國際能源價格波動對中國股票市場的影響

國際能源價格波動對中國股票市場的影響

一、國際石油價格波動對中國證券市場的影響隨著中國經(jīng)濟的快速增長，中國的能源需求總量日益增長，能源生產(chǎn)增長率有限，能源消費的依賴性逐漸增加。這表明，中國經(jīng)濟受到國際能源價格變化的影響。作為宏觀經(jīng)濟的晴雨表和風向標,股票市場也理所當然地會受到國際能源價格波動的影響。國外學者對于國際能源價格波動、特別是石油價格波動影響的研究文獻十分豐富,概括起來可以分為兩類。一是國際能源價格波動對一國股市的整體影響。Chen,RollandRoss(1986)研究了美國和日本股票市場對于石油價格波動的響應,沒有發(fā)現(xiàn)石油價格可以作為股票定價因子的證據(jù)。但Kaneko,Lee(1995)采用不同的樣本數(shù)據(jù)進行實證分析,則發(fā)現(xiàn)石油價格可以影響日本股市收益率。BasherandSadorsky(2006)的研究結(jié)果則表明石油價格可以顯著地影響新興市場的股指收益。二是國際能源價格對股市不同行業(yè)的影響。AL-MudhafandGoodwin(1993)研究了美國石油公司股票收益率對石油價格波動的反應,發(fā)現(xiàn)石油價格對石油公司股票價格的影響是不穩(wěn)定的。FaffandBrailsford(1999)則發(fā)現(xiàn),國際石油價格對澳大利亞不同行業(yè)的股票有不同方向和不同程度的影響。國內(nèi)學者則主要研究了國際石油價格波動對股票市場的影響。金洪飛,金犖(2008)研究發(fā)現(xiàn),美國股市收益和國際石油價格變化之間存在雙向的影響關(guān)系,而中國股市價格和國際石油價格之間不存在任何方向的影響關(guān)系。2010年,兩位研究人員深入分析了國際石油價格對中國股票市場的影響,實證檢驗了國際石油價格對中國各行業(yè)的影響效果。以上研究取得了許多有價值的結(jié)論,但也存在一些不足之處:一是由于研究方法與樣本選取的原因,對同一國家股票市場、分行業(yè)股指與國際能源價格波動影響關(guān)系的實證結(jié)果存在差異,甚至出現(xiàn)大相徑庭的結(jié)論。目前,還沒有文獻運用同一研究方法、選取相同的樣本數(shù)據(jù),研究國際能源價格波動對同一國家股票市場的整體影響及對各行業(yè)的影響。二是國際石油價格波動對股票市場影響的研究結(jié)論對中國的參考價值有限。原因在于中國的能源消費以煤炭為主,石油在中國能源消費中所占比重較低(1)。僅僅考察石油對中國股市的影響,而忽視能源要素之間由于價格波動而造成的替代效應,那么這種研究就存在邏輯不縝密的問題。三是研究國際能源價格波動對中國股市影響的相關(guān)文獻極其有限,且全部為定性研究。正是基于以上考慮,筆者選取科學的研究方法和樣本數(shù)據(jù),從中國整體股市—滬深分市場股指—分行業(yè)股指三個層次,分析國際能源價格對中國股票市場的影響,并對檢驗結(jié)論所揭示的現(xiàn)象特征和本質(zhì)問題進行深入思考。二、數(shù)據(jù)和研究方法1.社會整體指數(shù)再概率其中,Ai,t為第i個指標t時期的原始數(shù)據(jù),ai,t為第i個指標t時期調(diào)整后的數(shù)據(jù)。經(jīng)過處理后,a1,t表示國際能源價格的波動率,ai,t(i≠1)表示相應的股票指數(shù)收益率。為了對以上各指標數(shù)據(jù)有整體上的把握,并檢驗各指標的統(tǒng)計特征,本文首先考察國際能源價格變動率、道中指數(shù)收益率、道滬指數(shù)收益率、道深指數(shù)收益率及14個行業(yè)指數(shù)收益率的描述性統(tǒng)計量,結(jié)果如表1所示。從指標均值來看,各指標數(shù)據(jù)的均值都為正值,說明2001年以來國際能源價格波動率、市場股指收益率、行業(yè)股指收益率平均來看都有一定的上升。在各股指收益率中,食品和飲料行業(yè)的均值最高,其次是零售行業(yè),衛(wèi)生保健行業(yè)和化工制品行業(yè)的均值也顯著地高于其他行業(yè)的平均水平。從中位數(shù)來看,除了公共事業(yè)行業(yè)以外,其他指標的中位數(shù)都大于0。這意味著絕大部分指標的收益率或價格波動率上漲的月份多于下跌的月份。從標準差來看,汽車和零件行業(yè)股指收益率的波動最大,其次是國際能源價格的波動率,波動最小的是道滬指數(shù)股指收益率,但各指標的波動性差異較小,都在[1.80,2.30]區(qū)間內(nèi)。從Jarque-Bera統(tǒng)計量和對應的P值分析可知,所有指標數(shù)據(jù)都顯著地服從正態(tài)分布,符合數(shù)理模型的基本前提,可以在下文運用數(shù)量模型進行實證分析。2.條件方差01113232的沖擊響應問題考慮到經(jīng)濟金融時間序列通常具有條件異方差性,筆者計劃運用GARCH(1,1)-M模型(1)進行數(shù)理分析。GARCH(1,1)-M的一般形式為:均值方程:yt=xtB0+B1σt2+ut(2)方差方程:σt2=R0+∑R1U2t-p+R2u2t-1dt-1+∑R3σ2t-p其中ut≥0表示利好消息,ut<0表示利壞消息。當R2=0時,條件方差對沖擊的反應是對稱的。當R2≠0時,條件方差對沖擊的反應是非對稱的。如果出現(xiàn)利好消息時,波動平方項的系數(shù)是∑R1;如果出現(xiàn)利壞消息時,波動平方項的系數(shù)是∑R1+R2。就具體的研究對象而言,參考AL-MudhafandGoodwin(1993)、FaffandBrailsford(1999)的研究,本文采用APT的多因子模型分析國際能源價格對中國股票市場的影響。那么,GARCH(1,1)-M的具體形式為:均值方程:Ri,t=βi,0+βi,1R0,t+βi,2Re,t-1+βi,3σi,t+ui,t方差方程:σt2=γi,0+γi,1u2t-1+γi,2u2t-1dt-1+γi,3σ2t-1其中,Ri,t為道中/道滬/道深指數(shù)或第i個行業(yè)在t時期的股指收益率;R0,t為t時期的市場收益率(3),βi,1表示了第i個行業(yè)的市場風險因子的貝塔系數(shù);R(4)e,t-1為t-1時期的國際能源價格變化率,βi,2表示了第i個行業(yè)的能源價格風險因子的貝塔系數(shù);σi,t為引入均值方程的條件方差形式,ui,t為道中/道滬/道深指數(shù)或第i個行業(yè)的股指收益率的誤差項。三、指數(shù)波動率單位根檢驗為了檢驗數(shù)據(jù)是否滿足數(shù)理模型的假設條件,避免偽回歸現(xiàn)象的出現(xiàn),本文對各指數(shù)波動率和收益率進行單位根檢驗。檢驗結(jié)果表明,各時間序列都在1%的水平上拒絕存在單位根的原假設,即各指數(shù)序列都是平穩(wěn)的,可以進行接下來的數(shù)量模型分析。1.“中國股票市場是一個非有效的市場”。中國將國際能源價格作為影響中國股市整體變動的一個因子,利用Eviews6.0計算GARCH(1,1)-M模型的各參數(shù)值。計算結(jié)果表明,GARCH(1,1)-M模型中均值方程的國際能源價格對應的參數(shù)值不顯著,并且模型調(diào)整后的擬合度R軍2僅為0.0043。同時,對國際能源價格波動率和道中指數(shù)收益率時間序列進行Granger因果關(guān)系檢驗,選取滯后期1—15期,都未發(fā)現(xiàn)兩者之間存在顯著的單向或雙向影響關(guān)系。最后,考察國際能源價格波動率和道中指數(shù)收益率的相關(guān)系數(shù),分析結(jié)果顯示,兩者之間的相關(guān)系數(shù)僅為0.0667。從以上各視角的分析可以得到結(jié)論:國際能源價格波動對中國股市整體的影響不顯著,中國股市整體上對國際能源價格波動的沖擊不能做出響應。對于一個有效的股票市場,國際能源價格波動應該在股票收益中得到體現(xiàn)。那么,研究結(jié)論也就意味著支持“中國股票市場是一個非有效的市場”。為什么會出現(xiàn)這種情況呢?經(jīng)過詳細考察和深入分析,筆者認為以下因素或許可以說明一些問題。第一,中國能源消費結(jié)構(gòu)和能源消費對外依存度。中國的能源消費由煤炭、石油、天然氣及水電、核電、風電幾部分構(gòu)成。1978—2009年,煤炭占中國能源消費的平均比重為72%,石油的平均占比為19.5%,天然氣的平均占比為2.5%,水電、核電、風電的平均占比為6%。從這些數(shù)據(jù)可以看出,中國的能源消費以煤炭為主,其他能源占的比例總體較低。《中國統(tǒng)計年鑒》(2010)顯示,1995年以來,中國煤炭每年的進口量小于出口量,煤炭消費完全可以實現(xiàn)自給;而石油每年的進口量則遠遠大于出口量,石油進口量與出口量的比例在2008年已達到781%,石油消費對外依存度較高。然而,盡管中國石油進口量在逐步增加,但其在中國能源消費占比較低,而能源消費中占比最大的煤炭則基本不受國際價格的影響,在兩種力量的對比作用下,其結(jié)果便是國際能源價格波動對中國經(jīng)濟、進而對中國股市整體的影響不顯著。第二,中國股市的成熟程度。與國外成熟的股票市場相比,中國股市起步時間較晚,在技術(shù)、規(guī)則、信息等多方面還不規(guī)范,導致中國股票市場的透明性較差。同時,從中國證券市場成立之初,中國股市的波動就與政府的政策緊密相關(guān)。這種“政府推動型”股市整體上更多地受到國內(nèi)因素的影響,而受國際因素的影響較小。第三,中國股市的投機特征。從中國股市的換手率數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn),中國上證A股的換手率遠遠高于紐約證交所的股票換手率。在2004—2007年間,上海交易所A股換手率的均值為523%,而紐約證交所的股票換手率僅為114%。較高的換手率伴隨的是較短的投資期限,目前在中國股市中秉承長線投資理念的投資者很少,股票投資主要以短線投資為主。較高的換手率和較短的投資期限表明了中國股市具有明顯的投機性,股價變動情況很大程度上并不能反映經(jīng)濟基本面的變化。那么,國際能源價格波動對中國股市整體影響較小的實證分析結(jié)論也就不足為奇了。第四,中國能源價格形成機制的特殊性也是應該考慮的一個因素。在中國,全面反映市場供需的能源價格機制尚未形成,行政干預和企業(yè)壟斷同時存在,導致中國能源價格受國際能源價格的影響十分有限。2.對行業(yè)和市場的影響將國際能源價格作為影響滬深分市場的一個因子,利用單因子模型進行實證檢驗,分析國際能源價格對滬、深市場影響的程度和差異,實證結(jié)果如表2所示。從均值方程來看,國際能源價格波動對滬、深股市的影響都是顯著的;從方差方程來看,國際能源價格波動使得滬、深股市收益率的波動增強(1)。但是,無論從均值方程分析,還是從方差方程考察,都可以發(fā)現(xiàn)國際能源價格波動對滬市收益率的影響大于對深市收益率的影響。從均值方程來看,滬市的國際能源價格因子系數(shù)(0.0317)大于深市的0.0297;從方差方程來看,滬市的系數(shù)γi,2(0.0487)大于深市的0.0469?；谶@種結(jié)論,筆者對國際能源價格影響滬、深市場的差異特征進行詳細考察。在分析過程中,本文選取了與國際能源聯(lián)系最為密切的采掘、水電煤氣、石化塑膠3個行業(yè),考察滬、深市場中這3個行業(yè)發(fā)行股本占市場總發(fā)行股本的比重、各行業(yè)流通股的占比情況、月度換手率等指標,并進行了比較分析,考察結(jié)果如表3所示。(1)發(fā)行股本占市場總發(fā)行股本比重差異分析。從采掘業(yè)、水電煤氣行業(yè)發(fā)行股本在總股本中的占比來看,滬市的比重都要高于深市的比重。盡管滬市石化塑膠行業(yè)的占比小于深市的占比,但從整體來看,滬市采掘業(yè)、水電煤氣、石化塑膠3行業(yè)總股本占市場發(fā)行總股本的比重要高于深市的比重。滬市中與能源聯(lián)系密切的股本比重較高,成為滬市對國際能源價格波動的反應強于深市的一個直接原因。(2)流通股本占發(fā)行股本比重差異分析。由于歷史原因,中國股市的股票可以分為流通股和非流通股,在事實上形成股權(quán)分置的格局。非流通股包括國家股、國有法人股、發(fā)起人認購股等,這類股票不能在交易市場自由買賣,也不能納入股票指數(shù)。那么,考察相關(guān)行業(yè)流通股本占總股本的比重,可以在一定程度上解釋股票市場對于國際能源價格波動反應的差異性。深市采掘業(yè)、水電煤氣、石化塑膠3行業(yè)的流通股占比的簡單均值(76.46%)低于滬市的78.74%;就加權(quán)均值而言,深市流通股的占比更是低于滬市的比重,深市流通股占比低于滬市占比的比例高達17.74%。和市場整體水平相比,深市采掘業(yè)、水電煤氣、石化塑膠3行業(yè)的流通股占比的加權(quán)均值低于滬市整體水平,滬市3行業(yè)的占比則高于滬市整體水平。深市相關(guān)行業(yè)流通股占比低于滬市以及與滬市整體水平相比的“一低一高”,構(gòu)成了深市對國際能源價格波動反應弱于滬市的又一原因。(3)換手率差異分析?？疾煨袠I(yè)或市場換手率,可以分析某行業(yè)或市場投資者的理性程度。如果換手率持續(xù)較高,說明投資者買賣股票較少考慮基本面,主要是基于技術(shù)分析或者說投機成分較多,進行長期投資的相對較少。如果換手率較低,說明投資者注重長期投資,在進行投資決策時慎重考慮了基本面。從表3可知,深市采掘業(yè)、水電煤氣、石化塑膠3行業(yè)2011年2月份月度換手率的簡單均值(22.87%)高于滬市的15.76%;深市的加權(quán)均值更是遠遠高于滬市的加權(quán)均值。深市換手率較高、較少考慮基本面的特征,在一定程度上可以解釋國際能源價格波動對深市影響相對較小的結(jié)論。3.高科技通訊產(chǎn)品的制造和銷售方面由于各行業(yè)對能源需求和消耗特點的不同,它們對國際能源價格波動的響應就會有所差異,對波動響應的敏感度也不同。表4顯示了國際能源價格波動對中國股市各行業(yè)的影響及差異特征。(1)市場風險貝塔系數(shù)分析。從均值方程回歸結(jié)果可知,對于每一個行業(yè),市場風險因子系數(shù)βi,1都是顯著的,并且均為正數(shù)。實證分析結(jié)論意味著,市場收益率的波動對于各行業(yè)收益率的影響是顯著的,且這種影響是正向的,市場收益風險越大,行業(yè)收益率越高,這和資產(chǎn)定價理論也是相符的。在14個行業(yè)中,建筑和材料、金融、科技、旅游和休閑行業(yè)的市場風險系數(shù)顯著地大于1,其他10個行業(yè)的系數(shù)均小于1。在大于1的4個行業(yè)中,科技行業(yè)的市場風險因子系數(shù)最大,在小于1的10個行業(yè)中,食品和飲料行業(yè)的市場因子系數(shù)最小。這種結(jié)果表明,建筑和材料、金融、科技、旅游和休閑行業(yè)的股票收益率風險顯著地高于市場整體風險,尤其是科技行業(yè)的股票收益風險最高;而個人和家庭用品、零售、基礎資源等10個行業(yè)的股票收益風險則低于市場整體風險?？萍夹袠I(yè)包括向其他公司提供信息技術(shù)相關(guān)咨詢服務的計算機服務公司;提供互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)服務的公司;家庭或辦公用電腦軟件的出版商和分銷商;電腦、服務器、主機、工作站和其他諸如大容量存儲驅(qū)動器、鼠標、鍵盤和打印機等電腦硬件和子系統(tǒng)的制造商和分銷商;半導體和其他集成芯片的制造商和分銷商;高科技通訊產(chǎn)品的制造商和分銷商。從科技行業(yè)的構(gòu)成部分可以發(fā)現(xiàn),一方面,科技行業(yè)為其他行業(yè)提供生產(chǎn)投入要素;另一方面,科技行業(yè)也包括了高新科技在內(nèi)的若干產(chǎn)業(yè)。作為生產(chǎn)投入要素,它在很大程度上要受市場整體風險的影響;作為高新科技行業(yè),它承受的收益風險則要遠遠高于市場整體風險。那么,科技行業(yè)的股票收益風險顯著地高于市場整體風險的實證分析結(jié)論也就不難理解了。食品和飲料行業(yè)則包括了釀造業(yè)、酒業(yè)、軟飲料業(yè);從事農(nóng)作物種植或畜牧養(yǎng)殖、漁業(yè)或擁有非煙草種植園的公司;從事肉類加工、快餐、水果、蔬菜、乳制品和冷凍水產(chǎn)品生產(chǎn)的食品生產(chǎn)企業(yè)。食品和飲料作為消費者生產(chǎn)生活中的必需品,其需求彈性系數(shù)較小,主要受人口因素的影響。因此,食品和飲料行業(yè)的股票收益風險顯著地小于市場風險的結(jié)論是合理的。(2)國際能源風險系數(shù)分析。從國際能源價格因子的系數(shù)βi,2來看,汽車和零件、個人和家庭用品行業(yè)的國際能源價格因子在10%的顯著性水平下是顯著的;建筑和材料、食品和飲料行業(yè)的國際能源價格因子系數(shù)在5%的顯著性水平下是顯著的;化工制品、石油和天然氣、基礎資源行業(yè)的國際能源價格因子在1%的顯著性水平下是顯著的;其余7個行業(yè)的國際能源價格因子系數(shù)都是不顯著的。在國際能源價格因子系數(shù)具有統(tǒng)計顯著性的7個行業(yè)中,食品和飲料、建筑和材料、汽車和零件、個人和家庭用品行業(yè)的能源價格因子系數(shù)小于0,說明國際能源價格波動對這4個行業(yè)的影響是反向的;而化工制品、石油和天然氣、基礎資源行業(yè)的能源價格因子系數(shù)大于0,表明國際能源價格波動對這3個行業(yè)的影響是同向的。汽車和零件行業(yè)包括摩托車、轎車、運動型多功能汽車和輕型卡車等多種汽車及其零件的制造和銷售。國際能源價格對該行業(yè)的影響就是通過對其行業(yè)產(chǎn)品的需求而產(chǎn)生作用的。由于能源、尤其是石油和汽車屬于互補商品,能源價格的上升會抑制汽車行業(yè)的需求,從而影響汽車和零件行業(yè)的生產(chǎn)和銷售。因此,國際能源價格波動給該行業(yè)帶來的影響是反向的。對于個人和家庭用品、食品和飲料、建筑和材料3個行業(yè)而言,它們有個明顯的共同點,就是在生產(chǎn)或建設過程中都要消耗大量的能源,國際能源價格上升會直接增加其生產(chǎn)成本。那么,國際能源價格上升導致3行業(yè)股票收益率下降也就理所當然了。根據(jù)金洪飛,金犖(2010)的分析,在石油天然氣行業(yè)和基礎資源行業(yè)中,一方面,由于兩個行業(yè)中都包含構(gòu)成能源的部分要素,能源價格的上升會增加兩行業(yè)的收益,從而使得其股票收益率提高。另一方面,資源行業(yè)中的采礦業(yè)和有色金屬工業(yè)要消耗大量的能源,能源價格的上升會壓縮其利潤空間,從而降低其股票收益率。而對于石油天然氣行業(yè)和化工制品行業(yè)中將能源作為投入要素進行加工的下游企業(yè),盡管能源價格的上升會給其帶來不利影響,但是這些企業(yè)可以把能源價格上漲的負擔轉(zhuǎn)嫁給能源消費企業(yè),從而將不利影響控制在最小范圍內(nèi)。那么,石油天然氣行業(yè)、基礎資源行業(yè)和化工制品行業(yè)對國際能源價格波動的整體反應取決于這種同向、反向兩力量的對比。本文的實證結(jié)果則明確了國際能源價格波動對3行業(yè)的最終影響情況:能源價格上升帶來的收益增加大于成本增加,從而使國際能源價格波動的影響是同向的。對于金融、衛(wèi)生保健、工業(yè)用品和服務、公共事業(yè)、零售、科技、旅游休閑7個行業(yè),其國際能源價格因子系數(shù)不顯著,國際能源價格波動對這些行業(yè)股票收益率的影響不顯著。其中,金融、科技、旅游休閑行業(yè)主要受宏觀經(jīng)濟、進而受市場整體風險的影響。工業(yè)用品和服務行業(yè)中,工業(yè)運輸企業(yè)、工業(yè)產(chǎn)品和工業(yè)機械產(chǎn)品的生產(chǎn)都需要消耗大量的能源,工業(yè)用品和服務行業(yè)會受國際能源價格波動的直接影響。公共事業(yè)、衛(wèi)生保健、零售行業(yè)也都要消耗一定的能源,從理論上分析,也應或多或少地受到國際能源價格波動的影響。但是,實證分析結(jié)果并沒有顯示國際能源價格波動對這4個行業(yè)的股票收益有顯著影響。中國股市投資者未充分考慮國際能源價格對這些行業(yè)的影響、該行業(yè)股票收益率未完全反映行業(yè)基本面,或許可以解釋實證分析結(jié)論。(3)行業(yè)波動特征分析。從均值方程來看,汽車和零件、化工制品、食品和飲料行業(yè)的股票收益率除了受市場風險因子和國際能源價格因子影響外,還受本行業(yè)自身波動的影響。而衛(wèi)生保健行業(yè)的股票收益率則主要受市場風險因子和自身波動的影響,這從另一個角度說明了該行業(yè)受國際能源價格影響不顯著的原因。除了汽車和零件、化工制品、食品和飲料、衛(wèi)生保健4個行業(yè)外,其他的10個行業(yè)的股票收益率并沒有表現(xiàn)出自身波動的風險溢價。從方差方程來看,汽車和零件、化工制品、建筑和材料、食品和飲料、衛(wèi)生保健、石油和天然氣、個人和家庭用品、基礎資源等8個行業(yè)的股票收益率波動對國際能源價格波動的反應存在顯著的非對稱性(1)。其中,國際能源價格波動對石油和天然氣、個人和家庭用品兩行業(yè)的非對稱性影響(2)表現(xiàn)為:利空消息會引起兩行業(yè)股票收益率更大的波動,從而導致兩行業(yè)股票收益率的波動整體上增大。國際能源價格波動對汽車和零件、化工制品、建筑和材料、食品和飲料、衛(wèi)生保健、基礎資源等6個行業(yè)的非對稱性影響(3)表現(xiàn)為:利空消息會造成這些行業(yè)股票收益率較小的波動,從而使得這6個行業(yè)股票收益率的波動整體上減小。四、國際能源價格波動對中國證券市場投資的影響本文以2001年1月2日—2010年12月31日的日數(shù)據(jù)為樣本,從中國整體股市—滬深分市場股指—分行業(yè)股指三個層次,研究了國際能源價格波動對中國股票市場的影響,得到如下結(jié)論。第一,2001年以來,國際能源價格波動率、市場股指收益率、行業(yè)股指收益率都有不同程度的提高;除了公共事業(yè)行業(yè)以外,其他指標收益率或價格波動率上漲的月份多于下跌的月份。這表明,無論國際能源價格波動對中國股市的影響顯著與否,我國股市都是適合長期投資的,盡管有些行業(yè)的股票收益率波動較大。選取合適的行業(yè)進行長期投資,無需進行頻繁的股票買賣,從而降低換手率,降低交易成本,或許是我國投資者應有的選擇。第二,國際能源價格波動對中國股市的整體影響不顯著,中國股市整體上對國際能源價格波動的沖擊無法做出響應。但是,國際能源價格波動對滬、深分市場股指的影響是顯著的,并且對滬市收益率的影響大于對深市收益率的影響。從行業(yè)層面來看,國際能源價格波動對化工制品、石油和天然氣、基礎資源、建筑和材料、食品和飲料、汽車和零件、個人和家庭用品等7行業(yè)股指收益率的影響是顯著的。其中,國際能源價格波動對汽車和零件、食品和飲料、建筑和材料、個人和家庭用品4個行業(yè)的影響是反向的,對化工制品、石油和天然氣、基礎資源3個行業(yè)的影響是正向的。而對于金融、衛(wèi)生保健、工業(yè)用品和服務、公共事業(yè)、零售、科技、旅游休閑7個行業(yè),國際能源價格波動對其股票收益率的影響不顯著。第三,市場收益率的波動對各行業(yè)收益率都存在正向影響,市場收益風險越大,行業(yè)收益率越高。其中,科技、建筑和材料、金融、旅游和休閑行業(yè)的股票收益率風險顯著地高于市場整體風險;食品和飲料、個人和家庭用品、零售、基礎資源等10個行業(yè)的股票收益風險則低于市場整體風險。除了受市場風險和國際能源價格的影響外,汽車和零件、化工制品、食品和飲料、衛(wèi)生保健4個行業(yè)的股指收益率還受自身波動的影響,自身波動越大,股指收益率越高,表現(xiàn)出自身波動的風險溢價。此外,汽車和零件、化工制品、建筑和材料、食品和飲料、衛(wèi)生保健、石油和天然氣、個人和家庭用品、基礎資源等8行業(yè)的股票收益率波動對國際能源價格波動的反應存在杠桿效應。基于以上結(jié)論,筆者對本文所涉及到的幾個問題進行了深入思考,得到了以下幾點啟示。第一,國際能源價格指數(shù)可以作為中國股市化工制品、石油和天然氣、基礎資源等行業(yè)股票收益率變動的先行指標。在當前宏觀經(jīng)濟環(huán)境下,投資者可以參考道瓊斯—瑞銀指數(shù)中能源指數(shù)的波動情況,結(jié)合上市公司股票收益率與該行業(yè)收益率的相關(guān)性,根據(jù)對上市公司的財務指標、經(jīng)營指標等基本面的綜合分析,進行投資決策。具體來看,在進行長期視角下的戰(zhàn)略資產(chǎn)配置或戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置中對行業(yè)大類資產(chǎn)進行調(diào)整決策時,可以根據(jù)道瓊斯—瑞銀能源指數(shù)的走向進行選擇。比如,由于國際能源價格波動會造成中國石油和天然氣行業(yè)股票收益率的同向波動,當國際能源價格在一段時期內(nèi)持續(xù)走高時,投資者就可以做多石油和天然氣行業(yè),力求在長期內(nèi)獲取較高收益。而在進行短期戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置時,道瓊斯—瑞銀能源指數(shù)的先行指示作用更為明顯(1)。以中國石油和天然氣行業(yè)的上市公司A為例,在宏觀經(jīng)濟環(huán)境沒有發(fā)生重大變化的前提下,并且該公司的股票收益率與其所處行業(yè)的收益率歷史表現(xiàn)相關(guān)度較高,如果道瓊斯—瑞銀能源指數(shù)持續(xù)走高,投資者就可以在不違背A公司基本面的情況下盡快買入其股票。第二,投資者還應注意的是,總體來看,