上美股份-市場前景及投資研究報告：營銷研發(fā)賦能國貨頭部品牌

證券研究報告化妝品2023年02月02日上美股份(2145.HK)深度報告：營銷研發(fā)賦能，國貨頭部品牌高速成長評級：買入(首次覆蓋)1最近市場走勢預測指標2021A36192022EE28932023E36082024E4271主營收入(百萬元）增長率(%)歸母凈利潤（百萬元）增長率(%)攤薄每股收益（元）ROE(%)上美股份恒生指數(shù)7-20190-440.4816253629018488350.38410.29940.21480.13010.0454-0.0393339670.85360.91241.2324P/E0.00.00.00.0949.07.925.76.119.14.6P/BP/S3.22.62.2EV/EBITDA39.7719.3014.36資料：Wind資訊、國海證券研究所相對恒生指數(shù)表現(xiàn)表現(xiàn)1M3M12M上美股份恒生指數(shù)-19.9%11.6%核心觀點?深耕行業(yè)二十載，持續(xù)推進多品牌戰(zhàn)略：公司深耕美護行業(yè)超過20年，作為一家科研賦能多品牌化妝品公司，專注于護膚品及母嬰護理產品的開發(fā)、制造及銷售。堅持實施多品牌戰(zhàn)略，目前擁有韓束、紅色小象、一葉子三個核心品牌，同時孵化高肌能、安彌兒和極方等新品牌。集團管理層多以80后為主，并且在化妝品與消費行業(yè)有多年管理經驗。??美護、母嬰賽道整體業(yè)績高增空間廣闊，國貨品牌有望持續(xù)提升市占：從中國化妝品市場來看，量的方面，行業(yè)增長全球領先，疫情沖擊影響下前景仍然穩(wěn)中向好。價的方面，中國化妝品人均消費快速提升，對標海外市場增長潛力較大。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，其中，護膚品占據(jù)化妝品市場的主要份額，同時保持較高的CAGR水平（2015-2021年為14.7%，2021-2026E為10.1%），作為化妝品市場最大占比組成領跑化妝品市場。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，母嬰護理賽道在2015-2021年與2021-2026E均保持行業(yè)最高的CAGR水平（2015-2021年為15.1%，2021-2026E為12.4%），發(fā)展?jié)摿^大。此外，隨著對中國市場的深入了解以及國貨品牌合適的營銷策略，疊加年輕消費群體中“成分黨”的崛起，國貨產品接受度逐步提升。與部分化妝品行業(yè)發(fā)達的國家或地區(qū)相比，中國化妝品市場國貨品牌占比仍處低位。國貨品牌成長驅第一階段動力明顯，且對標海外呈現(xiàn)廣闊的成長空間，有望借力國潮崛起趨勢持續(xù)提升市占。公司堅持發(fā)力營銷推廣，賦能品牌力持續(xù)提升：公司把握流量風口，營銷策略與時俱進。持續(xù)改善營銷模型推出創(chuàng)新營銷活動。公司營銷策略由大屏時代冠名綜藝到長視頻時代合作網劇，最終升級為全域營銷時代下的“媒介投放+直播+平臺種草”的聯(lián)合營銷，始終跟進年輕消費者中熱門媒體平臺，有效識別最合適的媒體渠道以吸引年輕消費者。公司獨創(chuàng)通用營銷模型覆蓋全營銷流程，包括大媒介投放、全域內容種草、效果投放、電商營銷、直播引爆和用戶推廣，打通“內容場+電商場”“大劇營銷+淘寶直播”“明星+頭部主播”，形成“品效銷”三位一體的營銷模式，實現(xiàn)線上線下營銷閉環(huán)。???三大品牌穩(wěn)定增長，高端新品有望持續(xù)落地：公司將繼續(xù)提高韓束、一葉子及紅色小象的主品牌知名度：1）鞏固韓束作為國內領先科學抗衰品牌的市場地位；2）將一葉子打造為中國植物科學純凈美容領先品牌；3）保持紅色小象在中國母嬰護理板塊的領先地位。三大品牌的穩(wěn)定增長將成為未來公司業(yè)績高增的有力支撐；此外，公司持續(xù)發(fā)力建立新品牌管道，開拓具有強大增長潛力的細分市場。公司與日本紅道科研中心首席科學家山田耕作合作，預計于2023年推出高端抗衰護膚品牌TAZU。持續(xù)發(fā)力線上渠道建設，線下有望呈現(xiàn)較強業(yè)績彈性：公司線上渠道多樣化，電商+直播平臺提高品牌知名度。線下深入扎根中國市場，與屈臣氏和大型商超緊密合作。未來，線上渠道（尤其是抖音等線上自營渠道）的發(fā)展將成為公司持續(xù)發(fā)力重點。2022年疫情沖擊公司線下生產運營及銷售，未來隨防控措施調整優(yōu)化，線下消費景氣度復蘇，公司線下渠道業(yè)績表現(xiàn)有望呈現(xiàn)較強業(yè)績彈性。盈利預測與評級：我們預計公司2022-2024年分別實現(xiàn)收入28.93/36.08/42.71億元，同比-20%/+25%/+18%；我們預計實現(xiàn)歸母凈利潤1.90/3.62/4.88億元，同比-44%/+90%/+35%。公司為國貨化妝品頭部品牌，三大品牌（韓束、一葉子、紅色小象）覆蓋護膚品、母嬰產品兩條高增賽道，疫后隨生產運營逐步恢復預計呈現(xiàn)較強業(yè)績彈性。其他品牌方面，逐步發(fā)力高端品牌建設并持續(xù)推進新品落地，有望持續(xù)優(yōu)化產品盈利結構。渠道方面發(fā)力線上渠道，持續(xù)推進抖音等渠道模式的發(fā)展，有望持續(xù)為業(yè)績高增賦能?？春梦磥硇袠I(yè)疫后復蘇整體趨勢下，公司三大品牌穩(wěn)定增長，持續(xù)發(fā)力抖音等渠道鋪設，疊加新品陸續(xù)落地帶來的業(yè)績增長潛力及較強彈性。首次覆蓋，給予“買入”評級。?風險提示：1、宏觀經濟波動；2、疫情影響反復；3、行業(yè)政策波動；4、當前新品表現(xiàn)不及預期或未來新品落地不及預期；5、行業(yè)競爭加?。?、國內外公司并不具備完全可比性，對標的相關資料和數(shù)據(jù)僅供參考。31.公司簡要分析1.1公司概況4公司簡介：多品牌發(fā)展的化妝品公司，港股國貨美妝第一股?

擁有較完善的品牌矩陣，以突出的研發(fā)能力推動多品牌戰(zhàn)略。上美股份作為一家科研賦能多品牌化妝品公司，專注于護膚品及母嬰護理產品的開發(fā)、制造及銷售。堅持實施多品牌戰(zhàn)略，目前擁有韓束、紅色小象、一葉子三個核心品牌，同時孵化高肌能、安彌兒和極方等新品牌。注重產品自主研發(fā)，擁有強大的自主研發(fā)能力，在國內及海外共擁有二百余項專利及專利申請，是國內首個自建海外研發(fā)中心的國貨化妝品公司。?

規(guī)模領先的國貨美妝龍頭。根據(jù)弗若斯特沙利文報告，公司已自2015年至2021年連續(xù)七年按零售額計位列國貨化妝品公司前五名；2021年成為唯一擁有兩個護膚品牌年零售額均超過15億元人民幣的國貨化妝品公司；2021年的零售額為為人民幣7556百萬元，于中國國貨化妝品市場排名第四，按零售額計于中國整體化妝品市場排名第十四。2022年12月22日上美股份在港交所主板上市，成為港股國貨美妝第一股。圖表：多次獲獎，產品深受用戶、渠道、行業(yè)的多重認可圖表：以三大主品牌為核心，穩(wěn)固行業(yè)領先地位母嬰護理：紅色小象護膚：韓束；一葉子5?資料：上美股份官網，上美股份招股書，國海證券研究所歷史沿革：深耕行業(yè)二十載，研發(fā)營銷持續(xù)發(fā)力支撐多品牌快速發(fā)展?

2002-2012：品牌創(chuàng)立期，成立核心品牌韓束，布局國產美妝行業(yè)。2002年，創(chuàng)始人呂義雄成立上海黎姿化妝品有限公司，正式進入化妝品行業(yè)，并于2003年開始布局自主研發(fā)，創(chuàng)立化妝品品牌韓束，韓束緊緊抓住時代主流渠道，線上+線下多渠道布局，十多年以來一直是公司主要創(chuàng)收品牌。2005年，公司開始布局自主供應鏈，首個工業(yè)園區(qū)——蘇州黎姿生產基地動工興建，并于2006年投產使用。?

2013-2019：品牌發(fā)展期，打造多品牌矩陣，公司迎來高速發(fā)展。從2014年10月建立草本植物護膚品牌一葉子開始，實現(xiàn)“單一品牌”到“多品牌矩陣建設”，2015年又推出母嬰護理品牌“紅色小象”，并通過與林志玲等明星合作的方式進行營銷，使得韓束成為領先的國貨化妝品品牌，積累了廣泛的客戶群體。2016年開始投入基礎研發(fā)，成立日本神戶研發(fā)中心，并不斷踐行全球化戰(zhàn)略布局。?

2020-至今：品牌升級期，開第拓一中階高端段市場，拓展公司產品矩陣。2020

年公司進軍中高端消費市場，拓展品牌矩陣。2021

年推出洗護品牌“極方”，在2022年推出針對敏感肌的中高端護膚品牌“安敏優(yōu)”。公司如今持續(xù)鞏固三大主品牌核心陣地，開發(fā)新品牌，完善品牌矩陣，加強了公司綜合實力。圖表：上美股份堅持長期主義、多品牌戰(zhàn)略布局，成為美妝領軍企業(yè)呂義雄創(chuàng)立上海黎姿化妝品有限公司，開始從事化妝品行業(yè)??日本神戶紅道科研中心成立“一葉子”成為中國市場份額第一的面膜品牌公司成立（前稱上?？ǚ蚩ɑ瘖y品有限公司）日本岡山縣廠房開始投產紅色小象成為中國市場份額第一的母嬰護理國貨品牌?“韓束”成為中國國家游泳隊官方合作伙伴推出植物護膚產品品牌“一葉子”?200320052015201820202022201620192021200220042014???成立日本紅道株式會社，開始實行全球化戰(zhàn)略推出母嬰護理產品品牌“紅色小象”“韓束”成為領先的國貨化妝品牌2022年12月22日于港交所上市開始自主研發(fā)，創(chuàng)立核心品牌“韓束”公司改制為股份有限公司，并更名為上海上美化妝品有限公司首個工業(yè)園區(qū)蘇州黎姿生產基地開始動工興建上美科技園（中翊日化）開始運營6?

資料：上美股份招股書，上美股份官網、韓束官方微博、國海證券研究所高管背景：管理層行業(yè)經驗豐富，深耕管理運營領域?

管理層行業(yè)經驗豐富，深耕管理運營領域：公司管理層多以80后為主，并且在化妝品與消費行業(yè)有多年管理經驗。具體來看，創(chuàng)始人呂義雄自上美成立以來一直擔任其首席執(zhí)行官，擁有20余年行業(yè)經歷，具備豐富護膚、母嬰以及個人護理行業(yè)相關經驗。首席財務官馮一峰和董事會秘書廉明加入公司前擁有多年醫(yī)藥或美護行業(yè)工作經驗，前者曾于國藥控股任職財務及資產管理部部長、于國藥一致?lián)伪O(jiān)事會主席，后者曾于丸美擔任董事以及董事會秘書，行業(yè)管理經驗豐富。研發(fā)副總宋洋、韓束總經理羅燕分別于2013年和2012年加入公司，深耕各自領域，從業(yè)經驗豐富。圖表：管理層行業(yè)經驗豐富，多具備化妝品或消費領域從業(yè)背景（截至2022年12月12日）姓名年齡職位主要職務加入集團日期簡介呂義雄44董事長、執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官負責董事會的整體事務及公司的一般管理，包括制訂一般公司業(yè)務計劃、策略及重大決策2004.6.11公司創(chuàng)始人，自上美于2004年6月成立以來一直擔任其首席執(zhí)行官，負責公司的一般管理，擁有20余年行業(yè)經驗，目前擔任上海黎姿化妝品有限公司及上海韓束的法定代表人。馮一峰宋洋4333執(zhí)行董事、副行政總裁兼首席財務官負責制訂一般公司業(yè)務計劃、策略及重大決策2016.7.1于2012年8月至2016年8月在國藥集團一致藥業(yè)股份有限公司最高職位為監(jiān)事會主席，于2010年6月至2016年6月在國藥控股股份有限公司最高職位為財務及資產管理部部長，于2002年7月至2010年6月在普華永道中天會計師事務所最高職位為高級審計經理。執(zhí)行董事、副

主要負責公司的研發(fā)及產品創(chuàng)新、2013.12.16于2016年4月至2018年4月?lián)雾椖靠偙O(jiān)；自2018年5月起擔任公司全球新產品創(chuàng)新中心的總經理，自2019年9月起擔任副行政總裁，于2020年2月獲委任為執(zhí)行董事，自2020年8月起擔任上海昆藥的董事，于2022年6月起擔任一葉子的總經理。行政總裁、一葉子品牌事業(yè)部總經理負責一葉子的整體管理與營銷羅燕廉明3538執(zhí)行董事、副行政總裁、韓束品牌總經理負責制訂一般公司業(yè)務計劃、策略及重大決策、負責韓束的整體管理及營銷2012.3.152020.9.16于2015年1月至2020年2月?lián)问紫\營官；自2020年3月起擔任副行政總裁，自2021年1月起擔任韓束的總經理，于2020年5月獲委任為執(zhí)行董事?，F(xiàn)時在公司多家成員公司擔任董事職務。公司秘書、董事會秘書負責信息披露、投資者關系及籌備股東大會及董事會會議于2010年7月至2020年7月于廣東丸美生物技術股份有限公司擔任董事、董事會秘書及行政助理，于2009年7月至2010年7月受雇于中石油化工股份有限公司江蘇石油分公司，于2020年6月獲廣州市地方金融監(jiān)督管理局選為“廣州高層次金融人才”。7?資料：上美股份招股書，國海證券研究所股權結構：股權結構集中，創(chuàng)始人呂義雄掌握控股權?

股權結構：股權結構集中，創(chuàng)始人呂義雄掌握控股權。創(chuàng)始人呂義雄持有公司82.77%的表決權，占有公司受益股份79.06%，具體來看，直接控股37.14%，通過紅印投資、南印投資、上海韓束、上海盛顏間接控股45.36%。?

子公司眾多。公司由22家全資一級子公司、2家非全資一級子公司、19家全資二級子公司、2家非全資二級子公司及多家附屬子公司構成。圖表：公司股權結構集中，創(chuàng)始人呂義雄掌握控股權（截至2022年12月22日）呂義雄93.33%100%83.74%100%37.14%上海紅印投資有限公司上海南印投資有限公司上海韓束企業(yè)管理有限公司上海盛顏商務管理中心15.34%2.66%0.42%27.21%上海上美化妝品股份有限公司8?

資料：企查查，Wind，上美股份招股書，國海證券研究所1.公司簡要分析1.2財務分析9財務分析之業(yè)績：疫后復蘇趨勢下有望呈現(xiàn)較強業(yè)績彈性?

2022H1受疫情沖擊營收端同比下滑，未來隨疫情防控措施調整優(yōu)化有望快速回升。公司營收由2019年的28.74億元增長至2021年的36.19億元，2019-2021年CAGR為12.2%。2022H1受疫情引起的封控等情況沖擊，經營銷售活動受到限制，營收同比下降31.1%，未來隨疫情防控措施調整優(yōu)化線下消費經營恢復正常，公司營收有望快速回歸增長軌道。?

分產品類別來看，護膚品收入由2019年的22.55億元增長至2021年的26.80億元，三年CAGR為9.0%，是營收的主要部分，在總收入中的占比由2019年的78%下降至2022H1的74%。在新生代父母科學育兒理念的普及與對母嬰消費意愿與能力的不斷提升賦能下，公司母嬰護理品收入2019-2021年由5.18億元增長至9.02億元，三年CAGR高達31.9%，公司敏銳洞察母嬰護理品賽道機遇持續(xù)打造母嬰產品紅色小象，母嬰護理收入端占比也由2019年的18%提升到了2022H1的25%。公司其他類產品yoy由2020年的-67.8%轉正至2021年的14.4%，提升82.2pct，主要原因為公司于2021年推出洗護品牌極方拓寬了公司其他類產品的領域與產品矩陣，從而促進其他類產品收入快速增長。圖表：公司營收穩(wěn)定增長，母嬰護理品占比提升護膚（億元）母嬰護理（億元）

其他（億元）護膚品yoy母嬰護理yoy其他yoy總營收yoy40353025201510560%40%20%0%0.379.020.337.711.015.18-20%-40%-60%-80%0.123.2126.80202125.78202022.559.302022H10201910?資料：上美股份招股書，國海證券研究所財務分析之業(yè)績：韓束+紅色小象驅動營收高增，利潤端有望持續(xù)改善?

韓束+紅色小象驅動營收高速增長。從品牌上看，公司營業(yè)收入的快速增長主要源于韓束與紅色小象的快速增長。韓束營業(yè)收入2019-2021年由9.20億元提升至16.31億元，三年CAGR為33.2%，占比由2019年的32%提升至2022H1的48%，已成為公司第一大暢銷品牌。紅色小象營業(yè)收入由2019年的5.17億元提升至2021年的8.71億元，三年CAGR為29.8%，占比由2019年的18%提升至2021年的24%。一葉子與其它品牌的收入占比逐漸下降，與韓束

及

紅色小象的營收迅速增長相關。受到疫情

沖

擊

，公司所有品牌在2022H1收入出現(xiàn)不同程度的下滑，

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公

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在2022H2后疫情防控措施調整優(yōu)化后迎來較強業(yè)績彈性。?

2019-2021年公司凈利潤增長迅速，2022H1受疫情影響公司凈利潤回落。公司凈利潤由2019年的1.14億元快速提升至2021年的3.91億元，三年CAGR為84.8%，主要原因為毛利率提升與銷售費用率的下降。2022H1由于上海疫情封控，位于上海的公司總部與奉賢工廠生產經營受到限制，對后續(xù)產品的銷售造成不利影響，2022H1凈利潤下降至0.84億元，同比下降59%。2022H2后疫情管控措施逐漸調整優(yōu)化，我們預計公司凈利潤有望快速回升，回歸高增軌道。圖表：韓束與紅色小象營業(yè)收入增長迅速，營收占比提升圖表：2019-2021年公司凈利潤迅速增長韓束(億元)韓束yoy一葉子(億元)一葉子yoy紅色小象(億元)紅色小象yoy其他品牌(億元)其他品牌yoy60%凈利潤(億元)凈利潤yoy4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0150%100%50%132%3.914035302520151052.868.7140%20%2.767.662.653.875.1747%10.070%8.310%10.510.88-20%-40%-60%1.140.84-59%3.062.65-50%-100%16.3113.339.206.0402019202020212022H12019202020212022H111?資料：上美股份招股書，國海證券研究所財務分析之盈利能力：毛利率維持較高水平，凈利率有望逐步回升?

公司毛利率水平提升顯著，疫情影響下仍保持穩(wěn)定。公司毛利率由2019年的60.9%持續(xù)增長至2021年的65.2%，提升4.3pct，2022H1受疫情影響毛利率仍維持在64.9%。細分品牌來看

，

三大品牌韓束、一葉子與紅色小象在2019-2021年毛利率均上升顯著，韓束、一葉子、紅色小象的毛利率由2019年的59.6%、61.7%、65.2%提升至2021年的66.4%、65.5%、68.8%，三大品牌在2020年的增長主要源于疫情初期毛利率高于其他渠道的線上自營渠道收入占比的提升，2021年一葉子與紅色小象進一步增加對于零售商的產品供給，使得毛利率較高的線上與線下零售商的收入占比提升，品類整體毛利率再度提升，韓束則為了在抖音、快手等新興電商平臺上搶占市場份額實施促銷，導致品類毛利率回落。三大品牌中，紅色小象毛利率顯著高于其它品牌，且在營收中的占比持續(xù)提升，未來有望持續(xù)提振公司整體盈利能力。2022H1受到疫情管控影響，線下經營受挫導致一葉子與紅色小象毛利率出現(xiàn)較大幅度下滑，但由于其他品牌的毛利率提升使整體毛利率水平維持穩(wěn)定。?

2019-2021年公司凈利率快速增長，2022H1因疫情原因凈利率下滑。公司凈利率2019年-2021年由2.10%提升至9.40%，增長7.3pct。2022H1受到上海疫情沖擊，位于上海的公司總部與奉賢工廠由于封控生產經營受到影響，且毛利率水平亦由于促銷活動力度加大處于下降情況，拖累凈利率表現(xiàn)，2022H1凈利率同比下降4.52pct至5.00%。未來，隨疫情管控措施逐漸調整優(yōu)化，線下經營消費復蘇，公司凈利率表現(xiàn)有望快速回升。圖表：三大品牌2019-2021年毛利率上升顯著圖表：2019-2021年公司凈利率快速增長韓束毛利率紅色小象毛利率其他品牌毛利率總毛利率凈利率一葉子毛利率9%10%8%6%4%2%0%70%65%60%55%50%45%6%5%2%2019202020212022H12019202020212022H112?資料：上美股份招股書，國海證券研究所財務分析：銷售費用率預計維持在較高水平?

銷售費用預計維持較高水平，持續(xù)發(fā)力營銷。與同行業(yè)可比公司相比，目前公司銷售費用率相對較高，但由于公司營銷手段升級(從綜藝影視劇冠名向社媒數(shù)字化營銷轉變)疊加2019至2021年收入快速增長帶來的規(guī)模效應，銷售費用率從2019年的46.1%下降2.7pct至2021年的43.4%。2022H1受疫情影響，公司營銷活動受阻但收入端萎縮明顯，銷售費用率同比提高5.2pct至48.2%。公司營銷及推廣開支占銷售費用的比例由2019年60.6%提升6.8pct至2022H1的67.4%，營銷投入效率進一步提高?？紤]到公司持續(xù)發(fā)力營銷疊加未來較為密集的新品落地計劃，預計銷售費用率仍將穩(wěn)定維持在行業(yè)較高水平。圖表：重視宣傳銷售費用率較高，費控能力有望隨規(guī)模效應獲得提升圖表：上美股份銷售費用率高于可比公司平均水平圖表：宣廣費占比超60%，公司營銷投入效率較高管理費用率研發(fā)費用率財務費用率銷售費用率珀萊雅貝泰妮上海上美丸美股份上海家化水羊股份可比公司平均營銷及推廣開支運輸開支雇員福利開支其他60%50%40%30%20%10%0%50%45%40%35%30%25%120%100%80%60%40%20%0%48.2%2.4%2.0%8.7%1.5%3.7%8.5%45.4%8.4%46.1%10.8%43.4%17.2%23.5%22.7%27.2%69.6%65.8%67.4%60.6%2019202020212022H12019202020212022H12019202020212022H113?資料：上美股份招股說明書，Wind，國海證券研究所2.行業(yè)分析2.1市場空間、競爭格局及行業(yè)趨勢14中國化妝品市場：行業(yè)增長全球領先，空間較大?

中國化妝品行業(yè)增長全球領先，疫情沖擊影響下前景仍然穩(wěn)中向好。隨著中國經濟的迅速發(fā)展與居民消費水平提升，中國已經成為全球第二大化妝品市場。據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計，中國化妝品市場規(guī)模（按零售額計）由2015年的4801億元快速增長至2021年的9468億元，CAGR高達12.0%，遠高于同期全球化妝品市場CAGR(2.2%)且在主要經濟體中增長最快?？紤]疫情沖擊影響下，市場規(guī)模將于2026年達到14882億元，預計2021-2026年將保持9.4%的CAGR水平高速增長。?

中國化妝品人均消費快速提升，對標海外市場增長潛力較大。據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計，近年來受中國經濟發(fā)展、居民生活水平改善與消費習慣改變等多因素拉動，中國化妝品人均支出由2015年的349元提升至2021年的670元，CAGR為11.5%。并預計于2026年進一步提升至1041元，預估2021-2026年CAGR為9.2%。中國化妝品人均支出與海外市場相比仍差距較大（美、日、韓2021年化妝品人均支出為3605元、3640元、3474元），具有廣闊的發(fā)展空間與較大增長潛力。當前隨疫情防控措施調整優(yōu)化，宏觀經濟整體、消費行業(yè)景氣度均有望快速回暖，消費力+化妝品消費意識提升，將持續(xù)作為驅動力助推中國化妝品人均消費水平的提升。圖表：中國化妝品人均消費（元）相對海外市場仍然較低圖表：中國化妝品行業(yè)持續(xù)擴張，高速增長中國化妝品行業(yè)市場規(guī)模（十億元）中國化妝品行業(yè)市場規(guī)模yoyCAGR2015—2021

2021—2026E中國美國日本韓國1600140012001000800600400200020%18%16%14%12%10%8%11.50%2.00%1.00%3.30%9.20%2.90%1.80%4.00%1482.218%中國美國日本韓國1362.31248.71141.41040.5450040003500300025002000150010005004223415512%3987946.836053640845.310%3437347412%10%10%3194682.1

765.28%12%9%9%

9%2860630.5565.3480.16%4%10412%6703490%0201520212026E15?資料：弗若斯特沙利文，世界銀行，上美股份招股書,國海證券研究所行業(yè)趨勢：護膚品強勢領跑，母嬰護理持續(xù)高增，線上渠道快速發(fā)展?

護膚品領跑化妝品市場，母嬰護理賽道持續(xù)高增?；瘖y品市場可分為護膚品、洗護用品、彩妝品、母嬰護理與其他，護膚品占據(jù)化妝品市場的主要份額，根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2022年預計占比達50%，由2015年的2046億元增長至2021年的4649億元，并預計于2026年達7527億元。同時保持較高的CAGR水平（2015-2021年為14.7%，2021-2026E為10.1%），作為化妝品市場最大占比組成領跑化妝品市場。母嬰護理賽道在2015-2021年與2021-2026E均保持行業(yè)最高的CAGR水平（2015-2021年為15.1%，2021-2026E為12.4%），發(fā)展?jié)摿^大。?

“網購+電子商貿”強勢驅動，化妝品市場線上渠道快速發(fā)展。得益于中國電子商務的持續(xù)發(fā)展與消費者網上購物的熱情提升，化妝品市場線上銷售增長迅速。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，化妝品線上銷售零售額由2015年的1344億元增長至2021年的4763億元，CAGR為23.5%，顯著高于同期線下渠道的CAGR5.3%，并于2021年在規(guī)模上完成對于線下銷售零售額的反超。線上銷售零售額預計在2026年將達8790億元，并在2021-2026年保持13.0%的CAGR。圖表：中國化妝品市場線上渠道快速發(fā)展圖表：護膚品占據(jù)化妝品市場主要份額，母嬰護理賽道持續(xù)高增護膚品(十億元）母嬰護理品(十億元）洗護用品yoy洗護用品(十億元）其他(十億元)彩妝品yoy彩妝品(十億元）護膚品yoy線上渠道(十億元)線下渠道(十億元)線上渠道yoy線下渠道yoy40%母嬰護理品yoy10009008007006005004003002001000其他yoy35%30%25%20%15%10%5%1600140012001000800600400200030%20%10%0%-10%-20%-30%-40%0%-5%-10%2015

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2026E16?資料：弗若斯特沙利文，上美股份招股書，國海證券研究所行業(yè)趨勢：國貨崛起加速搶占市場份額?

“國潮”來襲，國貨品牌市場加速搶占化妝品市場份額。基于對中國市場的深入了解、合適的營銷策略，國貨產品接受度逐步提升。此外，年輕消費群體中“成分黨”的崛起，為國貨產品通過產品力優(yōu)勢直面國際品牌積淀深厚的品牌力優(yōu)勢提供驅動力，國貨品牌市場規(guī)模增速迅猛，國貨品牌取代國際品牌將成為必然趨勢。國貨品牌市場規(guī)模由2015年的2040億元增長至2021年的4467億元，CAGR達13.9%，高于國際品牌同期CAGR10.4%。國貨品牌市場規(guī)模將于2026年達到7441億元并反超國際品牌，預計2021-2026年CAGR為10.7%。國貨品牌在化妝品市場占有率從2015年的42%提升至2021年的47%，并有望繼續(xù)提升，占據(jù)更大的市場份額。?

對標海外市場，國貨品牌增長空間較大。國貨品牌市場雖保持著較高的增速持續(xù)發(fā)展，但與部分化妝品行業(yè)發(fā)達的國家或地區(qū)相比，中國化妝品市場中國貨的品牌占比仍處低位。2021年美、日、韓、西歐地區(qū)國貨品牌零售額均達到當?shù)鼗瘖y品市場份額50%以上，而中國國貨品牌零售額占比不足50%，擁有較大的增長空間與發(fā)展?jié)摿?。圖表：國貨市場發(fā)展迅速，市場份額逐步提升圖表：2021年中國國貨品牌占比對標海外市場相對較低國貨(十億元)國際(十億元)國貨yoy國際yoy化妝品市場國貨占比韓國西歐17.60%800700600500400300200100060%28.30%50%40%30%20%10%0%中國71.70%82.40%國貨國際47.20%52.80%日本美國28.40%45.90%54.10%71.60%2015

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資料：弗若斯特沙利文，上美股份招股書，國海證券研究所17中國化妝品市場：國際品牌占比高，國貨競爭格局分散?

中國化妝品市場分散，國際品牌占比高。按零售額計，

2021年中國化妝品市場CR5市占21.9%，且均為國際化妝品集團。前五大國內集團總市占僅4.2%，顯著低于美（15.6%）、日（19.1%）、韓（23.6%）與西歐（15.8%）。公司市場占比0.8%，位于中國化妝品市場市占排名第十四。?

國貨品牌競爭格局更為分散，上美股份市占位居國貨前列。按零售額計，2021年在中國國貨化妝品市場中，CR5市占為8.9%，公司2021年零售額為75.56億元，于國貨市場占比1.7%，位于國貨市場市占規(guī)模第四。未來隨著國貨市場的快速擴張與份額提升，公司作為國貨頭部品牌，有望憑借自身強大的研發(fā)實力與成熟的供應鏈、分銷渠道，更大程度借力國貨品牌崛起的趨勢，進一步擴大自身市場份額。圖表：2021年中國化妝品市場國際品牌占比較高圖表：中國化妝品市場市占分布圖表：公司在國貨化妝品市場中市占排行第四中國化妝品市場CR5市占前五大本地集團市占30%25%20%15%10%5%1.6%,74.226.4%23.6%2.0%,89.29珀萊雅4上海家化逸仙電商公司23.6%21.9%1.7%,75.561.9%,83.7919.6%19.1%珈藍集團17.6%15.8%1.7%,76.3315.6%年化妝品銷售額

在國貨化妝品市2021公司（億元）場中的占有率珀萊雅上海家化逸仙電商公司89.292.0%83.791.9%4.2%76.331.7%75.5674.241.7%珈藍集團1.6%0%中國西歐美國日本韓國18?資料：弗若斯特沙利文，上美股份招股書，國海證券研究所中國化妝品市場驅動力：綜合因素影響行業(yè)長遠發(fā)展?

中國化妝品市場受多重驅動因素持續(xù)增長：在消費意愿及能力提高，功能性產品類別擴充，消費者群體拓寬，供應鏈成熟，政策利好等多因素驅動下，我國化妝品市場實現(xiàn)持續(xù)穩(wěn)定的增長。?

化妝品市場發(fā)展趨勢顯著：在化妝品持續(xù)增長過程中，多品牌運營，國貨興起，研發(fā)投資增加，DTC模式轉型，數(shù)字化轉型，母嬰護理賽道重視程度上升六大發(fā)展趨勢日漸顯著。?

五大行業(yè)壁壘利于行業(yè)龍頭進一步搶占市場份額：即品牌壁壘、研發(fā)壁壘、規(guī)管壁壘、供應鏈壁壘、渠道壁壘。圖表：中國化妝品市場受多因素驅動圖表：中國化妝品市場較為分散圖表：五大行業(yè)壁壘利于行業(yè)龍頭進一步搶占市場份額國貨品牌興起消費意愿及能力提高品牌壁壘與美日韓等發(fā)達國家比較，中國人均化妝品產品消費水平相對較低。隨著中國經濟的穩(wěn)步增長及中國人民生活水平改善，未來中國人均化妝品支出將持續(xù)增長。化妝品市場仍由國際品牌主導，但預計本地化妝品企業(yè)有望未來在高端化妝品及個護市場與國際品牌一較高下。品牌知名度是產品設計、產品質量、品牌文化、制造技能、管理服務、營銷網絡和公眾認知度的綜合體現(xiàn)，有賴于大量資金、資源和時間的投入。數(shù)字化轉型研發(fā)壁壘功能性產品類別擴充為滿足中國消費者日益提高的數(shù)字體驗需求，包括化妝品在內的許多行業(yè)面臨數(shù)字化轉型挑戰(zhàn)?；瘖y品行業(yè)需要持續(xù)開發(fā)新產品以應對變化的行業(yè)趨勢和市場要求?；瘖y品研發(fā)涉及生命科學、化學、皮膚科學、植物科學等多領域研究，以及基礎研發(fā)到工程應用的完整流程，對新入行企業(yè)構成科技壁壘。化妝品行業(yè)在發(fā)展中出現(xiàn)更多細分市場，以滿足消費者需求的不斷變化。多品牌運營多品牌戰(zhàn)略是世界級化妝品公司的必經之路。以不同品牌回應消費者特定需求。規(guī)管壁壘消費者群體拓寬監(jiān)管環(huán)境逐漸收緊，多項法規(guī)及行政措施為化妝品產品設立高標準，提高行業(yè)進入壁壘。一系列注冊及備案法規(guī)訂明，新產品的注冊及備案應一并提交產品配方或全成分。新政策利好擁有自主研發(fā)能力的化妝品公司。DTC模式小紅書、微博、抖音等新興媒體平臺及直播平臺改善了線上用戶的購物體驗，并培養(yǎng)他們對化妝品的興趣。全渠道的均衡發(fā)展將為消費者提供更多觸及點，有利于化妝品公司的長期發(fā)展。行業(yè)壁壘驅動因素供應鏈壁壘供應鏈成熟重視母嬰護理產品開發(fā)、生產、分銷往往需要多個地區(qū)和職能部門的合作及協(xié)調，形成全球供應鏈建設挑戰(zhàn)。以ODM模式替代供應鏈建設則會形成知識產權問題。全球供應鏈建設成本對新入行企業(yè)形成壁壘。中國已形成化妝品行業(yè)的全面供應鏈。成熟供應鏈使化妝品公司能更高效地推出產品，以應對不斷變化的市場。2022年中國母嬰護理市場規(guī)模將超584億元，新零售模式成為發(fā)展趨勢。渠道壁壘政策利好研發(fā)投資增加渠道成熟和穩(wěn)定對于化妝品企業(yè)至關重要。成熟的品牌、累積的運營經驗、完善的管理團隊及大量資本投入，對建立起覆蓋不限于百貨店、超市、藥店及電商平臺的全國性營銷網絡至關重要。中國地方及中央政府頒布利好政策，鼓勵化妝品行業(yè)發(fā)展業(yè)內領先的本地參與者正投入更多資源至研發(fā)過程。19?

資料：上美股份招股書，國海證券研究所2.行業(yè)分析2.2細分賽道表現(xiàn)20細分市場之護膚品：線上渠道增速迅猛，競爭格局較分散?

護膚品為中國化妝品行業(yè)最大分部，多因素驅動市場持續(xù)高速發(fā)展。從中國化妝品市場來看，護膚品在化妝品市場占比位于40%以上，為最大分部。隨著長期護膚理念被廣大消費者接受，消費者使用護膚品的年齡提前，需求進一步擴大，同時，線上購物促進了消費者的購物熱情，驅動護膚品市場持續(xù)高速發(fā)展。護膚品市場由2015年的2046億元增長至2021年的4649億元，CAGR為14.7%，市場規(guī)模預計于2026年進一步提升至7527億元。2021-2026年CAGR預計為10.1%。其中線上渠道增速迅猛并逐漸成為主流（2015-2021年CAGR為22.5%，2021-2026E的CAGR為13.2%）?

國貨護膚品細分市場競爭激烈，上美股份市占排行第三。按零售額計，2021年在中國國貨護膚品市場中，CR5市占為7.0%，公司2021年護膚品零售額為64.47億元，在國貨護膚品市場中市占排名第三。隨著護膚品市場線上渠道的迅速增長，公司成熟的線上營銷優(yōu)勢有望逐步彰顯并助推市占份額進一步提升。圖表：中國護膚品市場增長迅速，線上增速迅猛圖表：公司在國貨護膚品市場中市占率排行第三線上渠道（十億元）線下渠道（十億元）線上渠道yoy線下渠道yoy45%8007006005004003002001000CAGR2015-202122.50%9.40%2021-2026E13.20%線上渠道線下渠道總計40%6.70%2021年護膚品銷

在國貨護膚品售額（億元）

市場中占有率14.70%10.10%35%珀萊雅珈藍集團公司322.9珀萊雅珈藍集團公司76.8865.3364.4758.4857.371.7%1.4%1.4%1.3%1.2%303.1385.130%25%20%15%1.6%,57.37284.3342.62.0%,76.881.9%,65.33266.3249.3266.31.7%,58.48233.3211.2198.9水羊股份百雀羚204.2151.7水羊股份百雀羚182.3429.810%170.71.7%,64.47153.794.7303.2136.268.4231.65%0%127.411221?資料：弗若斯特沙利文，上美股份招股書，國海證券研究所細分市場之母嬰護理品：線上渠道推動市場快速增長，新興品牌潛力較大?

母嬰護理品規(guī)模增速領跑化妝品市場，線上渠道為母嬰護理品市場拓展提供主要驅動力。隨著我國消費者對母嬰產品需求的日益增加與社交平臺、KOL推薦進一步提升產品曝光度，我國母嬰護理品市場的迅速發(fā)展。市場規(guī)模由2015年的230億元增長至2021年的535億元，并預計于2026年增長至959億元，2015-2021年與2021-2026E年CAGR達15.1%與12.4%。其中線上渠道增速尤為顯著，2015-2021年與2021-2026E年CAGR高達30.1%與17.1%，且市場規(guī)模預計于2026年達到668億元。線上渠道的高速發(fā)展有望為母嬰護理市場拓展持續(xù)提供重要驅動力。?

母嬰護理行業(yè)國貨市場相較護膚品市場更為集中，公司憑新銳品牌紅色小象搶占市占之首。按零售額計，2021年在中國國貨母嬰護理品市場中，CR5市占為10.6%，公司2021年護膚品零售額為17.89億元，在國貨母嬰護理市場中規(guī)模排名第一。母嬰護理行業(yè)方面，國貨新興品牌憑借諸多優(yōu)勢在競爭中逐漸獲得擴大市場份額的機會：（1）營銷方式新：國貨新興品牌營銷打法新，通過在熱門社交平臺上種草宣傳、直播等新型營銷方式進行宣傳推廣，對新生代父母有較強吸引力。（2）產品力強大：新興品牌產品定位新，可以快速貼合國際產品技術最新趨勢，以較快的新品輪動把握更多母嬰護理行業(yè)新興消費趨勢及場景，例如迎合新生代父母更關注成分、安全的趨勢。（3）新生代父母母嬰消費力提升：新生代父母受到科學育兒、品質育兒的影響，母嬰消費客單價較高，更加注重產品的口碑與品質，同時對國貨的接受程度較高，嘗試新興品牌的意愿較強。公司新興紅色小象具備安全無添加、產品矩陣豐富、營銷方式新穎的優(yōu)勢，當前市占排名位列國貨母嬰護理品市場第一，未來有望借助母嬰行業(yè)新興國貨品牌崛起的行業(yè)優(yōu)勢繼續(xù)提升市占份額及品牌力。圖表：中國母嬰護理品牌的市場規(guī)模增長迅速圖表：公司在國貨母嬰護理品市場中市占率排行第一線上渠道（十億元）線下渠道（十億元）線上渠道yoy線下渠道yoy2021年母嬰護理

在國貨母嬰護理品銷售額(億元)

品中市場占有率CAGR2015-2021

2021-2026E12010080604020070%60%50%1.3%,7.05線上渠道線下渠道總計30.10%5.50%17.10%4.70%公司青蛙王子上海家化郁美凈公司I17.8913.5410.338.653.3%2.5%1.9%1.6%1.3%公司15.10%12.40%3.3%,17.89青蛙王子上海家化郁美凈1.6%,8.6529.166.840%30%20%10%0%285827261.9%,10.33公司I24.635.82.5%,13.523.221.247.0523.923.212.849.82242.319.88.616.86.230.325.3-10%-20%16.810.52015

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2026E22?資料：弗若斯特沙利文，上美股份招股書，國海證券研究所3.公司深度分析3.1品牌營銷23營銷風格：與時俱進不斷創(chuàng)新，“品效銷”三位一體?

公司營銷策略與時俱進，不斷創(chuàng)新。近年來，隨著中國互聯(lián)網與媒體行業(yè)不斷發(fā)展，如京東、天貓等B2C模式的網絡商城用戶持續(xù)提升；此外，部分地區(qū)疫情散點復發(fā)對線下消費場景形成持續(xù)沖擊，助推線上消費渠道占比提升，線下商店流量向線上轉移，化妝品企業(yè)中心也逐步從B2B模式轉變?yōu)锽2C模式。B2C模式下商家直接面向消費者銷售產品，營銷成為該模式下極為重要的一環(huán)。公司把握流量風口，營銷策略與時俱進。持續(xù)改善營銷模型推出創(chuàng)新營銷活動。公司營銷策略由大屏時代冠名綜藝到長視頻時代合作網劇，最終升級為全域營銷時代下的“媒介投放+直播+平臺種草”的聯(lián)合營銷，始終跟進年輕消費者中熱門媒體平臺，有效識別最合適的媒體渠道以吸引年輕消費者。?

“深度+廣度+轉化”三駕馬車并行，創(chuàng)新營銷手段實現(xiàn)品效銷合一。公司獨創(chuàng)通用營銷模型覆蓋全營銷流程，包括大媒介投放、全域內容種草、效果投放、電商營銷、直播引爆和用戶推廣，打通“內容場+電商場”“大劇營銷+淘寶直播”“明星+頭部主播”，形成“品效銷”三位一體的營銷模式，實現(xiàn)線上線下營銷閉環(huán)。圖表：公司營銷策略與時俱進圖表：公司全周期閉環(huán)營銷策略實現(xiàn)品效銷合一時間營銷階段營銷方式投放項目大屏大曝

攜手一線衛(wèi)視，冠名熱門綜藝

《非誠勿擾》、《花樣姐2013-2015光階段節(jié)目姐》、《蒙面歌王》《三生三世十里桃花》、《天天向上》、《火星情報局》、《這就是街舞》內容營銷

合作高收視率影視劇和網絡綜階段

藝2016-2019《安家》、《冰糖燉雪梨》、《三十而已》、《清平樂》、抖音D-Beauty心動品牌活動大媒介投放+全域內容種草+電商營銷+廣告投放+直播+用戶推廣品效銷合一階段2020至今24?資料：上美股份招股書，上美股份官網，國海證券研究所營銷策略：“大劇營銷+淘寶直播”，品牌曝光度持續(xù)提升?

“大劇營銷+淘寶直播”，品牌曝光持續(xù)提升。（1）大劇營銷方面，公司在2020年連續(xù)投放《安家》、《三十而已》、《清平樂》、《冰糖燉雪梨》、《以家人之名》等年度熱劇，2021年公司與《上陽賦》、《贅婿》合作取得成功，韓束紅膠囊水與雙管精華雙雙出圈。公司通過大劇營銷大大提升產品在年輕消費者中的曝光度，促進熱劇流量向品牌電商轉化。（2）淘寶直播方面，公司淘寶主播“韓束夫婦”爆火，登頂淘寶直播“國貨之光”小時榜榜首，品牌曝光度進一步提升。圖表：韓束投放多部年度熱劇促進流量向品牌電商轉化圖表：公司淘寶主播“韓束夫婦”爆火進一步提升品牌曝光度25?資料：韓束微博，一葉子微博，國海證券研究所營銷策略：“明星＋頭部主播”高效引流

，產品種草效果顯著?

“明星＋頭部主播”高效引流

，產品種草效果顯著。（1）頭部主播方面，公司積極與KOL、小紅書等平臺知名博主合作，并采用FACT營銷模型（即商家自播、達人矩陣、營銷活動、頭部大V）在抖音進行高效推廣。截至2022年6月30日，韓束、一葉子與紅色小象的天貓旗艦店粉絲人數(shù)已超過2200萬人。公司于2021年9月參與抖音D-Beauty心動品牌活動，聯(lián)合眾多KOL進行內容共創(chuàng)提升活動人氣，9天內實現(xiàn)了總GMV超6000萬元。（2）明星方面，公司邀請當紅藝人為品牌代言，利用粉絲經濟為品牌引流、提升知名度。一葉子與劉昊然、迪麗熱巴等明星合作。韓束選擇林志玲、佟麗婭與檀健次為品牌代言人，中國國家游泳隊作為官方合作伙伴。紅色小象開展與王子文的合作。同時近年來，公司聯(lián)合明星與頭部主播，邀請明星親自參與直播帶貨，如抖音D-Beauty心動品牌活動中邀請佟麗婭、吳敏霞等明星為直播間引流帶貨，進一步提升直播間人氣、帶動銷量。圖表：公司邀請佟麗婭與吳敏霞參加D-Beauty心動品牌活動提升人氣圖表：公司與當紅藝人合作提升產品知名度26?資料：騰訊新聞，上美股份官網，韓束微博，一葉子微博，國海證券研究所營銷策略：把握熱點事件塑造品牌形象，兼顧線下營銷提升消費者認知?

公司把握熱點事件開展營銷，值得信賴的國貨形象深入人心。2021年韓束作為中國國家游泳隊官方合作伙伴邀請國家游泳隊隊員參與拍攝短片“每一刻冠軍”，重新定義“冠軍”。將追求極致的體育精神代入韓束打磨新品的匠人精神，傳遞品牌追求卓越品質的堅持。短片在微博、抖音等平臺引發(fā)廣泛關注，兩天時間內登上5條微博熱搜，話題閱讀量達1.3億。?

公司兼顧線下營銷，綜合提升消費者認知。除了廣泛的線上營銷業(yè)務，公司積極開展線下營銷活動宣傳品牌。公司在全國多個城市的機場、戶外大屏幕等投放廣告，并于購物中心舉辦相應品牌活動，同時為化妝品店指派美容顧問加大產品宣傳。圖表：公司拍攝短片“每一刻冠軍”提升品牌形象圖表：公司于虹橋機場投放廣告大牌擴大產品曝光27?資料：韓束微博，上美股份官網，國海證券研究所3.公司深度分析3.2

產品分析28多品牌矩陣：鞏固主品牌核心陣地，挖掘細分市場發(fā)展?jié)摿?

中國化妝品行業(yè)中實行多品牌戰(zhàn)略的先驅。公司在多品牌開發(fā)及營運方面擁有豐富經驗和充裕資源，憑借各品牌的穩(wěn)健業(yè)績，在宏豐富經濟環(huán)境波動的情況下實現(xiàn)穩(wěn)步增長，鞏固市場地位。?

鞏固三大主品牌核心陣地，拉動整體業(yè)績增長。公司將繼續(xù)提高韓束、一葉子及紅色小象的主品牌知名度，以保持現(xiàn)有客戶并吸引新客戶：1）鞏固韓束作為國內領先科學抗衰品牌的市場地位，以尖端技術提升產品質量與功效，抓住中國抗衰護膚產品的市場潛力；2）將一葉子打造為中國植物科學純凈美容領先品牌，開展植物提取和肌膚屏障修護的研發(fā)活動，滿足年輕一代的有機護膚及環(huán)保偏好；3）保持紅色小象在中國母嬰護理板塊的領先地位，繼續(xù)打造適合中國嬰童的護膚產品，應對日益增長的高質量母嬰護理產品需求。?

建立新品牌管道，開拓具有強大增長潛力的細分市場。1）2019年推出高肌能，定位為大眾敏感肌護膚品牌，采用溫和無添加配方；2）2019年推出孕肌敏感肌護理品牌安彌兒，致力解決孕期皮膚問題；3）2021年推出專研固發(fā)的洗護品牌極方；4）2022年5月推出專注寶寶敏感肌的嬰童功效護膚品牌一頁；5）2022年6月與青蒿素研究團隊合作，推出針對敏感肌的專業(yè)護膚品牌安敏優(yōu)；6）與日本紅道科研中心首席科學家山田耕作合作，預計2023年推出高端抗衰護膚品牌TAZU。圖表：三大主品牌：韓束、一葉子及紅色小象獲消費者廣泛認可圖表：其他品牌涵蓋護膚、洗護功效圖表：高端抗衰護膚儲備品牌山田耕作預計2023年推出山田耕作高肌能安彌兒極方一頁安敏優(yōu)29?資料：上美股份招股說明書，國海證券研究所韓束:定位科學抗衰品牌，產品拓展“抗衰+”細分賽道?

品牌歷史悠久，針對客戶群廣泛。韓束成立于2003年，定位抗衰，目標客群包括千禧一代、Z世代和25歲至40歲女性。歷經20年發(fā)展形成較高品牌知名度，于2019年及2020年均躋身消費者十大首選品牌－護膚類，2021年零售額突破34億元。?

研發(fā)尖端技術，提升產品質量與功效：公司2017年開始研究高活性雙菌發(fā)酵產物，2019年特邀“Pitera核心奠基人之一”伊達朗博士合作研發(fā)活性成分“TIRACLE”。TIRACLE能夠減少炎癥因子，實現(xiàn)抗衰效果。2021年韓束的核心成分升級為TIRACLE

PRO，濃度提升同時新增納豆激酶，能夠促進細胞自噬并進一步抵御肌膚衰老、降低皮膚失水率。目前韓束旗下產品已廣泛應用該核心成分。?

拓展“抗衰+”賽道，持續(xù)挖掘不同年齡段消費群的細分需求。目前韓束旗下已拓展“抗衰+緊致”、“抗衰+彈嫩”、“抗衰+美白”三大細第一階段分子領域，品類矩陣齊全，包含爽膚水、精華素、乳液、面膜及面霜等不同類別，從緊致肌膚、保濕、淡化斑紋等多方面進行皮膚護理。圖表：韓束旗下產品矩陣豐富，“抗衰+”系列滿足多種護膚需求抗衰+緊致系列抗衰+彈嫩系列抗衰+美白系列系列名稱：聚時光緊致系列系列名稱：A醇精華系列名稱：紅膠囊系列系列名稱：銀膠囊系列功效：緊致肌膚、提亮膚色。功效：促進肌膚彈性功效：保濕功效：改善皮膚光澤、淡化瑕疵及色斑成分：膠原蛋白、酵母提取物等成分：視黃醇TIRACLE成分：

、余甘子提取物成分：TIRACLE價格：1250元/套價格：399元/36毫升價格：

元

套899價格：459元

套//系列名稱：金剛俠面膜產品名稱：韓束高保濕彈潤水功效：保持肌膚濕潤系列名稱：黑金系列產品名稱：凈透亮白精華功效：淡化斑點功效：減少皺紋并改善緊致度功效：抗氧化、抗藍光、抗糖成分：24種關鍵營養(yǎng)素價格：299元/5片成分：蜂蜜及小果咖啡籽提取物價格：1099/套成分：TIRACLE成分：煙酰胺價格：295元/95ML價格：199元/30毫升：上美股份招股說明書，國海證券研究所30韓束:已形成全渠道布局，營銷打法與時俱進?

具備較強渠道開拓能力，目前已完成全渠道布局。1）CS渠道：韓束最早進駐的渠道，2015Q1韓束終端網點數(shù)量已超1.2萬家，近年不斷完善；2）電視渠道：2012年，韓束在電視購物渠道實現(xiàn)銷售回款超1億元；3）微商渠道：4）百貨渠道；5）KA渠道：2015年3月，韓束在KA渠道

(商超+屈臣氏)的總網點突破9800家；5）電商渠道：近年韓束發(fā)力抖音渠道，2022年12月表現(xiàn)亮眼，自播銷量位列美妝護膚類第一，銷售額達2500萬元至5000萬元。?

營銷力為傳統(tǒng)強項，打法更新與時俱進。2014-2017年主要攜手一線衛(wèi)視通過冠名知名綜藝節(jié)目等形式提高品牌知名度；2018及以后通過直播、電商促銷等方式推銷產品。公司目前已與李佳琦等超頭合作、推出佟麗婭等多位品牌大使并在京東、淘寶、拼多多等多個電商平臺積極推廣新品、開展促銷活動。圖表：2022年12月抖音品牌自播位列美妝護膚類榜首圖表：近年來營銷方式不斷更新，宣傳渠道更加新穎年份活動活動形式拼多多促銷直播合作對象拼多多2022年合作平多多年貨節(jié)2021年2020年李佳琦直播官宣代言人李佳琦佟麗婭達人合作知名美妝達人《創(chuàng)造101》京東2019年營銷視頻廣告合作京東超級品牌日冠名綜藝視頻廣告京東促銷冠名2018年2017年《火星情報局》林志玲韓束天貓直播間冠名電視臺劇場直播2016年冠名湖南衛(wèi)視金鷹獨播劇場湖南衛(wèi)視《快樂大本營》江蘇衛(wèi)視新年演唱會鹿晗贊助2015年2014年贊助衛(wèi)視活動官宣代言人贊助31?資料：上美股份招股說明書，化妝品財經在線，化妝品報，蟬媽媽，韓束官方微博，天璽生物官網，國海證券研究所一葉子:專利技術融合天然成分，植入廣告深入人心?

植物提取技術融合天然成分，產品定位修復肌膚屏障。一葉子成立于2014年，定位為修護肌膚屏障，采用先進技術融合天然成份，創(chuàng)制有效天然的護膚品，目標客群針對18至35歲的年輕女性。一葉子于2019年和2020年被列入消費者十大首選品牌－護膚類，2021年零售額超17億元。一葉子旗下提供包含不同特色功效的多種產品系列如保濕、亮白及控油，從以不同植物提取的成份解決客戶的護膚問題，產品包括爽膚水、乳液、眼霜、面部精華素、面霜以及多種面膜。公司計劃進一步開展植物提取技術和修護肌膚屏障的研發(fā)活動以此作為一葉子的核心技術。?

當紅代言人合作以及熱播節(jié)目廣告成為有效營銷策略。一葉子品牌

2014

年推出之時即官宣當紅偶像鹿晗為代言人打開知名度，后續(xù)還與郭采潔、迪麗熱巴等當紅明星開展合作，品牌具備強粉絲運營能力。同時以植物萃取為賣點扎根一線地方電視臺江蘇衛(wèi)視、湖南衛(wèi)視，植入《天天向上》、第一階段《快樂大本營》等當時最具國民度的綜藝，“新鮮有營養(yǎng)，天然不刺激”等廣告語簡練易記，深入人心。圖表：產品含有多種天然成分，有效修護肌膚屏障圖表：當紅代言人+廣告投放助力公司品牌宣傳時間20142015一葉子品牌發(fā)展歷程面膜品牌“一葉子”誕生，簽約鹿晗為代言人獨家冠名江蘇衛(wèi)視《超級戰(zhàn)隊》、《為她而戰(zhàn)

《蒙面歌王》獨家冠名成為中國市場份額第一的面膜品牌；開始進軍護膚市場；獨家冠名冠名湖南衛(wèi)視《我想和你唱》、《天天向上》2016201720182019獨家冠名湖南衛(wèi)視《天天向上》、《我想和你唱2》獨家冠名優(yōu)酷視頻《這就是街舞》獨家冠名騰訊視頻《明日之子3:水晶時代》品牌全線升級，定位“植物科技護膚品牌”,以新鮮有趣、新潮科技、自然有力的全新品牌調性持續(xù)加碼年輕市場，為用戶提供新鮮有效的護膚體驗2020投放大劇《冰糖燉雪梨》、《以家人之名》20212022官宣迪麗熱巴為品牌代言人推出重磅新品——全新Oneleaf修護修色次拋精華，正式轉型功效型護膚?資料：上美股份招股說明書，一葉子官網，一葉子微博，品觀網，湖南衛(wèi)視廣告部，中國青年網，超級戰(zhàn)隊微博，咪咕音樂微博，32騰訊視頻官方，化妝品財經在線，財報網、化妝品之家，中國日報網，國海證券研究所紅色小象:銷量穩(wěn)居國貨母嬰護理第一位，產品線種類豐富?

采用日本先進技術，母嬰護理國貨品牌銷量領跑：紅色小象成立于2015年，采用日本紅道科研中心開發(fā)的技術，是適合中國嬰童肌膚的專業(yè)母嬰護理品牌。產品承諾使用基于技術的無添加劑天然成份，在母嬰護理市場建立了強大的品牌認知度，2021年入選「第一財經商業(yè)數(shù)據(jù)中心2021中國新消費品牌Growth

50榜單」。2021年零售額突破人民幣18億元，在中國市場國貨品牌母嬰護理產品中穩(wěn)居第一位。?

產品線種類豐富，功效涵蓋母嬰護膚及日常洗護：紅色小象堅持“適合中國嬰童肌膚”的品牌理念和個性化定制的產品策略，基于大數(shù)據(jù)和用戶洞察了解中國嬰童護膚痛點，將皮膚科及兒科醫(yī)生在臨床實踐發(fā)現(xiàn)的問題融入整體策略，研發(fā)適合中國寶寶的護理產品。運用微生態(tài)技術，在產品中添加益生菌、益生元、益生素等微生物原料，以增強皮膚屏障，強健角質層，減少皮膚炎癥以及紅斑。公司產品線豐富，包括嬰童洗護產品線、嬰童護膚產品線、孕媽產品線、一般產品線（清洗產品、口腔產品、夏季產品），同時還推出多種標志產品，如舒安特護霜及兒童洗發(fā)沐浴露，廣受第一階段市場歡迎。圖表：紅色小象產品線豐富，致力于科學安全呵護母嬰健康產品線圖片包含產品主要功效核心成分植物成分價格嬰童洗護產品線洗發(fā)水、沐浴露和嬰幼兒二合一洗發(fā)沐浴露

效強韌發(fā)絲和滋潤表層皮膚-身體乳、面霜、防曬霜、潔面乳、護手霜、嬰童護膚產品線孕媽產品線護膚--按摩油、護臀霜等為孕媽及哺乳期媽媽提供護膚品及洗護產品括面部護膚產品、身體油和防曬霜清潔產品（洗衣液、濕巾和奶瓶清潔劑等）---去除寶寶衣物污漬酶配方一般產品線種標志產品口腔護理產品（牙刷和牙膏等）夏季產品（驅蚊產品等）防止蛀牙氨基酸和木糖醇--防止蚊蟲叮咬-舒緩受刺激的皮膚并加強皮膚屏障舒安特護霜紅沒藥醇等九種成分179元/50克兒童洗發(fā)沐浴露溫和洗凈寶寶的皮膚、頭發(fā)和頭皮葡萄柚提取物和89元/786h毫升油橄欖果油提取物33?資料：上美股份招股說明書，紅色小象官網，國海證券研究所紅色小象:營銷端合作領域廣泛，渠道端積極發(fā)力社媒?

聚焦高流量、高契合度營銷：品牌一經推出就迅速開始大屏投放，并于

2016

年開始先后投放熱播綜藝《媽媽是超人》、《快樂大本營》等，隨后于

2017年獨家冠名

CCTV-8

黃金強檔劇場進行影視植入。85后、90后升級為新生代父母，追求品質及科學育兒，品牌先后簽約明星奶爸林志穎、辣媽董璇等契合品牌宣傳形象的明星進行品牌代言，并于

2021

年與超級

IP

迪士尼、老爸測評、業(yè)界皮膚專家建立跨界深度合作，進一步建立起與新生代父母的聯(lián)系與信任，增強宣傳效果。?

與多名超頭合作，積極布局社媒母嬰信息渠道：品牌已先后陳赫、雪梨等多位頭部主播、明星達人進行了深入合作，并積極布局小紅書、抖音、微信朋友圈、母嬰社群等熱門母嬰信息渠道。圖表：從投放硬廣到專家合作，消費者知名度與信任度雙向提升圖表：積極布局社媒，開展促銷活動時間紅色小象品牌發(fā)展歷程2015紅色小象品牌于中國上海創(chuàng)立開始投放綜藝節(jié)目，獨家冠名芒果TV《媽媽是超人》,并成為湖南衛(wèi)視《快樂大本營》特約合作伙伴20162017獨家冠名CCTV-8黃金強檔劇場繼續(xù)加大綜藝節(jié)目投放，先后贊助江蘇衛(wèi)視《了不起的孩子》,并冠名湖南金鷹卡2018通頻道《人偶總動員》簽約明星林志穎成為中國市場份額第一的母嬰護理品牌在行業(yè)內首創(chuàng)兒童牛油果植物彩妝，入圍天貓小黑盒紅色小象花露水獲美伊大賞TOP

·孕嬰童類兒童洗護大獎20192020簽約明星辣媽董璇為品牌星推官在湖南衛(wèi)視熱播劇《以家人之名》投放硬廣與超級IP迪士尼達成年度合作攜手優(yōu)酷視頻《奇妙的蛋生》,持續(xù)關愛女性群體與“老爸評測”建立深度合作2021兒科、皮膚科專家強強聯(lián)合、打造紅色小象專家天團34?資料：上美股份招股說明書，艾瑞網，抖音，小紅書，國海證券研究所其他品牌：陸續(xù)推出中高端新品，完善公司品牌矩陣?

新品迭出，進軍中高端市場：為了滿足不斷變化的市場的不同需求，公司不斷孵化和開發(fā)針對不同消費者群體的新品牌，持續(xù)推出新產品高肌能、安彌兒、極方、一頁、安敏優(yōu)及山田耕作（預計2023推出），拓闊敏感護膚、中高端孕肌護理和護發(fā)產品類別的產品范圍。圖表：多元化布局六個皮膚護理品牌品牌產品圖片品牌定位價格高肌能潔面乳、爽膚水、保濕霜、精華素等配方溫和無添加的大眾敏感肌護膚品牌80-400元潔面泡沫、爽膚水、保濕霜、護理油、面霜及面膜安彌兒極方專業(yè)的功效型孕肌護理品牌為專研固發(fā)的洗護品牌170-420元160-210元腺苷氨基酸洗護套裝安心霜、洗發(fā)沐浴露、潤膚油及潔面泡等一頁專注嬰童敏感肌的功效護膚品牌針對敏感肌的專業(yè)護膚品牌99-569元安敏優(yōu)--119-439元山田耕作預計2023年推出為高端抗衰護膚的品牌3535?資料：上美股份招股說明書，國海證券研究所3.公司深度分析3.3

產品研發(fā)36研發(fā)團隊：核心研發(fā)團隊經驗豐富，科研能力雄厚?

核心研發(fā)團隊經驗豐富，專業(yè)科研能力雄厚：全球研發(fā)團隊由李維博士帶領，上美核心研發(fā)人員在化妝品相關領域的平均工作經驗超過

30年，在產品研發(fā)、專利申請以及論文發(fā)表方面成果顯著。上美致力于吸引和培養(yǎng)科研人才，截至2022年12月12日，集團擁有204人的研發(fā)團隊，其中81人持碩士或以上學歷，約占研發(fā)團隊的39.7%。?

上海及日本研發(fā)中心雙輪驅動，加強研發(fā)能力海外擴張：在持續(xù)投入于上海和日本研發(fā)中心的基礎上，憑借日本紅道科研中心的運營經驗，計劃通過在歐洲及美國設立配備先進研究實驗室的研發(fā)中心，進一步擴大海外研發(fā)能力。圖表：上美兩大科研中心圖表：核心研發(fā)團隊經驗豐富，專業(yè)科研能力雄厚中國環(huán)球港總部科研中心姓名簡介李維于2002年及2007年在清華大學取得化學工程及工藝專業(yè)學士及博士學位。從事化妝品行業(yè)約15年。曾在寶潔擔任高級研發(fā)經理，在新成份、配方及產品開發(fā)方面擁有豐富經驗。

負責全面管理中日雙科研中心的所有關鍵研發(fā)活動并制定研發(fā)戰(zhàn)略。黃虎全球首席科學家，在化妝品行業(yè)有近28年的工作經驗。曾擔任寶潔的首席科學家，在新產品開發(fā)、開發(fā)新成份、配方及工藝和效用評估方面有豐富的經驗。負責整體管理及加強基礎研究能力并領導研究及創(chuàng)新。胡新成付子華全球研發(fā)中心總監(jiān)，在化妝品行業(yè)有近27年的工作經驗。曾任職于寶潔，先后擔任神戶及北京研發(fā)中心護膚產品開發(fā)部的部門負責人。進行了多項重要基礎研究及配方研究項目，參與了九項專利的申請并發(fā)表了三篇學術論文。日本紅道科研中心總監(jiān)，日本經濟產業(yè)省國家項目研發(fā)技術顧問，在化妝品行業(yè)有近27年的工作經驗。先后擔任寶潔的亞洲護膚技術總監(jiān)及聯(lián)合利華的工藝開發(fā)全球總監(jiān)。負責我們核心配方的改良及創(chuàng)新、

成份的基礎研究。日本神戶科研中心內川惠一

中國科研中心的首席科學家，曾于資生堂全球創(chuàng)新中心擔任經理35年。負責配方創(chuàng)新的開發(fā)、研究和指導有關的工作，目前領導新清潔產品的設計、開發(fā)及測試，以彰顯一葉子潔凈美容護膚的理念。山田耕作

日本紅道科研中心的護膚首席科學家，在化妝品行業(yè)有超過30年經驗。

曾于寶潔新加坡?lián)蜸K-II品牌護膚產品的科學家。已開發(fā)出具有增強美白效果的配方。目前領導其同名品牌山田耕作的配方設計及研究。谷口登志

日本紅道科研中心副總監(jiān)及彩妝品首席科學家，從事化妝品行業(yè)接近40年。曾于寶潔擔任高級科學家。負責為中國及日本科研中心的年輕研究員提供指導及培訓。

參與粉底液的配方開發(fā)及升級，并參與多款粉底液產品的推出。板谷行生

日本紅道科研中心洗護用品首席科學家，自1987年起