2023年余熱鍋爐行業(yè)分析報(bào)告

2023年余熱鍋爐行業(yè)分析報(bào)告2023年4月目錄一、余熱鍋爐領(lǐng)域絕對(duì)龍頭 PAGEREFToc356934014\h3二、天然氣氣源放量，電站進(jìn)入建設(shè)景氣周期 PAGEREFToc356934015\h61、天然氣電站建設(shè)三大觸發(fā)因素 PAGEREFToc356934016\h6（1）調(diào)峰減排壓力提升氣電需求 PAGEREFToc356934017\h6（2）氣源放量解決資源瓶頸 PAGEREFToc356934018\h8（3）不看成本看盈利，天然氣電廠具備優(yōu)勢(shì) PAGEREFToc356934019\h112、電站建設(shè)井噴，有望帶動(dòng)余熱鍋爐年均26億需求 PAGEREFToc356934020\h133、公司天然氣發(fā)電余熱鍋爐行業(yè)領(lǐng)先 PAGEREFToc356934021\h14三、鋼鐵余熱看微利時(shí)代下的降本需求 PAGEREFToc356934022\h17四、水泥余熱空間有限 PAGEREFToc356934023\h19五、總包方式趨于靈活，發(fā)揮余地大 PAGEREFToc356934024\h21一、余熱鍋爐領(lǐng)域絕對(duì)龍頭余熱鍋爐絕對(duì)龍頭，產(chǎn)品覆蓋領(lǐng)域廣泛。公司是國內(nèi)規(guī)模最大、品種最全的余熱鍋爐研究、開發(fā)和制造基地。目前公司的余熱鍋爐產(chǎn)品已有20余個(gè)系列100多個(gè)品種，廣泛應(yīng)用于我國的鋼鐵、建材、電力、有色金屬、焦化、化工等行業(yè)。公司主要產(chǎn)品除余熱鍋爐之外，還包括工業(yè)鍋爐、電站鍋爐、核電容器和電站輔機(jī)等。2023年公司以蒸噸計(jì)算的余熱鍋爐市場(chǎng)占有率為30.19%，遙遙領(lǐng)先其余企業(yè)，行業(yè)地位穩(wěn)固。鍋爐行業(yè)景氣度低，節(jié)能減排概念支撐公司盈利指標(biāo)穩(wěn)定。公司營業(yè)收入基本保持穩(wěn)定增長，2023年，同比增長19.89%，一季度收入的高速增長主要源自鋼鐵貿(mào)易業(yè)務(wù)規(guī)模的迅速擴(kuò)大。利潤方面，繼連續(xù)兩年的高速增長之后，2023年公司凈利潤略降1.75%，仍好于行業(yè)大趨勢(shì)，應(yīng)是受益于節(jié)能減排投資。利潤率方面，隨著材料成本的上升以及鋼鐵貿(mào)易規(guī)模的擴(kuò)大，公司毛利率與凈利率出現(xiàn)下滑，隨著鋼鐵貿(mào)易規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，趨勢(shì)仍將延續(xù)。二、天然氣氣源放量，電站進(jìn)入建設(shè)景氣周期1、天然氣電站建設(shè)三大觸發(fā)因素（1）調(diào)峰減排壓力提升氣電需求當(dāng)前調(diào)峰形勢(shì)嚴(yán)峻。從地方電網(wǎng)調(diào)峰形勢(shì)來看，當(dāng)前形勢(shì)愈加嚴(yán)峻。以上海電網(wǎng)為例，到2023年，年最高負(fù)荷已達(dá)2500萬千瓦左右，而最大日峰谷差已達(dá)1013萬千瓦，最大日峰谷差占最高負(fù)荷比在40%左右，專家預(yù)測(cè)這種比例在2023年仍將保持。這意味著在相當(dāng)長一段時(shí)間內(nèi)，供電高峰的夏季，上海電網(wǎng)要提供峰谷差在40%左右的最高負(fù)荷，調(diào)峰難度較大。經(jīng)過“十一五”期間的上大壓小，原來可以兩班制運(yùn)行從而參與調(diào)峰的的老火電機(jī)組基本淘汰進(jìn)一步增加了調(diào)峰難度，由于上海本地沒有水電，新的調(diào)峰要依靠中型火電機(jī)組的低功率運(yùn)行、增加快速啟停的燃機(jī)裝機(jī)以及控制外電輸入等手段。從上海的外電輸入來看，無論是向上線還是在建的皖電東送特高壓，送電方均為大水電或大火電機(jī)組，不可能作為調(diào)峰使用，只能依靠本地中型火電機(jī)組作為中間負(fù)荷調(diào)節(jié)，輔以燃機(jī)調(diào)節(jié)尖峰負(fù)荷。這將燃?xì)怆娬窘ㄔO(shè)擺在非常重要的位置。電網(wǎng)調(diào)峰嚴(yán)峻是普遍現(xiàn)象，氣電作為優(yōu)秀調(diào)峰電源需求巨大。我國全國水電裝機(jī)占比為22.36%，在富水區(qū)域通過常規(guī)水電棄水以及抽蓄完成調(diào)峰是常規(guī)手段。廠網(wǎng)分離以來，各電廠更注重自身盈利，一味要求水電站棄水調(diào)峰并不經(jīng)濟(jì)，尤其是在豐水期被迫的棄水調(diào)峰更不可取。從具備棄水調(diào)峰能力的華中電網(wǎng)、南方電網(wǎng)、以及華東電網(wǎng)的福建等區(qū)域看，出于經(jīng)濟(jì)性、水利功能以及各種實(shí)際情況考慮單純依靠棄水進(jìn)行調(diào)峰也無法完全滿足，如南方電網(wǎng)因大量水電主要是西電東送入廣東，在夏季這些電要作為廣東省的基荷使用，因此在用電高峰的夏季廣東省也不具備足夠的棄水調(diào)峰能力，而需要通過新建抽蓄以及燃機(jī)進(jìn)行調(diào)峰。綜上，調(diào)峰形勢(shì)嚴(yán)峻是大部分地區(qū)電網(wǎng)特別是高負(fù)荷高峰谷差的電網(wǎng)的普遍現(xiàn)象，建設(shè)抽蓄以及燃?xì)怆娬具M(jìn)行調(diào)峰是迫切需求，由于抽蓄電站有選址局限性，建設(shè)一批燃?xì)怆娬緷M足這些地區(qū)的電網(wǎng)調(diào)峰需求是十分迫切的。減排壓力大，氣電代替火電。對(duì)于氣電的清潔性，我們不再過多闡述，從數(shù)據(jù)上看，50萬千瓦化石燃料電廠進(jìn)行比較，天然氣電站在主要污染物SO2、NOx和TSP（總懸浮顆粒物）、以及減排重點(diǎn)CO2上的排放指標(biāo)遠(yuǎn)低于燃煤電站。在節(jié)能減排壓力之下，上氣電也是一種較優(yōu)的選擇。（2）氣源放量解決資源瓶頸歷史顯示，我國氣電與氣源供給協(xié)調(diào)發(fā)展。盡管擁有調(diào)峰、減排等多重對(duì)氣電的需求，但氣電的發(fā)展呈現(xiàn)階段式特征，與我國天然氣供給增長的有很大關(guān)系。從近十年的我國天然氣產(chǎn)量看，我國天然氣產(chǎn)量增速較快的時(shí)段出現(xiàn)在2023-2023年這段時(shí)間，也就是西氣東輸一期投產(chǎn)的時(shí)間段，而我國氣電市場(chǎng)第一次井噴也出現(xiàn)在這段時(shí)間。2023年底，國家計(jì)委對(duì)首批燃?xì)怆娬?個(gè)專案19套9F級(jí)燃?xì)廨啓C(jī)機(jī)組進(jìn)行捆綁招標(biāo)，是第一次氣電市場(chǎng)井噴的標(biāo)志性事件，而首臺(tái)9F級(jí)燃機(jī)張家港華興電力1號(hào)機(jī)組在2023年6月成功并網(wǎng)以及之后的一系列燃?xì)怆娬镜牟⒕W(wǎng)，也正是在2023年10月西氣東輸一期干線全線投產(chǎn)后不久。以史為鑒，2023年以來的氣電井噴與近年來我國解決海外氣源，開始天然氣進(jìn)口有較大關(guān)系。我國從2023年開始進(jìn)口LNG（液化天然氣），增長快速，而自2023年起，隨著西氣東輸二線的逐漸貫通，我國開始通過管道自土庫曼斯坦進(jìn)口天然氣。2023-2023年我國天然氣進(jìn)口量復(fù)合增長率達(dá)到98.6%，遠(yuǎn)超同期國內(nèi)天然氣產(chǎn)量增速。到2023年，我國天然氣進(jìn)口量已占到國內(nèi)總供給的23.1%，成為我國天然氣供應(yīng)不可或缺的一部分。我們預(yù)計(jì)憑借西氣東輸二線的支線持續(xù)建設(shè)、海外LNG供應(yīng)不斷落實(shí)、中緬天然氣管道開建以及極具希望的中俄天然氣管道項(xiàng)目，我國天然氣進(jìn)口量將在整個(gè)“十四五”期間保持快速增長，有望在2023年占國內(nèi)總供給比例達(dá)到40%左右。消費(fèi)量顯示氣源放量后氣電占比在不斷提升，空間仍巨大。從我國天然氣消費(fèi)組成上看，2023年以來，電力耗氣占比不斷提升，顯示受制于氣源供給的氣電需求正在加速釋放。從世界范圍內(nèi)發(fā)電量組成上看，2023年中國的天然氣發(fā)電在整個(gè)電力供應(yīng)中占比僅為1.54%，遠(yuǎn)落后于全球的21.40%。2023年中國這一數(shù)據(jù)為1.84%，占比有提升趨勢(shì)，即使考慮到我國能源結(jié)構(gòu)煤電一家獨(dú)大的局面，氣電未來的空間仍較大。（3）不看成本看盈利，天然氣電廠具備優(yōu)勢(shì)短期成本無優(yōu)勢(shì)，但綜合效益突出。由于天然氣價(jià)格長期處于上升態(tài)勢(shì)，使氣電機(jī)組燃料成本長期高于煤電機(jī)組，我們對(duì)9F級(jí)機(jī)組上網(wǎng)電價(jià)進(jìn)行了關(guān)于年運(yùn)行小時(shí)數(shù)和氣價(jià)的敏感性分析，以10%投資回報(bào)率計(jì)算，在運(yùn)行達(dá)到預(yù)期的3500小時(shí)、氣價(jià)4元/m3的情況下，含稅上網(wǎng)電價(jià)要達(dá)到1.074元/KWH的水平，而從2023年的各省市平均上網(wǎng)電價(jià)看，平均上網(wǎng)電價(jià)最高的廣東也僅在0.5元/KWH左右，顯然若同樣競價(jià)上網(wǎng)，氣電的競爭力遠(yuǎn)弱于煤電。我們認(rèn)為兩方面原因是氣電在表觀成本劣勢(shì)下仍能生存并發(fā)展的原因：一是“照付不議”合同的存在。以廣東珠江電廠所述LNG電站為例，其長期享受早期簽訂的澳大利亞LNG合約氣，價(jià)格約在1.6元/m3，遠(yuǎn)低于現(xiàn)貨氣的水平，使其可以承受0.5元/KWH左右的上網(wǎng)電價(jià)，仍然可以盈利。二是氣電所具備的綜合社會(huì)效益，氣電在減排、改善一次能源結(jié)構(gòu)以及調(diào)峰調(diào)頻等方面的優(yōu)勢(shì)，使其發(fā)揮的綜合社會(huì)效益不能僅以成本論。補(bǔ)貼削弱成本劣勢(shì)，保障長期盈利。氣電必須要發(fā)展，而在天然氣價(jià)格越來越高的情況下，越早建電站確立合約價(jià)，則越能在未來取得盈利，因?yàn)殡S著氣價(jià)的上調(diào)，上網(wǎng)電價(jià)長期看也必然是上升的。目前各地均存在對(duì)于氣電的各種形式補(bǔ)貼，根據(jù)電監(jiān)會(huì)2023年底發(fā)布的《風(fēng)電安全監(jiān)管報(bào)告》，明確指出將制定調(diào)峰調(diào)頻電源的電價(jià)補(bǔ)貼政策，我們認(rèn)為對(duì)于天然氣的補(bǔ)貼將長期存在，但形式可能有多種，包括附加環(huán)保電價(jià)、建立調(diào)峰電價(jià)機(jī)制、補(bǔ)貼上網(wǎng)電價(jià)、補(bǔ)貼氣價(jià)等，這些補(bǔ)貼形式將削弱天然氣的成本劣勢(shì)，并保證天然氣電廠的長期盈利。在目前煤電普遍虧損或微利的情況下，投資天然氣電廠既符合社會(huì)效益需要，又具備短期盈利能力，同時(shí)還可搶占當(dāng)前相對(duì)低價(jià)的氣源，這是從盈利角度對(duì)當(dāng)前天然氣建設(shè)井噴的解釋，也可認(rèn)為是在電力領(lǐng)域，國家層面通過價(jià)格調(diào)控趨向整體社會(huì)效益最大化。2、電站建設(shè)井噴，有望帶動(dòng)余熱鍋爐年均26億需求氣電建設(shè)井噴將帶動(dòng)天然氣余熱鍋爐放量。前面利用較大篇幅贅述了氣電井噴發(fā)展的促發(fā)因素與必然性，而這一井噴態(tài)勢(shì)將在“十四五”期間得到延續(xù)，并帶動(dòng)天然氣余熱鍋爐設(shè)備市場(chǎng)的大量需求。據(jù)稱，即將發(fā)布的電力工業(yè)十四五規(guī)劃中，提到2023年我國氣電總裝機(jī)規(guī)模將達(dá)到6000萬千瓦；而截止2023年底，我國氣電裝機(jī)已達(dá)3265萬千瓦，刨除2023年已進(jìn)行招標(biāo)的16臺(tái)9F級(jí)余熱鍋爐（每臺(tái)對(duì)應(yīng)一套39萬千瓦聯(lián)合循環(huán)機(jī)組），尚未招標(biāo)的氣電設(shè)備訂單約在2111萬千瓦左右?？紤]到2年的電站建設(shè)期，2023-2023年中期，年均需求約在22臺(tái)，考慮到天然氣余熱鍋爐1-1.2億元左右的單價(jià)水平，年均余熱鍋爐市場(chǎng)容量應(yīng)在22-26億元上下。3、公司天然氣發(fā)電余熱鍋爐行業(yè)領(lǐng)先公司是我國余熱鍋爐絕對(duì)龍頭，天然氣余熱鍋爐歷史業(yè)績絕對(duì)領(lǐng)先。公司余熱鍋爐產(chǎn)品多樣化，在全行業(yè)內(nèi)產(chǎn)量產(chǎn)值均排名首位，以2023年統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)，公司余熱鍋爐按產(chǎn)量（蒸噸）計(jì)算的市場(chǎng)占有率達(dá)到30.19%。從天然氣余熱鍋爐歷史業(yè)績看，9E級(jí)機(jī)組上，公司從80年代至90年代初自主開發(fā)9E級(jí)燃機(jī)余熱鍋爐，2023年公司與荷蘭NEM公司合作，為鎮(zhèn)海聯(lián)合發(fā)電制造了2套9E燃機(jī)余熱鍋爐取得成功。截至2023年8月，公司已制造9E級(jí)燃機(jī)余熱鍋爐70套，產(chǎn)品出口印度、印度尼西亞、馬來西亞、阿塞拜疆等地，國內(nèi)市場(chǎng)占有率達(dá)88.9％。目前主流的9F級(jí)機(jī)組上，公司已擁有成熟的設(shè)計(jì)、制造經(jīng)驗(yàn)。2023年底，國家計(jì)委對(duì)首批8個(gè)專案19套9F級(jí)余熱鍋爐捆綁式招標(biāo)，公司一舉獲得其中6個(gè)項(xiàng)目16套中標(biāo)，完全展示了公司在此領(lǐng)域的強(qiáng)勢(shì)地位。截至2023年8月，公司已銷售28套，國內(nèi)市場(chǎng)占有率達(dá)50.9%。在2023年市場(chǎng)招標(biāo)當(dāng)中，公司中標(biāo)全部16臺(tái)9F機(jī)組余熱鍋爐中的11臺(tái)，占有率達(dá)到68.7%，優(yōu)勢(shì)地位仍然突出。2023競爭有惡化跡象，市場(chǎng)重演2023年格局。2023年以來，天然氣余熱鍋爐市場(chǎng)中標(biāo)價(jià)格下滑嚴(yán)重。市場(chǎng)呈現(xiàn)與2023-2023年基本相同的情況，當(dāng)時(shí)首輪招標(biāo)中，公司19臺(tái)拿了16臺(tái)，市場(chǎng)占有率84.2%，之后招標(biāo)中價(jià)格下跌，公司第二輪招標(biāo)只拿到2臺(tái)。隨著低價(jià)中標(biāo)企業(yè)出現(xiàn)虧損，此后價(jià)格再回升，公司重新進(jìn)入，市場(chǎng)占有率再提升。我們預(yù)計(jì)本輪情況有可能復(fù)制當(dāng)時(shí)走勢(shì)，公司在明年有望看到天然氣余熱鍋爐訂單的回升。此外，2023年以來部分項(xiàng)目采用了動(dòng)力島打捆招標(biāo)的方式，使得公司被排除在競爭之外，比較有代表性的是中海油上半年對(duì)中山嘉明電廠三期項(xiàng)目3臺(tái)39萬千瓦和珠海電力一期項(xiàng)目2臺(tái)39萬千瓦的動(dòng)力島設(shè)備進(jìn)行打捆招標(biāo)，東方電氣最終中標(biāo)，總價(jià)達(dá)到38.7億元。公司面對(duì)新情況由于沒有9F級(jí)燃機(jī)合作伙伴，暫時(shí)還無應(yīng)對(duì)辦法。這種現(xiàn)象目前還是個(gè)別情況，我們將繼續(xù)關(guān)注市場(chǎng)招標(biāo)形式未來的走勢(shì)，而從長遠(yuǎn)來看，公司技術(shù)優(yōu)勢(shì)明顯，可配套三大主要技術(shù)路線的9F級(jí)鍋爐，且產(chǎn)能配置與余熱鍋爐需求契合，我們看好公司長期可保持50%左右的市場(chǎng)占有率，短期業(yè)績會(huì)受到2023年高訂單的提振，長期看，在競標(biāo)回歸理性后，預(yù)計(jì)可保持30%左右的增長。三、鋼鐵余熱看微利時(shí)代下的降本需求我國鋼鐵余熱利用率仍有大幅提升空間。發(fā)達(dá)國家普遍的鋼鐵行業(yè)余熱利用率在90%，其中最高的日本新日鐵能達(dá)到92%，而國內(nèi)的利用率仍較低，僅為25.8%，寶鋼等大型企業(yè)在30%-50%的水平，提升空間仍較大。從余熱品質(zhì)的利用率上看，目前高溫余熱回收率可達(dá)44.4%，中溫余熱達(dá)30.2%，低溫余熱回收率在1%以下，在各品質(zhì)階層，特別是中低溫余熱回收方面潛力更大。當(dāng)前提升利用率的難度主要在中低溫余熱利用技術(shù)上，從公司目前產(chǎn)品性能上看，目前最低可利用的燃燒值在500kcal/m3，通常焦?fàn)t煤氣燃燒值4000kcal/m3，轉(zhuǎn)爐煤氣2023kcal/m3，高爐煤氣800cal/m3。也就是說，公司產(chǎn)品至少用作中溫余熱的高爐煤氣回收是沒有問題的，且作為余熱鍋爐領(lǐng)域的國內(nèi)龍頭，公司仍有進(jìn)一步拓展需求的空間。當(dāng)前企業(yè)盈利狀態(tài)有利于推廣余熱裝置。從企業(yè)投資的角度看，若鋼鐵公司盈利能力極強(qiáng)，為避免停產(chǎn)帶來的盈利損失，停產(chǎn)改造加裝余熱利用裝置的意愿不會(huì)強(qiáng)；而若鋼鐵公司處于極度虧損狀態(tài)，進(jìn)行改造對(duì)其盈利能力不會(huì)有幫助，也沒有意愿投資余熱裝置。2023年以來，從營收排名前十的鋼鐵上市公司看，凈利率出現(xiàn)普遍持續(xù)下滑，以2023年一季度情況看，十家公司中有6家處于凈利率-3%至3%區(qū)間的微利或微虧狀態(tài)。我們認(rèn)為在這種情況之下，企業(yè)投資進(jìn)行余熱裝置加裝改造的意愿會(huì)更強(qiáng)，因?yàn)橛酂崂檬瞧髽I(yè)有效的降本手段，在盈虧平衡點(diǎn)上，余熱利用可能就是企業(yè)扭虧或保證不虧的關(guān)鍵所在。鍋爐行業(yè)不景氣，公司重新殺回鋼鐵市場(chǎng)。公司正在重新重視鋼鐵市場(chǎng)，干熄焦余熱鍋爐方面，公司作為國內(nèi)首家開發(fā)該種類鍋爐的單位，重新開始競爭該市場(chǎng)，上半年實(shí)現(xiàn)訂單10余臺(tái)。高爐煤氣余熱鍋爐方面，公司在130、200、440噸等高噸位鍋爐的基礎(chǔ)上，開始下探至75噸等小型鍋爐，盡量多承接訂單。吹氧轉(zhuǎn)爐余熱鍋爐方面，公司產(chǎn)品在可靠性上具有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，在轉(zhuǎn)爐高溫的情況下，公司產(chǎn)品可以使用8-10年，遠(yuǎn)高于部分僅能使用2-3年的產(chǎn)品，盡管價(jià)格更高，但從綜合效益看，具備相當(dāng)競爭力。我們預(yù)計(jì)公司鋼鐵余熱鍋爐領(lǐng)域可保持一個(gè)持續(xù)微增的狀態(tài)。四、水泥余熱空間有限降本是主要需求，但配置率高，空間有限。目前水泥行業(yè)與鋼鐵同樣處于微利時(shí)代，對(duì)于配置余熱系統(tǒng)的干法水泥窯可以使每噸水泥電價(jià)成本節(jié)省24元，配置余熱系統(tǒng)降低成本已是共識(shí)，這也造成當(dāng)前配置率較高，近5年新增的干法水泥產(chǎn)能預(yù)計(jì)余熱鍋爐配置率在90%以上。從水泥余熱目前的需求端看，主要來自三部分。一是新建，在東部地區(qū)限制水泥生產(chǎn)線建設(shè)的情況下，主要新建水泥窯的需求均來自西北、西南地區(qū)，2023年新增新興干法產(chǎn)能回落，約為2.05億噸左右，我們預(yù)計(jì)未來年新增產(chǎn)能將繼續(xù)回落，未來三年年均新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)在1.5億噸左右。二是改造，自水泥余熱回收流行以來，2023-2023年新增新型干法產(chǎn)能占累計(jì)產(chǎn)能比例約57.5%，假設(shè)這部分產(chǎn)能95%配置了余熱系統(tǒng)，剩余產(chǎn)能中目前85%配置了余熱系統(tǒng)，則剩余改造空間大概在當(dāng)前產(chǎn)能的10.9%左右，即1.5億噸產(chǎn)能左右。三是海外拓展，海外一些地區(qū)，如東南亞基本沒有做余熱回收的，公司在逐漸進(jìn)入，希望能有所突破。由此看來，不考慮海外需求，2023-2023年市場(chǎng)總需求約在6億噸產(chǎn)能左右。年水泥余熱鍋爐需求理論上約8.7億元。以5000t/d水泥生產(chǎn)線為測(cè)算基準(zhǔn)，2023-2023年，年均加裝余熱系統(tǒng)的生產(chǎn)線條數(shù)約在87條左右，對(duì)應(yīng)年鍋爐需求174臺(tái)，按照水泥窯余熱鍋爐500萬元的單價(jià)測(cè)算，年市場(chǎng)規(guī)模應(yīng)在8.7億元左右，從臺(tái)數(shù)上看，這一結(jié)果較2023-2023年水泥余熱鍋爐產(chǎn)量的259、297臺(tái)呈現(xiàn)明顯萎縮。從公司在水泥行業(yè)的情況看，至2023年8月，公司水泥窯余熱鍋爐產(chǎn)品銷售達(dá)600余臺(tái)/套，市場(chǎng)占有率70％以上。我們預(yù)計(jì)目前公司市場(chǎng)占有率仍能維持50%左右，未來三年水泥余熱鍋爐年均貢獻(xiàn)收入4.3億元。五、總包方式趨于靈活，發(fā)揮余地大兩類總包，方式靈活。公司開展總包業(yè)務(wù)包括EPC和EMC兩類，其中EPC由子公司西子聯(lián)合工程公司負(fù)責(zé)，EMC由孫公司煥新節(jié)能負(fù)責(zé)。從收入上看，目前EPC的總包收入是公司總包業(yè)務(wù)的絕對(duì)主體，但隨著EMC的引入，公司總包趨于靈活。從公司的EMC實(shí)施看，在預(yù)付款比例，工程分包，運(yùn)行期分成等方面均具備較大的彈性，為加快資金流動(dòng)，公司也會(huì)鼓勵(lì)客戶提早回購運(yùn)營期項(xiàng)目，從而使公司有承接更多項(xiàng)目的可能。從目前看，EMC項(xiàng)目增多短期的弊病是公司回款周期加長，且EMC包給西子聯(lián)合工程公司的工程部分業(yè)務(wù)，在計(jì)入收入時(shí)抵消掉了，使公司總包收入賬面增長不快。而從長期看，EMC模式增加了公司執(zhí)行總包的靈活性，除了傳統(tǒng)的EPC收入中的工程收入和設(shè)備收入之外，還增加了運(yùn)營期收入以及項(xiàng)目整體轉(zhuǎn)讓時(shí)的溢價(jià)收益。三個(gè)EMC項(xiàng)目，兩項(xiàng)順利，寧夏暫停。公司當(dāng)前有三個(gè)EMC項(xiàng)目，截止2023年6月底，宣鋼項(xiàng)目已全部轉(zhuǎn)固，開始分享合同能源收益；福建鑫海項(xiàng)目根據(jù)目前項(xiàng)目進(jìn)度也將于年內(nèi)轉(zhuǎn)固開始貢獻(xiàn)收益。寧夏金旌項(xiàng)目據(jù)公司披露由于客戶擅自拆除硅鐵爐設(shè)備，導(dǎo)致合同無法正常履行，目前進(jìn)度暫停，在進(jìn)行司法程序。從規(guī)模上看，我們認(rèn)為保持當(dāng)前三個(gè)EMC項(xiàng)目對(duì)公司來講是合適的，自從上市以來，公司資產(chǎn)負(fù)債率不斷提升，至2023年中報(bào)已經(jīng)64.52%，為上市以來最高值，而公司現(xiàn)金流情況也不容樂觀，上半年經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-6.19億元，為可追溯的歷史最差水平。在這種情況下，我們認(rèn)為公司EMC業(yè)務(wù)應(yīng)優(yōu)先解決寧夏金旌項(xiàng)目的問題，獲取應(yīng)得的賠償，此外在收取另兩個(gè)項(xiàng)目的合同能源收益的同時(shí)，可以考慮尋求在合適價(jià)位提前出售項(xiàng)目贏得回款。EMC項(xiàng)目預(yù)計(jì)年增厚業(yè)績0.04元左右。我們粗略估算兩個(gè)轉(zhuǎn)固項(xiàng)目可在2023年為公司帶來5000萬左右的收入，由于余熱發(fā)電機(jī)組本身無燃料成本，而燃料成本在普通燃煤機(jī)組上網(wǎng)電價(jià)構(gòu)成中可占到65%左右，因此項(xiàng)目的實(shí)際利潤率是很高的。我們假設(shè)以兩項(xiàng)目年均發(fā)電均可在5000小時(shí)，公司的項(xiàng)目分成比例為60%，則兩項(xiàng)目預(yù)計(jì)每年可貢獻(xiàn)凈利潤1600萬元以上，對(duì)應(yīng)年增厚每股收益0.04元左右。

2023年電梯行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性 6二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場(chǎng)集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險(xiǎn) 113、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策 14（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn) 14（3）電梯老化 14（4）房價(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場(chǎng)的競爭戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì) 151、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對(duì)中國市場(chǎng)的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值 18（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢(shì) 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢(shì) 18（2）民營企業(yè)需要面對(duì)的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險(xiǎn) 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國電梯行業(yè)：長期有價(jià)值，投資正當(dāng)時(shí) 202、選股邏輯：三個(gè)條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國電梯市場(chǎng)第一品牌是上海三菱，其母公司上海機(jī)電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國是夕陽行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測(cè)，2020-2021年幾乎所有的新機(jī)銷量來自于金磚四國，也意味著歐美市場(chǎng)的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場(chǎng)份額來看，奧的斯、迅達(dá)和通力是最大的三家電梯公司，合計(jì)市場(chǎng)份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計(jì)接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國的市場(chǎng)份額很高，貢獻(xiàn)了主要的利潤和估值。但是：1、占全球新機(jī)2/3份額的中國，領(lǐng)先的獨(dú)立品牌是三菱和日立；2、從主要?dú)W美電梯公司2022年?duì)I收的地域分布來看，亞太區(qū)域只貢獻(xiàn)1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長期成長空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國更“夕陽”的歐美市場(chǎng)。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機(jī)市場(chǎng)的中國并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場(chǎng)仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)、西科斯基直升機(jī)公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動(dòng)力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動(dòng)機(jī)、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營業(yè)利潤率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠(yuǎn)低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價(jià)能力最強(qiáng)？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購買時(shí)，會(huì)把安全作為購買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費(fèi)者對(duì)于放進(jìn)嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價(jià)格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價(jià)獲得超額收益。機(jī)械行業(yè)里，“安全感”成為購買關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機(jī)和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機(jī)的制造。我們認(rèn)為安全感商品對(duì)行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：定價(jià)能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動(dòng)品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購買者地產(chǎn)商與使用者購房人的分離，有品牌的電梯廠商定價(jià)能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤穩(wěn)定的判斷，但是從實(shí)證角度觀察中國電梯市場(chǎng)，尚未表現(xiàn)出海外市場(chǎng)的普遍規(guī)律。中國電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國家普遍規(guī)律？我們傾向于樂觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機(jī)、自行車甚至挖掘機(jī)等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費(fèi)者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會(huì)影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機(jī)械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨(dú)特性在于——電梯售后維護(hù)保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機(jī)銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護(hù)保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對(duì)于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以奧的斯為例，2022年歐洲營建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會(huì)的估計(jì)，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場(chǎng)壯大的必要條件。必須指出，中國目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機(jī)廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國外的同行。如果只有新機(jī)制造并且只專注于國內(nèi)市場(chǎng)，長期來看，中國機(jī)械行業(yè)大部分子行業(yè)都會(huì)隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動(dòng)模式，企業(yè)的成長周期就會(huì)大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn)中國電梯格局未來十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實(shí)現(xiàn)品牌的集中、價(jià)格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢(shì)？我們相信，中國電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會(huì)和居民帶來了極大的風(fēng)險(xiǎn)。隨著制度帶來的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露，監(jiān)管層的認(rèn)識(shí)逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場(chǎng)集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響中國擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過我們調(diào)研訪談的專家估計(jì)，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計(jì)等因素，估計(jì)實(shí)際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國電梯新機(jī)市場(chǎng)的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場(chǎng)前8大廠商的市場(chǎng)份額約75%，而中國前8大廠商的市場(chǎng)份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國生產(chǎn)，中國和發(fā)達(dá)國家相比，市場(chǎng)集中度差異很大。中小品牌對(duì)領(lǐng)先品牌的負(fù)面影響關(guān)鍵不在量，而在于價(jià)格。我們可以通過中國市場(chǎng)電梯新機(jī)銷量和金額的市場(chǎng)份額差異，以及營業(yè)利潤率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤率普遍比國內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會(huì)隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險(xiǎn)從全球經(jīng)驗(yàn)看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國目前的情況與發(fā)達(dá)國家市場(chǎng)差異顯著。我們認(rèn)為“中國特色”已經(jīng)給消費(fèi)者和廠商造成巨大的風(fēng)險(xiǎn)，未來幾年風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報(bào)告后，即使不認(rèn)同我們的投資邏輯，起碼在購房時(shí)切記關(guān)注電梯的品牌，因?yàn)樯婕澳图胰耸旰蟮娜松戆踩?。在典型的成熟市?chǎng)歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國接近15%的電梯梯齡超過10年，預(yù)計(jì)2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰知道200多個(gè)品牌10年甚至20年后剩下多少個(gè)？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購房者和我們整個(gè)社會(huì)帶來的長期風(fēng)險(xiǎn)在于：十年或二十年后難以購買備件。電梯并不是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號(hào)每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號(hào)備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無力建立和長期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說新機(jī)生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機(jī)器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計(jì)前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺(tái)，而廠家要長期維系全國服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國大部分電梯由第三方電梯維護(hù)公司提供維保服務(wù)，但是我們認(rèn)為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風(fēng)險(xiǎn)：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，第三方服務(wù)公司往往同時(shí)維護(hù)多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風(fēng)險(xiǎn)的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動(dòng)性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔(dān)賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來中國推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司自然會(huì)逐步對(duì)于品牌廠商維保和第三方維保進(jìn)行差異定價(jià)，削弱第三方服務(wù)公司目前的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。3、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認(rèn)為中國電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤率較低，繼而影響了資本市場(chǎng)的估值。中國空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場(chǎng)集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認(rèn)為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長但是方向確定。由于涉及人身安全并且風(fēng)險(xiǎn)會(huì)隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計(jì)中國電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來只有廠家認(rèn)證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔(dān)的社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。但是目前的障礙是，中國維保市場(chǎng)的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場(chǎng)份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團(tuán)隊(duì)。因此，盡管“廠家認(rèn)證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風(fēng)險(xiǎn)考慮，未必會(huì)積極推動(dòng)此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識(shí)和行動(dòng)力。（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn)如果推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司出于自身利益，自然會(huì)對(duì)原廠維保、原廠認(rèn)證維保和無認(rèn)證第三方維保進(jìn)行差別化定價(jià)，從而提高原廠維保的價(jià)格競爭力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過媒體傳播改變消費(fèi)者觀念，推動(dòng)政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的。（4）房價(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國房地產(chǎn)市場(chǎng)的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長期品牌的項(xiàng)目公司在市場(chǎng)上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長期的劣幣驅(qū)逐良幣的過程。但是對(duì)于電梯這樣一個(gè)涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業(yè)那樣實(shí)現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測(cè)，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國市場(chǎng)的競爭戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì)1、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達(dá)、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場(chǎng)份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者。通過市場(chǎng)調(diào)研，我們初步認(rèn)為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個(gè)體系在中國市場(chǎng)的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們?cè)L談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無法擺脫對(duì)職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績與長期成長未必目標(biāo)一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇歐美品牌不僅收購中國小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國，均只選擇了一家合作對(duì)象，且不管是上海機(jī)電還是廣日集團(tuán)，均有軍工制造背景和多年的電梯研發(fā)制造經(jīng)驗(yàn)。②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面歐美體系具有更進(jìn)取的文化，其優(yōu)勢(shì)更多地體現(xiàn)在營銷和管理方面。而日系重點(diǎn)在于研發(fā)和制造。以上海三菱為例，生產(chǎn)線工人收入長期高于同行，但是營銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強(qiáng)調(diào)，電梯是“安全感品牌”；中國電梯行業(yè)沒有格力空調(diào)那樣具有世界一流自主技術(shù)的企業(yè)。因此，電梯技術(shù)掌握在外方手里，所以客觀地講，中方的話語權(quán)都是有限的。但是對(duì)于電梯這種每年產(chǎn)量50萬臺(tái)的大宗機(jī)械行業(yè)，往往中國經(jīng)理人更有能力理解中國市場(chǎng)的成功要素。我們觀察到，上海三菱很早就消化了日方轉(zhuǎn)移的技術(shù)，并且通過變頻技術(shù)崛起。而廣州日立的董事長潘總則在退休后被日方以“電梯行業(yè)最高薪的高管”，返聘為日立電梯中國公司的總裁，這在日系企業(yè)里極為少見。即使在歐美系電梯企業(yè)中，我們也觀察到中方能力較強(qiáng)的西子奧的斯，在奧的斯中國四家企業(yè)中表現(xiàn)最突出。（2）對(duì)中國市場(chǎng)的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇沒有一家跨國電梯企業(yè)會(huì)輕視中國市場(chǎng)，但是日系只有全力押注中國市場(chǎng)，才有生機(jī)和發(fā)展。由于電氣技術(shù)的深厚積累，日本電梯企業(yè)的技術(shù)能力在80年代已經(jīng)躋身全球一流。但是日系電梯企業(yè)錯(cuò)過了歐美城鎮(zhèn)化的高峰，由于在歐美保有量太低，無法在營銷和售后網(wǎng)絡(luò)方面，在歐美與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)競爭。因此，中國成為日系企業(yè)唯一可以押注的大市場(chǎng)。其中日立對(duì)中國的技術(shù)轉(zhuǎn)移決心較大，日立研發(fā)中心轉(zhuǎn)移到了廣州，數(shù)十名日本工程師舉家搬遷。但是對(duì)于歐美企業(yè)，客戶忠誠度極高和利潤率高的維保更新市場(chǎng)，已經(jīng)足以支持他們可觀的利潤。投資者只要閱讀四大歐美電梯廠商的年報(bào)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)只有通力電梯每年會(huì)對(duì)中國市場(chǎng)提供專門的分析報(bào)告。而通力恰恰是過去五年在中國成長最快的歐美電梯企業(yè)。由此可見，戰(zhàn)略上的重視和押注非常重要。2、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值民營電梯品牌大多數(shù)從零部件起家，由于電梯行業(yè)配套齊全，所以自然而然地進(jìn)入了整機(jī)制造。由于電梯行業(yè)現(xiàn)金流較好，且“購買者與使用者分離”導(dǎo)致營銷可以發(fā)揮重要的作用，所以國內(nèi)出現(xiàn)了全球最多的電梯品牌。（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢(shì)①股權(quán)結(jié)構(gòu)民營股權(quán)結(jié)構(gòu)不僅優(yōu)于國企，而且也優(yōu)于許多合資企業(yè)。國企與合資企業(yè)都容易出現(xiàn)職業(yè)經(jīng)理人控制，職業(yè)經(jīng)理人與老板的差異在于經(jīng)理人更關(guān)注短期業(yè)績，老板需要關(guān)心長期公司價(jià)值。②營銷手段靈活在競爭性的行業(yè)里，有老板的企業(yè)往往能夠更快地決策，并且在營銷等環(huán)節(jié)更加靈活，有利于企業(yè)的頑強(qiáng)生長。③區(qū)域性優(yōu)勢(shì)許多中小型民營企業(yè)僅靠某個(gè)地域的人脈根基，就可以建立在某個(gè)區(qū)域的競爭優(yōu)勢(shì)，維持企業(yè)的生存并伺機(jī)做大。因此，在許多制造業(yè)領(lǐng)域里，民營企業(yè)不僅打敗了國企，而且打敗了外資企業(yè)——但是民營企業(yè)在電梯行業(yè)仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于合資企業(yè)。（2）民營企業(yè)需要面對(duì)