聯(lián)影醫(yī)療-市場前景及投資研究報告：政策扶持技術(shù)領(lǐng)先國產(chǎn)影像設(shè)備龍頭

2023年06月20日聯(lián)影醫(yī)療(688271)深度報告：政策扶持，技術(shù)領(lǐng)先，國產(chǎn)影像設(shè)備龍頭逐步突圍評級：買入(首次覆蓋)最近走勢預(yù)測指標2022A9238272023E121283120241936825營業(yè)收入（百萬元）增長率(%)歸母凈利潤（百萬元）增長率(%)攤薄每股收益（元）ROE(%)聯(lián)影醫(yī)療滬深3000.20430.10430.0042-0.0959-0.1959-0.29601656172025222594283263262.0192.46103.15123.9613P/E80.818.3415.7965.4655.755.799.3146.2643.525.117.3135.8034.604.455.8327.62P/BP/SEV/EBITDA資料：Wind資訊、國海證券研究所相對滬深300表現(xiàn)表現(xiàn)1M3M12M聯(lián)影醫(yī)療-2.5%-0.5%-9.6%-0.4%滬深300-8.93%2摘要◆

政策扶持，國產(chǎn)設(shè)備逐步突圍。一方面，多地政府發(fā)布“進口醫(yī)療設(shè)備采購清單”，限制醫(yī)療機構(gòu)采購進口設(shè)備，率逐步提升。另一方面，國家

逐步放松對醫(yī)療設(shè)備的配置管理，高端影像設(shè)備有望加速放量?！?/p>

公司國產(chǎn)設(shè)備品類豐富，已在中低端市場實現(xiàn)突圍。雖然外資如“GPS”（GPS指通用醫(yī)療、飛利浦、西門子）等已經(jīng)逐漸開始本土化，但公司在產(chǎn)品豐富度、中低端設(shè)備性能方面并不遜色于“GPS”，隨著國產(chǎn)品牌技術(shù)進步，已經(jīng)逐漸在中低端市場實現(xiàn)進口替代?！?/p>

高端設(shè)備獲得知名醫(yī)院認可，逐步突破高端市場。公司產(chǎn)品已經(jīng)入駐超1000家三甲醫(yī)院，其中全國排名前10的醫(yī)療機構(gòu)均為公司客戶。根據(jù)中國政府采購網(wǎng)數(shù)據(jù)，公司uPMR

790、uEXPLORER等高端設(shè)備已經(jīng)進入中山醫(yī)院、中山大學附屬腫瘤醫(yī)院等全國知名醫(yī)院?！?/p>

維保收入占比尚有較大提升空間。2022年，公司維保收入比僅為8.11%。而行業(yè)內(nèi)國際巨頭收入比重一般40%~50%，隨著公司裝機量的提升，維保收入將持續(xù)增長?！?/p>

逐步突破核心部件，盈利能力有望進一步提升。公司仍有部分核心部件依賴外購，隨著公司逐步實現(xiàn)核心部件自研，公司毛利率有望進一步提升。◆

盈利預(yù)測與投資評級：公司作為國內(nèi)影像龍頭，在醫(yī)療影像領(lǐng)域優(yōu)勢顯著，看好公司長期發(fā)展。我們預(yù)計2023/2024/2025公司收入分別為121.28、154.43、193.68億元，同比增長31%/27%/25%；對應(yīng)歸母凈利潤分別為20.25、25.94、32.63億元，同比增長22%、28%、26%；對應(yīng)PE估值55.75X/43.52X/34.60X。公司是國產(chǎn)影像設(shè)備龍頭，技術(shù)能力較強，具備稀缺性。首次覆蓋，給予“買入”評級?！?/p>

風險提示：國際政策風險影響公司產(chǎn)品出口、設(shè)備裝機不及預(yù)期風險、核心部件供應(yīng)風險、影像設(shè)備競爭風險加劇風險、核心部件自主研發(fā)進展不及預(yù)期。3目錄一、堅持自主創(chuàng)新，立于影像行業(yè)潮頭……………12二、政策扶持，

正當時……………………17三、CT參數(shù)比肩GPS，向高端市場邁進……………26四、MR產(chǎn)業(yè)閉環(huán)，核心部件實現(xiàn)自研………………43五、MI產(chǎn)品打開國際市場，獲得全球認可…………58六、DSA獲批，實現(xiàn)XR設(shè)備全覆蓋…………………69七、盈利預(yù)測與投資評級…………78八、風險提示…………………………814核心邏輯之一：重視研發(fā)投入，掌握多項核心技術(shù)◆

研發(fā)投入比例居于行業(yè)前列。2022年，公司研發(fā)投入14.66億元，占營收比例18.86%。◆

掌握多項核心技術(shù)，均為國內(nèi)/國際領(lǐng)先水平。在MR領(lǐng)域，公司是除“GPS”外，唯一實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)閉環(huán)的整機設(shè)備制造商；在CT領(lǐng)域，公司已經(jīng)初步實現(xiàn)球管、高壓發(fā)生器自研，自研320排探測器，處于國際領(lǐng)先水平；在核醫(yī)學領(lǐng)域，公司實現(xiàn)LYSO閃爍晶體、SIPM芯片自研。公司研發(fā)費用占比居于行業(yè)前列（2022年）公司已經(jīng)基本實現(xiàn)核心部件自研1601401201008020%18%16%14%12%10%產(chǎn)品

核心部件名稱是否自研技術(shù)水平國內(nèi)領(lǐng)先國內(nèi)領(lǐng)先、國際持平國際領(lǐng)先國際領(lǐng)先國際領(lǐng)先國內(nèi)領(lǐng)先——18.86%136.73球管高壓發(fā)生器探測器是(僅用于低端16排產(chǎn)品)CT是(40KW低端產(chǎn)品）12.31%8.22%73.05是是是是是是9.63%8.52%磁體8%6%4%2%0%60MR

梯度功率放大器4029.2314.66射頻功率放大器201.38萬東醫(yī)療0閃爍晶體PET邁瑞醫(yī)療聯(lián)影醫(yī)療

西門子醫(yī)療

通用醫(yī)療研發(fā)占比SIPM芯片——研發(fā)投入/億元資料

：辰光醫(yī)療招股書、《中國醫(yī)療裝備及關(guān)鍵零部件技術(shù)發(fā)展報告2021》、公司公告、Wind、GE醫(yī)療招股書、西門子2022年年報、公司微信公眾號、國海證券研究所5核心邏輯之二：政策支持，公司逐步突圍◆

“稅收優(yōu)惠+限制進口”利好。1）符合條件的國產(chǎn)設(shè)備可全額返還增值稅，更加凸顯國產(chǎn)設(shè)備性價比。2）多地政府已經(jīng)發(fā)布各省“進口醫(yī)療設(shè)備采購清單”，清單內(nèi)的醫(yī)療已經(jīng)過專家論證，當?shù)毓⑨t(yī)療機構(gòu)可直接采購，而目錄外的醫(yī)療器械，必須進行進口論證。且各地政府對白名單內(nèi)設(shè)備實行動態(tài)調(diào)整，一旦國產(chǎn)設(shè)備達到技術(shù)要求，相應(yīng)的設(shè)備便被移出白名單。◆

政策松綁，醫(yī)療設(shè)備配置管理進一步放開。2005、2018、2023三版《大型醫(yī)用設(shè)備配置許可管理目錄》逐步放松對大型醫(yī)療設(shè)備的審批管理。如2023版目錄，將64排及以上CT、1.5T及以上MR調(diào)出管理目錄，醫(yī)療機構(gòu)購買此類設(shè)備不再需要審批。6核心邏輯之二：政策支持，公司逐步突圍◆

公司國產(chǎn)設(shè)備品類豐富，已在中低端市場實現(xiàn)突圍。雖然外資如“GPS”等已經(jīng)逐漸開始本土化，但公司在產(chǎn)品豐富度、中低端設(shè)備性能方面并不遜色于“GPS”，隨著國產(chǎn)品牌技術(shù)進步，已經(jīng)逐漸在中低端市場實現(xiàn)進口替代。7核心邏輯之三：產(chǎn)品進駐知名醫(yī)院，逐步打開高端市場◆

設(shè)備進駐全國知名三甲醫(yī)院，高端設(shè)備得到權(quán)威機構(gòu)認可。公司產(chǎn)品已經(jīng)入駐超1000家三甲醫(yī)院，其中全國排名前10的醫(yī)療機構(gòu)均為公司客戶。根據(jù)中國政府采購網(wǎng)數(shù)據(jù)，公司uPMR

790、uEXPLORER等高端設(shè)備已經(jīng)進入中山醫(yī)院、中山大學附屬腫瘤醫(yī)院等全國知名醫(yī)院。公司產(chǎn)品已進駐全國知名三甲醫(yī)院設(shè)備名稱uPMR

790uMI

780合同金額/萬元3,0402,000100合同簽訂時間2022/5/252021/10/92021/7/302021/7/302021/7/30-中山醫(yī)院uDR370i中山醫(yī)院uCT550300uCT

760550uMR

OMEGAuMI

7802,7801,5973,15410,0001,3002,0002,0001,9982021/11/302020/12/292020/11/232020/5/132022/11/292022/11/292022/8/19中山大學附屬腫瘤醫(yī)院uPMR

790uEXPLORERuMR780瑞金醫(yī)院同濟醫(yī)學院齊魯醫(yī)院uMR

OmegauRT-linac

506cuCT等8資料：中國政府采購網(wǎng)、國海證券研究所核心邏輯之三：產(chǎn)品進駐知名醫(yī)院，逐步打開高端市場◆

3.0T

MR、64排及以上CT等高端設(shè)備市場占比將逐步提升?！?/p>

產(chǎn)品得到權(quán)威醫(yī)療機構(gòu)的認可，逐步打開高端市場。2020年，在64排及以上CT市場、3.0TMR市場，外資品牌仍占據(jù)主要市場。隨著公司高端產(chǎn)品進駐國內(nèi)知名醫(yī)院，將逐步提升其在高端市場的市占率。預(yù)計3.0T

MR市占率將逐步提升預(yù)計64排及以上

CT市占率將逐步提升20202030202020303.70%13.60%35%40.80%35.70%25%60.60%59.20%61.40%65.00%1.5T

3.0T

其他1.5T

3.0T

其他64排及以上CT

64排以下CT64排及以上CT

64排以下CT9資料：灼識咨詢、公司招股書、國海證券研究所核心邏輯之四：維保收入尚有較大提升空間◆

公司擁有完善的維保體系。公司售后維保體系主要分為三類：1）維保即整機銷售后另外簽訂新的合同；2）延保是隨整機銷售提供；3）維修則是單次的維修服務(wù)。◆

公司維保服務(wù)占比較低，還有較大提升空間。2022年，公司維保收入7.5億元，收入占比達到8.11%。而根據(jù)公司公告，行業(yè)內(nèi)國際巨頭收入比重一般為40%~50%，因此公司維保服務(wù)占比還有較大增長空間。未來，隨著公司裝機量的提升，服務(wù)占比也會提升。2018~2022年間公司維保收入占比逐步提升8765432107.59%8%7%6%5%4%3%2%1%0%8.11%6.06%5.53%4.93%4.392.96%2.841.650.620182019202020212022維保服務(wù)收入/億元營收占比10資料：Wind、國海證券研究所核心邏輯之五：突破核心技術(shù)，盈利能力有望再度提升◆

隨著公司突破更多核心部件，自研核心部件應(yīng)用比例逐步提升，盈利能逐步提升。根據(jù)公司公告，外購核心部件占主營業(yè)務(wù)成本的比例呈現(xiàn)逐年下降趨勢。外購核心零部件成本占比逐步降低201915.45%6.20%5.39%9.43%36.42%1.81%202013.52%5.52%4.56%10.68%22.62%1.53%202112.99%5.09%5.76%8.78%24.47%1.67%球管CT高壓發(fā)生器X射線管XRRT高壓發(fā)生器平板探測器磁控管11資料：公司公告、國海證券研究所01堅持自主創(chuàng)新，立于影像行業(yè)潮頭121:堅持自主創(chuàng)新，立于影像行業(yè)潮頭◆

國產(chǎn)影像龍頭，實現(xiàn)影像設(shè)備全覆蓋。公司成立于2011年，已經(jīng)建立包括醫(yī)學影像設(shè)備、放射治療產(chǎn)品、生命科學儀器在內(nèi)的完整產(chǎn)品線布局。截至2022年底，公司已累計向市場推出90多款產(chǎn)品，有37款產(chǎn)品獲得CE認證、37款產(chǎn)品獲得FDA認證。公司產(chǎn)品線豐富產(chǎn)品線代表性產(chǎn)品5T

MR：uMR

Jupiter

5TMR3.0T

MR：uMR

Omega、uMR890、uMR

880、uMR

870、uMR

790、uMR

7801.5T

MR：uMR

680、uMR

670、uMR

660、uMR

570、uMR

588、uMR

580320排：uCT

960+；160排：uCT

86080排：uCT

820、uCT

780（160層）、uCT

760（128層）40排：uCT

550CTMIPET/CT：uEXPLORER、uMI

780、uMI

Vista、uMI

550PET/MR：uPMR

790乳腺機

：uMammo890i、uMammo590i等中小C：uMC560iDSA：uAngio

960XRRTDR：uDR

780i

Pro

/780i、uDR760i、uDR

380iPro/380i等uRT-linac506c、uRT-linac306生命科學儀器

uMR9.4T、uBio

EXPLORER13資料：公司2022年年報、公司招股書、公司公告、龍里縣中醫(yī)院微信公眾號、FDA、國海證券研究所1:堅持自主創(chuàng)新，立于影像行業(yè)潮頭設(shè)備種類公司GE西門子飛利浦醫(yī)科達萬東醫(yī)療

東軟醫(yī)療MR產(chǎn)品5.0T及以上3.0T1.5T及以下CT產(chǎn)品???????????320排/640層256排/512層128排及以下XR產(chǎn)品??????????Mammo常規(guī)/移動DR中小C大C（DSA）MI產(chǎn)品???????????????????????PET/CTAFOV＞120cmAFOV

50~120cmAFOV＜50cmPET/MR?????????????RT產(chǎn)品直線???????圖像引導直加生命科學儀器14資料：公司2022年年報、國海證券研究所1:堅持自主創(chuàng)新，立于影像行業(yè)潮頭◆

股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，股東背景深厚。截至2022/12/31，公司實際控制人為薛敏。第二大股東為上海聯(lián)合（上海國資委持股100%）持股16.38%。上海國資為公司第二大股東，公司背景深厚（截至2022/12/31）薛敏100%麻城市影源企業(yè)管理中心98.33%上海博蒂科投資合伙企業(yè)上海國資委66.39%96%60.83%100%上海聯(lián)合投資有限公司上海影升投資合伙企業(yè)上海影智投資合伙企業(yè)公司技術(shù)集團7.3%20.33%0.38%16.38%上海聯(lián)影醫(yī)療100%100%100%100%100%100%100%聯(lián)影(貴州)醫(yī)療科技聯(lián)影(常州)醫(yī)療科技聯(lián)影(武漢)醫(yī)療科技聯(lián)影(深圳)醫(yī)療科技武漢聯(lián)影申明科學儀器北京聯(lián)影科技新漫晶體15資料：公司2022年年報、Wind、國海證券研究所1:堅持自主創(chuàng)新，立于影像行業(yè)潮頭◆

公司營業(yè)收入保持較高增長。2018~2022年間，公司營業(yè)收入從20.35億元增長至92.38億元，CAGR為45.97%?！?/p>

2020年扭虧為盈，盈利水平穩(wěn)步增長。2020年得益于DR、CT銷量顯著增長，公司扭虧為盈。2020~2022年，公司凈利率從16.26%增長至17.86%。2018~2022年公司營收穩(wěn)定增長公司扭虧為盈，盈利能力逐步提升100806040200100%80%60%40%20%0%201612860%50%40%30%92.3893.36%72.5449.48%14.0416.557.619.3746.43%17.86%19.35%16.26%29.7920%27.35%25.91%17.57%20.352018410%00%2018-6.49%-1.322019-0.482020202120222019202020212022-1.61%-4-10%營業(yè)收入/億元YOY凈利潤/億元YOY凈利率16資料：公司公告、Wind、國海證券研究所02政策扶持，正當時172:政策扶持，正當時◆

醫(yī)學影像設(shè)備定義：通過對人體施加可見光、X射線、超聲、強磁場等各種物理信號，記錄人體反饋信息的分布，形成圖像，并使得醫(yī)生可以從中判讀人體結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)診斷或治療目的?！?/p>

分類：可分為診斷影像設(shè)備、診療影像設(shè)備。診斷影像設(shè)備可分為磁共振成像（MR）、X射線計算機斷層掃描成像（CT）、X射線設(shè)備（XR）、分子影像設(shè)備（MI）、超聲設(shè)備（US）；治療影像設(shè)備可分為數(shù)字減影血管造影設(shè)備（DSA）及定向放射設(shè)備（骨科C臂）等。醫(yī)學影像設(shè)備分類醫(yī)學影像診斷與治療設(shè)備磁共振（MR）成像設(shè)備分子影像設(shè)備超聲診斷設(shè)備X射線計算機斷層掃描（CT設(shè)備）X射線成像設(shè)備其他設(shè)備PET-CTPET-MRSPECTGXR設(shè)備IXR設(shè)備DR胃腸機乳腺機小C中C大C診斷設(shè)備（用于放射科等診斷科室）診斷與輔助治療設(shè)備（用于各類臨床科室）18資料：公司招股書、國海證券研究所2:政策扶持，正當時不同醫(yī)學影像設(shè)備對比X射線X光非斷層

圖像

，直觀

顯示器

官斷層圖像，灰階圖像，顯組織

示人體組織密度胸部、骨關(guān)節(jié)、乳腺疾病，應(yīng)用廣泛，涵蓋人體各個系CTMRMI超聲應(yīng)用原理圖像特點X光密度投影氫原子核共振同位素顯像顯示生物代謝活性超聲波斷層成像，多方位、多角度、多參數(shù)掃描成像廣泛應(yīng)用于中樞神經(jīng)系統(tǒng)、斷層圖像，實時動態(tài)成像頭頸部、乳腺、縱膈、心臟、應(yīng)用廣泛，眼眶、頸部、乳腺、腹盆部、心臟、四肢血管疾病等，對軟組織分辨佳臨床應(yīng)用范

膽系和泌尿系統(tǒng)陽性結(jié)石，統(tǒng)和解剖部位，中樞神經(jīng)系消化、呼吸、泌尿、心血管統(tǒng)、頭頸部、心血管、腹盆用于診斷癌癥，全身骨掃描，代謝動態(tài)檢查等大血管、腹盆部各器官以及脊柱、骨髓、肌肉等臨床檢查圍系統(tǒng)疾病診斷腔及骨骼肌肉系統(tǒng)高度的軟組織分辨能力，易于發(fā)現(xiàn)病變及顯示特征，無靈敏度高，特異性高，能到達高靈敏度，動態(tài)顯示器官運成像速度快，密度分辨率高，肺部檢查，鈣化識別佳，可行多種圖像后處理優(yōu)點快速，分辨率高骨偽影及重疊偽影，直接進早期診斷目的行水成像、血管成像動功能和血流動力學狀況因骨骼、肺、腸胃道內(nèi)氣體全反射，檢查效果不佳；顯示解剖范圍有限；器官結(jié)構(gòu)和病變清晰度不如

MRI

和CT空間分辨率低，關(guān)節(jié)肌肉顯示差，存在偽影和部分容積效應(yīng)，電離輻射大掃描時間較長，空間分辨率低于CT缺點影像相互重疊和隱藏圖像清晰度較低，價格高16排:國產(chǎn)400萬元以下，進1.5T:320~800萬元(國產(chǎn))、PET/CT：

約

1500萬

元

（

公

司口400-500萬元

500~950萬元(進口)

uMI780）64排

:國

產(chǎn)

600萬

元

，

進

口3.0T:1000~1600萬元(國產(chǎn))、PET/MR：

約

3000萬

元

（

公

司口同檔次約60~200萬元。國內(nèi)龍頭約18~32萬元、進設(shè)備價格

幾十萬元左右1000萬元1800~2200萬元（進口）uPMR

790）螺旋CT平掃：130元/一個部位、170元/兩個部位、210元/三個部位。PET/CT：全身5300元/次PET/MR：全身1,1000/次、局部6600元/次超導1.0-1.5T：500元/次超導3.0T及以上：660元/次常規(guī)檢查：60/一個部位、120/兩個部位檢測費用

35/體位備注：檢測費用以浙江省醫(yī)保局定價為準。19資料：浙江省醫(yī)保局、貝斯達招股書、貝斯達公告、沙利文、中國政府采購網(wǎng)、國海證券研究所2:政策扶持，正當時?

中國醫(yī)學影像設(shè)備市場空間廣闊。根據(jù)灼識咨詢，以出廠價計算，2015~2020年間，中國醫(yī)學影像設(shè)

備

市

場

規(guī)

模

由

299.7

億

元

增

長

至

537

億

元

，

CAGR

為

12.37%

。

預(yù)

計

2025

年

將

達

到

751.2

億

元

，2021~2025年CAGR為8.84%。?

醫(yī)學影像設(shè)備技術(shù)難度高、國產(chǎn)化率整體偏低，尚有較大療設(shè)備國產(chǎn)化率不足50%?？臻g。除DR外，我國大部分醫(yī)我國醫(yī)學影像設(shè)備市場規(guī)模我國醫(yī)學影像設(shè)備國產(chǎn)化率偏低80%75%800700600500400300200100018%16%14%12%10%751.216.71%70%60%50%40%30%20%10%0%692.614.88%637.214.15%584.6537535.347%11.73%460.142%40%439.19.21%3939.00%32%8.69%8.46%8%6%4%2%0%-2%342.1299.74.78%10%-0.32%2021E

2022E

2023E

2024E

2025EDRPET-CTMRIDSACTCT2015201620172018201920201.5T64排以下64排醫(yī)學影像市場規(guī)模/億元yoy備注：DR國產(chǎn)化率為2020年數(shù)據(jù)、CT國產(chǎn)化率為2021年數(shù)據(jù)、PET-CT國產(chǎn)化率數(shù)據(jù)為2020年數(shù)據(jù)、MR國產(chǎn)化率為2019年數(shù)據(jù)、DSA國產(chǎn)化率為2022年數(shù)據(jù)。資料：《中國醫(yī)療裝備及關(guān)鍵零部件技術(shù)發(fā)展報告2021》、器械之家微信公眾號、明峰醫(yī)療公告、公司202022年年報、灼識咨詢、國海證券研究所2:政策扶持，正當時?

設(shè)備參數(shù)以及核心零部件自主可控是醫(yī)學影像設(shè)備生產(chǎn)商的核心競爭力

。1）設(shè)備參數(shù)是評價一臺設(shè)備最直觀的指標，直接決定了設(shè)備檔次、以及醫(yī)院采購意愿。如國家下發(fā)的《三級綜合醫(yī)院醫(yī)療服務(wù)能力指南（2016版）》明確提出，三級醫(yī)院必須配置64排及以上CT、1.5T及以上MR、DSA等。2）核心零部件則關(guān)系到設(shè)備整體兼容性和生產(chǎn)成本。一方面，實現(xiàn)核心零部件自研可與整機形成更高的匹配度，設(shè)備故障率更低、圖像質(zhì)量更高。另一方面，核心零部件在設(shè)備成本中占有較高比例，實現(xiàn)核心零部件自研，有助于降低生產(chǎn)成本。三級醫(yī)院必備醫(yī)療設(shè)備核心零部件是醫(yī)學影像設(shè)備的主要成本項70%60%50%40%30%20%10%0%60%40%~60%30%~60%CTMRIDRCT核心零部件指球管、高壓發(fā)生器、探測器等。MRI核心零部件指超導磁體。DR核心部件指球管、平板探測器。21資料：沙利文、《三級綜合醫(yī)院醫(yī)療服務(wù)能力指南（2016版）》、國海證券研究所2:政策扶持，正當時?

國家政策扶持醫(yī)療設(shè)備的進口替代：?

國產(chǎn)設(shè)備與進口設(shè)備定義：根據(jù)醫(yī)療設(shè)備注冊證判斷，國產(chǎn)醫(yī)療設(shè)備注冊證編號為“準”字，而進口醫(yī)療設(shè)備注冊證編號為“進”字。?

國家政策“呵護”國產(chǎn)設(shè)備。1）重大進口醫(yī)療技術(shù)裝備不予免稅，而符合條件的國產(chǎn)設(shè)備將全額退返增值稅。2）各地發(fā)布“進口醫(yī)療設(shè)備白名單”，除白名單外的器械，采購進口產(chǎn)品必須進行進口論證，并且對白名單進行動態(tài)管理，如廣東白名單將設(shè)備數(shù)量從2019的132種減少至2020年的46種。222:政策扶持，正當時政策方向文件名稱發(fā)文部門文件內(nèi)容發(fā)文時間工業(yè)和信息

明確將磁場強度≤3.0T的MR、PET/MR、掃描層數(shù)≤64層的CT、TOF≥400ps、《關(guān)于調(diào)整重大技術(shù)裝備進口稅收政策有關(guān)目錄的通知》化部、財政

數(shù)字化醫(yī)用X射線、數(shù)字化乳腺X射線攝影系統(tǒng)、圖像引導部等五部門

入進口不予免稅的重大技術(shù)裝備和產(chǎn)品目錄（2021版）放療系統(tǒng)列

2021/12/10稅收優(yōu)惠國產(chǎn)設(shè)備《關(guān)于研發(fā)機構(gòu)采購國產(chǎn)設(shè)備增值稅退稅管理辦法》財政部明確符合條件的研發(fā)機構(gòu)采購國產(chǎn)設(shè)備，將全額退還增值稅。2021/6/21國家財政部、明確提出支持本國產(chǎn)業(yè)。要求除在中國境內(nèi)無法獲取或者無法以合理的商業(yè)《中華人民共和國政府采購法》2020/12/4工信部條件獲取外，政府采購應(yīng)當采購本國貨物，工程和服務(wù)?！?021-2022年度全省政府采購進口產(chǎn)品統(tǒng)一論證清單（醫(yī)療設(shè)備類）》浙江省財政

明確浙江省可采購的進口醫(yī)療設(shè)備僅有195種，包括MR(不含1.5T及以下)、2021/12/4廳CT(不含16排及以下)、DR、C臂、口腔CBCT、SPECT/CT、DSA等。限制醫(yī)療主體采購1）明確廣東省僅46種醫(yī)療設(shè)備可選擇采購進口產(chǎn)品，包括MR（3.0T及以上）、進口設(shè)備

《關(guān)于2021年省級衛(wèi)生健康機醫(yī)用直線動式MR等。（適形調(diào)強以上精準放療機型）、PETCT（64排以上）、移廣東2021/3/22022/5/1構(gòu)進口產(chǎn)品目錄清單的公示》2）其可采購進口醫(yī)療設(shè)備的種類數(shù)量從2019年的132種減少至46種。安徽省財政《關(guān)于規(guī)范公立醫(yī)療機構(gòu)政府采購進口產(chǎn)品有關(guān)事項的通知》廳、醫(yī)保局、明確公立醫(yī)院未經(jīng)批準不得開展進口產(chǎn)品采購23資料：國家稅務(wù)總局、財政部、浙江省財政廳、廣東、安徽省政府、國海證券研究所2:政策扶持，正當時?

政策松綁，醫(yī)療設(shè)備配置證進一步放開。?

我國醫(yī)療設(shè)備長期以來實行“配置規(guī)劃+配置許可管證”制度。1）國家負責制定大型醫(yī)療設(shè)備的配置規(guī)劃，并向社會公開。2)甲類醫(yī)療設(shè)備需報國家審批，乙類醫(yī)療設(shè)備由省級審批。審批通過后，方可配置相應(yīng)設(shè)備。?

2005、2018、2023三版《大型醫(yī)用設(shè)備配置許可管理目錄》逐步放松對大型醫(yī)療設(shè)備的審批管理。如2023版目錄，將64排及以上CT、1.5T及以上MR調(diào)出管理目錄，醫(yī)療機構(gòu)購買此類設(shè)備不再需要審批。242:政策扶持，正當時2005年/2018年重離子放射治療系統(tǒng)質(zhì)子放射治療系統(tǒng)2023年重離子質(zhì)子放射治療系統(tǒng)質(zhì)子治療系統(tǒng)X線立體定向放射治療系統(tǒng)(CyberKnife)高端放射治療設(shè)備,目前包括X線立體定向放射治療系

統(tǒng)(CyberKnife)、螺旋斷層放射治療系統(tǒng)(Tomo)HD和

HDA兩個型號、Edge和VersaHD等型高端放射治療類設(shè)備[包括磁共振引導放射治療系統(tǒng)

MR-Linac)、X射線立體定向放射外科治療系統(tǒng)(合

Cyberknife)]斷層放射治療系統(tǒng)(TomoTherapy)號直線。伽馬射線立體定位治療系統(tǒng)(γ刀)TrueBeam、

TrueBeamSTX型醫(yī)用直線////甲

類Axesse型醫(yī)用直線醫(yī)用電子回旋加速治療系統(tǒng)(MM50)正電子發(fā)射型磁共振成像系統(tǒng)(PET/MR)/////PET/MR/X線正電子發(fā)射斷層掃描儀(PET/CT，含PET)/內(nèi)窺鏡手術(shù)器械控制系統(tǒng)(daVniciS)306通道腦磁圖////其他未列入管理品目、區(qū)域內(nèi)首次配置單價超500萬以

首次配置的單臺(套)價格在3000萬元人民幣(或

首次配置的單臺(套)價格在5000萬元人民幣及以上

的大型醫(yī)療器械上的醫(yī)用設(shè)備X線計算機斷層掃描裝置(CT)醫(yī)用磁共振成像設(shè)備(MR)400萬美元)及以上的大型醫(yī)療器械64排及以上CT1.5T及以上MR//800毫安以上數(shù)宇減影血管造影X線機(DSA)單光子發(fā)射型電子計算機斷層掃描儀(SPECT)////常規(guī)放射治療類設(shè)備[包括直線加這器(LA)、螺旋斷層放射治療系統(tǒng)(Tomo)-伽瑪射線立體定向放射醫(yī)用直線(LA)直線(合X刀,不包括列入甲類的放治設(shè)備)乙

類/γ刀(包括用于頭部、體部和全身)治療系統(tǒng)(γ刀)]PET/MRPET/CT////PET/CT(合PET)內(nèi)窺鏡手術(shù)器械控制系統(tǒng)(手術(shù)機器人)腹腔、內(nèi)窺鏡手術(shù)系統(tǒng)首次配置的單臺(套)價格在1000-3000萬元人民幣

首次配置的單臺(套)價格在3000-5000萬元人民幣的大

型醫(yī)療器械

的大型醫(yī)療器械/25資料：、國海證券研究所03CT參數(shù)比肩GPS，向高端市場邁進263.1:CT市場概覽?

X射線計算機斷層成像系統(tǒng)（Computed

Tomography，簡稱

CT）：通過球管發(fā)出X射線，X射線穿透人體組織后被探測器接收并轉(zhuǎn)換為數(shù)字信號，經(jīng)計算機變換處理后形成被檢查部位的斷面或立體圖像，從而發(fā)現(xiàn)人體組織或器官病變。?

根據(jù)探測器排數(shù)的不同，將CT分為低端（8~48排）、中高端（48~64排）、超高端（256排以上）。CT工作原理CT分類（依據(jù)明峰醫(yī)療公告分類）CT層級

CT排數(shù)主要應(yīng)用場景臨床需求臨床包括平掃、增強以及CTA血管造影等常規(guī)掃描，可適用于除心臟外的所有臨床應(yīng)用用于頭顱、椎體、胸部、腹部、四肢等部位掃描檢查低端8~48排用于頭顱、椎體、胸部、腹

臨床包括平掃、增強、灌注、CTA中高端

48~64排

部、四肢、心臟等部位掃描

血管造影等，可實現(xiàn)包括高分辨檢查心臟掃描在內(nèi)的各部位檢查用于頭顱、椎體、胸部、腹部、四肢、心臟等部位掃描256排及以

檢查，0.25s/圈超高轉(zhuǎn)速機上CT

架和160mm寬體探測器可進行單心動周期的自由心率心臟成像臨床具備快速、低劑量、高分辨心臟在內(nèi)的各部位檢查和完善的能譜成像功能超高端27資料：公司招股書、明峰醫(yī)療公告、國海證券研究所3.1:CT市場概覽?

我國CT市場空間大、增速快。根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，2015~2021年間，我國CT市場由64.5億元增長至158.4億元，CAGR為16.2%.預(yù)計2025年，將增長至227.8億元,2021~2025年CAGR為9.5%。2015~2025E中國CT銷售額/億元2502001501005061.674.857.351.339.664.945.758.640.453.769.163.736.536.143.232.941.530.433.234.425.627.929.820.321.622.789.582.976.468.270.264.342.3020152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E64排以上CT64排CT64排以下CT28資料：灼識咨詢、明峰醫(yī)療公告、國海證券研究所3.1:CT市場概覽?

中低端CT已基本實現(xiàn)國產(chǎn)化，高端CT仍依賴進口。根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，2010~2021年間，我國CT國產(chǎn)化率由2010年的10%上升至2021年的40%。64排及以上CT設(shè)備國產(chǎn)化率較低（2021年）64排以下CT市場64排CT市場64排以上CT市場5.10%32.30%46.80%53.20%67.70%94.90%進口CT國產(chǎn)CT29資料：灼識咨詢、明峰醫(yī)療公告、國海證券研究所3.1:CT市場概覽?

根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，以2021年新增臺數(shù)計算，公司已成為國內(nèi)最大的CT設(shè)備廠商，在64排以下市場占據(jù)主要主要市場份額。在64排及以上市場，公司市場份額僅次于GE、西門子。中國CT設(shè)備市場占有率（以2021年新增臺數(shù)）中國64排及以上CT市場占有率（以2021年新增臺數(shù)）中國64排以下CT市場占有率（以2021年新增臺數(shù)）飛利浦醫(yī)療10.80%飛利浦醫(yī)療8.50%東軟醫(yī)療聯(lián)影醫(yī)療11.70%11.70%13.90%18.10%東軟醫(yī)療西門子醫(yī)療GE醫(yī)療13.50%安科醫(yī)療西門子醫(yī)療GE醫(yī)療10.80%14.50%13.90%飛利浦醫(yī)療西門子醫(yī)療GE醫(yī)療19.60%15.40%22.60%聯(lián)影醫(yī)療聯(lián)影醫(yī)療27.80%28.50%0%5%10%15%20%25%0%5%10%

15%

20%

25%

30%0%10%20%30%30資料：灼識咨詢、明峰醫(yī)療公告、國海證券研究所3.2:CT業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，多項核心技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先?

公司CT產(chǎn)品線豐富，覆蓋經(jīng)濟型及高端科研型產(chǎn)品。公司先后推出16排至320排CT產(chǎn)品，包括國產(chǎn)首款80排CT產(chǎn)品uCT

780和國產(chǎn)首款320排超高端CT產(chǎn)品uCT960+。公司已經(jīng)實現(xiàn)多項核心技術(shù)突破并不斷推出新品核心技術(shù)突破事件代表性產(chǎn)品推出時間①EasyLogic預(yù)判技術(shù)完成研發(fā)②KARL迭代降噪技術(shù)完成研發(fā)2011-201320142013年推出首款64排以下產(chǎn)品（uCT510）①探測器完成研發(fā)②UIdealCT后處理工作站完成研發(fā)——推出首款64排以上產(chǎn)品（uCT760）和首款80排產(chǎn)品（uCT780）2015心臟成像技術(shù)完成研發(fā)推出新款64

排以下產(chǎn)品（uCT512、uCT530、uCT550）和新款80

排產(chǎn)品（uCT790）2017①ePhase智能時相推薦技術(shù)完成研發(fā)②50kW和5MHU熱容量球管完成研發(fā)2018推出新款常規(guī)臨床產(chǎn)品（uCT520、uCT528）①深度學習圖像降噪技術(shù)

DELTA完成研發(fā)②CardioCapture冠脈追焦技術(shù)完成研發(fā)③自動劑量調(diào)制技術(shù)完成研發(fā)2019——④CT高壓發(fā)生器技術(shù)完成研發(fā)結(jié)合全模型迭代和深度學習技術(shù)的

Deep

IR

算法完①推出首款

320排超高端產(chǎn)品（uCT960+）20202021成研發(fā)②推出新款64排以下產(chǎn)品（uCT530+、uCT550+）——推出臨床科研型產(chǎn)品：80排（uCT820）、160排（uCT860）31資料：公司公告、國海證券研究所3.2:CT業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，多項核心技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先?

CT銷售額穩(wěn)步增長。2018~2022年間，公司CT設(shè)備銷售收入從7.74億元增長至37.72億元，CAGR為48.58%。?

毛利率穩(wěn)步提升，盈利能力逐步增強。得益于CT銷售均價的提升、以及核心部件自產(chǎn)率的提升，CT毛利率逐步提升。CT銷售額保持較高增長CT毛利率顯著提升40353025201510537.72200%160%120%80%52%50%48%46%44%42%40%34.2151%152.90%49.56%25.7246.54%10.177.7440%31.40%33.01%42.19%10.26%0%0201820192020202120222018201920202021CT設(shè)備銷售收入/億元YOY32資料：Wind、公司招股書、公司公告、國海證券研究所3.2:CT業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，多項核心技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先?

公司已經(jīng)實現(xiàn)CT探測器的自研自產(chǎn)，并且在探測器“排數(shù)”、“層數(shù)”、“Z軸物理長度”方面達到行業(yè)領(lǐng)先水平。?

但其自研的球管、高壓發(fā)生器仍只能滿足部分低端產(chǎn)品，高端球管、高壓發(fā)生器仍依賴外部供應(yīng)商。公司實現(xiàn)探測器自研，球管、高壓發(fā)生器仍依賴外購核心部件球管核心參數(shù)熱容量自研能力產(chǎn)生方式外購主要供應(yīng)商外購部件占成本比例（2021）實現(xiàn)5.3MHU球管自研萬睿視、飛利浦12.99%高壓發(fā)生器

高壓發(fā)生器功率50KW低端產(chǎn)品實現(xiàn)自研以外購為主自產(chǎn)斯派曼、飛利浦—5.09%自研探測器覆蓋全線產(chǎn)品，且參數(shù)處于行業(yè)領(lǐng)先水平探測器排、層、Z軸寬度—33資料：公司公告、《中國醫(yī)療裝備及關(guān)鍵零部件技術(shù)發(fā)展報告2021/2019》、國海證券研究所3.2:CT業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，多項核心技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先?

球管是X射線產(chǎn)生源：CT球管的主要作用是將電能轉(zhuǎn)化為X射線。?

“熱容量”是評價球管性能的核心指標。球管熱容量越大，CT連續(xù)掃描能力越強。當前16排以下CT球管熱容量通常在2~3.5MHU，16~64排CT球管熱容量在5~8MHU，64排及以上CT球管熱容量可達到8MHU甚至更高的等效熱容量。?

公司自研CT球管技術(shù)與GPS還存在較大差距。國內(nèi)外主要CT球管的對比DunleeVarexPhilipsGESiemens聯(lián)影醫(yī)療整機OEM配套、替代球替換球管、整機OEM球業(yè)務(wù)類型附屬整機配套附屬整機配套附屬整機配套附屬整機配套管管國內(nèi)主要客

飛利浦、東軟醫(yī)療、東芝、東軟、上海公————————戶公司、明峰醫(yī)療等CTR高性能球管Du8009/8MHU司主要產(chǎn)品型號MSC-7系列（OEM）、MCS-8（替換）iMRCMX

240STRTATONMXPNA高端產(chǎn)品/熱容量5.3MHU（適配于16排MSC-8064/8MHU8MHU(30MHU)8.0MHU9.0MHU整機）單極高壓接地陽極水主要專利技

柵控非焦點技術(shù)、電冷、電磁動態(tài)聚焦技電磁動態(tài)聚焦技術(shù)、單極高壓陽極接地技電磁動態(tài)聚焦技術(shù)、術(shù)、液態(tài)金屬軸承技靶、殼一體化直冷技-術(shù)磁動態(tài)聚焦技術(shù)術(shù)、液態(tài)金屬軸承技柵控飛焦點技術(shù)術(shù)術(shù)術(shù)34資料：《中國醫(yī)療裝備及關(guān)鍵零部件技術(shù)發(fā)展報告2021/2019》、公司公告、國海證券研究所3.2:CT業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，多項核心技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先?

高壓發(fā)生器功能：控制球管產(chǎn)生X射線進行成像。?

CT高壓發(fā)生器長期技術(shù)被國外巨頭壟斷

。GPS都可獨立制造CT高壓發(fā)生器，Spellman作為第三方供應(yīng)商，供應(yīng)了Philips

2/3的高壓發(fā)生器、cannon

100%的高壓發(fā)生器以及中國國內(nèi)整機廠商90%的高壓發(fā)生器。?

公司自研高壓發(fā)生器已經(jīng)應(yīng)用于部分中低端產(chǎn)品。公司已完成50KW高壓發(fā)生器的研發(fā)生產(chǎn)，西門子、GE、Dunlee、Spellman、Varex等則具備100KW高性能高壓發(fā)生器的研發(fā)能力。公司自研高壓發(fā)生器處于國內(nèi)領(lǐng)先水平公司技術(shù)水平行業(yè)技術(shù)水平其他國內(nèi)廠商：指標方向公司所處位置1、是否全數(shù)字控制：是2、KV輸出切換速度：＜2ms1、全數(shù)字控制更優(yōu)1、是否全數(shù)字控制：是2、KV輸出切換速度：＜1ms3、飛焦點控制頻率：不小于4.8KHz

2、越小越好（管電壓切換速4、最大功率：50KW

度越快，越容易實現(xiàn)能譜快速

國內(nèi)領(lǐng)先，國際持3、飛焦點控制頻率：不小于4.8KHz

國際廠商：4、最大功率：50KW

1、是否全數(shù)字控制：部分切換技術(shù)）3、越高越好4、越大越好平2、KV輸出切換速度：＜1ms3、飛焦點控制頻率：不小于4.8KHz4、最大功率：≥100KW35資料：《中國醫(yī)療裝備及關(guān)鍵零部件技術(shù)發(fā)展報告2021/2019》、公司公告、國海證券研究所3.2:CT業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，多項核心技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先?

功能：探測器是一種將X射線能量轉(zhuǎn)化為可供記錄電信號的裝置，X射線照射到閃爍體上被轉(zhuǎn)化為可見光，可見光在光電二極管中被轉(zhuǎn)換為電信號，電信號再通過讀出電路轉(zhuǎn)化為數(shù)字信號。?

結(jié)構(gòu)：由閃爍體、光電二極管、讀出IC等探測器模塊組成。36資料：AMS官網(wǎng)、國海證券研究所3.2:CT業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，多項核心技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先?

探測器的核心參數(shù)包括：1）“層”與“排”；2）探測器Z軸寬度。1）探測器的“層”與“排”：排：指的是CT探測器在Z軸方向的物理排列數(shù)目，即有多少排探測器，是CT檔次的決定性指標。探測器排數(shù)越多，Z方向覆蓋范圍越寬，CT掃描器官的速度就越快。層：代表CT數(shù)據(jù)采集同步數(shù)據(jù)的能力，數(shù)或機架旋轉(zhuǎn)一圈采集的圖像層數(shù)。層數(shù)越多圖像分辨率越高。373.2:CT業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，多項核心技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先?

探測器的核心參數(shù)包括：1）“層”與“排”；2）探測器Z軸寬度。2）探測器Z軸長度：Z軸寬度指Z軸物理排數(shù)與探測器單元Z方向尺寸的乘積。探測器的排數(shù)越多，Z軸物理寬度越寬，球管旋轉(zhuǎn)一周掃描的范圍越寬，CT的性能越好。如16cm的寬體探測器，可以在一次心動周期內(nèi)完成對心臟的掃描。寬體探測器可在一個心動周期內(nèi)完成心臟掃描38資料：《SelectingaCTscannerforcardiacimaging:theheartofthematter》、國海證券研究所3.2:CT業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長，多項核心技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先?

公司已實現(xiàn)探測器自研，核心參數(shù)達到國際領(lǐng)先水平。公司自研探測器已到達320排、Z軸寬度16cm，技術(shù)水平已處于國際領(lǐng)先地位。公司自研探測器參數(shù)處于國際領(lǐng)先公司技術(shù)水品所公司技術(shù)水平行業(yè)技術(shù)水平指標方向越大越好處位置探測器最大排數(shù)320排256-320排探測器最小像素尺寸0.5mm16cm0.5mm-0.625mm越小越好越大越好探測器最大軸覆蓋范圍國際領(lǐng)先16cm東軟醫(yī)療擁有16~256排探測器自主研發(fā)技術(shù)；其他國內(nèi)廠商擁有基礎(chǔ)款16排和中高端64排自研探測器覆蓋產(chǎn)品自研時空探測器已應(yīng)用于全線40排/80排/320排產(chǎn)品探測器自研情況等自主研發(fā)探測器。越廣越好國際廠商自研探測器應(yīng)用于全線產(chǎn)品。39資料：公司公告、明峰醫(yī)療公告、國海證券研究所3.3:部分CT參數(shù)對比部分超高端CT參數(shù)對比飛利浦西門子東軟醫(yī)療聯(lián)影醫(yī)療uCT960+安科醫(yī)療ANATOMS800

QuantumEye799明峰醫(yī)療GE

Revolution80IQonSpectral

SOMATOMForce

NeuVizEpoch機架孔徑/cm700.274780.255.76*296*2192*2420030720.25916820.2516760.2568800.2516機架轉(zhuǎn)速/s0.2816探測器寬度/cm探測器排數(shù)/排探測器層數(shù)/層高速數(shù)據(jù)采集/360°球管熱容量（MHU）高壓發(fā)生器功率（KW）空間分辨率25651224963064*212848003025651246403032064048003012825648007.510025651240967.5100103120120*210010021.4lp/cm@MTF0

16lp/cm@MTF0

32lp/cm@MTF0

30lp/cm@MTF0

22lp/cm@MTF0

21lp/cm@MTF0

21.4lp/cm@MTF0140ms單扇區(qū)

135ms單區(qū)

66ms單扇區(qū)

130ms單扇區(qū)

125ms單扇區(qū)

128ms單扇區(qū)

125ms單扇區(qū)時間分辨率40資料：灼識咨詢、明峰醫(yī)療公告、國海證券研究所3.3:部分CT參數(shù)對比部分中高端CT參數(shù)對比西門子醫(yī)療SOMATOMGo.Fit明峰醫(yī)療ScintCare778HonorGE醫(yī)療飛利浦醫(yī)療東軟醫(yī)療NeuVizExtra聯(lián)影醫(yī)療uCT710安科醫(yī)療ANATOMClarity行業(yè)主要技術(shù)OptimaCT620

IncisiveCT機架孔徑70

cm0.4秒72

cm0.35秒3.75cm60排70

cm0.33秒3.72cm62排72

cm0.374秒3.72cm63排70

cm0.33秒4cm70

cm0.37秒4cm70

cm0.37秒4cm機架轉(zhuǎn)速探測器寬度探測器排數(shù)探測器層數(shù)高速數(shù)據(jù)采集球管熱容量高壓發(fā)生器3.875cm62排60排62排62排124層120層124層126層120層124層124層4920/360°7MHu4640/360°8MHu3490/360°7MHu4640/360°8MHu4800/360°7.5MHu80

kW4800/360°8MHu6144/360°8MHu72kW72kW75

kW80

kW80

kW80

kW18.3lp/cm@0%MTF15.1lp/cm@2%MTF空間分辨率時間分辨率16lp/cm@0%MTF24lp/cm@0%MTF

20lp/cm@0%MTF

21lp/cm@0%MTF

20lp/cm@0%MTF187ms單扇區(qū)

165ms單扇區(qū)

185ms單扇區(qū)

185ms單扇區(qū)200ms單扇區(qū)175ms單扇區(qū)165ms單扇區(qū)41資料：灼識咨詢、明峰醫(yī)療公告、國海證券研究所3.3:部分CT參數(shù)對比部分低端CT參數(shù)對比東軟醫(yī)療聯(lián)影醫(yī)療安科醫(yī)療明峰醫(yī)療NeuVizACEuCT520ANATOM32FitScintCareBlue765探測器寬度探測器排數(shù)探測器層數(shù)機架轉(zhuǎn)速12.8mm16排22mm40排20mm16排20mm16排32層40層32層64層0.71s0.75s0.75s0.75s高速數(shù)據(jù)采集/360°球管熱容量高壓發(fā)生器空間分辨率時間分辨率圖像噪聲23204800480057603.5MHU32KW2.0MHU42KW3.5MHU42KW3.5MHU32KW15lp@MTF0%255ms/扇區(qū)≤0.35%19lp@MTF0%375ms/扇區(qū)≤0.35%21lp@MTF0%375ms/扇區(qū)≤0.27%15.62lp@MTF0%375ms/扇區(qū)≤0.35%42資料：灼識咨詢、明峰醫(yī)療公告、國海證券研究所04MR產(chǎn)業(yè)閉環(huán)，核心部件實現(xiàn)自研434.1:MR市場概覽?

磁共振成像系統(tǒng)（Magnetic

Resonance

Imaging，簡稱

MR）工作原理：利用人體內(nèi)水分子中的原子核（主要是氫質(zhì)子）在強磁場中的磁共振信號經(jīng)重建進行組織或器官成像的設(shè)備。?

構(gòu)成：MR設(shè)備由主磁體、梯度系統(tǒng)、射頻系統(tǒng)三大部分組成。MR工作原理44資料：深圳安科招股書4.1:MR市場概覽?

根據(jù)沙利文數(shù)據(jù)顯示，2017~2020年間，我國MR市場從90.2億元略微降低至82.7億元（受疫情影響MR市場略有降低），CAGR約為-2.85%；預(yù)計2021E~2025E年間，市場規(guī)模將由92.4億元增長至124.7億元，CAGR為7.78%。?

1.5T及以上MR占據(jù)主要市場份額。1.5T及以上MR占據(jù)93%（2020年）的市場份額。我國MR市場穩(wěn)定增長/（單位：億元）14012010080118.9112.46040200103.890.294.386.278.284.976.8121110.75.97.57.87.56.75.820172018201920202021E2022E2023E2024E2025E1.5T以下1.5T及以上45資料：沙利文、深圳安科招股書、國海證券研究所4.1:MR市場概覽?

1.5T

MR是

三

級

醫(yī)

院

“

標

配

”

，

基

本

能

滿

足

醫(yī)

院

臨

床

需

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。

跟

據(jù)

中

國

醫(yī)

療

裝

備

協(xié)

會

數(shù)

據(jù)

，

截

至2020年，中國超導MRI保有量約為10,713臺，其中1.5TMR保有量約是3.0T的3倍。?

3.0T

MR將成為我國MR市場的主要增長點。根據(jù)器械之家數(shù)據(jù)，2017~2019年間，我國3.0T

MR的出貨量增速明顯快于1.5T增速。根據(jù)根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，按照新增設(shè)備數(shù)量計算，3.0T

MR銷量占比將由2020年的25%提升至2030年的36%。3.0T

MR貢獻主要增長動力2030年3.0T

MR市占率將大幅提升200016001200800400025%20%15%10%5%21.53%2020年2030年17.28%15.25%3.70%13.60%42935330199036%25%61.40%60.60%114111152019-2.28%

0%-5%1.5T

3.0T

其他1.5T

3.0T

其他201720181.5T出貨量3.0T出貨量1.5TYOY3.0TYOY46資料：辰光醫(yī)療招股書、器械之家微信公眾號、灼識咨詢、公司招股書、國海證券研究所4.1:MR市場概覽?

1.5T

MR國

產(chǎn)

化

率

較

高

。

根

據(jù)

器

械

之

家

數(shù)

據(jù)

，

2017~2019年

，

我

國

1.5T

MR的

國

產(chǎn)

化

率

已

經(jīng)

從36.7%增長至42.3%。?

3.0T及以上MR市場被“GPS”壟斷。根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，按照2020年新增臺數(shù)口徑，在3.0T及以上MR市場，“GPS”合計占有82.3%的市場份額。中國3.0T及以上MR市場占有率(按2020年新增臺數(shù)口徑)中國1.5T

MR市場占有率(按2020年新增臺數(shù)口徑)1.5T

MR國產(chǎn)化率逐步提高0.7%100%80%60%40%20%0%17.1%36.70%41.30%58.70%42.30%21.40%25.40%36.3%5.40%22.0%11.40%18.80%63.30%201757.70%201924.0%17.60%聯(lián)影醫(yī)療

GE醫(yī)療飛利浦醫(yī)療

朗潤西門子醫(yī)療其他西門子醫(yī)療

GE醫(yī)療聯(lián)影醫(yī)療

東芝飛利浦醫(yī)療2018進口

國產(chǎn)47資料：器械之家微信公眾號、灼識咨詢、公司招股書、國海證券研究所4.2:核心部件實現(xiàn)自研，多項技術(shù)國際領(lǐng)先?

公司已推出1.5T、3.0T、5.0T等多款超導MR產(chǎn)品，可滿足臨床基礎(chǔ)診斷和高端科研等不同細分市場需求。2014~2022年，公司已經(jīng)拿到19張MR“境內(nèi)醫(yī)療器械”注冊證，遠超西門子11張、GE

14張。484.2:核心部件實現(xiàn)自研，多項技術(shù)國際領(lǐng)先時間節(jié)點核心技術(shù)突破事件①1.5T超導磁體完成研發(fā)②多通道譜儀（48接收通道及2發(fā)射通道）完成研發(fā)代表性產(chǎn)品推出2011-2013

③1.5T全身梯度線圈完成研發(fā)④1.5T全身射頻線圈完成研發(fā)⑤3.0T超導磁體完成研發(fā)推出首款標準孔徑1.5T產(chǎn)品（uMR

560）①3.0T全身梯度線圈完成研發(fā)2014②1MVA梯度功放完成研發(fā)推出首款

70cm孔徑1.5T產(chǎn)品（uMR570）③3.0T全身射頻線圈完成研發(fā)2015

3.0T射頻功放完成研發(fā)推出首款3.0T產(chǎn)品（uMR770）2016——推出首款3.0T高性能臨床型產(chǎn)品（uMR780）①科研梯度及射頻線圈完成研發(fā)②光纖分布式譜儀完成研發(fā)③光梭成像軟件完成研發(fā)2017推出首款3.0T高性能科研型產(chǎn)品（uMR790）20182019——推出新款1.5T產(chǎn)品（uMR580、uMR588、uMR660）推出1.5T以下產(chǎn)品（uMR586）①超大孔徑磁體完成研發(fā)②3.5MVA梯度功放完成研發(fā)①5.0T及9.4T超導磁體完成研發(fā)②5.0T射頻線圈完成研發(fā)③5.0T多通道譜儀完成研發(fā)（192接收通道及8發(fā)射通道）④ACS應(yīng)用軟件完成研發(fā)20202021——1）推出首款75cm大孔徑3.0T產(chǎn)品（uMROmega）2）推出新款70cm孔徑1.5T產(chǎn)品（uMR670、uMR680）3）推出新款3.0T產(chǎn)品（uMR870、uMR880、uMR890）——49資料：公司招股書、國海證券研究所4.2:核心部件實現(xiàn)自研，多項技術(shù)國際領(lǐng)先?

MR銷

售

額

穩(wěn)

步

增

長

。

2019~2022年

間

，

公

司

MR銷

售

額

由

9.10億

元

增

長

至

20.69億

元

，

CAGR為31.47%。?

3.0T

MR占比逐步提升，銷售均價小幅提升。2019~2020年間，公司3.0T

MR銷售占比由37.42%提升至41.35%，帶動銷售均價由423.48萬元/臺提升至456.31萬元/臺。公司MR產(chǎn)品單價逐步提升/（單位：萬元/臺）2019~2022年間公司MR收入穩(wěn)步增長公司3.0T

MR占比逐步提升250,000200,000150,000100,00050,000035.33%206,90440%35%30%25%20%15%10%5%42%41%40%39%38%37%36%35%46045044043042041040045641.35%45435.32%152,89024.10%123,20442391,04937.42%0%201920202021202220192020201920202021MR銷售收入/萬元yoy50資料：Wind、公司公告、國海證券研究所4.2:核心部件實現(xiàn)自研，多項技術(shù)國際領(lǐng)先?

公司在MR設(shè)備性能參數(shù)方面，已經(jīng)達到國內(nèi)領(lǐng)先或國際先進水平。?

在國內(nèi)眾多MR設(shè)備制造商中，僅有GPS、公司形成產(chǎn)業(yè)閉環(huán)，其他廠商都對上游獨立供應(yīng)商存在一定程度的依賴。MR關(guān)鍵零部件及參數(shù)核心參數(shù)關(guān)鍵技術(shù)產(chǎn)生方式自產(chǎn)（用于生產(chǎn)磁體的液氦主要供應(yīng)商包括液化空氣上海有限公司、廣鋼氣體（廣州）有限公司等）磁場強度、磁體孔徑、磁場均勻

高場強磁體研發(fā)技術(shù)、零液氦、無/少磁體系統(tǒng)度液氦技術(shù)梯度系統(tǒng)射頻系統(tǒng)譜儀梯度場強、切換率梯度放大器自產(chǎn)自產(chǎn)自產(chǎn)射頻發(fā)射通道數(shù)、線圈接受通道數(shù)射頻功率放大器————51資料：辰光醫(yī)療招股書、公司公告、國海證券研究所4.2:核心部件實現(xiàn)自研，多項技術(shù)國際領(lǐng)先?

磁體功能：是MR的基礎(chǔ)部件，是產(chǎn)生磁場的裝置。?

公

司

是

國

內(nèi)

少

數(shù)

具

備

磁

體

自

研

能

力

的

MR

設(shè)

備

生

產(chǎn)

商

。

公

司

在

2011-2013

年

間

就

已

經(jīng)

完

成

1.5T

、3.0T磁體的自研。?

核心參數(shù)：磁場強度、磁場均勻度、磁體孔徑。公司MR磁體參數(shù)國際領(lǐng)先技術(shù)效果公司技術(shù)水平行業(yè)技術(shù)水平公司所處位置國際領(lǐng)先1）場強:3.0T及以下、5.0T、9.4T（動物用）；2）磁體均勻性:≤0.0136ppm@30cmDSV3）3.0T產(chǎn)品孔徑可達75cm。1）高磁場可實現(xiàn)更高的信噪比，顯著提升掃描速度和圖像分辨率；2）均勻的磁體可以減少圖像變性、偽影3）更大的孔徑可帶來更好的患者舒適度1）場強:3.0T及以下、7T；2）磁體均勻性:≤0.045ppm@30cmDSV3）3.0T產(chǎn)品孔徑一般＜75cm52資料：公司公告、國海證券研究所4.2:核心部件實現(xiàn)自研，多項技術(shù)國際領(lǐng)先?

梯度系統(tǒng)：梯度系統(tǒng)為MR系統(tǒng)提供X、Y、Z方向三個相互正交的梯度場。?

梯度系統(tǒng)功能：通過選擇層面、相位編碼、頻率編碼對MR圖像進行空間定位。?

梯度系統(tǒng)的組成：由梯度線圈、梯度放大器組成。梯度放大器是梯度系統(tǒng)最核心的部件，直接決定梯度線圈的性能。梯度系統(tǒng)示意圖53資料：《中國醫(yī)療裝備及關(guān)鍵零部件技術(shù)發(fā)展報告2021》4.2:核心部件實現(xiàn)自研，多項技術(shù)國際領(lǐng)先?

梯度場強、梯度切換率是梯度系統(tǒng)主要的性能指標。?

1）梯度場強—指每米內(nèi)梯度磁場強度的差別，通常用mT/m表示。影響最小掃描視野、最薄層厚、最小分辨率等多個成像指標，場強越大，設(shè)計、工藝實現(xiàn)難度越高，成像表現(xiàn)越優(yōu)異。?

2）切換率—是指單位長度內(nèi)的梯度場強變化率，通常用mT/m*s表示。切換率越高，越有利于縮短成像時間，是實現(xiàn)多種

GRE

序列的核心參數(shù)指標。?

公

司

梯

度

系

統(tǒng)

性

能

處

于

行

業(yè)

領(lǐng)

先

地

位

。

公

司

MR梯

度

場

強

最

高

已

達

到

120T/s，

梯

度

切

換

率

達

到220T/m/s，均處于國際領(lǐng)先水平。梯度場強與切換率示意圖公司MR梯度性能國際領(lǐng)先作用時間指標公司技術(shù)水平行業(yè)技術(shù)水平公司所處位置國際領(lǐng)先梯度場強120mT/s80mT/s梯度場強切換率220T/m/s220T/m/s爬升時間資料

：《中國醫(yī)療裝備及關(guān)鍵零部件技術(shù)發(fā)展報告2021》、《GradientPerformanceandGradientAmplifierPower》、國海證券研究所544.2:核心部件實現(xiàn)自研，多項技術(shù)國際領(lǐng)先?

梯度功率放大器（GPA）直接決定梯度系統(tǒng)性能。?

GPA技術(shù)難度較高，公司自研GPA性能已達到國際領(lǐng)先水平。GPS三大廠商中僅有GE、Siemens有自己的GPA技術(shù)和產(chǎn)品，而公司不僅成功研發(fā)出了第一臺國產(chǎn)1MVA功率GPA，并且之后相繼研發(fā)了2MVA以及3.5MVA超高功率GPA。公司MR

梯度功率放大器技術(shù)國際領(lǐng)先梯度功率放大器效果公司技術(shù)水平行業(yè)技術(shù)水平公司技術(shù)水平所處位置國際領(lǐng)先高功率高精度放大器帶來更高梯度性能，提升圖像質(zhì)量功率：3.5MVA功率：2.7MVA55資料：公司公告、國海證券研究所4.2:核心部件實現(xiàn)自研，多項技術(shù)國際領(lǐng)先?

射頻系統(tǒng)功能：射頻線圈負責發(fā)射、接收和放大MR信號。?

射頻系統(tǒng)結(jié)構(gòu)核心參數(shù)：射頻系統(tǒng)由射頻發(fā)射線圈、射頻接收線圈、射頻功率放大器等組成。?

核心參數(shù)：參射頻發(fā)射通道數(shù)（可理解為射頻放大器個數(shù)）、接收線圈通道數(shù)（射頻接收線圈與之后接收通路的對接）、射頻放大器功率。?

通道數(shù)越高，成像速度越快、清晰度越高。公司MR射頻通道數(shù)技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先技術(shù)名稱技術(shù)效果公司技術(shù)水平行業(yè)技術(shù)水平指標方向高通道數(shù)所處位置國內(nèi)領(lǐng)先更高的通道數(shù)可以獲得更高信噪比，更高加速倍數(shù)；高穩(wěn)定性可以有力支持科研及臨床分布式譜儀和光纖數(shù)字傳輸技術(shù)1）發(fā)射通道數(shù)≥2

1）發(fā)射通道數(shù)≥22）接收通道數(shù)≥963）接收通道數(shù)≥146（其他國內(nèi)廠商一般為16通道）1）線圈通道數(shù)：

1）線圈通道數(shù)：頭頸≥64（其頭頸≥48、足踝

他國內(nèi)廠商一般為16或32通道）、更高的通道數(shù)可以獲得更高信噪比、加速倍數(shù)；新型材質(zhì)可以提高包裹性、獲得更高信噪比射頻接收線圈設(shè)計和生產(chǎn)技術(shù)≥24；2）低噪放噪聲系

或16）；數(shù)＜0.5dB

2）低噪放噪聲系數(shù)＜0.5dB足踝≥8（其他國內(nèi)廠商一般為8高通道數(shù)國內(nèi)領(lǐng)先56資料：公司公告、國海證券研究所4.2:核心部件實現(xiàn)自研，多項技術(shù)國際領(lǐng)先?

射頻功率放大器：射頻功率放大器是MR的核心部件，其最大發(fā)射功率決定了射頻系統(tǒng)放大射頻小信號的能力，直接決定成像質(zhì)量。?

射頻功率放大器設(shè)計、生產(chǎn)難度大，僅少數(shù)企業(yè)掌握。目前，射頻功率放大器生產(chǎn)技術(shù)主要被GPS、Analogic、MKS（萬機）等廠家壟斷，國內(nèi)僅有公司、鑫高益等少數(shù)廠家掌握了這一技術(shù)。?

公司已掌握40KW的高功率射頻功率放大器的生產(chǎn)技術(shù)，處于國內(nèi)領(lǐng)先水平。公司MR射頻功率放大器技術(shù)國內(nèi)領(lǐng)先核心技術(shù)實現(xiàn)效果公司技術(shù)水平行業(yè)技術(shù)水平指標方向公司所處技術(shù)水平位置高功率高精度放大器

帶來更高射頻性能，

提升圖像質(zhì)量峰值功率：43.2KW（其他國內(nèi)廠商一般為18KW）峰值功率：40KW高功率國內(nèi)領(lǐng)先57資料：公司公告、國海證券研究所05MI產(chǎn)品打開國際市場，獲得全球認可585.1:MI市場概覽?

核醫(yī)學設(shè)備適合發(fā)現(xiàn)早期病灶：PET

能夠反映人體細胞對正電子示蹤藥物的代謝情況

，適合早期發(fā)

現(xiàn)

病

灶

，

而

CT或

MR能

夠

為

臨

床

診

斷

提

供

高

精

度

的

人

體

解

剖

結(jié)

構(gòu)

信

息

。

通

過

融

合

，

PET/CT、PET/MR可以對病變部位進行定性的同時，實現(xiàn)精確定位。?

PET/MR較PET/CT更具優(yōu)勢，是醫(yī)療影像領(lǐng)域最高端的裝備。?

PET/CT、

PET/MR主

要

應(yīng)

用

于

腫

瘤

相

關(guān)

檢

查

。

根

據(jù)

《

中

國

醫(yī)

療

裝

備

及

關(guān)

鍵

零

部

件

發(fā)

展

報

告（2021）》，2019年我國進行了85萬例PET/CT檢查，其中82萬例為腫瘤相關(guān)檢查，占比約96%；PET/MR情況類似，2019年我國進行了1.4萬例檢查，其中1.2萬例為腫瘤相關(guān)顯像，占比約82%。PET/MR與PET/CT對比PE