2023年農林漁牧行業(yè)分析報告

2023年農林漁牧行業(yè)分析報告2023年4月目錄一、種植業(yè) PAGEREFToc374625090\h3二、畜禽養(yǎng)殖 PAGEREFToc374625091\h51、生豬養(yǎng)殖 PAGEREFToc374625092\h52、肉雞養(yǎng)殖 PAGEREFToc374625093\h8三、飼料行業(yè) PAGEREFToc374625094\h10四、種業(yè) PAGEREFToc374625095\h11五、水產養(yǎng)殖業(yè) PAGEREFToc374625096\h16六、2023年行業(yè)投資策略及推薦組合 PAGEREFToc374625097\h181、海大集團 PAGEREFToc374625098\h212、登海種業(yè) PAGEREFToc374625099\h213、獐子島 PAGEREFToc374625100\h214、龍力生物 PAGEREFToc374625101\h225、圣農發(fā)展 PAGEREFToc374625102\h22一、種植業(yè)我國糧食播種面積和糧食產量已經實現(xiàn)連續(xù)十年增長，2023年全國糧食總產量為60193.5萬噸，同比增加2.1%；全國糧食播種面積111951.4千公頃，同比增長0.67%我國人多地少的基本國情難以改變，因而保證糧食安全顯得尤為重要；要在有限的耕地面積上，提高糧食總產量，就必須通過提高單產、改善糧食品質來實現(xiàn)。從數(shù)據來看，近幾年我們通過提高單產來增加糧食產量已經取得不錯成果，糧食產量增長率遠高于糧食播種面積增長率，2023年全國單位面積產量為358.5公斤/畝，同比增長1.4%。分品種來看，小麥與稻谷種植面積變動幅度不大，分別在2430萬公頃與3000萬公頃左右；玉米的種植面積增幅較大，2023年玉米的種植面積達到3503萬公頃，較2023年增長了42.2%，過去十年的年均增速達到3.42%；與之相反，豆類種植面積逐年減少，2023年，全國豆類種植面積不足1000萬公頃；農資和用工成本的大幅上升，導致棉花種植的比價效應降低，棉花種植面積減少，2023年棉花種植面積不足470萬公頃；糖料種植面積增幅相對穩(wěn)定，過去10年的年均增幅為2.17%，2023年種植面積為203萬公頃。“十四五”種植業(yè)的總體目標是：糧食播種面積穩(wěn)定在16億畝以上，糧食綜合生產能力穩(wěn)定在5.4億噸以上，水稻、小麥、玉米三大糧食作物自給率達到100%，市場緊缺的粳稻面積達到1.5億畝，總產量達到7800萬噸以上；植物油自給率穩(wěn)定在40%，油料播種面積穩(wěn)定在2.1億畝以上，產量達到3500萬噸，油菜面積穩(wěn)定在1億畝以上，花生面積達到7000萬畝，含油率提高1個百分點；棉花面積穩(wěn)定在8000萬畝左右，總產量達到700萬噸以上，基本滿足國內消費用棉需求；糖料面積穩(wěn)定在2900萬畝，總產量達到1.4億噸以上。為了保障糧食供給安全，政府每年都出臺一系列支持糧食增產農民增收的政策措施，每年種糧直補保持在151億元；良種補貼220億元，2023年有望繼續(xù)增加；農機補貼達到200億元以上，農資補貼突破千億元，各項補貼合計超過1600億元，補貼金額較2023年增長了10倍有余。為保護農民種糧積極性，促進糧食生產發(fā)展，國家繼續(xù)在糧食主產區(qū)實行最低收購價政策，并適當提高2023年糧食最低收購價水平。2023年生產的小麥（三等）最低收購價提高至每50公斤112元，比2023年提高了10元，提價幅度為9.8%；2023年生產的早秈稻（三等）、中晚秈稻和粳稻最低收購價格分別提高至每50公斤132元、135元和150元，比2023年分別提高了12元、10元和10元，提價幅度分別為10.0%、8.0%和7.1%。2023年生產的小麥（三等）最低收購價提高至每50公斤118元，比2023年提高了6元，提價幅度為5.3%，增幅同比收窄。二、畜禽養(yǎng)殖1、生豬養(yǎng)殖產量及消費量：2023年全國生豬出欄量為69789萬頭，同比增加5.47%，2023年有望突破7億頭，生豬出欄率繼續(xù)增長，接近150%；2023年全國豬肉產量為5342萬噸，同比增長5.58%，從豬肉消費總量來看，我國豬肉消費整體呈現(xiàn)穩(wěn)定增長趨勢，2023年人均表觀消費量達到40.36千克/人，較2023年增加了超過10千克/人。生豬屠宰及進口：2023年1-10月份全國規(guī)模以上生豬屠宰企業(yè)屠宰累計為19015萬頭，同比增長4.97%，屠宰量最高的點出現(xiàn)在1月份，5月份單月屠宰量也突破2023萬頭，其他月份屠宰量保持相對平穩(wěn)。2023年全國豬肉進口量為52.2萬噸，同比增加11.69%，2023年前10個月豬肉進口量為48.0萬噸，同比增加10.12%，豬肉進口量逐年增加，但占全國豬肉消費量不足1%，政府希望通過調節(jié)豬肉進口量來穩(wěn)定豬肉價格，但由于進口比例較低，我們認為通過調節(jié)豬肉進口量難以長期穩(wěn)定國內豬肉價格。生豬存欄量：2023年生豬存欄量大幅波動，1-2月份生豬存欄量快速回落至44000萬頭附近，而后慢慢恢復增長，截止10月份，全國生豬存欄量恢復至46762萬頭規(guī)模；值得注意的是，這波生豬存欄量大幅波動并沒有帶動能繁母豬存欄量的大幅變化，全國能繁母豬的存欄量一直保持在5000萬頭左右，處于歷史的絕對高位。生豬、豬肉及仔豬價格走勢2023年上半年豬肉價格受H7N9禽流感影響，生豬價格震蕩回落至12元/千克附近，豬肉價格回落至20元/千克附近；5月份由于受生豬豬欄量不足的影響，豬肉、生豬及仔豬價格出現(xiàn)強勁反彈，均在8月末前后創(chuàng)下反彈新高，仔豬更是創(chuàng)年內新高，而后生豬與豬肉價格窄幅震蕩，仔豬價格快速回落，仔豬價格在11月中下旬已近低于豬肉價格，充分顯示上游仔豬供應十分充裕，下游養(yǎng)殖戶對于2023年春節(jié)后豬肉保持謹慎，補欄積極性極弱。目前生豬存欄量又回升至相對高位，預示著未來半年豬肉供給較為充裕，從種豬規(guī)模來看，能繁母豬存欄規(guī)模仍在5000萬頭左右，預計仔豬供給中短期不會出現(xiàn)較大問題，因此我們對于2023年上半年豬肉價格走勢保持謹慎，預計不會出現(xiàn)大幅上漲。2、肉雞養(yǎng)殖行業(yè)總量大，增速穩(wěn)定：近年來，我國雞肉產量保持穩(wěn)定增長的趨勢，預計2023年雞肉消費量達到1376萬噸，受“速成雞”和“H7N9禽流感”的影響，2023年雞肉消費量環(huán)比略微回落，目前我國已成為世界第二大雞肉生產國；雞肉消費量從2023年的987萬噸增長到1376萬噸，年復合增長率為3%左右，已進入穩(wěn)定增長期。2023年人均消費雞肉超過10千克；雞肉已成為我國僅次于豬肉的第二大肉類消費品。祖代引種量逐年增加：我國肉雞飼養(yǎng)主要包括白羽肉雞和黃羽肉雞兩大類。白羽雞從國外引進，具有生長快、體型大和飼料報酬率高等特點，約占我國肉雞產量的80%；近幾年我國從國外祖代雞引種量逐年增加，祖代雞供過于求現(xiàn)象嚴重。規(guī)?；潭雀?，但企業(yè)個體規(guī)模偏?。何覈怆u養(yǎng)殖行業(yè)經過近30年的發(fā)展，產業(yè)化程度已有一定程度的提高，但同國外相比，我國肉雞養(yǎng)殖集中度還處于較低水平。2023年我國規(guī)?；B(yǎng)殖的出欄量占總出欄量的比例接近86%，前十大肉雞產商產量占全國總產量的13.37%；而美國前十家肉雞公司的總體市場份額在2023年就已經超過70%，與國外相比，我國肉雞規(guī)模養(yǎng)殖企業(yè)尚有較大的提升空間。負面事件頻發(fā)，行業(yè)陷入深度虧損數(shù)季度：2023年年初，肉雞養(yǎng)殖行業(yè)在還沒有完全擺脫“速成雞”事件影響，又遭遇“H7N9禽流感”的沖擊，整個行業(yè)進入深度虧損，商品代雞苗的價格長時間維持2元/羽下方運行，毛雞養(yǎng)殖企業(yè)的盈利大部分時間處于虧損狀態(tài)。以上市公司為例，父母代雞苗孵化龍頭企業(yè)益生股份（002458）和商品代雞苗孵化龍頭企業(yè)民和股份（002234）均連續(xù)五個季度深度虧損，一體化養(yǎng)殖龍頭企業(yè)圣農發(fā)展（002299）連續(xù)四個季度深度虧損。三、飼料行業(yè)飼料總量繼續(xù)穩(wěn)步增長，集中度進一步提升：2023年年行業(yè)總產量超過1.9億噸，同比增長7.5%左右。按照最保守的每噸飼料3000元計算，我國飼料行業(yè)的產值也超過5000億元，能夠承載數(shù)個營業(yè)收入500億乃至千億級的企業(yè)，為我國飼料企業(yè)提供了充足的成長空間。龍頭企業(yè)的產量在逐年增加，市場占有率也在提升，單體產量超過10萬噸的企業(yè)數(shù)量在逐年增加，但目前行業(yè)的集中度仍然較低。13年除豬料增長外，禽料、水產料均同比大幅下降：受“速成雞”和“H7N9禽流感”影響，今年禽類養(yǎng)殖不景氣，導致肉禽料與蛋禽料需求量同比下降；上半年全國大范圍出現(xiàn)長期降雨天氣，導致水產養(yǎng)殖戶錯過最佳投苗期，減少水產品養(yǎng)殖，從而減少水產料的需求，今年水產料同比大幅下降；豬料方面，盡管豬肉價格長時間低迷，但生豬存欄量維持在相對高位，豬料仍然保持增長。四、種業(yè)種子市場規(guī)模大，但產業(yè)過度分散、無序競爭嚴重：我國現(xiàn)在是世界第二大種子需求國，種子市場價值達600多億元，目前，全國種業(yè)企業(yè)仍有6000多家，超過15萬家零售商，70%的種子企業(yè)注冊資本在500萬元以下，育繁推一體化經營企業(yè)僅有200家左右，95%以上的企業(yè)沒有研發(fā)能力，無證經營，搶購、套購、套牌等違法行為頻發(fā)。我國種業(yè)企業(yè)這種數(shù)量多、規(guī)模小、資金實力不強、科研能力較弱的特點，嚴重阻礙了種業(yè)企業(yè)的規(guī)?；洜I和資源的優(yōu)化配臵，也影響了種子企業(yè)的良種科研投入與市場推廣投入。而科研能力較強的農業(yè)科研單位與農業(yè)院校，將成果規(guī)?；洜I，向市場推廣的能力又較弱，阻礙了科研成果轉化為生產力的速度。外資進入，部分農作物種子市場競爭激烈：2023年以前，外資企業(yè)進入中國主要進入中國非主糧種子市場，主要以蔬菜和棉花為主；2023年以后，外進進入中國玉米等糧食種子市場，外資進入中國種業(yè)市場主要是項目合作，共同研發(fā)、注資入股等方式，截止2023年末，在國內種業(yè)市場持有效經營許可證的有25家，其中4家經營玉米、1家經營棉花，其他從事蔬菜和花卉種子，我國現(xiàn)在每年進口種子量在15000噸，甜菜種子95%靠進口，食葵種子50%以上是國外進口，外資企業(yè)在玉米、蔬菜等育種方面積累較強的實力，而國內育種企業(yè)的科研實力短期無法與外資抗衡，使部分農作物種子受外資壟斷的威脅越來越大。政策持續(xù)給力，龍頭企業(yè)率先受益：為了保證我國主糧供給安全，政府對種業(yè)發(fā)展日益重視，扶持力度不斷增強，2023年，財政對良種補貼達到了220億元，今年有望繼續(xù)保持增長。2023年4月國務院通過了《關于加快推進現(xiàn)代農作物種子發(fā)展的意見》，明確農作物種業(yè)作為國家戰(zhàn)略性、基礎性核心產業(yè)的地位。其主旨是強化農作物種業(yè)基礎性、公益性研究；建立商業(yè)化育種體系；實現(xiàn)企業(yè)育繁推一體化；加快企業(yè)兼并整合。促進農業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展，保證國家糧食安全。2023年末《全國現(xiàn)代農作物種業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2023-2023年）》指出，到2023年我國將在西北、西南和海南打造三大國家級糧食作物種子生產基地，主要農作物良種覆蓋率穩(wěn)定在96%以上；培育一批“育繁推一體化”種子企業(yè)，前50強企業(yè)的市場占有率達到40%以上；種子法律法規(guī)更加完善，監(jiān)管手段和條件顯著改善，通過考核的種子檢驗機構年樣品檢測能力達到40萬份，例行監(jiān)測的種子企業(yè)覆蓋率達到30%。具有科研實力的商業(yè)化育種企業(yè)成為政策支持重點《全國現(xiàn)代農作物種業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2023-2023年）》指出，積極引導和推進科研院所和高等院校逐步退出商業(yè)化育種，科研院所和高等院校與預期所辦的種子企業(yè)事業(yè)脫鉤，支持有實力的種子企業(yè)建立科研機構和隊伍，構建商業(yè)化育種體系，培育具有自主知識產權的突破性優(yōu)良品種，并率先在雜交玉米和雜交水稻領域取得重大突破。支持“育繁推一體化”種子企業(yè)整合育種力量和資源，加大科研投入，引進國內外高層次人才、先進育種技術、育種材料和關鍵設備，創(chuàng)新育種理念和研發(fā)模式，加快提升企業(yè)核心競爭力。糧食作物用種量基本趨于穩(wěn)定，但種子費用逐年上升：我國主糧三大品種——小麥、玉米和水稻，其中小麥主要靠農民自留種，良種育種推進相對緩慢，雜交水稻育種技術處于全球領先，玉米種子競爭相對較為激烈。近幾年來，玉米與水稻種子整體供給處于過剩狀態(tài)，但種植的種子費用逐年提高，這主要來自于兩方面：第一，土地、人工等制種成本的大幅上漲；第二，主糧收購的價格的逐年提升。玉米種植面積增加，整體用種量在減少：由于近幾年飼料消費快速增長，帶動玉米消費持續(xù)旺盛，價格穩(wěn)步上漲，玉米的播種面積連續(xù)數(shù)年增加，目前已經超過5億畝的種植面積，未來兩年玉米播種面積仍有望繼續(xù)增加。但隨著單粒播種技術的廣泛應用，玉米種植畝均用種量開始下降，這導致全國總玉米用種需求還是放緩并出現(xiàn)下降趨勢，我們預計，隨著這種趨勢的發(fā)展，未來幾年玉米種植總用種需求有望保持在12億公斤以內，市場規(guī)模約250億元左右，而全國的制種量達到15億公斤左右，玉米種子供給過剩、需求穩(wěn)定并有所下降，這導致玉米種子價格難以大幅上漲。根據全國農技推廣中心的數(shù)據，今年全國制種規(guī)模有所下降，玉米制種面積和產量分別下滑12%和13%，這有利于改善玉米種子高庫存的現(xiàn)狀。水稻種植面積基本平穩(wěn)，制種面積下降促使行業(yè)快速復蘇：從稻谷近年種植狀況看，種植面積基本處于穩(wěn)定狀態(tài)，是我國最主要的口糧之一，每年播種面積在4.5億畝左右，總產量超過2億噸。水稻育種方面，水稻分為秈稻和粳稻兩種，傳統(tǒng)意義上的雜交水稻一般是指秈稻，我國水稻育種全球領先，目前種植主要集中在南方地區(qū)，約占總種植面積的30%左右，粳稻一般是常規(guī)稻。種植用種量方面：畝均用種量近幾年保持相對穩(wěn)定，每畝在2.65-2.70千克之間，全國稻谷種植總需種量大概在12億公斤左右，市場規(guī)模250億元左右，其中雜交水稻約占3億公斤，市場規(guī)模在140億元左。由于制種量大于需種糧，水稻制種企業(yè)目前仍在去庫存。根據全國農技推廣中心的數(shù)據，2023年雜交水稻制種面積和產量分別下滑了15%和21%，這無疑給景氣持續(xù)低迷的種業(yè)帶來一絲曙光，預計明年雜交水稻龍頭企業(yè)率先景氣回升。五、水產養(yǎng)殖業(yè)水產品產量逐年增加，淡水品產量增長快于海產品產量：2023年我國水產品產量達到了5908萬噸，其中海水產品產量為3033萬噸，淡水產品產量為2874萬噸。近10年來，我國水產品的消費增長較為平穩(wěn)，年均增長4.1%左右，淡水產品的產量增速快于海水產品產量，淡水產品的年均增速在5.7%左右，海水產品產量增速在2.8%左右。目前我國水產品的供給主要還是來自于海水產品，但其比重在進一步降低，淡水產品有望在2023年前后超過海水產品成為水產品供給市場的主力。需求有望長期支撐天然水產品價格持續(xù)走強：從結構上來，人工養(yǎng)殖的海水產品2023年超過天然生產海水產品，成為海水產品市場的供給主力；淡水產品來看，人工飼養(yǎng)比例一直很高，天然生產的比例進一步降低，目前已經降至淡水產品總量的10%以內。水產品天然生產的比例也在逐步走低，由2023年前后的40%占比下降到目前28%左右，這表明水產養(yǎng)殖為水產品供給的主要力量。近期食品安全問題頻發(fā)，居民對人工養(yǎng)殖水產品的質量擔憂增多，更多會追求天然生產水產品，從而增加其需求，這將推高天然水產品的價格。以價換量將是短中期高端水產品的出路：自從2023年政府出臺限制三公消費，例行節(jié)儉政策以來，高檔餐飲消費快速回落，2023年前十個月，餐飲企業(yè)銷售收入增長已經回落至10%以內，前10個月餐飲業(yè)收入累計同比增長8.98%，低于2023年同期13.3%；限額以上餐飲企業(yè)銷售收入持續(xù)負增長，前10個月限額以上企業(yè)餐飲業(yè)收入累計同比增長-1.70%，遠低于2023年全年增速12.9%，餐飲消費特別是高端餐飲消費的不景氣，勢必將導致中餐飲業(yè)對高端水產品的需求大幅減少。從海參鮑魚價格走勢來看，在今年傳統(tǒng)消費旺季并沒有帶來其價格大幅走強。我們判斷，明年政府對三公消費不會出現(xiàn)松動，高端水產品繼續(xù)承壓，以價換量或許是高端水產養(yǎng)殖企業(yè)的唯一出路。海參減產并未推動價格持續(xù)走高：今年8月份受持續(xù)高溫天氣影響，海參養(yǎng)殖大省山東池養(yǎng)海參出現(xiàn)大面積死亡，由于山東為海參產量占全國產量的一半以上，市場預期供給減少將支撐海參價格持續(xù)走強，海參價格也因此從140元/千克快速上漲至190元/千克，但該走勢并沒有維持多久，目前價格已經回落至170元/千克下方，顯示下游需求依然低迷。我們預判，明年海參、鮑魚的價格走勢仍然取決于高端消費能否復蘇，而對于高端消費我們認為，“三公消費”短中期不會有反彈，普通居民對于高端海產品的消費增長相對緩慢，因此我們看淡海參與鮑魚價格走勢。六、2023年行業(yè)投資策略及推薦組合2023年農林牧漁業(yè)行業(yè)整體處于景氣底部，但部分行業(yè)有望率先復蘇，企業(yè)盈利有望逐季改善，我們重點看好畜飼料業(yè)、種業(yè)和畜禽養(yǎng)殖業(yè)，其他行業(yè)或因政策刺激帶來階段性投資機會，部分公司因經營改善存在結構性機會。1、種植業(yè)：十八屆三中全提出加快土地流轉政策，這有利于快速提升種植業(yè)規(guī)模化程度，擁有大量土地的上市公司或具備能夠擁有大量土地潛力的上市公司將長期受益；12月份召開的2023年中央經濟工作會議指出，要加快發(fā)展現(xiàn)代農業(yè)，保持主要農產品生產穩(wěn)定發(fā)展，支持生態(tài)友好型農業(yè)，加快構建新型農業(yè)經營體系，加強綜合生產能力建設，這預示著明年在生態(tài)種植方面或將出臺相關政策；主要農產品價格方面，農作物價格中長期將穩(wěn)步上漲，但對上市公司盈利改善相對有限，明年種植業(yè)只存在“土改”相關的主體性投資機會，我們給予種植業(yè)子行業(yè)“推薦”評級，關注具有大量土地優(yōu)勢的種植業(yè)龍頭企業(yè)亞盛集團（600108）。2、畜禽養(yǎng)殖業(yè)：生豬養(yǎng)殖類，龍頭企業(yè)繼續(xù)擴大產能，養(yǎng)殖規(guī)模集中度將進一步提升，目前較高的生豬存欄量將壓制明年豬肉價格走勢，預計上半年豬肉價格震蕩回落，下半年穩(wěn)步回升，全年均價與今年持平或略好于今年，建議關注在行業(yè)景氣低谷時逆市產能擴張與優(yōu)化經營管理的生豬養(yǎng)殖龍頭企業(yè)，雛鷹農牧（002477）和正邦科技（002157）；畜禽養(yǎng)殖類，在整個行業(yè)經歷長達5個季度深度虧損之后，明年隨著上游持續(xù)去產能以及下游消費逐步改善，禽類養(yǎng)殖將迎來新的景氣周期，關注圣農發(fā)展（002299）和華英農業(yè)（002321）。3、飼料行業(yè)：成本方面，大豆與玉米的供給較為充裕，成本上漲壓力較輕；需求方面，生豬存欄高位帶動豬料需求景氣維持，禽類養(yǎng)殖景氣回升拉動禽料需求，水產料在經歷大幅回落之后明年將盈利恢復性增長；經營方面，飼料企業(yè)繼續(xù)通過外延式擴張方式提升市場占有率，繼續(xù)通過延伸產業(yè)鏈，增強服務能力來提升客戶粘度，增加飼料銷量，我們判斷飼料行業(yè)整體景氣度仍將維持，關注海大集團（002231）、大北農（002385）和通威股份（600438）。4、種業(yè)：政策繼續(xù)扶持種業(yè)龍頭企業(yè)通過兼并重組做大做強，改變種業(yè)“大而散”的現(xiàn)狀；今年玉米與雜交水稻制種面積與產量同比減少，2023年玉米與雜交水稻的制種面積有望繼續(xù)減少，但行業(yè)整體仍然處于去庫存階段，預計2023年四季度種業(yè)景氣觸底反彈，由于行業(yè)龍頭企業(yè)具有種子品種優(yōu)勢與銷售渠道優(yōu)勢，且又存在強有力的政策支持，有望在這波行業(yè)洗盤中充分受益，提前行業(yè)景氣周期復蘇，關注玉米育種龍頭企業(yè)登海種業(yè)（002041）和雜交水稻育種龍頭企業(yè)隆平高科（000998）。5、水產養(yǎng)殖業(yè)：中低端水產品的增速仍然保持增長，而高端水產品看不到“三公消費”能夠放松的跡象，大眾消費難以支撐高端品的快速增長，我們判斷2023年高端水產品的消費仍然低迷，但整體或略好于今年；我們看好具有水域優(yōu)勢的中低端水產養(yǎng)殖企業(yè)的投資機會，關注具有大量海域資源且其畝產持續(xù)改善蝦夷扇貝養(yǎng)殖龍頭企業(yè)獐子島（002069）和具有大量淡水資源的淡水品養(yǎng)殖龍頭企業(yè)大湖股份（600257）。我們重點推薦公司組合及其估值1、海大集團2023年繼續(xù)擴大公司服務區(qū)域，計劃增設二級服務站達到300-400家；2023年國內水產料銷售恢復性增長，國外子公司水產料銷售繼續(xù)高增長；定增完成之后，新增水產料產能135萬噸，主要布局華中地區(qū)水產料產能，確保未來三年水產料的增長；2023年豬料增速有望超50%，但目前豬料仍不是公司發(fā)展重點。2、登海種業(yè)公司為雜交玉米制種龍頭企業(yè)，盈利水平居行業(yè)首位；在行業(yè)景氣低谷時借助公司品種優(yōu)勢，呈現(xiàn)逆勢增長，盈利水平遠遠高于行業(yè)其它公司；在公司主力品種先玉335之后，登海605和良玉系列得到下游種植戶的廣泛認可，推廣面積有望超過千萬畝，成為公司新的盈利增長品種；公司具有較強的研發(fā)優(yōu)勢，品種儲備豐富，能夠保持公司持續(xù)高增長。3、獐子島公司擁有350多萬畝海域資源，是水域改革的最大受益者；扇貝畝產已經觸底，有望逐年恢復性回升至正常水平，明年為公司經營業(yè)績拐點；國內消費渠道下沉至二三線城市，有望帶來國內銷量持續(xù)增長；2023年公司有望實施云南鱘魚項目股權并購，增添新的利潤增長點。4、龍力生物公司是全國唯一一家二代燃料乙醇生產企業(yè)，補貼政策有望在2023年末或2023年初落地；20萬噸秸稈綜合利用項目已經開始投建，將成為公司2023年新的利潤增長點；公司手握大量現(xiàn)金，有望在2023年進行兼并收購與異地擴張；期待公司產品低聚木糖打開美國市場，增強公司盈利能力。5、圣農發(fā)展白羽雞養(yǎng)殖行業(yè)經歷連續(xù)6個季度深度虧損之后，今年四季度去產能有望加速，明年行業(yè)整體將迎來景氣回升；公司產品的較高品質相對于行業(yè)中其它公司產品具有一定的溢價能力；下游客戶相對穩(wěn)定且供不應求；養(yǎng)殖規(guī)模繼續(xù)擴張，規(guī)劃到2023年將由目前的2.5億羽增加至7.5億羽。

2023年紡織服飾品牌分析報告2023年8月目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、品牌公司復蘇時點 3二、本土服飾品牌復蘇的突破口 81、品牌與產品差異化 82、傳統(tǒng)渠道精簡與整合 93、適度提升直營比重，加強渠道控制力 94、更重視電子商務，強調線上線下共同發(fā)展 105、管理層由創(chuàng)始人團隊向職業(yè)化、專業(yè)化團隊轉變 116、通過品牌兼并整合實現(xiàn)集團化發(fā)展 12三、上市品牌服飾公司分析 14四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景 16五、投資建議及重點公司簡況 181、魯泰A 192、富安娜 203、探路者 204、朗姿股份 215、卡奴迪路 226、羅萊家紡 227、森馬服飾 238、華斯股份 24六、風險因素 25一、品牌公司復蘇時點從行業(yè)終端來看，此輪服飾行業(yè)調整始于2022年。2022年在通脹大背景下，品牌企業(yè)為了應對持續(xù)上漲的成本費用壓力同時實現(xiàn)盈利增長的要求，不斷對產品進行提價，2022年下半年開始，雖然終端零售金額的增速并沒有出現(xiàn)大幅度的波動，但終端銷量增速已經出現(xiàn)了明顯的惡化。終端疲弱對上市品牌公司的沖擊已經從終端庫存積壓傳導至訂貨會增速。由于加盟訂貨制的存在，上市品牌公司利潤表增速的下滑會明顯滯后于終端出現(xiàn)的惡化。從傳導路徑來分析，從2022年秋冬開始行業(yè)終端售罄率相對往年普遍出現(xiàn)一定程度的下降，事實上行業(yè)的這輪調整尚在進行之中，多數(shù)品牌公司目前都處于打折促銷去庫存的狀態(tài)，2022年秋冬訂貨會不少公司開始出現(xiàn)一定程度的下降，今年上市品牌公司普遍面臨著利潤表增速進一步下滑甚至盈利下降的壓力。行業(yè)調整之后，未來修復路徑也將從終端開始。由于終端銷售低迷，2021年下半年開始行業(yè)整體都在通過頻繁的打折促銷（包括電商渠道）清理積壓的庫存，我們認為終端的問題最終還是要先從終端修復，考慮到2022年秋冬訂貨會普遍不再壓貨，同時考慮到2021年開始大力清庫存，我們預計2022年末全行業(yè)清庫存會告一段落，2021年開始上市品牌公司的資產負債表與現(xiàn)金流量表將逐步好轉，隨后傳導至2021秋冬訂貨會數(shù)據與利潤表將逐步修復轉正。從戴維斯雙殺到雙擊，上市品牌服飾公司的股價修復取決于凈利潤的恢復節(jié)奏。2021年下半年起品牌服飾行業(yè)爆發(fā)的庫存危機、電商沖擊、終端銷售低迷等一系列問題使上市品牌公司在資本市場經歷了一輪“戴維斯雙殺”，隨著盈利預測的不斷下調與負面數(shù)據的不斷出現(xiàn)，服裝家紡行業(yè)上市公司整體PE從最高點的40倍下降到如今的14倍，我們認為從中長期來看，目前的估值水平已經大部分反映了資本市場對行業(yè)的悲觀預期。一旦行業(yè)或部分脫穎而出的品牌公司在終端銷售與訂貨會增速等指標上出現(xiàn)明顯的向上拐點，預計行業(yè)的估值將會得到率先修復，業(yè)績的逐步兌現(xiàn)會進一步推動股價的上漲。但從投資機會上看，本輪調整之后品牌服飾行業(yè)未來將很難出現(xiàn)齊漲齊跌的局面，個股之間的分化將明顯加劇，最終走出來的企業(yè)將有一輪恢復性行業(yè)，而有一些品牌將逐步邊緣化，未來更多擁有更好定位、更新渠道和更好商業(yè)模式的品牌企業(yè)將逐步加入資本市場，為投資者提供更多更新的選擇。二、本土服飾品牌復蘇的突破口曾經的粗放式增長告一段落，未來行業(yè)將恢復到更高質量、更可持續(xù)的增長階段。我們認為過去本土品牌服飾行業(yè)依靠開店鋪貨與產品提價方式實現(xiàn)的粗放式增長已經結束，在當前國內服飾需求增長相對低迷的背景下，品牌公司正在積極尋找復蘇的突破口。1、品牌與產品差異化在過去行業(yè)高速發(fā)展階段，本土品牌在各自的細分領域并沒有形成明顯的品牌及產品差異，因此品牌也沒有形成足夠強大的客戶粘性，產品提價無法彌補銷量下滑帶來的損失，這也在一方面造成了行業(yè)低迷階段，各品牌出現(xiàn)一損俱損的局面。在行業(yè)調整中期，多數(shù)品牌服飾公司已經意識到品牌及產品差異化的重要性，品牌特色和性價比將取代高定價倍率成為產品定位方向，戶外用品行業(yè)中探路者通過產品定價的下調與品牌訴求上的持續(xù)投入，已經成功與主要外資戶外品牌形成差異化的定位。品牌形象與號召力需要企業(yè)持之以恒的投入，如今越來越多的傳播媒介與方式為品牌公司提供了足夠多的推廣渠道。2、傳統(tǒng)渠道精簡與整合過去粗放的開店鋪貨擴張模式對品牌公司已經開始產生負面影響，由于消費與商業(yè)環(huán)境的惡化，2021年起多數(shù)品牌公司及加盟商不再盲目擴張，對新開店的店址、費用投入與盈利會有更謹慎的要求與考量，現(xiàn)有渠道也會經歷一個整合的過程，2021年起不少品牌公司凈開店速度開始下降，關店數(shù)量開始增加。我們判斷經過這輪傳統(tǒng)渠道的精簡與整合，未來渠道的內生性增長將是考量渠道的重要指標，也將成為品牌公司業(yè)績增長的主要拉動力之一，參考優(yōu)秀外資品牌的成長路徑，穩(wěn)健的開店、良好的貨品管理與店效的持續(xù)增長是推動品牌公司由小做大的主要驅動因素，也是本土品牌下一輪增長的突破口。3、適度提升直營比重，加強渠道控制力本土品牌普遍采用加盟訂貨制度在行業(yè)持續(xù)景氣階段讓公司享受到了渠道數(shù)量快速拓展的收益，但也掩蓋了品牌公司對渠道控制力較弱、對終端反饋不敏銳的不足，由于缺少零售與管理經驗，品牌公司難以在實體渠道形象、貨品管理、銷售數(shù)據等方面進行統(tǒng)一的掌控與管理，也無法對消費需求變化做出快速的反應。通過適度提升直營店比重，本土品牌公司已經開始由批發(fā)向零售轉型的趨勢，這一方面有利于減少中間環(huán)節(jié)帶來的庫存積壓等問題，另一方面也有利于統(tǒng)一品牌推廣，更好的與終端反饋。品牌鞋類公司中，達芙妮與奧康等已經開始通過加盟收直營與聯(lián)營等各種方式來提升品牌公司對渠道的掌控。4、更重視電子商務，強調線上線下共同發(fā)展2021年前品牌公司更多是把電商作為消化庫存的渠道，由于基數(shù)較小，各品牌公司電商收入跟隨國內電子商務的發(fā)展同步爆發(fā)式增長。2021年“雙十一”各電商平臺的促銷活動讓本土品牌充分嘗到甜頭，同時也開始逐步重視電商作為新興渠道的作用與影響力，將電商視為新的增長點。針對電商渠道，目前本土品牌大多將其作為清庫存的重要渠道，部分品牌也通過設立專屬品牌、專供商品等方式平衡線上線下利益，同時設立專門的團隊進行管理。我們認為未來電子商務將成品牌企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的重要組成部分，而不是簡單的清庫存渠道，O2O等發(fā)展也將為眾多公司帶來全新的機會。5、管理層由創(chuàng)始人團隊向職業(yè)化、專業(yè)化團隊轉變隨著國內零售環(huán)境的日益復雜化與消費偏好的日益細分成熟，本土品牌面臨著消費環(huán)境與外資品牌競爭的雙重挑戰(zhàn)，從公司管理團隊角度來分析，多數(shù)本土品牌原有創(chuàng)始人及創(chuàng)業(yè)團隊由于經驗依賴等原因實際上未必能夠適應新的商業(yè)模式與消費環(huán)境，在保證股東長期利益的前提下，啟用職業(yè)管理團隊，并通過合適的激勵方式來平衡各方利益，是本土品牌公司未來實現(xiàn)管理轉型可以選擇的突破口之一。在這一點上，探路者、七匹狼等公司已經走在行業(yè)的前頭，通過多年的發(fā)展，公司職業(yè)化管理團隊已經基本搭建完畢，并通過股權激勵等方式將管理層與股東的長期利益捆綁在一起。6、通過品牌兼并整合實現(xiàn)集團化發(fā)展在當前行業(yè)洗牌加劇的背景下，相比非上市品牌公司，已上市公司相對擁有更強大的融資平臺，并在信息、資源等方面擁有一定的優(yōu)勢，在握有充足資金的情況下，這些品牌公司都在積極地進行戰(zhàn)略上的調整，收購整合品牌或渠道互補的同行或許將成為行業(yè)重要方向之一。在品牌零售普遍低迷的當下，部分非上市品牌面臨著業(yè)績大幅波動、加盟商盈利下降等成長瓶頸，融資與退出渠道的不暢使得這些具備潛力的品牌成為上市品牌公司的并購整合對象。從國外品牌公司的發(fā)展歷史看，大型龍頭企業(yè)普遍經歷了單品牌單系列到單品牌多系列再到多品牌的成長過程，例如全球戶外運動巨頭VF集團、全球化妝品龍頭歐萊雅無不經歷了這樣發(fā)展壯大的過程，當然這種發(fā)展模式的前提是整合方自身有一個較為穩(wěn)固的自有品牌基礎，同時要求有強大的整合能力，而被收購方管理團隊能較長時間保持穩(wěn)定。我們認為2022年6月森馬公告擬收購GXG的案例或許已經打開了行業(yè)品牌間整合的序幕。三、上市品牌服飾公司分析國內的品牌服飾領域經過15—20年左右的快速發(fā)展，已經發(fā)展出相對齊全的子行業(yè)，不同的子行業(yè)因為發(fā)展階段的不同和行業(yè)特征的不同，在未來的發(fā)展中也將呈現(xiàn)出不同的分化。我們從子行業(yè)增長速度、擴容空間、競爭態(tài)勢、行業(yè)可能達到的市場集中度、消費粘度等多個角度綜合考慮，目前階段對子行業(yè)基本面的排序是：戶外行業(yè)、家紡、中高檔女裝、童裝、商務休閑、時尚休閑、女鞋、男正裝和運動裝。從發(fā)展模式上分析，直營占比更高的品牌公司產生的歷史庫存壓力通常小于代理加盟商為主的公司，短期終端銷售的改善也會更快傳導至直營占比更高的品牌公司的財務數(shù)據上。此外，電子商務作為行業(yè)新興渠道與未來新的增長點，越來越獲得品牌公司的重視，在這一點上，已經具備良好基礎和成型的電商戰(zhàn)略的品牌公司將擁有先機。從行業(yè)調整傳導路徑來看，在訂貨會數(shù)據與終端零售等指標上最早開始惡化的上市品牌公司先于其他公司面對一系列問題，同時也有更長的時間做出調整改變，在庫存消化告一段落后這些公司在財務報表上將呈現(xiàn)更早的復蘇跡象。綜合考慮上述3種不同維度的篩選，我們認為可能率先復蘇的選標有：富安娜、朗姿股份、卡奴迪路、探路者、羅萊家紡和森馬服飾。四、品牌服飾公司未來發(fā)展前景未來行業(yè)復蘇是否有一些前瞻性的指標，這個也許是資本市場最關心的問題，我們認為，除了每季的訂貨會指標外（部分品牌由于訂貨比重調整可比性在逐步降低），終端零售與公司營運質量方面的相關指標持續(xù)改善也是行業(yè)或公司復蘇的重要標志，具體包括終端打折促銷頻率、可比同店銷量增長、營運指標（存貨與應收賬款周轉率等）、行業(yè)零售數(shù)據、售罄率、凈開店等。打折促銷頻率的減少，一方面可以說明終端積壓庫存消化基本完畢，另一方面也可以部分反映消費者對品牌、定價、產品的逐步認可，未來的增長更多將來自銷量的帶動?？杀韧赇N量增長擺脫低個位數(shù)甚至負增長后，恢復至接近雙位數(shù)增速也基本可以反映行業(yè)復蘇的態(tài)勢。對于目前仍以加盟訂貨為主的品牌服飾企業(yè)來說，應收賬款的變化通常是企業(yè)營業(yè)收入變化的前兆。根據我們前期對國內外品牌公司的比較研究（具體參考先前報告《應收賬款周轉天數(shù)變化是企業(yè)營收轉暖的先行指標》），當季度應收賬款周轉天數(shù)變化下穿營業(yè)收入變化時，往往預示著企業(yè)當年或者次年營收復蘇，因為對加盟商授信的減少預示著終端經營情況的改善，下一個訂貨期，訂單量將會增加。在我們這篇定量分析的行業(yè)報告中初步帥選出有復蘇跡象的可能標的包括富安娜、森馬服飾和夢潔家紡。行業(yè)低迷的情況下，2021年開始不少品牌公司放緩了開店節(jié)奏，關店數(shù)量開始增加，傳統(tǒng)渠道數(shù)量調整的時間一方面取決于零售終端的恢復，另一方面也取決于門店各類成本費用壓力的減輕，在本土品牌公司越來越注重鞏固現(xiàn)有門店質量（店效與平效的提升）的趨勢下，凈開店增長的恢復本身反映了公司對自身擴張與復制高質量門店的信心，同時可以反映加盟商信心與盈利水平的恢復。受到季節(jié)性、大規(guī)模促銷活動等因素的影響，單月行業(yè)零售數(shù)據（全國百家大型零售企業(yè)、全國50家重點大型零售企業(yè)服裝零售數(shù)據等）增速波動較大，我們認為連續(xù)3個月零售數(shù)據增速的回升基本可以反映行業(yè)復蘇的態(tài)勢，尤其是銷量增速的持續(xù)回暖可以反映零售終端更高質量的復蘇。五、投資建議及重點公司簡況品牌服飾公司作為消費型企業(yè)，本身具備更多的防御屬性，過去粗放式的發(fā)展與加盟商體制帶來的庫存問題以及國內經濟本身的減速使得行業(yè)出現(xiàn)了較大的業(yè)績波動，我們認為目前品牌公司經營業(yè)績的波動一方面有經濟減速的原因，另一方面更多是為過去的發(fā)展模式埋單。我們認為在行業(yè)調整與洗牌過程中，優(yōu)秀的品牌服飾公司將向更可持續(xù)的增長模式與更高的營運質量轉型，最終脫穎而出的公司在財務質量與自由現(xiàn)金流等指標上會出現(xiàn)越來越明顯的改善，參考海外市場經驗，資本市場通常愿意給予這些發(fā)展模式更為穩(wěn)健的服飾品牌公司一定的估值溢價，我們認為經歷本輪行業(yè)調整后生存并逐步壯大的品牌服飾企業(yè)盡管不會有以前那么高的盈利增速，但更可預期、更穩(wěn)健的增長及更高的經營質量將為他們帶來估值溢價。經過行業(yè)繁榮期的洗禮與快速增長，國內紡織制造龍頭企業(yè)已經積累了自身優(yōu)勢，多年的擴張幫助中高端紡織制造企業(yè)形成了一定的產能規(guī)模，企業(yè)自身已經擁有了成熟的產業(yè)鏈配套體系，并且儲備了較高素質、持續(xù)豐富的人力資源與研發(fā)力量，后期更多依靠研發(fā)能力的不斷提升和產業(yè)鏈綜合優(yōu)勢實現(xiàn)了穩(wěn)健的經營增長。經歷宏觀環(huán)境波動、人民幣升值、原材料成本上升等多種因素的考驗，中高端紡織制造企業(yè)積累了寶貴的生產管理經驗和研發(fā)能力，多年的市場摸爬滾打可以通過深入大客戶的供應鏈體系從而逐漸綁定大客戶，客戶的高集中度形成的粘性正是行業(yè)重要的護城河之一，未來龍頭企業(yè)也將充分受益于行業(yè)集中度與產品附加值的提升。我們認為，市場應該重新審視對傳中高端紡織制造龍頭企業(yè)的估值水平，持續(xù)穩(wěn)定增長的現(xiàn)金流表現(xiàn)實際已經代表了公司的核心競爭力，也理應對應更高的估值水平。綜上，紡織制造類我們依然首推魯泰A，四季度建議重點關注華斯股份的階段性機會。品牌類未來一年我們更傾向的標的為：富安娜、探路者、朗姿股份、卡奴迪路、羅萊家紡和森馬服飾。1、魯泰A從公司上市13年以來的經營業(yè)績指標看，公司業(yè)績的持續(xù)增長能力、穩(wěn)定性、較高的盈利質量都體現(xiàn)了其在細分領域的護城河，優(yōu)異的綜合管理能力、研發(fā)能力及全產業(yè)鏈是公司核心競爭力所在，也是公司長期以來相對行業(yè)的業(yè)績穩(wěn)定性更強的重要原因。未來行業(yè)集中度的提升與產品附加值的提升將是公司業(yè)績增長的主要推動因素，棉價的上漲將為公司業(yè)績疊加彈性。近年來內外部宏觀經濟的變化將進一步加速行業(yè)洗牌，業(yè)內訂單有望進一步向公司這樣的龍頭企業(yè)集中，隨著公司產品結構中高價訂單占比的逐步上升，預計近3年公司業(yè)績可以保持20%左右的復合增長。在中國經濟面臨轉型、減速的大背景下，魯泰這樣具有全球產業(yè)鏈競爭優(yōu)勢、不存在歷史增長負擔的企業(yè)所受影響相對更小，業(yè)績穩(wěn)定性相對更高，更具有吸引力。我們認為前期公司股價的上漲主要來自于業(yè)績拐點的確認，后期公司股價上漲將更多來自于估值修復和業(yè)績可能的超預期。2、富安娜較高的直營占比、鮮明的品牌產品特色帶來的客戶黏度、更為精細化的管理與相對更強的零售能力一直是公司區(qū)別于競爭對手的主要優(yōu)勢，也是公司在終端零售低迷的大環(huán)境下始終能保持相對更穩(wěn)定的經營業(yè)績的重要原因，公司一貫穩(wěn)健的經營風格、嚴格的期間費用控制力度可以使其保持相對行業(yè)更好的經營質量。公司電子商務業(yè)務發(fā)展迅速，收入連續(xù)3年實現(xiàn)高增長。除了將電商作為處理庫存的渠道外，公司將“圣之花”定為電商專屬品牌，同時發(fā)展電商專屬產品，在產品與設計風格上形成差異，避免線上線下沖突。中長期我們繼續(xù)看好家紡行業(yè)處于消費升級晚期帶來的快速增長和行業(yè)集中度的提升。另一方面公司由家紡向大家居用品的延伸可以使公司在更大的市場空間內憑借自身的品牌特色與經營管理優(yōu)勢豐富產品品類，進一步打開公司銷售與市值空間。3、探路者考慮到國內戶外用品市場較小的基數(shù)，我們預計未來3-5年國內戶外用品行業(yè)仍能保持20%以上復合增長，是目前品牌服飾中增速最快的子行業(yè)之一。作為國內戶外用品行業(yè)唯一一家上市公司，公司較其他同類型本土品牌擁有更多的優(yōu)勢。公司較早完成了職業(yè)管理團隊的建設，并且通過較為完善的激勵措施充分保證了管理團隊不斷學習與改善經營管理的積極性，另一方面管理團隊本身具備豐富的行業(yè)經驗，目睹了運動服飾等子行業(yè)過去粗放的開店模式下的問題。2021年起公司未雨綢繆通過開展了多品牌業(yè)務覆蓋更多元化的市場需求，主品牌探路者本身已經擁有一定的品牌影響力與號召力，公司設立Discovery與電商專屬品牌阿肯諾，為中長期的發(fā)展做好儲備。2022年公司進一步明確以美國VF集團為標桿，堅定貫徹多品牌的發(fā)展道路，為未來營收和市值打開了更大空間。對比其他品牌服飾企業(yè)，公司對電子商務更為重視，發(fā)展戰(zhàn)略更清晰明確。公司將電商戰(zhàn)略分為3個投入層次，首先積極推動加盟商參與電子商務的運營，倡導全員電商，并考慮將期貨轉移至線上；其次通過對網站的投入進行品牌與公司線上平臺的推廣；最后是通過搭建集零售、服務與文化傳播等為一體的線上戶外家園大平臺，帶領公司建立強大的品牌號召力與忠實的客戶群，實現(xiàn)企業(yè)多元化、立體化的發(fā)展，充分分享國內戶外行業(yè)一步步的成長。4、朗姿股份公司所處的中高檔成熟女裝市場行業(yè)集中度較低，個性化與差異化特征超過其他服飾子行業(yè)，進入壁壘比較高，同時受外資沖擊不大，競爭態(tài)勢較好。朗姿作為A股第一家純粹的中高端女裝上市企業(yè)，上市后帶來的資源平臺優(yōu)勢相當明顯，也給公司帶來了潛在的行業(yè)整合機會。不同于其他多數(shù)品牌服飾公司，公司直營為主的渠道結構可以使庫存水平更清晰地反映在報表之上。公司多品牌架構已經建立完成，未來在渠道擴張上擁有協(xié)同優(yōu)勢，有利于公司規(guī)?；l(fā)展。公司已經組建專門團隊開發(fā)過去相對較弱的南方市場，從一個單一品牌的地方龍頭向多品牌的全國領先企業(yè)發(fā)展