鼎龍股份-市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告-技術(shù)平臺(tái)+全產(chǎn)業(yè)鏈聚焦創(chuàng)新材料領(lǐng)域

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31日【方正電子·公司深度報(bào)告技術(shù)平臺(tái)+全產(chǎn)300054）焦創(chuàng)新材料領(lǐng)域摘要鼎龍股份是一家國(guó)際國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的創(chuàng)新材料平臺(tái)型公司，歷經(jīng)二十年發(fā)展，如今已成為打印復(fù)印行業(yè)領(lǐng)域的龍頭公司。當(dāng)前公司主要聚焦泛半導(dǎo)體材料領(lǐng)域，主要包括半導(dǎo)體制程工藝材料、半導(dǎo)體顯示材料、半導(dǎo)體先進(jìn)封裝材料三個(gè)板塊，著力攻克國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)（集成電路、新型顯示）被國(guó)外卡的核心關(guān)鍵材料。?

行業(yè)擴(kuò)容、技術(shù)增量、政策驅(qū)動(dòng)，半導(dǎo)體材料業(yè)務(wù)邁入體材料市場(chǎng)前景廣闊，2021年中國(guó)大陸半導(dǎo)體材料集成電路技術(shù)的升級(jí)，公司相關(guān)半導(dǎo)體耗材也力支持下，憑借內(nèi)部的七大技術(shù)平臺(tái)，將體材料領(lǐng)域中，促進(jìn)了新業(yè)務(wù)快速發(fā)墊全流程研發(fā)和制造技術(shù)的供應(yīng)道。公司目前核心布局的半導(dǎo)增長(zhǎng)達(dá)21.9%。此外，隨著前，公司在國(guó)家政策的大料的技術(shù)經(jīng)驗(yàn)運(yùn)用到半導(dǎo)司是國(guó)內(nèi)唯一一家掌握拋光廠供應(yīng)鏈，領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)明顯；先進(jìn)；顯示材料方面，PSPI和YPI均打破封裝方面，公司布局多款新國(guó)外壟斷，成為國(guó)內(nèi)唯一?

全產(chǎn)業(yè)鏈布局+技術(shù)平臺(tái)持復(fù)印耗材業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。公司原先主業(yè)行業(yè)步入成產(chǎn)業(yè)鏈布局，實(shí)現(xiàn)“上游環(huán)節(jié)向下游環(huán)節(jié)輸送產(chǎn)品或服務(wù)；熟期，競(jìng)爭(zhēng)日益加劇。公司通下游環(huán)節(jié)向上游環(huán)節(jié)反饋信息”的研發(fā)、生產(chǎn)、銷(xiāo)售閉環(huán)，增強(qiáng)了公司在耗材產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力。面對(duì)成熟產(chǎn)業(yè)的激烈競(jìng)爭(zhēng)以及行業(yè)下行壓力，公司實(shí)現(xiàn)了該板塊業(yè)務(wù)營(yíng)收三連漲，在全球及國(guó)內(nèi)市占率不斷提高。盈利預(yù)測(cè)與估值：我們預(yù)計(jì)2022-2024年公司營(yíng)收分別27.83、34.44、45.22億元，歸母凈利潤(rùn)分別為4.06、5.09、7.29億元，給予“推薦”評(píng)級(jí)。資料：公司公告、方正證券研究所2鼎龍股份·業(yè)務(wù)版圖鼎龍股份·版圖關(guān)鍵賽道，進(jìn)口替代類(lèi)創(chuàng)新材料平臺(tái)型公司泛半導(dǎo)體材料產(chǎn)業(yè)+打印復(fù)印通用耗材產(chǎn)業(yè)半導(dǎo)體材料業(yè)務(wù)打

復(fù)印通用耗材業(yè)務(wù)制程工藝材料耗材芯片集成電路前端制造——化學(xué)機(jī)械拋光CMP環(huán)節(jié)拋光墊拋

清光

洗液顯影輥載體料柔性O(shè)LED屏幕制造顯示材料輸送產(chǎn)品和服務(wù)反饋信息需求柔性顯示屏幕主材——YPI正性光刻膠主材——PSPI面板封裝主材——INK上下游產(chǎn)業(yè)聯(lián)動(dòng)助力下游占領(lǐng)市場(chǎng)帶動(dòng)上游產(chǎn)品銷(xiāo)售下游終端產(chǎn)先進(jìn)封裝吸收借鑒已有技術(shù)經(jīng)驗(yàn)底部填充膠臨時(shí)鍵合膠封裝PSPI硒鼓墨盒新布局高起點(diǎn)硬件設(shè)備及專(zhuān)業(yè)團(tuán)隊(duì)后摩爾時(shí)代性能提升主要方案品彩色黑色通用再生墨盒通用墨盒資料：WIND、公司公告、方正證券研究所3目錄1234國(guó)際國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的創(chuàng)新材料平多因素驅(qū)動(dòng)發(fā)展全產(chǎn)業(yè)，助力打印耗材業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)盈利預(yù)測(cè)及估值公司打印復(fù)印通用耗材業(yè)務(wù)布局公司自2000年成立以來(lái)，始終堅(jiān)持對(duì)標(biāo)行業(yè)內(nèi)國(guó)際巨頭，在競(jìng)爭(zhēng)中學(xué)習(xí)。在部分領(lǐng)域公司已處于引領(lǐng)創(chuàng)新位置。在過(guò)去二十年內(nèi)，公司通過(guò)不斷努力實(shí)現(xiàn)打印復(fù)印領(lǐng)域全產(chǎn)業(yè)鏈布局，先后打破碳粉核心原材料、碳粉等打印復(fù)印上游的國(guó)際壟斷，逐步建成從工藝到設(shè)備100%國(guó)產(chǎn)化產(chǎn)線。并通過(guò)進(jìn)一步布局下游終端產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈整合，2022年公司打印復(fù)印耗材營(yíng)收獲得重大突破。公司打印復(fù)印通用耗材業(yè)務(wù)發(fā)展歷史化學(xué)碳粉工廠投二十多年的止，公、超俊、，形成芯+硒鼓全產(chǎn)打破日企對(duì)國(guó)內(nèi)碳粉材料的壟斷，公司電荷調(diào)節(jié)劑國(guó)內(nèi)市占率達(dá)90%碳粉、墨盒、芯片出貨銷(xiāo)售量均創(chuàng)歷史新高。鼎龍控股創(chuàng)立于湖北武漢市識(shí)局2002年2014年2019年2000年2003年2012年2016年2022年鼎龍有機(jī)合成技攜“世界第三大電鼎龍磁性載體車(chē)間投產(chǎn)，鼎龍實(shí)現(xiàn)從工藝到設(shè)備100%國(guó)產(chǎn)化。通過(guò)并購(gòu)?fù)顿Y布局再生墨盒業(yè)務(wù)，收購(gòu)北?？?jī)迅，投資珠海天硌。術(shù)平臺(tái)首先研發(fā)出水楊酸系列電荷調(diào)節(jié)劑新產(chǎn)品荷調(diào)節(jié)劑廠商”登陸深交所創(chuàng)業(yè)板資料：公司公告、WIND，方正證券研究所整理5公司泛半導(dǎo)體材料業(yè)務(wù)布局市值潛心研發(fā)階段加速驗(yàn)證階段放量銷(xiāo)售階段鼎龍開(kāi)始CMP拋推出CMP拋光墊樣品自建實(shí)驗(yàn)室獲得第一筆CMP2021年集成電路CMP制程工藝材料系統(tǒng)化解決方案初現(xiàn)成效CMP拋光墊光墊立項(xiàng)及調(diào)查拋光墊訂單加速產(chǎn)品驗(yàn)證顯示材料2013201720162021先進(jìn)封裝布局成就CMP拋光液、清洗液部分產(chǎn)品穩(wěn)定獲得批量訂單，其他型號(hào)產(chǎn)品導(dǎo)入驗(yàn)證全面展開(kāi)250200150100502022啟動(dòng)柔性顯示基材PI產(chǎn)品獲得首批PI漿料項(xiàng)目研發(fā)噸級(jí)訂單202020132021啟動(dòng)先進(jìn)封裝項(xiàng)目，產(chǎn)業(yè)化建設(shè)同步進(jìn)行20212019半導(dǎo)體材料業(yè)務(wù)產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)規(guī)模化銷(xiāo)售系列化推出產(chǎn)品矩陣02010201120122013201420152016201720182019202020212022資料：CSMAR、公司公告，方正證券研究所整理6鼎龍股份·產(chǎn)業(yè)布局朱雙全朱順全

香港中央

興全合泰上海理成基金1.33%招商興證基金1.30%楊浩華夏大盤(pán)基金0.64%全國(guó)社保

易方達(dá)戰(zhàn)略結(jié)算基金基金基金14.70%14.58%兄弟29.28%4.17%2.02%1.06%0.61%0.60%鼎龍股光電半導(dǎo)體材料用耗材武

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料料科料技彩色聚合碳粉充電輥顯影輥芯片膠件再生墨盒全新墨盒光電顯示材料IC制程材料硒鼓資料：公司官網(wǎng)，方正證券研究所整理7財(cái)務(wù)分析·營(yíng)收及利潤(rùn)2018-2022年公司營(yíng)業(yè)收入情況（億元）營(yíng)業(yè)收入：2022年，公司在打印復(fù)印通用耗材領(lǐng)域的3027.5470%60%50%40%30%20%10%0%全產(chǎn)業(yè)鏈布局優(yōu)勢(shì)持續(xù)凸顯，疊加CMP拋光墊在客戶58.2%端的穩(wěn)步上量、拋光液及清洗液的規(guī)?；N(xiāo)售，公司營(yíng)收規(guī)模更上一層樓。23.5625201510518.1729.7%歸母凈利潤(rùn)：加劇影響別計(jì)及2020兩年，受硒鼓終端市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)收購(gòu)的珠海名圖及深圳超俊兩年分億元和3.78億元，致公司利潤(rùn)端公司利潤(rùn)維持穩(wěn)定。2022年公近年新高，硒鼓實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，歸母凈利預(yù)計(jì)同比上升75.2%。13.3811.4916.9%-10%-20%--14.1%-21.3%020182019202020212022E營(yíng)業(yè)收入同比2018-2022年公司歸母凈利情況（億元年公司歸母凈利情況（億元，剔除資產(chǎn)減值影響）223543.7543.53100%75.2%

80%60%2.9300%0%2.9332.142.522.182.14-12.9%-100%-200%-300%-400%-500%-600%-700%1.9840%2-88.4%10.1%20%11.51-1.8%0.34-12.9%0%0-32.4%-20%0.5020182019202020212022E-1-2-40%-568.8%20182019202020212022E-1.6歸母凈利潤(rùn)同比歸母凈利潤(rùn)同比資料：公司公告，方正證券研究所整理8財(cái)務(wù)分析·費(fèi)用及毛利2018-2022年公司銷(xiāo)管財(cái)費(fèi)用結(jié)構(gòu)情況（億元）管理費(fèi)用：2020年公司管理費(fèi)用大幅提升，同比增長(zhǎng)89.7%。一是由于超俊科技原生產(chǎn)廠房搬遷，過(guò)渡期間管理費(fèi)用及勞務(wù)賠償?shù)瘸杀驹黾?，二是由于鼎匯微電子當(dāng)年確認(rèn)股權(quán)激勵(lì)成本，隨后公司管理費(fèi)用率與絕對(duì)量均逐步回落。4.00.32.21.13.53.02.52.01.51.00.50.0-0.5-1.00.11.81.11.41.0銷(xiāo)售費(fèi)用：近兩年報(bào)022H1，公司銷(xiāo)售費(fèi)用率趨于穩(wěn)定，1.20.90.7，其中2019、2020年公司受合并費(fèi)用略有上升，隨后逐漸回落。高毛利的半導(dǎo)體新材料領(lǐng)域的銷(xiāo)售毛利率快速回升，我們認(rèn)得到持續(xù)改善。0.8-0.1-0.32018-0.52019202020212銷(xiāo)售費(fèi)用管理費(fèi)用財(cái)務(wù)2018-2022年公司各項(xiàng)費(fèi)用率情況（2年公司銷(xiāo)售毛利率情況（%）25%40%38%36%34%32%30%28%38.9%21.26%20.46%38.3%20%15%10%5%15.04%35.7%33.4%6.5%32.8%5.9%5.5%4.7%4.9%1.35%0.36%-1.19%2019-2.46%2018-2.54%2022H10%20202021-5%20182019202020212022Q3銷(xiāo)售費(fèi)用營(yíng)收占比財(cái)務(wù)費(fèi)用營(yíng)收占比管理費(fèi)用營(yíng)收占比綜合毛利率資料：公司公告，方正證券研究所整理9財(cái)務(wù)分析·研發(fā)與持續(xù)性員工激勵(lì)2018-2022年公司研發(fā)費(fèi)用情況（億元，%）2018-2022年可比公司研發(fā)費(fèi)率對(duì)比（%）55.10%32.5260%50%40%30%20%10%25.00%20.00%15.00%10.00%5.0022.30%21.60%21.10%20.20%10.30%27.70%2.182.5539.70%1.6515.10%11.20%10.80%26.90%1.079.10%1.518.010.40%1.180.503.50%3.52%3.04%202020212022Q32018201920202021yoy2022Q份安集科技華特氣體江豐電子研發(fā)費(fèi)用江化微研發(fā)費(fèi)用：公司為拓展半導(dǎo)體新料領(lǐng)域，持續(xù)加大對(duì)先進(jìn)封裝、材芯片等業(yè)務(wù)新品的研發(fā)投資力度2021年研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)達(dá)55.1%。研發(fā)費(fèi)率方面：在可比公司之中，鼎龍股份研發(fā)費(fèi)用率處于中上游水平，維持在10%左右，并保持持續(xù)上升趨勢(shì)。股票激勵(lì)計(jì)劃：為保障核心團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性，同時(shí)激勵(lì)核心團(tuán)隊(duì)，提升公司整體價(jià)值，公司先后推出三次激勵(lì)計(jì)劃，對(duì)公司產(chǎn)生了正向影響。目標(biāo)激勵(lì)對(duì)象激勵(lì)內(nèi)容2012增長(zhǎng)較2011年，分別不低

員4人、核心骨干于20%、50%和110%

員工43人、2013、2014凈利潤(rùn)

董事、高級(jí)管理人

121萬(wàn)份期權(quán)82萬(wàn)份股票201520192015

2016

2017凈利潤(rùn)

董事、高級(jí)管理人、、600萬(wàn)份股票增長(zhǎng)較2014于20%、50%和110%年，分別不低

員

人、核心骨干2133人2020、2021、2022凈利潤(rùn)

董事、高級(jí)管理人

3500萬(wàn)份期權(quán)增長(zhǎng)較2018年，分別不低

員

人、核心骨干4337于30%

50%

100%、和人資料：公司公告，方正證券研究所整理10目錄1234國(guó)際國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的創(chuàng)新材料平多因素驅(qū)動(dòng)發(fā)展全產(chǎn)業(yè)，助力打印耗材業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)盈利預(yù)測(cè)及估值半導(dǎo)體材料·業(yè)務(wù)高速發(fā)展，新“利潤(rùn)增長(zhǎng)極”占比持續(xù)提升2018-2021年公司泛半導(dǎo)體材料營(yíng)收及成本情況（百萬(wàn)元）公司半導(dǎo)體材料業(yè)務(wù)近五年實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。營(yíng)業(yè)收入方面，2021年半導(dǎo)體材料業(yè)務(wù)突破億元關(guān)口，達(dá)到3.07億元，同比增幅達(dá)546%，其中拋光墊實(shí)現(xiàn)收入3.02億元，同比284%，首次扭虧為盈。2022年Q3半導(dǎo)體材料實(shí)現(xiàn)收入3.57億元，同比增幅85%，除拋光墊，公司拋光液、清洗液及部分半導(dǎo)體顯示材料均實(shí)現(xiàn)千萬(wàn)級(jí)收546%2500200015001000500600%500%400%300%200%100%0%291%287%入，步入銷(xiāo)售階段。我們認(rèn)為公司后續(xù)新品。85%307.3收入357.333.112.379.4于公司超前布局創(chuàng)新材料業(yè)務(wù)，料逐漸實(shí)現(xiàn)規(guī)?；N(xiāo)售，在原合毛利率不減反增，持續(xù)改善。020182019202020212022Q3半導(dǎo)體材料營(yíng)收其他打印復(fù)印耗材營(yíng)收半導(dǎo)體材料務(wù)構(gòu)成及銷(xiāo)售實(shí)現(xiàn)情況2022Q3CMP拋光墊收入3.57億元2018-2022年公司半導(dǎo)體材料及綜合毛半導(dǎo)體80%CMP拋光液

開(kāi)啟規(guī)模化銷(xiāo)售，共實(shí)現(xiàn)1057萬(wàn)元，制程工藝60%39%40%20%0%清洗液同比增長(zhǎng)4170%36%33%臨時(shí)鍵合膠封裝光刻膠底部填充劑23Q1獲得訂單22Q4客戶送樣配方開(kāi)發(fā)階段16%半導(dǎo)體材料業(yè)務(wù)半導(dǎo)體先進(jìn)封裝25%-20%-20%-40%YPIPSPIINK國(guó)內(nèi)唯一量產(chǎn)出貨，共實(shí)現(xiàn)2300萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)615%20182019202020212022H1半導(dǎo)體顯示材料半導(dǎo)體材料毛利率綜合毛利率客戶驗(yàn)證階段資料：WIND、公司公告、方正證券研究所12半導(dǎo)體材料·項(xiàng)目孵化，產(chǎn)能落地順利2021年公司主要在研項(xiàng)目2022Q3年公司半導(dǎo)體材料項(xiàng)目產(chǎn)能所屬業(yè)務(wù)產(chǎn)能基地產(chǎn)能30萬(wàn)片/年-進(jìn)展穩(wěn)定供應(yīng)試生產(chǎn)中穩(wěn)定供應(yīng)進(jìn)展目標(biāo)項(xiàng)目作用板塊拋光墊（武漢）28nm-14nm節(jié)點(diǎn)拋光墊及制備工藝研究項(xiàng)目拋光墊（潛江）三期拋光液

武漢）一期研發(fā)階段已列入國(guó)家重點(diǎn)研發(fā)項(xiàng)目進(jìn)一步形成公司在拋光墊等領(lǐng)域的技術(shù)壁壘和優(yōu)勢(shì)形成自主專(zhuān)利5000噸/年23年夏季竣）二期一期20000噸/年2000噸/年10000噸/年集成電路樣品階段一期產(chǎn)業(yè)化已建成完善半導(dǎo)體材料產(chǎn)鏈布局，帶來(lái)增長(zhǎng)工半導(dǎo)體CMP制程用形成自主專(zhuān)利制程工藝材料

拋光液和清穩(wěn)定供應(yīng)建設(shè)中洗液）二期拋光液納米材料二氧化硅溶膠制備技術(shù)樣品階段進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化建設(shè)形材料一期-試生產(chǎn)中穩(wěn)定供應(yīng)穩(wěn)定供應(yīng)建設(shè)中YPI（武漢）產(chǎn)線PSPI（武漢）產(chǎn)線1000噸/年200噸/年料產(chǎn)業(yè)，帶來(lái)收入新長(zhǎng)半導(dǎo)體先進(jìn)封裝材料芯片封裝膠研發(fā)階段PSPI（仙桃）產(chǎn)線1000噸/年半導(dǎo)體材料各項(xiàng)目穩(wěn)步推進(jìn)，研發(fā)，生產(chǎn)，銷(xiāo)中試階段進(jìn)入二期產(chǎn)業(yè)化建設(shè)攻關(guān)相關(guān)難點(diǎn)，作為重點(diǎn)產(chǎn)品開(kāi)拓客戶和市場(chǎng)形成自主專(zhuān)利售進(jìn)展順利。公司積極推進(jìn)半導(dǎo)體材料三大板PSPIINKOC塊業(yè)務(wù)，其中先進(jìn)制程CMP拋光墊已列入國(guó)家攻關(guān)相關(guān)難點(diǎn)，作為重點(diǎn)產(chǎn)品開(kāi)拓客戶和市場(chǎng)重點(diǎn)研發(fā)項(xiàng)目。此外，其他半導(dǎo)體材料項(xiàng)目均步入試樣階段，相關(guān)產(chǎn)能建設(shè)也在順利開(kāi)展當(dāng)中。根據(jù)目前信息，截止2023年底，預(yù)計(jì)公司擁有至少“年產(chǎn)50萬(wàn)片拋光墊的產(chǎn)能。半導(dǎo)體顯示材料形成自主專(zhuān)利中試階段小試階段形成自主專(zhuān)利新產(chǎn)品布局資料：WIND、公司公告、方正證券研究所13半導(dǎo)體材料·CMP業(yè)務(wù)十年磨一劍2018-2021年公司半導(dǎo)體材料營(yíng)收結(jié)構(gòu)（百萬(wàn)元）公司CMP新利潤(rùn)增長(zhǎng)極占比持續(xù)提升。公司最早于2013年提出以CMP為核心搭建新材料平臺(tái)，發(fā)展半導(dǎo)體材料470500537%600%500%400%300%200%100%0%業(yè)務(wù)。通過(guò)近10年的發(fā)展，CMP業(yè)務(wù)取得了巨大的發(fā)展。

4002022年公司CMP拋光墊營(yíng)收達(dá)4.7億元，拋光液和清洗液302300200291%合計(jì)銷(xiāo)售0.7億元，半導(dǎo)體材料業(yè)務(wù)占公司總營(yíng)收達(dá)20%，半導(dǎo)體材料業(yè)務(wù)已成長(zhǎng)為公司利潤(rùn)新增長(zhǎng)級(jí)。284%79目前公司已完成CMP環(huán)節(jié)全產(chǎn)品布局。其中拋光墊、拋光液和清洗液由控股子公司鼎匯微電子和鼎澤新材料營(yíng)，鉆石碟由合作企業(yè)鼎龍匯達(dá)經(jīng)營(yíng)。7056%52020其他20212022E拋光墊CMP拋光墊yoy鼎龍股份CMP環(huán)節(jié)布局圖鼎龍股份CMP布局發(fā)展歷程銷(xiāo)售：全面、規(guī)模產(chǎn)品驗(yàn)證生產(chǎn)：產(chǎn)業(yè)化建設(shè)完成研發(fā)：首次提出設(shè)立CMP印復(fù)印產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值，實(shí)現(xiàn)研發(fā)技術(shù)跨平臺(tái)應(yīng)用項(xiàng)目，旨在拓展打鼎匯微電子拋光墊鉆石碟拋光液（控股）CMP環(huán)節(jié)鼎澤新材料（控股）2016年2017年2013年2022年銷(xiāo)售：獲得首張訂單生產(chǎn)：成熟制程良率大幅提升，先進(jìn)制程產(chǎn)品布局完善銷(xiāo)售：CMP拋光墊銷(xiāo)售超4.7億元，半導(dǎo)體材料成為公司業(yè)務(wù)營(yíng)收新增長(zhǎng)極鼎龍匯達(dá)（合作）清洗液資料：WIND、公司公告、方正證券研究所14半導(dǎo)體材料·CMP行業(yè)滲透率高，耗材市場(chǎng)前景廣闊CMP在半導(dǎo)體芯片產(chǎn)業(yè)鏈應(yīng)用CMP業(yè)務(wù)涉及半導(dǎo)體芯片上中下全產(chǎn)業(yè)鏈，市場(chǎng)前景廣闊。據(jù)SEMI數(shù)據(jù)，2021年全球半導(dǎo)體材料市場(chǎng)規(guī)模達(dá)643億美元，四年復(fù)合增速為8.21%。其中晶圓制造材料達(dá)404億美元，四年復(fù)合增速達(dá)9.80%。分地域來(lái)看，2021年中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)繼續(xù)位列全球第一。中國(guó)大陸從2009年的32.7億美元增長(zhǎng)到21年的119.29億元，年復(fù)合增速達(dá)11.39%，如今位列全球第二，空間廣闊。晶圓制造材料細(xì)分成本（%）拋光材料細(xì)分成本（

）%MP硅片5%9%電子特氣光掩膜CMP拋光光刻拋光液光墊鉆石碟清洗液其他49%33%全球半導(dǎo)體材料市場(chǎng)規(guī)模（億美元）年全球各地區(qū)半導(dǎo)體材料市場(chǎng)規(guī)模（億美元）021中國(guó)臺(tái)灣中國(guó)大陸其他地區(qū)20212020201920182017404239地區(qū)韓國(guó)日本北美歐洲合計(jì)2043491931973283302782020年2021年Yoy127.2147.197.8391.1979.0267.755.64

36.22

554.79191400晶圓封裝材料119.29

105.72

88.1178.01

60.36

44.14

642.730200晶圓制造材料60015.70%

21.9%

15.9%

11.5%

15.2%

8.5%

21.9%

15.9%資料：華海清科招股說(shuō)明書(shū)、SEMI、WIND、公司公告、方正證券研究所15半導(dǎo)體材料·下游晶圓廠持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)，帶來(lái)增量空間2016-2022年集成電路晶圓產(chǎn)能趨勢(shì)（8英寸約當(dāng)量）據(jù)IC

Insight數(shù)據(jù)，全球晶圓總產(chǎn)能呈快速上升趨勢(shì)，2022年產(chǎn)能增速達(dá)8.7%。自2018年起，全球晶圓廠產(chǎn)能利用率常年維持在85%以上，目前市場(chǎng)仍處于“缺芯”年份晶圓產(chǎn)能產(chǎn)能晶圓產(chǎn)能開(kāi)工產(chǎn)能總量（M）

增長(zhǎng)率

開(kāi)工量（M）

增長(zhǎng)率

利用率2016201720182019202020212022F178.9190.5201.6209.8223.5242.5263.64%161.5175.8188.91804.90%

90.30%8.90%

32.30%7.50%

93.70%-4.70%狀態(tài)，全球各大晶圓廠商不斷擴(kuò)增產(chǎn)能。166.50%5.80%4.10%6.50%8.50%8.70%據(jù)

邦咨詢(xún)數(shù)據(jù)，2022Q1全球前十大晶營(yíng)收占比中，前十大均有不同程度。其中市占率第一的臺(tái)積電分別日、中地區(qū)均有擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目，總?cè)f片/月，總計(jì)擴(kuò)產(chǎn)191.1227.56.月。在全球晶圓產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)下，有望為半導(dǎo)體耗材帶來(lái)持續(xù)增量空間。2022Q1全球前十大晶圓廠市占率（%）圓廠擴(kuò)產(chǎn)情況（不完全統(tǒng)計(jì)）臺(tái)積電三星2022年擴(kuò)產(chǎn)地點(diǎn)美國(guó)、臺(tái)灣、日本等美國(guó)德州已知合計(jì)擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能（萬(wàn)片/月）3.20%5.60%積電三星12”8.512”3聯(lián)電格芯5.90%6.90%聯(lián)電格芯臺(tái)灣、廈門(mén)、蘇州新加坡、德雷瑟頓北京、上海、深圳等12”4.7512”3.7512”2512”6.58”108”128”4華虹集團(tuán)53.60%力積電16.30%世界先進(jìn)合肥晶合集成高塔半導(dǎo)體華虹集團(tuán)

無(wú)錫世界先進(jìn)

新竹資料：芯思想研究院、集邦咨詢(xún)、IC

Insight、公司公告，方正證券研究所整理16半導(dǎo)體材料·IC技術(shù)發(fā)展驅(qū)動(dòng)CMP耗材同步增長(zhǎng)CMP發(fā)展歷程研發(fā)階段(1965-1988年）成熟階段(1988-2000年）領(lǐng)域延伸階段(2000年-至今）臺(tái)灣日本先后大量應(yīng)用化學(xué)機(jī)械拋光

氧化物用于DRAMK推出超低

，

電化學(xué)機(jī)械拋光CMP試量上線CMP試量上線64MbEbara超低壓成為IC制造過(guò)程（CMP）制造CMP（ECMP）CMP必備關(guān)鍵技術(shù)首次提出1965年1983年1988年1991年1994-1998年05年2007年1000nm800nm500nm180m45nmCMP拋光步驟隨集成電路技術(shù)（左圖）（右圖）進(jìn)片技術(shù)發(fā)展驅(qū)動(dòng)CMP耗材市場(chǎng)不斷增根據(jù)集成電路主節(jié)點(diǎn)和CMP發(fā)展之間的對(duì)應(yīng)關(guān)系可以發(fā)現(xiàn)，隨著集成電路技術(shù)的不斷發(fā)展，CMP起到的作用愈發(fā)關(guān)鍵。并且隨著晶圓制造技術(shù)的升級(jí)，CMP工藝步驟大幅增長(zhǎng)，耗材消耗不斷增加。352830252015105212015181714據(jù)Cabot微電子數(shù)據(jù)，7nm以下邏輯芯片CMP工藝達(dá)20步，是25nm制程的3.75倍，拋光液種類(lèi)從90nm的五六種提升至7nm的三十多種。同樣的，存儲(chǔ)芯片由

2D

NAND

向

3D

NAND

技術(shù)變革，也會(huì)使

CMP

拋光步驟數(shù)近乎翻倍。因?yàn)?D

NAND

主要依靠堆疊增加儲(chǔ)藏容量，隨著堆疊層數(shù)從

64

層提升至

128

層、192層，CMP拋光材料的需求也會(huì)同步增長(zhǎng)。121110晶圓化學(xué)拋光示意圖拋光墊80拋光液清洗液半導(dǎo)體材料毛利率拋光設(shè)備資料：

Cabot微電子數(shù)據(jù)、CINK、WIND、公司公告、方正證券研究所17半導(dǎo)體材料·國(guó)產(chǎn)自給率低，寡頭壟斷，政策驅(qū)動(dòng)CMP高速發(fā)展行業(yè)寡頭壟斷，國(guó)產(chǎn)自給率低，政策驅(qū)動(dòng)2019年全球CMP拋光墊（圖左）及拋光液市場(chǎng)格局（圖右）加速。據(jù)Cabot數(shù)據(jù)顯示，2019年全球拋光墊市場(chǎng)美企DOW市占率達(dá)79%，拋光液市場(chǎng)美企Cabot市占率達(dá)33%，行業(yè)成寡頭壟斷格局。但于2015年頒布的行動(dòng)綱領(lǐng)指示，2025年中國(guó)芯片自給率目標(biāo)為70%。為了加快自主

心技術(shù)產(chǎn)業(yè)突破，國(guó)務(wù)院工信部等部門(mén)先后業(yè)高時(shí)期促進(jìn)集成電路產(chǎn)業(yè)和軟件產(chǎn)政策》，《重點(diǎn)新材料首批次等政策鼓勵(lì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，收、市場(chǎng)應(yīng)用等8方面的政策芯片等關(guān)鍵技術(shù)研發(fā)。2018-2021年中國(guó)大陸芯片自給率（十億元，40035030070%2025年目標(biāo)：70%60%50%40%30%20%10%0%目標(biāo)：40%274國(guó)頒布2502001501005017%17%18716%8315014610%57131118947769626358.231.223.924.219.319.3-10%-20%13.212.85.87.98.810.311.20201020112012201320142015201620172018201920202021

2022-2025

2026E大陸芯片消費(fèi)市場(chǎng)大陸芯片產(chǎn)值自給率資料：

Cabot微電子數(shù)據(jù)、WIND、公司公告、方正證券研究所18半導(dǎo)體材料·布局半導(dǎo)體顯示材料顯示技術(shù)發(fā)展歷史1897年，第一臺(tái)CRT誕生；20世紀(jì)50年代，CRT產(chǎn)業(yè)化，黑白彩色電視成為日常家電。20世紀(jì)90年代，等離子液晶技術(shù)并行；2000年，在顯示技術(shù)和成本等方面，液晶技術(shù)淘汰等離子技術(shù)2006年，OLED產(chǎn)業(yè)化，以PMOLED為主；2008年，諾基亞推出第一臺(tái)應(yīng)用AMOLED顯示屏手機(jī)2010年，三星大舉推進(jìn)AMOLED技術(shù)，OLED商業(yè)化得到實(shí)質(zhì)性進(jìn)展2019年，LG發(fā)布首款8K

OLED電視，OLED進(jìn)入新階段CRT等離子時(shí)代等離子、液晶共存第二階段液晶時(shí)代第三階OLED時(shí)代第一階段第四階段平板顯示技術(shù)路徑第二大半導(dǎo)體材料為平板顯示ED和相關(guān)核心材料。顯示技術(shù)息產(chǎn)業(yè)的重要組成部分，在信息技的發(fā)展過(guò)程中起到了極其重要的作用。隨著顯示材料的發(fā)展，顯示技術(shù)也從最初的陰極射線管顯示技術(shù)發(fā)展到平板顯示技術(shù)（FPD），并據(jù)此延伸出等離子顯示（PDP）、液晶顯示（LCD）、有機(jī)發(fā)光二級(jí)管顯示（OLED）等技術(shù)路線。目前，平板顯示（FPD）的主流產(chǎn)品為T(mén)FT-LCD和OLED面板。前者憑借功耗小、分辨率高、應(yīng)用范圍廣等優(yōu)點(diǎn)，廣泛應(yīng)用于筆記本、桌面顯示器、電視等領(lǐng)域。而OLED主要應(yīng)用于顯示照明領(lǐng)域。目前AMOLED是LED主流產(chǎn)品，廣泛應(yīng)用于小尺寸平板顯示中。資料：瑞聯(lián)新材招股說(shuō)明書(shū)、公司公告，方正證券研究所整理19半導(dǎo)體材料·AMOLED成主流趨勢(shì)，帶來(lái)顯示材料增量空間TFT-LCD和AMOLED面板的市場(chǎng)規(guī)模及發(fā)展趨勢(shì)（億美元）根據(jù)IHS的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019年全球平板顯示市場(chǎng)規(guī)模約為1,078億美元，TFT-LCD

和

AMOLED

的市場(chǎng)占比在

99%左右，其中

TFT-LCD面板市場(chǎng)規(guī)模約為819億美元，占比約76%，AMOLED面板市場(chǎng)規(guī)模約為

249億美元，占比約23%。根據(jù)IHS的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，至2024年AM較2019年AMD

市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)將達(dá)到537億美元，6%，市場(chǎng)占比也將提升至41%，場(chǎng)規(guī)模和份額將持續(xù)提升。企業(yè)經(jīng)過(guò)多年的技術(shù)研發(fā)，部術(shù)突破了國(guó)外的專(zhuān)利封鎖，性能、成本優(yōu)勢(shì)、服務(wù)優(yōu)勢(shì)進(jìn)入了面板廠商的供應(yīng)系統(tǒng)。隨著國(guó)內(nèi)面板廠的不斷釋放，國(guó)產(chǎn)

OLED有機(jī)材料的需求也持續(xù)增加。2012-2025

年國(guó)產(chǎn)

OLED有機(jī)材料市場(chǎng)規(guī)AMOLED與PMOLED結(jié)構(gòu)差別薄膜晶體管陣列TFTMatrix有機(jī)層陰極陽(yáng)極資料：深圳真空行業(yè)協(xié)會(huì)、HIS、公司公告，方正證券研究所整理20半導(dǎo)體材料·AMOLED市場(chǎng)前景廣闊，柔性材料靜待逐步起量下游需求火熱，提前布局AMOLED獲先發(fā)優(yōu)勢(shì)。近兩年，半導(dǎo)體顯示行業(yè)景氣度整體維持在較高水平，遠(yuǎn)程辦公、遠(yuǎn)程醫(yī)療、在線教育、線上娛樂(lè)等應(yīng)用需求刺激顯示產(chǎn)品需求持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)CINNO

Research

預(yù)測(cè)，2025年全球柔性AMOLED基板PI漿料市場(chǎng)總規(guī)模將超過(guò)4億美元，復(fù)合增速達(dá)31.9%；PSPI的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到35億元人民幣；而TFE-INK的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模接近10億元人民幣。公司緊抓半導(dǎo)體顯示材料產(chǎn)業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展機(jī)遇，布局多款新型顯示材料，在相關(guān)產(chǎn)品領(lǐng)域已位于領(lǐng)先地位。目前柔性顯示材料

YPI（黃色聚酰亞胺）和PSPI（光敏聚酰亞胺）均已在客戶端實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步上量，合計(jì)銷(xiāo)

收入為0.5億元,同比增長(zhǎng)

470%。國(guó)內(nèi)PSPI市場(chǎng)規(guī)模預(yù)測(cè)（百萬(wàn)元）國(guó)預(yù)測(cè)（百萬(wàn)元）超35近10億元全球柔性AMOLED基板用PI漿規(guī)模預(yù)測(cè)（百萬(wàn)元）超4億美元資料：CINNOResearch、WIND、公司公告、方正證券研究所21目錄1234國(guó)際國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的創(chuàng)新材料平多因素驅(qū)動(dòng)發(fā)展全產(chǎn)業(yè)，助力打印耗材業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)盈利預(yù)測(cè)及估值打印復(fù)印通用耗材·行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，市場(chǎng)整體下行2016-2020年全球打印機(jī)耗材銷(xiāo)售情況2016-2020年中國(guó)打印機(jī)耗材銷(xiāo)售情況7000.00%120100806041110.00%105590101572567976005004003002001000540-1.00%-2.00%-3.00%-4.00%-5.00%93-1.00%-2.00%-3.00%-4.00%-5.00%-6.00%518-0.9%-3.1%-3.8%-4.0%-4.1%-4.1%-4.8%2016201720182019202017201820192020全球耗材銷(xiāo)售額（億美元）打印耗材銷(xiāo)售額（億美元）增速（%）打印機(jī)主要耗材終端產(chǎn)品及其原材料打印機(jī)的商業(yè)模式?jīng)Q定了在售耗材銷(xiāo)售方面的收入，因此耗材可分割的一部分。隨打印機(jī)銷(xiāo)售逐場(chǎng)不，疊加成碳粉硒鼓熟市場(chǎng)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，耗材市場(chǎng)空間整體下行。顯影輥激光打印機(jī)據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院統(tǒng)計(jì)，2020年全球打印耗材銷(xiāo)售額為518億美元，同比下降4.1%。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)方面，2020年中國(guó)打印耗材銷(xiāo)售額為93億元，同比下降4.1%，2016-2020年我國(guó)打印耗材銷(xiāo)售額逐年下降，2016-2020年CAGR為-4.3%。耗材芯片噴墨打印機(jī)墨盒載體……資料：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、公司公告，方正證券研究所整理23打印復(fù)印通用耗材·國(guó)內(nèi)下游市場(chǎng)需求穩(wěn)定增長(zhǎng)2016-2020年全球打印機(jī)銷(xiāo)售情況2016-2020年中國(guó)打印機(jī)銷(xiāo)售情況94099513942410000800060004000200005004003002001000200015001000350300250200150100508894426177632187604211657163430915842991471277451437435320020162017201820192020201820192020全球銷(xiāo)量（萬(wàn)臺(tái))全球銷(xiāo)售額（量（萬(wàn)臺(tái))中國(guó)銷(xiāo)售額（億元）受疫情導(dǎo)致的大規(guī)模線上辦公等因售出現(xiàn)高位震蕩，但國(guó)內(nèi)打印機(jī)全球打印機(jī)安裝量結(jié)構(gòu)（

）9%據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，截止8760萬(wàn)臺(tái)，銷(xiāo)售額為421億美元。中國(guó)打印機(jī)銷(xiāo)售量為1776萬(wàn)臺(tái)，銷(xiāo)2016年以來(lái)，除2019年以外，我國(guó)打印機(jī)市場(chǎng)銷(xiāo)量規(guī)模保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，5年復(fù)合增長(zhǎng)率為4.8%，高于同期全球打印機(jī)市場(chǎng)的銷(xiāo)量復(fù)合增長(zhǎng)率-1.8%。銷(xiāo)量，2020年為321億元。自38.60%61.40%在安裝量結(jié)構(gòu)方面，與噴墨打印機(jī)相比，激光打印機(jī)具有一定的優(yōu)勢(shì)，例如更快的列印速度。因此，激光打印機(jī)正變得越來(lái)越流行。據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2019年激光打印機(jī)安裝占比達(dá)38.6%噴墨打印機(jī)激光打印機(jī)資料：CIC前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、公司公告，方正證券研究所整理24打印復(fù)印通用耗材·硒鼓2016-2020年全球硒鼓及原裝硒鼓銷(xiāo)售額（美億元）2016-2020年中國(guó)硒鼓及原裝硒鼓銷(xiāo)售額（億元）500100809144444787427429844148178378368364363400300200100034860403939394020162017全球銷(xiāo)售額201820192027201820192020原裝硒鼓銷(xiāo)售額國(guó)硒鼓銷(xiāo)售額原裝硒鼓銷(xiāo)售額目前全球市場(chǎng)仍以原裝耗材為打印效果穩(wěn)定，環(huán)保健康等優(yōu)院數(shù)據(jù)顯示，2020年全球硒鼓銷(xiāo)元，其中原裝硒鼓銷(xiāo)售額為348億額的8%，。品分類(lèi)及優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)字跡清晰使用便捷銷(xiāo)售原裝硒鼓價(jià)格高昂打印效果不穩(wěn)定國(guó)內(nèi)市場(chǎng)方面，2020年我國(guó)硒鼓銷(xiāo)售額為78億元，其中原裝硒鼓銷(xiāo)售額為39億元，占據(jù)硒鼓銷(xiāo)售總額的50%。非原裝硒鼓價(jià)格低廉加墨存在健康隱患產(chǎn)品分類(lèi)

可拆卸程度打印成本一體硒鼓

不可拆卸高鼎龍股份經(jīng)營(yíng)硒鼓銷(xiāo)售的子公司為超俊科技及珠海名圖，為公司生產(chǎn)的終端產(chǎn)品之一。下游用于激光打印機(jī)，上游涉及材料彩色聚合碳粉及顯影輥等。硒鼓二體硒鼓

感光鼓

磁粉和墨盒+中低三體硒鼓

感光鼓+磁粉+墨盒資料：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、公司公告，方正證券研究所整理25打印復(fù)印通用耗材·芯片2015-2019年兼容打印機(jī)耗材芯片產(chǎn)量（億元）2015-2019年中國(guó)兼容打印機(jī)耗材芯片平均價(jià)格（元/片）4.597.87.543.532.528765437.374.1036.62.44.013.813.6763.5192.82.761.5180%0.502015201620172018201720182019耗材芯片產(chǎn)量硒鼓芯片價(jià)格兼容墨盒芯片價(jià)格據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，兼容打兼容打印機(jī)耗材的元件，主要至2019年，中國(guó)兼容打印機(jī)耗材定增長(zhǎng)，從2015年的3.519億片4.103億片，復(fù)合年增長(zhǎng)率為3.9%。加劇，芯片價(jià)格進(jìn)入下行通道。據(jù)兼容打印機(jī)耗材芯片自2019年開(kāi)始回落，兼容硒鼓芯片價(jià)格降至6.6元/片，兼容墨盒芯片價(jià)格降至2.4元/片。4E年中國(guó)通用打印耗材芯片市場(chǎng)規(guī)模（億元）018161412108逐步據(jù)，中國(guó)6.075.855.234.814.736411.9810.249.4718.788.43據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2020年，中國(guó)通用打印耗材芯片市場(chǎng)規(guī)模處歷史低位，跌至13.6億元，其中兼容硒鼓芯片和兼容墨盒芯片的銷(xiāo)售額占比分別為64.6%和35.4%。202017201820192020E2024E兼容硒鼓芯片兼容墨盒芯片資料：

CIC、前瞻產(chǎn)業(yè)研究院、華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、公司公告，方正證券研究所整理26打印復(fù)印通用耗材·多年耕耘收獲強(qiáng)勁研發(fā)實(shí)力公司七大材料技術(shù)平臺(tái)無(wú)機(jī)非金屬材料技術(shù)平臺(tái)高效利用技術(shù)積累，搭建七大技術(shù)平臺(tái)。有機(jī)合成技術(shù)平臺(tái)載體、CMP拋光液公司深耕打印復(fù)印耗材行業(yè)二十多年，重視技術(shù)整合，依靠穩(wěn)固的人才團(tuán)隊(duì)、技術(shù)積累和行業(yè)經(jīng)驗(yàn)打造七大技術(shù)平臺(tái)，保持既有產(chǎn)品的技術(shù)和行業(yè)壁壘優(yōu)勢(shì)。127電荷調(diào)節(jié)劑、PSPI及INK單體研磨粒子高分子合成技術(shù)平臺(tái)物理技術(shù)平臺(tái)CMP拋光液、CMP后清洗液、蝕刻后清洗液345彩色聚合碳粉、CMP拋光墊、PSPI、YPI、TFE-INK、CMP拋光墊預(yù)聚體持續(xù)研發(fā)創(chuàng)新，不斷完善行業(yè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)布局，穩(wěn)固行業(yè)龍頭地位。公司堅(jiān)持材料技術(shù)進(jìn)步和知識(shí)產(chǎn)權(quán)建設(shè)同步，截止2021年公司擁有完善的知識(shí)產(chǎn)權(quán)布局，獲得授權(quán)專(zhuān)利686項(xiàng)、軟件著作權(quán)與集成電路設(shè)計(jì)84項(xiàng)，共計(jì)專(zhuān)利770項(xiàng)。工程裝備設(shè)金剛石加工技術(shù)平臺(tái)CMP鉆石碟Disk、裝備Z平臺(tái)耗材評(píng)價(jià)中心電鍍釬焊燒結(jié)工藝光材料應(yīng)用評(píng)價(jià)中心示材料應(yīng)用評(píng)價(jià)中心2018-2021公司專(zhuān)利布局情況2022年公司打印復(fù)印類(lèi)通用耗材毛利情況（%）900800700600500400300200100030%25%20%15%10%5%25.63%100.070021.59%78.060050040030020010006921.20%230191697706563383014111444640238965052432919420020182019202020210%201920202021實(shí)用新型專(zhuān)利外觀設(shè)計(jì)專(zhuān)利發(fā)明專(zhuān)利軟件著作權(quán)與集成電路布圖設(shè)計(jì)研發(fā)人員數(shù)量碩士及以上學(xué)歷研發(fā)人員占比資料：WIND、公司公告、方正證券研究所27打印復(fù)印通用耗材·公司全產(chǎn)業(yè)鏈布局優(yōu)勢(shì)逐步發(fā)力公司打印復(fù)印通用耗材產(chǎn)業(yè)鏈布局圖產(chǎn)業(yè)鏈上游：基礎(chǔ)配件層產(chǎn)業(yè)鏈下游：耗材加工層布局公司鼎龍新材料產(chǎn)品彩色聚合碳粉產(chǎn)品布局公司北?？?jī)迅珠海天硌鼎龍匯杰?chē)娔蛴『哪卸埞煞葜楹６埿虏牧现猩降线~載體顯影輥膠件及光通盒鼓珠海名圖超俊科技珠海匯通黑色硒鼓通用硒鼓杭州旗捷科技全產(chǎn)業(yè)鏈布局，產(chǎn)品系列完善，該領(lǐng)域已完成全產(chǎn)業(yè)鏈布局，成為用耗材生產(chǎn)商中產(chǎn)品體系最全、技2018-2021測(cè)算的公司打印復(fù)印耗材全球及國(guó)內(nèi)市占率印通、以自主年份2018201920202021E全球市占率0.34%國(guó)內(nèi)市占率2.83%知識(shí)產(chǎn)權(quán)和專(zhuān)有技術(shù)為基礎(chǔ)的市場(chǎng)導(dǎo)向

創(chuàng)新整合商。彩色碳粉領(lǐng)域，公司是國(guó)內(nèi)唯一掌握四種顏色制備工藝，且規(guī)模最大、產(chǎn)品型號(hào)最齊全、技術(shù)最先進(jìn)的兼容彩粉企業(yè)。再生墨盒領(lǐng)域，子公司北?？?jī)迅全球排名領(lǐng)先，國(guó)內(nèi)最大且自動(dòng)化專(zhuān)業(yè)能力行業(yè)領(lǐng)先。通過(guò)測(cè)算，隨著全產(chǎn)業(yè)鏈布局的完成，公司全球及國(guó)內(nèi)市占率均得到快速提升。2018年公司國(guó)內(nèi)市占率僅為2.83%，2021年公司在國(guó)內(nèi)打印復(fù)印耗材市占率提升至4.96%。0.30%2.14%0.51%3.16%0.64%4.96%測(cè)算假設(shè)及數(shù)據(jù)：全球及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模數(shù)據(jù)來(lái)自華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院；2021年總規(guī)模假定維持-4.1%增速得出；公司國(guó)內(nèi)收入假定為當(dāng)年總國(guó)內(nèi)收入乘以打印復(fù)印耗材收入總占比；資料：華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、WIND、公司公告、方正證券研究所28打印復(fù)印通用耗材·業(yè)務(wù)維持穩(wěn)定發(fā)展2018-2021年公司打印復(fù)印類(lèi)通用耗材營(yíng)收情況（億元）全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)

夯實(shí)研發(fā)創(chuàng)新實(shí)力，公司主業(yè)板塊營(yíng)+收穩(wěn)步增長(zhǎng)。通過(guò)全產(chǎn)業(yè)鏈布局，公司實(shí)現(xiàn)“上游環(huán)節(jié)向下游環(huán)節(jié)輸送產(chǎn)品或服務(wù)；下游環(huán)節(jié)向上游環(huán)節(jié)反饋信息”的閉環(huán)，增強(qiáng)了公司在耗材產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力。面對(duì)成熟產(chǎn)業(yè)的激烈競(jìng)爭(zhēng)以及行業(yè)下行壓力，53%25201510560%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-3018%20.19%22公司近三年?duì)I收不減反增，破歷史新高202222年?duì)I收達(dá)

億元，突-15%11.213.217.1毛激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，公司通過(guò)提高高附加值產(chǎn)品訂單量，-22%2022年0pct。疊加高毛利半導(dǎo)體材料司營(yíng)收量利齊升。我們認(rèn)為，隨逐步發(fā)力，未來(lái)主業(yè)營(yíng)收將維持穩(wěn)步20182019202020212022E打印復(fù)印耗材收入yoy。2018-2022年公司打印復(fù)印類(lèi)通用耗材017-2021年公司打印復(fù)印類(lèi)通用耗材分地區(qū)銷(xiāo)售情況（億元）45%38.87%38.61%40%35%30%25%20%15%10%5%35.66%36.48%1614.0132.77%33.23%141210812.4611.225.789.5531.24%8.884.529.17.274.225.716420%020182019202020212022H120172018201920202021打印復(fù)印耗材毛利率綜合毛利率國(guó)內(nèi)國(guó)外資料：公司公告，方正證券研究所整理29打印復(fù)印通用耗材·產(chǎn)能擴(kuò)張技術(shù)推進(jìn)穩(wěn)步進(jìn)行2021年公司主要在研項(xiàng)目2022Q3年公司彩色碳粉產(chǎn)能利用率（%）所屬業(yè)務(wù)進(jìn)展目標(biāo)項(xiàng)目作用板塊27.53%2021嵌入式

STT-MRAM

芯片在打印

耗材中的應(yīng)

用和推廣94.25%形成自主專(zhuān)利國(guó)際領(lǐng)先技術(shù)的國(guó)產(chǎn)化應(yīng)用樣片驗(yàn)證中9.95%基于

PUF

技術(shù)的信息安全

SOC芯片93.63%形成自主專(zhuān)利多重加密防公司芯樣片驗(yàn)證中0%40%寧波60%80%100%聚酯碳粉5590

母體制備技術(shù)工藝上游核心原材料湖北鼎龍工已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)打印復(fù)印耗材，研發(fā)進(jìn)展順利，行業(yè)市占率有望保持持續(xù)上升趨勢(shì)。公司2021年在研項(xiàng)目8項(xiàng)，其中上游核心原材料六項(xiàng)，下游終端產(chǎn)品硒鼓、墨盒各一項(xiàng)。項(xiàng)目作用是提高公司行業(yè)地位及產(chǎn)品市占率。目前已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)兩項(xiàng)，處于樣品驗(yàn)證階段的有四項(xiàng)，剩余2項(xiàng)尚處于開(kāi)發(fā)階段。乳化凝集法聚合顯影材料技術(shù)工藝樣品階段開(kāi)發(fā)中彩色噴墨墨水開(kāi)發(fā)提高公司行業(yè)地位提高產(chǎn)品占有率通用型普通染料黑色噴墨墨水開(kāi)發(fā)增加墨水配方開(kāi)發(fā)中擴(kuò)產(chǎn)產(chǎn)能爬坡順利，彩色碳粉營(yíng)收增長(zhǎng)無(wú)產(chǎn)能規(guī)避專(zhuān)利侵權(quán)風(fēng)

險(xiǎn)硒鼓類(lèi)產(chǎn)品研發(fā)瓶頸。公司擁有共計(jì)年產(chǎn)3500噸彩色碳粉產(chǎn)能，試產(chǎn)中下游年，一期湖北鼎龍基地產(chǎn)能利用率達(dá)2021終端產(chǎn)品94.25%，二期寧波基地產(chǎn)能利用率達(dá)27.53%，上升17.58pct，產(chǎn)能爬坡順利。墨盒產(chǎn)品的性能提升提高產(chǎn)品性能已實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)資料：公司公告，方正證券研究所整理30目錄1234國(guó)際國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的創(chuàng)新材料平多因素驅(qū)動(dòng)發(fā)展全產(chǎn)業(yè)，助力打印耗材業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)盈利預(yù)測(cè)及估值分業(yè)務(wù)營(yíng)收預(yù)測(cè)收入預(yù)測(cè)（百萬(wàn)）2021307.34286.98%194.5363.29%2012.5517.79%5862022E540.0075.70%312.2457.82%2023E972.0080.00%544.6856.04%420.0000%2024E1798.2085.00%1007.8356.05%2662.0010.00%798.6030.00%62.21營(yíng)業(yè)收入營(yíng)收增速毛利潤(rùn)半導(dǎo)體材料打印復(fù)印耗材其他毛利率營(yíng)業(yè)收入營(yíng)收增速毛利潤(rùn)726.0030.00%51.84毛利率營(yíng)業(yè)收入營(yíng)收增速毛利潤(rùn)43.2020.00%7.7820.00%9.3320.00%11.20毛利率18.39%2355.8929.67%787.9018.00%2783.2018.14%980.0135.21%18.00%3443.8423.74%1280.0137.17%18.00%4522.4131.32%1817.6340.19%營(yíng)業(yè)收入營(yíng)收增速毛利潤(rùn)合計(jì)毛利率33.44%資料：WIND、方正證券研究所32財(cái)務(wù)模型——現(xiàn)金流量表公司現(xiàn)金流量表（百萬(wàn)元）現(xiàn)金流量表經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈利潤(rùn)2021-1124512442022E5914112023E2024E55075816214075361471折舊攤銷(xiāo)1343財(cái)務(wù)費(fèi)用投資損失-29-356