第七章衍生市場(chǎng)金融市場(chǎng)

第七章衍生市場(chǎng)衍生金融工具〔DerivativeInstruments〕，又稱衍生證券、衍消費(fèi)品，是指其價(jià)值依賴于根本〔Underlying〕標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)錢的金融工具，如遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)、互換等。衍生市場(chǎng)的歷史雖然很短，但卻因其在融資、投資、套期保值和套利行為中的宏大作用而獲得了飛速的開展。12/27/20231衍生市場(chǎng)的產(chǎn)生20世紀(jì)70年代以來，世界正悄然發(fā)生著兩大革命。一是以電腦和通訊技術(shù)為中心的信息革命，一是以金融創(chuàng)新〔FinancialInnovation〕為中心的金融革命。而以期貨、期權(quán)等衍生證券〔DerivativeSecurities〕為中心的金融工具的創(chuàng)新更是這場(chǎng)金融革命中心的中心。衍生證券是當(dāng)今世界上歷史最短、卻開展最快、買賣量最大的金融工具。12/27/20232衍生證券的特點(diǎn)和功能衍生證券是一種契約，其買賣屬于“零和游戲〞，衍生證券的買賣實(shí)踐上是進(jìn)展風(fēng)險(xiǎn)的再分配，它不會(huì)發(fā)明財(cái)富衍生證券具有很高的杠桿效應(yīng)，它是以小博大的理想工具。這既會(huì)加大市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，又會(huì)降低買賣本錢，提高市場(chǎng)的流動(dòng)性。12/27/20233衍生證券在中國(guó)的實(shí)際衍生證券在中國(guó)的第一個(gè)實(shí)驗(yàn)品是國(guó)債期貨。雖然它以失敗告終，但它畢竟從此搞活了中國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)，使之恢復(fù)了金邊債券的神采。中國(guó)國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)規(guī)模過小，無法對(duì)國(guó)債期貨市場(chǎng)構(gòu)成有效約束，這是中國(guó)國(guó)債期貨實(shí)驗(yàn)失敗的根本緣由。12/27/20234衍生證券與金融工程遠(yuǎn)期、期貨、期權(quán)和互換合同是主要的衍生金融工具，它們既是金融工程的成果，又是金融工程的工具。換句話說，任何衍生金融工具都可分解成一系列其它衍生金融工具，而幾種衍生金融工具又可組合成新的更復(fù)雜的衍生金融工具。12/27/20235第一節(jié)金融期貨市場(chǎng)金融期貨合約的定義金融期貨合約〔FinancialFuturesContracts〕是指協(xié)議雙方贊同在商定的未來某個(gè)日期按商定的條件〔包括價(jià)錢、交割地點(diǎn)、交割方式〕買入或賣出一定規(guī)范數(shù)量的某種金融工具的規(guī)范化協(xié)議。合約中規(guī)定的價(jià)錢就是期貨價(jià)錢(FuturesPrice)。12/27/20236金融期貨合約的特征期貨合約均在買賣所進(jìn)展，買賣雙方不直接接觸，而是各自跟買賣所的清算部或?qū)ＴO(shè)的清算公司結(jié)算。期貨合約的買者或賣者可在交割日之前采取對(duì)沖買賣以終了其期貨頭寸〔即平倉〕，而無須進(jìn)展最后的實(shí)物交割。期貨合約的合約規(guī)模、交割日期、交割地點(diǎn)等都是規(guī)范化的。期貨買賣是每天進(jìn)展結(jié)算的，而不是到期一次性進(jìn)展的，買賣雙方在買賣之前都必需在經(jīng)紀(jì)公司開立專門的保證金賬戶。12/27/20237金融期貨合約的種類按標(biāo)的物不同，金融期貨可分為利率期貨、股價(jià)指數(shù)期貨和外匯期貨。利率期貨是目的的資產(chǎn)價(jià)錢依賴于利率程度的期貨合約。股價(jià)指數(shù)期貨的標(biāo)的物是股價(jià)指數(shù)。外匯期貨的標(biāo)的物是外匯。12/27/20238期貨合約與遠(yuǎn)期合約比較規(guī)范化程度不同買賣場(chǎng)所不同違約風(fēng)險(xiǎn)不同價(jià)錢確定方式不同履約方式不同合約雙方關(guān)系不同結(jié)算方式不同12/27/20239期貨市場(chǎng)的功能轉(zhuǎn)移價(jià)錢風(fēng)險(xiǎn)的功能：這是期貨市場(chǎng)最主要的功能，也是期貨市場(chǎng)產(chǎn)生的最根本緣由?！矁r(jià)錢發(fā)現(xiàn)功能：期貨價(jià)錢是一切參與期貨買賣的人，對(duì)未來某一特定時(shí)間的現(xiàn)貨價(jià)錢的期望或預(yù)期。市場(chǎng)參與者可以利用期貨市場(chǎng)的價(jià)錢發(fā)現(xiàn)功能進(jìn)展相關(guān)決策，以提高本人順應(yīng)市場(chǎng)的才干。12/27/202310第二節(jié)金融期權(quán)市場(chǎng)金融期權(quán)合約的定義與種類金融期權(quán)〔Option〕，是指賦予其購買者在規(guī)定期限內(nèi)按雙方商定的價(jià)錢〔簡(jiǎn)稱協(xié)議價(jià)錢〕或執(zhí)行價(jià)錢購買或出賣一定數(shù)量某種金融資產(chǎn)的權(quán)益的合約。按期權(quán)買者的權(quán)益劃分，期權(quán)可分為看漲期權(quán)〔CallOption〕和看跌期權(quán)〔PutOption〕。按期權(quán)買者執(zhí)行期權(quán)的時(shí)限劃分，期權(quán)可分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)。按照期權(quán)合約的標(biāo)的資產(chǎn)劃分，金融期權(quán)合約可分為利率期權(quán)、貨幣期權(quán)〔或稱外匯期權(quán)〕、股價(jià)指數(shù)期權(quán)、股票期權(quán)以及金融期貨期權(quán)。12/27/202311金融期權(quán)的買賣期權(quán)買賣場(chǎng)所不僅有正規(guī)的買賣所，還有一個(gè)規(guī)模龐大的場(chǎng)外買賣市場(chǎng)。買賣所買賣的是規(guī)范化的期權(quán)合約，場(chǎng)外買賣的那么是非規(guī)范化的期權(quán)合約。對(duì)于場(chǎng)內(nèi)買賣的期權(quán)來說，其合約有效期普通不超越9個(gè)月，以3個(gè)月和6個(gè)月最為常見。為了保證期權(quán)買賣的高效、有序，買賣所對(duì)期權(quán)合約的規(guī)模、期權(quán)價(jià)錢的最小變動(dòng)單位、期權(quán)價(jià)錢的每日最高動(dòng)搖幅度、最后買賣日、交割方式、標(biāo)的資產(chǎn)的質(zhì)量等做出明確規(guī)定。12/27/202312股票看漲期權(quán)與認(rèn)股權(quán)證比較認(rèn)股權(quán)證〔Warrants〕是指附加在公司債務(wù)工具上的賦予持有者在某一天或某一期限內(nèi)按事先規(guī)定的價(jià)錢購買該公司一定數(shù)量股票的權(quán)益。共同之處：1〕兩者均是權(quán)益的意味，持有者可以履行這種權(quán)益，也可以放棄權(quán)益。2〕兩者都是可轉(zhuǎn)讓的。區(qū)別：1〕認(rèn)股權(quán)證是由發(fā)行債務(wù)工具和股票的公司開出的；而期權(quán)是由獨(dú)立的期權(quán)賣者開出的。2〕認(rèn)股權(quán)證通常是發(fā)行公司為改善其債務(wù)工具的條件而發(fā)行的，獲得者無須交納額外的費(fèi)用；而期權(quán)那么需購買才可獲得。3〕有的認(rèn)股權(quán)證是無期限的而期權(quán)都是有期限的。12/27/202313期權(quán)買賣與期貨買賣的區(qū)別權(quán)益和義務(wù)。規(guī)范化。盈虧風(fēng)險(xiǎn)。保證金。買賣匹配。套期保值。12/27/202314看漲期權(quán)的的盈虧分布假設(shè)2002年9年20日德國(guó)馬克對(duì)美圓匯率為100德國(guó)馬克=58.88美圓。甲以為德國(guó)馬克對(duì)美圓的匯率將上升，因此以每馬克0.04美圓的期權(quán)費(fèi)向乙購買一份2002年12月到期、協(xié)議價(jià)錢為100德國(guó)馬克=59.00美圓的德國(guó)馬克看漲期權(quán)，每份德國(guó)馬克期權(quán)的規(guī)模為125000馬克。那么，甲、乙雙方的盈虧分布可分為以下幾種情況：12/27/202315看漲期權(quán)的的盈虧分布假設(shè)在期權(quán)到期時(shí)，德國(guó)馬克匯率等于或低于100德國(guó)馬克=59.00美圓，那么看漲期權(quán)就無價(jià)值。買方的最大虧損為5，000美圓〔即125000馬克0.04美圓/馬克〕。假設(shè)在期權(quán)到期時(shí)，德國(guó)馬克匯率升至100德馬克=63.00美圓，買方經(jīng)過執(zhí)行期權(quán)可賺取5，000美圓，扣掉期權(quán)費(fèi)后，他剛好盈虧平衡。假設(shè)在期權(quán)到期前，德國(guó)馬克匯率升到100德國(guó)馬克=63.00美圓以上，買方就可實(shí)現(xiàn)凈盈余。馬克匯率越高，買方的凈盈余就越多。12/27/202316盈利虧損期權(quán)費(fèi)盈虧平衡點(diǎn)63.00馬克匯率協(xié)議價(jià)錢59.000－5000(a)看漲期權(quán)多頭馬克匯率盈利虧損期權(quán)費(fèi)盈虧平衡點(diǎn)63.00協(xié)議價(jià)錢59.00(b)看漲期權(quán)空頭看漲期權(quán)買者的盈虧分布圖如下：看漲期權(quán)的的盈虧分布12/27/202317看跌期權(quán)的盈虧分布圖盈利虧損盈虧平衡點(diǎn)期權(quán)費(fèi)(a)看跌期權(quán)多頭盈利虧損盈虧平衡點(diǎn)期權(quán)費(fèi)(b)看跌期權(quán)空頭12/27/202318新型期權(quán)打包期權(quán)：打包〔Package〕期權(quán)是由規(guī)范歐式期權(quán)與遠(yuǎn)期合約、現(xiàn)金和〔或〕標(biāo)的資產(chǎn)構(gòu)成的組合。非規(guī)范美式期權(quán)：非規(guī)范美式期權(quán)的行使期限只限于有限期內(nèi)的特定日期。遠(yuǎn)期期權(quán)：遠(yuǎn)期期權(quán)是指期權(quán)費(fèi)在如今支付，而有效期在未來某時(shí)辰開場(chǎng)的期權(quán)。復(fù)合期權(quán)：就是期權(quán)的期權(quán)任選期權(quán)：是指在一定期限內(nèi)可由多頭選擇該期權(quán)為看漲期權(quán)還是看跌期權(quán)的期權(quán)。12/27/202319新型期權(quán)妨礙期權(quán)：是指其收益依賴于標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)錢在一段特定時(shí)期內(nèi)能否到達(dá)了一個(gè)特定程度。兩值期權(quán)：當(dāng)?shù)狡谌諛?biāo)的資產(chǎn)價(jià)錢低于協(xié)議價(jià)錢時(shí)，該期權(quán)作廢，而當(dāng)?shù)狡谌諛?biāo)的資產(chǎn)價(jià)錢高于協(xié)議價(jià)錢時(shí)，期權(quán)持有者將得到一個(gè)固定的金額?；厮萜跈?quán)：回溯期權(quán)〔LookbackOption〕的收益依賴于期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)的最高或最低價(jià)錢。亞式期權(quán)：亞式期權(quán)〔AsianOption〕的收益依賴于標(biāo)的資產(chǎn)有效期內(nèi)至少某一段時(shí)間的平均價(jià)錢。資產(chǎn)交換期權(quán)：是指期權(quán)買者有權(quán)在一定期限內(nèi)按一定比率把一種資產(chǎn)換成另一種資產(chǎn)。12/27/202320附加1、金融遠(yuǎn)期市場(chǎng)概述金融遠(yuǎn)期合約的定義：金融遠(yuǎn)期合約〔ForwardContracts〕是指雙方商定在未來的某一確定時(shí)間，按確定的價(jià)錢買賣一定數(shù)量的某種金融資產(chǎn)的合約。我們把使得遠(yuǎn)期合約價(jià)值為零的交割價(jià)錢稱為遠(yuǎn)期價(jià)錢〔ForwardPrice〕。它與遠(yuǎn)期價(jià)值是有區(qū)別的。12/27/202321遠(yuǎn)期合約的優(yōu)缺陷在簽署遠(yuǎn)期合約之前，雙方可以就交割地點(diǎn)、交割時(shí)間、交割價(jià)錢、合約規(guī)模、標(biāo)的物的質(zhì)量等細(xì)節(jié)進(jìn)展談判，以便盡量滿足雙方的需求。因此具有較大的靈敏性，這是遠(yuǎn)期合約的主要優(yōu)點(diǎn)。但遠(yuǎn)期合約也有明顯的缺陷：首先，由于遠(yuǎn)期合約沒有固定的、集中的買賣場(chǎng)所，不利于信息交流和傳送，不利于構(gòu)成一致的市場(chǎng)價(jià)錢，市場(chǎng)效率較低。其次，由于每份遠(yuǎn)期合約千差萬別，這就給遠(yuǎn)期合約的流通呵斥較大不便，因此遠(yuǎn)期合約的流動(dòng)性較差。最后，遠(yuǎn)期合約的履約沒有保證，當(dāng)價(jià)錢變動(dòng)對(duì)一方有利時(shí)，對(duì)方有能夠無力或無誠意履行合約，因此遠(yuǎn)期合約的違約風(fēng)險(xiǎn)較高。12/27/202322金融遠(yuǎn)期合約的種類〔一〕遠(yuǎn)期利率協(xié)議：遠(yuǎn)期利率協(xié)議〔ForwardRateAgreements，簡(jiǎn)稱FRA〕是買賣雙方贊同從未來某一商定的時(shí)期開場(chǎng)在某一特定時(shí)期內(nèi)按協(xié)議利率借貸一筆數(shù)額確定、以詳細(xì)貨幣表示的名義本金的協(xié)議。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的買方是名義借款人，賣方那么是名義貸款人。12/27/202323遠(yuǎn)期利率協(xié)議的功能遠(yuǎn)期利率協(xié)議最重要的功能在于經(jīng)過固定未來實(shí)踐交付的利率而防止了利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。另外，由于遠(yuǎn)期利率協(xié)議買賣的本金不用交付，利率是按差額結(jié)算的，所以資金流動(dòng)量較小，這就給銀行提供了一種管理利率風(fēng)險(xiǎn)而無須改動(dòng)其資產(chǎn)負(fù)債構(gòu)造的有效工具。與金融期貨、金融期權(quán)等場(chǎng)內(nèi)買賣的衍生工具相比，遠(yuǎn)期利率協(xié)議具有簡(jiǎn)便、靈敏、不需支付保證金等優(yōu)點(diǎn)。同時(shí)，由于遠(yuǎn)期利率協(xié)議是場(chǎng)外買賣，故存在信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，但這種風(fēng)險(xiǎn)又是有限的，由于它最后實(shí)踐支付的只是利差而非本金.12/27/202324〔二〕遠(yuǎn)期外集合約遠(yuǎn)期外集合約〔ForwardExchangeContracts〕是指雙方商定在未來某一時(shí)間按商定的遠(yuǎn)期匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。按照遠(yuǎn)期的開場(chǎng)時(shí)期劃分，遠(yuǎn)期外集合約又分為直接遠(yuǎn)期外集合約〔OutrightForwardForeignExchangeContracts〕和遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議〔SyntheticAgreementforForwardExchange，簡(jiǎn)稱SAFE〕。12/27/202325遠(yuǎn)期匯率遠(yuǎn)期匯率〔ForwardExchangeRate〕是指兩種貨幣在未來某一日期交割的買賣價(jià)錢。遠(yuǎn)期匯率的報(bào)價(jià)方法通常有兩種：一種是報(bào)出直接遠(yuǎn)期匯率〔OutrightForwardRate〕；另一種是報(bào)出遠(yuǎn)期差價(jià)〔ForwardMargin，又稱掉期點(diǎn)數(shù)SwapPoints〕。遠(yuǎn)期差價(jià)是指遠(yuǎn)期匯率與即期匯率的差額。假設(shè)遠(yuǎn)期匯率大于即期匯率，那么這一差額就稱為升水〔Premium〕，反之那么稱為貼水〔Discount〕，假設(shè)遠(yuǎn)期匯率與即期匯率相等，那么就稱為平價(jià)〔AtPar〕。12/27/202326遠(yuǎn)期匯率遠(yuǎn)期匯率與即期匯率的關(guān)系是由兩種貨幣間的利率差決議的，其公式為：〔5.6〕其中，F(xiàn)表示T時(shí)辰交割的直接遠(yuǎn)期匯率，S表示t時(shí)辰的即期匯率，表示本國(guó)的無風(fēng)險(xiǎn)延續(xù)復(fù)利利率，表示外國(guó)的無風(fēng)險(xiǎn)延續(xù)復(fù)利利率。式〔5.6〕就是國(guó)際金融領(lǐng)域著名的利率平價(jià)關(guān)系。根據(jù)遠(yuǎn)期差價(jià)的定義，其計(jì)算公式為：〔5.7〕12/27/202327遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議是指雙方商定買方在結(jié)算日按照合同中規(guī)定的結(jié)算日直接遠(yuǎn)期匯率用第二貨幣向賣方買入一定名義金額的原貨幣〔PrimaryCurrency〕，然后在到期日再按合同中規(guī)定的到期日直接遠(yuǎn)期匯率把一定名義金額原貨幣出賣給賣方的協(xié)議。從該定義可以看出，遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議實(shí)踐上是名義上的遠(yuǎn)期對(duì)遠(yuǎn)期掉期買賣。12/27/202328〔三〕遠(yuǎn)期股票合約遠(yuǎn)期股票合約〔Equityforwards〕是指在未來某一特定日期按特定價(jià)錢交付一定數(shù)量單個(gè)股票或一攬子股票的協(xié)議。由于遠(yuǎn)期股票合約世界上出現(xiàn)不久，僅在小范圍內(nèi)有買賣記錄。12/27/202329附錄2、金融互換市場(chǎng)一、金融互換概述金融互換〔FinancialSwaps〕是商定兩個(gè)或兩個(gè)以上當(dāng)事人按照商定條件，在商定的時(shí)間內(nèi)，交換一系列現(xiàn)金流的合約。〔一〕互換與掉期的區(qū)別1、合約與買賣的區(qū)別：掉期是外匯市場(chǎng)上的一種買賣方法，沒有本質(zhì)的合約，而互換那么有本質(zhì)的合約。2、有無專門市場(chǎng)不同：掉期沒有專門的市場(chǎng)；互換那么在專門的互換市場(chǎng)上買賣。12/27/202330平行貸款、背對(duì)背貸款與金融互換1、平行貸款〔ParallelLoan〕：是指在不同國(guó)家的兩個(gè)母公司分別在國(guó)內(nèi)向?qū)Ψ焦驹诒緡?guó)境內(nèi)的子公司提供金額相當(dāng)?shù)谋編刨J款，并承諾在指定到期日，各自歸還所借貨幣。12/27/202331其流程圖如以下圖所示：

平行貸款流程圖平行貸款英國(guó)母公司AB子公司

英鎊利息歸還英鎊貸款英鎊貸款美國(guó)母公司BA子公司歸還美圓貸款美圓貸款美圓利息12/27/202332背對(duì)背貸款背對(duì)背貸款〔BacktoBackLoan〕是為理處理平行貸款中的信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)問題而產(chǎn)生的。它是指兩個(gè)國(guó)家的母公司相互直接貸款，貸款幣種不同但幣值相等，貸款到期日一樣，各自支付利息，到期各自歸復(fù)原借款貨幣。12/27/202333其流程圖如以下圖所示：背對(duì)背貸款流程圖背對(duì)背貸款貸款利差英國(guó)母公司A美國(guó)母公司B公司英鎊貸款美圓貸款A(yù)子公司B子公司歸還貸款本金

美元

英鎊12/27/202334比較優(yōu)勢(shì)實(shí)際與互換原理比較優(yōu)勢(shì)〔ComparativeAdvantage〕實(shí)際是英國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家大衛(wèi)李嘉圖〔DavidRicardo〕提出的。李嘉圖的比較優(yōu)勢(shì)實(shí)際不僅適用于國(guó)際貿(mào)易，而且適用于一切的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。只需存在比較優(yōu)勢(shì)，雙方就可經(jīng)過適當(dāng)?shù)姆止ず徒粨Q使雙方共同獲利。互換是比較優(yōu)勢(shì)實(shí)際在金融領(lǐng)域最生動(dòng)的運(yùn)用。根據(jù)比較優(yōu)勢(shì)實(shí)際，只需滿足以下兩種條件，就可進(jìn)展互換：雙方對(duì)對(duì)方的資產(chǎn)或負(fù)債均有需求；雙方在兩種資產(chǎn)或負(fù)債上存在比較優(yōu)勢(shì)。12/27/202335金融互換的功能1、經(jīng)過金融互換可在全球各市場(chǎng)之間進(jìn)展套利，從而一方面降低籌資者的融資本錢或提高投資者的資產(chǎn)收益，另一方面促進(jìn)全球金融市場(chǎng)的一體化。2、利用金融互換，可以管理資產(chǎn)負(fù)債組合中的利率風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)。3、金融互換為表外業(yè)務(wù)，可以逃避外匯控制、利率控制及稅收限制。12/27/202336金融互換的種類〔一〕利率互換：利率互換〔InterestRateSwaps〕是指雙方贊同在未來的一定期限內(nèi)根據(jù)同種貨幣的同樣的名義本金交換現(xiàn)金流，其中一方的現(xiàn)金流根據(jù)浮動(dòng)利率計(jì)算出來，而另一方的現(xiàn)金流根據(jù)固定利率計(jì)算?；Q的期限通常在2年以上，有時(shí)甚至在15年以上。12/27/202337利率互換市場(chǎng)提供應(yīng)A、B兩公司的借款利率固定利率浮動(dòng)利率A公司10.00%6個(gè)月期LIBOR+0.30%B公司11.20%6個(gè)月期LIBOR+1.00%我們假定雙方各分享一半的互換利益，那么其流程圖可表示為：

A公司B公司10%的固定利率9.98%的固定利率LIBOR+1%浮動(dòng)利率LIBOR的浮