2022年 標(biāo)榜股份：汽車(chē)管路隱形冠軍把握新能源機(jī)遇高速成長(zhǎng)

股票研究公司首次覆蓋證券研究報(bào)告1.85(+/-)%35%1.38-18%股票研究公司首次覆蓋證券研究報(bào)告1.85(+/-)%35%1.38-18%25%1.131.4032%29%2.39標(biāo)榜股份(301181)汽車(chē)管路隱形冠軍，把握新能源機(jī)遇高速成長(zhǎng)——標(biāo)榜股份首次覆蓋報(bào)告證書(shū)編號(hào)吳曉飛(分析師)趙水平(分析師)管正月(分析師)本報(bào)告導(dǎo)讀：代鋼和零部件國(guó)產(chǎn)替代的趨勢(shì)，依托技術(shù)、服務(wù)和口碑優(yōu)勢(shì)，有望實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)。投資要點(diǎn)：源汽車(chē)廣泛增配尼龍管和單車(chē)采用更多尼龍管的雙重趨勢(shì)下，2025年國(guó)內(nèi)車(chē)用尼龍管市場(chǎng)空間高達(dá)50億元營(yíng)業(yè)收入(+/-)%經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)（EBIT）(+/-)%凈利潤(rùn)（歸母）63212%14529%124479-24%111-23%10156056017%13219%12669825%16927%16789328%22031%215每股股利（元）0.0000.12每股股利（元）0.000.130.15利潤(rùn)率和估值指標(biāo)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率(%)22.9%23.2%23.6%23.6%24.2%24.7%凈資產(chǎn)收益率(%)40.6%24.9%9.4%9.4%11.1%12.6%投入資本回報(bào)率(%)55.5%37.8%39.0%39.0%41.5%46.9%——13.2613.269.947.05市盈率32.4039.6931.8324.1118.70股息率(%)0.0%0.2%0.3%0.3%0.3%0.3%運(yùn)輸設(shè)備業(yè)/可選消費(fèi)品首次覆蓋增持目標(biāo)價(jià)格：交易數(shù)據(jù)52周內(nèi)股價(jià)區(qū)間（元）24.41-60.90總市值（百萬(wàn)元）4,115總股本/流通A股（百萬(wàn)股）90/22流通B股/H股（百萬(wàn)股）流通股比例0/025%日均成交量（百萬(wàn)股）2.81日均成交值（百萬(wàn)元）126.47資產(chǎn)負(fù)債表摘要股東權(quán)益（百萬(wàn)元）每股凈資產(chǎn)市凈率1,28014.223.2凈負(fù)債率-77.12%Q10.260.28Q20.290.24Q30.250.46Q40.320.42全年1.131.4052周內(nèi)股價(jià)走勢(shì)圖 標(biāo)榜股份深證成指35%-14%-31%-47%2022-022022-052022-08絕對(duì)升幅28%4%相對(duì)指數(shù)24%12%23%請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分2of17利潤(rùn)率趨勢(shì)20A21A利潤(rùn)率趨勢(shì)20A21A22E23E收入增長(zhǎng)率(%)EBIT/銷(xiāo)售收入(%)回報(bào)率趨勢(shì)20A21A凈資產(chǎn)收益率(%) 投入資本回報(bào)率(%)標(biāo)榜股份(301181)股票研究股票研究標(biāo)榜股份(301181)首次覆蓋增持公司網(wǎng)址公司簡(jiǎn)介公司是國(guó)內(nèi)少數(shù)進(jìn)入合資品牌整車(chē)廠供應(yīng)體系的汽車(chē)尼龍管路優(yōu)勢(shì)企業(yè)之一,是家稅務(wù)總局江蘇省稅務(wù)局認(rèn)定的高新技功能性的核心零部件。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為汽車(chē)尼龍管路及連接件等系列產(chǎn)品的研連接管路、冷卻系統(tǒng)連接管路、連接件財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)（單位：百萬(wàn)元）損益表營(yíng)業(yè)總收入EBIT營(yíng)業(yè)利潤(rùn)凈利潤(rùn)資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)合計(jì)投入資本(IC)現(xiàn)金流量表NOPLAT自由現(xiàn)金流現(xiàn)金流凈增加額財(cái)務(wù)指標(biāo)成長(zhǎng)性收益率總資產(chǎn)收益率(ROA)投入資本回報(bào)率(ROIC)運(yùn)營(yíng)能力償債能力估值比率PEPBEV/EBITDAP/S30%30%11% -8%-28%-47%2022-022022-052022-08標(biāo)榜股份價(jià)格漲幅標(biāo)榜股份相對(duì)指數(shù)漲幅3500001-23-220-27.1%—3500-3001-30-30-24.3%-23.1%-37.7%—360001-8-56-46-78.5%470001-51-39-9-77.0%-21-51-37 -76.6%2.367.053.38-327凈資產(chǎn)(現(xiàn)金)/凈負(fù)債20A21A22E23凈負(fù)債(現(xiàn)金)(百萬(wàn)) 凈負(fù)債/凈資產(chǎn)(%)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分3of17標(biāo)榜股份(301181) 5 5 6 72.深耕汽車(chē)尼龍管路，業(yè)務(wù)專注經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)優(yōu)秀 82.1.立足長(zhǎng)三角，專注汽車(chē)管路十余載 82.2.客戶集中度較高，營(yíng)收出現(xiàn)暫時(shí)波動(dòng) 2.3.盈利能力穩(wěn)步向好，研發(fā)投入持續(xù)加碼 3.技術(shù)領(lǐng)先厚筑壁壘，新能源加快驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng) 3.1.立足自研凸顯優(yōu)勢(shì)，持續(xù)創(chuàng)新厚筑 3.2.燃油車(chē)業(yè)務(wù)深綁大客戶，加快進(jìn)口替代持續(xù)提升市占率 3.3.受益大客戶電動(dòng)化轉(zhuǎn)型，拓展新勢(shì)力開(kāi)啟雙驅(qū)動(dòng) 4.盈利預(yù)測(cè)與估值 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分4of17標(biāo)榜股份(301181)圖1：新能源熱管理系統(tǒng)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，管路用量極大提升......................5 7 8 9 9 9 表目錄 5表2：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)越來(lái)越多大電池新能源車(chē) 5表3：與傳統(tǒng)管材相比，尼龍管擁有多類明確優(yōu)勢(shì) 7表4：汽車(chē)尼龍管需求導(dǎo)入期，目前國(guó)產(chǎn)供應(yīng)商稀缺 8 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分5of17標(biāo)榜股份(301181)1.1.車(chē)載冷管用量大增，市場(chǎng)空間快速擴(kuò)容冷管主要用于汽車(chē)動(dòng)力系統(tǒng)，屬核心零部件。冷卻系統(tǒng)管路通過(guò)傳輸冷表1：汽車(chē)?yán)涔苡糜趧?dòng)力系統(tǒng)，屬于核心零部件應(yīng)用車(chē)型具體應(yīng)用場(chǎng)合作用新能源打開(kāi)全新市場(chǎng)，供應(yīng)商格局將重新洗牌。新能源汽車(chē)的三電系統(tǒng)搭載復(fù)雜的熱管理系統(tǒng)，管路遍布整車(chē)，協(xié)調(diào)控制電機(jī)、電池、空調(diào)等 表2：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)越來(lái)越多大電池新能源車(chē)型上市請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分6of17標(biāo)榜股份(301181)代表車(chē)型電池容量純電續(xù)航1.2.冷管絕緣成為痛點(diǎn)，趨勢(shì)將是以塑代鋼車(chē)用管路以塑代鋼，絕緣環(huán)保優(yōu)勢(shì)明顯。我們認(rèn)為新能源汽車(chē)將比燃油問(wèn)題，目前以金屬冷卻管為主，為了滿足絕緣和防腐要求，廠商在金屬冷管內(nèi)部和外部均采用涂層處理，生產(chǎn)工藝復(fù)雜、效率低且成本高。而尼龍管自身絕緣，且對(duì)乙二醇等腐蝕性冷卻液較耐受，因此無(wú)需額外涂層工序，在加工效率、制造成本和生產(chǎn)的環(huán)保性上具有明顯優(yōu)勢(shì)，冷管請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分7of17標(biāo)榜股份(301181)金屬管、膠管的連接效率更高，尼龍管在接頭處采用直插或激光焊接工金屬管優(yōu)優(yōu)優(yōu)1.3.低成本+快速響應(yīng)能力，尼龍管路國(guó)產(chǎn)替代加速外資品牌配合度低，響應(yīng)速度將難以匹配新能源快速發(fā)展的趨勢(shì)。新能電池安全和續(xù)航，進(jìn)而將在整車(chē)產(chǎn)品力上形成區(qū)分，直接影響消費(fèi)者的展現(xiàn)出比外資和合資品牌更優(yōu)的服務(wù)，溝通交流響應(yīng)更及時(shí)、對(duì)定制化需求的配合度更好，解決具體問(wèn)題的效率更優(yōu)。過(guò)去汽車(chē)尼龍管是進(jìn)口和合資主導(dǎo)的市場(chǎng)。過(guò)去燃油車(chē)上的尼龍管僅用于少數(shù)高端車(chē)型，份額主要集中在進(jìn)口和合資品牌供應(yīng)商。合資主機(jī)廠對(duì)供應(yīng)商認(rèn)的證過(guò)程較為復(fù)雜，在發(fā)動(dòng)機(jī)和冷卻管等核心產(chǎn)品上國(guó)產(chǎn)供應(yīng)商想要進(jìn)入十分困難。因此過(guò)去用于汽車(chē)核心系統(tǒng)的管路幾乎由進(jìn)口海外巨頭在新能源市場(chǎng)并未建立優(yōu)勢(shì)，國(guó)產(chǎn)品牌迎來(lái)難得機(jī)遇。海外汽車(chē)品牌較早應(yīng)用尼龍管路，相關(guān)供應(yīng)商的起步也早于國(guó)內(nèi)，在渦輪增壓應(yīng)用。國(guó)內(nèi)自主供應(yīng)商正逐漸起步，代表品牌包括標(biāo)榜股份、溯聯(lián)股份請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分8of17標(biāo)榜股份(301181)表4：汽車(chē)尼龍管需求導(dǎo)入期，目前國(guó)產(chǎn)供應(yīng)商稀缺企業(yè)類型企業(yè)配套整車(chē)廠和Tier1KayserTI標(biāo)榜股份2.1.立足長(zhǎng)三角，專注汽車(chē)管路十余載公司專注汽車(chē)尼龍管路和連接器，產(chǎn)品覆蓋汽車(chē)動(dòng)力和冷年來(lái)充分受益于合資及自主車(chē)企的高速發(fā)展，已成為汽車(chē)國(guó)產(chǎn)尼龍管路圖4：公司位于長(zhǎng)三角新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)集群請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分9of17標(biāo)榜股份(301181)圖5：公司產(chǎn)品覆蓋汽車(chē)動(dòng)力系統(tǒng)、冷卻系統(tǒng)所用管路圖6：公司產(chǎn)品在燃油和新能源汽車(chē)上均有廣泛應(yīng)用請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分10of17標(biāo)榜股份(301181)2.2.客戶集中度較高，營(yíng)收出現(xiàn)暫時(shí)波動(dòng)恢復(fù)明顯，下半年有望如期排產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)在總營(yíng)收中的占比保持在97%以上。在公司銷(xiāo)沖擊與新能源客戶放量的效果疊加，冷管對(duì)公司營(yíng)收的貢獻(xiàn)正逐步提升。 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分11of17標(biāo)榜股份(301181)2.3.盈利能力穩(wěn)步向好，研發(fā)投入持續(xù)加碼盈利能力穩(wěn)步提升，外部擾動(dòng)下仍保持強(qiáng)勢(shì)。公司擁有優(yōu)質(zhì)的核心客戶環(huán)境下，公司盈利保持較穩(wěn)健的水平，上半年毛利率和凈利率分別為31.98%/20.67%。發(fā)團(tuán)隊(duì)，不斷開(kāi)拓新材料、新工藝和新產(chǎn)品，同時(shí)注重現(xiàn)有產(chǎn)品和技術(shù)圖13：公司近年來(lái)持續(xù)增加投入研發(fā)圖14：期間費(fèi)用控制良好，財(cái)務(wù)費(fèi)用率逐年降低請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分12of17標(biāo)榜股份(301181)3.技術(shù)領(lǐng)先厚筑壁壘，新能源加快驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)3.1.立足自研凸顯優(yōu)勢(shì)，持續(xù)創(chuàng)新厚筑壁壘關(guān)鍵技術(shù)獨(dú)立自主，正向研發(fā)能力強(qiáng)。過(guò)去汽車(chē)核心管路長(zhǎng)期被進(jìn)口和外資企業(yè)壟斷，公司則是少數(shù)參與競(jìng)爭(zhēng)的國(guó)產(chǎn)品牌，技術(shù)獨(dú)立自主，具有完整的材料、工藝和制造技術(shù)的研發(fā)創(chuàng)新能力，多年來(lái)持續(xù)優(yōu)化升級(jí)技術(shù)工藝壁壘不斷增厚，產(chǎn)品質(zhì)量和良品率具有優(yōu)勢(shì)。在材料方面，公司與東南大學(xué)合作研發(fā)車(chē)用多層復(fù)合管材，形成了自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)。多層尼龍管屬于難度、壁壘較高的產(chǎn)品，在較嚴(yán)苛的應(yīng)用場(chǎng)合具有不可替代表5：公司積累了大量自主技術(shù)，正向研發(fā)能力強(qiáng)應(yīng)用場(chǎng)合工藝名稱核心技術(shù)專利數(shù)量應(yīng)用現(xiàn)狀√1√1√1√3√1請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分13of17標(biāo)榜股份(301181)√1√53.2.燃油車(chē)業(yè)務(wù)深綁大客戶，加快進(jìn)口替代持續(xù)提升市占率公司是尼龍管?chē)?guó)產(chǎn)替代先鋒，燃油車(chē)管路是公司業(yè)務(wù)基盤(pán)。公司過(guò)去依為達(dá)到更嚴(yán)格的排放標(biāo)準(zhǔn)要求，發(fā)動(dòng)機(jī)管路的設(shè)計(jì)傾向傳統(tǒng)客戶業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)，通過(guò)替代進(jìn)口提升份額。公司相比于國(guó)外品牌前燃油車(chē)缸內(nèi)直噴管等高壓管路的市場(chǎng)份額還集中在外資/合資供應(yīng)商， 表6：公司基盤(pán)業(yè)務(wù)市占較高，占國(guó)內(nèi)乘用車(chē)整體市場(chǎng)約10%請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分14of17標(biāo)榜股份(301181)H1H13.3.受益大客戶電動(dòng)化轉(zhuǎn)型，拓展新勢(shì)力開(kāi)啟雙驅(qū)動(dòng)公司較早配套MEB平臺(tái)，配套銷(xiāo)量即將釋放。公司2019年進(jìn)入大眾在手新能源項(xiàng)目較多，在需求導(dǎo)入期建立份額優(yōu)勢(shì)。除了大眾MEB平集團(tuán)等重要主機(jī)廠客戶的新能源項(xiàng)目，新獲產(chǎn)品項(xiàng)目涵蓋標(biāo)致雪鐵龍年還進(jìn)入了寶馬新能源平臺(tái)的供應(yīng)商序列，中高端客戶群增厚，品牌美譽(yù)度向上，預(yù)計(jì)公司在新能源冷管市場(chǎng)的占有率將是第一梯隊(duì)。了造車(chē)新勢(shì)力客戶，通過(guò)舍弗勒進(jìn)入了吉利汽車(chē)供應(yīng)鏈，同時(shí)還在通過(guò)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分15of17標(biāo)榜股份(301181)4.盈利預(yù)測(cè)與估值新能源汽車(chē)發(fā)展帶來(lái)冷管市場(chǎng)擴(kuò)容，為了保障供應(yīng)鏈安全，下游將更傾向于選擇國(guó)產(chǎn)供應(yīng)商，汽車(chē)管路的國(guó)產(chǎn)替代需求迫切。公司深耕汽龍管多年，專注自研自制，管路材料研發(fā)能力和制備技術(shù)領(lǐng)先，長(zhǎng)套合資巨頭塑造了優(yōu)秀的品牌口碑，立足本土市場(chǎng)提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)，爭(zhēng)奪1、營(yíng)收保持高增長(zhǎng)：預(yù)計(jì)2022/2023/2024年公司營(yíng)業(yè)收入分別為主營(yíng)產(chǎn)品尼龍冷管的出貨快速增長(zhǎng)。另外，隨著下游客戶芯片短缺得到表7：核心假設(shè)表請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分16of17標(biāo)榜