合盛硅業(yè)-市場(chǎng)前景及投資研究報(bào)告：業(yè)績(jī)承壓利潤(rùn)環(huán)比大幅改善

證券研究報(bào)告化學(xué)制品2023年04月27日合盛硅業(yè)(603260)2022年報(bào)及一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：2022年業(yè)績(jī)承壓，2023Q1利潤(rùn)環(huán)比大幅改善評(píng)級(jí)：買入(維持)預(yù)測(cè)指標(biāo)2022A23657112023E30847302024E42826392025E458037最近一年走勢(shì)營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）增長(zhǎng)率(%)歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）增長(zhǎng)率(%)攤薄每股收益（元）ROE(%)合盛硅業(yè)滬深3001.05940.81220.56500.31780.0706-0.17665148-37545167163318202154.79225.07196.67207.6418P/E17.323.743.7712.6914.462.692.5510.7511.002.161.848.749.611.761.727.90P/BP/SEV/EBITDA資料：Wind資訊、國(guó)海證券研究所相對(duì)滬深300表現(xiàn)表現(xiàn)1M3M12M-5.9%3.9%相關(guān)報(bào)告合盛硅業(yè)-14.1%-1.6%-21.2%-5.2%《——合盛硅業(yè)（603260）三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：三季度業(yè)績(jī)承壓，下游需求有望提升（買入）*化學(xué)制品*李永磊，董伯駿》——2022-10-31滬深300《合盛硅業(yè)(603260)

2022年中報(bào)點(diǎn)評(píng)：有機(jī)硅產(chǎn)能增加，鞏固行業(yè)龍頭地位（買入）*化學(xué)制品*董伯駿，李永磊》——2022-08-2622022年?duì)I收同比增長(zhǎng)，歸母凈利承壓事件：2023年4月20日，合盛硅業(yè)發(fā)布2022年年報(bào)以及2023年一季報(bào)：2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入236.57億元，同比增長(zhǎng)10.62%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)51.48億元，同比降低37.39%；實(shí)現(xiàn)扣非后歸母凈利潤(rùn)50.56億元，同比降低38.24%；加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率為23.63%，同比減少31.61pct。銷售毛利率34.39%，同比下降18.49pct；銷售凈利率21.73%，同比下降16.85pct；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為-6.26億元。其中，2022年Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收53.82億元，同比-25.55%，環(huán)比+2.01%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.94億元，同比-81.53%，環(huán)比-41.13%。銷售毛利率14.69%，同比下降45.64pct，環(huán)比下降21.93pct；銷售凈利率11.02%，同比下降33.42pct，環(huán)比下降8.04pct。2023年Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)收57.29億元，同比-10.35%，環(huán)比+6.45%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.03億元，同比-51.11%，環(huán)比+68.80%。銷售毛利率31.03%，同比下降16.47pct，環(huán)比上升16.34pct；銷售凈利率17.39%，同比下降14.74pct，環(huán)比上升6.36pct。點(diǎn)評(píng)：2022年?duì)I收同比增長(zhǎng)、歸母凈利同比下降，主要是因?yàn)楫a(chǎn)品價(jià)格回落、下游需求不足所致2022年工業(yè)硅國(guó)內(nèi)各企業(yè)生產(chǎn)積極，供給寬松，有機(jī)硅新增產(chǎn)能集中釋放，而下游短期需求增速放緩，受國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境動(dòng)蕩等多方面因素影響，出口下滑，供需結(jié)構(gòu)的失衡導(dǎo)致全年DMC價(jià)格持續(xù)大幅回落。公司工業(yè)硅及有機(jī)硅產(chǎn)能產(chǎn)量增長(zhǎng)明顯，銷售量有較大幅度的提升。年初受春節(jié)后有機(jī)硅下游企業(yè)市場(chǎng)整體備貨積極性提升，DMC價(jià)格持續(xù)上升，二季度后受上游原料價(jià)格下滑、下游需求不足，行業(yè)新增產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)等因素影響，市場(chǎng)繼續(xù)走弱，價(jià)格快速回落；下半年終端地產(chǎn)等行業(yè)低迷，市場(chǎng)情緒趨弱，采購(gòu)積極性不高，造成有機(jī)硅價(jià)格修復(fù)缺乏動(dòng)力，受限于主要產(chǎn)品銷售價(jià)格較去年同期下降，產(chǎn)品利潤(rùn)降低，2022年公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)一定程度的下滑，

實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入236.57億元，同比增長(zhǎng)10.62%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)51.48億元，同比降低37.39%。2023Q1環(huán)比改善，主要是工業(yè)硅銷量環(huán)比提升2023Q1工業(yè)硅銷量為18.07萬(wàn)噸，同比+10.62%，環(huán)比+32.60%；110生膠銷量為5.69萬(wàn)噸，同比+96.65%，環(huán)比-15.76%；107膠銷量為5.87萬(wàn)噸，同比+27.75%，環(huán)比+3.05%；混煉膠銷量為1.94萬(wàn)噸，同比+51.14%，環(huán)比+15.20%；環(huán)體硅氧烷銷量為2.28萬(wàn)噸，同比+16.65%，環(huán)比+30.01%；氣相法白炭黑銷量為0.25萬(wàn)噸，同比-5.21%，環(huán)比-11.29%。32022年?duì)I收同比增長(zhǎng)，歸母凈利承壓持續(xù)提升工業(yè)硅、有機(jī)硅產(chǎn)能，進(jìn)一步鞏固行業(yè)龍頭地位公司專注硅基新材料的生產(chǎn)、研發(fā)和銷售，持續(xù)提升工業(yè)硅、有機(jī)硅產(chǎn)能及市場(chǎng)占有率，不斷完善有機(jī)硅下游產(chǎn)品。截至2022年12月末，公司工業(yè)硅產(chǎn)能122萬(wàn)噸/年，有機(jī)硅產(chǎn)品產(chǎn)能133萬(wàn)噸/年，機(jī)硅新疆硅業(yè)新材料煤電硅一體化項(xiàng)目二期、工業(yè)硅東部合盛煤電硅一體化項(xiàng)目二期順利實(shí)現(xiàn)投產(chǎn)，云南“綠－電－硅”循環(huán)經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)基地和新疆中部光伏一體化產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目建設(shè)有序推進(jìn)，產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)一步鞏固公司行業(yè)龍頭地位。加快硅基新材料的布局，構(gòu)建強(qiáng)大的技術(shù)護(hù)城河公司已完整掌握了碳化硅材料的原料合成、晶體生長(zhǎng)、襯底加工以及晶片外延等全產(chǎn)業(yè)鏈核心工藝技術(shù)，突破了關(guān)鍵材料（多孔石墨、涂層材料）和裝備的技術(shù)壁壘，目前碳化硅生產(chǎn)線已具備量產(chǎn)能力，產(chǎn)品良率處于國(guó)內(nèi)企業(yè)領(lǐng)先水平，在關(guān)鍵技術(shù)指標(biāo)方面已追趕上國(guó)際龍頭企業(yè)水平。有機(jī)硅下游高端產(chǎn)品等技術(shù)研發(fā)也在有序推進(jìn)，為公司未來(lái)在硅基能源賽道上進(jìn)一步鞏固龍頭地位構(gòu)建強(qiáng)大的技術(shù)護(hù)城河。業(yè)務(wù)布局合理優(yōu)勢(shì)凸顯，打造煤電硅一體化產(chǎn)業(yè)鏈公司的工業(yè)硅業(yè)務(wù)主要集中在新疆，當(dāng)?shù)卦牧?、能源等資源豐富，價(jià)格較低，使公司的工業(yè)硅生產(chǎn)具備了明顯的成本優(yōu)勢(shì)。公司有機(jī)硅主要生產(chǎn)基地位于浙江省、四川省和新疆地區(qū)。浙江及其周邊省份有機(jī)硅產(chǎn)業(yè)鏈較為完整，下游企業(yè)數(shù)量較多，使公司更貼近客戶和市場(chǎng)，從而提高了公司拓展客戶和服務(wù)客戶的能力。在西部有機(jī)硅生產(chǎn)基地的布局，充分利用園區(qū)的資源優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)了熱電聯(lián)產(chǎn)，有效降低生產(chǎn)成本；同時(shí)提升了公司對(duì)西部地區(qū)市場(chǎng)的覆蓋能力，也可更好滿足西部地區(qū)近年來(lái)經(jīng)濟(jì)增速較快從而各省份對(duì)有機(jī)硅產(chǎn)品日益增長(zhǎng)的需求。增強(qiáng)上游、延伸下游、完善配套和能源補(bǔ)鏈公司是我國(guó)硅基新材料行業(yè)中業(yè)務(wù)鏈最完整，也是行業(yè)內(nèi)為數(shù)不多的能同時(shí)生產(chǎn)工業(yè)硅和有機(jī)硅，從而形成協(xié)同效應(yīng)的企業(yè)之一。公司將按照“增強(qiáng)上游、延伸下游、完善配套和能源補(bǔ)鏈”的指導(dǎo)方針，穩(wěn)健擴(kuò)大上游工業(yè)硅產(chǎn)業(yè)的規(guī)模投入，橫向發(fā)展有機(jī)硅副產(chǎn)品的深度利用，縱向延伸下游多晶硅、光伏、儲(chǔ)能、光伏電站等產(chǎn)業(yè)，以科技創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展，以技術(shù)研發(fā)升級(jí)產(chǎn)業(yè)，借助現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步提升企業(yè)價(jià)值鏈競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，助力企業(yè)在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)更加優(yōu)勢(shì)的位置，確保企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。4近期金屬硅價(jià)格仍處低位圖表：國(guó)內(nèi)金屬硅價(jià)格資料：wind，國(guó)海證券研究所5有機(jī)硅價(jià)差持續(xù)收窄圖表：國(guó)內(nèi)有機(jī)硅價(jià)差曲線資料：wind，卓創(chuàng)資訊，國(guó)海證券研究所6投資建議與盈利預(yù)測(cè)考慮到行業(yè)新增產(chǎn)能較多，我們下調(diào)了2023-2024年的盈利預(yù)期，預(yù)計(jì)公司2023/2024/2025年歸母凈利潤(rùn)分別為54.51、71.63和82.02億元，對(duì)應(yīng)PE為14、11、10倍，考慮公司在工業(yè)硅行業(yè)的龍頭優(yōu)勢(shì)，維持“買入”評(píng)級(jí)。風(fēng)險(xiǎn)提示：項(xiàng)目投產(chǎn)不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品價(jià)格下滑風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)品需求下滑風(fēng)險(xiǎn)、工廠安全環(huán)保生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、行業(yè)產(chǎn)能大幅擴(kuò)張的風(fēng)險(xiǎn)。圖表：盈利預(yù)測(cè)預(yù)測(cè)指標(biāo)2022A236572023E308472024E428262025E45803營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）增長(zhǎng)率(%)歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）增長(zhǎng)率(%)攤薄每股收益（元）ROE(%)115148-3730545163971633178202154.79225.07196.67207.6418P/E17.323.743.7712.6914.462.692.5510.7511.002.161.848.749.611.761.727.90P/BP/SEV/EBITDA資料：wind，國(guó)海證券研究所72022年?duì)I收同比增長(zhǎng)10.62%圖表：2022年歸母凈利同比-37.39%圖表：2022年?duì)I收同比增長(zhǎng)10.62%資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所圖表：2022年資產(chǎn)負(fù)債率上升圖表：加權(quán)凈資產(chǎn)收益率資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所82022年毛利率及凈利率下降圖表：2022年資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降圖表：

2022年銷售毛利率及凈利率下降資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所圖表：

2022年管理費(fèi)用率提高圖表：

2022年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額下滑資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所92022年研發(fā)費(fèi)用大幅增長(zhǎng)，2023Q1營(yíng)收凈利環(huán)比增長(zhǎng)圖表：2022年研發(fā)費(fèi)用大幅增長(zhǎng)資料：wind，國(guó)海證券研究所圖表：2023Q1營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)圖表：2023Q1歸母凈利環(huán)比增長(zhǎng)資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所102023Q1毛利率及凈利率上升圖表：季度資產(chǎn)負(fù)債率圖表：季度凈資產(chǎn)收益率資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所圖表：季度毛利率及凈利率圖表：季度資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所112022Q4經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額大幅下降圖表：季度期間費(fèi)用率圖表：季度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所圖表：季度研發(fā)費(fèi)用及研發(fā)費(fèi)用率穩(wěn)定提升資料：wind，國(guó)海證券研究所122022年工業(yè)硅和有機(jī)硅銷量提升，單噸毛利下降圖表：工業(yè)硅銷量及增速圖表：有機(jī)硅銷量及增速資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所圖表：工業(yè)硅單噸毛利圖表：有機(jī)硅單噸毛利資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所132022年主要產(chǎn)品營(yíng)收同比增長(zhǎng)，毛利同比下降圖表：公司主要產(chǎn)品營(yíng)收情況圖表：公司主要產(chǎn)品毛利情況資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所圖表：公司主要產(chǎn)品毛利率情況資料：wind，國(guó)海證券研究所14主要產(chǎn)品銷量及均價(jià)圖表：工業(yè)硅圖表：110生膠資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所圖表：107生膠資料：wind，國(guó)海證券研究所15主要產(chǎn)品銷量及均價(jià)圖表：混煉膠圖表：環(huán)體硅氧烷資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所圖表：氣相法白炭黑資料：wind，國(guó)海證券研究所16公司PE/PB-Band圖表：PE-BAND圖表：收盤價(jià)及PE（TTM）資料：wind，國(guó)海證券研究所資料：wind，國(guó)海證券研究所圖表：PB-BAND資料：wind，國(guó)海證券研究所17合盛硅業(yè)盈利預(yù)測(cè)表證券代碼：

603260股價(jià)：

73.36投資評(píng)級(jí)：

買入(維持)日期：

20230427資產(chǎn)負(fù)債表（百萬(wàn)元）

2022A

2023E

2024E

2025E利潤(rùn)表（百萬(wàn)元）營(yíng)業(yè)收入營(yíng)業(yè)成本2022A

2023E

2024E

2025E23657

30847

42826

4580315522

21546

30138

31500每股指標(biāo)與估值每股指標(biāo)EPS2022A

2023E

2024E

2025E現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物應(yīng)收款項(xiàng)31503393917

13749702

85480349574.795.076.677.64營(yíng)業(yè)稅金及附加42634566467816383768BVPS22.1927.2633.9341.57存貨凈額7610

10271

14503

15111

銷售費(fèi)用管理費(fèi)用財(cái)務(wù)費(fèi)用其他費(fèi)用/（-收入）4193347236411-94631811765141-7507911896662606626117554510857861估值其他流動(dòng)資產(chǎn)流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì)固定資產(chǎn)24393457414744141313128587350873515757160-31546135999910999117928199-3P/E17.33.714.52.711.02.29.61.81.713539

18347

33254

28515P/B18790

22177

25443

28303

營(yíng)業(yè)利潤(rùn)營(yíng)業(yè)外凈收支P/S3.82.61.8在建工程16791

24957

34290

43234財(cái)務(wù)指標(biāo)盈利能力ROE2022A

2023E

2024E

2025E利潤(rùn)總額所得稅費(fèi)用99

凈利潤(rùn)無(wú)形資產(chǎn)及其他長(zhǎng)期股權(quán)投資資產(chǎn)總計(jì)458034500554544977588722%34%3%19%30%5%20%30%5%18%31%5%少數(shù)股東損益歸屬于母公司凈利潤(rùn)現(xiàn)金流量表（百萬(wàn)元）經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈利潤(rùn)少數(shù)股東權(quán)益折舊攤銷公允價(jià)值變動(dòng)營(yíng)運(yùn)資金變動(dòng)投資活動(dòng)現(xiàn)金流53733

70539

98513

1060385795

3676

8412

68358812

10977

15940

16456毛利率5148545171638202短期借款期間費(fèi)率銷售凈利率成長(zhǎng)能力收入增長(zhǎng)率利潤(rùn)增長(zhǎng)率營(yíng)運(yùn)能力總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率償債能力資產(chǎn)負(fù)債率流動(dòng)比2022A

2023E

2024E

2025E-6265148-71637-177736

11741

123025451021620-56722%18%17%18%應(yīng)付款項(xiàng)7163-3248908202-328270預(yù)收帳款5791011%30%6%39%31%7%