宏觀經(jīng)濟信用觀察（二0二三年年報）：經(jīng)濟頂住內(nèi)外壓力 長期向好趨勢未變 -聯(lián)合資信

聯(lián)合資信評估股份有限公司(二〇二三年年報)GDP當季值(萬億元)房地產(chǎn)投資增速(%)基建投資增速(%)制造業(yè)投資增速(%)注：1.GDP當季值按現(xiàn)價計算，同比增速按不變價格計算；2.工業(yè)增加值、■2023年，世界經(jīng)濟低迷，地緣政治沖突復雜多變，國內(nèi)改革發(fā)展穩(wěn)定任務(wù)依然繁重，各地區(qū)各部門穩(wěn)中求進，著力擴大內(nèi)需、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、提振信心、防范化解風險，中國經(jīng)濟回升向好，主要預期目標圓滿實現(xiàn)。初步核算，全年GDP按不變價格計算，比上年增長5.2%。一季度同比增長4.5%,二季度同比增長6.3%,三季度同比增長4.9%,四季度同比增長5.2%。展望2024年，有利條件強于不利因素，中國經(jīng)濟長期向好的基本面未變，綠色經(jīng)濟、數(shù)字經(jīng)濟蓬勃發(fā)展，積極財政支撐經(jīng)濟跨周期發(fā)展。■信用環(huán)境方面，2023年社融規(guī)模與名義經(jīng)濟增長基本匹配，信貸結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，但是居民融資需求總體仍偏弱，且企業(yè)債券融資有所收縮。銀行間市場流動性整體偏緊，實體經(jīng)濟融資成本逐步下降。展望2024年，社會融資規(guī)模、貨幣供應量同經(jīng)濟增長和價格水平預期目標相匹配，市場貨幣供應量仍將保持充足，寬松信用環(huán)境關(guān)鍵仍在于為房地產(chǎn)的供需雙方提供流動性支持。■政策環(huán)境方面，2023年，宏觀政策落實中央經(jīng)濟工作會議以及4月、7月中央政治局會議精神，聚焦于調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策、活躍資本市場、促進民營經(jīng)濟發(fā)展壯大、加大吸引外商投資力度等方面；四季度，宏觀政策加強逆周期調(diào)控力度，發(fā)行特別國債和特殊再融資債券，以積極財政支持經(jīng)濟跨周期發(fā)展。展望2024年，宏觀政策將聚焦于高質(zhì)量發(fā)展，加大逆周期調(diào)控力度，適時適度推出調(diào)控政策工具，落實中央經(jīng)濟工作會議精神，突出資本市場建設(shè)在經(jīng)濟建設(shè)中的重要性。1聯(lián)合資信5.2%。分產(chǎn)業(yè)看，第一產(chǎn)業(yè)增加值增長4.1%、第二產(chǎn)業(yè)增加值增長4.7%、第三產(chǎn)業(yè)增加值增長5.8%。分季度看，一季度同比增長4.5%、二季度增長6.3%、三季度增長4.9%、四季度增長5.2%。四季度GDP環(huán)比增長1.0%,兩年平均增速14.0%,邊際增長動能較三季度有所減弱。根據(jù)中央經(jīng)濟工作會議精神，未來注：圖中虛線部分數(shù)據(jù)為兩年平均增速，下同數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局、Wind,聯(lián)合資信整理性?？傮w看，2024年全年中國經(jīng)濟增長預期將維持在5%左右。工業(yè)生產(chǎn)穩(wěn)步回升，裝備制造業(yè)增長較快。2023年全國規(guī)模以上工業(yè)增加值比上年增長4.6%。分三'為剔除基數(shù)效應影響，方便對經(jīng)濟實際運行情況進行分析判斷，本文使用兩年平均增速(幾何平均增長率)對部分受2聯(lián)合資信大門類看，采礦業(yè)增加值增長2.3%,制造業(yè)增長5.0%,電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應業(yè)增長4.3%。裝備制造業(yè)增加值增長6.8%,增速比規(guī)模以上工業(yè)增加值快2.2個百分點。分產(chǎn)品看，太陽能電池、新能源汽車、發(fā)電機組(發(fā)電設(shè)備)產(chǎn)品產(chǎn)量分別增長54.0%、30.3%、28.5%。分行業(yè)看，汽車制造、化學制品、有色金屬增加值累計同比增速達到13.0%、9.6%、8.8%,是主要的拉動型行業(yè)。受房地產(chǎn)低迷影響，家具制造業(yè)增加值累計同比下降6.7%,是主要的拖累項。全球疫情消散，醫(yī)療器材需求降低，醫(yī)藥制造增餐飲業(yè)增長14.5%,信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)增長11.9%,租賃和商務(wù)服務(wù)業(yè)增長9.3%,交通運輸、倉儲和郵政業(yè)增長8.0%,金融業(yè)增長6.8%,批發(fā)和零售業(yè)增長6.2%。房地產(chǎn)行業(yè)增加值比去年下降1.3%,是主要的拖累項，并且2023年四季度下降程度較三季度有所擴大，房地產(chǎn)行業(yè)增加值的底部還處在形成過程中。2023年12月份，服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長8.5%。其中，住宿和餐飲業(yè)，信息傳輸、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)分別增長34.8%、13.8%。2圖中有色金屬為有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)3聯(lián)合資信2.需求端：房地產(chǎn)投資回落大背景下，逆周期調(diào)控支撐需求全年走勢剔除價格因素后固定資產(chǎn)投資保持強勁增長。2023年，全國固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)50.30萬億元，比上年增長3.0%,增速較2022年下降2.1個百分點；扣除價格因素影響，增長6.4%。地產(chǎn)投資、銷售等指標降幅收窄。其中，全年房地產(chǎn)開發(fā)投資比上年下降9.6%,降幅比上年收窄0.4個百售面積比上年下降8.5%,銷售額下降6.5%,但降幅分別比上年大幅收窄15.8和20.2個百分點，銷售降幅大幅收窄，說明市場銷售底部極有可能在2024年形成。2023年8月份以來，新建商品住宅網(wǎng)簽備案量整產(chǎn)庫存逐步去化。在“三大工程”的助力下，2024年房地產(chǎn)投資增速也有望企穩(wěn)，在市場銷售筑底同時，基建和制造業(yè)投資成為逆周期調(diào)控的重要抓手。2023年，基礎(chǔ)設(shè)施投資比上年增長5.9%,制造業(yè)投資增長6.5%。其中，高技術(shù)制造業(yè)、高技術(shù)服務(wù)業(yè)投資分別增長9.9%、11.4%。高技術(shù)制造業(yè)中，航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)，計算機及辦公設(shè)備制造業(yè)，電子及通信設(shè)備制造業(yè)投資分別增長18.4%、14.5%、11.1%;高技術(shù)服務(wù)業(yè)中，科技成果轉(zhuǎn)化服務(wù)業(yè)、電子商務(wù)服務(wù)業(yè)投資分別增長31.8%、29.2%。2023年增發(fā)1萬億元特別國債將集中在2024年一季度形成實物工作量，疊加政府專項債提前下達及發(fā)行，基建投資將延續(xù)2023年12月的上升趨勢，在2024年上半年呈現(xiàn)積極擴張態(tài)勢。隨著出口形勢改善，與制造業(yè)續(xù)加碼；數(shù)字經(jīng)濟算力供給缺口依然呈現(xiàn)擴大趨勢，綠色轉(zhuǎn)型要求的能源投資4聯(lián)合資信注：2021年數(shù)據(jù)為兩年平均增速，基建投資不含電力注：2021年數(shù)據(jù)為兩年平均增速總額比上年增長7.2%,最終消費支出拉動經(jīng)濟增長4.3個百分點，比上年提高3.1個百分點；對經(jīng)濟增長的貢獻率為82.5%,提高了43.1個百分點，消費重新成為經(jīng)濟增長主動力。服務(wù)消費較快回暖，服務(wù)零售額比上年增長了20%,快于商品零售額14.2個百分點；居民人均服務(wù)性消費支出增長14.4%,占居民人均消費支出的比重達到45.2%,比上年提升2個百分點。2023年12月，社會消費品零售總額同比增長7.4%。其中商品零售同比增長4.8%,呈邊際下降態(tài)勢，宏觀調(diào)控還應保持積極態(tài)勢，穩(wěn)定社會預期，提振商品消圖10.主要商品零售額累計同比增速情況以美元計價的出口同比增速較去年高位回落。以美元計價，2023年中國出口額同比下降4.6%,增速5聯(lián)合資信2023年11月、12月出口增速已經(jīng)連續(xù)兩個月上漲，邊際呈現(xiàn)上升態(tài)勢。展望2024年，中國外部貿(mào)易環(huán)境圖11.出口當月同比增速情況圖11.出口當月同比增速情況數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署、Wind,聯(lián)合資信整理圖12.主要出口國家累計對出口同比拉動情況數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署、Wind,聯(lián)合資信整理3.價格：全年價格呈現(xiàn)回落態(tài)勢，表現(xiàn)較弱CPI漲幅波動回落，全年價格表現(xiàn)弱勢。2023年CPI上漲0.2%,并未出現(xiàn)年初預期的通脹回升現(xiàn)象。反映出居民消費需求仍舊不足。2023年10月、11月、12月CPI同比分別下降0.2%、0.5%、0.3%,連續(xù)勢，主要是結(jié)構(gòu)性的和階段性的。從2023年整體走勢來看，CP部署2024年經(jīng)濟建設(shè)工作時，明確指出要推動消費從恢復性增長轉(zhuǎn)向持續(xù)擴張。隨著經(jīng)濟有利因素不斷6聯(lián)合資信基數(shù)效應疊加庫存壓力，PPI同比持續(xù)為負。2023年P(guān)PI比上年下降3.0%,相較2022年P(guān)PI同比上漲4.1%出現(xiàn)大幅下滑。一方面原因是2022年基數(shù)較高，202趨勢來看，PPI沒有延續(xù)持續(xù)回落態(tài)勢，進入四季度之后，PPI降幅明顯收窄。2023年P(guān)PI由1月同比下降0.8%回落至6月的同比下降5.4%,之后降幅收窄至12月同比下降2.7%。2023年四季度PPI降幅已趨2023年CPI和PPI同比表現(xiàn)持續(xù)低于預期，四季度CPI同比再度轉(zhuǎn)負，與之伴隨的是12月商品消費增速、房地產(chǎn)成交數(shù)據(jù)等經(jīng)濟指標的邊際放緩，這些都表明內(nèi)需不足、金融資產(chǎn)圖14.主要行業(yè)PPI累計同比增長情況弱、進而回調(diào)企穩(wěn)的波動貶值態(tài)勢。具體看，年初受國內(nèi)經(jīng)濟內(nèi)生動能強驅(qū)動，人民幣對美元維持強勢；降息措施而降至階段性低點；四季度美元兌離岸人民幣匯率的大幅調(diào)整主要集中在11月，受美聯(lián)儲加息2024年，上述因素都有望緩解，積極有利因素不斷增多，人民幣貶值壓力看，美元大概率進入降息周期，世界貨幣流動性將迎來寬松周期；中央經(jīng)濟工作會議指7聯(lián)合資信內(nèi)錯綜復雜的發(fā)展改革任務(wù)，要發(fā)揮積極財政和穩(wěn)健貨幣的宏觀調(diào)控作用，引導社會整體的價格預期，2023年底中央果斷追加財政預算，穩(wěn)定經(jīng)濟增速，這一政策工具將提振市場長期信心；在面對房地產(chǎn)、股票等資產(chǎn)價格調(diào)整過程中，主要商業(yè)銀行資產(chǎn)負債表穩(wěn)健，央行有貨幣政策空間為穩(wěn)定資產(chǎn)價格提供流動性支持；2024年，房地產(chǎn)與地方政府債務(wù)將延續(xù)2023年調(diào)整方針，緩解市場風險，增加市場信心；從2024年的中國國際收支格局來看，經(jīng)常賬戶可能繼續(xù)承壓，但金融賬戶可能會有明顯改善，F(xiàn)DI有望重新流入，證券投資和其他投資的短期資本外流也有望緩解。圖15圖15.人民幣匯率和美元指數(shù)走勢2023年，各地區(qū)各部門堅持就業(yè)優(yōu)先，優(yōu)化調(diào)整穩(wěn)就業(yè)政策措施，全力穩(wěn)住就業(yè)大局，就業(yè)形勢總體改善。分季度來看，全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率各季度平均值分別是5.5%、5.2%、5.2%、5.0%,就業(yè)逐季改善的態(tài)勢比較明顯。2023年，農(nóng)民工總量達到29753萬人，比上年增加191萬人，外來農(nóng)業(yè)戶籍人口城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率均值是4.9%,比上年下降0.7個百分點。展望2024年，就業(yè)形勢壓力依然存在，部分群體、部分行業(yè)就業(yè)的結(jié)構(gòu)性矛盾問題仍會比較突出。但是，中央經(jīng)濟工作會議要求穩(wěn)中求進、以進促穩(wěn)、先立后破，社會預期將得到有效提振，民間投資加速上漲將創(chuàng)造眾多新型崗位，服務(wù)業(yè)或?qū)⒀永m(xù)2023年高增速趨勢，穩(wěn)就業(yè)的積極因素不斷積累，中國就業(yè)形勢有望保持穩(wěn)定。8聯(lián)合資信數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局、Wind,聯(lián)合資信整理5.財政：積極財政支持宏觀逆周期調(diào)控2023年全年，全國一般財政收入21.68萬億元，同比增長6.4%。其中，稅收收入18.11萬億元，同比增長8.7%;非稅收入3.57萬億元，同比下降3.7%。分中央和地方看，中央一般公共預算收入9.96萬億元，同比增長4.9%;地方一般公共預算本級收入11.72萬億元，同比增長7.8%。2023年全年，全國一般財政支出27.46萬億元，同比增長5.4%,分中央和地方看，中央一般公共預算本級支出3.82萬億元，同比增長7.4%;地方一般公共預算支出23.64萬億元，同比增長5.1%。2023年年初，財政赤字率按3%安排。為支持災后恢復重建和提升防災減災救災能力建設(shè)，第四季度增發(fā)1萬億元特別國債，全部通過轉(zhuǎn)移支付安排政府性基金收入方面，2023年，政府性基金收入同比下降9.2%。分中央和地方看，中央政府性基金預算收入4418億元，同比增長7.1%;地方政府性基金預算本級收入66287億元，同比下降10.1%,其中國有土地使用權(quán)出讓收入57996億元，同比下降13.2%。土地出讓收入下降幅度較大，對地方財政收支平衡帶來了較大壓力。隨著房地產(chǎn)在宏觀調(diào)控下企穩(wěn)，該問題有望在2024年緩解。2023年，政府性基金支出同比下降8.4%。分中央和地方看，中央政府性基金預算本級支出4851億元，同比下降12.5%;地方政府性基金預算支出96488億元，同比下降8.2%,其中國有土地使用權(quán)出讓收入相關(guān)支出55407億元，同比下降13.2%。9聯(lián)合資信注：2021年、2023年數(shù)據(jù)為兩年平均增速注：2021年、2023年數(shù)據(jù)為兩年平均增速2023年，社融規(guī)模與名義經(jīng)濟增長基本匹配，信貸結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，但是居1.社融規(guī)模與名義經(jīng)濟增長基本匹配，信貸結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化社融口徑政府債券是社融規(guī)模擴張的主要支撐因素。2023年，社融存量同比增長9.5%,新增社融同億元，包括2023年末增發(fā)1萬億國債帶來的增量。政府債券融資是2023年社會融資規(guī)模的主要支撐項，體現(xiàn)了積極財政政策，逆周期調(diào)控力度較2022年在政府加杠桿力度上有所增大。2023年，企業(yè)債券融資債券凈融資同比少增4254億元。在嚴監(jiān)管效應持續(xù)緩解后，2023年表外融資整體上同比多增。4個月偏強，而后震蕩回落；企業(yè)中長期貸款帶動總體較強，但下半年逐步回落?？紤]到2023年整體的價格弱勢，2024年社融增速將在上年基礎(chǔ)上有所增強，從而圖19.社融存量增速和增量結(jié)構(gòu)(億元)企業(yè)中長期貸款同比多增約2.5萬億元，是主余額同比增速保持30%以上，兩者綜合體現(xiàn)了宏觀調(diào)控和結(jié)構(gòu)性改革政策的相互配合。居民中長期貸款同比少增約2000億元，居民按揭貸款是居民中長期貸款的主要來源，在房地產(chǎn)市場供求關(guān)系發(fā)生重大改變主要原因是銀行資本金在補充之后，信貸供給能力大幅提升，再加上2023年金融監(jiān)管重組后加強金融支持實體經(jīng)濟的考核力度，銀行沒有延續(xù)2022年以票據(jù)融資增加信貸投放的方式，在高基數(shù)下，2023年票聯(lián)合資信圖20.金融機構(gòu)人民幣貸款存量增速和增量結(jié)構(gòu)(億元)數(shù)據(jù)來源：中國人民銀行、Wind,聯(lián)合資信整理2.市場流動性整體偏緊，實體經(jīng)濟融資成本逐步下降復蘇動能有所放緩，實體經(jīng)濟融資需求轉(zhuǎn)弱，信貸投放節(jié)奏和專項債發(fā)行節(jié)奏明顯放緩，疊加政策利率、LPR調(diào)降，銀行間市場流動性有所轉(zhuǎn)松，帶動資金利率中樞整體下行。但從8月下半月開始，在穩(wěn)增長訴動資金利率中樞明顯上行。進入四季度之后，經(jīng)濟內(nèi)生動能減弱，年中調(diào)控政策的脈沖式效果逐步退出，制造業(yè)PMI滑落到50以下，CPI也滑落到零以下。企業(yè)、實體經(jīng)濟融資成本逐步下降。央行持續(xù)完善市場化利率形成和傳導機制，2023年6月、8月先后兩次下調(diào)7天期逆回購利率和1年期MLF利率，分別累計下降20個基點和25個基點，帶動1年期和5年期LPR分別累計下降20個基點和10個基點，同時推動降低存量首套房貸利率政策落地，企業(yè)融資和居民信貸成本明顯下降。四季度，央行貨幣政策保持了穩(wěn)健態(tài)勢，維持MLF利率水平不變，相應的LPR報價利平均利率為3.88%,同比下降0.29個百分點，繼續(xù)創(chuàng)有統(tǒng)計以來新低；超過23萬億元的存量房貸利率完聯(lián)合資信成下調(diào)，平均降幅0.73個百分點，每年減少房貸借款人利息支出約1700億元。展望2024年，中央經(jīng)濟工作會議指出“穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準有效。保持流動性合理充圖21.市場利率變化趨勢 圖22.人民幣貸款加權(quán)平均利率變化趨勢—加權(quán)平均利率——個人住房貸款——企業(yè)貸款2023年上半年，宏觀政策以落實二十大報告、中央經(jīng)濟工作會議以及4月中央政治局會議精神為主，促進中小微企業(yè)調(diào)結(jié)構(gòu)強能力等方面；三季度，根據(jù)7月中央政治局會議決策部署，宏觀政策聚焦于調(diào)整1.中央金融工作會議對金融高質(zhì)量發(fā)展做出戰(zhàn)略性安排2023年10月30日至31日，中央金融工作會議在北京舉行，總結(jié)黨的十八大以來金融工作，分析金聯(lián)合資