《公司金融》第4章資本預(yù)算

2023/6/241

專題四投資決策（資本預(yù)算）山東財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院王俊籽2023/6/242專題四投資決策教學(xué)內(nèi)容：1、投資決策概述2、現(xiàn)金流量的估算3、貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法4、非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法5、特殊情況下的資本預(yù)算決策6、資本預(yù)算中的不確定性分析2023/6/243第一部分投資決策概述一、投資決策的相關(guān)概念（一）投資決策：是指公司利用從金融市場(chǎng)上籌集的資金，對(duì)所擁有的資產(chǎn)，特別是長(zhǎng)期資產(chǎn)進(jìn)行分析、估算和篩選的過(guò)程。投資決策的目的是辨認(rèn)和選擇那些能增加公司價(jià)值的投資機(jī)會(huì)。投資決策分為長(zhǎng)期資本投資項(xiàng)目決策和短期投資決策

（二）資本預(yù)算：公是指公司發(fā)現(xiàn)、分析并確定長(zhǎng)期資本投資項(xiàng)目的過(guò)程。公司進(jìn)行資本預(yù)算的要點(diǎn)：一是投資機(jī)會(huì)的挖掘。投資機(jī)會(huì)來(lái)源于市場(chǎng)需求。二是現(xiàn)金流量的分析。對(duì)于投資項(xiàng)目，應(yīng)分析其未來(lái)的現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量。三是投資項(xiàng)目的選擇。選擇標(biāo)準(zhǔn)是投資項(xiàng)目未來(lái)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量的價(jià)值應(yīng)超過(guò)項(xiàng)目投資的成本。2023/6/244二、投資項(xiàng)目按其相互關(guān)系分類1、獨(dú)立項(xiàng)目：是指對(duì)其無(wú)論做出接受或放棄的決定都不會(huì)影響其他項(xiàng)目的投資決策。獨(dú)立項(xiàng)目決策時(shí)可對(duì)項(xiàng)目單獨(dú)進(jìn)行分析，可以選擇任意數(shù)量的投資項(xiàng)目。2、互斥項(xiàng)目：是指項(xiàng)目間的一種極端情況，兩個(gè)項(xiàng)目或者都遭放棄，或者非此即彼?；コ忭?xiàng)目決策時(shí)必須對(duì)哪個(gè)項(xiàng)目最好作出判斷，當(dāng)存在資本限額時(shí)，只能選擇一個(gè)項(xiàng)目。3、關(guān)聯(lián)項(xiàng)目：是指相對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目而言，項(xiàng)目之間的投資決策相互影響。在資本有限條件下，項(xiàng)目數(shù)量受資金規(guī)模的制約。關(guān)聯(lián)項(xiàng)目決策時(shí)要綜合考慮，作為一個(gè)大的投資項(xiàng)目一并考察。2023/6/245三、投資決策程序提示：公司必須建立明確合理的程序，以保證投資項(xiàng)目決策的正確性。探索和公司發(fā)展戰(zhàn)略一致的投資機(jī)會(huì)收集信息數(shù)據(jù)評(píng)估項(xiàng)目現(xiàn)金流根據(jù)決策法則，選擇投資項(xiàng)目重新評(píng)價(jià)適時(shí)調(diào)整，對(duì)完工項(xiàng)目事后審計(jì)2023/6/246第二部分現(xiàn)金流量的估算一、現(xiàn)金流量概念二、現(xiàn)金流量的估算原則三、現(xiàn)金流量的構(gòu)成四、現(xiàn)金流量的估算方法2023/6/247一、現(xiàn)金流量的含義

所謂現(xiàn)金流量，是指與投資決策有關(guān)的在未來(lái)不同時(shí)點(diǎn)所發(fā)生的現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出的數(shù)量。在投資決策中它是計(jì)算項(xiàng)目投資評(píng)價(jià)指標(biāo)的主要依據(jù)和重要信息之一。此處：“現(xiàn)金”指廣義現(xiàn)金；

“現(xiàn)金流量”是指凈現(xiàn)金流量。其計(jì)算公式如下：凈現(xiàn)金流量=現(xiàn)金流入–

現(xiàn)金流出2023/6/248二、現(xiàn)金流量的估算原則（一）融資現(xiàn)金流量不在現(xiàn)金流量分析范疇之內(nèi)。（二）使用現(xiàn)金流量而不是會(huì)計(jì)利潤(rùn)。原因在于：

(1)在項(xiàng)目整個(gè)投資有效期內(nèi),利潤(rùn)總計(jì)與凈現(xiàn)金流量總計(jì)是相等的,所以凈現(xiàn)金流量可以取代利潤(rùn).(2)有利于科學(xué)地考慮時(shí)間價(jià)值因素(3)采用現(xiàn)金流量使投資決策更符合實(shí)際(4)在投資分析中,現(xiàn)金流動(dòng)狀況比盈虧狀況更重要。兩者的關(guān)系為:凈現(xiàn)金流量=凈收益（會(huì)計(jì)收益）+折舊

=資本收益+資本返還2023/6/249二、現(xiàn)金流量的估算原則（三）只計(jì)稅后現(xiàn)金流量估算時(shí)，所有現(xiàn)金流量都要轉(zhuǎn)換為稅后現(xiàn)金流量（四）分析凈營(yíng)運(yùn)資本的變化：所謂凈營(yíng)運(yùn)資本，是指項(xiàng)目增加的流動(dòng)資產(chǎn)與增長(zhǎng)的流動(dòng)負(fù)債之間的差額。公司產(chǎn)生對(duì)凈營(yíng)運(yùn)資本投資的情況有：1.存貨采購(gòu)；2.為不可預(yù)測(cè)的支出在項(xiàng)目中保留的作為緩沖的現(xiàn)金；3.發(fā)生賒銷時(shí)，產(chǎn)生的應(yīng)收賬款。凈營(yíng)運(yùn)資本為正值時(shí)，表明公司對(duì)營(yíng)運(yùn)資本的投資，則現(xiàn)金流出凈額增加；凈營(yíng)運(yùn)資本為負(fù)值時(shí)，表明公司對(duì)營(yíng)運(yùn)資本的回收，則現(xiàn)金流入凈額增加。2023/6/2410二、現(xiàn)金流量的估算原則（五）只計(jì)增量現(xiàn)金流量（1）概念：所謂增量現(xiàn)金流量，是指接受或拒絕某個(gè)投資方案后，總現(xiàn)金流量因此而發(fā)生的變動(dòng)。只有增量現(xiàn)金流量才是與項(xiàng)目相關(guān)的現(xiàn)金流量。（2）確定增量現(xiàn)金流量應(yīng)區(qū)分的幾個(gè)問(wèn)題：①忽略沉沒(méi)成本（概念P112）②考慮機(jī)會(huì)成本（概念P112）③重視附加效應(yīng)：即副效應(yīng)（又分為侵蝕效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)：參見(jiàn)P113例6-4）④加入凈營(yíng)運(yùn)成本2023/6/2411二、現(xiàn)金流量的估算原則（六）增量現(xiàn)金流量必須與折現(xiàn)率保持一致.（1）對(duì)于權(quán)益投資者的現(xiàn)金流，折現(xiàn)率應(yīng)使用權(quán)益資本成本。（2）若使用公司的現(xiàn)金流量，折現(xiàn)率應(yīng)使用加權(quán)平均資本成本。（3）通貨膨脹的處理不論貼現(xiàn)率是名義利率還是實(shí)際利率表示，現(xiàn)金流都要與此保持一致。2023/6/2412三、現(xiàn)金流量的構(gòu)成按照現(xiàn)金流發(fā)生的時(shí)間來(lái)表述：1、初始現(xiàn)金流量①項(xiàng)目上的投資支出，即建造和購(gòu)置成本（-）②資本化的相關(guān)費(fèi)用（-）如運(yùn)輸費(fèi)、安裝費(fèi)等③在流動(dòng)資產(chǎn)上的投資支出，即凈營(yíng)運(yùn)資本投資（-）④出售舊資產(chǎn)的凈收入（+）⑤出售舊資產(chǎn)的稅負(fù)（即稅收抵免）所得為+，稅收-；或所得為-，稅收+“+”代表現(xiàn)金流入；“-”代表現(xiàn)金流出2023/6/2413三、現(xiàn)金流量的構(gòu)成2、營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量①營(yíng)業(yè)收入（+）②付現(xiàn)成本（-）③折舊（-）④所得稅（-）⑤折舊（+）營(yíng)業(yè)所得=①-②-③稅后營(yíng)業(yè)所得=營(yíng)業(yè)所得-④凈現(xiàn)金流量=稅后營(yíng)業(yè)所得+折舊或者：

=①-②-④2023/6/2414三、現(xiàn)金流量的構(gòu)成3、終結(jié)現(xiàn)金流量①最后一期的營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流量（+）指項(xiàng)目使用期滿時(shí)，原有墊支在各種流動(dòng)資產(chǎn)上的資金的收回。即回收的凈營(yíng)運(yùn)資本投資。②處置殘余資產(chǎn)所得（+或-）所得=出售收益扣掉賬面價(jià)值包括殘值或變價(jià)收入③處置殘余資產(chǎn)相關(guān)的稅負(fù)（稅收抵免）投資項(xiàng)目總現(xiàn)金流量=營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流+終結(jié)現(xiàn)金流-初始現(xiàn)金流2023/6/2415四、現(xiàn)金流量的估算方法1．新增項(xiàng)目投資現(xiàn)金流量的估算新增項(xiàng)目投資屬于擴(kuò)大收入的投資項(xiàng)目，其現(xiàn)金流量估算采用全額分析法。估算舉例見(jiàn)下頁(yè)2．技改項(xiàng)目投資現(xiàn)金流量的估算（參見(jiàn)P114.表6-1）技改項(xiàng)目投資屬于降低成本投資項(xiàng)目，其現(xiàn)金流量估算采用差額分析法。2023/6/2416案例分析：新增項(xiàng)目的現(xiàn)金流量估算案例1：某公司為擴(kuò)大生產(chǎn)能力，購(gòu)置價(jià)款為110000元的設(shè)備，運(yùn)輸安裝費(fèi)用為10000元。設(shè)備使用壽命為5年，采用直線法計(jì)提折舊，5年后殘值收入為20000元。根據(jù)市場(chǎng)部門預(yù)測(cè)，5年中該設(shè)備每年的銷售收入為80000元，付現(xiàn)成本為30000元。第一年墊支營(yíng)運(yùn)資本30000元，這筆資金在第五年末收回。假設(shè)公司所得稅稅率為30%。試估算該項(xiàng)目的現(xiàn)金流量。2023/6/2417案例分析：第一步，計(jì)算初始現(xiàn)金流量。該設(shè)備產(chǎn)生的現(xiàn)金流量計(jì)算步驟如下：（1）設(shè)備投資支出

=110000+10000=120000（元）（2）營(yíng)運(yùn)資本墊支=30000（元）初始現(xiàn)金流量總計(jì)

=120000+30000=150000（元）2023/6/2418第二步，計(jì)算營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量。(參見(jiàn)P122自上而下法與、自下而上法、稅盾法）計(jì)算過(guò)程如下表所示:項(xiàng)目第1年第2年第3年第4年第5年?duì)I業(yè)收入8000080000800008000080000付現(xiàn)成本（30000）（30000）（30000）（30000）（30000）折舊（20000）（20000）（20000）（20000）（20000）稅前利潤(rùn)3000030000300003000030000減：所得稅（9000）（9000）（9000）（9000）（9000）稅后利潤(rùn)2100021000210002100021000折舊2000020000200002000020000稅后凈現(xiàn)金流量41000410004100041000410002023/6/2419第三步，計(jì)算終結(jié)現(xiàn)金流量。（1）固定資產(chǎn)殘值收入=20000元（2）固定資產(chǎn)殘值稅后收入

=20000×（1-30%）=14000（元）（3）收回墊支的營(yíng)運(yùn)資本=30000（元）終結(jié)現(xiàn)金流量總計(jì)

=14000+30000=44000(元)

2023/6/2420將以上現(xiàn)金流量計(jì)算結(jié)果匯總起來(lái)，就是投資項(xiàng)目各年的現(xiàn)金流量（見(jiàn)下表）項(xiàng)目第0年第1年第2年第3年第4年第5年設(shè)備投資支出(120000）營(yíng)運(yùn)資本墊支（30000）營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量4100041000410004100041000設(shè)備殘值收入14000營(yíng)運(yùn)資本回收30000現(xiàn)金流量合計(jì)(150000)41000410004100041000850002023/6/2421投資決策的評(píng)價(jià)方法投資決策的評(píng)價(jià)方法有兩種：貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法：貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法是指考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的分析方法。主要包括凈現(xiàn)值法、盈利指數(shù)法和內(nèi)部收益率法等三種，此外還有折現(xiàn)投資回收期法。非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法：該方法不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，把不同時(shí)間的貨幣看成是等效的，一般在選擇方案時(shí)起輔助作用。主要有回收期法、平均會(huì)計(jì)收益率法.

2023/6/2422第三部分貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法一、凈現(xiàn)值法(一）凈現(xiàn)值的概念與計(jì)算方法凈現(xiàn)值(NPV)是指投資項(xiàng)目未來(lái)各年現(xiàn)金流入量的現(xiàn)值之和減去現(xiàn)金流出量的現(xiàn)值（凈投資額）后的差額。計(jì)算公式為：NPV=未來(lái)現(xiàn)金流入量現(xiàn)值–

初始投資額

2023/6/2423NPV的計(jì)算結(jié)果分析1、若NPV為正數(shù)（NPV＞0)，說(shuō)明該項(xiàng)目的投資收益率大于預(yù)定貼現(xiàn)率。決策結(jié)果：該方案可取。2、若NPV為零(NPV＝0)，說(shuō)明該項(xiàng)目的投資收益率等于預(yù)定貼現(xiàn)率。決策結(jié)果：尚需斟酌。要考慮內(nèi)涵收益率的高低3、若NPV為負(fù)數(shù)(NPV＜0)，說(shuō)明該項(xiàng)目的投資收益率小于預(yù)定貼現(xiàn)率。決策結(jié)果：該方案不可取。實(shí)踐證明：公司的投資決策總是選擇那些凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目。2023/6/2424（二）凈現(xiàn)值的計(jì)算過(guò)程第一步：估算每年的營(yíng)運(yùn)凈現(xiàn)金流量和終結(jié)凈現(xiàn)金流量以及初始現(xiàn)金流量；第二步：將上項(xiàng)凈現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值；第三步：計(jì)算凈現(xiàn)值（NPV）的值。全部計(jì)算過(guò)程用公式表示為：凈現(xiàn)值（NPV)=

營(yíng)運(yùn)凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值＋終結(jié)凈現(xiàn)金流量現(xiàn)值－初始投資現(xiàn)值2023/6/2425案例分析：凈現(xiàn)值法的應(yīng)用分析資料：某公司現(xiàn)有甲、乙兩個(gè)投資方案，甲、乙兩方案的投資額均為10000元,假定該公司的資本成本為10%。兩方案的營(yíng)業(yè)凈現(xiàn)金流量見(jiàn)下表。要求：計(jì)算甲、乙兩個(gè)方案的凈現(xiàn)值，并確定公司所要采納的投資方案。

甲、乙兩方案營(yíng)業(yè)凈現(xiàn)金流量單位：元項(xiàng)目第1年第2年第3年第4年第5年甲方案35003500350035003500乙方案400036003300310030002023/6/2426案例分析根據(jù)題意，凈現(xiàn)金流量有兩種情形：1、每年產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量相等時(shí)的NPV；

按年金現(xiàn)值法將每年凈現(xiàn)金流量折為現(xiàn)值。例中甲方案的凈現(xiàn)值計(jì)算如下：NPV甲

=凈現(xiàn)金流量的現(xiàn)值之和－初始投資現(xiàn)值

=

=C×PVIFA10%,5—C0=3500×3.791－10000

=3268.5（元）2023/6/2427案例分析2、每年產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量不相等時(shí)的NPV按復(fù)利現(xiàn)值法將每年凈現(xiàn)金流量折為現(xiàn)值，再匯總例中乙方案的凈現(xiàn)值計(jì)算如下：NPV乙=現(xiàn)金凈流量現(xiàn)值之和－初始投資現(xiàn)值

=C1×PVIF10%,1+C2×PVIF10%,2+C3×PVIF10%,3

+C4×PVIF10%,4+C5×PVIF10%,5—C0=4000×0.909+3600×0.826+3300×0.751+3100×0.683+3000×0.621－10000

=13068.2－10000=3068.2（元）2023/6/2428上題中計(jì)算結(jié)果表明：

甲方案的凈現(xiàn)值3268.5元，大于乙方案的凈現(xiàn)值3068.2元，所以甲方案為可行方案。在獨(dú)立項(xiàng)目決策中，大于零的方案是可行性方案；在互斥項(xiàng)目決策中，凈現(xiàn)值大于零且凈現(xiàn)值中最大者為可行方案。（四）凈現(xiàn)值法的決策規(guī)則2023/6/2429（五）凈現(xiàn)值法的特點(diǎn)及評(píng)價(jià)優(yōu)點(diǎn)：①充分考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，有利于評(píng)價(jià)項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)性和時(shí)效性。

②考慮了投資風(fēng)險(xiǎn)的影響，貼現(xiàn)率的選用包含了項(xiàng)目本身的機(jī)會(huì)成本及風(fēng)險(xiǎn)收益率；③能夠反映股東財(cái)富絕對(duì)值的增加。缺點(diǎn)：①不能揭示各投資項(xiàng)目本身可能達(dá)到的實(shí)際收益率是多少。②在互斥項(xiàng)目決策中，沒(méi)有考慮投資規(guī)模的差異。（必須借助于凈現(xiàn)值率來(lái)衡量）③貼現(xiàn)率的確定比較困難。2023/6/2430（六）凈現(xiàn)值應(yīng)用的其他問(wèn)題1.項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)和貼現(xiàn)率的選擇項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)根據(jù)公司所處行業(yè)或者宏觀經(jīng)濟(jì)等因素，一般，將項(xiàng)目的整體風(fēng)險(xiǎn)分為以下幾類：（1）項(xiàng)目特有風(fēng)險(xiǎn)：一般財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（2）公司風(fēng)險(xiǎn)。是指只影響公司，由公司所處行業(yè)特有因素造成的項(xiàng)目不能達(dá)到預(yù)期效果。（3）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的總體風(fēng)險(xiǎn)=可有股東分散的風(fēng)險(xiǎn)+不可分散風(fēng)險(xiǎn)（也可稱為β風(fēng)險(xiǎn)）2023/6/2431（六）凈現(xiàn)值應(yīng)用的其他問(wèn)題貼現(xiàn)率r的選擇當(dāng)存在風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值貼現(xiàn)率的選擇必須反映西項(xiàng)目中不可分散風(fēng)險(xiǎn)。通常使用的是加權(quán)平均資本成本（即WACC，下一專題介紹估算方法）作為項(xiàng)目的貼現(xiàn)率，表示公司使用資本的機(jī)會(huì)成本，也即公司進(jìn)行項(xiàng)目所占用資本所要求的回報(bào)率。前已述及，項(xiàng)目是公司的投資計(jì)劃，尚未正式進(jìn)行，若以WACC計(jì)算新項(xiàng)目的貼現(xiàn)率，隱含的假設(shè)是新投資項(xiàng)目與公司現(xiàn)有資產(chǎn)具有的平均風(fēng)險(xiǎn)相同。若這種假設(shè)不成立，以WACC做項(xiàng)目的r會(huì)有怎么樣呢？2023/6/2432（六）凈現(xiàn)值應(yīng)用的其他問(wèn)題貼現(xiàn)率r的選擇事實(shí)上，每個(gè)新項(xiàng)目都與公司現(xiàn)有項(xiàng)目或多或少的不同，理想的估算方法是根據(jù)每個(gè)項(xiàng)目的特點(diǎn)度量風(fēng)險(xiǎn)，但在實(shí)踐中很難。實(shí)踐中的方法是將項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分類，規(guī)定不同類別適用的貼現(xiàn)率，WACC成為基準(zhǔn)水平。如下圖：項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與貼現(xiàn)率示例類別貼現(xiàn)率新產(chǎn)品研究開(kāi)發(fā)現(xiàn)有產(chǎn)品擴(kuò)大生產(chǎn)設(shè)備更新16%=WACC+4%12%=WACC10%=WACC-2%對(duì)于WACC的估算，業(yè)務(wù)單一的公司，可采用其作為項(xiàng)目的貼現(xiàn)率；但多元化經(jīng)營(yíng)的公司，項(xiàng)目呈現(xiàn)巨大的差異性，不能使用單一貼現(xiàn)率，而應(yīng)該計(jì)算不同部門的WACC,以此作為r。2023/6/2433（六）凈現(xiàn)值應(yīng)用的其他問(wèn)題2.不同生命周期的項(xiàng)目比較當(dāng)兩個(gè)項(xiàng)目使用壽命不同時(shí)，不能僅依賴于NPV法則決策，可以考慮將短期投資項(xiàng)目的再投資所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，有可能產(chǎn)生額外的凈現(xiàn)值。有兩種方法：周期匹配法與約當(dāng)年均成本法(P124)（1）周期匹配：（重置鏈）即假定可以將短期項(xiàng)目進(jìn)行復(fù)制，直到擬選項(xiàng)目間壽命相同為止。決策方法：當(dāng)周期匹配后，比較NPV即可。問(wèn)題：當(dāng)項(xiàng)目的壽命不是互為倍數(shù)或乘數(shù)關(guān)系，如何做周期匹配？2023/6/2434（六）凈現(xiàn)值應(yīng)用的其他問(wèn)題（2）約當(dāng)年均成本法（EAC)是指某項(xiàng)資產(chǎn)或者某項(xiàng)目（NPV)在整個(gè)壽命期每年收到或支出的現(xiàn)金流量。這種方法是按照年金的概念，將不同項(xiàng)目的凈現(xiàn)值換算成每年等額的年金，然后比較不同項(xiàng)目年金的大小。決策方法：若收到現(xiàn)金流量，接受EAC大的項(xiàng)目；若支出現(xiàn)金流量，接受EAC小的項(xiàng)目。決策步驟：1）計(jì)算項(xiàng)目的NPV值，2）計(jì)算項(xiàng)目的EAC(用CA表示)，即壽命期內(nèi)的年金現(xiàn)值3）比較兩個(gè)項(xiàng)目的CA值例題見(jiàn)（P124）2023/6/2435二、盈利指數(shù)法（PI)（一）基本概念（教材P102）盈利指數(shù)法(PI)，又稱現(xiàn)值指數(shù)或凈現(xiàn)值率(NPVR)。是指將未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值規(guī)?；闹笜?biāo)，它能衡量每一單位投資額所能獲得的凈現(xiàn)值的大小。理解要點(diǎn)：1.盈利指數(shù)法是在資本配置條件下的資本預(yù)算。2.盈利指數(shù)法是對(duì)單個(gè)項(xiàng)目以比值的形式揭示項(xiàng)目是否值得投資，價(jià)值增值多少？是指在一定資本總量限制下選擇投資項(xiàng)目2023/6/2436（二）盈利指數(shù)法的計(jì)算公式：盈利指數(shù)法的計(jì)算過(guò)程：①計(jì)算未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值；②在存在資本限額前提下，計(jì)算與初始投資的比值。③計(jì)算投資組合項(xiàng)目的盈利指數(shù)，必須結(jié)合項(xiàng)目規(guī)模和資本限額，計(jì)算加權(quán)平均盈利指數(shù)。PI=

未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值/初始投資現(xiàn)值

=1+（凈現(xiàn)值/初始投資現(xiàn)值）

=1+（NPV/C0）2023/6/2437（三）盈利指數(shù)法的決策規(guī)則：1、對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目，當(dāng)NPV為正時(shí)，PI必然大于1。因此，接受PI大于1的投資項(xiàng)目；若PI小于1，必須放棄。2、對(duì)于投資組合項(xiàng)目，接受加權(quán)平均PI最高的項(xiàng)目，表明投資方案的回報(bào)率也最高。3.對(duì)于互斥項(xiàng)目，決策選擇時(shí)所面臨的的問(wèn)題與“內(nèi)部收益率”的規(guī)模問(wèn)題是一致的，可采用“增量分析法”進(jìn)行調(diào)整，然后再做出判斷。大量的實(shí)踐案例證明：盈利指數(shù)法對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目的決策有用。對(duì)于互斥項(xiàng)目，必須結(jié)合凈現(xiàn)值法才能得出有益的結(jié)論。2023/6/2438（四）盈利指數(shù)法的特點(diǎn)及評(píng)價(jià)：①考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，能真實(shí)的反映項(xiàng)目的盈虧程度。有利于存在資本限額條件下項(xiàng)目之間進(jìn)行對(duì)比。②與凈現(xiàn)值法相比，這是一個(gè)相對(duì)量的評(píng)估指標(biāo)，衡量的是項(xiàng)目未來(lái)收益與成本之比。③該方法只適用于獨(dú)立項(xiàng)目的選擇。④若項(xiàng)目數(shù)量較多、組合形式較多，該方法就比較繁瑣。2023/6/2439三、內(nèi)部收益率法（一）基本概念(P94)1、內(nèi)部收益率（IRR），也稱內(nèi)涵報(bào)酬率。是指使投資項(xiàng)目的未來(lái)現(xiàn)金流入量現(xiàn)值等于未來(lái)現(xiàn)金流出量現(xiàn)值時(shí)的貼現(xiàn)率。即凈現(xiàn)值等于零時(shí)的貼現(xiàn)率。2、內(nèi)部收益率法：是根據(jù)方案本身內(nèi)部收益率來(lái)評(píng)價(jià)方案優(yōu)劣的一種方法。內(nèi)部收益率越高，說(shuō)明投資項(xiàng)目的價(jià)值增值情況越好。內(nèi)部收益率的經(jīng)濟(jì)含義是投資項(xiàng)目所具有的真實(shí)收益率2023/6/2440（二）內(nèi)部收益率法的決策規(guī)則1、若IRR高于貼現(xiàn)率，則NPV值為正，說(shuō)明投資項(xiàng)目?jī)?nèi)在收益比期望收益率要高，該項(xiàng)目可以接受；2、若IRR低于貼現(xiàn)率，則NPV值為負(fù)，說(shuō)明投資項(xiàng)目?jī)?nèi)在收益比期望收益率要低，該項(xiàng)目應(yīng)該放棄。2023/6/2441（三）內(nèi)部收益率法的計(jì)算公式及過(guò)程式中：IRR：表示內(nèi)部收益率；

Ct

表示第t年的凈現(xiàn)金流量；n

表示項(xiàng)目使用年限；C0

表示項(xiàng)目的初始投資額。

根據(jù)概念，在上式中求IRR的值，即可計(jì)算而得內(nèi)部收益率。（參見(jiàn)P94計(jì)算過(guò)程）2023/6/24421、內(nèi)部收益率法的計(jì)算過(guò)程

——當(dāng)每年的Ct相等時(shí)（1）計(jì)算年金現(xiàn)值系數(shù)；年金現(xiàn)值系數(shù)=初始投資額/每年的Ct值（2）查年金現(xiàn)值系數(shù)表,在期數(shù)相同的情況下，查找與此相近的兩個(gè)值。（3）確認(rèn)與兩個(gè)近似值相對(duì)應(yīng)的貼現(xiàn)率。并根據(jù)貼現(xiàn)率計(jì)算求得的凈現(xiàn)值(NPV)，采用插值法計(jì)算出該項(xiàng)目的IRR。（式中：R1表示較小的貼現(xiàn)率；R2表示較大的貼現(xiàn)率；NPV1表示較大的值；NPV2表示較小的值）插值法的計(jì)算公式為：IRR=R1+(R2-R1)×NPV1/(NPV1–NPV2)2023/6/2443案例分析：內(nèi)部收益率法的應(yīng)用舉例案例1：資料：大華公司擬建一條生產(chǎn)線，計(jì)劃投資額為300萬(wàn)元，當(dāng)年施工當(dāng)年投產(chǎn)，預(yù)計(jì)生產(chǎn)線的經(jīng)濟(jì)壽命為10年，該項(xiàng)投資每年的現(xiàn)金流入預(yù)計(jì)為50萬(wàn)元，公司期望能實(shí)現(xiàn)15%的必要收益率。要求：利用內(nèi)部收益率法分析該投資方案的可行性。分析：該案例是在每年的Ct值相等時(shí)求IRR值的。2023/6/2444案例分析—案例1根據(jù)題意，按如下步驟計(jì)算：1、求出年金現(xiàn)值系數(shù)10年的年金現(xiàn)值系數(shù)=300萬(wàn)/50萬(wàn)=6.0002、查閱“年金現(xiàn)值系數(shù)表”，找與此相近的兩個(gè)值。并計(jì)算NPV。當(dāng)R1=10%時(shí)，年金現(xiàn)值系數(shù)為6.145NPV1=50萬(wàn)×PVIFA10%,10-300萬(wàn)

=50萬(wàn)×6.145-300萬(wàn)

=7.25萬(wàn)2023/6/2445當(dāng)R2=11%時(shí)，年金現(xiàn)值系數(shù)為5.889，因此：NPV2=50萬(wàn)×PVIFA11%,10-300萬(wàn)

=50萬(wàn)×5.889-300萬(wàn)

=-5.55萬(wàn)用插值法計(jì)算IRR值：IRR=10%+(11%-10%)×7.25/[7.25-(-5.55)]=10.57%∵10.57%＜15%,∴該投資項(xiàng)目不可取。案例分析—案例12023/6/2446或者：當(dāng)R2=12%時(shí)，年金現(xiàn)值系數(shù)為5.650，因此：NPV2=50萬(wàn)×PVIFA12%,10-300萬(wàn)

=50萬(wàn)×5.65-300萬(wàn)

=-17.5萬(wàn)用插值法計(jì)算IRR值：

=10.59%∵10.59%＜15%,∴該投資項(xiàng)目不可取。案例分析—案例12023/6/24472、內(nèi)部收益率法計(jì)算過(guò)程

——當(dāng)每年的Ct不相等時(shí)采用試錯(cuò)法（逐次測(cè)試法）和插值法計(jì)算。（1）用不同的貼現(xiàn)率逐次計(jì)算投資項(xiàng)目的NPV值，直到NPV值為零為止。這時(shí)所采用的貼現(xiàn)率就是該項(xiàng)目的IRR值。（2）若NPV≠0，則求出使NPV值由正變負(fù)的兩個(gè)相鄰的貼現(xiàn)率。（3）采用插值法計(jì)算出IRR值。2023/6/2448M公司現(xiàn)有甲、乙兩個(gè)投資機(jī)會(huì)，有關(guān)資料見(jiàn)下表，若貼現(xiàn)率為10%，試求內(nèi)部收益率的值，并作出投資方案取舍。(單位：萬(wàn)元)年份甲方案乙方案凈收益Ct凈收益Ct01239001620（10000）59006620(900）15001500（4500）600300030002520252021002100案例分析：案例2：2023/6/2449根據(jù)題意，該案例是Ct不相等時(shí)求IRR值的。解：當(dāng)r=10%時(shí)，NPV的值計(jì)算如下NPV甲=(5900×0.909＋6620×0.826)－10000

＝834.46（萬(wàn)元）NPV乙=(600×0.909＋3000×0.826＋

3000×0.751)－4500

＝778.5(萬(wàn)元）因：NPV甲是正值，說(shuō)明內(nèi)部收益率大于10%，應(yīng)進(jìn)一步測(cè)試：案例分析：案例2：2023/6/2450以18%測(cè)試:NPV甲=(5900×0.847＋6620×0.718)

－10000＝-249.5（萬(wàn)元）以17%測(cè)試：NPV甲=(5900×0.855＋6620×0.731)

－10000＝-116.28（萬(wàn)元）以16%測(cè)試：NPV甲=(5900×0.862＋6620×0.743)

－10000＝4.5（萬(wàn)元）則說(shuō)明：R1=16%,R2=17%NPV1=4.5,NPV2=-116.282023/6/2451或者：從15%開(kāi)始測(cè)試:

NPV甲=137.72(萬(wàn)元)然后：用R1=16%、R2=17%測(cè)試；NPV1=4.5、NPV2=-116.28以插值法來(lái)計(jì)算IRR的精確值。

=16.04%則：甲項(xiàng)目的內(nèi)部收益率就是16.4%。案例分析：案例2：2023/6/2452同理，計(jì)算乙項(xiàng)目的內(nèi)部收益率。分別以18%、17%來(lái)測(cè)試。NPV乙=(600×0.847＋3000×0.718＋

3000×0.761)－4500＝-11(萬(wàn)元）NPV乙=(600×0.855＋3000×0.731＋

3000×0.624)－4500＝78(萬(wàn)元）用插值法計(jì)算精確值則：IRR乙=17%+(18%-17%)×78/[78-（-11)]

=17.88%由于16.04%＜17.88%，所以乙項(xiàng)目是最優(yōu)的。案例分析：案例2：2023/6/2453（四）內(nèi)部收益率的評(píng)價(jià)(P159)優(yōu)點(diǎn)：1.內(nèi)部收益率法既適應(yīng)于獨(dú)立投資項(xiàng)目的選擇，也適應(yīng)于互斥投資項(xiàng)目的比較選擇，適應(yīng)性非常廣泛.2.內(nèi)部收益率法考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，能正確地反映投資項(xiàng)目本身實(shí)際能達(dá)到的真實(shí)收益率。

3.內(nèi)部收益率不受資本市場(chǎng)上利率的影響，而是完全根據(jù)項(xiàng)目的現(xiàn)金流計(jì)算出來(lái)，從而在一定程度上反映了項(xiàng)目的內(nèi)在特征。所以，對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目而言，內(nèi)部收益率法總是能得出與凈現(xiàn)值法一致的結(jié)論。2023/6/2454（四）內(nèi)部收益率的評(píng)價(jià)缺點(diǎn)：計(jì)算復(fù)雜，特別是每年NCF不等時(shí)，需要多次測(cè)算求得，因此，一般須借助計(jì)算機(jī)完成。1、內(nèi)部收益率法只對(duì)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)有用，用于融資性項(xiàng)目時(shí)，會(huì)導(dǎo)致評(píng)價(jià)結(jié)論錯(cuò)誤。例見(jiàn)[表5-2].P96：融資型項(xiàng)目的內(nèi)部收益率決策法：對(duì)融資項(xiàng)目而言，IRR<r，項(xiàng)目可行；

IRR>r，項(xiàng)目不可行。而對(duì)于投資項(xiàng)目而言，IRR>r，選擇項(xiàng)目。2023/6/24552、多重內(nèi)部收益率問(wèn)題對(duì)于內(nèi)部收益率有多個(gè)的項(xiàng)目,無(wú)法確定與貼現(xiàn)率的比較值，將導(dǎo)致內(nèi)部收益率法失效。例見(jiàn)P96:即：當(dāng)NPV=0時(shí)，等式求得的IRR有不只一個(gè)解。例如：現(xiàn)金流（-100，230，-132），IRR有10%、20%兩個(gè)解。此時(shí)IRR方法失靈。2023/6/24563、互斥項(xiàng)目的特殊問(wèn)題1.項(xiàng)目規(guī)模不同2.項(xiàng)目現(xiàn)金流的排序問(wèn)題對(duì)于互斥項(xiàng)目，內(nèi)部收益率法與凈現(xiàn)值法的結(jié)論通常不一致。具體分析如下：2023/6/2457互斥項(xiàng)目的問(wèn)題與選擇方法1、項(xiàng)目規(guī)模問(wèn)題（SCALEproblem）即：當(dāng)項(xiàng)目都具有正的凈現(xiàn)值，且內(nèi)部收益率都大于折現(xiàn)率時(shí)如何決策？使用項(xiàng)目增量現(xiàn)金流量的內(nèi)部收益率（IRR）來(lái)決策。在短期內(nèi)，一個(gè)大規(guī)模投資的10%的回報(bào)，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于一個(gè)小規(guī)模投資的50%的回報(bào)。案例：C0C1NPV(r=25%)IRR項(xiàng)目S-104022300項(xiàng)目L-2565271602023/6/2458

解決辦法：（1）比較兩個(gè)項(xiàng)目的NPV；（2）計(jì)算增量現(xiàn)金流量項(xiàng)目的NPV，是否>0;（3）計(jì)算增量現(xiàn)金流量項(xiàng)目的IRR，并和市場(chǎng)折現(xiàn)率相比較。增量項(xiàng)目：將0時(shí)刻的大投資項(xiàng)目減去小投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流，創(chuàng)造出一個(gè)新的投資項(xiàng)目。要點(diǎn)：在互斥項(xiàng)目選擇時(shí)，不能直接采用IRR方法。當(dāng)出現(xiàn)多個(gè)IRR時(shí)，仍得使用NPV法則?；コ忭?xiàng)目的問(wèn)題與選擇方法2023/6/24592、時(shí)間序列問(wèn)題（timingproblem)即：當(dāng)項(xiàng)目的現(xiàn)金流量的發(fā)生時(shí)間模式不同時(shí)，凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率的結(jié)論不一致如何決策？要點(diǎn)：資金回收快的項(xiàng)目可以在早期進(jìn)行再投資。如果資本成本率高，則較早產(chǎn)生現(xiàn)金流入的項(xiàng)目較好。案例：

CFNPVIRRr0123r=0%r=10%r=15%A-100001000010001000200066910916.04%B-1000010001000120004000751-48412.94%2023/6/2460互斥項(xiàng)目-時(shí)間序列問(wèn)題kNPV%16.04%12.94%BAr<10.55:選擇Br>10.55:選擇A400010.55%20002023/6/2461

解決辦法：（1）比較兩個(gè)項(xiàng)目的NPV；選擇NPV值大的項(xiàng)目（2）計(jì)算增量現(xiàn)金流量項(xiàng)目的NPV，是否>0;如是，選擇B（3）計(jì)算增量項(xiàng)目的IRR，并和市場(chǎng)折現(xiàn)率相比較。如大于市場(chǎng)貼現(xiàn)率，則選擇BCFNPVIRRr0123r=0%r=10%r=15%B-A0-9000011000200083-59310.55%2023/6/2462值得注意的是：設(shè)計(jì)增量項(xiàng)目時(shí)，使得第一個(gè)非零的現(xiàn)金流為負(fù)值。（構(gòu)造成一個(gè)投資項(xiàng)目）現(xiàn)實(shí)中，互斥項(xiàng)目既有規(guī)模問(wèn)題，也有時(shí)間問(wèn)題，所以IRR方法不能直接采用。必須采用NPV方法或增量的IRR或增量的NPV方法。IRR方法的存在理由？——一個(gè)簡(jiǎn)單的收益率數(shù)字。2023/6/2463（五）內(nèi)含報(bào)酬率與凈現(xiàn)值法比較1、內(nèi)含報(bào)酬率隱含的假設(shè)條件是，以IRR進(jìn)行在投資；而凈現(xiàn)值法隱含的假設(shè)是以資本成本率進(jìn)行再投資，后者更切合實(shí)際。2、當(dāng)現(xiàn)金流出現(xiàn)正負(fù)交錯(cuò)的情況是，內(nèi)含報(bào)酬率會(huì)出現(xiàn)多個(gè)解，但凈現(xiàn)值不會(huì)出現(xiàn)這種情況。2023/6/2464第四部分非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法該方法不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，把不同時(shí)間的貨幣看成是等效的，一般在選擇方案時(shí)起輔助作用。一、回收期法（P92）概念：回收期是指項(xiàng)目投資成本回收所需的時(shí)間?；厥掌谝话阋阅隇閱挝槐硎??；厥掌谠蕉?，投資方案越有利。2.回收期的計(jì)算?；厥掌冢╪）=初始凈初始投資額/年凈現(xiàn)金流量2023/6/24653、投資回收期法的決策規(guī)則獨(dú)立項(xiàng)目：低于期望回收期的就可以確定；多個(gè)項(xiàng)目：低于期望回收期、且回收期最低的方案是最優(yōu)項(xiàng)目。

4、投資回收期法的評(píng)價(jià)優(yōu)點(diǎn):簡(jiǎn)便易于理解，十分強(qiáng)調(diào)流動(dòng)性;缺點(diǎn):①?zèng)]有考慮整個(gè)投資期間的現(xiàn)金流，特別是回收期后的現(xiàn)金流。②忽略了貨幣的時(shí)間價(jià)值；③期望回收期的確定完全是主觀選擇，結(jié)論不可靠。2023/6/24664、貼現(xiàn)回收期法（P94）（1）概念：就是利用該項(xiàng)目的折現(xiàn)現(xiàn)金流量清償初始投資所需的時(shí)間。決策時(shí)，清償?shù)臅r(shí)間越短越好。（2）計(jì)算方法同非折現(xiàn)投資回收期法，不同的是要使用折現(xiàn)現(xiàn)金流量現(xiàn)值來(lái)計(jì)算。（3）折現(xiàn)投資回收期法則2023/6/2467二、平均會(huì)計(jì)收益率法1、概念：平均會(huì)計(jì)收益率法是指投資項(xiàng)目壽命周期內(nèi)的年度平均投資收益率，也稱平均投資收益率。用公式表示如下：平均會(huì)計(jì)收益率=年平均凈收益

×100%

平均賬面投資額2、計(jì)算步驟第一步：計(jì)算平均凈收益第二步：計(jì)算平均投資額第三步：計(jì)算平均會(huì)計(jì)收益率2023/6/24683.平均會(huì)計(jì)收益率法的決策規(guī)則首先要設(shè)定一個(gè)期望收益率，高于期望收益率的項(xiàng)目可以接受；且平均會(huì)計(jì)收益率越高，投資方案越有利。4、平均收益率法的特點(diǎn)及評(píng)價(jià)：優(yōu)點(diǎn)：簡(jiǎn)明易懂、容易計(jì)算