美國(guó)財(cái)政研究系列之一：美國(guó)財(cái)政：歷史與趨勢(shì) 20240308 -東海證券

總量研究總量研究2024年03月07日東海證養(yǎng)宏觀深度宏觀深度 一美國(guó)財(cái)政研究系列之一東海證養(yǎng)正文目錄 4 4 4 5 6 8 8 9 6.風(fēng)險(xiǎn)提示 證券研究報(bào)告HTTP:/WWW.LONGONE.COM.CN2/19請(qǐng)務(wù)必仔細(xì)閱讀正文后的所有說明和聲明宏觀深度東海證養(yǎng)圖表目錄圖1美國(guó)的初級(jí)財(cái)政赤字與產(chǎn)出缺口，% 6圖2初級(jí)財(cái)政赤字的周期性分解，占潛在實(shí)際GDP百分比，% 7圖3美國(guó)聯(lián)邦政府財(cái)政支出分類，占GDP百分比，% 8圖42024年美國(guó)聯(lián)邦財(cái)政預(yù)算構(gòu)成，% 8圖5法定支出分解，占GDP百分比，% 9圖6自由裁量性支出分解，占GDP百分比，% 9圖7美國(guó)聯(lián)邦政府中的財(cái)政決策與審議機(jī)構(gòu) 圖8美國(guó)聯(lián)邦政府預(yù)算流程 圖9美國(guó)各級(jí)政府財(cái)政開支，占GDP百分比，% 圖102024財(cái)年聯(lián)邦政府支出結(jié)構(gòu)，% 圖112024財(cái)年州及地方政府(合并)支出結(jié)構(gòu)，% 圖122022年美國(guó)政府收入來源結(jié)構(gòu)，% 圖13美國(guó)各級(jí)政府稅收，占GDP百分比，% 圖14聯(lián)邦政府稅收結(jié)構(gòu)，占GDP百分比，% 圖15州級(jí)政府稅收結(jié)構(gòu)，占GDP百分比，% 圖16地方政府稅收結(jié)構(gòu)，占GDP百分比，% 圖17美國(guó)各級(jí)政府債務(wù)結(jié)構(gòu)，占GDP百分比，% 圖18州級(jí)政府轉(zhuǎn)移支付收支，十億美元 圖19地方政府轉(zhuǎn)移支付收支，十億美元 表11960年后美國(guó)歷任總統(tǒng)主要財(cái)政政策 5表2美國(guó)各級(jí)政府征收的主要稅種 宏觀深度2.美國(guó)財(cái)政的“面子”與“里子”凱恩斯主義時(shí)代(1930年-1980年):古典經(jīng)濟(jì)學(xué)在1929年開始的經(jīng)濟(jì)大蕭條下顯得新古典主義經(jīng)濟(jì)學(xué)時(shí)代(1980年-2008年):20世紀(jì)70年代末到80年代初期，美國(guó)凱恩斯主義的復(fù)辟(2008年后):2008年全球金融危機(jī)，以及2020年新冠疫情席卷全宏觀深度東海證券宏觀深度總統(tǒng)黨派背景民主黨財(cái)政主導(dǎo)凱恩斯主義約翰遜緊貨幣與寬財(cái)政沖突先松后緊一致行動(dòng)貨幣主導(dǎo)民主黨宏觀深度東海證養(yǎng)削減赤字克林頓民主黨財(cái)政主導(dǎo)小布什大幅放松奧巴馬民主黨貨幣主導(dǎo)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇大幅減稅、放松監(jiān)管財(cái)政主導(dǎo)民主黨實(shí)證角度下，美國(guó)財(cái)政政策表現(xiàn)出中等程度的逆周期性。1949年-2023年，初級(jí)赤字與產(chǎn)出缺口的整體相關(guān)系數(shù)為-0.4。圖1為經(jīng)過CBO估算的實(shí)際潛在增速縮放的美國(guó)聯(lián)邦初級(jí)赤字及產(chǎn)出缺口。政府無法自律是美國(guó)財(cái)政缺乏逆周期性的重要原因。凱恩斯主義認(rèn)為，財(cái)政政策在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)應(yīng)當(dāng)擴(kuò)張，在經(jīng)濟(jì)過熱時(shí)應(yīng)當(dāng)緊縮，因此財(cái)政政策與產(chǎn)出缺口應(yīng)當(dāng)具有較高的逆周期性。美國(guó)財(cái)政呈現(xiàn)出的中等逆周期性，盡管由于受到不同經(jīng)濟(jì)學(xué)流派的影響，更多的是由于宏觀深度東海證養(yǎng)世紀(jì)60年代，通脹開始飆升之初，約翰遜出于政治考慮并未收緊財(cái)政，直到1968年CPI同比升至4%時(shí)，才實(shí)施了增稅措施，但為時(shí)已晚。此后，在思想領(lǐng)域，貨幣主義借機(jī)批評(píng)凱恩斯主義導(dǎo)致通貨膨脹，從而獲得了理論上的突破；在政策領(lǐng)域，1968年的附加稅成為圖2展示了通過計(jì)量方法分解出來的美國(guó)初級(jí)財(cái)政赤字的周期性，藍(lán)線代表實(shí)際的初級(jí)斯主義的懷抱，在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)又拋棄凱恩斯主義。2024年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)已然復(fù)蘇，正如歷史到國(guó)會(huì)的掣肘。未來，美國(guó)財(cái)政是會(huì)在財(cái)政赤字貨幣化的道路上一去不返，還是回歸1984年至2008年以削減赤字為最高目標(biāo)的自律模式?我們?nèi)孕璧却龤v史的演繹。宏觀深度東海證養(yǎng)支出，即通常所稱的“自動(dòng)穩(wěn)定器”,除利息支出外，美國(guó)聯(lián)邦政府的強(qiáng)制性支出主要由養(yǎng)年上升。CBO預(yù)測(cè)的基線情形下，2024年法定強(qiáng)制支出約占總支出的60%,自由裁量性支出占27%,剩下的13%為利息開支。由于社會(huì)福利需求和利息支出的上升，未來美國(guó)自由圖3美國(guó)聯(lián)邦政府財(cái)政支出分類，占GDP百分比，%圖42024年美國(guó)聯(lián)邦財(cái)政預(yù)算構(gòu)成，%政“自動(dòng)穩(wěn)定器”,能夠自動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)做出快速反應(yīng)。隨著嬰兒潮一代步入老年，對(duì)社會(huì)保障金和醫(yī)療保險(xiǎn)的需求顯著增長(zhǎng)，社會(huì)保障支出已從2001年占GDP的4.1%增長(zhǎng)到如今的5.2%,據(jù)CBO預(yù)測(cè)，到2054年將進(jìn)一步增至占GDP的6%。醫(yī)療技術(shù)的進(jìn)步下，醫(yī)療服務(wù)成本的上漲也推高了美國(guó)政府的開支，尤其是2020年新冠疫情之后，美國(guó)的3.3%,增至2024年的5.6%,預(yù)計(jì)到2054年將達(dá)到GDP的8.5%。由于財(cái)政支出快速增長(zhǎng)、財(cái)政收入?yún)s未能跟上，美國(guó)政府債務(wù)不斷增長(zhǎng)，利息成本占GDP的比例從2001年的2.0%增長(zhǎng)到2024年的3.1%,預(yù)計(jì)到2054年將增長(zhǎng)到6.5%。在越南戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期，國(guó)防支出一度占美國(guó)GDP的近10%。近年來，隨著美國(guó)從伊拉克撤軍，國(guó)防開支呈逐年下滑態(tài)勢(shì)，約占美國(guó)GDP的4%左右。除國(guó)防支出以外，自由裁量性支出宏觀深度東海證養(yǎng)還涉及教育、環(huán)保、基建等領(lǐng)域的開支。2024年，自由裁量性支出中，國(guó)防和非國(guó)防支出分別占46.3%和53.7%。圖5法定支出分解，占GDP百分比，%三個(gè)分支相互獨(dú)立。行政分支的管理和預(yù)算局(而立法分支的國(guó)會(huì)(包括參議院和眾議院)則負(fù)責(zé)審議、修改和通過財(cái)政相關(guān)法案?？偨y(tǒng)可以對(duì)國(guó)會(huì)通過的法案進(jìn)行簽署或否決，但國(guó)會(huì)也有權(quán)利通過表決來推翻總統(tǒng)的否決。圖5展宏觀深度東海證養(yǎng)美國(guó)聯(lián)邦政府預(yù)算按照財(cái)政年度進(jìn)行，財(cái)政年為每年的10月1日至次年的9月30日。例如，2024財(cái)年從2023年10月1日開始。美國(guó)財(cái)政預(yù)算流程從OMB編制預(yù)算開始，每年2月總統(tǒng)提交下一年的預(yù)算請(qǐng)求。4月議12項(xiàng)年度撥款法案，為政府各部門和項(xiàng)目分配資金。所有撥款法案需在10月1日新財(cái)會(huì)達(dá)到三分之二以上的“超級(jí)多數(shù)”,而非二分之一的“簡(jiǎn)單多數(shù)”,這是由于“阻撓議事” 進(jìn)程。在現(xiàn)行的美國(guó)參議院規(guī)則下，除非有60名參議員同意結(jié)束辯論(這一過程稱為“cloture”),否則議案無法進(jìn)入最終投票階段。這意味著，在100名參議員的參議院中，至少需要60票才能克服flibuster,使得議案得以進(jìn)行投票決定。這一機(jī)制的主要目的是保護(hù)少不需要通常所需的60票。首先，國(guó)會(huì)通過包含了一系列“和解指令”的預(yù)算決議。然后，宏觀深度東海證養(yǎng)預(yù)算和解程序每年最多只能使用一次。2021年，拜登政府曾使用預(yù)算和解程序通過《美國(guó)國(guó)家安全，三是有效管理美國(guó)政府的財(cái)政和資源。美國(guó)財(cái)政部成立于1789年，其歷史功能2.基于總統(tǒng)的提案，兩院預(yù)算委員會(huì)提出預(yù)算決議，設(shè)定支出和稅收兩院撥款委員會(huì)將預(yù)算決議中的自由裁量性支出分配給它們的12個(gè)小每個(gè)小組委員會(huì)就其管轄范圍內(nèi)的項(xiàng)目舉行聽證會(huì)并投票只需簡(jiǎn)單多數(shù)即可在國(guó)會(huì)通過宏觀深度東海證養(yǎng)東海證養(yǎng)圖102024財(cái)年聯(lián)邦政府支出結(jié)構(gòu)，%圖112024財(cái)年州及地方政府(合并)支出結(jié)構(gòu)，%稅收是美國(guó)政府最主要的收入來源。稅收在美國(guó)聯(lián)邦政府收入中的占比通常達(dá)到80%-90%,在州和地方政府的收入中占到50%-60%。聯(lián)邦政府的非稅收入主要包括債券融資、美聯(lián)儲(chǔ)系統(tǒng)收益等。州和地方政府的非稅收入主要是來自聯(lián)邦政府的轉(zhuǎn)移支付。圖122022年美國(guó)政府收入來源結(jié)構(gòu)，%美國(guó)法律只明確聯(lián)邦政府的征稅權(quán)限，剩余稅種州和地方政府可以自由征收。美國(guó)憲法和聯(lián)邦法律確立了聯(lián)邦政府的征稅權(quán)限，特定稅種如所得稅、關(guān)稅和社會(huì)保障稅等由聯(lián)邦政府征收。美國(guó)憲法第十修正案規(guī)定，憲法未明確授予聯(lián)邦政府的權(quán)力屬于州政府或人民。這意味著除非憲法明確禁止，否則州和地方政府可以自由設(shè)定和征收各種稅種，如銷售稅和財(cái)宏觀深度東海證養(yǎng)地方政府州政府資本利得稅資本利得稅對(duì)資產(chǎn)(如股票和房地產(chǎn))出售所得的利潤(rùn)征稅√XX遺產(chǎn)和贈(zèng)與稅對(duì)個(gè)人從遺產(chǎn)中獲得的財(cái)產(chǎn)或生前接受的大額贈(zèng)與征稅√√X對(duì)商品和部分服務(wù)的銷售征收稅，聯(lián)邦政府僅對(duì)煙酒(excisetax),狹義銷售稅(salestax)由州X√√基于房地產(chǎn)(包括住宅、商業(yè)地產(chǎn)和土地)的估值，主要由地方政府征收X√√四開的比例劃分。20世紀(jì)初，聯(lián)邦與地方政府之間的稅收持平。1900年聯(lián)邦政府的收入在GDP中僅占3.2%,州級(jí)收入占GDP的0.8%,而地方收入占GDP的3.7%。1913年聯(lián)邦8.3%,占當(dāng)時(shí)各級(jí)政府總收入的57%。二戰(zhàn)期間，聯(lián)邦政府的收入急劇增加，此后維持在GDP的15%-20%之間。近年來，州政府和地方政府稅收收入有所增加，在2022年分別達(dá)到GDP的9.7%、6.3%左右。來自于財(cái)產(chǎn)稅。隨著1913年聯(lián)邦所得稅法案的通過，所得稅占比開始增加。二戰(zhàn)期間，個(gè)人和企業(yè)所得稅收入飆升至美國(guó)GDP的15%以上，但之后有所回落，穩(wěn)定在GDP的9%到12%之間。1935年社會(huì)保障法案實(shí)施后，聯(lián)邦政府對(duì)于社會(huì)保險(xiǎn)稅的依賴加深，社會(huì)保險(xiǎn)稅收入維持在GDP的5%到7%之間，為聯(lián)邦政府收入中第二重要的稅種。宏觀深度東海證養(yǎng)目前，個(gè)人所得稅是聯(lián)邦政府最大的收入來源，2022年占其整體稅收的53%。州政府圖13美國(guó)各級(jí)政府稅收，占GDP百分比，%圖15州級(jí)政府稅收結(jié)構(gòu)，占GDP百分比，%圖14聯(lián)邦政府稅收結(jié)構(gòu)，占GDP百分比，%圖16地方政府稅收結(jié)構(gòu)，占GDP百分比，%年代設(shè)立聯(lián)邦債務(wù)用以償還革命戰(zhàn)爭(zhēng)債務(wù)。20世紀(jì)初，美國(guó)政府僅在戰(zhàn)時(shí)才會(huì)增加債務(wù)，政府債占GDP的比例不到20%,平均分配給聯(lián)邦和地方政府，州政府的130%。2023年，聯(lián)邦政府承擔(dān)了91%的政府總債務(wù)，州承擔(dān)約3%,地方政府承擔(dān)6%。宏觀深度圖17美國(guó)各級(jí)政府債務(wù)結(jié)構(gòu)，占GDP百分比，%東海證養(yǎng)美國(guó)政府間的轉(zhuǎn)移支付是單向流動(dòng)的，即從聯(lián)邦政府流向州和地方政府，而沒有下級(jí)政府對(duì)上級(jí)政府的逆向轉(zhuǎn)移支付。主要形式為通過各種補(bǔ)助金向下級(jí)政府提供資金，支持特定項(xiàng)目或領(lǐng)域。這些補(bǔ)助金可以是有條件的，要求接收方滿足特定條件或標(biāo)準(zhǔn)，也可以是無條政府間轉(zhuǎn)移支付是美國(guó)州和地方政府收入的重要組成部分。2022財(cái)年，聯(lián)邦對(duì)州的轉(zhuǎn)移支付占到美國(guó)州級(jí)政府總收入的35%左右，聯(lián)邦和州的轉(zhuǎn)移支付占地方政府總收入的40%左右。減去對(duì)地方政府的轉(zhuǎn)移收入，州政府留存了其當(dāng)年收到的聯(lián)邦政府轉(zhuǎn)移支付的26%。2023財(cái)年，聯(lián)邦政府向州和地方政府轉(zhuǎn)移收入支出共9445億美元，占當(dāng)年聯(lián)邦財(cái)政總支出的15%左右。高透明度和目標(biāo)指向性是美國(guó)轉(zhuǎn)移支付制度的特點(diǎn)。美國(guó)的轉(zhuǎn)移支付通常針對(duì)特定的公共服務(wù)和項(xiàng)目，如教育、醫(yī)療保健和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，且補(bǔ)助金的使用往往伴隨著明確的指標(biāo)和要求，確保資金被有效且有目的性地使用。此外，美國(guó)各級(jí)政府財(cái)政信息的公開度較高，公眾可以輕松獲取有關(guān)財(cái)政補(bǔ)助和支出的詳細(xì)信息，有利于社會(huì)監(jiān)督。宏觀深度東海證券益范圍劃分，財(cái)權(quán)基于憲法的規(guī)定在各級(jí)政府之間分配。聯(lián)邦政府承擔(dān)了有約50%的稅收。自下而上的轉(zhuǎn)移支付制度作為美國(guó)稅收分配制度的補(bǔ)充，能夠推動(dòng)全國(guó)性三是在央地關(guān)系上，美國(guó)的財(cái)政權(quán)力逐漸向聯(lián)邦政府傾斜。20世紀(jì)初，美國(guó)中央與地四是財(cái)政支出規(guī)模逐步放大，而財(cái)政收入相對(duì)不足，導(dǎo)致政府債務(wù)不斷增加。2023財(cái)?shù)?.3%,較2022年增加3200億美元。未來，美國(guó)財(cái)政是會(huì)在財(cái)政赤字貨幣化的道路上一去不返，還是回歸1984年至2008年以削減赤字為最高目標(biāo)的自律模式?我們?nèi)孕璧却龤v