新常態(tài)下的債市猜想

20152015年3月16日總第413期2/82015年32015年3月16日總第413期 新常態(tài)下的債市猜想股票市場(chǎng)運(yùn)行周報(bào)宏觀經(jīng)濟(jì)與債券市場(chǎng)

旗下基金表現(xiàn)

新常態(tài)下的債市猜想面對(duì)債券市場(chǎng)新常態(tài)，投資者可以在長(zhǎng)期慢牛的期待中注重交易節(jié)奏。一方面，在把握經(jīng)濟(jì)增速短周期波動(dòng)的同時(shí)，對(duì)于固定收益類資產(chǎn)不放棄，原則上在經(jīng)濟(jì)下行階段重視利率債波段交易，在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)階段切換至信用債投資機(jī)會(huì)，有望帶來(lái)持續(xù)穩(wěn)定的投資收益。另一方面，資金利率的變動(dòng)也是杠桿操作的重要變量，要特別重視流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和曲線短端的投資機(jī)會(huì)，危和機(jī)之間往往只有一線之隔，特別警惕流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的超預(yù)期釋放將成為利率市場(chǎng)化進(jìn)程中債市投資不可忽視的一大要義。股票市場(chǎng)運(yùn)行周報(bào)20150309-20150313本周上證綜指上漲4.06%，深證成指上漲2.82%，中小板指數(shù)上漲3.72%，滬深兩市成交量為33,040.47億元。銀行、計(jì)算機(jī)、交通運(yùn)輸行業(yè)漲幅最大，漲幅分別為8.04%、7.07%、6.10%，有色金屬行業(yè)下跌，跌幅為0.33%。從行業(yè)換手率來(lái)看，計(jì)算機(jī)行業(yè)換手率最大，換手率超過(guò)17%；從風(fēng)格特征來(lái)看，中價(jià)股指數(shù)漲幅最大，漲幅為6.85%。

新常態(tài)下的債市猜想交銀施羅德固定收益部李娜進(jìn)入2015年以來(lái)短短兩個(gè)多月，央行已經(jīng)進(jìn)行了一次降準(zhǔn)和第二次降息，但是近日公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)依然低迷，工業(yè)增加值同比增速快速回落至6.8%，金融數(shù)據(jù)有所回升但未來(lái)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的逐步恢復(fù)尚待時(shí)日來(lái)進(jìn)一步觀察。開(kāi)年以來(lái)債券市場(chǎng)的運(yùn)行也非常有意思，10年期國(guó)開(kāi)債收益率自年初4.09%持續(xù)下行，最低在2月底達(dá)到3.66%，而在降準(zhǔn)和降息后的第二個(gè)交易日均錄得了收益率明顯回升的走勢(shì)，同時(shí)由于年初以來(lái)資金面寬松不達(dá)預(yù)期，銀行間7天質(zhì)押式回購(gòu)利率春節(jié)后還維持在4.6%附近，收益率曲線倒掛的情況已持續(xù)月余，這反映了收益率曲線隱含了較多的貨幣寬松預(yù)期，曲線走在了央行的前面。債券市場(chǎng)似乎也隨著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)的同時(shí)，出現(xiàn)了一些微妙的新特征，一些不同于往常的交易模式。在處于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度換擋期、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期、前期刺激政策消化期的三期疊加下，今年經(jīng)濟(jì)增速的目標(biāo)調(diào)整為7%，實(shí)際上將對(duì)經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)行區(qū)間管理，更加注重質(zhì)量和效率，力促中國(guó)經(jīng)濟(jì)從中低端向中高端升級(jí)，未來(lái)很難看到短期強(qiáng)刺激政策。新常態(tài)下要素規(guī)模驅(qū)動(dòng)力正在減弱，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將更多依靠人力資本質(zhì)量和技術(shù)進(jìn)步；自然環(huán)境的承載能力正在逐步達(dá)到或接近上限，將大力推動(dòng)形成綠色低碳循環(huán)發(fā)展新方式；整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的風(fēng)險(xiǎn)總體可控，但化解以高杠桿和泡沫化為主要特征的各類風(fēng)險(xiǎn)將持續(xù)一段時(shí)間；仍然著重全面化解產(chǎn)能過(guò)剩，也要通過(guò)發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用探索未來(lái)產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向?？梢?jiàn)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行面對(duì)多重下行壓力風(fēng)險(xiǎn)下，政策將更加著力于托底，而不是刺激。由此，在未來(lái)數(shù)年經(jīng)濟(jì)增速逐步下臺(tái)階的背景下，固定收益類資產(chǎn)將具有長(zhǎng)期投資價(jià)值，理應(yīng)成為居民投資組合中不可缺少的一部分。在兩次降息的同時(shí)，央行都擴(kuò)大了存款利率的上浮空間，利率市場(chǎng)化正在如期有序推進(jìn)中。預(yù)計(jì)今年年內(nèi)存款保險(xiǎn)制度推出，距離完全放開(kāi)存款利率已不那么遙遠(yuǎn)了。在兩次降息后，商業(yè)銀行適度提升了存款利率上浮比例，結(jié)果是負(fù)債成本下行幅度相對(duì)有限，再加上財(cái)富管理時(shí)代居民存款再分配，銀行理財(cái)?shù)冉鹑诋a(chǎn)品收益率居高不下，恐怕在有效打破剛兌之前，很難以看到銀行間資金成本中樞的大幅下行。外匯占款大幅減少的背景下，基礎(chǔ)貨幣的投放將更多依賴央行的貨幣政策工具。而央行在穩(wěn)健的貨幣政策基調(diào)下，總量政策的同時(shí)還要體現(xiàn)適度的結(jié)構(gòu)性特征，其貨幣寬松的力度或時(shí)點(diǎn)可能將低于市場(chǎng)預(yù)期。也就是說(shuō)，不排除資金利率中樞維持偏高并出現(xiàn)階段性抽緊可能成為常態(tài)。在上述兩股力量的交織下，面對(duì)債券市場(chǎng)新常態(tài)，投資者可以在長(zhǎng)期慢牛的期待中注重交易節(jié)奏。一方面，在把握經(jīng)濟(jì)增速短周期波動(dòng)的同時(shí)，對(duì)于固定收益類資產(chǎn)不放棄，原則上在經(jīng)濟(jì)下行階段重視利率債波段交易，在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)階段切換至信用債投資機(jī)會(huì)，有望帶來(lái)持續(xù)穩(wěn)定的投資收益。另一方面，資金利率的變動(dòng)也是杠桿操作的重要變量，要特別重視流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和曲線短端的投資機(jī)會(huì)，危和機(jī)之間往往只有一線之隔，特別警惕流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的超預(yù)期釋放將成為利率市場(chǎng)化進(jìn)程中債市投資不可忽視的一大要義。股票市場(chǎng)運(yùn)行周報(bào)（20150309-20150313）交銀施羅德量化投資部

本周上證綜指上漲4.06%，深證成指上漲2.82%，中小板指數(shù)上漲3.72%，滬深兩市成交量為33,040.47億元。銀行、計(jì)算機(jī)、交通運(yùn)輸行業(yè)漲幅最大，漲幅分別為8.04%、7.07%、6.10%，有色金屬行業(yè)下跌，跌幅為0.33%。從行業(yè)換手率來(lái)看，計(jì)算機(jī)行業(yè)換手率最大，換手率超過(guò)17%；從風(fēng)格特征來(lái)看，中價(jià)股指數(shù)漲幅最大，漲幅為6.85%。表1:指數(shù)表現(xiàn)表2:市場(chǎng)總體指標(biāo)指數(shù)名稱區(qū)間收益率成交金額（億元）市場(chǎng)總體指標(biāo)數(shù)值上證綜指4.06%17,986.9A股總市值（億元）472,110.79上證1804.41%9,859.0A股流通市值（億元）348,794.63上證505.21%5,860.5A股市盈率（最新年報(bào)，剔除負(fù)值）19.21滬深3004.00%13,784.4A股市盈率（遞推12個(gè)月，剔除負(fù)值）17.68深證成指2.82%1,940.2A股市凈率（最新年報(bào)，剔除負(fù)值）2.66深證1002.87%3,814.0A股市凈率（最新報(bào)告期，剔除負(fù)值）2.43申萬(wàn)中小板3.72%6,238.5A股加權(quán)平均股價(jià)10.62申萬(wàn)基金重倉(cāng)3.99%22,656.3兩市A股成交金額(億元)33,040.47表3:行業(yè)表現(xiàn)指數(shù)區(qū)間收益率區(qū)間換手率指數(shù)區(qū)間收益率區(qū)間換手率銀行8.04%3.68%房地產(chǎn)3.30%9.78%計(jì)算機(jī)7.07%17.01%公用事業(yè)3.04%7.52%交通運(yùn)輸6.10%7.13%建筑裝飾2.93%9.34%傳媒5.11%16.53%非銀金融2.92%11.91%家用電器5.06%12.53%電子2.85%14.99%輕工制造4.30%15.45%醫(yī)藥生物2.78%10.65%綜合4.26%16.38%化工2.72%4.50%采掘3.88%8.01%農(nóng)林牧漁2.59%11.73%紡織服裝3.84%12.72%機(jī)械設(shè)備2.56%11.22%鋼鐵3.73%6.33%食品飲料2.49%8.83%建筑材料3.70%11.86%汽車2.42%9.02%通信3.46%10.19%休閑服務(wù)1.56%12.23%電氣設(shè)備3.46%12.26%國(guó)防軍工1.03%9.76%商業(yè)貿(mào)易3.37%13.26%有色金屬(0.33%)12.77%圖1：風(fēng)格特征數(shù)據(jù)來(lái)源：萬(wàn)得資訊、交銀施羅德基金日期區(qū)間：20150309-20150313宏觀經(jīng)濟(jì)與債券市場(chǎng)20150309-20150313交銀施羅德權(quán)益部、固定收益部●國(guó)內(nèi)宏觀：1、2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)惡化程度超出預(yù)期。制造業(yè)投資增速下滑以及工業(yè)增加值增速走低顯示內(nèi)需疲弱。不過(guò)，此前我們最擔(dān)心的投資資金到位情況在1、2月有所改善，政府相關(guān)投資——基建和地產(chǎn)增速出現(xiàn)提速。但地產(chǎn)需求開(kāi)年低迷，持續(xù)性堪憂。2月信貸數(shù)據(jù)再次超預(yù)期，實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性略偏緊張，后續(xù)降準(zhǔn)可能性依舊很大。3月是前期政策效果的觀察時(shí)點(diǎn)，由于3月數(shù)據(jù)在4月中上旬陸續(xù)公布，因此下一次降息窗口我們認(rèn)為可能發(fā)生在4月左右。價(jià)格面，國(guó)內(nèi)通縮風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)；匯率方面，中間價(jià)周內(nèi)出現(xiàn)貶值，即期和遠(yuǎn)期貶值壓力有所下降。流動(dòng)性方面，流動(dòng)性仍然偏緊，實(shí)體經(jīng)濟(jì)利率小幅下行?！駠?guó)際宏觀：盡管美國(guó)消費(fèi)數(shù)據(jù)偏弱，但美國(guó)就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁好轉(zhuǎn)令美元指數(shù)繼續(xù)走強(qiáng)。歐央行會(huì)議令歐元承壓。●公開(kāi)市場(chǎng)業(yè)務(wù):央行上周二（3月10日）在公開(kāi)市場(chǎng)進(jìn)行350億元7天逆回購(gòu)，周四（3月12日）進(jìn)行了250億元7天期逆回購(gòu)操作；此外共有1130億逆回購(gòu)到期，無(wú)央票到期，實(shí)現(xiàn)凈回籠資金530億元。●債券市場(chǎng):上周債券收益率漲跌互現(xiàn)。具體而言，國(guó)債方面，3個(gè)月品種上行6BP左右，1年期品種上行4BP左右，3年期品種下行3BP左右，5年期品種上行3BP，7年期品種基本持平，10年期品種上行1BP左右；政策性金融債方面，3個(gè)月品種收益率基本持平，1年和3年期品種收益率上行1~3BP，5年以及7年期品種下行在1~3BP之間，10年期品種收益率基本持平；央票收益率方面，7天和14天品種收益率基本持平，1個(gè)月品種收益率上行14BP，2個(gè)月以及3個(gè)月品種收益率則小幅下行1BP左右，6個(gè)月、9個(gè)月、1年期品種上行在2~4BP之間，2年期品種收益率基本持平，3年期品種收益率下行在1BP左右。

基金名稱最新

凈值累計(jì)

凈值基金回報(bào)最近一天最近三月最近六月最近一年成立至今年化收益交銀精選0.85813.07890.73%22.92%25.09%27.63%318.32%16.34%交銀穩(wěn)健1.57483.35582.37%32.26%52.63%65.81%340.77%18.47%交銀成長(zhǎng)3.83274.35370.89%20.68%26.64%33.12%357.31%19.86%交銀藍(lán)籌0.92670.94171.19%15.68%24.91%27.49%-6.04%-0.82%交銀增利A/B1.01411.4961-0.02%2.11%8.19%17.73%60.20%7.01%交銀增利C1.01521.4632-0.02%2.00%7.96%17.23%55.43%6.55%交銀環(huán)球1.5831.8430.64%0.23%-0.31%2.35%89.55%10.25%交銀先鋒1.52661.63060.57%16.98%22.55%29.42%66.15%8.95%治理ETF1.0491.1680.58%15.15%54.95%82.75%16.74%2.87%交銀治理1.1671.1670.60%14.52%51.95%77.63%16.70%2.87%交銀主題1.2771.2920.71%12.91%62.68%63.30%29.48%5.65%交銀趨勢(shì)1.1601.1600.43%28.18%29.90%50.06%16.00%3.58%交銀添利(LOF)1.1581.2690.00%1.14%8.63%16.62%28.67%6.30%交銀制造1.6931.6931.07%19.82%25.04%43.47%69.30%15.18%交銀深證300價(jià)值ETF1.3981.3980.87%8.20%36.92%61.62%39.80%10.12%交銀雙利A/B1.2881.5260.23%8.97%23.48%38.26%58.21%14.16%交銀雙利C1.2681.5030.24%8.85%23.23%37.64%55.65%13.63%交銀價(jià)值1.3601.3600.89%8.02%35.46%58.14%36.00%9.30%交銀行業(yè)1.7421.8821.10%22.49%38.41%60.51%74.91%19.72%交銀資源1.1071.1300.36%-6.74%-10.36%-9.71%12.77%4.38%交銀榮安保本1.1711.3320.26%8.00%18.25%24.14%36.55%12.09%交銀核心1.8181.8180.89%22.10%61.74%82.16%81.80%25.76%交銀等權(quán)1.5761.6150.96%12.09%37.76%58.39%63.49%23.32%交銀純債A/B1.0581.110-0.09%0.20%2.64%9.25%11.11%4.84%交銀純債C1.0471.098-0.10%0.30%2.68%9.03%9.90%4.32%交銀雙輪動(dòng)A/B1.0501.1120.00%1.44%3.36%9.09%11.39%5.84%交銀雙輪動(dòng)C1.0441.1030.00%1.44%3.18%8.61%10.46%5.37%交銀榮祥保本1.0591.2910.38%8.87%18.59%25.18%31.68%15.72%交銀成長(zhǎng)301.3421.3420.30%16.90%23.01%29.29%34.20%18.08%交銀月月豐A1.2181.2180.08%3.75%11.03%18.83%21.80%13.29%交銀月月豐C1.2091.2090.08%3.60%10.82%18.18%20.90%12.76%交銀雙息平衡1.4501.4501.05%19.15%27.30%45.44%45.00%27.68%交銀榮泰保本1.17001.24500.34%8.90%17.70%22.94%25.52%20.59%交銀強(qiáng)化回報(bào)A/B1.0671.1070.28%2.40%5.52%10.46%10.90%9.67%交銀強(qiáng)化回報(bào)C1.0651.1050.38%2.40%5.43%10.04%10.70%9.49%交銀新成長(zhǎng)1.3541.3540.67%27.02%30.57%--35.40%43.21%交銀周期回報(bào)1.0631.2330.00%8.02%18.57%--23.79%30.21%交銀豐盈A1.03001.05000.00%2.47%4.62%--5.03%8.74%交銀豐潤(rùn)A1.00201.00200.10%0.20%0.83%交銀豐潤(rùn)C(jī)1.00101.00100.20%0.10%0.42%交銀豐享C1.00601.00600.00%0.60%3.90%交銀