固收基本面專題：經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的六點(diǎn)關(guān)注

內(nèi)容目錄地產(chǎn)回落，底在哪里？ 4工增能否保持偏強(qiáng)？ 5就業(yè)是否有壓力？ 6后續(xù)社零可能邊際回落 7出口仍存不確定性 8制造業(yè)投資有望持續(xù)發(fā)力 9基建繼續(xù)發(fā)力托底 10圖表目錄圖1：銷售、施工、新開工和竣工面積當(dāng)月同比 4圖2：地產(chǎn)銷售與投資 4圖3：拿地、新開工與國債利率 4圖4：新開工和銷售面積 5圖5：供給過剩時，工增可能表現(xiàn)有限 6圖6：消費(fèi)、投資、出口和工增累計(jì)同比 6圖7：失業(yè)率 6圖8：分戶籍失業(yè)率情況 6圖9：就業(yè)人員平均工作時間逐步上行 7圖10：居民收入增速下滑 7圖11：社零細(xì)項(xiàng)當(dāng)月同比 7圖12：社零非季調(diào)環(huán)比季節(jié)性 7圖13：美國名義GDP與消費(fèi)增速 7圖14：日本名義GDP與消費(fèi)增速 7圖15：英國名義GDP與消費(fèi)增速 8圖16：新加坡名義GDP與消費(fèi)增速 8圖17：出口分品類表現(xiàn) 8圖18：出口分區(qū)域表現(xiàn) 8圖19：出口金額季節(jié)性 9圖20：海外PMI 9圖21：制造業(yè)投資未季調(diào)環(huán)比季節(jié)性 9圖22：制造業(yè)投資與制造業(yè)中長期貸款 9圖23：制造業(yè)與企業(yè)利潤 9圖24：制造業(yè)與生產(chǎn)者預(yù)期 9圖25：新增專項(xiàng)債投向（按照2023年占比由高到低排序） 10圖26：基建投資當(dāng)月同比 10圖27：基建投資未季調(diào)環(huán)比季節(jié)性 10表1：2023經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)分季度總覽 42024年1月17日公布2023全年經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，核心關(guān)注有四：第一，地產(chǎn)繼續(xù)筑底，底在什么位置？第二，工增能否持續(xù)保持強(qiáng)勢？第三，新公布的失業(yè)率怎么看？第四，2024年社零還能保持相對高增速嗎？表1：2023經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)分季度總覽2023Q12023Q22023Q32023Q42023全年不變價GDP（）5.25.2工業(yè)增加值（）3.04.6固定資產(chǎn)投資（）5.13.0消費(fèi)（）5.87.2進(jìn)口（，美元計(jì)價）-7.2-6.9-8.50.8-5.5出口（，美元計(jì)價）-1.9-4.8-9.9-1.3-4.6城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率5.05.2資料來源：Wind，天風(fēng)證券研究所地產(chǎn)回落，底在哪里？入息息相關(guān)，同時會直接影響信用創(chuàng)造。2023年地產(chǎn)投資累計(jì)同比-9.6，12-12.3，仍為經(jīng)濟(jì)修復(fù)弱項(xiàng)。2023年銷售面積累計(jì)同比-8.5，施工面積累計(jì)同比新開工面積累計(jì)同比-20.4，竣工面積累計(jì)同比+17。具體來看，地產(chǎn)投資前高中低后穩(wěn)。其中竣工投資是主要支撐，新開工投資下滑顯著，帶動施工面積回落。銷售面積增速則受地產(chǎn)政策脈沖相對較大，9月銷售邊際好轉(zhuǎn)。圖1：銷售、施工、新開工和竣工面積當(dāng)月同比資料來源：，40左右，是投資回暖的前提；資金來金需求回升，因此對利率有直接影響。圖2：地產(chǎn)銷售與投資 圖3：拿地、新開工與國債利率資料來源：， 資料來源：，銷售和新開工的底在哪？201920212023111735萬2012953762007年水平。最悲觀情況下，新開工面積的底可以錨定在2004年水平，銷售面積可以錨定在2009年水平。20032004637；銷售面積錨定在“四萬億刺激計(jì)劃”20099.515。圖4：新開工和銷售面積資料來源：，2024PSL去庫存、新增投資。工增能否保持偏強(qiáng)？3（低于P（第三產(chǎn)業(yè)對GDP形成較強(qiáng)支撐。其中前三個季度工增增速都低于GDP，但第四季度工增增速再度反超GDP增速，從非季調(diào)環(huán)比角度，11-12月工增表現(xiàn)確實(shí)超季節(jié)性。如何看待GDP與工增增速剪刀差？GDPGDP2015年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革以來GDP中的占比臺階GDP但疫情以后策保供能力強(qiáng)，尤其是第三產(chǎn)業(yè)的接觸性行業(yè)受疫情沖擊相對較大，因此絕大部分時間工增增速均高于GDP增速。但換個角度，工增以實(shí)物產(chǎn)出為主，還需要有實(shí)體需求做配套，疫情以后出口顯著高增，對工業(yè)生產(chǎn)形成主要支撐，但2023年全球走出疫情、疊加外圍不確定性在增大、逆全球化等趨勢，導(dǎo)致出口支撐減弱，消費(fèi)和投資也并未顯著超預(yù)期，因此短期內(nèi)的生產(chǎn)沖量并不可持續(xù)，核心還是要擴(kuò)大總需求。圖5：供給過剩時，工增可能表有限 圖6：消費(fèi)、投資、出口和工增計(jì)同比資料來源：， 資料來源：，注：工增是增加值口徑，且為實(shí)際值。圖中2021年數(shù)據(jù)為兩年平均值就業(yè)是否有壓力？20232019（含531個大城市城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率平均值為52019（5和年水平（5，尤其是下半年失業(yè)率顯著下降，表現(xiàn)較好。年外來戶籍人口和外來農(nóng)業(yè)戶籍人口就業(yè)情況均有顯著改善。2023年本地戶籍人口失業(yè)率平均值為502較前年下降0.7個百分點(diǎn)；外來農(nóng)業(yè)戶籍人口失業(yè)率平均值4.9，較前年下降0.7點(diǎn)。2022-2023年本地戶籍人口失業(yè)率相對穩(wěn)定，主要是外來戶籍人口和外來農(nóng)業(yè)戶籍人2022年顯著升高，202211月開始逐漸下降。月16-24歲就業(yè)人員調(diào)查失業(yè)率為蹤。16-24歲人口的調(diào)查失業(yè)率在2023年有所走高，統(tǒng)計(jì)局已經(jīng)對今后分年齡段統(tǒng)計(jì)的就業(yè)人員調(diào)查失業(yè)率口徑進(jìn)行調(diào)整，之后將統(tǒng)計(jì)不包括在校學(xué)生的勞動力失業(yè)率1。圖7：失業(yè)率 圖8：分戶籍失業(yè)率情況資料來源：， 資料來源：，1https://www./sj/zxfb/202401/t20240117_1946641.html此外，理論上講，平均工作時間是就業(yè)的前置指標(biāo)，通常經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)初期雇主會先通過增加員工就業(yè)時間來擴(kuò)產(chǎn)，隨后再擴(kuò)大就業(yè)。但我國就業(yè)人員平均工作時間自2018年就始終在趨勢性上行，伴隨經(jīng)濟(jì)增長中樞降低，說明居民就業(yè)壓力在上升，近年居民收入增速和農(nóng)民工收入增速顯著低于疫情前也形成佐證。圖9：就業(yè)人員平均工作時間逐上行 圖10：居民收入增速下滑資料來源：， 資料來源：，后續(xù)社零可能邊際回落2023年，社零表現(xiàn)最為亮眼。但需要注意結(jié)構(gòu)，雖然面臨低基數(shù)，但實(shí)際上商品零售增長并不高，主要是消費(fèi)場景限制打開，對服務(wù)業(yè)的提振作用明顯。2023年社零累計(jì)同比5.82022年一季受疫情影響較小，社零在2023年一季度同比讀數(shù)表現(xiàn)有限，進(jìn)入二季度后，疫情導(dǎo)致的低基數(shù)效應(yīng)逐漸顯著，社零累計(jì)同比讀數(shù)在5月達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)。圖11：社零細(xì)項(xiàng)當(dāng)月同比 圖12：社零非季調(diào)環(huán)比季節(jié)性資料來源：， 資料來源：，注：2月數(shù)值為1-2月合計(jì)值消費(fèi)增速能否維持較高水平？還需要回歸基本面走勢，名義GDP可能是未來的錨。觀察海外消費(fèi)走勢，后疫情時代，海外國家消費(fèi)都有快速上行階段，但消費(fèi)的迅速反彈往往只能持續(xù)一年。從第二年開始，GDP2024年社零表現(xiàn)主要取決于大規(guī)模以舊換新、汽車優(yōu)惠等刺激政策。圖13：美國名義GDP與消費(fèi)增速 圖14：日本名義GDP與消費(fèi)增速 資料來源：， 資料來源：，圖15：英國名義GDP與消費(fèi)增速 圖16：新加坡名義GDP與消費(fèi)增速資料來源：， 資料來源：，出口仍存不確定性2023年出口金額累計(jì)同比-4.6同比-2.4-10.8分區(qū)域看，對美國出口下滑最嚴(yán)重，全年同比-13.17.5和-2.4，對出口形成一定支撐。年出口金額整體中樞明顯抬高。而2023年逆全球化、去風(fēng)險化等因素出現(xiàn)擾動，導(dǎo)致出口金額明顯回落，四季度情況有所緩和，出口小幅修復(fù)。圖17：出口分品類表現(xiàn) 圖18：出口分區(qū)域表現(xiàn) 資料來源：， 資料來源：，圖19：出口金額季節(jié)性 圖20：海外資料來源：， 資料來源：，家PMI持續(xù)位于收縮區(qū)間，后續(xù)海外需求可能走弱；與此同時，2024年美國大選存在一整體來看，2024年出口超預(yù)期表現(xiàn)的可能性不大。制造業(yè)投資有望持續(xù)發(fā)力20236.520222.6后高，月度同比增長呈V型。對照季節(jié)性，制造業(yè)投資規(guī)律比較明顯，相較2022力節(jié)奏基本一致，基數(shù)效應(yīng)影響較小。圖21：制造業(yè)投資未季調(diào)環(huán)比節(jié)性 圖22：制造業(yè)投資與制造業(yè)中期貸款資料來源：， 資料來源：，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下，政策可能持續(xù)支持高新制造業(yè)，我們預(yù)計(jì)2024年，制造業(yè)仍將拉動固定資產(chǎn)投資。圖23：制造業(yè)與企業(yè)利潤 圖24：制造業(yè)與生產(chǎn)者預(yù)期 資料來源：， 資料來源：，基建繼續(xù)發(fā)力托底20238.2420223.282023年，基建當(dāng)月同比增速持續(xù)回落，年底沖高。環(huán)比來看，20232022基本一致，20236122022年。2023年，回歸專一類別。圖25