比亞迪 年報(bào)深度拆解系列二：如何看待比亞迪未來(lái)盈利提升潛力

如何看待比亞迪未來(lái)盈利提升潛力年初比亞迪推出榮耀版車(chē)型，訂單大幅提升，但市場(chǎng)部分觀點(diǎn)認(rèn)為比亞迪的持續(xù)降價(jià)，會(huì)影響整體盈利，且未來(lái)長(zhǎng)期空間成長(zhǎng)性不足。本篇報(bào)告從迪資本開(kāi)支節(jié)奏放緩、新增在建工程、資本開(kāi)支出現(xiàn)下降，大額產(chǎn)能投放或接近尾聲，未來(lái)折舊攤銷(xiāo)壓力有望減輕，利于公司后續(xù)業(yè)績(jī)釋放。我們預(yù)計(jì)公司2024-2026年?duì)I業(yè)收入分別為8130.6/9529.8/11626.4億元，頭，技術(shù)實(shí)力優(yōu)秀且持續(xù)迭代，內(nèi)銷(xiāo)各價(jià)格帶份額領(lǐng)先且有望保持，出口營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元）增長(zhǎng)率（%）歸母凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元）增長(zhǎng)率（%）市盈率（P/E）市凈率（P/B）EV/EBITDA42406196.20%445.86%42.04%4.5952984 9.0股價(jià)相對(duì)走勢(shì) 1公司報(bào)告│非金融-公司深度研究2請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明核心邏輯31.7%。鑒于公司是全球新能源龍頭，技術(shù)實(shí)力優(yōu)秀且持續(xù)迭代，公司報(bào)告│非金融-公司深度研究3請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明1.年度回顧：銷(xiāo)量突破300萬(wàn)輛 4 4 62.展望未來(lái)：比亞迪中長(zhǎng)期盈利能力有望繼續(xù)提升 8 8 11 133.盈利預(yù)測(cè)、估值與投資建議 14 14 15 16 4 4 5 5 5 5 6 6 6 7 7 7 7 8 8 9 9 9 10 12 12 12 13 13 13 14 14 14 15 15公司報(bào)告│非金融-公司深度研究4請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明圖表1：2023年銷(xiāo)量突破300萬(wàn)輛-%%%%圖表2：營(yíng)收和凈利潤(rùn)高基數(shù)背景下仍保持高增長(zhǎng)0營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入yoy 歸母凈利潤(rùn)營(yíng)業(yè)收入（億元）營(yíng)業(yè)收入yoy%冠軍版車(chē)型推出和新車(chē)周期帶來(lái)的車(chē)型結(jié)構(gòu)變化。2023年1）上游原材料價(jià)格下降，帶動(dòng)公司整體定價(jià)下探。根據(jù)比亞迪產(chǎn)銷(xiāo)快報(bào)顯示，公司報(bào)告│非金融-公司深度研究5請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明圖表3：比亞迪電池裝機(jī)量比亞迪新能源汽車(chē)動(dòng)力電池及儲(chǔ)能電池裝機(jī)量(GWh)0圖表4：2023年電池級(jí)碳酸鋰價(jià)格最大降幅達(dá)81%0價(jià)格帶下移。為應(yīng)對(duì)行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)推出冠軍版圖表5：受價(jià)格戰(zhàn)和車(chē)型周期影響，ASP略有下滑乘用車(chē)單車(chē)收入（萬(wàn)元）圖表6：15-30萬(wàn)車(chē)型銷(xiāo)量占整體比重下滑015-30萬(wàn)銷(xiāo)量（萬(wàn)輛）15-30萬(wàn)(占銷(xiāo)量比重)-右軸%%%%%和海鷗上市即旺銷(xiāo)。其中海鷗定位5-8萬(wàn)，全年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量28.0公司報(bào)告│非金融-公司深度研究6請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明圖表7：5-8萬(wàn)占整體銷(xiāo)量比重大幅上升505-8萬(wàn)銷(xiāo)量（萬(wàn)輛）5-8萬(wàn)(占銷(xiāo)量比重)-右軸%%圖表8：8-15萬(wàn)價(jià)格帶受益價(jià)格帶調(diào)整銷(xiāo)量大幅增長(zhǎng)08-15萬(wàn)銷(xiāo)量（萬(wàn)輛）8-15萬(wàn)(占銷(xiāo)量比重)-右軸%%%%%%%1.2產(chǎn)能利用率持續(xù)優(yōu)化，高端+出口銷(xiāo)量高增，毛利水平持續(xù)提升圖表9：2023年汽車(chē)分部毛利率水平逆勢(shì)提升02020年2021年2022年2023年公司報(bào)告│非金融-公司深度研究7請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明比增長(zhǎng)18.7%，增速放緩，且慢于同圖表10：2023年乘用車(chē)產(chǎn)能利用率達(dá)159.7%-%%%%%圖表11：生產(chǎn)人員增速顯著低于產(chǎn)量增速0%%圖表12：2023年比亞迪主要出口車(chē)型比亞迪出口車(chē)型（萬(wàn)輛）元Plus海豚宋Plus海豹驅(qū)逐艦海鷗圖表13：高端品牌+出口車(chē)型占比快速提升50%%%公司報(bào)告│非金融-公司深度研究8請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明2.展望未來(lái)：比亞迪中長(zhǎng)期盈利能力有望繼續(xù)提升2.1資本開(kāi)支大幅擴(kuò)張后逐漸放緩，新增在建工2023Q4比亞迪資本開(kāi)支出現(xiàn)較大幅度收縮，結(jié)合分紅比例提升，產(chǎn)能高圖表14：2023Q4資本開(kāi)支出現(xiàn)下滑購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金(億元)圖表15：現(xiàn)金分紅比例提高-%%%%%%2022/2023年在建工程轉(zhuǎn)固分別為390.2和762.0億元，同電池產(chǎn)能已能充分滿足公司中長(zhǎng)期發(fā)展的需求公司報(bào)告│非金融-公司深度研究9請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明圖表16：在建工程轉(zhuǎn)固速度加快在建工程轉(zhuǎn)固（億元）當(dāng)期新增電池產(chǎn)能（在建工程轉(zhuǎn)固（億元）當(dāng)期新增電池產(chǎn)能（GWh）-右軸 400-0圖表17：新增在建工程環(huán)比連續(xù)下滑（單位：億元）圖表18：2023年比亞迪當(dāng)期產(chǎn)能統(tǒng)計(jì)期期10請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明王朝：宋ProDM-i5470劃在建電池產(chǎn)能為303GWh，在當(dāng)前產(chǎn)能不退出的情況下，未來(lái)電池產(chǎn)能有望達(dá)到777GWh左右。其中，徐州徐工弗迪、濰柴弗迪、一圖表19：2023年比亞迪電池產(chǎn)能分布公司名稱（GWh）已投在建產(chǎn)能（GWh）投產(chǎn)時(shí)間比亞迪汽車(chē)工業(yè)10(2班制)/14(3班制)惠州比亞迪2深圳比亞迪6重慶弗迪35202020年3月長(zhǎng)沙弗迪202020年10月蚌埠弗迪20(2班制)2021年貴陽(yáng)弗迪15(2班制)15(2班制)2021年5月西安弗迪502021年12月公司報(bào)告|非金融-公司深度研究11請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告無(wú)為弟過(guò)422022年寧波弟過(guò)202022年武漢弟過(guò)2022年4月鹽城弟過(guò)302022年5月濟(jì)南弟過(guò)15(2班制)15(2班制)2022年7月紹興弟過(guò)15(3班制)15(3班制)2022年6月裹陽(yáng)弟過(guò)30(2班制)2022年12月青海弟過(guò)22(1班制)2023年臺(tái)州弟過(guò)22(2班制)2023年南寧弟過(guò)10(3班制)2023年廣西東盟弟過(guò)15(3班制)2023年廣西弟過(guò)452023年撫州弟過(guò)15(2班制)2023年貴安新區(qū)弟過(guò)10(2班制)2023年滌州弟過(guò)4(3班制)2023年溫州弟過(guò)20計(jì)劃2024年鄭州弟過(guò)60計(jì)劃2024年宜春弟過(guò)30計(jì)劃2025年徐州徐工弟過(guò)產(chǎn)能爬坡階段灘柴弟過(guò)50一汽弟過(guò)302024年2月投產(chǎn)合計(jì)474303會(huì)計(jì)估計(jì)變更縮短設(shè)備使用年限，導(dǎo)致當(dāng)期計(jì)提大額折舊，對(duì)公司短期業(yè)績(jī)產(chǎn)輸工具/辦公及其他設(shè)備的剩余平均使用年限分別為32.0/4.6/5.8/3.2年。公司報(bào)告│非金融-公司深度研究12請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明圖表20：會(huì)計(jì)估計(jì)變更后折舊率提升明顯房屋和建筑機(jī)器設(shè)備運(yùn)輸工具辦公及其他設(shè)備25%20%15%10%2020202120222023202020212022圖表21：折舊率調(diào)整后基于當(dāng)期凈值剩余的折舊年限4.54.24.64.34.5中長(zhǎng)期來(lái)看，受折舊率提升帶動(dòng)固定資產(chǎn)累計(jì)折舊額快速增長(zhǎng)，固定資產(chǎn)凈值占比持續(xù)萎縮，后續(xù)折舊壓力有望持續(xù)減輕。2023年期末比亞迪固定資產(chǎn)原值為圖表22：比亞迪固定資產(chǎn)情況（單位：億元）固定資產(chǎn)凈值固定資產(chǎn)累計(jì)折舊固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備013請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明2.3研發(fā)支出高增，資本化率較低，后續(xù)攤銷(xiāo)負(fù)擔(dān)較輕看減少了后續(xù)攤銷(xiāo)對(duì)利潤(rùn)的負(fù)面貢獻(xiàn)，利于公司在利潤(rùn)端釋放業(yè)績(jī)。圖表23：2023年研發(fā)投入399.2億元0%%%%%圖表24：研發(fā)資本化率極低，無(wú)后續(xù)攤銷(xiāo)負(fù)擔(dān)50%%%%圖表25：研發(fā)人數(shù)及人均薪酬呈上升趨勢(shì)86420研發(fā)人員數(shù)量-左軸（萬(wàn)人）人均薪酬-右軸（萬(wàn)元）50公司報(bào)告│非金融-公司深度研究14請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明碩士和博士研發(fā)人員分別占整體研發(fā)人員數(shù)量的23.1%和1.54%，同比分別增長(zhǎng)11.8pct和0.7pct。年齡結(jié)構(gòu)方面圖表26：學(xué)歷結(jié)構(gòu)持續(xù)改善本科以下本科碩士博士圖表27：研發(fā)團(tuán)隊(duì)年輕化圖表28：比亞迪汽車(chē)業(yè)務(wù)銷(xiāo)量測(cè)算合計(jì)銷(xiāo)量（輛）1,868,5433,024,4173,6YoYYoY公司報(bào)告│非金融-公司深度研究15請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明YoYYoY0000YoY////圖表29：比亞迪盈利預(yù)測(cè)營(yíng)業(yè)收入(百萬(wàn)元)424061602315813圖表30：可比公司估值對(duì)比表CAGR-39.04公司報(bào)告│非金融-公司深度研究16請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明17請(qǐng)務(wù)必閱讀報(bào)告末頁(yè)的重要聲明財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)摘要424061813062952984480558906859457390579061-1618-1475-1386公允價(jià)值變動(dòng)收益在建工程98955467922554060714380014699904938618634625499791785短期借款462525858444358445366759620284517741079520310000052908691213396.20%42.04%94.88%98.63%445.86%獲利能力股東權(quán)益合計(jì)493861863462-1618-1475應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率4.44.74.74.7000每股收益-179-152-138每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流-120