2024年一季度大類資產(chǎn)配置：靜待花開聚焦科技成長(zhǎng)

內(nèi)容目錄2023年第四季度資產(chǎn)配置組合業(yè)績(jī)表現(xiàn)和歸因分析 42023年第四季度大類資產(chǎn)表現(xiàn)回顧 42023年第四季度大類資產(chǎn)配置組合表現(xiàn) 52023年第四季度大類資產(chǎn)配置組合歸因分析 72023年第四季度宏觀分析 10海外經(jīng)濟(jì)：歐美經(jīng)濟(jì)動(dòng)能降溫，市場(chǎng)降息預(yù)期提前 美國(guó)：經(jīng)濟(jì)開始降溫，美聯(lián)儲(chǔ)首談開始討論降息事宜 歐洲：通脹水平顯著回落，但經(jīng)濟(jì)硬著陸風(fēng)險(xiǎn)提升 國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)：“穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)加碼，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有望觸底 投資端 消費(fèi)端 進(jìn)出口端 2024年第一季度大類資產(chǎn)定性分析 23權(quán)益資產(chǎn) 債券資產(chǎn) 大宗商品 3.4現(xiàn)金 基于量化模型的資產(chǎn)組合構(gòu)建及驗(yàn)證 242024年第一季度資產(chǎn)組合配置建議 基金標(biāo)的選擇 風(fēng)險(xiǎn)提示 28圖表目錄圖1：財(cái)信證券大類資產(chǎn)配置組合2023Q4凈值變化曲線（20230928-20231226） 6圖2：CPI及心CPI同比12圖3：美國(guó)同比增速及分項(xiàng)拉動(dòng)率（%） 12圖4：CPI及心CPI環(huán)比12圖5：CPI二手車分項(xiàng)及其領(lǐng)先指標(biāo)（%） 12圖6：CPI食品分項(xiàng)及其領(lǐng)先指標(biāo)（%） 12圖7：美國(guó)制造業(yè)及非制造業(yè)PMI 12圖8：美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)（千人） 13圖9：美國(guó)失業(yè)率（%） 13圖10：美國(guó)勞動(dòng)力參與率（%） 13圖美國(guó)零售環(huán)比增速（%） 13圖12：12月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議點(diǎn)陣圖 13圖13：歐元區(qū)20國(guó)工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比14圖14：歐元區(qū)PMI 14圖15：歐元區(qū)20國(guó)失業(yè)率情況15圖16：歐元區(qū)投資信心指數(shù) 15圖17：歐元區(qū)及德國(guó)薪資增速（%） 15圖18：歐元區(qū)及核心CPI（%） 15圖19：固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比（%） 16圖20：基建投資分項(xiàng)增速（%） 16圖21：2023年財(cái)政支出較為克制（%） 17圖22：基建開工節(jié)奏尚未顯著提升（%） 17圖23：高技術(shù)制造業(yè)增速持續(xù)高于整體（%） 17圖24：2023年月按行業(yè)分制造業(yè)累計(jì)同比（%） 17圖25：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速領(lǐng)先制造業(yè)投資（%） 17圖26：地產(chǎn)僅竣工端表現(xiàn)良好（%） 17圖27：居民對(duì)未來收入及房?jī)r(jià)上漲預(yù)期低迷（%） 18圖28：100大中城市住宅類土地成交數(shù)量（宗） 18圖29：商品房庫存仍偏高（萬平米） 19圖30：居民加杠桿意愿不足（%） 19圖31：日本少子化背景下房屋開工走低（單元、人） 19圖32：2022年人口增長(zhǎng)率首次轉(zhuǎn)負(fù)（%） 19圖33：社零及各分項(xiàng)同比增速（%） 20圖34：社零兩年復(fù)合增速（%） 20圖35：“雙十一銷售額同比大幅放緩（%、億元） 20圖36：按品類分限額以上批發(fā)零售累計(jì)同比（%） 20圖37：居民消費(fèi)傾向（%） 21圖38：失業(yè)率與居民人均可支配收入（%） 21圖39：社零距離長(zhǎng)期趨勢(shì)仍有修復(fù)空間（億元） 21圖40：房地產(chǎn)擠出效應(yīng)對(duì)消費(fèi)的影響（%） 21圖41：出口金額當(dāng)月值（億美元） 22圖42：歐美與我國(guó)出口增速（%） 22圖43：價(jià)格因素對(duì)出口的拖累有望觸底 22圖44：實(shí)際庫存增速與工業(yè)產(chǎn)能利用率（%） 22圖45：機(jī)電產(chǎn)品增速與半導(dǎo)體周期（%） 23圖46：預(yù)計(jì)美國(guó)庫存周期一季度仍需磨底 23圖47：標(biāo)的基金的相關(guān)系數(shù)表 25表1：2023Q4大類資產(chǎn)收益及波動(dòng)率（%，數(shù)據(jù)至20231226） 5表2：2023Q4大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（一）（20230928-20231226） 6表3：2023Q4大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（二）（20230928-20231226） 6表4：2023Q4保守型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20230928-20231226） 8表5：2023Q4保守穩(wěn)健型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20230928-20231226） 8表6：2023Q4穩(wěn)健型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20230928-20231226） 9表7：2023Q4穩(wěn)健進(jìn)取型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20230928-20231226） 9表8：2023Q4進(jìn)取型組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（20230928-20231226） 10表9：各類組合資產(chǎn)配置權(quán)重 26表10：2024年第一季度保守型組合大類資產(chǎn)配置組合 26表年第一季度保守穩(wěn)健型組合大類資產(chǎn)配置組合 26表12：2024年第一季度穩(wěn)健型組合大類資產(chǎn)配置組合 27表13：2024年第一季度穩(wěn)健進(jìn)取型組合大類資產(chǎn)配置組合 27表14：2024年第一季度進(jìn)取型組合大類資產(chǎn)配置組合 2820232023年第四季度大類資產(chǎn)表現(xiàn)回顧202313.4%11.6%50010.9%；債市方面，受美債供給側(cè)發(fā)行壓力高峰期已過、美國(guó)經(jīng)濟(jì)降溫信號(hào)初顯等因素影響，美債長(zhǎng)端收益10月月底起快速下行，102.7%；國(guó)內(nèi)方面，第四季度以來101%指數(shù)、德13.9%、8.6%8.4%300、恒生STI-9.9%-8.2%和-2.4%-4.2%。ICEWTI-16.8%。倫敦金現(xiàn)則受益于地緣沖突及寬11.1%。總體來看，2023年第四季度全球大類資產(chǎn)表現(xiàn)為權(quán)益>債券>大宗商品。2016年以來年化波動(dòng)率化波動(dòng)率今年初至 今年以來年近一季2016年以來年化波動(dòng)率化波動(dòng)率今年初至 今年以來年近一季度收益名稱類別權(quán)益類道瓊斯工業(yè)指數(shù)11.612.822.518.3權(quán)益類納斯達(dá)克指數(shù)13.443.227.022.1權(quán)益類標(biāo)普50010.923.823.018.6權(quán)益類富時(shí)1001.23.318.816.1權(quán)益類法國(guó)CAC406.116.921.918.8權(quán)益類德國(guó)DAX8.620.022.319.3權(quán)益類日經(jīng)2254.527.620.519.7權(quán)益類（新興市場(chǎng)）印度SENSEX308.417.220.517.0權(quán)益類（新興市場(chǎng)）富時(shí)新加坡STI-2.4-3.415.113.5權(quán)益類（新興市場(chǎng)）圣保羅IBOVESPA指數(shù)13.921.028.125.1權(quán)益類（新興市場(chǎng)）滬深300-9.9-14.119.019.0權(quán)益類恒生指數(shù)-8.2-17.425.021.3債券類美國(guó)10年期國(guó)債2.70.46.65.5債券類中國(guó)10年期國(guó)債1.02.63.33.8債券類美國(guó)高收益?zhèn)?.14.410.17.9債券類中國(guó)5年期國(guó)債0.61.62.42.6商品類倫敦金現(xiàn)11.112.615.213.6商品類倫敦銀現(xiàn)9.11.031.626.2商品類ICEWTI原油-16.8-8.157.146.5商品類南華商品指數(shù)-1.17.317.916.4商品類CRB工業(yè)現(xiàn)貨-2.4-5.07.56.6貨幣類美元指數(shù)-4.2-1.77.06.6貨幣類美元兌人民幣-2.23.54.64.2資料來源：iFinD，2023年第四季度大類資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)2023202392820231226日，保守型、保0.72%-0.59%-1.29%、-1.72%和-1.92%30010.87pct本金起始值時(shí)。五種風(fēng)險(xiǎn)偏好的資產(chǎn)配置組合在2023年第四季度年化波動(dòng)率分別為0.77%2.67%4.11%4.19%-0.22%-1.24%-1.89%-2.17%和0%-0.95%-1.49%-1.89%和0.03、0.20、0.31、0.330.43300指數(shù)的年化波動(dòng)率為11.06%，最大回撤為-10-0.38%，最大虧損為-0.01%。圖1：大類資產(chǎn)配置組合2023Q4凈值變化曲線（20230928-20231226）1.02

滬深300 保守型組合保守穩(wěn)健型組合 穩(wěn)健型組合穩(wěn)健進(jìn)取型組合 進(jìn)取型組中證10年期國(guó)債數(shù)1.000.980.960.940.920.900.88資料來源：iFinD，相對(duì)基準(zhǔn)表2：2023Q4大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（一）（20230928-20231226）相對(duì)基準(zhǔn)區(qū)間收 年化收益指標(biāo)名稱 超額收益益率 率年化超額收 最大虧損/最高收益率 最大回撤益率 最小收益率保守型0.72%10.87%2.90%37.74%0.76%0.22%0.00%保守穩(wěn)健型-0.59%9.56%-2.35%32.49%0.40%1.24%-0.95%穩(wěn)健型-1.29%8.86%-5.07%29.77%0.49%1.89%-1.49%穩(wěn)健進(jìn)取型-1.72%8.44%-6.69%28.14%0.28%2.17%-1.89%進(jìn)取型-1.92%8.23%-7.46%27.37%0.57%2.66%-2.09%資料來源：iFinD，表3：2023Q4大類資產(chǎn)配置組合風(fēng)險(xiǎn)收益分析（二）（20230928-20231226）指標(biāo)名稱年化波動(dòng)率AlphaBetaSharpe日勝率周勝率月勝率保守型0.77%0.02%0.033.7962.71%75.00%100.00%保守穩(wěn)健型2.67%0.03%0.20-0.8845.76%41.67%50.00%穩(wěn)健型4.11%0.04%0.31-1.2344.07%36.36%33.33%穩(wěn)健進(jìn)取型4.19%0.03%0.33-1.6042.37%41.67%33.33%進(jìn)取型5.56%0.04%0.43-1.3444.07%41.67%33.33%資料來源：iFinD，1.32023年第四季度大類資產(chǎn)配置組合歸因分析綜合來看，2023成為收益貢獻(xiàn)的拖累項(xiàng)。TF.07%TF均錄ETFETF區(qū)間收益率1.06%0.56%ETF錄得-0.90%的收風(fēng)險(xiǎn)端來看，第四季度風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)主要來自權(quán)益類資產(chǎn)。36.71%、88.99%、89.23%90.41%59.90%-0.83%-0.62%、-0.62%和-0.44%3.39%、11.84%、11.39%、10.21%和ETF50ETFETFETFETF的風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)比例相對(duì)較小。收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)ETF標(biāo)的代碼 配置比收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)ETF標(biāo)的代碼 配置比例 區(qū)間收益率%風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)比例比例華泰柏瑞滬深300ETF510300.SH1.35%-10.14-19.39%0.09%14.49%國(guó)泰中證煤炭ETF515220.SH0.50%5.073.57%0.02%2.86%國(guó)泰中證800汽車與零部件ETF516110.OF0.37%-4.61-2.41%0.03%4.84%富國(guó)中證全指家用電器ETF561120.OF0.68%-7.19-6.90%0.05%7.45%國(guó)泰中證生物醫(yī)藥ETF512290.OF0.26%-0.53-0.20%0.02%3.23%華寶中證電子50ETF515260.OF0.18%-3.90-1.00%0.01%2.16%國(guó)泰中證全指通信設(shè)備ETF515880.OF0.08%-11.08-1.21%0.01%1.43%富國(guó)中證全指建筑材料ETF516750.OF0.03%-16.60-0.67%0.00%0.27%權(quán)益類小計(jì)3.43%-5.83-28.21%0.23%36.71%海富通上證城投債ETF511220.OF80.16%1.06120.23%0.38%59.88%海富通中證短融ETF511360.OF0.20%0.560.16%0.00%0.02%債券類小計(jì)80.36%1.06120.39%0.38%59.90%大成有色金屬期貨ETF159980.OF1.21%-0.90-1.54%0.02%3.39%商品類小計(jì)1.21%-0.90-1.54%0.02%3.39%博時(shí)現(xiàn)金收益A050003.OF15.00%0.449.37%0.00%0.00%合計(jì)100.00%100.00%0.63%100.00%資料來源：wind，收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)ETF標(biāo)的代碼 配置比收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)ETF標(biāo)的代碼 配置比例 區(qū)間收益率%風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)比例比例華泰柏瑞滬深300ETF510300.SH2.84%-10.14-47.55%0.29%10.67%國(guó)泰中證煤炭ETF515220.SH2.98%5.0725.01%0.20%7.36%國(guó)泰中證800汽車與零部件ETF516110.OF1.69%-4.61-12.84%0.25%9.28%富國(guó)中證全指家用電器ETF561120.OF2.80%-7.19-33.22%0.33%12.11%國(guó)泰中證生物醫(yī)藥ETF512290.OF3.31%-0.53-2.92%0.47%17.24%華寶中證電子50ETF515260.OF2.31%-3.90-14.86%0.36%13.24%國(guó)泰中證全指通信設(shè)備ETF515880.OF1.47%-11.08-26.94%0.23%8.68%富國(guó)中證全指建筑材料ETF516750.OF2.21%-16.60-60.51%0.28%10.41%權(quán)益類小計(jì)19.61%-5.37-173.84%2.40%88.99%海富通上證城投債ETF511220.OF23.61%1.0641.20%-0.02%-0.62%海富通中證短融ETF511360.OF34.70%0.5632.29%0.00%-0.21%債券類小計(jì)58.32%0.7673.49%-0.02%-0.83%大成有色金屬期貨ETF159980.OF7.08%-0.90-10.55%0.32%11.84%商品類小計(jì)7.08%-0.90-10.55%0.32%11.84%博時(shí)現(xiàn)金收益A050003.OF15.00%0.4410.90%0.00%0.00%合計(jì)100.00%-100.00%2.70%100.00%資料來源：wind，收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)ETF標(biāo)的代碼 配置比收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)ETF標(biāo)的代碼 配置比例 區(qū)間收益率%風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)比例比例華泰柏瑞滬深300ETF510300.SH3.35%-10.14-26.02%0.34%8.13%國(guó)泰中證煤炭ETF515220.SH2.87%5.0711.17%0.16%3.83%國(guó)泰中證800汽車與零部件ETF516110.OF3.56%-4.61-12.57%0.55%13.16%富國(guó)中證全指家用電器ETF561120.OF4.95%-7.19-27.31%0.59%14.15%國(guó)泰中證生物醫(yī)藥ETF512290.OF4.84%-0.53-1.98%0.69%16.59%華寶中證電子50ETF515260.OF4.12%-3.90-12.32%0.66%15.68%國(guó)泰中證全指通信設(shè)備ETF515880.OF2.31%-11.08-19.58%0.38%8.98%富國(guó)中證全指建筑材料ETF516750.OF2.93%-16.60-37.28%0.36%8.70%權(quán)益類小計(jì)28.94%-5.68-125.88%3.73%89.23%海富通上證城投債ETF511220.OF23.31%1.06-18.87%-0.03%-0.51%海富通中證短融ETF511360.OF21.90%0.56-9.46%0.00%-0.11%債券類小計(jì)45.21%0.8228.33%-0.03%-0.62%大成有色金屬期貨ETF159980.OF10.85%-0.90-7.51%0.48%11.39%商品類小計(jì)10.85%-0.90-7.51%0.48%11.39%博時(shí)現(xiàn)金收益A050003.OF15.00%0.445.06%0.00%0.00%合計(jì)100.00%-100.00%4.18%100.00%資料來源：wind，收益貢獻(xiàn) 風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)代碼 配置比收益貢獻(xiàn) 風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)代碼 配置比例 區(qū)間收益率% 風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)比例 比例ETF標(biāo)的華泰柏瑞滬深300ETF510300.SH4.02%-10.14-22.63%0.42%9.61%國(guó)泰中證煤炭ETF515220.SH2.81%5.077.90%0.16%3.79%國(guó)泰中證800汽車與零部件ETF516110.OF3.40%-4.61-8.70%0.53%12.18%富國(guó)中證全指家用電器ETF561120.OF4.41%-7.19-17.62%0.52%12.08%國(guó)泰中證生物醫(yī)藥ETF512290.OF4.66%-0.53-1.38%0.63%14.67%華寶中證電子50ETF515260.OF2.00%-3.90-4.32%0.30%7.02%國(guó)泰中證全指通信設(shè)備ETF515880.OF3.61%-11.08-22.23%0.59%13.62%富國(guó)中證全指建筑材料ETF516750.OF5.53%-16.60-50.94%0.75%17.46%權(quán)益類小計(jì)30.43%-7.10-119.93%3.91%90.41%海富通上證城投債ETF511220.OF27.37%1.0616.06%-0.02%-0.53%海富通中證短融ETF511360.OF17.00%0.565.32%-0.01%-0.09%債券類小計(jì)44.37%0.8721.37%-0.03%-0.62%大成有色金屬期貨ETF518880.OF10.20%-0.90-5.11%0.44%10.21%商品類小計(jì)10.20%-0.90-5.11%0.44%10.21%博時(shí)現(xiàn)金收益A050003.OF15.00%0.443.67%0.00%0.00%合計(jì)100.00%-100.00%4.32%100.00%資料來源：wind，區(qū)間收收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)ETF標(biāo)的ETF代碼配置比例風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)區(qū)間收收益貢獻(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)ETF標(biāo)的ETF代碼配置比例風(fēng)險(xiǎn)貢獻(xiàn)益率%比例比例華泰柏瑞滬深300ETF510300.SH3.86%-10.14-19.51%0.39%6.88%國(guó)泰中證煤炭ETF515220.SH2.76%5.076.99%0.14%2.45%國(guó)泰中證800汽車與零部件ETF516110.OF5.43%-4.61-12.49%0.85%15.02%富國(guó)中證全指家用電器ETF561120.OF7.11%-7.19-25.52%0.86%15.09%國(guó)泰中證生物醫(yī)藥ETF512290.OF6.37%-0.53-1.70%0.92%16.18%華寶中證電子50ETF515260.OF5.94%-3.90-11.55%0.95%16.81%國(guó)泰中證全指通信設(shè)備ETF515880.OF3.14%-11.08-17.36%0.51%9.04%富國(guó)中證全指建筑材料ETF516750.OF3.65%-16.60-30.26%0.45%7.87%權(quán)益類小計(jì)38.27%-5.83-111.39%5.07%89.34%海富通上證城投債ETF511220.OF23.01%1.0612.13%-0.02%-0.40%海富通中證短融ETF511360.OF9.10%0.562.56%-0.01%-0.04%債券類小計(jì)32.11%0.9214.69%-0.03%-0.44%大成有色金屬期貨ETF518880.OF14.62%-0.90-6.59%0.63%11.11%商品類小計(jì)14.62%-0.90-6.59%0.63%11.11%博時(shí)現(xiàn)金收益A050003.OF15.00%0.443.29%0.00%0.00%合計(jì)100.00%-100.00%5.68%100.00%資料來源：wind，2023海外經(jīng)濟(jì)：歐美經(jīng)濟(jì)動(dòng)能降溫，市場(chǎng)降息預(yù)期提前美國(guó)：經(jīng)濟(jì)開始降溫，美聯(lián)儲(chǔ)首談開始討論降息事宜CPI1PI3.1%3.1%3.2%PI0.1%，CPICPI0.10.3%食品方面，月食品項(xiàng)環(huán)比0.10.2%年上半年CPI能源項(xiàng)方面，CPI能源分項(xiàng)同比降幅由-4.5%擴(kuò)大至-5.4%-2.3%-2.5%，能源項(xiàng)環(huán)比負(fù)增是推動(dòng)通脹回落的重要因素當(dāng)核心商品項(xiàng)方面-0.1%0.2個(gè)百分點(diǎn)至-0.3%1.40.4個(gè)百分點(diǎn)至-1.3%和2.41.6%，或受到前期汽車工會(huì)罷工短期擾動(dòng)。但二手車分項(xiàng)的領(lǐng)先0.3%回落至-0.1%核心服務(wù)項(xiàng)方面，0.5%，10月上升0.20.3%回升至0.4%，0.20.5%；業(yè)主等價(jià)租金項(xiàng)環(huán)比增速持0.5%月與勞動(dòng)力市場(chǎng)數(shù)據(jù)反應(yīng)的特征相同。美國(guó)經(jīng)濟(jì)開始降溫。3GDP1219GDPNowGDP環(huán)比折年率將降至2.7%，這顯示出在激進(jìn)加息下，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在第四季度已出現(xiàn)明顯降溫跡象。12ISMPMI141.212ISMPMI2.1制造業(yè)持續(xù)低迷，服務(wù)業(yè)仍處于景氣區(qū)間。0.28%，指向當(dāng)前美國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)仍有韌性。我們認(rèn)為美國(guó)消費(fèi)持續(xù)保持韌性的背后主要有以下兩后財(cái)政轉(zhuǎn)移支付形成了大量居民超額儲(chǔ)蓄，為消費(fèi)提供了較強(qiáng)助力，而這部分超額儲(chǔ)蓄2024就業(yè)市場(chǎng)方面1221.6萬人，10-117.1萬120.3月短端非農(nóng)12月議息會(huì)議利率如期按兵不動(dòng)，鮑威爾松口承認(rèn)開始討論降息125.25%5.50%4.5-4.75%2520232.1%2024年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)11.4%2023PCE通3.3%.8%PE3.7%3.%2024-202520262%2%2024Q2開啟降圖2：CPI及核心CPI同比（%） 圖3：美國(guó)CPI同比增速及分項(xiàng)拉動(dòng)率（%）

10.00-2.00美國(guó)同比 美國(guó)核心同比

能源 食品 核心商品核心服務(wù) 同比資料來源：wind、 資料來源：wind（貢獻(xiàn)值為測(cè)算數(shù)據(jù)）、圖4：CPI及核心CPI環(huán)比（%） 圖5：CPI二手車分項(xiàng)及其領(lǐng)先指標(biāo)（%）

-20.00

美國(guó)季調(diào)環(huán)比 美國(guó)核心季調(diào)環(huán)比

Manheim二手車批發(fā)價(jià)格指數(shù):季調(diào):同比:+2月資料來源：wind、 資料來源：wind、圖6：CPI食品分項(xiàng)及其領(lǐng)先指標(biāo)（%） 圖7：美國(guó)制造業(yè)及非制造業(yè)-20.00-40.00-60.00

FAO食品價(jià)格指數(shù):同比:+12月美國(guó):CPI:食品:同比

-2.00

美國(guó):供應(yīng)管理協(xié)會(huì)(ISM):制造業(yè)PMI美國(guó):ISM:非制造業(yè)PMI:就業(yè)資料來源：wind、 資料來源：wind、圖8：美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)（千人） 圖9：美國(guó)失業(yè)率（%）

資料來源：wind、 資料來源：wind、圖10：美國(guó)勞動(dòng)力參與率（%） 圖11：美國(guó)零售環(huán)比增速（%）

-0.50-1.00-1.50-2.00資料來源：wind、 資料來源：wind、圖12：12月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議點(diǎn)陣圖資料來源：美聯(lián)儲(chǔ)、歐洲：通脹水平顯著回落，但經(jīng)濟(jì)硬著陸風(fēng)險(xiǎn)提升2024年歐盟和歐1.4%1.3%1.3%1.2%2024年經(jīng)濟(jì)前景的謹(jǐn)慎態(tài)度。從當(dāng)前數(shù)據(jù)來看，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能回落速度不斷加速，12月PMI7PMI1020國(guó)工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增速錄得8個(gè)月為負(fù)值，反映出歐洲制造業(yè)景氣度持續(xù)低迷；與此同時(shí)，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的低迷正逐步向服務(wù)業(yè)擴(kuò)散。12PMI0.6548.1。圖13：歐元區(qū)20國(guó)工業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比（%） 圖14：歐元區(qū)50.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.00-30.00-40.00

2018-012018-062018-012018-062018-112019-042019-092020-022020-072020-122021-052021-102022-032022-082023-012023-06

歐元區(qū)資料來源：歐央行、 資料來源：wind、歐元區(qū)通脹降溫速度較快CPI2.40.5個(gè)CPI3.60.66.5Indeed7月2023103.84.3，我們預(yù)計(jì)后續(xù)隨著就業(yè)和工資增速的放緩，將拖累居民工資收入。12sentix投22月歐央行堅(jiān)持表示尚未討論降息問題，但在美聯(lián)儲(chǔ)釋放鴿派圖15：歐元區(qū)20國(guó)失業(yè)率情況（%） 圖16：歐元區(qū)Sentix投資信心指數(shù)

-10.00-20.00-30.00-40.00-50.00資料來源：wind、 資料來源：wind、圖17：歐元區(qū)及德國(guó)薪資增速（%） 圖18：歐元區(qū)CPI及核心%）歐元區(qū):HICP(調(diào)和CPI):當(dāng)月同比歐元區(qū):核心HICP(核心CPI):當(dāng)月同比資料來源：Indeed， 資料來源：wind、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)：“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策持續(xù)加碼，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有望觸底投資端固定資產(chǎn)投資表現(xiàn)分化。7個(gè)月處于收縮2023年房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫的背景1-100.1-9.4%1-100.1個(gè)百分點(diǎn)。圖19：固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比（%） 圖20：基建投資分項(xiàng)增速（%）10.00

-30.00中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:累計(jì)同比中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資:累計(jì)同比中國(guó):房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:累計(jì)同比

-40.00中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè):累計(jì)同比中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè):累計(jì)同比中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:電力、熱力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè):累計(jì)同比資料來源：wind、 資料來源：wind、202320231-1月全國(guó)4.9%和-13.3%，但基建投資確保持了較2023年下半年政策性金融工具明顯發(fā)力，2024年存在大量的項(xiàng)目續(xù)建，這部分項(xiàng)目可依賴配套商2023月累計(jì)增速分別為-1.1%10.8%24.4%2023年基建投資的核心貢獻(xiàn)項(xiàng)，展望2024年，預(yù)計(jì)這兩個(gè)因素對(duì)于基建投資的支撐將減弱，基建投資對(duì)財(cái)政資金的依賴度預(yù)計(jì)將回升年10月242023年中央預(yù)算調(diào)整方案的決2023-20242024年形成項(xiàng)目落地。12個(gè)集中化債壓力較大的省市新制造業(yè)投資保持韌性，高技術(shù)制造業(yè)持續(xù)兩位數(shù)增長(zhǎng)2023年6.3%1-100.134.6%17.9%80%以上，因此企業(yè)的盈利能力及經(jīng)營(yíng)預(yù)期是否改善將直接影響制造業(yè)投資增速。10-7.8%1-91.2個(gè)百分點(diǎn)，由于根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)來看，其領(lǐng)先制造業(yè)投資6-12個(gè)月，因此前期企業(yè)盈利走弱對(duì)制造業(yè)投資的滯后拖累作用尚未完全顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)2024年一季度仍將對(duì)制造業(yè)投資形成抑制。圖21：2023年財(cái)政支出較為克制（%） 圖22：基建開工節(jié)奏尚未顯著提升（%）

-40.00

中國(guó):公共財(cái)政支出:累計(jì)同比中國(guó):全國(guó)政府性基金支出:累計(jì)同比

中國(guó):發(fā)運(yùn)率:水泥:當(dāng)周值中國(guó):開工率:石油瀝青裝置資料來源：wind、 資料來源：wind、圖23：高技術(shù)制造業(yè)增速持續(xù)高于整體（%） 圖24：2023年1-11月按行業(yè)分制造業(yè)累計(jì)同比（%）0

電氣機(jī)械電氣機(jī)械紡織業(yè)資料來源：wind、 資料來源：wind、圖25：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速領(lǐng)先制造業(yè)投資（%） 圖26：地產(chǎn)僅竣工端表現(xiàn)良好（%）

中國(guó):工業(yè)企業(yè):利潤(rùn)總額:累計(jì)同比:+12月

0.00-20.00-40.00

中國(guó):固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比

資料來源：wind、 資料來源：wind、地產(chǎn)投資增速持續(xù)低迷房地GDP20%7月政治局會(huì)議定過往，各地政策優(yōu)化的后續(xù)效果有待觀察。2023-9.4%1-100.1計(jì)同比-21.2%1-10217.9%1-100.2化所帶來的人口結(jié)構(gòu)變更等重大變化。2022年人口自然增長(zhǎng)率更是首次轉(zhuǎn)負(fù)，借鑒海外同時(shí)，當(dāng)前商品房庫存消化周期偏長(zhǎng)，也對(duì)地產(chǎn)投資端回升產(chǎn)生負(fù)面影響/商品房銷售2013-201520156.252016給端庫存偏高、周轉(zhuǎn)速度放緩的局面導(dǎo)致地產(chǎn)企業(yè)資金回流偏慢的主要原因。12險(xiǎn)，一視同仁滿足不同所有制房地產(chǎn)企業(yè)的合理融資需求，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)我們預(yù)計(jì)“三大工程”有望成為2024年政策端為地產(chǎn)提供增量及支撐的重要發(fā)力點(diǎn)，帶動(dòng)2024年地產(chǎn)投資增速降幅收窄。圖27：居民對(duì)未來收入及房?jī)r(jià)上漲預(yù)期低迷（%） 圖28：100大中城市住宅類土地成交數(shù)量（宗）

右軸）

2023資料來源：wind、 資料來源：iFinD、圖29：商品房庫存仍偏高（萬平米） 圖30：居民加杠桿意愿不足（%）80000.0040000.0020000.000.00

8 64 2 2011-022011-122012-102011-022011-122012-102013-082014-062015-042016-022016-122017-102018-082019-062020-042021-022021-122022-102023-08

0.00中國(guó):商品房待售面積:累計(jì)值商品房去化周期（右軸）

（）個(gè)人購(gòu)房貸款:同比（右軸）資料來源：wind、（以“商品房待售面積/商品房銷售面積平均速度”來衡量商品房的去化周期）

資料來源：wind、圖31：日本少子化背景下房屋開工走低（單元、人） 圖32：2022年人口增長(zhǎng)率首次轉(zhuǎn)負(fù)（%）日本新屋工戶數(shù)總計(jì) 日本出生數(shù)和年

資料來源：wind、 資料來源：wind、消費(fèi)端商品消費(fèi)的特點(diǎn)202310.1%8%，1.58.71.7個(gè)2.53.6個(gè)百分點(diǎn)7.3%分析原因，我們認(rèn)為主要有三：202330%2.08%20232023月地產(chǎn)鏈下游相關(guān)消費(fèi)的家用電器和音像器材類、家具類及建筑及裝潢材料類兩年復(fù)合增速分別錄得-2.7%、-4.01%及-10.08%。圖33：社零及各分項(xiàng)同比增速（%） 圖34：社零兩年復(fù)合增速（%）100.00 0.10-100.00

中國(guó):社會(huì)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比中國(guó):社會(huì)消費(fèi)品零售總額:除汽車以外的消費(fèi)品零售額:當(dāng)月同比

社會(huì)消費(fèi)品零售總額：兩年復(fù)合增速：當(dāng)月同比資料來源：wind、 資料來源：wind、圖35：“雙十一”銷售額同比大幅放緩（%、億元） 圖36：按品類分限額以上批發(fā)零售累計(jì)同比（%）0

02021 雙十一售額 同比增（右）

10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%資料來源：星圖數(shù)據(jù)、 資料來源：wind、2021展望2024后續(xù)存在較大修復(fù)空間。三是在地產(chǎn)擠出效應(yīng)下行背景下，居民消費(fèi)潛力有望激活。圖37：居民消費(fèi)傾向（%） 圖38：失業(yè)率與居民人均可支配收入（%）72.0068.0064.0060.0056.00

3月 6月 9月 12月

5 5.502018-012018-012020-022020-072020-122021-052021-102023-11（）資料來源：wind、（以“居民消費(fèi)支出/可支配收入”衡量居民消費(fèi)傾向）

資料來源：wind、圖39：社零距離長(zhǎng)期趨勢(shì)仍有修復(fù)空間（億元） 圖40：房地產(chǎn)擠出效應(yīng)對(duì)消費(fèi)的影響（%）

-10.00-15.00

150.00100.0050.000.00（資料來源：wind、 資料來源：wind、進(jìn)出口端11月出口降幅明顯收窄：以美元計(jì)價(jià)，11月出口同比增速自2023年5月以來首次,剔除基數(shù)效應(yīng)后兩年復(fù)合增速為-5.1%,1月韓國(guó)出口同比連續(xù)7.8%PMI49ISM制造業(yè)47.4PMI120.212個(gè)月低于榮枯線水平，外需整體仍處于弱修復(fù)區(qū)間。圖41：出口金額當(dāng)月值（億美元） 圖42：歐美與我國(guó)出口增速（%）

70.0065.0060.0055.0050.0045.0040.0035.0030.00

160.00130.00100.0070.0040.0010.00-20.00-50.002018-022018-062018-022018-062018-102019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-102023-022023-062023-10全球:制造業(yè)PMI 美國(guó):ISM制造業(yè)PMI歐元區(qū)制造業(yè)PMI 中國(guó):出口金額:同比（右軸韓國(guó):出口總額:同比（右軸）資料來源：wind， 資料來源：wind，20232024年在低基數(shù)效應(yīng)下60%，其與全球半導(dǎo)體銷售周期具有明顯正相關(guān)性。從數(shù)據(jù)來3有望開啟補(bǔ)庫周期，從而為我國(guó)出口帶來新增需求。標(biāo)已率先觸底回暖實(shí)際庫存水平尚未觸底，且產(chǎn)能利用率仍處于低位，短期內(nèi)預(yù)計(jì)PPI上行幅度偏緩。圖43：價(jià)格因素對(duì)出口的拖累有望觸底 圖44：實(shí)際庫存增速與工業(yè)產(chǎn)能利用率（%）120.00115.00110.00

5.00

20.007515.00105.00 100.00

5.00

-5.00

65出口價(jià)格指數(shù)(HS2):總指數(shù)PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比:+4月

實(shí)際庫存：同比中國(guó):工業(yè)產(chǎn)能利用率:當(dāng)季值（右軸）資料來源：wind、 資料來源：wind、圖45：機(jī)電產(chǎn)品增速與半導(dǎo)體周期（%） 圖46：預(yù)計(jì)美國(guó)庫存周期一季度仍需磨底-70.00

700.00600.00500.00400.00300.00

2010-012010-112010-012010-112012-072015-012016-092017-072019-032021-092023-05-5.00半導(dǎo)體:銷售額:合計(jì):當(dāng)月同比中國(guó):出口金額:機(jī)電產(chǎn)品:當(dāng)月值:同比

美國(guó):全部制造業(yè):存貨量:季調(diào):同比CRB現(xiàn)貨指數(shù):綜合:月:平均值:+2月資料來源：wind、 資料來源：wind、202420231210月末轉(zhuǎn)入快速下1212月中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)貨幣政策定調(diào)相對(duì)積極，市場(chǎng)降準(zhǔn)預(yù)期升溫，利率進(jìn)入快速下2024202432024年>股票>大宗商品。權(quán)益資產(chǎn)紅利板塊。板塊。TMT行業(yè)大多庫存去化較為充、半導(dǎo)體為代表生物醫(yī)藥板塊。債券資產(chǎn)2023年第四季度，10-11月在稅期繳款及季末擾動(dòng)下，資金面趨緊，疊加增發(fā)1212大宗商品第四季度在巴以沖突爆發(fā)、歐美經(jīng)濟(jì)動(dòng)能降溫、美聯(lián)儲(chǔ)停止加息并釋放鴿派信號(hào)背12023年第四季度，隨著地緣政治沖突所帶來的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)進(jìn)一步消散，疊加全球經(jīng)濟(jì)下行壓力逐漸顯現(xiàn)，原油承壓回落。展望后市，在美國(guó)原油累庫、中美原油需求進(jìn)入淡季的背景貴金屬：流動(dòng)性寬松交易背景下，黃金快速上行。20242024現(xiàn)金現(xiàn)金方面，當(dāng)前仍具備一定安全邊際，維持標(biāo)配。2024年第一季度資產(chǎn)組合配置建議確定投資標(biāo)的后，這部分我們擬采用不同的資產(chǎn)配置模型構(gòu)建投資組合。根據(jù)我們模型構(gòu)建，關(guān)注平衡構(gòu)建，側(cè)重降低組合波動(dòng)率構(gòu)建，側(cè)重降低組模型構(gòu)建，側(cè)重平衡風(fēng)險(xiǎn)貢組合暫不考慮加杠桿的情況，貨幣基金均配置15%。根據(jù)我們上文的國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)分析，我們傾向于認(rèn)為，2024年第一季度在可配置ETF資產(chǎn)表現(xiàn)為：債券>權(quán)益資產(chǎn)300做配置；行業(yè)方面，在板塊上做好磨底階段的均衡配置，推薦科技成長(zhǎng)相關(guān)板塊與兼具盈利穩(wěn)定、抵御市場(chǎng)波動(dòng)能力較強(qiáng)的高股息板基金標(biāo)的選擇ETF300ETFETF800ETFETFETF50ETF、國(guó)泰中證全指通ETF和廣發(fā)中證傳媒ETF1-5ETF和ETFETF。貨幣基金選擇博時(shí)0.9，因此不作處理，具體如表中所示:圖47：標(biāo)的基金的相關(guān)系數(shù)表滬深300ETF煤炭電力傳媒生物醫(yī)藥ETF電子通信汽車城投債 國(guó)開債 黃金滬深300ETF1.000.200.510.340.620.680.550.65-0.050.00-0.05煤炭ETF0.201.000.34-0.10-0.070.090.070.24-0.100.090.16電力ETF0.510.341.000.150.440.380.450.370.000.210.11傳媒ETF0.34-0.100.151.000.330.420.470.12-0.14-0.10-0.22生物醫(yī)藥ETF0.62-0.070.440.331.000.650.420.35-0.070.02-0.08電子ETF0.680.090.380.420.651.000.720.46-0.14-0.15-0.09通信ETF0.550.070.450.470.420.721.000.340.07-0.06-0.07汽車ETF0.650.240.370.120.350.460.341.00-0.170.03-0.01城投債ETF-0.05-0.100.00-0.14-0.07-0.140.07-0.171.000.48-0.14國(guó)開債ETF0.000.090.21-0.100.02-0.15-0.060.030.481.00-0.09黃金ETF-0.050.160.11-0.22-0.08-0.09-0.07-0.01-0.14-0.091.00資料來源：wind，表9：各類組合資產(chǎn)配置權(quán)重組合名稱權(quán)益類(%)債券類(%)商品類(%)貨幣類(%)保守型12.82%68.99%3.18%15.00%保守穩(wěn)健型23.63%51.17%10.20%15.00%穩(wěn)健型29.81%46.34%8.85%15.00%穩(wěn)健進(jìn)取型33.03%37.85%14.12%15.00%進(jìn)取型36.25%29.37%19.39%15.00%資料來源：wind，大類資產(chǎn)配置權(quán)重ETF標(biāo)的代碼大類資產(chǎn)配置權(quán)重ETF標(biāo)的代碼配置權(quán)重華泰柏瑞滬深300ETF510300.SH5.07%國(guó)泰中證煤炭ETF515220.SH1.98%廣發(fā)中證全指電力公用事業(yè)ETF159611.OF4.65%廣發(fā)中證傳媒ETF512980.OF0.28%國(guó)泰中證生物醫(yī)藥ETF512290.OF0.40%華寶中證電子50ETF515260.OF0.00%國(guó)泰中證全指通信設(shè)備ETF515880.OF0.43%國(guó)泰中證800汽車與零部件ETF516110.OF0.02%海富通上證城投債ETF511220.OF37.33%債券類68.99%華安中債1-