企業(yè)并購課件

企業(yè)并購

3.1并購戰(zhàn)略與并購理論

并購有效地降低了進入新行業(yè)的壁壘。沒有給行業(yè)增添新的生產能力，不改變原有競爭架構，引起現(xiàn)有企業(yè)報復的可能性大大減少。并購大幅度地降低了企業(yè)發(fā)展的風險和成本?？衫媚繕似髽I(yè)的原料來源、銷售渠道和已占有的市場，從而減少不確定性。并購可以取得經驗曲線效應。對那些勞動力素質要求較高的行業(yè)較有利，對混合并購有利。并購有利于取得企業(yè)戰(zhàn)略的順利轉型。PhilipMorris公司在1960制定了新戰(zhàn)略：“在20世紀末將公司轉變?yōu)橐粋€擁有大量利潤的有香煙分部的食品公司?！?.1.1并購的優(yōu)勢3.1.2并購戰(zhàn)略的選擇綜觀美國著名的大企業(yè)，幾乎沒有哪一家不是以某種方式、在某種程度上應用了兼并、收購手段而發(fā)展起來的。

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諾獎獲得者喬治·J·斯蒂格勒并購戰(zhàn)略應服從于企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，并購戰(zhàn)略應包括三個層次的內容：是否應選擇并購的途徑來尋求發(fā)展，并購后企業(yè)發(fā)展如何取向；并購的手段及實施，以完成并購活動；并購后的整合和有效管理，以達到并購的預期目的。（2）縱向一體化戰(zhàn)略技術經濟原因：冶煉廠并購加工廠可省去運輸和再加熱成本；管理效率原因：減少中間庫存，節(jié)約資金占用；競爭需要：爭奪原材料市場或產品市場；減少中間交易成本：搜尋價格、簽訂合同、收取貸款、廣告等。需投入大量資本，降低了未來轉換為其他產業(yè)的彈性。（1）橫向集中戰(zhàn)略能獲取目標公司現(xiàn)成的生產技術、工藝設備、營銷渠道、熟練員工和市場信息，對于迅速擴大市場非常有利；能實現(xiàn)管理能力、技術能力、營銷能力的互補，實現(xiàn)協(xié)同效應和獲取規(guī)模經濟；能提高獲得壟斷利潤的可能性；需投入大量資本，不利于轉向。（3）相關多元化戰(zhàn)略圍繞企業(yè)某一可轉移到其他行業(yè)中去的核心能力（技術、管理、品牌、文化）進行擴張：分散風險，促進企業(yè)長遠發(fā)展；能夠使獲取核心能力的支出分攤到更多的經營活動中去，以獲得規(guī)模經濟效應，降低成本。（4）不相關多元化戰(zhàn)略跨行業(yè)、跨產業(yè)發(fā)展，形成多個核心事業(yè)；并購對象是那些成長快、前景看好的產業(yè)；多角化會增大管理難度。3.1.3關于并購的理論只要在企業(yè)間存在著與生產經營和資本增值相關的一切要素上的效率差異，無論這種差異在哪一方面，企業(yè)都存在著并購的可能。1、差別效率論若A公司的管理層比B公司的管理層更有效率，在A公司收購了B公司之后，B公司的效率便可以提高到A公司的水平。從事相似經濟活動的企業(yè)最有可能成為潛在的收購者。2、無效率的管理者論“自負假說”和“管理之吻”被收購企業(yè)的管理者未能充分發(fā)揮其所控制的資產的經營能力，而另一管理團體可能會更有效地對該資產進行管理（1）效率論（2）代理理論管理者與所有者的利益取向可能會不一致，管理者有可能會為了滿足自己的利益而損害股東的利益。代理理論從兩個方面解釋并購：—內部治理不足以控制代理問題時，外部的并購將起作用；—并購行為往往是由董事會或者經理策劃完成的。代理理論的相關子理論“帝國大廈”假說“濫用自由現(xiàn)金流量”假說“成長—提升”假說“分散雇傭風險”假說“激勵方案”假說（3）其他相關理論市場勢力論交易費用論規(guī)模經濟論多元化經營論財務協(xié)同效應論價值低估論財富再分配論3.1.4對并購價值的研究1960-70年代研究重點：是否創(chuàng)造價值以及為誰創(chuàng)造價值。研究方法：財務數(shù)據(jù)的統(tǒng)計分析和股價波動。主要結論：總體上創(chuàng)造價值；目標企業(yè)股東獲得的收益較高；風險大，失敗的可能性很高，相關性并購成功的可能性較高。1980年代以后研究重點：怎樣創(chuàng)造價值。研究方法：偏重于小樣本和個案的深度分析。主要結論：并購價值來源于重組、協(xié)同和整合。資料：國內的相關研究

張新收集整理了1993～2002年A股上市公司的并購重組事件，總計1216個樣本。通過事件研究法和會計研究法的實證結果得到的結論高度一致，且互為補充：并購重組為目標公司創(chuàng)造了巨大價值，目標公司財務指標有所改善，股票溢價達到29.05%，超過20%的國際平均水平；對收購公司股東收益和財務績效產生了一定的負面影響，收購公司股票溢價為-16.76%。并購重組對全社會的凈效應并不明顯。

3.2并購的內涵與方式3.2.1并購的內涵：兼并：A+B=A

也叫吸收合并，是指一家占優(yōu)勢的企業(yè)吸收合并另一家企業(yè)的產權，使被兼并方喪失法人資格。合并：A+B=C

又稱新設合并，是指兩家或兩家以上的公司通過重組后成立一家新公司，而原來的公司均不復存在。收購：A+B=A+B

A公司出資購買B公司的部分或全部股權，來獲得對該公司的實際控制權，B公司保留法人資格。3.2.2并購的類型善意并購敵意并購承擔債務式股份交易式現(xiàn)金購買式跨國并購國內并購橫向并購縱向并購混合并購1、3、2、4、5、什么是要約收購？要約收購是指收購方以要約的方式向目標公司的所有股東發(fā)出公開通知，表明自己將以一定的價格在某一有效期之內收購目標公司全部或一定比例的股票。要約收購的特征：公開聲明，收購條件統(tǒng)一給出；收購價高于市價；有收購比例要求；收購有時期規(guī)定，如果要收購的股份少于總股本，則要到要約期滿才執(zhí)行；如果要約的股份被超額提供，則必須按比例收購。案例：中石油的要約收購2005年11月15，中石油發(fā)出要約，擬收購“錦州石化”、“遼河油田”、“吉林化工”三家上市公司，要約收購的期限為30天。生效條件是收購人在要約收購完成后將至少分別持有三家上市公司總股本的85％，使后者能夠終止上市。如果不能達到使公司退市的目的，中石油就放棄收購。目的：整合：相近地域的三個相近產業(yè)鏈條（石油開采、煉制、化工）公司治理：透明度、同業(yè)競爭、關聯(lián)交易挽救：油價倒掛使錦州石化巨虧逃避股改對價？6、什么是委托書收購？委托書收購是指持異議的股東通過征求代理委托書而達到在公司股東大會上行使投票權，以控制公司董事會成員任免和其他重大事件一般不轉移股份的所有權往往由公司以前的內部人發(fā)起常常引起股東大會前的股價波動3.3并購的發(fā)展3.3.1

第一次企業(yè)并購浪潮(1897-1904)背景：許多州放寬了公司法的規(guī)定（融資、控股、經營范圍）。鐵路的發(fā)展使市場潛力不再受市場界限約束。重復投資、規(guī)模經濟理論盛行。特征：橫向并購為主，“大魚吃小魚”，產生了許多大的壟斷商，消除了過剩的生產能力。以國內并購為主，地方性企業(yè)轉變?yōu)槿珖云髽I(yè)。證券市場和投資銀行發(fā)揮重要的作用。并購的非規(guī)范性，接管沖突較多。推動企業(yè)組織形式變革，促進管理向專業(yè)化發(fā)展。典型案例：摩根時代：J.P.摩根收購了785家鋼鐵公司，合并成美國鋼鐵公司，它的產量曾經占美國鋼鐵行業(yè)總產量的75%。美國煙草享有當時90%的市場份額；洛克菲勒合并40多家石油公司，形成的標準石油公司占85%的市場份額。結束：1904年股市崩潰，隨后許多銀行破產使融資變得困難。美國謝爾曼反托拉斯法（1890）在羅斯福總統(tǒng)（Trustbuster)執(zhí)政期間（1901-1909）開始加大執(zhí)行力度。1914年出臺克萊頓法案規(guī)定：如果收購其他公司股票導致行業(yè)競爭明顯下降，則此收購違法。3.3.2第二次企業(yè)并購浪潮(1916-1929)背景：一戰(zhàn)時，聯(lián)邦政府鼓勵企業(yè)合作以提高國家生產力。一戰(zhàn)后，經濟持續(xù)發(fā)展，資本容易獲得。鐵路和公路運輸?shù)倪M一步發(fā)展。廣播的普及推動了廣告推銷時代的來臨。特征：以縱向并購為主：資源開發(fā)—生產—銷售。出現(xiàn)了產業(yè)資本和銀行資本互相滲透的并購。大量運用債務融資進行收購。進一步推動了資本集中與產業(yè)集中，汽車工業(yè)、化學工業(yè)、化纖工業(yè)等資本密集性產業(yè)得到了很大的發(fā)展。典型案例：杜蘭特并購200多家汽車相關企業(yè)形成通用汽車IBM結束：終結于1929年的股市危機在大衰退期間，投資資金及消費者支出大幅萎縮，美國公司已無力再進行擴張成立了美國證監(jiān)會(SEC)頒布了極其嚴格的證券交易法資料：美國投資銀行的發(fā)展史隨著全國性的鐵路、公路等大項目出現(xiàn)，小的商業(yè)銀行無法滿足需要，投資銀行產生并通過發(fā)行證券來幫助籌集資金。投資銀行最初的主要業(yè)務是債券發(fā)行，在南北戰(zhàn)爭時，北方軍就通過投資銀行出售美國國債融資以支持軍費支出。J.P.摩根通過對鐵路和公用設施的融資建立J.P.摩根銀行，當時是一個商業(yè)銀行，但同時也參與證券發(fā)行。隨后，JP摩根把證券公司的業(yè)務從簡單的證券經紀上升為包括行業(yè)、企業(yè)整合的策劃與融資全套服務，創(chuàng)新了現(xiàn)代投資銀行的理念。1870年代，JP摩根對各類大大小小的鐵路公司進行整合，把它們組合成幾個大公司。1905年，JP摩根將785家美國鋼鐵公司合并，成立“美國鋼鐵公司”。1929年10月的股災使人們意識到商業(yè)銀行投機活動的災難性。1933年前，商業(yè)銀行也參與證券承銷業(yè)務，但投資銀行從不開展儲蓄業(yè)務。1933年通過格拉斯─斯蒂格爾法，要求銀行在商業(yè)銀行和投資銀行業(yè)務之間作出選擇，商業(yè)銀行只能進行存款、信貸業(yè)務，投資銀行只能進行證券承銷。J.P.摩根銀行的一些從事證券承銷業(yè)務的專業(yè)人員因此離開，并創(chuàng)立了專門的投資銀行“摩根士丹利”。第一波士頓國民銀行的一些人也出來成立了“第一波士頓”。

60年代投資銀行紛紛上市發(fā)行自己的股票融資。70年代投資銀行主導了華爾街的金融創(chuàng)新。80年代，投資銀行規(guī)模愈加擴大。90年代，全球投資銀行領域之間的合并日益增加。1998年花旗銀行與旅行者集團合并成花旗集團，突破了格拉斯─斯蒂格爾法的禁令，必將加速美國金融企業(yè)間的并購，更大的金融巨人將在現(xiàn)有的金融大企業(yè)的合并中產生。3.3.3第三次企業(yè)并購浪潮(1965-1969)背景：1950年通過的塞勒-凱弗維爾法使聯(lián)邦政府更嚴厲地反托拉斯，橫向和縱向并購都被強烈譴責。前幾次的經濟危機也推動了多元化思想的流行計算機等現(xiàn)代管理技術在企業(yè)的運用許多大學都成立商學院，MBA開始受重視，管理科學發(fā)展成為一種促進組織管理的方法論。特征：混合并購占80%以上，出現(xiàn)了“大魚吃大魚”的強強并購股市飛漲為推動了股權融資，發(fā)行可轉債換取目標公司股權被用于提升業(yè)績，換股交易還具有免稅效應。企業(yè)的組織結構和業(yè)務結構發(fā)生了新的變化行業(yè)集中度和市場集中度沒有明顯地變化典型案例：ITT在60年代收購了華國汽車租賃公司、喜來登酒店、大陸銀行、家庭建筑公司、機場停車場等成為綜合性公司許多中小企業(yè)也跟著紛紛進軍主營業(yè)務之外的領域GeneralMills公司CEO(JamesMcFarland)開創(chuàng)了積極多元化時代：TheAll-WeatherGrowthCompany結束：1968年司法部宣布準備制裁綜合性的公司，認為它們對市場競爭有負面影響。國會也舉行聽證會討論綜合性企業(yè)的負面影響1969年的稅制改革方案禁止使用可轉債為并購融資，并規(guī)定在計算每股收益時，可轉債必須被視為普通股事實也證明，盛行于60年代的跨行業(yè)并購和多元化經營是一種“價值泡沫”，并不成功1969年股市下滑降低了公司PE值，抑制了并購的發(fā)展案例：1960年代的price-earningrationgame收購方A公司是大公司，其市盈率是25倍，總股本100萬美元，年收益100萬美元，每股市價25美元；目標方B公司是小公司，其市盈率是10倍，總股本10萬美元，年收益10萬美元，每股市價10美元；若A公司溢價25%收購B公司，求收購后A公司股價？A公司需發(fā)5萬股新股才能溢價25%地置換B公司的股票：

5×25=10×10×

（1+25%）A公司每股收益上升到1.05美元，若其PE值不變，則A公司股價變?yōu)椋?/p>

25×1.05=26.25資料：對并購成敗的研究通過并購而進入新的工業(yè)部門的50%以上的企業(yè)、進入全新經營領域的60%以上的企業(yè)，進入完全無關經營領域的74%以上的企業(yè)的并購，最終以失敗告終。

——邁克爾·波特，《哈佛商業(yè)評論》，1987對537家年銷售收入在1.25億-20億美元的公司調研顯示，超過40%的公司認為其并購不成功或不怎么成功，并主要歸因于目標公司管理層水平不如預期的高、并購前調查不充分或不準確、整合難度超過預想、關鍵人才流失等。

——《并購視野》（AcquisitionHorizons），19821971年發(fā)生的十大混合并購案例，都代表著母公司邁向一個新的業(yè)務，但對其十幾年來的發(fā)展進行跟蹤分析發(fā)現(xiàn)，混合并購沒有意義。

——《財富》（Fortune)，1985資料：關于多元化還是專業(yè)化的統(tǒng)計《財富》500強的統(tǒng)計:單項產品銷售額占總銷售額比重95%以上：140家（28%）主導產品銷售額占總銷售額70-95%：194家（38.8%）相關產品銷售額占總銷售70%：146家（29.2%）不相關多元化：20家（4%）Bain&Co.咨詢公司的統(tǒng)計了在1988-1998的10年期間保持了盈利持續(xù)健康增長的公司：87%的公司只有一個單一的、占支配地位的核心業(yè)務不到3%公司擁有3個以上非常強的核心業(yè)務GE是唯一的特例，擁有6個核心業(yè)務部門卡普蘭和韋斯貝克對1971-1982年完成的271樁大型并購進行分析發(fā)現(xiàn)，有119樁（占43.9%）的并購對象又被出售了，業(yè)務多元化類型的并購對象被出售的可能性比非多元化類型的要多4倍。資料：關于剝離與分立的理論“主業(yè)突出”偏好理論股東與股市管理效率理論受知識和能力限制，邊際效率遞減管理激勵理論業(yè)績不同的子公司、母子公司稅收與管制因素理論母子公司拖累與地方法規(guī)選擇權理論股東和公司各有選擇便于并購理論案例：Esmark公司的資產出售美國Esmark公司是一個擁有快餐、消費品生產和石油生產的集團公司。與所羅門兄弟公司一起研究發(fā)現(xiàn)公司的股票被市場低估。公司管理人員認為這種情況有可能導致公司被整體并購，決定將其有關石油生產的部門出售給美孚石油公司。旗下的斯威夫特鮮肉公司也被以IPO的方式出售（工會讓步）。公司股票因此從19美元/股上漲到45美元/股。案例：AT&T的三次分拆19952000AT&TAT&T計算機公司朗訊技術公司AT&T商用公司AT&T客戶服務公司AT&T寬帶公司AT&T移動公司AT&T地方1地方2地方3地方4地方5地方6地方71984按業(yè)務性質一分為四一分為三迫于反壟斷一分為八3.3.5第四次企業(yè)并購浪潮(1981—1989)背景新自由市場主義學派興起（1974年的哈耶克、1976的弗里德曼）尼克松政府開始倡導比較自由的市場調節(jié)政策，并采用廣義的國際市場定義混合并購形成了許多規(guī)模龐大而效益低下的企業(yè)，許多綜合性大企業(yè)的市場價值遠低于分拆后賣出的價值之和金融市場的創(chuàng)新：垃圾債券70年代的高通貨膨脹使得資產的重置成本大大增加，而股市并未對此做出反應特征：敵意并購、投機性并購增多杠桿收購、“小魚吃大魚”、私有化交易的復雜性增加投資銀行積極推動

跨國并購增多典型案例：國際鎳業(yè)公司收購ESB電池公司：大公司敵意并購的先例；摩根士丹利的參與；分成四塊出售。聯(lián)合技術公司收購奧的斯電梯公司：看中其60%的國際業(yè)務；對多余資金的成功投資；遭遇白衣騎士和訴訟等反并購策略?？聽柼禺a業(yè)公司收購格勞克產業(yè)公司：最激烈的并購戰(zhàn)，運用了公共關系和訴訟等諸多反并購策略，反并購需求增強。結束：1990-1991經濟下滑垃圾債券的崩潰反并購策略的運用全球公司治理的趨同案例：KKR公司的收購與出售KKR是美國從事杠桿收購業(yè)務最著名的公司，它在1985年通過杠桿收購的手段，出資62億美元收購了Beatrice消費品集團公司。在這62億美元的收購資金中，有25億美元是通過發(fā)行“垃圾債券”籌集的，這些資金在兩年內不需要償還本金。其余37億美金的收購資金主要來源于銀行貸款。按照銀行貸款協(xié)議的要求，KKR公司至少應在1987年中期以前出售Beatrice公司14.5億美元的資產來還貸。KKR公司完成收購后很快就相繼出售了Beatrice公司的化妝品生產線、牛奶制品生產線、冷藏倉庫網絡等業(yè)務，總共賣得了37.5億美元的現(xiàn)金金，提前一年多就完成了靠出售資產來還貸的計劃。3.3.6

第五次企業(yè)并購浪潮(1994-2000)背景：美國放松了對經濟活動的管制國際競爭加劇

特征：戰(zhàn)略性的巨型并購，善意的強強聯(lián)合集中在信息產業(yè)、金融保險、生物工程、航空航天、國防工業(yè)等領域全球化下的跨國并購，90年代跨國并購的平均增長速度是全球國際直接投資的平均增長速度的二倍政府積極支持換股交易典型案例：波音與麥道的合并美孚與?？松暮喜ⅲú少彮h(huán)節(jié)不到兩年就產生46億美元的節(jié)約）全球最大的互聯(lián)網提供商美國在線開出了1820億美元的天價與具有77年歷史的全球娛樂及傳媒巨人時代華納換股合并。德國戴姆勒公司與美國克萊斯勒公司一周內即達成共識，同意合并。結束：世界經濟放緩、需求減退美國大公司案件西方五次并購浪潮的啟示1、并購作為資本重組與集中的重要形式，是經濟發(fā)展的必然要求，是產業(yè)整合的必然手段；2、要大力發(fā)展社會中介機構和投資銀行，推進企業(yè)的股份制改造，完善企業(yè)并購機制；3、要積極鼓勵強強聯(lián)合，組建和發(fā)展一批具有國際競爭能力的大企業(yè)，培養(yǎng)超級藍籌公司；4、積極推進市場經濟的配套改革，完善社會保障機制。案例：2002年全球十大并購事件排名事件交易規(guī)模1美國輝瑞兼并琺馬西亞5952美國Comcast并購AT&T寬帶公司2923法國農業(yè)信貸銀行收購里昂信貸銀行2014英國匯豐集團并購美國家庭國際銀行1535英國NTL電纜通信集團重組1066中國移動通信集團的資產收購1037英國GRID集團兼并LATTICE能源集團948美國諾思羅普格魯曼并購TRW集團789德國RWEAG能源集團并購英國INNOGY控股公司7410德國沃達豐集團收購法國Cegetel電信集團67單位：億美元思考：中國對外資并購應該持什么態(tài)度？2005年，美國并購超過1.1萬億美元；歐洲1.2萬億美元；整個亞洲超過了1500億美元，中國仍然是最大的。OECD最近發(fā)布報告，建議中國政府對外資并購持開放態(tài)度，以助國有企業(yè)改制的順利推進。OECD專家認為，與FDI相比，跨境并購能吸收更高質量的外資。全球跨境并購占全球FDI的比重，在2000年達到80%，在2003年仍然占有53.1%左右的比重。中國2003年吸引的FDI達到535億美元，占全球FDI總量的9.6%，但在中國發(fā)生的跨境并購金額，僅占全球總額的1.3%，跨境并購僅占其FDI比重的7.1%。3.4并購的實施3.4.1審慎性調查財務陷阱民事及刑事訴訟核心員工的流失客戶專利、技術、品牌、特許權等稅收和政府干預其他3.4.2對目標企業(yè)的價值評估賬面價值法財產清算價值法市盈率法現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法3.4.3并購成本分析并購完成成本整合與營運成本并購退出成本并購機會成本3.4.4并購的風險分析融資風險法律風險反收購風險信息風險整合風險經營風險政府行為風險3.4.5支付方式的選擇1、現(xiàn)金收購發(fā)行新股或債券籌集資金金融機構貸款延期或分期支付2、股權置換新股由目標公司股東持有：置換目標公司股東持有的股權；新股由目標公司持有：置換目標公司的資產3、綜合證券收購

減少付現(xiàn)的壓力防止控股權的轉移案例：繞開控制權之爭的青啤定向可轉債

2002年10月，雙方簽約，青啤將向安海斯-布希公司(A-B公司)一次性發(fā)行總金額為1.82億美元(約合14.16億港幣)的定向可轉換債券，該債券將在7年內分3次全部轉換成股權。A-B公司在青島啤酒的股權比例將從目前的4.5%增加到9.9%，再到20%，并最終達到27%，增持的所有股份均為在香港聯(lián)交所上市的H股。此番運作，成功地避開了控股方的20%的出讓底限，而上市公司卻能在短時間內得到巨額現(xiàn)金。協(xié)議中，A-B公司承諾，其擁有青島啤酒超出20%股權的表決權將通過表決權信托的方式授予青島市國資辦行使。3.5并購后的整合為什么蒙古大帝國不能長久，并被當?shù)孛褡逅?？整合中的“三個代表”擁有先進的生產力，是效率和效益的代表；擁有先進的企業(yè)文化，代表著社會和產業(yè)發(fā)展方向；能為并購雙方的利益相關者（股東、員工、債權人、客戶、地方政府、社區(qū)等）帶來更好的利益。3.5.5并購整合的四個層次1、獲得目標企業(yè)的產權（股權、資產等）和被動獲取收益的權利；2、獲得目標企業(yè)的控制權和主動獲取收益的權利；3、注重與目標企業(yè)在戰(zhàn)略、經營和財務上的整合；4、實現(xiàn)管理和文化的整合。3.5.6整合的一般要點1，注重人員的管理派出、內部選拔或招聘得力的主管人員積極制定各項穩(wěn)定人才的政策加強與員工的溝通，消除其戒備心理和不滿情緒2，及時組織經營活動，盡快發(fā)揮并購效益穩(wěn)住企業(yè)各利益相關主體重組和處置相關資產調整組織機構，提高工作效率提供必要的財務、技術、營銷支持3，作業(yè)整合產供銷各環(huán)節(jié)上協(xié)同一致4，注重文化導入文化導入和制度引入案例：青島啤酒的并購戰(zhàn)略青島啤酒成立于1903年，中國啤酒行業(yè)的唯一國際品牌。1993年，在上交所發(fā)行A股，并在香港作為內地第一家公司發(fā)行H股，兩地上市，募集了16億元資金。1993、1994年，大批外資品牌涌進中國，占據(jù)了國內啤酒市場約30%的份額；同時，地方性的小啤酒廠家遍地開花，地方保護主義抬頭、低價傾銷涌現(xiàn)，市場秩序混亂。青啤的市場份額萎縮，痛失市場老大的寶座。啤酒行業(yè)固有的“最佳銷售半徑”決定了異地擴張成為提高規(guī)模的必然選擇。彭作義的三大戰(zhàn)略組建金字塔形產品結構，由高檔市場向低檔市場進軍，解決了長期以來青啤曲高和寡、產量徘徊不前的難題.實施新鮮度管理，為青啤打通省外市場創(chuàng)造了有利條件.掀起了大規(guī)模的購并風暴.主要的購并活動1996年前，收購了西安和揚州兩家啤酒廠，但轉產都不是很順利。1997年，兼并了日照、平度兩家小型啤酒企業(yè)。1998年，又收購了山東和黑龍江3家小型啤酒企業(yè)。1999年，投入4億元，收購兼并山東、安徽、湖北和廣東等地的15家啤酒企業(yè)，總生產規(guī)模超過150萬噸。2000年，投入6億元，收購兼并了北京、上海、重慶和浙江等地了的16家啤酒企業(yè)，總規(guī)模約120萬噸。2001年，投入2.6億元，收購了廣西等地的7家啤酒企業(yè)，總規(guī)模約60萬噸。行業(yè)集中度有所提高01002003004005006007001994199932136595192562368474655資料來源：《我國啤酒市場概況》，《北京燕京啤酒股份有限公司研究報告》17%10-20萬T/年21%5-10萬T/年27%<5萬T/年35%>20萬T/年1999年產量分布廠家數(shù)并購使生產能力和產銷量急劇增長05010015020025030035040019941995199619971998199920002001生產能力產銷量萬噸資料來源：田煒華《青啤還是那個青啤嗎》，《IT經理世界》2002年第15期國內市場份額由2%增長至11%附屬公司虧損嚴重金志國承認，截止2001年，青島啤酒所購的40多個項目中，盈、虧、持平大約是各占1/3的比例據(jù)NomuraInternational的一份報告顯示，2001年，青島啤酒收購的45家啤酒廠中有一多半在虧損萬元數(shù)據(jù)來源：1999，2000和2001年報摘自：《青啤還是那個青啤嗎》，載《IT經理世界》2002年第15期凈利潤不斷下降億元資料來源：《青啤還是那個青啤嗎》凈利潤與EVA的嚴重背離952010289-7843-9694-15000-10000-500005000100001500020002001（排第975位）（排第1011位）資料來源：《財經》網站凈利潤凈利潤萬元EVAEVA金志國的全面整合放緩兼并步伐，重點在經濟較發(fā)達地區(qū)及市場空白的大城市進行購并，擴張的主要方式變更為尋求以少量的資金和股本占有來運作更多資產。按照“國內市場一體化”的原則，對總部銷售、事業(yè)部銷售、子公司銷售網絡的條塊共存營銷網絡架構重新整合。組建8個事業(yè)部，把事業(yè)部建成“區(qū)域市場管理中心和利潤中心”。與Oracle合作，引入ERP系統(tǒng)，進行業(yè)務流程再造。建立以EVA為中心的目標管理體系和激勵約束機制。擬與世界最大啤酒生產商Anheuser-Busch結成戰(zhàn)略聯(lián)盟。以青島啤酒主品牌和幾個區(qū)域性品牌為主體，整合現(xiàn)有的100多個品牌。3.6杠桿收購（LeveragedBuy-out)LBO是指收購方以目標公司的資產或將來的現(xiàn)金流入作為擔保，大量向金融機構借債或發(fā)行高利率、高風險的債券來籌集資金，用于收購目標公司的全部或部分股權的行為。高負債性高收益性高風險性高難度性3.6.1杠桿收購的三個典型階段1、籌集資金2、收購和重整3、重新上市或擇機出售3.6.2杠桿收購目標的確定穩(wěn)定的現(xiàn)金流量經驗豐富和堅強穩(wěn)定的管理組織良好的資本結構較大的成本降低空間較高的市場占有率非核心業(yè)務易于分離案例：Barbariansatthegate羅斯·約翰遜原是標牌公司的總裁，標牌先是與納貝斯克公司合并，1985年又與RJR.雷諾茲公司合并，他成為是RJR納貝斯克公司的首席執(zhí)行官。雷諾茲公司于19世紀初期借“駱駝”牌香煙崛起，成為美國第一大卷煙企業(yè)。其靈魂人物雷諾茲死后，這家公司雖然現(xiàn)金充足，但是文化上相對保守、封閉，企業(yè)管理者早已沒有了創(chuàng)始人的創(chuàng)造性和進取心，決策上也是謹小慎微，鮮有突破。合并成的雷諾茲·納貝斯克表面強大，但在經營策略、管理體制和企業(yè)文化等方面存在巨大漏洞，這為以后的融資并購埋下了伏筆。參考資料：布萊恩·伯勒等，《大收購》，海南出版社羅斯·約翰遜是過度經理資本主義的典型代表，作為企業(yè)的實際控制人，他們更關心自己的利益而不是股東資產的增值，他們的很多決策可能只是為了滿足自己的私利和控制欲而不是股東和企業(yè)的長遠利益。約翰遜沒有給公司經營管理帶來多少創(chuàng)新，他最大的愛好是大把花錢。他不顧整個公司的反對，將雷諾茲公司原有的總部辦公大樓棄之不用，把總部搬到亞特蘭大，并花重金裝修。他還修建了一個公司專用機場，組建了有12架飛機的公司機隊，供約翰遜的管理團隊和董事會成員使用。1988年10月，公司的股價每股只有45美元，與基本面嚴重背離。羅斯·約翰遜決意制造一起并購大戰(zhàn)，他想盡辦法說服董事會，并在華爾街放出風聲，希望把事情變復雜，然后從中漁利。參加這場“戰(zhàn)役”的有四大主力：第一競標方是“管理集團”，包括雷諾茲·納貝斯克公司的部分管理層、美國運通公司、希爾森—萊曼—赫頓公司、所羅門兄弟公司和公共關系顧問公司；第二競標方是KKR公司、蘭伯特公司、摩根斯坦利、沃塞斯頓·佩雷拉公司；第三競標方是福斯特曼·利特爾聯(lián)合公司、高盛公司；第四競標方是第一波士頓公司。

羅斯·約翰遜計劃以每股75美元、總價176億美元的價格收購RJR納貝斯克公司。并計劃在收購完成后出售雷諾·納貝斯克公司的食品業(yè)務，只保留煙草業(yè)務，理由是市場對煙草業(yè)低估，食品與煙草混合經營很難厘清公司的真實價值。KKR公司是1976年由科爾伯格、克拉維斯與羅伯茨三人共同成立的公司，專門從事杠桿收購。KKR的方案針尖對麥芒，打算保留煙草及大部分食品業(yè)務，盡可能維持公司原貌，看上去KKR出臺的方案可靠、安全，而且符合員工及股東的最高利益。整個競購活動持續(xù)很長時間，經過幾輪艱苦的討價還價，最終KKR公司以每股108美元的價格勝出，在總價250億美元的融資并購中，KKR只從自己錢兜里掏出區(qū)區(qū)1500萬美元的現(xiàn)金，余下99.94％的資金全靠垃圾債券大王邁克爾·米爾肯玩起搬錢游戲，發(fā)行垃圾債券，KKR承諾在未來用出售目標公司資產的辦法償還債務。融資購并案成了合法的詐騙。KKR經歷此戰(zhàn)后，一躍成為擁有頂級財經法律專家、專業(yè)進行杠桿收購的世界頂級公司。RJR納貝斯克公司的股東們更是興高采烈。大約有20億美元涌進雷諾茲的家鄉(xiāng)的小鎮(zhèn)，那些一直購買公司股票的員工們，如今充滿了百萬富翁。管理層雖敗但敗得盆滿缽滿，“金降落傘計劃”使一、二號人物約翰遜及霍里根獲得5300萬美元和4570萬美元提前退休巨額津貼。在此案中華爾街銀行家和律師分得2.5億美元的酬勞，律師甚至比投資銀行更重要，其中40名律師人均斬獲156.25萬美元。雷諾茲·納貝斯克公司則在收購完成后一蹶不振，業(yè)績持續(xù)下滑后。當用煙草帶來的現(xiàn)金清償垃圾債券時，其競爭對手卻把利潤用于再投資。KKR引進的其他行業(yè)領導人都很失敗，這些人既沒有半點煙草從業(yè)經驗，而且對這一行也沒有熱情。1995年初，KKR不得不又剝離了雷諾茲·納貝斯克的剩余股權，雷諾茲煙草控股公司再次成為一家獨立公司，而納貝斯克也成為一家獨立的食品生產企業(yè)。經過一番明爭暗斗，雷諾公司和納貝斯克公司又回到了各自的起點。企業(yè)家價值“先烈”還是“先驅”褚時健（紅塔山18年為國家創(chuàng)造的利稅991億，紅塔山的品牌價值400多億）李經緯（健力寶18年給三水市政府上交28個億的利潤）柳傳志何享健國有資本退出的三大渠道之一3.7管理層收購（ManagementBuy-outs）3.7.1當前我國企業(yè)MBO中的難點法律問題道德問題價格問題融資問題整合問題控股公司SPC目標公司股權3.7.2MBO的中外對比國外常用于反并購，亦常用于拆分業(yè)務、剝離資產或避免財務危機；國內通常被用于明晰產權和激勵。

國外多采用公開競價；國內多為協(xié)議收購。

國外多為LBO；國內資金來源模糊不清。

國外通常都要達到80%至90%的絕對控股水平；國內通常只有20%至30%的相對控股。案例：聯(lián)想的成長與分拆快半拍：走出研究室、改制、香港上市、收購IBM（PC）九字真經：搭班子，定戰(zhàn)略，帶隊伍1984年11月，中國科學院計算機研究所新技術發(fā)展公司成立，決定在計算機西文漢化的方向上尋找突破。1986年柳升總經理。1989年11月，計算所公司正式改名為聯(lián)想集團。1988年開始從高校大量招人，送到惠普、微軟、英特爾學習。1990年，26歲的孫宏斌被提拔為在全國各地的18家分公司的主管。1992年被法院以“挪用公款13萬元”的罪名判處有期徒刑5年。老人們對柳傳志重用年青人提出了質疑，但柳偏提拔27歲的郭為來全面整頓全國的18家分公司，收拾孫宏斌留下來的“殘局”。郭為具有全局觀，能擔大任，被做為接班人進行輪崗。而楊元慶也很快證明了自己是執(zhí)行力很強的將才。到1993年，憑著倪光南開發(fā)的聯(lián)想漢卡和聯(lián)想微機，聯(lián)想通過代理國際品牌加上自產自銷自己的品牌，橫掃當年中國的計算機市場，奠定了霸主地位。1994年香港聯(lián)想上市成功。1994年，中科院拿出35%的股份的分紅權給聯(lián)想集團。后來聯(lián)想把這35%的分紅權變成股份，并依照35%、20%和45%的份額進行分配35%分配給公司創(chuàng)業(yè)時期有特殊貢獻的員工共15人；20%分配給較早進入公司的員工大約160人；45%留給以后有特殊貢獻的員工。認股權要分四年來實現(xiàn)。1994年，倪光南開始和柳鬧矛盾，后于1999年被徹底清除出局，股權盡失、500萬安慰獎也給倪的單位。1995年，香港聯(lián)想因經營不善內存條積壓虧損1.9億元。郭為等人止住了香港聯(lián)想業(yè)績的下滑，楊元慶使得北京聯(lián)想成功，柳傳志決定將北京聯(lián)想和香港聯(lián)想整合。1997年聯(lián)想科技成立，聯(lián)想各地分公司整合進來，執(zhí)掌聯(lián)想科技的郭為開始與楊元慶為了搶PC市場份額而“窩里斗”。2000年4月，聯(lián)想分拆出聯(lián)想電腦和聯(lián)想神州數(shù)碼兩家子公司，分別由楊元慶和郭為掌控。2001年4月，楊元慶從柳傳志手中正式接過聯(lián)想大旗。2001年6月，郭為的神州數(shù)碼在香港聯(lián)交所上市。聯(lián)想在過去數(shù)年里于IT領域的諸多收購與合作并未取得預期效果。2001年，聯(lián)想控股就決定成立融科置地以進軍房地產。2003年，神州數(shù)碼在手機分銷等領域出現(xiàn)的失誤使神州數(shù)碼出現(xiàn)整體虧損。2004年，由清一色的“海歸”組成弘毅投資，管理著自身和高盛等國際大公司的超過10億的資金。2004年，IBM希望將IBM的個人電腦事業(yè)部賣給聯(lián)想。柳傳志對并購IBM的PC機業(yè)務寄予厚望，認為其帶給聯(lián)想的將是一次質變，但可能要犧牲一些短期利潤。聯(lián)想集團2005年收入達1035.5億港幣；神州數(shù)碼2005財年收入超過200億港幣。聯(lián)想控股架構圖中國科學院職工持股會聯(lián)想控股聯(lián)想投資弘毅投資融科置地聯(lián)想集團神州數(shù)碼65%35%100%100%100%42..3%50%案例：TCL集團的增量改制模式李東生提出了改制三個原則：第一，方案合法，100年有效；第二，立足于企業(yè)未來發(fā)展，用增量解決存量的問題；第三，充分兼顧各方的利益。1997年，李東生與惠州市政府簽訂了為期5年的授權經營協(xié)議。按照協(xié)議規(guī)定，TCL集團到1996年底的3億元資產全部劃歸惠州市政府所有，此后TCL集團管理層須保證集團公司每年的凈資產增長率不得低于10%(為當時假設的彩電行業(yè)平均資本報酬率5%的2倍)；如果凈資產增長10%—25%，管理層可獲得其中的15%；增長25%—40%，管理層可獲得其中的30%；增長40%以上，管理層可獲得其中的45%。其超出部分按以上比例以現(xiàn)金形式獎勵給管理層，但這些獎勵只能用于認購公司增發(fā)的股份；如果增長達不到10%，則管理層應受到相應的處罰。這份協(xié)議得到了廣東省政府、財政部、國家稅務總局的認可，因此TCL改制的合法性是無可置疑的。整個20世紀90年代，TCL的年平均增長速度是50%以上，而2000年是35%，2001年為19%，2002年授權經營協(xié)議到期，惠州市政府所持國有股從100%下降到58%。TCL第一次改制后的股權結構惠州市政府TCL通訊設備（香港）員工持股管理層持股TCL集團TCL通訊（上市公司）58%17%25%25%16.43%全資

引進戰(zhàn)略投資者2002年4月16日，TCL集團股份有限責任公司成立，召開了其首屆股東大會并成立了第一屆董事會，這是一個標志性事件。此時TCL集團凈資產為16億元，總股本為16億股，而惠州市政府已經由重組前絕對控股58%變?yōu)橹亟M后只相對控股40.97%；李東生及其管理團隊合法分享了TCL集團5年來增量資產的25%，總價值4億元；引入的五大戰(zhàn)略投資者（日本的東芝、住友，香港的金山、南太和Pentel）通過現(xiàn)金購買的方式，合共持有TCL集團18.38%的股權；其余約15.65%的股份屬其他一些發(fā)起人。至此，TCL集團終于由一個地方政府絕對控股的國有公司悄然演變成地方政府相對控股的股權結構多元化的公司。第二次改制后的TCL股權結構惠州市政府TCL通訊設備（香港）戰(zhàn)略投資者員工持股管理層持股TCL集團TCL通訊（上市公司）40.97%15.65%18.38%25%25%16.43%全資TCL集團的整體上市TCL集團是通過吸收合并TCL通訊同時再進行IPO的方式上市的。TCL集團在這次IPO中的每股發(fā)行價為4.26元人民幣，可流通股本為9.94億股，其中公開發(fā)行的有5.9億股，其余的4.04億股則用于以股票置換方式，整體吸收旗下已上市子公司TCL通訊設備股份有限公司（000542），即將原TCL通訊的8145萬流通股按照4.26（TCL集團IPO價格）：21.15（方案公布前TCL通訊股價階段高點）的比例折算認購。TCL通訊被注銷獨立法人資格，TCL通訊所擁有的資產、負債、業(yè)務及相關權益均轉歸TCL集團承繼。作為“股權激勵”的最大收益者，李東生持有公司5.59%計1.44億股股份，按2004年2月2日收盤價計，其個人身家已達到12億元。TCL集團新股發(fā)行后的股權結構TCL集團惠州市政府戰(zhàn)略投資者員工持股管理層持股25.22%9.10%11.08%16.14%流通股38.46%案例：康輝旅行社的MBO康輝旅行社經評估后注冊資本5000萬元，總社中層以上管理層及分社總經理共80人，交齊了2450萬元現(xiàn)金，成為了企業(yè)的所有者。康輝用了三年時間，將所屬26個全資子公司全部改造完成，把分社49％的資產轉讓給了它們的經理階層?？偵绲母闹埔彩?9％的股份歸管理層持有，而剩下的51％仍歸首旅集團?？递x改制的自然人股東包括兩個部分，一部分是總社的中層以上的干部，另一部分是分社的總經理。這是一個很復雜的關系網，總社實際上占有分社51％的股份以控股分社，分社的老總同時又持有總社的股份。案例：“恒源祥”的MBO“恒源祥”創(chuàng)建于20年代的上海灘。解放后，恒源祥的工廠劃歸紡織局，只剩下南京東路上的一家毛線店。1991年，“恒源祥”商店的總經理劉瑞旗花900元把“恒源祥”注冊成商標名。1992年，劉開始了以廣告為核心的一系列品牌重塑活動，并創(chuàng)意5秒鐘播3遍的廣告：“恒源祥，羊羊羊”。1993年，黃浦區(qū)百貨公司準備包裝上市，劉瑞旗執(zhí)掌的這間小商店經過評估，折價243萬元重組進入了“萬象股份”。劉瑞旗每年上交的利潤成倍地遞增，到1995年以后，已經上升到1000萬元以上。恒源祥的毛線產量從1991年的75噸增長到1997年的1萬噸，成為全世界最大的手編毛線的生產基地。以無形控制有形2000年8月，上海世茂投資以1.44億的價格成為“萬象股份”的第一大股東。2001年1月，劉瑞旗和“恒源祥”產品特許生產商的江浙部分鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)攜手組建了“上海恒源祥投資發(fā)展有限公司”，其中劉占據(jù)控股地位，其他廠商作為參股方。2001年3月，該公司斥資9200萬元，以新世界集團為中轉，將“恒源樣”品牌和相關七家子公司從“萬象股份”手中收購出來。新加盟的合作企業(yè)需向“恒源祥”贈送20%的股份。案例：金龍客車股變風波廈門金龍汽車聯(lián)合有限公司1988年成立，四家股東分別出資500萬元，各占25%的股權，其《公司章程》規(guī)定董事會決議實行一票否決制。庹新永從1993年到2000年出任總經理，廈門金龍業(yè)績突飛猛進，從虧損企業(yè)變成業(yè)界老大。四家股東共分得紅利1.146億元。1997年，庹新永在武漢設廠，當年產量超過300輛，贏利1000萬元。隨后又在蘇州和紹興設廠。由于企業(yè)獲利豐厚，股東們對經營層較寬松，對庹新永的“先斬后奏”以事后追認的形式予以認可。庹新永的年薪達300萬。董事長葉同是港方代表，很少到公司來。他代表董事會向庹簽發(fā)了一份授權書，委托其在蘇州金龍行使廈門金龍董事會的一切決議。蘇州金龍于1999年成立，到2000年時的產銷量已超過3000輛，實現(xiàn)銷售收入5億元，兩年累計贏利7795萬元，是投資額的2.78倍?！敖瘕埰嚒毕嚓P公司構架圖北京華能開發(fā)公司廈門汽車股份有限公司香港法亞洋行廈門金龍汽車聯(lián)合有限公司東風汽車公司蘇州金龍汽車有限公司廈門金龍旅行車有限公司60%25%25%25%25%紹興金龍汽車有限公司武漢金龍汽車有限公司蘇州機械控股有限公司70%30%蘇州股變2001年初，庹突然宣布辭職，并以書面形式委托廈門金龍財務總監(jiān)陳江峰“全面負責公司的經營活動，直至董事會委派新的人選為止”。香港法亞洋行在庹辭職后急流勇退，在2001年3月將其股權以4880萬元賣給創(chuàng)新國際有限公司，葉同辭去董事長職務。這樣，廈門金龍的董事長和總經理都空缺。6月8日，陳江峰主持蘇州金龍董事會會議，決定對蘇州金龍進行增資擴股，將該公司的注冊資本由2800萬增至4800萬。并同意由廈門金龍和蘇州金龍的管理層和骨干員工（占蘇州金龍和廈門金龍員工總數(shù)的80%）出資2400萬元認購這新增的2000萬股，并以十個自然人名義持有。股變后蘇州金龍的股權結構為：廈門金龍40.83%蘇州機械17.5%十位自然人各占4.167%6月28日蘇州金龍辦完所有工商變更手續(xù)，29日拿到新的營業(yè)執(zhí)照。7月18日，廈門金龍召開董事會會議，選舉新的董事長和總經理。蘇州金龍股變后的股權結構廈門金龍?zhí)K州金龍?zhí)K州機械陳江峰×××××××××××××××××××××××××××4.167%4.167%4.167%4.167%4.167%4.167%4.167%4.167%4.167%4.167%17.5%40.83%41.67%3.8反并購策略被收購企業(yè)會進行積極的或消極的防御。第四次并購浪潮推動了反并購的發(fā)展。反并購主要有法律、重組和管理三大策略。3.8.1法律策略：1、訴諸反托拉斯法2、訴諸證券交易法3、訴諸公司法4、其他案例：“寶延風波”1993年9月30日上午延中實業(yè)突然停牌，寶安集團的上海公司公告說已擁有延中實業(yè)5%以上的股份。事實上，9月29日寶安集團上海公司已持有延中股票4.56%，并且其關聯(lián)公司寶安華陽保健品公司和深圳龍崗寶靈電子燈飾公司此前持有的延中股票就分別達到了4.52%和1.57%，三家合計持有延中股票的10.65%。9月30日，寶安上海公司一邊公告，一邊下單掃盤，其關聯(lián)公司通過上交所交易系統(tǒng)將其持有的114.77萬股賣給了寶安上海公司，24.6萬股賣給了其他跟風的股民。當天收市，三家公司持有的延中股票達到了17.07%。10月4日，寶安上海公司再次公告已持有延中公司16%的股份。10月6日，寶安上海公司又買入2.73%的延中股票。這樣，寶安上海分公司及其關聯(lián)企業(yè)所持有的延中股票已占延中公司總股本的19.80%，成為延中的第一大股東。10月5日，延中實業(yè)對寶安上海公司持股的合法性提出質疑，要求證券管理部門進行調查并做出處理：

一是說寶安上海公司持有延中公司股票一下就從4.56%跳到16%，顯然有違規(guī)之處；二是說寶安上海公司注冊資本只有1000萬元，這兩天光買延中股票就用了6000多萬元，而國家明確規(guī)定了信貸資金、拆借資金不得用于買賣股票，那么寶安上海公司購買延中公司股票的資金來源是否合法？中國證監(jiān)會通過調查后在10月22日宣布了處理決定：1、寶安上海公司所獲延中股權有效；2、寶安上海公司及其關聯(lián)公司在買賣延中公司股票的過程當中存在著違規(guī)行為，應予以警告處分，并沒收關聯(lián)公司于9月30日賣給社會公眾的24.6萬股延中公司股票所獲得的利潤歸延中公司所有，對寶安上海公司罰款100萬元。

3.8.2反并購的重組策略1、甩掉包袱，提高資產質量2、設法保持控股地位3、相互持股4、員工持股計劃（ESOP）5、管理層收購（MBO）6、尋找白衣騎士7、帕克曼防守8、股份回購9、焦土戰(zhàn)略（摘掉冠珠、虛胖、死亡換股）案例：貝梯克思公司引發(fā)的四角大戰(zhàn)1982年，美國貝梯克思公司對馬丁公司發(fā)動溢價收購，馬丁公司強烈反對。作為反擊，馬丁公司運用“帕克曼防衛(wèi)策略”，提出以溢價收購貝梯克思公司。與此同時，聯(lián)合技術公司也加入競爭溢價收購貝梯克思公司股份的行列。對貝梯克思公司來說，馬丁公司和聯(lián)合技術公司的收購都是惡意收購。作為始作俑者的貝梯克思公司不得于從收購他人轉為防衛(wèi)自己。最后，艾倫德公司作為“白馬騎士”以13.348億美元收購了貝梯克思公司。四角大戰(zhàn)背后的金融支持有20家美國國內銀行和4家外國銀行貸款給貝梯克思公司共6.75億美圓，以購買馬丁公司的股份;有13家銀行共融資9.3億美圓給馬丁公司以購買貝梯克思公司的股份;有14家美國國內銀行和8家外國銀行為艾倫德公司提供了20億美圓的貸款來收購貝梯克思公司。有趣的是，其中15家銀行至少涉及其中2個公司的活動，而有3家銀行則至少參與了3個公司的收購活動。對銀行來說，誰收購和誰反收購是無所謂的，只要有利可圖，敵對雙方它都給予金融支持。案例：反并購策略在麗珠的運用麗珠經理層成立了“桂花職工互助會”，準備借光大退出之機，一舉解決經理層及其內部職工持股問題。桂花職工互助會在2001年1月，委托浙江省國際信托投資公司與光大集團達成協(xié)議，擬以每股3.16元的價格收購光大集團所持有的38917518股珠海麗珠集團境內法人股，總價1.233億元。但光大集團是國務院直屬企業(yè)，其股權轉讓必須要經財政部批準。財政部最終沒有批準該協(xié)議。因為根據(jù)國家有關規(guī)定，桂花職工互助會是社團法人，它不得以自己名義從事經營活動。麗珠的經理層就決定成立麗士投資公司作為以后進行員工持股運作的載體。麗士投資通過運作后持有麗珠集團7.31%的股權。麗珠集團的股權相當分散，流通股份占總股本的比例達77%，也就是說通過掌控12%左右的股權就可以控制該公司，進而取得公司的后續(xù)融資能力。2002年初，光大集團決定退出麗珠集團，并準備將控股權轉讓給東盛集團。2002年3月太太藥業(yè)受讓麗士投資持有的麗珠集團約7.31％的股權，成為麗珠公司的第二大股東。隨后,太太藥業(yè)及其在香港注冊設立的的控股子公司天誠實業(yè)有限公司通過A、B股市場又合并增持麗珠公司5％股份，使太太藥業(yè)累計持有麗珠集團12.5%的股份，直逼第一大股東光大集團的持股總量12.72%。2002年4月26日，東盛與光大正式簽訂協(xié)議，光大全面委托東盛經營管理其手中持有的12.73%的麗珠股份。截至2002年5月9日，太太藥業(yè)取得麗珠21.32%的股權，較大優(yōu)勢領先于東盛集團的12.72%，取得第一大股東地位。太太藥業(yè)在這場并購與反并購的戰(zhàn)役中，扮演了“白衣騎士”的角色。麗珠經理層以及員工以麗士投資為載體持有的麗珠集團7.31%的股權的股權轉讓給太太藥業(yè)就為太太藥業(yè)的最終收購成功奠定了堅實的基礎。太太藥業(yè)在收購策略上，充分利用了股權雙軌制的玄妙和麗珠集團內部的利益沖突，先購入大額非流通股，再在二級市場收購的方式，使得收購成本和風險都大大降低。麗珠管理層和員工如果沒有間接持有相當比例的麗珠股份，他們在這場收購戰(zhàn)中就沒有與白衣騎士進行談判的砝碼，無疑就會被置于任人宰割的地位。3.8.3