǒng)通性前。由榆于中剃國(guó)上魚(yú)市公橡司存菠在特紗殊的辛股權(quán)痕割裂霜現(xiàn)象她，因患此股邪權(quán)流并通性考也就崗成為螞一個(gè)成重要海的影時(shí)響因緣素。蜓Je酷ns風(fēng)en喝欄和灶Me帳ck劣li狡ng麻（洲19哥76千）認(rèn)蜜為，項(xiàng)由于群股權(quán)葛代理支成本暑和債壁券代祥理成低本的培存在湊，企窮業(yè)現(xiàn)恐金流鳥(niǎo)量的親概率平分布語(yǔ)并不用獨(dú)立歇于它丸的所鹽有權(quán)戰(zhàn)結(jié)構(gòu)際，企幫業(yè)資殺本結(jié)膨構(gòu)的鑰不同牢會(huì)引增起股壤權(quán)代劇理成遮本和土債權(quán)笛代理閑成本競(jìng)之間坡的轉(zhuǎn)扎移。村我國(guó)總上市告公司錄的股岔權(quán)結(jié)坊構(gòu)有貼兩個(gè)懂特殊掛之處裁，一扁是存白在著盆獨(dú)特沫的非臨流通唇股股盒權(quán)結(jié)把構(gòu)安號(hào)排，村二是喉在非何流通抵股中辰，國(guó)付家股洪和法嫁人股搶占有低重要弓地位睛。非正流通行股的勾存在儉造成奔了同哭股不初同權(quán)菠、同膚股不調(diào)同利劈。由辰于非程流通炮股股手東具首有信蓮息優(yōu)則勢(shì)，佛因此館上市竹公司累的配種股過(guò)北程中減，非睬流通攤股股敏東放僵棄配錢(qián)股權(quán)竹的現(xiàn)慢象普通遍存株在，平而流過(guò)通股中股東戴則往倦往積攜極配枯合。彼因此悲，對(duì)領(lǐng)于流嗓通股翼比例異較高令的公鋤司而科言，餃其通侄過(guò)股羽票市蘿場(chǎng)獲枯得的至資金社會(huì)較嘆多，哪負(fù)債熟率則柏相對(duì)慘較低石。另冰一方店面，編由于芳流通巾股集徒中度謙非常夫低，叢流通姜股股殃?yáng)|很居少干造預(yù)企騙業(yè)的裂經(jīng)營(yíng)伙活動(dòng)攻，所愉以上青市公戰(zhàn)司的水控制棵權(quán)一屋般為裂國(guó)家塞股和礎(chǔ)法人戚股所蹄掌握認(rèn)。這歸會(huì)產(chǎn)同生預(yù)頂算蜂“臂軟約站束獎(jiǎng)”仍問(wèn)題形，使中得國(guó)瀉家控飯股的潔上市君公司蠅很可鞭能像頓國(guó)有公企業(yè)割那樣肚擁有光較高絕的負(fù)奴債率落。鑒胳于以示上分傍析，嘉我們觸認(rèn)為珍股權(quán)仇流通少性應(yīng)扛與負(fù)險(xiǎn)債率飾負(fù)相某關(guān)。婆（杯9遣）宏雷觀經(jīng)蛋濟(jì)狀拔況和消行業(yè)譯因素像?？即藨]到粗中國(guó)牌處于威經(jīng)濟(jì)趁發(fā)展捷的轉(zhuǎn)牲型階糾段，筒而股谷市的裹發(fā)展華時(shí)間甲也較缺短，扭我們勢(shì)在模古型中秀加入稱時(shí)間才虛擬神變量夢(mèng)來(lái)控博制經(jīng)襖濟(jì)結(jié)跟構(gòu)調(diào)他整和刊政策除變化撈對(duì)公砍司資角本結(jié)搶構(gòu)的瘡影響孝。前夫期的刮許多搏研究拖都發(fā)擠現(xiàn)行聯(lián)業(yè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