證券市場處于發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期

11三月2024證券市場處于發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期違規(guī)、違法操作普遍，缺乏行業(yè)自律在有限的產(chǎn)品領(lǐng)域進(jìn)行惡性競爭合并活動活躍，進(jìn)一步增加行業(yè)集中度新進(jìn)入者規(guī)模較大低水平重復(fù)，行業(yè)技能與國外同行相比有很大差距新產(chǎn)品開發(fā)力度不夠無市場細(xì)分中國的證券市場處于發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期宏觀經(jīng)濟(jì)因素世界經(jīng)濟(jì)一體化浪潮一系列用于規(guī)范市場的法律、法規(guī)(如證券法)政治因素-修憲-國企改革的攻堅(jiān)階段-科教興國戰(zhàn)略電子商務(wù)及信息技術(shù)的發(fā)展投資者趨于理性香港二板市場發(fā)展市場增長迅速市場發(fā)育尚在初期國外競爭者的威脅一段時(shí)期內(nèi)仍將是調(diào)控產(chǎn)業(yè)，開放度低金融產(chǎn)品品種單一客戶以國企為主客戶對服務(wù)內(nèi)容和質(zhì)量的要求提高傳統(tǒng)交易方式面臨挑戰(zhàn)投資者和客戶的侃價(jià)能力增大行業(yè)平均利潤率下降大公司的歷史包袱重-違規(guī)-客戶保證金-套牢資金-潛虧收費(fèi)銀行業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)占總收入比例低對優(yōu)秀人才的吸引力不足外部影響券商行業(yè)行為C行業(yè)績效模式P行業(yè)結(jié)構(gòu)S行業(yè)中國的證券市場發(fā)展迅速

但是，所有業(yè)務(wù)的利潤壓力加大

只有選擇獨(dú)特的市場定位戰(zhàn)略、提高技能、通過并購擴(kuò)大規(guī)模以及開發(fā)其它投行業(yè)務(wù)，才能在這一市場中取勝。市場發(fā)展迅速中國對資本的巨大需求和居民的高儲蓄率支持了證券市場的快速增長然而，中國的證券市場尚處于發(fā)育初期，證券市價(jià)總值低，金融產(chǎn)品品種單一，市場開放程度低，法律不夠健全直到近一時(shí)期，占券商總收入大部分的自營業(yè)務(wù)收入仍為其帶來了豐厚的利潤回報(bào)處在發(fā)育初期的中國證券市場蘊(yùn)藏?zé)o限商機(jī)股票高回報(bào)率吸引了喜歡冒險(xiǎn)的投資者國債:低風(fēng)險(xiǎn)，高流動性及高回報(bào)率作為政府彌補(bǔ)財(cái)政赤字的工具

企業(yè)債券:企業(yè)更愿意用發(fā)行股票的辦法籌資但其低回報(bào)率和高風(fēng)險(xiǎn)使投資者喪失信心企業(yè)債券98年以后將有較快增長1995199619971998(預(yù)期)股票市值國債企業(yè)債券7,42011,43023,40030,070增長迅速的股票和債券市場年復(fù)合增長率(%)(CAGR)股票國債企業(yè)債券1995-9828-128760單位：億元RMB

總計(jì)98-200030252029直接融資市場潛力巨大基礎(chǔ)建設(shè)，企業(yè)擴(kuò)張及國企改制等方面需要大量資金，但是：政府提供資金減少-企業(yè)負(fù)債率高-難以得到商業(yè)貸款資本需求居民儲蓄數(shù)額巨大，但是：投資率不高人民幣不能自由兌換供海外投資境內(nèi)投資渠道非常有限資本供給證券市場增長潛力巨大券商然而，證券市場仍處于發(fā)育初期，市價(jià)總值很低證券市值占GDP比重(%)美國日本德國泰國中國244178133114933010印度國有股和不能上市交易的法人股占很大比重僅有33%的國債上市上市公司的債券僅占總余額的20%可在二級市場流通的部分在中國不允許進(jìn)行金融期貨交易不允許進(jìn)行期權(quán)、指數(shù)、互換交易產(chǎn)品種類非常有限上交所和深交所的國內(nèi)市場產(chǎn)品，1998年底特征所提供的產(chǎn)品總數(shù)上交所深交所A股B股國債(現(xiàn)貨)國債(回購)企業(yè)債券上市基金以人民幣記以外幣記名義上只對外國投資者政府發(fā)行企業(yè)發(fā)行為了籌集資金，以回購合同方式銷售6種共同基金，始于1998年其它投資基金413537N/A619438546N/A48不足5%的市場對外開放中國人民銀行資本市場處于高度調(diào)控下A股市場的開放仍遙遙無期金融工具有限摩根斯坦利同建行的合資公司（中金公司）在合作上的失敗將會給市場帶來負(fù)面影響法制系統(tǒng)不健全證券法剛剛頒布新股發(fā)行由政府決定而非市場決定對二級市場缺乏監(jiān)管系統(tǒng)市場開放度低完全開放不開放B股H股企業(yè)債券國債A股中國證券監(jiān)督管理委員會國務(wù)院證券委員會由政府官員組成負(fù)責(zé)制定政策及法規(guī)由證券業(yè)專家組成負(fù)責(zé)政策執(zhí)行對證券市場的日常監(jiān)管和控制仍然通過給一些證券公司頒發(fā)證書對證券的發(fā)行有所影響對外國投資者開放程度*1997年市值(億元)3704104406,84017,530證券市場缺乏行業(yè)自律，操縱市場和內(nèi)部交易行為普遍證券公司的贏利建立在投資個(gè)人的損失之上，破壞了市場的公平性和完整性銀行資金非法進(jìn)入二級市場桌下市場行為案例用客戶的證券作為銀行資金抵押內(nèi)部交易：利用資產(chǎn)重組或購并信息設(shè)立多個(gè)個(gè)人帳戶進(jìn)行自營以逃避交易公告的要求國內(nèi)證券公司在行業(yè)保護(hù)等環(huán)境因素影響下得到豐厚利潤證券公司效益指標(biāo)比較--1997年ROE*君安國泰申銀萬國海通華夏ROA*摩根斯坦利JP摩根市場發(fā)育初期的行業(yè)保護(hù)為較早進(jìn)入的券商提供了快速積累資金和擴(kuò)張的機(jī)會而聯(lián)合證券由于進(jìn)入市場較晚,失去了在市場發(fā)展早期快速資本積累的機(jī)會聯(lián)合證券(98年)自營業(yè)務(wù)的收入是證券公司營業(yè)收入的主要來源南方證券，97年43298140018139574715956 * 利息支出和金融企業(yè)往來支出,純利息收入和金融企業(yè)往來收入 ** 不包括營業(yè)稅傭金收入承銷收入自營收入其它收入純利息支出*營運(yùn)成本所得稅前營業(yè)利潤**總收入聯(lián)合證券，98年4535499677151152313441359100476031222651888176793收入分析百萬元范例申銀萬國，97年中國的證券市場發(fā)展迅速

但是，所有業(yè)務(wù)的利潤壓力加大

只有選擇獨(dú)特的市場定位戰(zhàn)略、提高技能、通過并購擴(kuò)大規(guī)模以及開發(fā)其它投行業(yè)務(wù)，才能在這一市場中取勝。利潤的壓力不斷增加在極有限的投行業(yè)務(wù)范圍空間內(nèi)，市場競爭日趨激烈。客戶對證券公司的服務(wù)提出更高要求，調(diào)控的放松和有關(guān)法規(guī)的出臺使得行業(yè)的利潤率降低一級市場經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)自營業(yè)務(wù)1998年的變化 * 1.5%-3%由政府規(guī)定的手續(xù)費(fèi)，單位交易上限為9百萬元 資料來源：訪談一級市場：承銷IPO的總體贏利水平呈下降趨勢上市企業(yè)的要求提高:要求先期付款在承銷手續(xù)費(fèi)上討價(jià)還價(jià)要求進(jìn)行“過度包裝”，這可能會導(dǎo)致承銷商誤導(dǎo)投資人（如P/E值做高）假設(shè)新股發(fā)行量為3億元百萬元5.41.8%手續(xù)費(fèi)*工資1.8%手續(xù)費(fèi)折扣先期付款的機(jī)會成本實(shí)際手續(xù)費(fèi)收入19971998管理及承銷費(fèi)用差旅及招待費(fèi)挖掘客戶費(fèi)用利潤0.20.90.35.00.43.60.414.01.20.30.20.91.4付給其它承銷商的費(fèi)用案例5.4 * 假設(shè)未認(rèn)購率為5%，二級市場回報(bào)率為30%一般而言，做配股比新股上市利潤豐厚持股者因各種原因可能會失去配股的機(jī)會通常有5-10%不被認(rèn)購配股所需的費(fèi)用較低一宗發(fā)行量為3億元的配股業(yè)務(wù)，1998總收入未認(rèn)購股票在二級市場的收益5.41.8%手續(xù)費(fèi)折扣實(shí)際手續(xù)費(fèi)收入管理及承銷費(fèi)用先期付款的機(jī)會成本差旅及其它直接費(fèi)用項(xiàng)目收入百萬元案例新證券法的實(shí)施將增大一級市場利潤的壓力變化可能產(chǎn)生的影響定價(jià)取消市盈率的上限價(jià)格戰(zhàn)跌破面值發(fā)行的風(fēng)險(xiǎn)加大承銷業(yè)務(wù)需要更多的資金支持經(jīng)營許可證經(jīng)營一級市場業(yè)務(wù)需得到“綜合業(yè)務(wù)”許可證小型券商將無法得到股票承銷業(yè)務(wù)合并和兼并增加獲得承銷業(yè)務(wù)發(fā)行者對承銷商有更大的選擇權(quán)投行提供真正高附加值服務(wù)的能力受到重視地方政府的影響力被削弱信息披露發(fā)行證券時(shí)發(fā)布誤導(dǎo)投資人的信息將受到法律制裁為發(fā)行人籌措更多資金的困難加大經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：在各證券營業(yè)部之間對股票投資人的爭奪非常激烈競爭原因交易過程的計(jì)算機(jī)化，使交易極其方便，因而也相應(yīng)減少了對營業(yè)部的網(wǎng)點(diǎn)密布的要求各種各樣的促銷方式出現(xiàn)高固定成本，靠增加交易量贏利由于利差收入的減少*和傭金折扣大戰(zhàn)而導(dǎo)致的利潤降低將引發(fā)新一輪的爭取投資人的競爭 * 中國的經(jīng)紀(jì)人從投資人的保證金中賺取利差利差所得由于1998年中國連續(xù)三次調(diào)低利率，該項(xiàng)收入由保證金的5-6%降至2%營業(yè)部的利潤下跌導(dǎo)致進(jìn)一步的激烈競爭 * 上繳0.2‰給證交所；除付給經(jīng)紀(jì)人的傭金外，投資人需繳納4‰的交易稅傭金每次交易3.5‰*大戶可得到1.5-2.5‰的折扣，使得目前的傭金率下降到約2‰證券法的實(shí)施將進(jìn)一步降低經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的利潤率交易量由于內(nèi)部交易、操縱市場行為及資金的減少，交易量將下降傭金率更高的折扣率利息收入為便于現(xiàn)金劃撥，證券公司必須將客戶保證金存入商業(yè)銀行，從而導(dǎo)致投資帳戶上的余額減少自營完全非法化營業(yè)額爭取客戶的成本由于競爭的加劇，吸引客戶的成本將增加營運(yùn)成本為留住客戶必須提供良好的設(shè)備和市場研究服務(wù)成本自營業(yè)務(wù)：自營業(yè)務(wù)的資產(chǎn)在凈資產(chǎn)中占的比例較高自有證券*占凈資產(chǎn)的百分比，1997年申銀萬國華夏中信國泰福建興業(yè)南方聯(lián)合證券*資產(chǎn)負(fù)債表中體現(xiàn)的自有證券大公司多采用基于市場研究基礎(chǔ)上的團(tuán)體操作方式以控制風(fēng)險(xiǎn)但監(jiān)督和風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)仍然薄弱(如僅對風(fēng)險(xiǎn)情況做隨機(jī)抽查)自營業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理相當(dāng)薄弱激勵(lì)機(jī)制減去資本成本后的利潤分成，(如萬國將利潤的1%付給交易員)表現(xiàn)不佳的人員將被淘汰市場低迷期激勵(lì)機(jī)制很難執(zhí)行資金來源自有資金銀行和其它企業(yè)客戶保證金團(tuán)體操作個(gè)人操作運(yùn)作系統(tǒng)對根據(jù)過去的交易表現(xiàn)確定資金量和虧損限度的控制交易員有很強(qiáng)的決策權(quán)，并且能夠迅速反映到市場上由負(fù)責(zé)自營的部門在對市場的研究和分析的基礎(chǔ)上設(shè)定每個(gè)星期的交易目標(biāo)個(gè)人對交易決策的影響力小新證券法的實(shí)施將對自營市場進(jìn)一步加以規(guī)范有關(guān)自營的法規(guī)影響券商需要有5億資本金才能取得“綜合”營業(yè)執(zhí)照以從事自營業(yè)務(wù)經(jīng)紀(jì)商不允許做自營業(yè)務(wù)券商數(shù)量及投機(jī)行為減少市場疲軟營業(yè)執(zhí)照將操縱市場和內(nèi)部交易行為定為非法不允許用個(gè)人名義在股市運(yùn)做公司資金自營不再是容易贏利的業(yè)務(wù)內(nèi)部交易行為易被監(jiān)督市場規(guī)范不允許銀行資金流入股市不允許挪用客戶保證金資金短缺資本中國的證券市場發(fā)展迅速

但是，所有業(yè)務(wù)的利潤壓力加大

只有選擇獨(dú)特的市場定位戰(zhàn)略、提高技能、通過并購擴(kuò)大規(guī)模以及開發(fā)其它投行業(yè)務(wù)，才能在這一市場中取勝。券商在市場上取勝的關(guān)鍵因素選擇獨(dú)特的戰(zhàn)略定位彌補(bǔ)與世界領(lǐng)先投資銀行的技能差距

開發(fā)其他投資者服務(wù)項(xiàng)目選擇獨(dú)特的市場定位–投資銀行范例定位資料來源：獨(dú)立分析特征舉例金融超市全方位提供證券/投資產(chǎn)品及服務(wù)全球范圍內(nèi)的銷售能力為亞洲最大的投資者服務(wù)美林(MerrillLynch)高盛(GoldmanSachs)客戶細(xì)分專家專注于特定的客戶群,如富裕客戶特別注意在這些客戶中的滲透J.P.摩根(J.P.Morgan)產(chǎn)品專家專注于特定的產(chǎn)品和技能針對地區(qū)戰(zhàn)略需要提供不同解決方案富達(dá)基金(Fidelity)區(qū)域?qū)＜覙I(yè)務(wù)范圍跨多地區(qū)不僅擁有良好的聲譽(yù)，并且建立了領(lǐng)先的技能以便和當(dāng)?shù)毓竞腿蚬靖偁庘还?Jardine)唯高達(dá)(VickersBallas)百富勤(Peregrine)彌補(bǔ)與世界領(lǐng)先的投資銀行間的技能差距與世界領(lǐng)先的投行間的技能差距資料來源：獨(dú)立分析企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略產(chǎn)品戰(zhàn)略客戶群重點(diǎn)和公司價(jià)值定位銷售和服務(wù)以被動方式去適應(yīng)市場改變重點(diǎn)不夠明確，自營業(yè)務(wù)較多而收費(fèi)銀行業(yè)務(wù)不足無明顯的客戶細(xì)分存在盲目增加網(wǎng)點(diǎn)現(xiàn)象核心技