公司金融期末復(fù)習(xí)資料

第一章公司金融導(dǎo)論

企業(yè)的三種組織形式:

個(gè)人業(yè)主制企業(yè)、合伙制、公司制

**（三）公司制企業(yè)的特征

1、具有法人地位可以購買或交換資產(chǎn)；可以簽訂合同；可以起訴和被起訴；可以作為單獨(dú)的納稅主體2、所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離（股東和經(jīng)營者利益不一致，經(jīng)營者為了自身利益，容易損壞股東利益）產(chǎn)權(quán)可以隨時(shí)轉(zhuǎn)讓;無限存續(xù)期;股東承擔(dān)有限責(zé)任；易于聚集資本;專業(yè)化經(jīng)營;內(nèi)部人控制信息披露;*雙重納稅（利息稅前支付，有抵稅作用）選擇公司制企業(yè)的理由**一、大型企業(yè)無法以個(gè)體業(yè)主制或者合伙制的形式存在1無限責(zé)任限制了公司舉債融資的動(dòng)力2有限企業(yè)壽命限制了債權(quán)人進(jìn)一步向公司提供資金的沖動(dòng)3產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓困難使得投資者的資產(chǎn)缺乏流動(dòng)性，阻礙了投資者的投資熱情。二、公司融資靈活性強(qiáng)。1公司的股票融資極具開放性2公司的債務(wù)融資極具靈活性、公司規(guī)模大盈利水平高增強(qiáng)了其運(yùn)用債務(wù)融資工具的能力。三、公司的再投資機(jī)會(huì)多。公司便于通過收益留存積累內(nèi)部資金，有利于再投資于有利可圖的投資機(jī)會(huì)二、委托代理理論及公司治理（一）委托代理理論1、委托代理是指一個(gè)人或一些人(委托人)委托其他人(代理人)根據(jù)委托人利益從事某些活動(dòng)，并相應(yīng)授予代理人某些決策權(quán)的契約關(guān)系(詹森Jensen和麥克林Meckling，1976)。能主動(dòng)設(shè)計(jì)契約形式的當(dāng)事人稱為委托人被動(dòng)地接受契約形式的當(dāng)事人稱為代理人利益不對(duì)稱信息不對(duì)稱契約的不完備委托代理風(fēng)險(xiǎn)逆向選擇道德風(fēng)險(xiǎn)委托代理成本委托代理風(fēng)險(xiǎn)逆向選擇：道德風(fēng)險(xiǎn)：代理成本：在委托人和代理人之間就存在非協(xié)作、非效率的損失，即產(chǎn)生了委托代理成本。（二）公司治理的內(nèi)涵由于公司經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)的分離。公司的所有者———股東們通常不再直接作為公司的經(jīng)營者，而是作為委托人，將公司的經(jīng)營權(quán)委托給職業(yè)經(jīng)理人，職業(yè)經(jīng)理人作為代理人接受股東的委托，代理他們經(jīng)營企業(yè)，股東與經(jīng)理層之間的委托代理關(guān)系由此產(chǎn)生。由于：（1）股東與經(jīng)理層利益的不一致；（2）股東與經(jīng)營者之間的信息不對(duì)稱；（3）契約的不完備。經(jīng)理層會(huì)為了自身利益損害股東的利益（簡稱為經(jīng)理的道德風(fēng)險(xiǎn)），主要表現(xiàn)在四個(gè)方面：（1）偷懶（insufficienteffort）；（2）過分投資（extravagantinvestment）；（3）侵占策略（entrenchmentstrategies）；（4）在職消費(fèi)狹義公司治理就是通過股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)等一系列制度安排，合理地配置所有者與經(jīng)營者之間的權(quán)利與責(zé)任關(guān)系，對(duì)經(jīng)營者進(jìn)行監(jiān)督與激勵(lì)，防止經(jīng)營者對(duì)所有者利益的背離，保證股東利益的最大化廣義公司治理理論認(rèn)為，公司治理不應(yīng)該僅僅局限于股東對(duì)經(jīng)營者的制衡，而是涉及到廣泛的利益相關(guān)者，包括股東、債權(quán)人、供應(yīng)商、雇員、政府和社區(qū)等與公司有利害關(guān)系的集團(tuán)。公司治理是通過一套包括正式或非正式的、內(nèi)部的或外部的制度或機(jī)制來協(xié)調(diào)公司與所有利害相關(guān)者之間的利益關(guān)系，以保證公司決策的科學(xué)化，從而最終維護(hù)公司各方面的利益。公司金融活動(dòng)與金融市場的關(guān)系一、金融市場的功能價(jià)格發(fā)現(xiàn)過程、金融市場提供了一種流動(dòng)性、金融市場減少了交易的搜尋成本與信息成本。**二、公司金融活動(dòng)依賴金融市場作為金融市場的主力，公司以投資者和融資者的身份在金融市場上完成投資以及實(shí)現(xiàn)資金融通金融市場為公司提供了眾多可選擇的融資品種/提供了投資的場所/提供了進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的工具。優(yōu)點(diǎn)：易于衡量缺點(diǎn)：（1）沒有考慮資金的時(shí)間價(jià)值；（2）沒有考慮所獲利潤和投入資本額的關(guān)系；（3）沒有考慮獲取利潤所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的大?。?）容易受人為操縱公司制企業(yè)的目標(biāo)一、利潤最大化優(yōu)點(diǎn)：（1）易于衡量。如果金融市場是有效的，公司的理財(cái)目標(biāo)可以具體到使公司股票的市場價(jià)格最大化。（2）能反映資金的時(shí)間價(jià)值、獲利能力及公司經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)。**二、股東財(cái)富最大化缺點(diǎn)：（1）要求公司產(chǎn)權(quán)明晰的、不存在嚴(yán)重內(nèi)部人控制。（2）為保證股東財(cái)富最大化必須設(shè)法降低代理人成本，即以最有效的手段防止各利益群體為自我利益而在較大程度上損害股東的利益。（3）僅考慮了股東的利益，沒有考慮到公司其他利益相關(guān)者的利益、公司的社會(huì)責(zé)任及社會(huì)道德規(guī)范等。（4）誘使經(jīng)營者過度追求短期利潤而忽視公司長遠(yuǎn)利益。三、公司價(jià)值最大化除股東以外公司利益相關(guān)者包括：雇員、供應(yīng)商、顧客、債權(quán)人、社區(qū)、國家等缺點(diǎn)：1．非投資者獲得控制權(quán)會(huì)提高企業(yè)的融資難度2．會(huì)導(dǎo)致決策無效率3．由于目標(biāo)多樣化，并難以計(jì)量和驗(yàn)證，最終導(dǎo)致管理層激勵(lì)消弱。（在陷入困境之前股東財(cái)富最大化與公司價(jià)值最大化是一致的）

四、影響股東財(cái)富最大化實(shí)現(xiàn)的主要因素1、投資報(bào)酬率股東財(cái)富的大小要看投資報(bào)酬率，而不是贏利總額2、風(fēng)險(xiǎn)3、投資項(xiàng)目4、資本結(jié)構(gòu)5、股利政策**管理者的目標(biāo)目標(biāo)之一：額外消費(fèi)偏好為了彌補(bǔ)其付出，管理者以額外津貼放松侵占大量公司資源，用于個(gè)人消費(fèi)目標(biāo)之二：避免個(gè)人成本和焦慮管理者尋找新的盈利項(xiàng)目需要付出巨大努力，同時(shí)也要承受巨大的風(fēng)險(xiǎn)。如果艱苦的工作不能獲得相應(yīng)的回報(bào)，理智的管理者會(huì)在工作上投入較少的精力，激情也會(huì)下降。**一、公司金融的內(nèi)涵公司金融亦稱公司理財(cái)、公司財(cái)務(wù)，主要研究公司當(dāng)前與未來經(jīng)營所需資源的取得與分配。其核心問題是直接關(guān)系到公司生存與發(fā)展的公司價(jià)值創(chuàng)造。公司主要金融活動(dòng)和財(cái)務(wù)經(jīng)理職責(zé)1投資決策：npv>0投資2融資決策：公司價(jià)值最大化或者融資成本最小化原則（舉債融資比普通股融資帶來更多的價(jià)值增值或者舉債融資成本低于普通股融資成本，則舉債融資優(yōu)于普通股融資）3營運(yùn)資本管理資產(chǎn)的現(xiàn)金流量=經(jīng)營性現(xiàn)金流量-資本性支出-凈營運(yùn)資本的增加經(jīng)營性現(xiàn)金流量=息稅前利潤+折舊-所得稅資本性支出=固定資產(chǎn)的取得-固定資產(chǎn)的出售負(fù)債的現(xiàn)金流量（即流向債權(quán)人的現(xiàn)金流量）=利息+本金支出-新債權(quán)益現(xiàn)金流量（流向股東的現(xiàn)金流量）=現(xiàn)金股利+股票回購-發(fā)行新股公司價(jià)值=負(fù)債的價(jià)值+權(quán)益的價(jià)值負(fù)債的價(jià)值=流向債權(quán)人現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值權(quán)益的價(jià)值=流向股東現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值例題1根據(jù)天使公司的下列資料（單位：100萬元），編制2002年度利潤表以及2001年和2002年資產(chǎn)負(fù)債表。然后，計(jì)算天使公司2002年來自資產(chǎn)的現(xiàn)金流量、流向債權(quán)人的現(xiàn)金流量和流向股東的現(xiàn)金流量。自始至終采用35%的公司所得稅率。2001年2002年銷售收入42034507銷售成本24222633折舊785952利息180196股利225250流動(dòng)資產(chǎn)22052429固定資產(chǎn)凈值73447650流動(dòng)負(fù)債10031255長期債務(wù)31062085天使公司資產(chǎn)負(fù)債表

（2002年12月31日）資產(chǎn)20012002負(fù)債及股東權(quán)益20012002流動(dòng)資產(chǎn)22052429流動(dòng)負(fù)債10031255固定資產(chǎn)73447650長期負(fù)債31062085股東權(quán)益54406739合計(jì)954910079954910079天使公司損益表（2005年）

天使公司財(cái)務(wù)現(xiàn)金流量表

流向債權(quán)人的現(xiàn)金流量=196（利息支出）+（3106-2085）（債務(wù)本金支付）=1217流向股東的現(xiàn)金流量=250（股利支付）-（6739-5440-222）（新權(quán)益融資）=-827第二章資金的時(shí)間價(jià)值一、資金時(shí)間價(jià)值：指貨幣（資金）經(jīng)歷一定時(shí)間的投資和再投資所增加的價(jià)值二、終值（futurevalue）與現(xiàn)值（presentvalue）三、單利與復(fù)利

1、單利

FV=PV×(1+n×i)2、復(fù)利

FV=PV×(1+i)n=PV×

FVIFi，nPV=FV/(1+i)n=FV×PVIFi，n思考題某人獲得了博彩獎(jiǎng)，博彩公司允許在以下兩種支付方式中選擇一種：選擇一：一年后領(lǐng)取10000元。選擇二：五年后領(lǐng)取20000元。在貼現(xiàn)率為10%下，他應(yīng)選擇哪種支付方式？使這兩種支付方式?jīng)]有差別的貼現(xiàn)率是多少？PVIF10%，1=0.9091，PVIF10%，5=0.6209四、普通年金（各期期末做等額的收付）

五、預(yù)付年金

思考題五年以后，你需要25000元。你計(jì)劃每年年末在銀行戶頭存入等額資金，年利率為7%，問：（1）你每年應(yīng)存入銀行多少錢？（2）假設(shè)你富有的舅舅去世了，留給了你20000元。那么你今年應(yīng)該存入多少錢才夠你五年后的需要？FVIFA7%，5=5.7507，PVIF7%，5=0.7130六、遞延年金指最初的年金現(xiàn)金流不是發(fā)生在當(dāng)前，而是發(fā)生在若干期后。-----------------12mm+1m+2m+nAAA思考題你今年30歲，決定十年以后開始每年將工資的20%存入銀行帳戶作為養(yǎng)老金，年利率為8%。預(yù)計(jì)你每年的工資為50000元，并打算在60歲退休。那么相當(dāng)于你現(xiàn)在在銀行存入多少錢？PVIFA8%，21=10.0168，PVIF8%，9=0.5002七、永續(xù)年金無限期定額支付的年金１、無終值２、ＰＶ＝Ａ／i思考題假定利息率為10%，計(jì)算以下幾種每年支付的現(xiàn)金流的現(xiàn)值：（1）一年以后開始，永遠(yuǎn)每年支付1000元。（2）三年以后開始，永遠(yuǎn)每年支付2420元PVIF10%，2=0.8264八、固定增長年金12n-1nn+1+∞0A×(1+g)

A×(1+g)2

A×(1+g)n

A×(1+g)n+1

思考題假設(shè)有一個(gè)金礦預(yù)計(jì)可以開采20年，每年可以開采金沙5000公斤，現(xiàn)在每公斤的價(jià)格為300元，估計(jì)每年以后會(huì)增長3%，利率為10%，問該金礦目前的價(jià)值。一、投資方案的可行性評(píng)估及選擇設(shè)某投資項(xiàng)目工程預(yù)算為200萬元，基建貸款年利率為15%，計(jì)劃施工一年后可投產(chǎn)使用，預(yù)計(jì)在投產(chǎn)后的20年中每年回收40萬元。若該項(xiàng)目如期完工，其投產(chǎn)后的凈現(xiàn)值為多少？如果該項(xiàng)目延期到第2年末完成，則其投產(chǎn)日的凈現(xiàn)值為多少？項(xiàng)目還是否繼續(xù)可行？12210（200）投產(chǎn)403404012220（200）投產(chǎn)34040由于投資完工期的推遲，使原來可行的項(xiàng)目變成不可行的項(xiàng)目，這正說明了資金時(shí)間價(jià)值的作用。二、資產(chǎn)價(jià)值的評(píng)估資產(chǎn)價(jià)值的評(píng)估方法主要有：重置成本法、折現(xiàn)現(xiàn)金流法和現(xiàn)行市價(jià)法。*價(jià)值評(píng)估是確定一項(xiàng)資產(chǎn)（包括實(shí)物資產(chǎn)和金融資產(chǎn)）內(nèi)在經(jīng)濟(jì)價(jià)值的過程。在無套利條件下，資產(chǎn)的市場價(jià)值應(yīng)該等于資產(chǎn)的內(nèi)在經(jīng)濟(jì)價(jià)值例1：為了獲得某項(xiàng)技術(shù)，A企業(yè)決定并購一家中小型高科技企業(yè)B企業(yè)，并打算在并購后繼續(xù)保持其獨(dú)立運(yùn)營地位。經(jīng)分析A企業(yè)認(rèn)為運(yùn)用折現(xiàn)現(xiàn)金流法對(duì)B企業(yè)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估最為適當(dāng)。經(jīng)過仔細(xì)的市場分析，A企業(yè)認(rèn)為為了繼續(xù)開發(fā)完善B企業(yè)的技術(shù)，在未來三年內(nèi)B企業(yè)每年必須增加投資100萬，從第三年以后，B企業(yè)的經(jīng)營狀況保持不變，并假設(shè)B企業(yè)可以一直經(jīng)營下去。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)確定折現(xiàn)率為10%，所得稅率為30%。要求：（1）補(bǔ)充完整下表。（2）計(jì)算B企業(yè)的價(jià)值。（單位：萬元）年份12345---銷售收入10001000100010001000

付現(xiàn)成本600600600600600

息稅、折舊前收益400400400400400

折舊200200200200200

息稅前收益200200200200200

利息5050505050

稅前收益150150150150150

所得稅（30%）4545454545

稅后凈收益105105105105105

經(jīng)營性現(xiàn)金流量

資本性支出（100）（100）

（100）

0

0

資產(chǎn)的現(xiàn)金流量355355355355355255255255355355例2：某息票債券，其面值為1000元，息票利率為6%，期限為3年。計(jì)算以下三種情況下，債券的價(jià)值。（1）市場利率為6%（2）市場利率為10%（3）市場利率為4%PVIFA6%，3=2.6730，PVIFA10%，3=2.4869，PVIFA4%，3=2.7751，PVIF6%，3=0.8393，PVIF10%，3=0.7513，PVIF4%，3=0.8890例3：假如去年某公司支付每股股利1.80元，預(yù)計(jì)在未來的日子里該公司股票的股利按每年5%的速度增長。假定必要收益率是11%，對(duì)該公司股票進(jìn)行評(píng)估？三、分期付款的定價(jià)例：某鋼鐵公司可以從銀行得到利率為10%的5年期貸款1080萬元。貸款采取分期付款方式償還，每年應(yīng)還多少利息及本金？四、個(gè)人生命周期規(guī)劃假如某先生今年30歲，他預(yù)計(jì)工作到60歲退休，并預(yù)計(jì)每年的實(shí)際工資為50000元。如果他認(rèn)為能活到80歲，為了使其一生過一種比較平穩(wěn)的生活，你認(rèn)為他在工作期間應(yīng)將每年工資的多少存入養(yǎng)老金帳戶？假設(shè)市場利率為10%。PVIFA10%，30=9.4269，PVIFA10%，50=9.9148**債券定價(jià)零息債券（純貼現(xiàn)債券）P=F/（1+r)P債券價(jià)值；F債券面值永久債券：P=I/rI每期利息***平息債券P=C/(1+r)+C/(1+r)+…+C/(1+r)+F/(1+r)C為票息利息，r為到期利息率（此時(shí)npv=0）價(jià)值評(píng)估V=C/(1+i)+C/(1+i)+…+C/(1+i)+F/(1+i)i為市場利率V>P或i<r值得投資**股票價(jià)格**股利零增長模型（股利支付率100%，每年權(quán)益回報(bào)率相等）P０=DIV1/rDIV1:當(dāng)期期末發(fā)放的每股股利**股利持續(xù)增長模型（股利支付率<100％，每年權(quán)益回報(bào)率相等）P0=DIV1/（r-g）=DIV0(1+g)/(r-g)g公司增長率；DIV0當(dāng)前時(shí)刻（上年末）發(fā)放的每股股價(jià)上式中的第三章風(fēng)險(xiǎn)與收益

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)的概念與分類一、風(fēng)險(xiǎn)的概念更多的情況下，風(fēng)險(xiǎn)被定義為出現(xiàn)財(cái)務(wù)損失的可能性，或者更加廣義的定義為特定資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)收益的不確定性。二、風(fēng)險(xiǎn)的分類（一）以公司為投資對(duì)象1、市場風(fēng)險(xiǎn)是指經(jīng)濟(jì)周期、利率、匯率以及政治、軍事等種種非企業(yè)因素而使企業(yè)經(jīng)營發(fā)生損失，形成投資人持有的公司權(quán)益資產(chǎn)或金融資產(chǎn)貶值以及資本損失的風(fēng)險(xiǎn)。2、非市場風(fēng)險(xiǎn)（1）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)：假定公司不負(fù)債的情況下，由于種種原因?qū)е聽I業(yè)收入不穩(wěn)定給投資者收益帶來的風(fēng)險(xiǎn)。（2）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：指公司以負(fù)債方式融資后，給普通股股東帶來的額外風(fēng)險(xiǎn)。（二）以有價(jià)證券為投資對(duì)象1、**系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：即風(fēng)險(xiǎn)的影響是針對(duì)整個(gè)市場的，這種風(fēng)險(xiǎn)無法通過在市場上分散投資來避免。（1）利率風(fēng)險(xiǎn)（2）通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)等2、**非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是指單個(gè)證券所存在的風(fēng)險(xiǎn)，它僅僅影響單個(gè)證券或者一小類類似的證券。它最大的特點(diǎn)就是可以通過分散投資來避免或減少風(fēng)險(xiǎn)。（1）違約風(fēng)險(xiǎn)（2）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)（3）債券的票面利率、優(yōu)先股的股息率、普通股的紅利發(fā)放率等的變動(dòng)。等等第二節(jié)收益與風(fēng)險(xiǎn)的衡量一、**單個(gè)資產(chǎn)的收益率計(jì)算公式（一）理論分析二、*單個(gè)資產(chǎn)期望收益、風(fēng)險(xiǎn)的衡量條件概率收益率（%）市場看好市場一般市場較差1/31/31/31296該證券的預(yù)期收益=1/3×12%+1/3×9%+1/3×6%=9%例1：某一證券一年后不同條件下的收益率如下表，計(jì)算其預(yù)期收益率、方差及標(biāo)準(zhǔn)差：（二）歷史分析假設(shè)某證券過去各期的收益分別為R1，R2，…，RT,則其平均收益為：

樣本方差可以作為證券方差的無偏估計(jì)量例：資產(chǎn)A、B過去各期收益如右表，計(jì)算其收益及風(fēng)險(xiǎn)樣本平均收益樣本方差**三、投資組合的收益與風(fēng)險(xiǎn)衡量1、投資組合的收益率為組合中單個(gè)收益率的加權(quán)平均值，其中每一證券的權(quán)重等于該證券在整個(gè)組合中所占的投資比例。**2、證券組合風(fēng)險(xiǎn)的衡量**資產(chǎn)123¨n1W1W3COV13W1WnCOV1n2W2W1COV21W2W3COV23W2WnCOV2n3W3W1COV31W3W2COV32W3WnCOV3n:nWnW1COVn1WnW2COVn2WnW3COVn3**兩種資產(chǎn)A、B組合的風(fēng)險(xiǎn)3、資產(chǎn)之間協(xié)方差及相關(guān)系數(shù)的計(jì)算理論分析兩種資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)兩種資產(chǎn)之間的協(xié)方差例：假設(shè)三種情況下股票A、B的收益分別如下，分別計(jì)算其期望收益、方差和標(biāo)準(zhǔn)差，以及二者之間的協(xié)方差、相關(guān)系數(shù)。期望收益方差標(biāo)準(zhǔn)差協(xié)方差相關(guān)系數(shù)4、投資組合多樣化的好處假設(shè)你將100元投資于A股票，200元投資于B股票，計(jì)算該投資組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益該組合的收益情況如下該組合的期望收益該組合的風(fēng)險(xiǎn)（1）將多種資產(chǎn)進(jìn)行組合投資可以降低風(fēng)險(xiǎn)。被組合的資產(chǎn)數(shù)量越多，組合風(fēng)險(xiǎn)也就越低，但不可能降低為零。（2）同時(shí)組合風(fēng)險(xiǎn)降度的幅度還取決于被組合證券間的相關(guān)系數(shù)，相關(guān)系數(shù)越小，組合對(duì)降低風(fēng)險(xiǎn)的效用就越大。（3）如果我們能夠找到足夠多的相關(guān)系數(shù)為零或?yàn)樨?fù)的證券進(jìn)行組合的話，則可望消除全部風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)組合理論一、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)期望收益E（rp）=15%rf=7%風(fēng)險(xiǎn)σp=22%0投資比例y1-y計(jì)算該組合的期望收益和風(fēng)險(xiǎn)二、兩種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合項(xiàng)目XY期望收益E（r）8%13%標(biāo)準(zhǔn)差σ12%20協(xié)方差COV（rx,ry)0.0072相關(guān)系數(shù)0.3投資比例wxwy計(jì)算該組合的期望收益和風(fēng)險(xiǎn)*資本市場線期望收益和風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系：rp=rf+（p/M*）(rM-rf)rM市場組合的期望收益率；rf無風(fēng)險(xiǎn)利率；

M市場組合的標(biāo)準(zhǔn)差直線斜率：(rM-rf)/M只有當(dāng)投資者的投資組合位于資本市場線上時(shí)，投資者才實(shí)現(xiàn)最優(yōu)化投資，同時(shí)市場也達(dá)到均衡。第四節(jié)**資本資產(chǎn)定價(jià)模型馬克維茨1952年的資產(chǎn)組合理論是資本資產(chǎn)定價(jià)模型的基礎(chǔ)。一、假設(shè)1、假設(shè)有兩個(gè)時(shí)期：今天和明天2、單個(gè)投資者是價(jià)格接受者（完全競爭市場）3、僅限于金融投資4、無稅收和交易成本5、無風(fēng)險(xiǎn)收益率為RF6、信息完全對(duì)稱7、投資者對(duì)未來預(yù)期相同8、所有投資者都持有有效資產(chǎn)組合9、市場均衡時(shí)，資產(chǎn)需求等于資產(chǎn)供給資產(chǎn)12…i…n1W1WiCOV1iW1WnCOV1n2W2W1COV21W2WiCOV2iW2WnCOV2n:iWiW1COVi1WiW2COVi2WiWnCOVin:nWnW1COVn1WnW2COVn2WnWiCOVniCov（i，M）證券市場線SMLβ系數(shù)。美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉·夏普提出的風(fēng)險(xiǎn)衡量指標(biāo)。用它反映資產(chǎn)組合波動(dòng)性與市場波動(dòng)性關(guān)系（在一般情況下，將某個(gè)具有一定權(quán)威性的股指（市場組合）作為測量股票β值的基準(zhǔn)）。如果β值為1.1，即表明該股票波動(dòng)性要比市場大盤高10％，說明該股票的風(fēng)險(xiǎn)大于市場整體的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然它的收益也應(yīng)該大于市場收益，因此是進(jìn)攻型證券。反之則是防守型股票。無風(fēng)險(xiǎn)證券的β值等于零，市場組合相對(duì)于自身的β值為1。注意SML給出的是期望形式下的風(fēng)險(xiǎn)與收益的關(guān)系SML只是表明我們期望高貝塔的證券會(huì)獲得較高的收益，并不是說高貝塔的證券總能在任何時(shí)候都能獲得較高的收益，如果這樣高貝塔證券就不是高風(fēng)險(xiǎn)了。若當(dāng)前證券的實(shí)際收益已經(jīng)高于證券市場線的收益則應(yīng)該看空該證券，反之則看多。當(dāng)然，從長期來看，高貝塔證券將取得較高的平均收益率——期望回報(bào)的意義。一、馬克維茨資產(chǎn)組合理論的使用缺陷資產(chǎn)組合的選擇依賴于輸入變量的準(zhǔn)確性。50種股票組合需要輸入50個(gè)股票期望收益率50個(gè)股票收益率變化的方差（n2-n）/2=1225個(gè)協(xié)方差合計(jì)1325個(gè)變量三、套利定價(jià)理論套利機(jī)會(huì)指投資者可以在零投資情況下獲得一個(gè)確定收益的機(jī)會(huì)。投資者可以通過在市場上賣出一種資產(chǎn)（包括借款），同時(shí)買入一種資產(chǎn)來構(gòu)建零投資組合。無套利原則（Non-arbitrageprinciple)：根據(jù)一價(jià)定律（thelawofoneprice），兩種具有相同風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)（組合）不能以不同的期望收益率出售。套利行為將導(dǎo)致一個(gè)價(jià)格調(diào)整過程，最終使同一種資產(chǎn)的價(jià)格趨于相等，套利機(jī)會(huì)消失！當(dāng)所有證券關(guān)于因子的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格相等時(shí)，則證券之間不存在套利。APT的基本原理：由無套利原則，在因子模型下，具有相同因子敏感性的資產(chǎn)（組合）應(yīng)提供相同的期望收益率。APT與CAPM的比較

APT對(duì)資產(chǎn)的評(píng)價(jià)不是基于馬克維茨模型，而是基于無套利原則和因子模型。不要求“同質(zhì)期望”假設(shè)，并不要求人人一致行動(dòng)。只需要少數(shù)投資者的套利活動(dòng)就能消除套利機(jī)會(huì)。不要求投資者是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的！套利的有限性在現(xiàn)實(shí)的金融市場中套利機(jī)會(huì)會(huì)由于制度約束、信息約束和交易成本等諸多因素而受到極大的限制?，F(xiàn)實(shí)中套利機(jī)會(huì)不僅有風(fēng)險(xiǎn)和有成本，而且在一定情況下套利機(jī)會(huì)由于市場交易規(guī)則的約束而根本無法實(shí)施?，F(xiàn)實(shí)中，證券價(jià)格的偏離可能會(huì)長期存在。項(xiàng)目貼現(xiàn)率項(xiàng)目貼現(xiàn)率即投資者所要求的最低報(bào)酬率、資本機(jī)會(huì)成本。項(xiàng)目貼現(xiàn)率不等同于融資成本率第四章資本預(yù)算資本預(yù)算的三種基本方法一、**凈現(xiàn)值法二、**現(xiàn)值指數(shù)法（獲利指數(shù)法PI）三、**內(nèi)含報(bào)酬率法IRR思考題某生物制品有限公司已開發(fā)出一種新的保健品，如果產(chǎn)品的價(jià)格定在每盒20元，則年銷售量可達(dá)到16萬盒，因此，年銷售額為320萬元。根據(jù)工程部的報(bào)告，該項(xiàng)目需要增添一座新廠房，公司可花96萬元購買這樣一座廠房，另外花64萬元購買項(xiàng)目所需的機(jī)器、設(shè)備（包括運(yùn)輸、安裝費(fèi)）。此外，公司將增加在流動(dòng)資產(chǎn)上的投資減去流動(dòng)負(fù)債的上升額，流動(dòng)資產(chǎn)凈增加額48萬元。假設(shè)以上這些支出均發(fā)生在第一年年初。項(xiàng)目將在第一年年初投產(chǎn)，估計(jì)經(jīng)濟(jì)年限為5年，廠房和設(shè)備采用直線折舊法進(jìn)行折舊，設(shè)備無殘值收入，公司預(yù)計(jì)項(xiàng)目結(jié)束后廠房可以按30萬元的價(jià)格出售。在項(xiàng)目投產(chǎn)的5年中，每年固定成本（除折舊外）為40萬元，每年的可變成本為192萬元，企業(yè)的所得稅稅率為30%。且假定所有收入和支出均發(fā)生在各年年底。要求估算項(xiàng)目的現(xiàn)金流量。（單位：萬元）年0123451、初始現(xiàn)金流量2082、營業(yè)現(xiàn)金流量（1）銷售收入（2）可變成本（3）固定成本（4）折舊（5）稅前利潤（6）稅收（7）稅后利潤（8）凈營業(yè)現(xiàn)金流量32019240266218.643.469.432019240266218.643.469.432019240266218.643.469.432019240266218.643.469.432019240266218.643.469.432019240266218.643.469.43、終結(jié)現(xiàn)金流量（9）固定資產(chǎn)殘值收入（10）流動(dòng)資產(chǎn)回收30484、項(xiàng)目凈現(xiàn)金流量（208）69.469.469.469.4147.4年份12345678合計(jì)投資（200）（200）（200）（200）（200）（1000）銷售收入100010001000100010005000采用直線折舊法付現(xiàn)成本7007007007007003500折舊2002002002002001000利潤100100100100100500采用加速折舊法付現(xiàn)成本7007007007007003500折舊3002502001501001000利潤050100150200500營業(yè)現(xiàn)金流量3003003003003001500流動(dòng)資金（200）2000現(xiàn)金凈流量（200）（200）（200）（100）100300300500500假設(shè)貼現(xiàn)率為10%，有三項(xiàng)投資機(jī)會(huì)，有關(guān)數(shù)據(jù)如下表，企業(yè)應(yīng)選擇那種投資方案？

PVIF10%，1=0.9091，PVIF10%，2=0.8264。

PVIFA10%，3=2.487期間A方案B方案C方案凈收益現(xiàn)金凈流量凈收益現(xiàn)金凈流量凈收益現(xiàn)金凈流量012318003240（20000）1180013240（1800）30003000（9000）120060006000600600600（12000）460046004600合計(jì)504050404200420018001800項(xiàng)目的凈現(xiàn)值>0，方案實(shí)現(xiàn)的收益率〉>折現(xiàn)率（項(xiàng)目資本成本率，投資者要求最低報(bào)酬率），項(xiàng)目可行。項(xiàng)目的凈現(xiàn)值<0，項(xiàng)目不可行。**一、凈現(xiàn)值法凈現(xiàn)值（A）=

（11800*0.9091+13240*0.8264）-20000

=21669-20000

=1669（元）

凈現(xiàn)值（B）=（1200*0.9091+6000*0.8264+6000*0.7513）

-9000

=10557-9000

=1557（元）

凈現(xiàn)值（C）=4600*2.487-12000

=11440-12000

=-560（元）凈現(xiàn)值法的特點(diǎn)1、充分考慮了資金的時(shí)間價(jià)值2、主要問題是如何確定貼現(xiàn)率3、不能揭示項(xiàng)目本身所能達(dá)到的報(bào)酬率4、在資金有限額時(shí)，單純看凈現(xiàn)值的絕對(duì)量不能做出正確的評(píng)價(jià)二、**現(xiàn)值指數(shù)法（獲利指數(shù)法PI）所謂現(xiàn)值指數(shù)，是未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值與現(xiàn)金流出現(xiàn)值的比率。亦稱現(xiàn)值比率、獲利指數(shù)、貼現(xiàn)后收益成本比率等。現(xiàn)值指數(shù)>1項(xiàng)目可行現(xiàn)值指數(shù)<1項(xiàng)目不可行現(xiàn)值指數(shù)（A）21669/20000=1.08現(xiàn)值指數(shù)（B）=10557/9000=1.17現(xiàn)值指數(shù)（C）=11440/12000=0.95現(xiàn)值指數(shù)法的特點(diǎn)1、充分考慮了資金的時(shí)間價(jià)值2、現(xiàn)值指數(shù)是一個(gè)相對(duì)指標(biāo)，能衡量經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目未來收益與其成本之比。凈現(xiàn)值>0現(xiàn)值指數(shù)>1凈現(xiàn)值<0現(xiàn)值指數(shù)<1內(nèi)含報(bào)酬率法：是指能夠使未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的貼現(xiàn)率，或者說使投資方案的凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率。

內(nèi)涵報(bào)酬率>資本成本率項(xiàng)目可行

內(nèi)涵報(bào)酬率<資本成本率項(xiàng)目不可行三、**內(nèi)含報(bào)酬率法IRR（項(xiàng)目真實(shí)的報(bào)酬率）

假設(shè)對(duì)于A方案，以18%進(jìn)行貼現(xiàn)時(shí)，凈現(xiàn)值為負(fù)數(shù)499元，以16%進(jìn)行貼現(xiàn)時(shí)凈現(xiàn)值為9元，則A方案的報(bào)酬率應(yīng)等于多少？內(nèi)涵報(bào)酬率（A）=16%+

（2%*9/508）=16.04%

內(nèi)涵報(bào)酬率法的特點(diǎn)1、充分考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值2、能反映項(xiàng)目的真實(shí)報(bào)酬率3、內(nèi)涵報(bào)酬率的概念易于理解，容易被人接受4、計(jì)算過程比較復(fù)雜5、當(dāng)項(xiàng)目現(xiàn)金流量變化不規(guī)則時(shí)，項(xiàng)目可能會(huì)出現(xiàn)一個(gè)以上內(nèi)涵報(bào)酬率大華公司準(zhǔn)備購入一臺(tái)設(shè)備以備擴(kuò)充生產(chǎn)能力。現(xiàn)有甲、已兩個(gè)方案可供選擇，甲方案需投資10000元，使用壽命期間為5年，采用直線法計(jì)提折舊，5年后設(shè)備無殘值。5年中每年銷售收入為6000元，每年的付現(xiàn)成本為2000元。乙方案需投資12000元，另外第一年墊支營運(yùn)資金3000元，采用直線法計(jì)提折舊，使用壽命也為5年，5年后有殘值收入2000元。5年中每年的銷售收入為8000元，付現(xiàn)成本第一年為3000元，以后隨著設(shè)備陳舊，逐年將增加修理費(fèi)用400元，假設(shè)所得稅率為40%。要求計(jì)算兩個(gè)方案的現(xiàn)金流量、凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)、內(nèi)涵報(bào)酬率？思考題甲方案投資回收期3.125年、平均報(bào)酬率32%、NPV2131.2元、內(nèi)涵報(bào)酬率18.03%，現(xiàn)值指數(shù)1.21。四、資本預(yù)算的其他方法1、**投資回收期（paybackyears)法只有在項(xiàng)目的投資回收期小于或等于預(yù)定的投資回收期時(shí)，項(xiàng)目才可行。投資回收期有靜態(tài)和動(dòng)態(tài)之分投資回收期法存在的問題：忽視了資金的時(shí)間價(jià)值忽視可回收期以后的現(xiàn)金流量決策依賴于與既定的投資回收期只有期限較短的小型項(xiàng)目，決策質(zhì)量易于評(píng)價(jià)的項(xiàng)目才會(huì)采用這種方法。例:

考慮項(xiàng)目X和Y假設(shè)貼現(xiàn)率為12%，這兩個(gè)投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值為：ProjectC0C1C2C3投資回收期X-10001000001yearY-100050050020002year()()59.126812.1200012.150012.1500100014.10712.11000100032=+++-=-=+-=YNPVXNPV計(jì)算上例中X、Y項(xiàng)目的動(dòng)態(tài)

投資回收期projectC0C1C2C3Y-10005005002000現(xiàn)值-1000446.43398.601423.56累計(jì)凈現(xiàn)值-1000-553.57-154.971268.59動(dòng)態(tài)投資回收期=2+（154.97/1423.56）=2.11年項(xiàng)目不確定性分析

一、**敏感性分析

1、敏感性分析的概念敏感性分析是指在其他經(jīng)濟(jì)解釋變量保持不變時(shí)，第i個(gè)經(jīng)濟(jì)解釋變量Xi的變動(dòng)給項(xiàng)目分析對(duì)象Y造成的影響以及影響程度的一種分析方法2、敏感性分析的步驟確定敏感性分析指標(biāo)（內(nèi)部收益率、凈現(xiàn)值）選擇不確定因素確定不確性因素的變化范圍進(jìn)行敏感性分析并找出敏感性因素繪制敏感性分析圖選擇不確定因素選擇那些在費(fèi)用效益構(gòu)成比例中占較大比重，對(duì)項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)效益指標(biāo)有重要影響，并且在項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)最有可能發(fā)生變動(dòng)的因素和因素組合進(jìn)行分析。經(jīng)驗(yàn)表明主要對(duì)產(chǎn)出物價(jià)格、建設(shè)投資、主要投入物價(jià)格或可變成本、生產(chǎn)負(fù)荷、建設(shè)工期及匯率等不確定性因素進(jìn)行敏感性分析二、**情景分析情景分析是一種變異的敏感度分析，它是指從所有經(jīng)濟(jì)解釋變量同時(shí)變動(dòng)的角度，考察目標(biāo)項(xiàng)目的未來可能發(fā)生的變化的一種分析方法。三、**盈虧平衡分析1.會(huì)計(jì)盈虧平衡點(diǎn)QA=FC*（1-t）-D*t+D+I-I*t(P-VC)(1-t)2財(cái)務(wù)盈虧平衡點(diǎn)QF=FC*（1-t）-I*t+I-D*t+CF0/(P/A,r,N)(P-VC)(1-t)P111-112第六節(jié)**資本預(yù)算三種

基本方法的比較與研究NPV>0的項(xiàng)目沒有動(dòng)態(tài)投資回收期（任何一個(gè)凈現(xiàn)值小于0的項(xiàng)目，它的現(xiàn)值無法彌補(bǔ)期初投資，因而它的貼現(xiàn)回收(大于項(xiàng)目存續(xù)期，即任何一個(gè)貼現(xiàn)回收期小于項(xiàng)目存續(xù)期的項(xiàng)目，它的NPV>=0）內(nèi)含報(bào)酬率在互斥方案上選擇NPV大的獨(dú)立項(xiàng)目：就是對(duì)其作出接受或者放棄的決策都不會(huì)受其他投資決策的影響?；コ忭?xiàng)目：指相互間有競爭、替代關(guān)系的項(xiàng)目，在兩個(gè)或兩個(gè)以上這樣的項(xiàng)目中，只能選擇其中之一。一、項(xiàng)目關(guān)系互補(bǔ)關(guān)系：如果兩個(gè)或多個(gè)方案之間，實(shí)施其一要以另外一個(gè)或多個(gè)方案的實(shí)施為條件，則互為條件的多個(gè)方案為互補(bǔ)方案。資金有限：若干方案若無資金限制，則彼此獨(dú)立。若資金有限，采納一些方案，就必須放棄其他方案。混合關(guān)系：在方案眾多的情況下，方案間相互關(guān)系可能包括多種類型，稱為混合方案。以下有三個(gè)項(xiàng)目A、B、C項(xiàng)目A項(xiàng)目B項(xiàng)目CIRR30%30%10%與20%NPV(10%)18.2-18.20項(xiàng)目類型投資型融資型混合型二、項(xiàng)目類型012-100130100-130-100230-132ABC1、貼現(xiàn)率與NPV成反比2、貼現(xiàn)率（資本成本率）<內(nèi)涵報(bào)酬率，項(xiàng)目可行。1、貼現(xiàn)率與NPV成正比2、貼現(xiàn)率（資本成本率）>內(nèi)涵報(bào)酬率，項(xiàng)目可行。1、具有多個(gè)內(nèi)涵報(bào)酬率。投資型項(xiàng)目ANPV貼現(xiàn)率30%融資型項(xiàng)目B貼現(xiàn)率30%混合型項(xiàng)目C貼現(xiàn)率10%20%現(xiàn)在有兩個(gè)投資機(jī)會(huì)可供大家選擇NO1：你給我1元，下課時(shí)我給你1.5元NO2：你給我10元，下課時(shí)我給你11元三、互斥項(xiàng)目所特有的規(guī)模問題招財(cái)和進(jìn)寶剛購買了教學(xué)電影片《公司理財(cái)》的版權(quán)。他們不清楚制作這部影片應(yīng)該用多大的預(yù)算比較合適。預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量如下，由于項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)較大，我們選用25%的貼現(xiàn)率。思考他們應(yīng)采用大預(yù)算還是小預(yù)算（單位：百萬）C0C1NPV(25%)IRR（%）小預(yù)算-104022300大預(yù)算-256527160差額-1525566.67思考對(duì)于互斥方案，應(yīng)如何進(jìn)行資本預(yù)算？方案1：分別計(jì)算兩個(gè)方案的凈現(xiàn)值，選擇凈現(xiàn)值較大的那個(gè)方案。方案2：計(jì)算差額凈現(xiàn)值和差額內(nèi)部收益率。**差額凈現(xiàn)值大于零（或差額內(nèi)部收益率大于資本成本率），選用規(guī)模大的項(xiàng)目，反之選用規(guī)模小的項(xiàng)目。如果r<10.55%選擇項(xiàng)目B,如果

r>10.55%選擇項(xiàng)目A。四、資本預(yù)算具有的資金時(shí)間價(jià)值問題

WHY五、資本配置某公司有A、B、C、D、E五個(gè)獨(dú)立項(xiàng)目可供選擇，有關(guān)的原始投資額、凈現(xiàn)值、現(xiàn)值指數(shù)和內(nèi)涵報(bào)酬率數(shù)據(jù)如下表：項(xiàng)目原始投資凈現(xiàn)值現(xiàn)值指數(shù)內(nèi)涵報(bào)酬率A300萬120萬1.418%B200萬40萬1.221%C200萬100萬1.540%D100萬22萬1.2219%E100萬30萬1.335%當(dāng)限定投資額為200萬、300萬、400萬、500萬時(shí)，最優(yōu)投資組合應(yīng)為什么？順序項(xiàng)目原始投資累計(jì)投資凈現(xiàn)值累計(jì)凈現(xiàn)值1C200萬200萬100萬100萬2A300萬500萬120萬220萬3E100萬600萬30萬250萬4D100萬700萬22萬272萬5B200萬900萬40萬312萬六、固定資產(chǎn)更新決策（使用效果相同）例、某企業(yè)有一舊設(shè)備，工程技術(shù)人員提出更新要求，有關(guān)數(shù)據(jù)如表：單位:元舊設(shè)備新設(shè)備原值預(yù)計(jì)使用年限已經(jīng)使用年限最終殘值變現(xiàn)價(jià)值年運(yùn)行成本220010420060070024001003002400400假設(shè)公司所得稅率為40%，投資者要求的報(bào)酬率為15%。項(xiàng)目時(shí)點(diǎn)稅前稅后現(xiàn)值購置成本0240024002400年運(yùn)行成本1--104002401053.99折舊抵稅1--10210*40%=84421.60殘值收入1030030074.1新設(shè)備年平均使用成本PVIFA15%，10=5.019；PVIF15%，10=0.247；新設(shè)備總使用成本=2400+1053.99-421.60-74.1=2958.29新設(shè)備年平均使用成本=2958.29/5.019=589.42項(xiàng)目時(shí)點(diǎn)稅前稅后現(xiàn)值購置成本0600600600年運(yùn)行成本1--67004201589.28折舊抵稅1--6200*40%=80302.72殘值收入620020086.4舊設(shè)備年平均使用成本PVIFA15%，6=3.784；PVIF15%，6=0.432；舊設(shè)備總使用成本=600+1589.28-302.72-86.4=1800.16舊設(shè)備年平均使用成本=1800.16/3.784=475.73繼續(xù)使用舊設(shè)備第六章長期融資

第一節(jié)發(fā)行債券一、債券類型固定利率債券浮動(dòng)利率債券：息票支付額可以調(diào)整。零息債券：這類債券有明確的本金，他在發(fā)行時(shí)有一個(gè)很大的折扣，而到期只支付本金。收益?zhèn)簝H當(dāng)公司有足夠利潤時(shí)，公司才會(huì)向收益?zhèn)钟腥酥Ц独ⅰ？哨H回債券：指債券發(fā)行人有權(quán)在債券到期日之前將其贖回。永久債券垃圾債券：投資機(jī)構(gòu)將評(píng)級(jí)低于標(biāo)準(zhǔn)普爾BB級(jí)或低于穆迪Ba級(jí)的債券稱為垃圾債券。這類債券也稱為“高收益?zhèn)被颉暗图?jí)債券”三、債券評(píng)級(jí)債券等級(jí)取決于兩個(gè)方面：公司違約的可能性；公司違約時(shí)，貸款合同所能提供給債權(quán)人的保護(hù)。由高級(jí)到低級(jí)依次為：高等級(jí)、較高級(jí)、投機(jī)級(jí)、低級(jí)。標(biāo)準(zhǔn)普爾穆迪特征AAAAaa具有極強(qiáng)的償付本利的能力AAAa有較強(qiáng)的本利償付能力AA償還本利能力強(qiáng)。但是比較容易隨環(huán)境和經(jīng)濟(jì)狀況的變動(dòng)而發(fā)生不利的變動(dòng)BBBBaa具有足夠的能力償還本金和利息。一般有充分的保護(hù)措施。與高級(jí)類債券相比，更容易隨環(huán)境和經(jīng)濟(jì)狀況的變動(dòng)而發(fā)生不利的變動(dòng)BBBa具有顯著的投機(jī)性。盡管這種債券具有某種特制與保護(hù)性特點(diǎn)，然而最重要的是，他們卻帶有更大的不確定或者更有可能經(jīng)歷不利的情況。BBCCCCaaCaCCCC從未支付利息的收益?zhèn)疍D無法按時(shí)支付利息以及歸還本金一、股票發(fā)行方式及成本（一）股票發(fā)行方式1、公開發(fā)行普通現(xiàn)金發(fā)行：在承銷商的幫助下直接將股票發(fā)售給公眾。附權(quán)發(fā)行：通過配股發(fā)行的方式出售給現(xiàn)有股東。2、私募發(fā)行：私募一般由股票經(jīng)紀(jì)人或發(fā)行機(jī)構(gòu)安排，他們購買股票，然后將其“分配”給特定客戶。（二）現(xiàn)金發(fā)行（cashoffer)1、包銷（firmcomitment)2、代銷（bestefforts）3、備用發(fā)行：與發(fā)行銀行簽訂備用包銷合同，該合同要求投資銀行作為備用認(rèn)購者買下未能出售的剩余股票，投資銀行向發(fā)行公司收取備用費(fèi)。4、綠鞋條款（greenshoeprovision):該條款給予承銷團(tuán)成員按照發(fā)行價(jià)格增購證券的選擇權(quán)。5、竟價(jià)出售法（competitiveoffer）:發(fā)行公司將證券出售給出價(jià)最高的承銷商。6、議價(jià)出售法（negotiatedoffer)上市的好處聲譽(yù)：增強(qiáng)公司在企業(yè)界的地位，優(yōu)化與債權(quán)人、供應(yīng)商、客戶之間的關(guān)系發(fā)展：降低財(cái)務(wù)杠桿、進(jìn)入更廣闊市場空間、提高了以換股方式進(jìn)行收購的能力提高股票流動(dòng)性：有利于老股東退出，新股東進(jìn)入引人注目：經(jīng)管責(zé)任監(jiān)管（四）新股發(fā)行成本分類說明（1）差價(jià)或承銷折價(jià)（2）其他直接費(fèi)用（3）間接費(fèi)用（4）超常收益（5）折價(jià)（6）“綠鞋”選擇權(quán)申請(qǐng)費(fèi)、律師費(fèi)等如管理者在新股發(fā)行上花費(fèi)的時(shí)間多次發(fā)行，在發(fā)行公告日價(jià)格下跌首次公開發(fā)行，股價(jià)在發(fā)行日后大幅上升一般說來：（1）股票發(fā)行和債券發(fā)行中的每一類成本隨著發(fā)行總收入的增加而下降。（2）在全部發(fā)行中，發(fā)行股票的直接費(fèi)用比發(fā)行債券的直接費(fèi)用更高。（3）公開發(fā)行證券的成本相當(dāng)之大。對(duì)于一次金額少于1000萬美元的公開發(fā)行來說，直接費(fèi)用大約為17%。除此之外，還必須在付16.36%的承銷費(fèi)用。（五）**附權(quán)發(fā)行（認(rèn)股權(quán)證）例1：國家動(dòng)力公司計(jì)劃通過附權(quán)發(fā)行籌集500萬美元,發(fā)行前的財(cái)務(wù)報(bào)告如下:

資產(chǎn)負(fù)債表總資產(chǎn)2000萬元股東權(quán)益1000萬元留存收益1000萬元總計(jì)2000萬元2000萬元購買每一股所需的權(quán)證數(shù)量新股數(shù)量=準(zhǔn)備籌集的資金/認(rèn)購價(jià)格=500,000買入每一股票所需的權(quán)證數(shù)量=舊股票/新股票=2份權(quán)證附權(quán)發(fā)行對(duì)股票價(jià)格的影響假設(shè)某一股東在附權(quán)發(fā)行前正好有2股股票項(xiàng)目股東最初狀況股票的數(shù)量股票價(jià)格持有股票的價(jià)值發(fā)行條件認(rèn)購價(jià)格權(quán)證發(fā)行的數(shù)量認(rèn)購一股所需的權(quán)證數(shù)量發(fā)行后股票的數(shù)量持有股票的價(jià)值股票價(jià)格每股權(quán)證的價(jià)值原有股票價(jià)格-新的股票價(jià)格（新的股票價(jià)格-認(rèn)購價(jià)格）/認(rèn)購一股所需的權(quán)證數(shù)量22040102235016.6720-16.67=3.33(16.67-10)/2=3.33除權(quán)日(ex-rightsdate):在除權(quán)日之前買入股票將得到權(quán)證，每股價(jià)格為20美元；在除權(quán)日以后買入股票得不到權(quán)證。每股價(jià)格為16.67美元。如果該股東行使認(rèn)股權(quán)利，其手中有3股，每股價(jià)格為16.67元，合計(jì)50元=40+10如果該股東不行使認(rèn)股權(quán)利，其手中有兩股，價(jià)值2*16.67=33.33元，賣出權(quán)證獲得2*3.33=6.67元，合計(jì)還為40元。國家動(dòng)力公司項(xiàng)目所有者權(quán)益最初狀況股票的數(shù)量股票價(jià)格持有股票的價(jià)值發(fā)行條件認(rèn)購價(jià)格權(quán)證發(fā)行的數(shù)量認(rèn)購一股所需的權(quán)證數(shù)量發(fā)行后股票的數(shù)量持有股票的價(jià)值股票價(jià)格每股權(quán)證的價(jià)值原有股票價(jià)格-新的股票價(jià)格（新的股票價(jià)格-認(rèn)購價(jià)格）除以認(rèn)購一股所需的權(quán)證數(shù)量1，000，0002020，000，000101，000，00021，500，00016.6725，000，00020-16.67=3.33(16.67-10)/2=3.33例2：A、B兩位先生共同出資，購買了價(jià)值3000元的六單位黃金成立了一家AB公司，其一人持有公司一股，每股價(jià)值1500元。資產(chǎn)權(quán)益黃金30003000（兩股，每股1500元）如果A先生向C女士出售一份以該股票為標(biāo)的的看漲期權(quán)，期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格為1800元。如果市場上黃金的價(jià)格已經(jīng)漲到700元每單位，那么每份股票價(jià)值2100元，此時(shí)C女士執(zhí)行期權(quán)，獲利2100-1800=300元。假設(shè)A、B先生開了一場股東會(huì)議，同意AB公司發(fā)行一股認(rèn)股權(quán)證，并將該認(rèn)股權(quán)證出售給了C女士。認(rèn)股權(quán)證給予C女士以1800元的價(jià)格購買AB公司一份股票的權(quán)利。如果市場上黃金價(jià)格漲到700元每單位，C女士執(zhí)行其認(rèn)股權(quán)證。即C女士給公司1800元，公司再發(fā)行一份股票給C女士，每份股票代表對(duì)公司資產(chǎn)1/3的要求權(quán)。資產(chǎn)權(quán)益黃金4200元現(xiàn)金1800元6000元（三股，每股價(jià)值C女士獲利200元執(zhí)行看漲期權(quán)的利得執(zhí)行認(rèn)股權(quán)證的利得2、優(yōu)先股（1）*優(yōu)先股與債券比較二者具有固定的股析（或利息）二者對(duì)公司均沒有控制權(quán)債權(quán)人有權(quán)到期收回本金，而優(yōu)先股沒有到期日利息可以稅前扣除而優(yōu)先股股息不能公司破產(chǎn)時(shí)債權(quán)人優(yōu)于普通股股東獲得清償（2）*優(yōu)先股與普通股優(yōu)先股股息支付順序在利息之后，普通股股利之前。一旦公司發(fā)生清償，優(yōu)先股股東有權(quán)在債權(quán)人之后、普通股股東之前獲得清償一般情況下，優(yōu)先股股東無投票權(quán)優(yōu)先股的特征第一，優(yōu)秀股會(huì)減緩公司普通股股價(jià)的下降，當(dāng)普通股的市價(jià)低迷時(shí)，發(fā)行新的普通股會(huì)進(jìn)一步造成普通股股價(jià)向下的壓力，導(dǎo)致社會(huì)對(duì)普通股的消化能力和接受能力下降，致使公司普通股面臨拋售壓力。第二，優(yōu)先股同普通股一樣不存在到期償債壓力。第三，優(yōu)先股的資本成本低于普通股的資本成本，支付的股利總量低于普通股，公司不會(huì)因?yàn)椴荒苈男袃?yōu)先股股利支付而陷于破產(chǎn)境地、第四，優(yōu)先股可以提高公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)，在正效應(yīng)下，使公司普通股收益率提升。*優(yōu)先股存在的理由首先，為了避免破產(chǎn)威脅。未付優(yōu)先股股利不是負(fù)債，因此，優(yōu)先股股東不能以發(fā)行公司不付股利而脅迫公司破產(chǎn)其次，規(guī)范的公用事業(yè)公司偏好優(yōu)先股，大部分優(yōu)先股都是由公用事業(yè)公司發(fā)放的*債務(wù)融資（財(cái)務(wù)杠桿）的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)債務(wù)的稅盾作用（稅收下降）、減少代理成本（股東和經(jīng)營者）缺點(diǎn)債務(wù)資本的使用成本增加、財(cái)務(wù)困境成本增加、代理成本增加（債權(quán)人和管理者）、靈活性的損失第八章資本結(jié)構(gòu)MM理論假設(shè)：（1）企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)可以用息稅前盈余（EBIT）的標(biāo)準(zhǔn)離差來進(jìn)行計(jì)量，有相同經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)被劃入同類風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別。（2）現(xiàn)在和將來的投資者對(duì)企業(yè)EBIT的估計(jì)完全相同，即投資者對(duì)未來收益和收益風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)是完全相同的。這實(shí)際上假設(shè)信息是完全對(duì)稱的，即企業(yè)的經(jīng)理和一般投資者獲取的信息完全相同。（3）股票和債券在完善市場上進(jìn)行交易，這就是說：沒有交易成本；投資者可以向公司一樣以相同利率借貸。（4）企業(yè)和個(gè)人的負(fù)債均無風(fēng)險(xiǎn)，即負(fù)債利率屬于無風(fēng)險(xiǎn)利率。此外無論個(gè)人或機(jī)構(gòu)借款多少，這一條件假定均不變。（5）企業(yè)的現(xiàn)金流量是一種永續(xù)年金，即企業(yè)的EBIT處于零增長狀態(tài)。**MM理論1（無稅）：資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無關(guān)論，

即杠桿企業(yè)的價(jià)值等同于無杠桿企業(yè)的價(jià)值

ABC公司的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)項(xiàng)目當(dāng)前計(jì)劃資產(chǎn)負(fù)債權(quán)益利息率（%）每股市場價(jià)值流通在外的股票80000800010204008000400040001020200當(dāng)前資本結(jié)構(gòu)下的每股收益：項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張總資產(chǎn)收益率（%））收益股東權(quán)益收益率每股收益540051151200153252000255計(jì)劃資本結(jié)構(gòu)下的每股收益項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張總資產(chǎn)收益率（%））息前收益利息息后收益股東權(quán)益收益率（%）每股收益5400-400000151200-400800204252000-4001600408策略A：買入杠衰退預(yù)期擴(kuò)張桿企業(yè)的100股杠桿企業(yè)的EPS每100股收益初始成本20000044008800策略B：自制財(cái)務(wù)杠桿衰退預(yù)期擴(kuò)張當(dāng)前無杠桿的ABC公司每200股收益2000的利息凈收益初始成本4000-2000=2000200-2000600-2004001000-200800VL=VU**MM理論2：存在公司稅情況下的MM理論W公司的公司稅率為35%，每年的息前稅前期望收益（EBIT）1000000元。稅后的全部收益用于支付股利。公司正考慮兩類可供選擇的資本結(jié)構(gòu)：在計(jì)劃1下公司無債務(wù)，在計(jì)劃2下公司擁有4000000元的債務(wù)，債務(wù)成本rB為10%。公司的財(cái)務(wù)預(yù)算如下表：項(xiàng)目計(jì)劃1計(jì)劃2息前稅前收益（EBIT）利息（BrB）稅前收益稅（TC=35%）稅后收益EAT=（EBIT-BrB）*（1-TC）股東和債權(quán)人的總現(xiàn)金流（EBIT-BrB）*（1-TC）+BrB100000001000000（350000）6500006500001000000（400000）600000（210000）390000790000MM理論的基本評(píng)價(jià)MM理論的第一個(gè)命題認(rèn)為資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值無關(guān)。第二個(gè)命題實(shí)際上認(rèn)為企業(yè)應(yīng)該采取100%的負(fù)債率，這與實(shí)際情況不符，原因出在以下假設(shè)上。（1）MM理論忽視了交易成本（2）MM理論未考慮盈利的變化（3）MM理論假設(shè)不論企業(yè)舉債多少，企業(yè)和個(gè)人負(fù)債均無風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際情況是隨著負(fù)債的增加，風(fēng)險(xiǎn)也是不斷增加的，債權(quán)人要求的利率也應(yīng)該越高。三、**權(quán)衡理論

后期考慮負(fù)債好處負(fù)債壞處較多考慮財(cái)務(wù)困境成本和代理成本后的公司價(jià)值杠桿公司的價(jià)值=無杠桿公司的價(jià)值+債務(wù)的節(jié)稅收益-公司的財(cái)務(wù)困境成本（PVCFD）VLVUD/SLVU+TCDVU+TCD-PVCFD財(cái)務(wù)困境成本節(jié)稅收益**破產(chǎn)成本理論直接破產(chǎn)成本包括：破產(chǎn)程序中支付給律師等的費(fèi)用;破產(chǎn)清算過程中存貨的貶值、設(shè)備和建筑物的耗損。間接破產(chǎn)成本包括：破產(chǎn)過程中經(jīng)理人時(shí)間的消耗，破產(chǎn)過程中及破產(chǎn)后銷售收入的損失，受到牽連的資本投資和研究與開發(fā)花費(fèi)。（一）財(cái)務(wù)困境成本1、財(cái)務(wù)困境的直接成本清算或重組的法律成本、管理成本、資產(chǎn)貶值2、財(cái)務(wù)困境的間接成本經(jīng)營受到的影響3、非負(fù)債稅收利益損失高財(cái)務(wù)杠桿會(huì)更多地形成沒有非負(fù)債稅收利益的流動(dòng)資產(chǎn)4、代理成本當(dāng)公司擁有債務(wù)時(shí)，在股東和債權(quán)人之間出現(xiàn)利益沖突。為此，股東被引導(dǎo)去尋求利己的策略。當(dāng)財(cái)務(wù)困境發(fā)生時(shí)，這些利益沖突加大，給公司增加了代理成本。利己投資策略1：冒大風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī)若選擇低風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目時(shí)整個(gè)公司的價(jià)值情形概率公司的價(jià)值股票債券衰退繁榮0.50.51002000100100100若選擇高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目時(shí)整個(gè)公司的價(jià)值情形概率公司的價(jià)值股票債券衰退繁榮0.50.550240014050100利己投資策略2：傾向于投資不足的動(dòng)機(jī)假設(shè)一家公司，年底應(yīng)支付本金和利息共4000元，在一次蕭條下公司的現(xiàn)金流量將只有2400元，因此它將被拉入破產(chǎn)之列。在衰退時(shí)公司可以籌集新權(quán)益來投資于一個(gè)新項(xiàng)目以避免破產(chǎn)。項(xiàng)目耗資1000元且無論何種情況均可帶來1700元的收益項(xiàng)目無項(xiàng)目的企業(yè)有項(xiàng)目的企業(yè)繁榮衰退繁榮衰退企業(yè)的現(xiàn)金流量債權(quán)人的索取權(quán)股東的索取權(quán)50004000100024002400067004000270041004000100無項(xiàng)目時(shí)股東利益的預(yù)期值為500元，有項(xiàng)目時(shí)股東利益的預(yù)期值為1400元，增加了900元，而成本是1000元。利己投資策略3：撇油在財(cái)務(wù)困境時(shí)期支付額外股利或其他分配，流下少量給債權(quán)人。1、要求立法保護(hù)，如破產(chǎn)時(shí)優(yōu)先接管，優(yōu)先于股東分配剩余財(cái)產(chǎn)2、在合同中加入保護(hù)性條款限制企業(yè)支付股利；限制企業(yè)將資產(chǎn)抵押給其他債權(quán)人；限制企業(yè)兼并其他企業(yè)；未經(jīng)借款者同意不得出售或出租其主要資產(chǎn)；不可發(fā)行額外長期債務(wù)；必須定期提供財(cái)務(wù)報(bào)表；必須保持最低營運(yùn)資本等3、債務(wù)合并。債權(quán)人人數(shù)越少，談判成本越低；債權(quán)人購買股票。降低代理成本的方法權(quán)衡理論指出企業(yè)存在最佳的資本結(jié)構(gòu)，但是無法找到確切的資本結(jié)構(gòu)，我們可以從權(quán)衡理論中得到如下三個(gè)基本關(guān)系：1、在其他條件相同的情況下，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)小的企業(yè)可以更多的利用負(fù)債，而經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)大的企業(yè)只能利用較少的負(fù)債。因?yàn)楹笳甙l(fā)生財(cái)務(wù)困境的可能性大。2、在其他條件相同的情況下，有形資產(chǎn)多的企業(yè)可以比有形資產(chǎn)少的企業(yè)多利用負(fù)債。3、在其他條件相同的情況下，企業(yè)的邊際所得稅率越高，利用負(fù)債的可能性越大。（二）權(quán)衡理論的貢獻(xiàn)**新優(yōu)序融資理論--邁爾斯的信息不對(duì)稱理論企業(yè)缺少資金時(shí),首先選擇內(nèi)部資金來源.如果需要外部資金,企業(yè)首先會(huì)利用負(fù)債,然后是可轉(zhuǎn)換債券,最后才是發(fā)行普通股票。麥爾斯和馬吉夫的信息不對(duì)稱理論（新優(yōu)序融資理論）假設(shè)：股利政策具有粘性經(jīng)理人比外部投資者更了解公司的盈利及投資情況公司管理者代表現(xiàn)有股東的利益主要內(nèi)容：內(nèi)部融資優(yōu)于外部融資債務(wù)融資優(yōu)于股票融資（企業(yè)一般先于風(fēng)險(xiǎn)證券而發(fā)行安全證券）二、杠桿企業(yè)資本預(yù)算方法（一）修正現(xiàn)值（Adjusted-Present-Value，APV）法這種方法通過對(duì)“凈現(xiàn)值”的調(diào)整，考慮了負(fù)債融資對(duì)投資項(xiàng)目價(jià)值的影響，提出一個(gè)杠桿項(xiàng)目的價(jià)值（APV）應(yīng)等于無杠桿項(xiàng)目的價(jià)值（NPV）加上負(fù)債融資附帶影響的凈現(xiàn)值（NPVF）。例如XYZ公司正在考慮進(jìn)入一個(gè)新的行業(yè)，該項(xiàng)目的初始投資額為1200萬元，假設(shè)該項(xiàng)目為永久性項(xiàng)目（折舊為無窮小，假設(shè)為零）。每年銷售收入為900萬元，付現(xiàn)成本為550萬元，公司所得稅率為40%，全權(quán)益融資時(shí)，股東要求的最低報(bào)酬率r0為20%。該項(xiàng)目每年的現(xiàn)金流量計(jì)算如表1，項(xiàng)目的凈現(xiàn)值NPV=210/20%-1200=-150萬。也就是說如果項(xiàng)目資金全部來源于權(quán)益資本，則項(xiàng)目不可行。如果公司負(fù)債為750萬元，利率為10%，則項(xiàng)目將由不可行變?yōu)榭尚小ｍ?xiàng)目全權(quán)益融資情況下項(xiàng)目現(xiàn)金流量負(fù)債融資情況下項(xiàng)目的現(xiàn)金流量計(jì)算初始投資（1200）（1200）銷售收入900900付現(xiàn)成本550550利息075經(jīng)營利潤350275所得稅140110股東所得現(xiàn)金流量210165股東與債權(quán)人所得現(xiàn)金流量之和240=165+75=210+30（節(jié)稅收益）PV=NPV+NPVF=-150+300=150萬元。項(xiàng)目由不可行變?yōu)榭尚?，因?yàn)閭鶆?wù)的增加為企業(yè)帶來了300萬元的節(jié)稅收益。**（二）加權(quán)平均資本成本法（WACC）rWACC=rD

*D/V+rE

*E/VrWACC加權(quán)平均資本成本，rD債務(wù)融資成本；rE權(quán)益融資成本；E權(quán)益成本；D債務(wù)資本；V市場價(jià)值（=D+E）；D/V和E/V債務(wù)和權(quán)益資本比重稅后rWACC=rD

*（1-tc）D/V+rE

*E/V第九章股利政策一、股利政策的內(nèi)涵股利政策是公司重要的利益分配政策股利政策包括股利支付比例和股利支付方式兩種決策股利政策屬于融資決策的范疇二、股利支付方式

**現(xiàn)金股利股票股利股票回收

公司發(fā)放股票股利的原因有兩個(gè)：公司管理層當(dāng)局利用股票股利來保存現(xiàn)金保持股票較好的流動(dòng)性**股票回購股票回購是一種股利發(fā)放方式，與現(xiàn)金股利相比可以幫助股東避稅在沒有稅收和交易成本的市場中，回購股票并不能提高繼續(xù)持有股票股東的財(cái)富。股票回購可以幫助股東逃避稅收。阻止股價(jià)下滑、惡意并購、避稅、調(diào)高財(cái)務(wù)杠桿當(dāng)資本利得稅低于個(gè)人所得稅時(shí)，股票回購比直接發(fā)放現(xiàn)金股利更加能夠最大化固定財(cái)富。股東從股票回購交易中獲得的收益為資本利得，直接獲得的現(xiàn)金股利則為個(gè)人所得，顯然股票回購降低了股東的稅負(fù)。在沒有稅收和交易成本的市場中，回購股票并不能提高繼續(xù)持有股票股東的財(cái)富。二**影響公司股利政策的主要因素（理解）1.稅差效應(yīng)如果股利所得稅率〉資本利得稅率股東偏好低股利政策股票回購優(yōu)于現(xiàn)金股利低稅收等級(jí)（或免稅）的投資者喜歡高股利政策2.委托人效應(yīng)3代理成本效應(yīng)4.股利政策的信號(hào)傳遞效應(yīng)5.股利政策的追隨者效應(yīng)三、發(fā)放股利的利弊分析利弊向市場傳遞經(jīng)營良好的信號(hào)，為股價(jià)提供利好支持股利要征收個(gè)人所得稅發(fā)放股利可以吸引偏好股利形式報(bào)酬的機(jī)構(gòu)投資者發(fā)放股利減少了公司內(nèi)部資金來源，迫使公司放棄長期投資項(xiàng)目，或更多的尋求昂貴的權(quán)益融資宣布增加股利通常會(huì)促使股價(jià)上升（1%-3%）減少所有者與經(jīng)營者之間的代理成本一旦股利政策確定，減少股利發(fā)放會(huì)導(dǎo)致股價(jià)下跌（有時(shí)達(dá)50%）為什么一般發(fā)展中國家公司支付的股利低于發(fā)達(dá)國家成熟行業(yè)支付的股利相對(duì)高于年輕行業(yè)股利政策具有一定的粘性私人或股權(quán)集中的公司幾乎不發(fā)股利，股權(quán)松散的公司通常采用高股利政策股利政策決定的現(xiàn)實(shí)分析P267理解第三節(jié)傳統(tǒng)股利政策的重要理論“**一鳥在手”理論的結(jié)論一、股票價(jià)格與股利發(fā)放率成正比，高股利政策有助于公司有利于公司價(jià)值的提高二、資本成本與股利發(fā)放率成反比，低利率政策會(huì)提高貼