收租資產(chǎn)系列報告之保租房即保障房系列報告之三：保租房特點、格局及展望

保租房特點、格局及展望——收租資產(chǎn)系列報告之保租房即保障房系列報告之三證券分析師楊侃投資咨詢資格編號：S1060514080002YANGKAN034@鄭茜文投資咨詢資格編號：S1060520090003ZHENGXIWEN239@2024年05月10日請務必閱讀正文后免責條款11核心摘要>保租房潛在需求旺盛，短期供需仍將偏緊。從供給端來看，“十四五”全國計劃籌建保租房近900萬套（間），預計可解決2600多萬人住房問題，2021-2023年已完成計劃的64%；但從需求端來看，根據(jù)七普測算城市租非廉租房人口達1.2億人，按青年人占比29%估算，對應約3461萬人，疊加新市民租房需求，遠大于保租房供應。同時若按三億新市民、21.8%租非廉租房比例估算對應超6500萬人，亦遠大于供應，預計短期保租房供需仍將維持偏緊格局。>低租金及低地價保障出租率和回報率，穩(wěn)定性優(yōu)于其它收租資產(chǎn)。由于各地普遍要求保租房租金低于市場租金、疊加更多長租公寓納保提升管理品質(zhì)，保租房出租率維持高位，2023年主要上市保租房REITs底層資產(chǎn)出租率普遍超90%。同時多數(shù)保租房獲地成本較低，如上海2021-2023年租賃用地地價僅為宅地1/3，測算租賃用地出租項目IRR遠高于商品住宅類。從上市保障房REITS來看，2023年普遍現(xiàn)金流分派率高于4%，遠高于核心城市不到2%的租金回報率。>金融支持政策持續(xù)加碼，REITs打通“投融管退”全鏈條。2023年央行推出千億“租賃住房貸款支持計劃”，用于支持市場化批量收購存量住房、擴大租賃住房供給，2024年央行及國家金融監(jiān)督管理總局進一步出臺金融支持住房租賃市場發(fā)展的17項意見。2022年5月19日，保障性租賃住房納入REITs試點范圍，目前已有5只保租房REITs上市，占上市REITs總市值的8.2%。憑借穩(wěn)定較高的出租率和現(xiàn)金流分派率，5家保障房REITs上市以來平均漲幅為12.3%，遠好于其它REITs。>投資建議：隨著“14號文”出臺，未來“市場+保障”住房供應體系逐步確立，作為保障房體系重要組成部分，保租房迎來快速發(fā)展。得益于潛在龐大的需求群體，預計短期保租房供需仍將偏緊。我們認為保租房憑借其較低租金、獲地成本，出租率及回報率有望持續(xù)維持高位，建議關(guān)注上市保障房REITs的投資機會。>風險提示：1）房價大幅下行帶來租金大幅下降的風險；2）保租房超預期供應，帶來行業(yè)出租率大幅下降風險；3）保租房支持政策落地不及預期風險。22共有產(chǎn)權(quán)房廉租房廉租房保障性租賃共有產(chǎn)權(quán)房廉租房廉租房保障性租賃>本篇報告是我們收租資產(chǎn)系列報告的第五篇，也是保障性住房系列報告的第三篇，在此前的系列報告中，我們梳理及剖析了產(chǎn)業(yè)園、物流地產(chǎn)、購物中心等收租資產(chǎn)的模式特征，同時回顧了國內(nèi)保障房制度的發(fā)展歷程、總結(jié)了廈門配售型保障房主要經(jīng)驗。本篇報告我們重點聚焦保障性租賃住房，著重分析保租房的推出背景、供需格局和主要特點。整體來看，保租房憑借較低租金及獲地成本，回報率及出租率均維持較高水平，相關(guān)上市保租房REITs走勢亦明顯優(yōu)于行業(yè)。2007-20102010-20142014-20232023- 1994-19981998-20072007-20102010-20142014-20232023-數(shù)據(jù)來源：政府官網(wǎng)，平安證券研究所33保障性租賃住房出臺背景保障性租賃住房供需格局保障性租賃住房主要特點投資建議及風險提示保障性租賃住房出臺背景保障性租賃住房供需格局保障性租賃住房主要特點投資建議及風險提示CONTENT44歲42%歲42%27%26%4%>流動人口及高校畢業(yè)生租房需求較大。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2021年我國流動人口規(guī)模達3.85億人，占總?cè)丝诘?7.3%，加上每年800萬左右高校畢>租賃周期拉長帶來需求增長。晚婚晚育及高房價導致居民購房年齡推遲，對應租賃周期拉長，根據(jù)貝殼調(diào)研，12個核心一二線城市剛需平均置業(yè)年齡超過32歲；ICCRA數(shù)據(jù)顯示，69%的租客年齡在25-40歲之間，其中31-40歲占比達27%。各線城市剛需上車年齡均超32歲（2021）剛需上車年齡流動人口20102012400055買房支出更少。以深圳為例，參考中原地產(chǎn)的數(shù)據(jù)，2023年末深圳商品房成交均價為62844元/平，按照100平、首付3成、30年貸款、深圳最新房貸利率3.85%、等額本息測算每個月月供為20623元，遠高于租金支出（根據(jù)中原數(shù)據(jù)，2023年末深圳住宅平均租金為每月100.06元/平，100平對應月租金10006元）。0月租金元6668%租房人口占比64%63%60%40%34%21%20%20%供給端：重點城市租賃需求旺盛，但低價優(yōu)質(zhì)供應不足68%租房人口占比64%63%60%40%34%21%20%20%>相較于需求增長，重點城市租房供給不足。從2010-2022年重點城市常住人口變化來看，廣州、深圳、成都常住人口增量超過600萬，從七普數(shù)據(jù)來看，北京、上海、浙江等發(fā)達省市租賃家庭戶占比較高。相比租賃需求增長，重點城市租賃房源、尤其是低價優(yōu)質(zhì)中小戶型房源供應不足。鏈家2017年調(diào)研報告中顯示國際城市租賃房屋占比均在40%以上，而上海、深圳和北京占比均處在20%-21%之間。80%60%40%20%租賃房屋占比租賃房屋占比深圳上海北京東京舊金山洛杉磯紐約60%40%20%租賃廉租住房/公租房48.9%租賃其他住房48.9%37.5%35.5%38.6%29.6%31.9%21.8%5.2%6.5%5.2%4.0%3.5%3.7%4.2%4.0%3.5%3.7%40020002010-2022年常住人口增量（萬人）南京杭州廈門武漢長沙廣州深圳成都北京上海77內(nèi)蒙古青海甘肅陜西西藏云南貴州福建浙江上海北京全國內(nèi)蒙古青海甘肅陜西西藏云南貴州福建浙江上海北京全國2.9%3.7%2.9%2.3%>個人房源為主，優(yōu)質(zhì)低價房源供應不足。國內(nèi)租賃住房市場尚不成熟，大部分供給仍依賴于以家庭為單位將購房市場中閑置住房輸送至租房市場，根據(jù)鏈家數(shù)據(jù)，2017年十大城市租賃房源中64%為個人出租。同時從房源品質(zhì)來看，2020年北京、上海、浙江等發(fā)達省市擁有廚房及廁所的租賃住房占比仍僅81%、88%和76%。>傳統(tǒng)公租房具有戶籍及收入等門檻，且供應相對較少?，F(xiàn)有公共租賃住房屬于兜底保障，在準入門檻、建設主體、資金來源、輪候分配等有嚴格規(guī)定，新市民和青年人不屬于首要保障群體。根據(jù)七普數(shù)據(jù)，26%的城市家庭租房、其中廉租房/公租房占比3.7%、租其它住房占比21.8%。根據(jù)人民日報報道，2008-2018年全國公租房（含廉租房）開工僅1612萬套，供給仍相對較少。90%80%70%60%50%40%30%20%10%租賃其他住房中擁有廚房和廁所家庭比例（城市口徑）87%87%81%88%76%85%78%72%72%73%74%67%61%25%20%租廉租房租其它住房88租戶端：特定群體租房環(huán)境仍有望改善>特定群體租房環(huán)境有待改善。從各行業(yè)人員租房占比來看，根據(jù)七普數(shù)據(jù)，生產(chǎn)制造及社會服務業(yè)人員租房占比最高，租房比例分別達36.8%和32.1%（未包括廉租/公租房、城市口徑但分別有27.2%和17.6%家庭人均居住面積低于農(nóng)、林、牧、漁業(yè)生產(chǎn)及輔助人員數(shù)據(jù)來源：七普，平安證券研究所99保障性租賃住房出臺背景保障性租賃住房供需格局保障性租賃住房主要特點投資建議及風險提示保障性租賃住房出臺背景保障性租賃住房供需格局保障性租賃住房主要特點投資建議及風險提示CONTENT頂層設計文件出臺，保租房迎快速發(fā)展>為解決符合條件的新市民、青年人等群體的住房困難問題，緩解住房租賃市場結(jié)構(gòu)性供給不足，2020年10月《中共中央關(guān)于制定國民經(jīng)濟和社會發(fā)展第十四個五年規(guī)劃和二〇三五年遠景目標的建議》明確指出“擴大保障性租賃住房供給”，首次提出“保障性租賃住房”的概念。2021年7月，國務院辦公廳發(fā)布《關(guān)于加快發(fā)展保障性租賃住房的意見》（國辦發(fā)〔2021〕22號22號文為保障性租賃住房首個頂層設計文件，明確“保障性租賃住房主要解決符合條件的新市民、青年人等群體的住房困難問題，以建筑面積不超過70平方的小戶型為主，租金低于同地段同品質(zhì)市場租賃住房租金”。2021年《關(guān)于加快發(fā)展保障性租賃住房的意見》對象標準有建設用地建設。人口凈流入的大城市和省級人民政府確定的城市，應按照職住平衡原則，提高住宅用地中保障性租賃住房用地供應比例況，從實際出發(fā)，因城施策，采取新建、改建、改造、租賃補貼和將政府的閑置住房用作保障性租賃住房等多種方式，切實增加供給，科學確定“十四五”保障性租賃住房建設目標和政策措施，制定年度建設計劃，并向社會公布募集資金用于保障性租賃住房貸款投放數(shù)據(jù)來源：政府官網(wǎng)，平安證券研究所>從供給來看，根據(jù)住建部規(guī)劃，“十四五”（2021-2025年）全國計劃籌建保障性租賃住房近900萬套（間預計可解決2600多萬人住房問題，其中40個大中城市計劃籌建600萬套（間）。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2021-2023年全國已開工建設和籌4000萬套（間）"十四五"規(guī)劃2021保租房潛在需求旺盛，供需仍顯緊張>根據(jù)七普數(shù)據(jù)，26%的城市家庭租房、其中廉租房/公租房占比3.7%、租其它住房占比21.8%，按全國城市2.21億戶（含集體戶）、平均家庭規(guī)模2.49人估算，對應5659萬戶、1.4億人，剔除廉租房/公租房對應4832萬戶、1.2億人，考慮保租房較低租金，理論上該部分人群均為保租房潛在需求，遠大于供給端（900萬套，覆蓋2600多萬人）。按城市青年人（18-35歲）29%的占比估算，對應約3461萬人，疊加新市民租房需求，亦大于供應。>若進一步考慮鎮(zhèn)級別的租賃戶數(shù)及人口，則對應保租房需求更大。合計戶數(shù)集體戶平均家庭戶規(guī)模租廉租房/公租房占比租其它住房租賃其它住房戶數(shù)（萬戶）租賃人口租賃人口中青年人的比重（18-35歲）對應青年人規(guī)模（萬人）全國522694941628532.622%63981676324%4040城市221322027618562.494%22%48321203229%3461鎮(zhèn)11472107627102.713%1116302324%71718665183772882.70%3%53214372741600140016001400120010008006004002000>從新市民定義來看，根據(jù)2022年3月4日中國銀保監(jiān)會、中國人民銀行發(fā)布的《關(guān)于加強新市民金融服務工作的通知》，新市民主要是指因本人創(chuàng)業(yè)就業(yè)、子女上學、投靠子女等原因來到城鎮(zhèn)常住，未獲得當?shù)貞艏颢@得當?shù)貞艏粷M三年的各類群體，包括但不限于進城務工人員、新就業(yè)大中專畢業(yè)生等，目前約有三億人。由于新市民的定義包括新就業(yè)大中專畢業(yè)生，而青年人主要為剛畢業(yè)高校畢業(yè)生，假定不考慮其它青年人、三億新市民中租其它住房比例與七普城市家庭戶比例一致，為21.8%，則對應超6500萬人，亦遠大于供應（900萬套，覆蓋2600多萬人）。>從城市新增就業(yè)人口來看，2009年以來每年新增就業(yè)人口穩(wěn)定在1100萬人以上，其中大部分為大中專畢業(yè)生。根據(jù)前文分析，12個核心一二線城市剛需平均置業(yè)年齡超過32歲，對應200920092010201020112011201220122013201320142014201520152016201620172017201820182019201920202020202120212022202220232023數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，平安證券研究所城市維度來看，保租房供需亦偏緊>從重點城市來看，以北京和上海為例，從供應端來看，北京“十四五”時期，力爭建設籌集保障性租賃住房40萬套（間上?！笆奈濉庇媱澬略鼋ㄔO籌措保租房47萬套（間）以上，到“十四五”期末，累計建設籌措保租房總量達），多萬人住房問題，估算每套（間）可解決3人住房問題，對應北京和上?？筛采w120萬和180萬人（按籌集口徑）。>從需求端來看，根據(jù)七普數(shù)據(jù)，2020年北京和上海租賃其它住房比例（城市口徑）分別為29.6%和31.9%，對應總戶數(shù)分別為744萬戶和817萬戶，按家庭戶戶均2.3人、2.38人估算對應租賃人群分別為506萬和620萬，遠大于保障房供應。按城市青年人（18-35歲）29%的占比估算，對應147萬和180萬，疊加新市民的租房需求，亦大于供應。合計戶數(shù)集體戶平均家庭戶規(guī)模租其它住房租賃其它住房戶數(shù)（萬戶）租賃人口租賃人口中青年人的比重（18-35歲）對應青年人規(guī)模（萬人）北京744669752.330%220505.729%147上海817752642.3832%261620.229%180保障性租賃住房出臺背景保障性租賃住房供需格局保障性租賃住房主要特點投資建議及風險提示保障性租賃住房出臺背景保障性租賃住房供需格局保障性租賃住房主要特點投資建議及風險提示CONTENT低于市場租金水平，保租房出租率維持高位>由于各地對保租房的鼓勵和支持，普遍要求其低于市場同區(qū)域同品質(zhì)平均租金，如深圳規(guī)定政府用于配租的保租房參考同期市場租金的60%，社會主體用于出租保租房租金不高于市場的90%，相對占優(yōu)的租金水平保障其較高的出租率，2023年主要上市REITs底層保租房出租率普遍超過90%。城市保租房租金相關(guān)規(guī)定社會主體出租保租房租金不高于同期同區(qū)域同品質(zhì)租賃住房市場參考租金90%應在同地段同品質(zhì)市場租賃住房租金的九折以下應低于同地段同品質(zhì)市場出租房屋的租金，且年漲幅不能高于5%不高于同地段同品質(zhì)市場租賃住房評估租金的90%執(zhí)行應按低于同地段同品質(zhì)市場租賃住房評估租金不高于同地段同品質(zhì)市場化租賃住房租金95％的標準進行租金備案99.8%92.9%2023年上市REITs底層保租房出租率97.3%97.3%93.3%99.9%99.3%99.5%4%2%4%2%>由于租賃用地地價遠低于商品住宅用地，較低獲地成本保障其相對較高租金回報率。根據(jù)中指院統(tǒng)計，上海2021-2023年租賃用地平均樓面地價僅為住宅用地的1/3。從2023年上市保障房REITS現(xiàn)金流分派率來看，普遍高于4%，遠高于核心城市不到2%的租金回報率。02021-20232021-2023年上海各類土地平均樓面地價（元/平）20232023現(xiàn)金流分派率4.92%4.55%4%2.0%1.8%1.4%1.0%0.4%0.0%2023/12023/42023/72023/102024/1較低地價導致租賃用地出租項目IRR遠高于商住類>參考上海2021-2023年租賃用地和住宅用地出讓價格，假設租賃用地、住宅用地樓面地價6000元/平、18000元/平；開發(fā)成本均為5000元/平（第1年、第2年分別投入2500元/平按70年土地年限、第3年開始收取租金，商品住宅單平年租金1200元、保障房為商品房9折對應1080元/平，不考慮租金漲幅且出租率100%；其它各類運營成本按照租金收入30%估算（2023年華潤有巢REIT底層項目公司收到的租賃收入等經(jīng)營性現(xiàn)金流為8949.9萬，接受勞務及其他經(jīng)營性活動支出2858萬，占比約32%測算租賃用地及住宅用地出租項目IRR分別為6.5%和3.1%（以上各種假設僅用于測算兩種地價下IRR的差異，不代表市場實際水平）。即得益于較低的地價，租賃用地出租項目內(nèi)部收益率遠高于商品住宅用地。租賃用地住宅用地備注60001800050005000保租房按商品房的9折、第3不考慮漲幅324360按照租金收入的30%測算IRR6.5%3.1%按照70年土地年限建信中關(guān)村產(chǎn)業(yè)園REIT相對抗經(jīng)濟周期，保租房出租率波動性較小建信中關(guān)村產(chǎn)業(yè)園REIT>正如前文分析，由于流動人口增長及房價調(diào)整帶來租賃需求增長，疊加公租房供應有限且有一定門檻，具有價格優(yōu)勢的保租房整體供不應求，從代表城市來看，過年幾年房租相對保持穩(wěn)定。>相比之下，物流地產(chǎn)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、寫字樓等更容易受到經(jīng)濟大環(huán)境的沖擊，2024Q1核心城市優(yōu)質(zhì)寫字樓空置率維持高位、2023年華安張江光大園REIT、建信中關(guān)村產(chǎn)業(yè)園REIT底層資產(chǎn)出租率均下滑明顯。22%21%20%22%22%21%深圳廣州上海深圳廣州60%40%20%華安張江光大園華安張江光大園REIT201820192020202120222023200 廣州:二手住宅租金指數(shù) 廣州:二手住宅租金指數(shù)天津:二手住宅租金指數(shù)機構(gòu)化比例提升，長租公寓納保提升品質(zhì)及效率>隨著國內(nèi)房價持續(xù)調(diào)整，越來越多的人選擇租房以獲得更靈活的租住方式，而得益于政府在稅收、貸款等方面的金融支持，越來越多機構(gòu)化長租公寓納入保租房體系，如萬科泊寓2023年末納保房源達10.15萬間，占其總管理房源的44%。在加快保租房供應的同時，市場化機構(gòu)運營亦利于保障保租房品質(zhì)。8642044%37%27%20%2022H12022203H1202345%40%25%20%數(shù)據(jù)來源：上市公司年報，平安證券研究所金融支持力度加大，保租房來源再拓展>2023年1月，央行推出“租賃住房貸款支持計劃”，支持7家全國性金融機構(gòu)在重慶等8個城市試點發(fā)放租賃住房購房貸款，用于支持市場化批量收購存量住房、擴大租賃住房供給，貸款利率原則上不超過3%，對于符合要求的貸款，人民銀行按貸款本金100%予以資金支持，利率為1.75%，額度1000億。>根據(jù)央行青島分行官網(wǎng)披露，2024年1月，國家開發(fā)銀行、工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行和中國銀行青島市分行成功發(fā)放首批試點貸款18.5億元，支持收購首批存量住房項目7個，涉及房屋總套數(shù)2319套，主要用于向新市民、青年人等群體提供保障性租賃住房，對應單套總價約79.8萬元，按照90平/套估計單價8867元/平，僅為青島2023年新房成交均價（13789元/平）的64%。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)，2024年3月青島住宅租金收益率1.6%，若購房成本降低至64%，租金水平不變則對應租金回報率可達2.5%（1.6%/64%），回報率大幅提升。部分城市“租賃住房貸款支持計劃”落地情況城市銀行授信額度（億運營主體2024年1月青島建融投資置業(yè)23192024年2月——租賃基金42072023年5月4.88福州市屬國企左海集團2023年5月4.6泉城城市更新投資數(shù)據(jù)來源：央行，各政府官網(wǎng)，Wind，平安證券研究所金融支持力度加大，保租房來源再拓展>2024年1月，央行及國家金融監(jiān)督管理總局發(fā)布《關(guān)于金融支持住房租賃市場發(fā)展的意見》，從信貸產(chǎn)品及服務模式創(chuàng)新、拓寬投融資渠道等多方面為住房租賃市場發(fā)展提供支持，明確提出滿足團體批量購買租賃住房的合理融資需求。《關(guān)于金融支持住房租賃市場發(fā)展的意見》主要政策支持要點主要要點基本原則和要求支持住房租賃供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革；重點支持自持物業(yè)的專業(yè)化、規(guī)?；》孔赓U企業(yè)發(fā)展；建立健全住房租賃金融支持加強住房租賃信貸產(chǎn)品和服務模用作保障性或商業(yè)性租賃住房長期持有運營的，鼓勵商業(yè)銀行在風險可控、商業(yè)可持續(xù)、嚴格不新增地方政府拓寬住房租賃市場多元化投融資投資信托基金；引導各類社會資金有序投資住房租賃領域加強和完善住房租賃金融管理加強住房租賃金融監(jiān)測評估>2022年5月19日，國務院辦公廳印發(fā)《關(guān)于進一步盤活存量資產(chǎn)擴大有效投資的意見》，將保障性租賃住房納入試點范圍；緊接著5月22日，《關(guān)于規(guī)范做好保障性租賃住房試點發(fā)行基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs）有關(guān)工作的通知》出臺；8月全國首批3只保障性租賃住房REITs——華夏北京保障房REIT、中金廈門安居REIT、紅土深圳安居REIT上市交易；2023年3月，保障性租賃住房REITs發(fā)行門檻進一步下降，三年現(xiàn)金流分派率由4%降至3.8%，當期目標不動產(chǎn)評估凈值原則上由不低于10億元，降至不低于8億元。2023.3：保租房公募2022.5：《關(guān)于規(guī)范做好保障性租賃住房2022.5：保障性租賃住房納入REITs試點發(fā)行基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基25%20%25%20%>截止2024年4月26日，共有5只保租房REITs上市，合計市值85.3億，占上市REITs總市值的8.2%。從上市以來表現(xiàn)看，憑借穩(wěn)定較高的出租率和現(xiàn)金流分派率，保障房REITs表現(xiàn)明顯好于其它REITs，5家保障房REITs上市以來平均漲幅為12.3%，遠好于其它REITs均值（3.9%）。91.8%22.4%數(shù)據(jù)來源：Wind，平安證券研究所保障性租賃住房出臺背景保障性租賃住房供需格局保障性租賃住房主要特點投資建議及風險提示保障性租賃