第四章 風(fēng)險(xiǎn)投資-P61

第四章風(fēng)險(xiǎn)投資現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)投資始于美國，作為美國發(fā)展高新技術(shù)戰(zhàn)略的一個(gè)部分，1958年美國國會(huì)通過了《國內(nèi)所得稅法》和《中小企業(yè)投資法》兩項(xiàng)法案，對(duì)美國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展起了很大的推動(dòng)作用。它們從法律上確立了風(fēng)險(xiǎn)投資基金制度并且在稅制方面采取的主要措施使得風(fēng)險(xiǎn)投資稅率從49％下降到20％。制度環(huán)境和政策環(huán)境的營造不僅極大地推動(dòng)了高新技術(shù)的發(fā)展，同時(shí)也為風(fēng)險(xiǎn)投資公司的規(guī)范和成熟提供了保證，風(fēng)險(xiǎn)基金步入了高速發(fā)展時(shí)期。在美國的帶動(dòng)和啟示之下，其他發(fā)達(dá)國家的風(fēng)險(xiǎn)基金業(yè)逐步建立和發(fā)展起來，甚至一些新興工業(yè)化國家也效法發(fā)達(dá)國家建立了風(fēng)險(xiǎn)基金。從世界范圍看，美國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷，英國、法國、德國和日本發(fā)展迅速，上述五國的風(fēng)險(xiǎn)投資占世界風(fēng)險(xiǎn)投資的90％以上。第四章風(fēng)險(xiǎn)投資第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資概論第二節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作第三節(jié)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)本章小結(jié)思考題是指投資人將風(fēng)險(xiǎn)資本投向剛剛成立或快速成長的未上市的高新技術(shù)企業(yè)，在承擔(dān)很大風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，為融資人提供長期股權(quán)投資和增值服務(wù)，培育企業(yè)快速成長，數(shù)年后再通過上市、兼并或其他股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式撤出投資，取得高額投資回報(bào)的一種投資方式。第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資概論風(fēng)險(xiǎn)投資venturecapitalinvestment第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資概論三、風(fēng)險(xiǎn)投資的高風(fēng)險(xiǎn)與高收益性二、風(fēng)險(xiǎn)投資與科技成果轉(zhuǎn)化一、風(fēng)險(xiǎn)投資的特征與組織架構(gòu)國外創(chuàng)投公司典型的組織架構(gòu)

國內(nèi)創(chuàng)投公司的典型組織架構(gòu)一、風(fēng)險(xiǎn)投資的特征與組織架構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)投資基本特征VC公司的組織結(jié)構(gòu)VC投資項(xiàng)目的熱點(diǎn)行業(yè)123風(fēng)險(xiǎn)投資基本特征在資金募集上,主要通過非公開方式面向少數(shù)機(jī)構(gòu)投資者或個(gè)人募集,它的銷售和贖回都是基金管理人通過私下與投資者協(xié)商進(jìn)行的。1多采取權(quán)益型投資方式，絕少涉及債權(quán)投資。2一般投資于私有公司即非上市企業(yè)，絕少投資已公開發(fā)行公司，不會(huì)涉及到要約收購義務(wù)。3多關(guān)注新經(jīng)濟(jì)和新技術(shù)行業(yè)下的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)和研發(fā)型企業(yè)。4投資期限較長，一般可達(dá)3至5年或更長，屬于中長期投資。5流動(dòng)性差，沒有現(xiàn)成的市場(chǎng)供非上市公司的股權(quán)出讓方與購買方直接達(dá)成交易。6資金來源廣泛，如富有的個(gè)人、風(fēng)險(xiǎn)基金、杠桿并購基金、戰(zhàn)略投資者、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司等。7VC投資機(jī)構(gòu)多采取有限合伙制，這種組織形式有很好的投資管理效率，并避免了雙重征稅。8投資退出渠道多樣化，有IPO、售出（TRADESALE）、兼并收購（M&A）、公司管理層回購等。9國外創(chuàng)投公司典型的組織架構(gòu)合伙人A合伙人B合伙人C……VC或PE基金管理公司專業(yè)管理管理費(fèi)+業(yè)績報(bào)酬基金X基金Y基金……投資人n資金回報(bào)項(xiàng)目項(xiàng)目…項(xiàng)目項(xiàng)目項(xiàng)目收益資金國內(nèi)創(chuàng)投公司的典型組織架構(gòu)股東1股東2股東3股東4創(chuàng)投公司項(xiàng)目A項(xiàng)目B項(xiàng)目C項(xiàng)目…VC投資項(xiàng)目的熱點(diǎn)行業(yè)二、風(fēng)險(xiǎn)投資與科技成果轉(zhuǎn)化“催化劑”作用分散風(fēng)險(xiǎn)作用“轉(zhuǎn)化”過程的管理作用投資“接力”作用三、風(fēng)險(xiǎn)投資的高風(fēng)險(xiǎn)與高收益性高風(fēng)險(xiǎn)的投資1高收益的投資2高風(fēng)險(xiǎn)性與高增長性的相關(guān)分析3高風(fēng)險(xiǎn)的投資人才風(fēng)險(xiǎn)其他風(fēng)險(xiǎn)管理風(fēng)險(xiǎn)技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)由于風(fēng)險(xiǎn)投資所投資的企業(yè)大多是具有較高增長潛力、高風(fēng)險(xiǎn)性的高新技術(shù)企業(yè)，據(jù)美國一些豐富經(jīng)驗(yàn)的風(fēng)險(xiǎn)投資家介紹，其投資項(xiàng)目中一般只有三分之一相當(dāng)成功，三分之一持平，還有三分之一血本無歸。高收益的投資1風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資項(xiàng)目是由非常專業(yè)化的風(fēng)險(xiǎn)投資家，經(jīng)過嚴(yán)格的程序選擇而獲得的。2由于處于發(fā)展初期的小企業(yè)很難從銀行等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)獲得資金，風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)它們投入的資金非常重要，因而，風(fēng)險(xiǎn)投資家也能獲得較多的股份。3風(fēng)險(xiǎn)投資家豐富的管理經(jīng)驗(yàn)彌補(bǔ)了一些創(chuàng)業(yè)家管理經(jīng)驗(yàn)的不足，保證了企業(yè)能夠迅速的取得成功。4風(fēng)險(xiǎn)投資會(huì)通過企業(yè)上市的方式，從成功的投資中退出，從而獲得超額的資本利得收益。高風(fēng)險(xiǎn)性與高增長性的相關(guān)分析第二節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)投資的流程第一階段第二階段第三階段第四階段建立科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)投資組織結(jié)構(gòu)，尋找投資主體，開展融資從商業(yè)計(jì)劃書等尋找投資機(jī)會(huì)，評(píng)價(jià)項(xiàng)目，識(shí)別高潛力的公司，談判、簽約為投資對(duì)象提供增值服務(wù)，實(shí)行監(jiān)控、實(shí)現(xiàn)現(xiàn)代化的企業(yè)管理，增加企業(yè)價(jià)值無退不入，實(shí)現(xiàn)回報(bào)執(zhí)行退出戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)投資的整個(gè)流程可用八字方針概括：融資、投資、增殖、退出，分為四個(gè)階段：

從國外成熟的經(jīng)驗(yàn)來看，投資銀行家扮演著風(fēng)險(xiǎn)投資的策劃者、組織者的角色，從整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作過程來看，風(fēng)險(xiǎn)投資的融資、投資、培育增值和退出每一步驟都與投資銀行的業(yè)務(wù)和技術(shù)緊密相關(guān)，投資銀行起著重要作用，有著其他機(jī)構(gòu)難以相比的優(yōu)勢(shì)。第二節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作五、風(fēng)險(xiǎn)投資的退出四、風(fēng)險(xiǎn)投資的分段投資與介入時(shí)機(jī)分析三、搜尋目標(biāo)、盡職調(diào)查、商業(yè)計(jì)劃書二、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的組織模式選擇一、風(fēng)險(xiǎn)投資的投資主體一、風(fēng)險(xiǎn)投資的投資主體國際投資市場(chǎng)中風(fēng)險(xiǎn)投資主體的構(gòu)成1風(fēng)險(xiǎn)投資的投資主體類型2國際投資市場(chǎng)中風(fēng)險(xiǎn)投資主體的構(gòu)成表1：美國、歐洲及日本的風(fēng)險(xiǎn)投資投資主體分析（單位：%1998年）養(yǎng)老基金公司家族/個(gè)人銀行/金融機(jī)構(gòu)保險(xiǎn)公司其他捐贈(zèng)基金投資基金外國投資再投資政府投資美國6011.410.66.30.31.95.92.80.8------歐洲249.87.627.88.98.1----------7.65.1日本---37636---------1011------資料來源：EuropeanPrivateEquityHighlights概括以上數(shù)據(jù)的共性來看，我們可發(fā)現(xiàn)：歐美的風(fēng)險(xiǎn)投資中以養(yǎng)老基金、銀行、公司為主；歐、美、日三國的風(fēng)險(xiǎn)投資中家族及個(gè)人占有一定的比例；風(fēng)險(xiǎn)投資中政府投資在美國、日本、歐洲的統(tǒng)計(jì)中比例都非常小。風(fēng)險(xiǎn)投資的投資主體類型養(yǎng)老基金/捐贈(zèng)基金公司資金政府投資金融機(jī)構(gòu)家族/私人投資二、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的組織模式選擇有限合伙制投資公司準(zhǔn)政府投資機(jī)構(gòu)金融機(jī)構(gòu)的分支產(chǎn)業(yè)或企業(yè)附屬投資公司小型私人投資公司風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)二、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的組織模式選擇各國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的組織模式比較1有限合伙制與公司制的比較2各國風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的組織模式比較組織模式比較銀行有限合伙制產(chǎn)業(yè)附屬公司歐洲有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資基金美國日本各類證券公司商業(yè)銀行保險(xiǎn)公司有限合伙制與公司制的比較比較有限合伙制能夠保障長期戰(zhàn)略投資計(jì)劃的實(shí)施。21有限合伙制能夠?qū)崿F(xiàn)人力資本與貨幣資本的有機(jī)統(tǒng)一。3有限合伙制建立了合理的激勵(lì)、約束機(jī)制消費(fèi)群體4有限合伙制有利于降低稅務(wù)成本VC的盡職調(diào)查過程盡職調(diào)查內(nèi)容三、搜尋目標(biāo)、盡職調(diào)查、商業(yè)計(jì)劃書搜尋目標(biāo)1盡職調(diào)查2商業(yè)計(jì)劃書3搜尋目標(biāo)優(yōu)質(zhì)的管理，對(duì)不參與企業(yè)管理的金融投資者來說尤其重要，團(tuán)隊(duì)和領(lǐng)軍人物的素質(zhì)將會(huì)被非常關(guān)注。

1至少有2至3年的經(jīng)營記錄、有巨大的潛在市場(chǎng)和潛在的成長性、并有令人信服的發(fā)展戰(zhàn)略計(jì)劃。23－7年后上市的可能性，這是退出機(jī)制之一。5估值和預(yù)期投資回報(bào)的要求。4行業(yè)和企業(yè)規(guī)模（如銷售額）的要求。33－5年業(yè)務(wù)發(fā)展計(jì)劃、財(cái)務(wù)匯報(bào)預(yù)測(cè)產(chǎn)品技術(shù)市場(chǎng)及銷售競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境業(yè)務(wù)流程內(nèi)部控制制度財(cái)務(wù)審計(jì)帳務(wù)處理資本結(jié)構(gòu)稅務(wù)管理團(tuán)隊(duì)法律事務(wù)公司治理資本結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)退出設(shè)計(jì)VC的盡職調(diào)查過程對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行全面的盡職調(diào)查業(yè)務(wù)盡職調(diào)查財(cái)務(wù)盡職調(diào)查人力資源/法律盡職調(diào)查交易設(shè)計(jì)運(yùn)營計(jì)劃盡職調(diào)查內(nèi)容公司歷史

經(jīng)營狀況財(cái)務(wù)狀況行業(yè)調(diào)查退出模型推演和關(guān)鍵點(diǎn)設(shè)定法律風(fēng)險(xiǎn)商業(yè)計(jì)劃書第一部分概要

第二部分公司

第三部分產(chǎn)品和服務(wù)

第四部分行業(yè)和市場(chǎng)

第五部分營銷策略

第六部分管理和關(guān)鍵人物

第七部分機(jī)會(huì)和風(fēng)險(xiǎn)

第八部分財(cái)務(wù)計(jì)劃商業(yè)計(jì)劃書全球美國

亞太地區(qū)

中國四、風(fēng)險(xiǎn)投資的分段投資與介入時(shí)機(jī)分析風(fēng)險(xiǎn)投資分段投資的各階段比較分析1分段投資中不同的投資策略和主體介入時(shí)機(jī)偏好2各國風(fēng)險(xiǎn)投資的介入時(shí)機(jī)分析3風(fēng)險(xiǎn)投資各階段基本特點(diǎn)比較種子期seedstage啟動(dòng)期start-upstage成長期developmentstage擴(kuò)張期expansionstage成熟期bridgestage特點(diǎn)只有構(gòu)思，概念只有創(chuàng)業(yè)者或技術(shù)專家，沒有管理人員產(chǎn)品原型未開發(fā)測(cè)試沒有企業(yè)計(jì)劃只做過市場(chǎng)調(diào)研完成企業(yè)計(jì)劃產(chǎn)品原型在測(cè)試中產(chǎn)品準(zhǔn)備上市管理隊(duì)伍組成第二代產(chǎn)品開始構(gòu)思尚未有銷售開始有銷售管理隊(duì)伍健全產(chǎn)品在生產(chǎn)中驗(yàn)證企業(yè)計(jì)劃并調(diào)整實(shí)施營銷推廣需要資金支持生產(chǎn)和銷售銷售增加接近盈虧平衡點(diǎn)管理隊(duì)伍成熟產(chǎn)品工藝技術(shù)完善營銷體系健全第二代產(chǎn)品研究完成生產(chǎn)和銷售規(guī)模擴(kuò)大達(dá)到盈虧平衡點(diǎn)產(chǎn)生利潤企業(yè)和產(chǎn)品已經(jīng)形成良好形象產(chǎn)品市場(chǎng)占有率較大準(zhǔn)備上市發(fā)行或并購第二代產(chǎn)品上市目標(biāo)制造出產(chǎn)品原型完成企業(yè)計(jì)劃創(chuàng)建公司，組織管理隊(duì)伍完成市場(chǎng)評(píng)估完成原型測(cè)試，準(zhǔn)備生產(chǎn)完成生產(chǎn)準(zhǔn)備工作管理制度建立進(jìn)一步熟悉市場(chǎng)，制定營銷策略達(dá)到市場(chǎng)滲透目標(biāo)接近盈虧平衡點(diǎn)增加產(chǎn)能、降低成本強(qiáng)化內(nèi)部管理達(dá)到銷售增長目標(biāo)和市場(chǎng)份額目標(biāo)提高生產(chǎn)效率引入第二代管理隊(duì)伍從地區(qū)市場(chǎng)向全國市場(chǎng)擴(kuò)張積極準(zhǔn)備第二代產(chǎn)品上市增加市場(chǎng)占有率公司規(guī)模大幅擴(kuò)張向國際市場(chǎng)進(jìn)軍實(shí)施購并和多元化策略目標(biāo)投資收益率50%以上40%-60%25%-50%25%-50%20%-40%分段投資中投資目的、投資工具和預(yù)期收益的比較階段企業(yè)狀態(tài)投資目的投資年限投資工具投資收益率五年回報(bào)倍數(shù)種子期概念，計(jì)劃開發(fā)，試生產(chǎn)7-10自籌資金60%以上10-15啟動(dòng)期生產(chǎn)，運(yùn)作市場(chǎng)營銷5-10優(yōu)先股40-60%6-12成長期開始銷售提高市場(chǎng)份額3-7優(yōu)先股，有擔(dān)保債務(wù)30-50%4-8擴(kuò)張期開始盈利穩(wěn)定利潤1-3普通股債務(wù)25-40%3-6成熟期快速成長上市或轉(zhuǎn)售1-3過渡期融資25%2-4新的一輪投資循環(huán)新的一輪投資循環(huán)全球投入風(fēng)險(xiǎn)投資的資金階段分類（億美元）風(fēng)險(xiǎn)投資在美國的分布狀況風(fēng)險(xiǎn)投資在亞太地區(qū)的分布狀況風(fēng)險(xiǎn)投資在中國的分布狀況對(duì)投入中國大陸的外國風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行調(diào)查對(duì)投入中國大陸的外國風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行調(diào)查以風(fēng)險(xiǎn)投資的資金為依據(jù)（2000年）五、風(fēng)險(xiǎn)投資的退出幾種退出渠道的比較分析1國內(nèi)外退出渠道的比較分析2美國風(fēng)險(xiǎn)投資多元化的退出渠道

歐洲風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道

中國風(fēng)險(xiǎn)投資退出的主要渠道退出渠道自身優(yōu)缺點(diǎn)比較退出渠道優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)公開上市（IPO）（1）投資獲益最高，往往是投資額的幾倍甚至幾十倍，有的甚至更高；（2）企業(yè)獲得大量現(xiàn)金流入，增強(qiáng)了流動(dòng)性；（3）提高了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的知名度和公司形象，便于獲得融資便利；（4）股票上市是很大的激勵(lì)，可以留住核心層人員并吸引高素質(zhì)人才進(jìn)入；（5）風(fēng)險(xiǎn)投資家以及風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的創(chuàng)始人所持有的股權(quán)可以在股票市場(chǎng)上套現(xiàn)。（1）有上市限制；（2）對(duì)出售股權(quán)的限制會(huì)影響創(chuàng)始人投資收入的變現(xiàn)；（3）上市成本很高，上市的費(fèi)用十分昂貴。出售或回購（1）這種契約式轉(zhuǎn)讓最大的優(yōu)點(diǎn)在于符合風(fēng)險(xiǎn)資本“投入——退出——再投入”的循環(huán)，投資者可以在任意時(shí)期將自己擁有的投資項(xiàng)目股權(quán)隨時(shí)變現(xiàn)，使風(fēng)險(xiǎn)投資公司的收益最大化；（2）操作相對(duì)IPO簡(jiǎn)單，費(fèi)用低，可以實(shí)現(xiàn)一次性全部撤出且適合各種規(guī)模類型的公司；（3）股份的出售或回購還可以作為風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)回避風(fēng)險(xiǎn)的一種工具。（1）由于收購方太少，導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值被低估，收益率與公開上市相比明顯偏低，只有它的大約1/4到1/5；（2）就出售而言，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)被收購后就不易保持獨(dú)立性，企業(yè)管理層有可能失去對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的控制權(quán)；（3）對(duì)回購來說，如果企業(yè)創(chuàng)始人用其他資產(chǎn)（如其他公司股票、土地、房產(chǎn)等）和一定利息的長期應(yīng)付票據(jù)支付回購，涉及變現(xiàn)及風(fēng)險(xiǎn)問題；（4）產(chǎn)權(quán)界定不清，產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，產(chǎn)權(quán)成本過高，阻礙這種退出渠道的運(yùn)用。清算是風(fēng)險(xiǎn)投資不成功時(shí)減少損失的最佳的退出方式（1）承擔(dān)很大程度上的損失，這是投資失敗的必然結(jié)果；（2）我國《公司法》要求在出現(xiàn)資不抵債的客觀事實(shí)時(shí)才能清算，從而很可能錯(cuò)過投資撤出的最佳時(shí)機(jī)，也就無形中擴(kuò)大了風(fēng)險(xiǎn)