定向增發(fā)的研究報(bào)告

定向增發(fā)的研究匯報(bào)

-02-0216:31:03|

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一、

定向增發(fā)的概況，伴隨中國(guó)證券市場(chǎng)股權(quán)分置改革獲得階段性成果，市場(chǎng)融資功能得以恢復(fù)，5月9日，證監(jiān)會(huì)頒布《上市企業(yè)證券發(fā)行管理措施》引入定向增發(fā)，對(duì)于拓寬上市企業(yè)的再融資渠道、收購(gòu)資產(chǎn)、吸取合并、引入戰(zhàn)略投資者及資產(chǎn)重組具有重要的戰(zhàn)略意義和作用。目前，我國(guó)有關(guān)的法律法規(guī)、證監(jiān)會(huì)的規(guī)定中沒有對(duì)定向增發(fā)的含義有明確的界定，簡(jiǎn)樸來(lái)說(shuō)就是上市企業(yè)對(duì)特定對(duì)象非公開發(fā)行股票，募集資金的行為。對(duì)定向增發(fā)的操作比照的是非公開發(fā)行的規(guī)定，不過從實(shí)踐操作來(lái)說(shuō)，兩者還是有一定的區(qū)別，非公開發(fā)行是向10家如下的對(duì)象發(fā)行，一般為機(jī)構(gòu)投資者，融資的目的比較強(qiáng)，而定向增發(fā)是向特定的機(jī)構(gòu)，一般為戰(zhàn)略投資者，大多與重組有關(guān)。二、

我國(guó)定向增發(fā)的現(xiàn)實(shí)狀況伴隨我國(guó)金融環(huán)境的不停改善，資本市場(chǎng)的不停發(fā)展，各類金融工具層出不窮。定向增發(fā)作為再融資方式之一，雖然發(fā)展時(shí)間較短，但因其具有手續(xù)簡(jiǎn)便，門檻較低，成本低廉等優(yōu)勢(shì)已經(jīng)成為上市企業(yè)再融資的重要選擇方式。近年來(lái)，無(wú)論是定向增發(fā)的上市企業(yè)家數(shù)，還是募集資金總額，都展現(xiàn)了較快增長(zhǎng)的趨勢(shì)。我國(guó)目前既有的與定向增發(fā)直接有關(guān)的法律有兩部。1.

5月9日，《上市企業(yè)證券發(fā)行管理措施》（如下簡(jiǎn)稱《措施》），該措施初次明確規(guī)定了非公開發(fā)行股票的發(fā)行對(duì)象、發(fā)行價(jià)格、流通轉(zhuǎn)讓等規(guī)定，從而使得上市企業(yè)非公開發(fā)行股票有法可依2.

9月，根據(jù)《措施》，證監(jiān)會(huì)制定了《上市企業(yè)非公開發(fā)行股票實(shí)行細(xì)則》（如下簡(jiǎn)稱《實(shí)行細(xì)則》）。該細(xì)則在《措施》基礎(chǔ)上，深入細(xì)化了非公開發(fā)行股票的發(fā)行對(duì)象、認(rèn)購(gòu)條件、發(fā)行定價(jià)、發(fā)行程序等詳細(xì)規(guī)定，是目前定向增發(fā)的重要法規(guī)。資本市場(chǎng)的迅速發(fā)展，必然帶動(dòng)上市企業(yè)定向增發(fā)的迅速發(fā)展，這勢(shì)必帶來(lái)更多的問題，我國(guó)目前有關(guān)法律還不完善，這就規(guī)定監(jiān)管層出臺(tái)更詳細(xì)、更詳細(xì)的制度以應(yīng)付隨之而來(lái)的問題。三、

我國(guó)現(xiàn)階段定向增發(fā)的法律研究(一)

定向增發(fā)的法律優(yōu)勢(shì)1.

定向增發(fā)條件較為寬松，沒有業(yè)績(jī)方面的規(guī)定，也無(wú)融資額的限制，極大刺激了上市企業(yè)采用定向增發(fā)的沖動(dòng)。2.

《措施》及《實(shí)行細(xì)則》規(guī)定了定向增發(fā)鎖定期為12個(gè)月及36個(gè)月，時(shí)間不長(zhǎng)，鎖定期結(jié)束后，這部分可以進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)流通，有也許獲得較高投資收益3.

定向增發(fā)不需要通過繁瑣的審批程序，也不用漫長(zhǎng)的等待，并且可以減少發(fā)行費(fèi)用。采用定向增發(fā)的方式，券商承銷的傭金大概是老式方式的二分之一左右。4.

目前管理層對(duì)于上市企業(yè)的定向增發(fā)，沒有有關(guān)企業(yè)盈利等有關(guān)方面的硬性規(guī)定。對(duì)于某些過往盈利記錄未能滿足公開融資條件，但又面臨重大發(fā)展機(jī)遇的企業(yè)而言，定向增發(fā)為上市企業(yè)提供了一種關(guān)鍵性的融資渠道。(二)

定向增發(fā)的法律問題1.

對(duì)象選擇的問題1)

對(duì)象選擇的規(guī)定（《實(shí)行細(xì)則》8、9、10條）A.

認(rèn)購(gòu)并獲得本次非公開發(fā)行股票的法人、自然人或者其他合法投資組織不超過10名。證券投資基金管理企業(yè)以其管理的2只以上基金認(rèn)購(gòu)的，視為一種發(fā)行對(duì)象。信托企業(yè)作為發(fā)行對(duì)象，只能以自由資金認(rèn)購(gòu)。B.

發(fā)行對(duì)象屬于下列情形之一的，詳細(xì)發(fā)行對(duì)象及其認(rèn)購(gòu)價(jià)格或者定價(jià)原則應(yīng)當(dāng)由上市企業(yè)董事會(huì)的非公開發(fā)行股票決策確定，并經(jīng)股東大會(huì)同意；認(rèn)購(gòu)的股份自發(fā)行結(jié)束起36個(gè)月不得轉(zhuǎn)讓a)

上市企業(yè)的控股股東、實(shí)際控制人或其控制的關(guān)聯(lián)人b)

通過認(rèn)購(gòu)本次發(fā)行的股份獲得上市企業(yè)實(shí)際控制權(quán)的投資者c)

董事會(huì)擬引入的境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者C.

發(fā)行對(duì)象屬于《實(shí)行細(xì)則》規(guī)定以外情形的，上市企業(yè)應(yīng)當(dāng)在獲得發(fā)行核準(zhǔn)批文后，按照《實(shí)行細(xì)則》的規(guī)定以競(jìng)價(jià)方式確定發(fā)行價(jià)格和發(fā)行對(duì)象。發(fā)行對(duì)象認(rèn)購(gòu)的股份自發(fā)行結(jié)束之日起12個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。以上是定向增發(fā)發(fā)行對(duì)象及認(rèn)購(gòu)條件的法規(guī)根據(jù)，《措施》和《實(shí)行細(xì)則》并未對(duì)定向增發(fā)的發(fā)行對(duì)象做出詳細(xì)詳細(xì)的限制，上市企業(yè)可根據(jù)自身實(shí)際需要來(lái)選擇參與增發(fā)的對(duì)象。2)

增發(fā)對(duì)象的選擇研究根據(jù)、定向增發(fā)狀況的記錄，定向增發(fā)的發(fā)行對(duì)象重要是控股股東，大股東資產(chǎn)注入性定向增發(fā)占絕大部分，首先是由于上市企業(yè)做大做強(qiáng)的切實(shí)需要，另首先上六個(gè)月股票市場(chǎng)持續(xù)深輻調(diào)整使得注入資產(chǎn)的控股股東但愿能獲得更多股份，未來(lái)能獲取更多的收益。3)

對(duì)象選擇存在的重要問題法律的稀缺、上市企業(yè)在增發(fā)對(duì)象上有選擇權(quán)和決定權(quán)，在大多數(shù)狀況下，上市企業(yè)選擇了向其控股股東增發(fā)，僅在企業(yè)確實(shí)存在項(xiàng)目資金需要時(shí)，才考慮選擇機(jī)構(gòu)投資者，從而實(shí)現(xiàn)低成本募集資金的目的。那么很有也許導(dǎo)致如下問題A.

關(guān)聯(lián)交易問題。上市企業(yè)向控股股東增發(fā)股份，并用以收購(gòu)控股股東的資產(chǎn)，實(shí)際上是“雙重關(guān)聯(lián)交易”行為。發(fā)行過程中，極易對(duì)中小股東利益導(dǎo)致雙重侵害。B.

利益輸送問題。就目前的定向增發(fā)而言，增發(fā)對(duì)象很少超過5名，也幾乎不包括機(jī)構(gòu)投資者，重要是由于定向增發(fā)往往被上市企業(yè)作為利益輸送及關(guān)聯(lián)交易的手段。4)

重要問題的處理方式A.

監(jiān)管機(jī)構(gòu)加大向定向增發(fā)監(jiān)管力度B.

提高上市企業(yè)融資條件門檻C.

嚴(yán)格限制向控股股東單獨(dú)增發(fā)，提高機(jī)構(gòu)定向增發(fā)的參與度。2.

鎖定期的問題根據(jù)《實(shí)行細(xì)則》，定向增發(fā)容許在三年后或者更短的一年內(nèi)可以在二級(jí)市場(chǎng)上公開向其他一般投資者轉(zhuǎn)售股份，那么發(fā)行人就可以規(guī)避公開發(fā)行的高門檻，有關(guān)定向增發(fā)對(duì)象的人數(shù)限制、資格限制、發(fā)行方式等其他限制將在很大程度上被架空，受讓的二分之一投資人很也許由于缺乏對(duì)應(yīng)的分析能力和獲取發(fā)行人信息的能力而遭受損失。因此，對(duì)鎖定期的時(shí)間應(yīng)當(dāng)進(jìn)行嚴(yán)格的限制3.

增發(fā)規(guī)則的問題1)

融資門檻過低。定向增發(fā)放寬了對(duì)上市企業(yè)的財(cái)務(wù)規(guī)定、盈利規(guī)定，某些劣質(zhì)的上市企業(yè)試圖通過定向增發(fā)為股東及關(guān)系人謀利，損害投資人利益2)

規(guī)則亟待完善?！秾?shí)行細(xì)則》對(duì)定向增發(fā)各個(gè)流程進(jìn)行了明確，但在增發(fā)發(fā)行價(jià)格的合理確定及防備利益輸送等方面沒有法律約束3)

監(jiān)管及懲辦力度不夠。目前，個(gè)別上市企業(yè)運(yùn)用定向增發(fā)為空股東輸送利益，操縱或變相操縱企業(yè)股票價(jià)格。4.

信息披露的問題由于定向增發(fā)上市法律關(guān)系群內(nèi)部性的限制，導(dǎo)致在發(fā)行過程，控股股東與上市企業(yè)會(huì)出現(xiàn)信息披露選擇性的風(fēng)險(xiǎn)，從而出現(xiàn)信息披露不及時(shí)和關(guān)聯(lián)交易信息披露不完整的問題。四、

我國(guó)定向增發(fā)中主承銷商、上市企業(yè)以及認(rèn)購(gòu)人的法律規(guī)定(一)

定向增發(fā)的認(rèn)購(gòu)者規(guī)定1.

上市企業(yè)定向增發(fā)的對(duì)象是指認(rèn)購(gòu)并獲得本次非公開發(fā)行股票的法人、自然人或者其他合法投資組織。2.

符合股東大會(huì)決策規(guī)定的條件3.

證券投資基金管理企業(yè)以其管理的兩只以上基金認(rèn)購(gòu)的，視為一種發(fā)行對(duì)象。4.

信托企業(yè)作為發(fā)行對(duì)象，只能以自由資金認(rèn)購(gòu)。5.

發(fā)行屬于下列情形之一的，詳細(xì)發(fā)行對(duì)象及其認(rèn)購(gòu)價(jià)格或者定價(jià)原則應(yīng)當(dāng)由上市企業(yè)董事會(huì)的非公開發(fā)行股票決策確定，并經(jīng)股東大會(huì)同意；認(rèn)購(gòu)的股份自發(fā)行結(jié)束之日起36個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。1)

上市企業(yè)的控股股東、實(shí)際控制人或其控制的關(guān)聯(lián)人；2)

通過認(rèn)購(gòu)本次發(fā)行的股份獲得上市企業(yè)實(shí)際控制權(quán)的投資者；3)

董事會(huì)擬引入的境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者。6.

發(fā)行如不屬于以上情形，發(fā)行對(duì)象認(rèn)購(gòu)的股份自發(fā)行結(jié)束之日起12個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。(二)

上市企業(yè)定向增發(fā)的條件1.

發(fā)行對(duì)象（《措施》第37條）1)

對(duì)象符合股東大會(huì)決策規(guī)定的條件。2)

發(fā)行對(duì)象不超過10名。2.

發(fā)行股票（《措施》第38條）1)

發(fā)行價(jià)格：不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前二十個(gè)交易日企業(yè)股票均價(jià)的百分之九十。2)

鎖定期：本次發(fā)行的股份自發(fā)行結(jié)束之日起，十二個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓；控股股東、實(shí)際控制人及其控制的關(guān)聯(lián)人、通過認(rèn)購(gòu)本次發(fā)行的股份獲得上市企業(yè)實(shí)際控制權(quán)的投資者、董事會(huì)擬引入的境內(nèi)外戰(zhàn)略投資者持有的股份，三十六個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓?！秾?shí)行細(xì)則》第9條）3)

募集資金使用符合《措施》第十條規(guī)定。4)

本次發(fā)行將導(dǎo)致上市企業(yè)控制權(quán)發(fā)生變化的，還應(yīng)當(dāng)符合中國(guó)證監(jiān)會(huì)的其他規(guī)定。3.

上市企業(yè)嚴(yán)禁定向增發(fā)情形（《措施》第39條）1)

本次發(fā)行申請(qǐng)文獻(xiàn)有虛假記載、誤導(dǎo)性陳說(shuō)或重大遺漏2)

上市企業(yè)的權(quán)益被控股股東或?qū)嶋H控制人嚴(yán)重?fù)p害且尚未消除3)

上市企業(yè)及其附屬企業(yè)違規(guī)對(duì)外提供擔(dān)保且尚未解除4)

現(xiàn)任董事、高級(jí)管理人員近來(lái)三十六個(gè)月內(nèi)受到過中國(guó)證監(jiān)會(huì)的行政懲罰，或者近來(lái)十二個(gè)月內(nèi)受到過證券交易所公開訓(xùn)斥5)

上市企業(yè)或其現(xiàn)任董事、高級(jí)管理人員因涉嫌犯罪正被司法機(jī)關(guān)立案?jìng)刹榛蛏嫦舆`法違規(guī)正被中國(guó)證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查6)

近來(lái)一年及一期財(cái)務(wù)報(bào)表被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具保留心見、否認(rèn)意見或無(wú)法表達(dá)意見的審計(jì)匯報(bào)。保留心見、否認(rèn)意見或無(wú)法表達(dá)意見所波及事項(xiàng)的重大影響已經(jīng)消除或者本次發(fā)行波及重大重組的除外7)

嚴(yán)重?fù)p害投資者合法權(quán)益和社會(huì)公共利益的其他情形4.

上市企業(yè)申請(qǐng)非公開發(fā)行股票，應(yīng)當(dāng)按照《上市企業(yè)證券發(fā)行管理措施》規(guī)定召開股東大會(huì)及董事會(huì)，并及時(shí)履行披露義務(wù)。（《實(shí)行細(xì)則》第11條）5.

上市企業(yè)在非公開發(fā)行新股后，應(yīng)當(dāng)將發(fā)行狀況匯報(bào)書刊登在至少一種中國(guó)證監(jiān)會(huì)指定的報(bào)刊，同步將其刊登在中國(guó)證監(jiān)會(huì)指定的互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)站，置備于中國(guó)證監(jiān)會(huì)指定的場(chǎng)所，供公眾查閱。上市企業(yè)可以將公開募集證券闡明書全文或摘要、發(fā)行狀況公告書刊登于其他網(wǎng)站和報(bào)刊，但不得早于法定披露信息的時(shí)間。（《措施》第62條）(三)

主承銷商辦理定向增發(fā)的規(guī)定1.

上市企業(yè)申請(qǐng)非公開發(fā)行，應(yīng)當(dāng)由保薦人保薦，并向中國(guó)證監(jiān)會(huì)申報(bào)。保薦人應(yīng)當(dāng)按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)的有關(guān)規(guī)定編制和報(bào)送發(fā)行申請(qǐng)文獻(xiàn)。（《措施》第45條）2.

承銷機(jī)構(gòu)在承銷非公開發(fā)行的新股時(shí)，將新股配售給不符合本措施第三十七條規(guī)定的對(duì)象的，中國(guó)證監(jiān)會(huì)可以責(zé)令改正，并在三十六個(gè)月內(nèi)不接受其參與證券承銷。（《措施》第70條）3.

發(fā)行方案波及中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的重大資產(chǎn)重組的，重大資產(chǎn)重組應(yīng)當(dāng)與發(fā)行股票籌集資金分開辦理。（《實(shí)行細(xì)則》第6條）4.

保薦人和發(fā)行人律師應(yīng)當(dāng)各司其職，勤勉盡責(zé)，對(duì)本次非公開發(fā)行股票申請(qǐng)的合規(guī)性審慎地履行盡職調(diào)查職責(zé)。保薦人出具的發(fā)行保薦書和發(fā)行人律師出具的法律意見書，應(yīng)當(dāng)對(duì)照中國(guó)證監(jiān)會(huì)的各項(xiàng)規(guī)定逐項(xiàng)刊登明確的結(jié)論性意見，并載明得出每項(xiàng)結(jié)論的查證過程及事實(shí)根據(jù)。（《實(shí)行細(xì)則》第19條）5.

保薦人有關(guān)本次發(fā)行過程和認(rèn)購(gòu)對(duì)象合規(guī)性的匯報(bào)應(yīng)當(dāng)詳細(xì)記載本次發(fā)行的所有過程，列示發(fā)行對(duì)象的申購(gòu)報(bào)價(jià)狀況及其獲得配售的狀況，并對(duì)發(fā)行成果與否公平、公正，與否符合非公開發(fā)行股票的有關(guān)規(guī)定刊登意見。報(bào)價(jià)在發(fā)行價(jià)格之上的特定對(duì)象未獲得配售或者被調(diào)減配售數(shù)量的，保薦人應(yīng)當(dāng)向