船舶制造行業(yè)市場前景及投資研究報告：IMO脫碳,初見端倪綠色更新

證券研究報告航海裝備Ⅱ2024年03月13日船舶制造行業(yè)深度系列三：IMO脫碳中期措施前瞻–

中期措施初見端倪，費補助推綠色更新評級：推薦(維持)相關(guān)報告最近一年走勢《船舶行業(yè)月報（2024年1月）：造船產(chǎn)能緊張持續(xù)，1月船價指數(shù)穩(wěn)中有增（推薦）*航海裝備Ⅱ*李躍森，祝玉波》——2024-02-2028%18%8%航海裝備Ⅱ滬深300《船舶行業(yè)月報（2023年12月）：造船產(chǎn)能緊張持續(xù)，12月船價指數(shù)穩(wěn)中有增（推薦）*航海裝備Ⅱ*祝玉波》——2024-01-11《船舶制造業(yè)政策解讀：五部委印發(fā)重要政策,推動造船行業(yè)綠色升級（推薦）*航海裝備Ⅱ*祝玉波》——2024-01-02-3%-13%-23%2023/03/132024/03/13相對滬深300表現(xiàn)表現(xiàn)1M3M12M航海裝備Ⅱ滬深3009.7%6.2%8.7%6.0%13.5%-10.9%目錄u

IMO溫室氣體減排目標與其面臨的困難1.1IMO減排目標：2050年前后凈零1.2達成IMO減排目標面臨的主要挑戰(zhàn)1.2.1燃料與技術(shù)準備：主要碳中和燃料產(chǎn)業(yè)與主機技術(shù)最晚在2025年成熟1.2.2港口及基礎(chǔ)設(shè)施與造船技術(shù)準備：利用現(xiàn)有設(shè)施可滿足未來需求1.2.3燃料產(chǎn)能與經(jīng)濟性：與傳統(tǒng)燃料之間較大的成本差異將是主要障礙u

中期措施展望2.1技術(shù)措施：強制性法規(guī)迫使船隊適用零碳燃料/技術(shù)2.2經(jīng)濟措施：經(jīng)濟性獎懲推動航運脫碳，F(xiàn)eebate機制以碳稅補貼綠色更新u

全球碳稅對航運成本與運價的影響3.1全球碳稅提高航運燃料成本3.2全球碳稅對航運運價影響有限3.2.1碳稅對集運運價的影響3.2.2碳稅對散貨運價的影響3.2.3碳稅對油運運價的影響u

總結(jié)&投資建議4.1環(huán)保減排進程加快，老舊船加速出清，新船缺口可觀4.2綠色新船為主、現(xiàn)船改造為輔，助力航運綠色轉(zhuǎn)型4.3綠色更新與產(chǎn)能緊張持續(xù)推動新造船價上行4.4中期措施初見端倪，費補助推綠色更新4.5風(fēng)險提示3核心提要u

1.

綠色航運目標明確，減排之路充滿挑戰(zhàn)。

①

IMO2023年溫室氣體減排戰(zhàn)略，目標到2050年前后實現(xiàn)凈零排放，并計劃制定中期法規(guī)措施推動目標達成；②達成IMO減排目標面臨四大挑戰(zhàn)——綠色燃料制備與船舶減排技術(shù)、港口及基礎(chǔ)設(shè)施與造船技術(shù)、綠色燃料的產(chǎn)能及其經(jīng)濟性中，最核心的挑戰(zhàn)是綠色燃料與傳統(tǒng)燃料之間較大的成本差異。u

2.

中期措施初見端倪，技術(shù)與經(jīng)濟措施攜手助推航運減排。①技術(shù)措施——基于目標的船用燃料標準，計劃分階段降低船用燃料溫室氣體強度，強制推動船隊使用綠色燃料/技術(shù)。②經(jīng)濟性獎懲推動航運脫碳；Feebate機制以碳稅補貼綠色更新，大幅減少傳統(tǒng)船舶與零排放船舶之間較大的成本差異，大幅降低傳統(tǒng)船舶的成本增加，更有助于船東制定投資決策。u

3.

全球碳稅增加航運燃油成本，但對航運運價的影響有限。全球碳稅直接對船舶的溫室氣體排放征收費用，直接增加燃油成本。根據(jù)克拉克森的測算，6.25-100美元/tCO2eq范圍內(nèi)的碳稅對航運產(chǎn)生的影響有限，基本處于近10年（2014年-2023年）運價波動范圍之內(nèi)。u

投資建議：綠色航運需求在IMO與歐盟環(huán)保法規(guī)推動下具有長期成長性，造船產(chǎn)能的緊張利好業(yè)績彈性，維持船舶制造行業(yè)“推薦”評級，建議關(guān)注造船與船用主機龍頭企業(yè)。u

風(fēng)險提示：IMO環(huán)保約束不及預(yù)期，中期措施尚待確定；航運行業(yè)景氣不及預(yù)期；新增船舶/船用主機產(chǎn)能超預(yù)期；建材價格上漲超預(yù)期。4一、IMO溫室氣體減排目標與其面臨的困難51.1IMO減排目標：2050年前后凈零u

國際海事組織（IMO）在海上環(huán)境保護委員會第80屆會議（MEPC?80，2023年7月）會議上通過了2023年船舶溫室氣體減排戰(zhàn)略，計劃著手制定包括技術(shù)要素和經(jīng)濟要素的一攬子中期措施，以實現(xiàn)以2050年前后實現(xiàn)凈零排放為核心的減排目標。u

MEPC81會議將在2024年3月18日-22日召開，會上將進一步討論一攬子候選措施的綜合影響評估的中期報告并最終確定一攬子措施，后續(xù)計劃2025年批準措施并立法、2027年措施生效實施。圖表：IMO在不同階段制定了目標和法規(guī)措施，逐步推動圖表：與2018年IMO初步戰(zhàn)略要求相比，2023年IMO氣體戰(zhàn)略的各階段要求提高航運脫碳2018年IMO船舶溫室氣體減排初步戰(zhàn)略（MEPC72）?

溫室氣體排放（TtW）：2050年前至少減少50%；?

零碳燃料：無要求；?

碳強度：2030年前至少減少40%；2050年前至少減少70%；?

短期措施：現(xiàn)有船舶能效指數(shù)

(EEXI)，船舶營運碳強度指標

(CII)

。2023年IMO船舶溫室氣體減排戰(zhàn)略（MEPC80）?

溫室氣體排放（WtW）：2030年前至少減少20%（力爭30%）；2040年前至少減少70%（力爭80%）；2050年前后實現(xiàn)凈零排放；?

零碳燃料：2030年前至少5%（力爭10%）；?

碳強度：2030年前至少減少40%；?

一攬子中期措施：包括“技術(shù)要素（基于目標的船用燃料標準）”與“經(jīng)濟要素（船舶GHG排放定價機制）”。資料：IMO，UN，CCS，CRCLASS，DNV，交通運輸部，國海證券研究所61.2達成IMO減排目標面臨的主要挑戰(zhàn)達成IMO減排目標面臨的主要挑戰(zhàn)港口及基礎(chǔ)設(shè)施與造船技術(shù)綠色燃料與技術(shù)準備綠色燃料的潛在產(chǎn)能綠色燃料的經(jīng)濟性準備??據(jù)IMO，綠色燃料制備技術(shù)預(yù)計在2030年前成熟并正式投入商業(yè)化運營，部分燃料如生物甲烷、生物甲乙醇、綠色氨目前已進行試點或投入使用。對于船用發(fā)動機而言，以甲烷運行的船用發(fā)動機已完全成熟（如LNG)，生物甲烷和電子甲烷可以直接替代傳統(tǒng)燃料，并且不受技術(shù)限制，燃料電池則正在試點。?現(xiàn)有的港口和燃料基礎(chǔ)設(shè)施已經(jīng)可以應(yīng)用于綠色燃料的使用并繼續(xù)為使用其他綠色燃料而擴大升級。造船廠將繼續(xù)擴大綠色燃料船舶的生產(chǎn)規(guī)模，以匹配更多綠色燃料。一旦需求明確，造船廠將有能力在短時間內(nèi)擴大動力改裝、能源效率技術(shù)和船上碳捕捉設(shè)備的生產(chǎn)和安裝，加速擴大生產(chǎn)。??據(jù)IMO，估計2030年航運業(yè)的綠色燃料供應(yīng)量為0.2EJ-2.5EJ，2040年為0.8EJ-9.3EJ，2050年為1.3EJ-19.7EJ。要達到2050年的脫碳目標，從2030年開始，燃料生產(chǎn)需要每年平均6%-12%的增長率。航運燃料的可用性也受其他行業(yè)脫碳的影響，具體體現(xiàn)在兩個方面：來自其他行業(yè)的需求推動生產(chǎn)，但同時也存在對相同燃料的競爭。??目前，一些采用綠色燃料的船舶的前期成本已經(jīng)可以得到有效管理。綠色燃料與傳統(tǒng)燃料之間較大的成本差異可能是采用綠色燃料的主要障礙；同時，缺乏明確的需求信號以及對綠色燃料未來價格的不確定性的擔(dān)憂，也是目前航運業(yè)并未大規(guī)模采用綠色燃料的關(guān)鍵原因。??資料：IMO，國海證券研究所71.2.1燃料與技術(shù)準備：主要碳中和燃料產(chǎn)業(yè)與主機技術(shù)最晚在2025年成熟u

據(jù)IMO，對于燃料制備技術(shù)而言，生物柴油（Biodiesel）、電子燃料（E-fuel）、藍色燃料（Bluefuel）預(yù)計在2030年前成熟并正式投入商業(yè)化運營，部分燃料如生物甲烷、生物甲乙醇、綠色氨目前已進行試點或投入使用。u

同時，對于船用發(fā)動機而言，以甲烷運行的船用發(fā)動機已完全成熟（如LNG)，生物甲烷和電子甲烷可以直接替代傳統(tǒng)燃料，并且不受技術(shù)限制，燃料電池則正在試點，預(yù)計該類技術(shù)將在2020年-2035年之間成熟并投入使用。圖表：據(jù)IMO，綠甲醇、綠/藍氨為主的碳中和燃料產(chǎn)業(yè)最晚在2025年圖表：據(jù)IMO，船用甲醇主機已實現(xiàn)商業(yè)運營，船用氨主機將在2025開始商業(yè)運營年開始試運營資料：IMO，國海證券研究所81.2.2港口及基礎(chǔ)設(shè)施與造船技術(shù)準備：利用現(xiàn)有設(shè)施可滿足未來需求u

現(xiàn)有的港口和燃料基礎(chǔ)設(shè)施已經(jīng)可以應(yīng)用于綠色燃料的使用，并繼續(xù)為使用其他綠色燃料而擴大升級。造船廠將繼續(xù)擴大綠色燃料船舶的生產(chǎn)規(guī)模，以匹配更多綠色燃料。u

一旦需求明確，造船廠將有能力在短時間內(nèi)擴大動力改裝、能源效率技術(shù)和船上碳捕捉設(shè)備的生產(chǎn)和安裝，加速擴大生產(chǎn)。圖表：甲醇和氨的儲配設(shè)施可基于現(xiàn)有設(shè)施發(fā)展，全球甲醇加注網(wǎng)絡(luò)已初步建立，氨加注技術(shù)尚待解決。圖表：隨著技術(shù)的擴散，可建造綠色燃料船舶的船廠逐漸增加且多元化燃料類型燃油配送與儲存加注基礎(chǔ)設(shè)施可利用現(xiàn)有設(shè)施可利用現(xiàn)有的液化天然氣設(shè)施已成功試點，目前在全球建氣體燃料甲醇可在現(xiàn)有設(shè)施的基礎(chǔ)上建立全立了90余個加注站球碼頭網(wǎng)絡(luò)進行儲存與貿(mào)易氨相關(guān)技術(shù)未能得到解決，目前仍有困難氫氣沒有相關(guān)設(shè)施可利用資料：IMO，國海證券研究所91.2.3燃料產(chǎn)能與經(jīng)濟性：與傳統(tǒng)燃料之間較大的成本差異將是主要障礙u

據(jù)IMO，要達到2050年的脫碳目標，從2030年開始，燃料生產(chǎn)需要每年平均6%-12%的增長率，這遠低于太陽能和風(fēng)能發(fā)電的歷史持續(xù)增長率。航運燃料的可用性也受其他行業(yè)脫碳的影響，具體體現(xiàn)在兩個方面：來自其他行業(yè)的需求推動生產(chǎn)，但同時也存在對相同燃料的競爭。u

綠色燃料與傳統(tǒng)燃料之間較大的成本差異可能是采用綠色燃料的主要障礙；同時，缺乏明確的需求信號以及對綠色燃料未來價格的不確定性的擔(dān)憂，也是目前航運業(yè)并未大規(guī)模采用綠色燃料的關(guān)鍵原因。圖表：多元化且持續(xù)發(fā)展的零碳排放燃料產(chǎn)能不會限制IMO減排圖表：綠色燃料相對于VLSFO（低硫燃油）的價格溢價預(yù)測目標的達成資料：IMO，國海證券研究所10二、中期措施展望112.1技術(shù)措施：強制性法規(guī)迫使船隊適用零碳燃料/技術(shù)u

技術(shù)措施：基于目標的船用燃料標準，規(guī)范分階段降低船用燃料溫室氣體強度。u

溫室氣體燃料標準（GHG

FuelStandard，GFS）：GFS通過限制船舶使用的各種燃料的溫室氣體強度以及不會導(dǎo)致這些燃料價值鏈中排放增加的WtW基準，來減少WtW溫室氣體排放。GFS的減排目標將考慮到目前全球使用的燃料的平均溫室氣體強度，以及實現(xiàn)IMO溫室氣體戰(zhàn)略目標所需的溫室氣體強度減排量。圖表：溫室氣體燃料標準（GFS）圖示注：溫室氣體燃料強度（GHGFuelIntensity，GFl），船上使用的任何燃料產(chǎn)生的溫室氣體（GHG）排放量，以生命周期內(nèi)的溫室氣體排放質(zhì)量表示，單位為每單位能源的二氧化碳當量克數(shù)（gCO2eq/MJ）。資料：IMO，國海證券研究所122.2經(jīng)濟措施：經(jīng)濟性獎懲推動航運脫碳圖表：經(jīng)濟措施仍在持續(xù)討論中，計劃2024年確定最終方案、2025年批準措施并立法、2027年措施生效實施基本邏輯措施名稱提出國/組織概述伯利茲、斐濟、基里巴斯、馬紹爾群島、瑙魯、所羅門群島、湯加、圖瓦盧和瓦努阿圖?

計算船舶所加注燃料的WtW溫室氣體排放量，據(jù)此實行普遍強制性征稅；?

基金：溫室氣體基金系統(tǒng)，盡可能采用現(xiàn)有基金系統(tǒng)；?

溫室氣體價格：不低于150美元/tCO2eq（2027年起），每5年審查一次，逐步上調(diào)。普遍強制性溫室氣體稅與簡化的全球GFS相結(jié)合征稅?

根據(jù)船舶的溫室氣體排放量強制船舶向ZESF基金繳款，向使用符合條件的零/近零溫室氣體燃料的船舶提供獎勵；?

基金：零排放航運基金（ZESF）；Feebate機制日本?

費用：繳款率（20美元/tCO

eq）和最低獎勵率（100美元/tCO

eq）固定多年不變（如5年）。22?

該機制與日本提出的Feebate機制較為類似，區(qū)別在于在以下方面：?

基金：額外設(shè)立了單獨的IMO（GHG）海事可持續(xù)發(fā)展基金（IMSF），為發(fā)展中國家提供溫室氣體減排工作的支持資金；?

該機制配備有必要的監(jiān)管架構(gòu)；?

使用零/接近零溫室氣體燃料且小于5000GT的小型船舶，也有資格獲得獎勵。巴哈馬、利比里亞和國際航運公會（ICS）繳款與獎勵

基金與獎勵（Feebate）機制綠色平衡機制（GBM）?

評估所有船舶是否符合給定GFI閾值的規(guī)定要求，對使用不符合規(guī)定的船舶收取綠色平衡費用，并將其分配給使用符合規(guī)定的船舶，且WtW溫室氣體減排量越大，獲得的分配資金越多；?

基金：綠色平衡基金；世界海運理事會（WSC）?

費用：綠色平衡費用，每年調(diào)整，根據(jù)2023IMO溫室氣體戰(zhàn)略計算。?

以目標年度GFI為基準，評估船舶年度GFI是否符合規(guī)定的目標年度GFI（即評估船舶是否合規(guī)），并設(shè)置了靈活性合規(guī)機制，以幫助不合規(guī)船舶實現(xiàn)合規(guī)、能夠繼續(xù)運營；?

基金：可持續(xù)航運基金（SSF）；繳款、獎勵與

國際海事可持續(xù)燃料與基金

阿根廷、巴西、中國、挪靈活性合規(guī)

機制（IMSF&F）

威、阿聯(lián)酋和烏拉圭?

靈活性合規(guī)機制：船舶聯(lián)營、存入銀行和向基金繳款/申請獎勵。注：上述法規(guī)基于IMOISWG-GHG16-2議程內(nèi)提案整理。資料：IMO，國海證券研究所132.3經(jīng)濟措施：Feebate機制以碳稅補貼綠色更新u

不采取任何措施：傳統(tǒng)船舶與零排放船舶之間較大的成本差異很可能會影響投資決策。u

WtW碳稅：有助于減少兩種船舶間的成本差異，激勵船東投資于零排放船舶，增加傳統(tǒng)船舶成本，但會對貿(mào)易產(chǎn)生較高的負面影響。u

Feebate：大幅減少傳統(tǒng)船舶與零排放船舶之間較大的成本差異，大幅降低傳統(tǒng)船舶的成本增加，更有助于船東制定投資決策，并且在近10年（2014年-2023年）至

2040年的過渡初期，不對傳統(tǒng)船舶和貿(mào)易造成不必要的負擔(dān)。圖表：不同政策對船舶投資成本測算假設(shè)圖表：10年累計成本比較（9000TEU集裝箱船）累計資本成本(百萬美元)碳稅征收(百萬美元)含燃料成本的營運成本(百萬美元)補償(百萬美元)船型假設(shè)10008006004002000?

LSFO集裝箱船（9000TEU）；?

假設(shè)新造價格為9000萬美元，不包括燃料成本在內(nèi)的運營成本為每年220萬美元，燃料消耗量為每年42,500噸；?

綠色甲醇船（9000TEU）；362347?

假設(shè)新造價格為1.03億美元。不包括燃料成本和燃料消耗（在能源基礎(chǔ)上）的運營成本與LSFO船相同；70984709174243不同情況具體操作機制7424374?

BAU：照常運作，沒有任何改變；243?

Feebate：2027年-2029年的補償為14美元/tCO2eq，2030年-2034年為40美元/tCO

eq，2035年-2036年為93美元/tCO

eq；2274847484?

WtW碳稅：100美元/tCO2eq碳稅，無補償；LSFO船舶綠色甲醇船舶LSFO船舶綠色甲醇船舶LSFO船舶綠色甲醇船舶情況1:BAU情況2:Feebate情況3:WtW碳稅注：測算數(shù)據(jù)于IMO。資料：IMO，國海證券研究所14三、全球碳稅對航運成本與運價的影響153.1全球碳稅提高航運燃料成本u

全球碳稅將直接對船舶的溫室氣體排放征收費用，而船舶的溫室氣體排放基本來自于燃料的燃燒，這將直接增加燃油成本。燃料成本是主要航運成本，占比約為4成。u

根據(jù)克拉克森測算，在6.25-100美元/tCO2eq碳稅下，燃燒傳統(tǒng)燃料的船舶將付出溢價為新加坡VLSFO2023年均價的3.2%-50.5%。圖表：燃料成本是航運主要成本，占比約為4成圖表：不同場景的碳稅將增加傳統(tǒng)燃料每噸19.6-314.0美元的溢價新加坡HSFO歷史價格

新加坡2023年VLSFO均價

全球碳稅溢價燃油費

港口費

船員費用

船舶折舊費

其他美元100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100012.6%19.2%14.5%17.0%23.8%17.5%24.8%314.0622750500250022.1%774157.062278.562239.362219.662212.4%7.4%10.7%8.5%62212.1%8.9%15.1%7.5%39248.4%44.1%38.2%35.1%148近10年最低價

近10年均價

近10年最高價

2023年均價

6.25美元碳稅

12.5美元碳稅

25美元碳稅

50美元碳稅

100美元碳稅2019年2020年2021年2022年注：從2019-2023年，VLSFO較HSFO價差約為101.7-276.9美元/噸；近10年——2014年-2023年。注：根據(jù)招商輪船年報公布散貨船營業(yè)成本整理。資料：克拉克森，IMO，招商輪船公司公告，國海證券研究所163.2全球碳稅對航運運價影響有限u

碳稅不太可能對各國經(jīng)濟（就已交付貨物的價格而言）產(chǎn)生不成比例的負面影響，這些影響基本處于近10年（2014年-2023年）海運運價的波動范圍內(nèi)。圖表：不同場景的碳稅對集運、散運與油運運價的溢價航運版塊航線假設(shè)歷史運價市場回溯碳稅溢價率（較2023年均價）2023年均價（美元）近10年（2014年-2023年）變異系數(shù)6.25美元碳稅12.5美元25美元碳稅50美元碳稅100美元碳稅?航線船型9,500TEU1,700TEU海岬型海岬型巴拿馬型VLCC碳稅中國-美洲西（FEU）亞洲內(nèi)（TEU）1,607174862.8%94.3%27.2%29.0%36.1%15.7%22.5%27.7%0.4%2.6%1.3%2.0%1.9%1.4%1.0%1.1%0.8%1.6%10.4%6.3%7.5%6.9%5.7%4.0%4.0%3.2%6.5%集運散運5.2%3.8%4.0%3.1%2.9%2.0%2.1%20.7%12.5%15.0%13.1%11.4%8.5%41.4%25.0%30.0%26.3%22.1%17.0%16.6%鐵礦石：澳洲-中國（噸）鐵礦石：巴西-中國（噸）煤炭：南非-印度（噸）原油：中東-中國（噸）原油：西非-歐洲（噸）成品油：新加坡-澳洲（噸）201614油輪蘇伊士型MR20478.3%資料：克拉克森，IMO，招商輪船公司公告，國海證券研究所173.2.1碳稅對集運運價的影響u

根據(jù)克拉克森測算，在6.25-100美元碳稅情景下，中國-美洲西航線成本將增加6.5-104美元/FEU，相當于2023年平均運價的0.4%-6.47%；亞洲內(nèi)航線成本將增加4.5-72美元/TEU，相當于2023年平均運價的2.59%-41.42%。圖表：碳稅對集運運價的影響中國-美西歷史即期運價（美元/FEU）

2023年均價（美元/FEU）

全球碳稅溢價5656亞洲內(nèi)歷史即期運價（美元/TEU）

2023年均價（美元/TEU）

全球碳稅溢價6000500040003000200010000120010008006004002000975248352.0104.016076.513.026.016071607160716071607318127272.017436.017418.01744.51749.017417470近10年最低價近10年均價近10年最高價2023年均價6.25美元

12.5美元碳稅

碳稅25美元碳稅50美元碳稅100美元碳稅近10年最低價近10年均價近10年最高價2023年

6.25美元

12.5美元

25美元均價

碳稅

碳稅

碳稅50美元碳稅100美元碳稅注：近10年——2014年-2023年。資料：克拉克森，IMO，國海證券研究所183.2.2碳稅對散貨運價的影響u

根據(jù)克拉克森測算，在6.25-100美元碳稅情景下，澳洲-中國航線成本將增加0.1-2美元/噸，相當于2023年平均運價的1.25%-25%；巴西-中國航線成本將增加0.4-6美元/噸，相當于2023年平均運價的2%-30%；南非-印度航線成本將增加0.3-4.2美元/噸，相當于2023年平均運價的1.88%-26.25%圖表：碳稅對典型散運航線運價（美元/噸）的影響35252015105澳大利亞-中國歷史即期運價2023年均價全球碳稅溢價5045403530252015105巴西-中國歷史即期運價472023年均價全球碳稅溢價南非-印度歷史即期運價332023年均價全球碳稅溢價30252015105224.2162.1161.1160.3160.5166320161.5200.4200.8201522020180.580.180.3818888635000近10年

近10年

近10年

2023

6.25美

12.5美

25美元

50美元

100美最低價

均價

最高價

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元碳稅

元碳稅

碳稅

碳稅

元碳稅近10年

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6.25美

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元碳稅

元碳稅

碳稅

碳稅

元碳稅近10年

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6.25美

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元碳稅

元碳稅

碳稅

碳稅

元碳稅注：近10年——2014年-2023年。資料：克拉克森，IMO，國海證券研究所193.2.3碳稅對油運運價的影響u

根據(jù)克拉克森測算，在6.25-100美元碳稅情景下，中東-中國航線將增加0.2-3.1美元/噸，相當于2023年平均運價的1.43%-22.14%；西非-歐洲航線成本將增加0.2-3.4美元/噸，相當于2023年平均運價的1%-17%；新加坡-澳洲航線成本將增加0.5-7.8美元/噸，相當于2023年平均運價的1.06%-16.6%圖表：碳稅對典型油運航線運價（美元/噸）的影響706050403020100454035302520151009080706050403020100新加坡-悉尼歷史運價

2023年均價

全球碳稅溢價中東-中國歷史運價602023年均價全球碳稅溢價西非-歐洲歷史運價

2023年均價

全球碳稅溢價41877.8473.4201.9473.90.5471.0471.70.4200.8200.2204747202033133.1

10141.6140.2140.4140.8141412175550近10年

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6.25美

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元碳稅

元碳稅

碳稅

碳稅

元碳稅近10年

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2023年

6.25美

12.5美

25美元

50美元

100美最低價

均價

最高價

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元碳稅

元碳稅

碳稅

碳稅

元碳稅近10年

近10年

近10年

2023年

6.25美

12.5美

25美元

50美元

100美元最低價

均價

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元碳稅

元碳稅

碳稅

碳稅

碳稅注：近10年——2014年-2023年。資料：克拉克森，IMO，國海證券研究所20四、總結(jié)&投資建議214.1環(huán)保減排進程加快，老舊船加速出清，新船缺口可觀u

據(jù)克拉克森，截至2023年，64%現(xiàn)有船舶交付于2015年（EEDI生效）之前，鮮有任何節(jié)能增效設(shè)計。為完成行業(yè)溫室氣體總排放減少20%以及排放強度減少40%的目標，減速航行將成為絕大部分船東中短期內(nèi)最簡單的應(yīng)對策略。u

結(jié)合當前船隊船齡情況以及不同的環(huán)保法規(guī)要求，我們預(yù)計至2026年，當前船隊的10%-30%船舶將面臨合規(guī)性淘汰；至2030年，當前船隊面臨合規(guī)性淘汰的比例將進一步提升至35%-70%，將會造成較大運力缺口，支撐運價，推動船東更新船隊。圖表：IMO與EU措施在2023年-2027年接連實施，持續(xù)加速老舊運力出清圖表：在不同的預(yù)測假設(shè)下，至2030年，當前船隊或?qū)⒂?5%-70%的船舶面臨合規(guī)性淘汰。2024-202620%2027-203040%?

IMO：EEXI/CII開始實施20230%60%80%基本假設(shè)原油油輪成品油輪散貨船2024-2026：20年及以上船淘汰2027-2030：2015之前造的船淘汰，2015-2019造的船減速10%，2020-2023造的船減速5%?

EU：ETS（歐盟碳稅）開始實施2024集裝箱船原油油輪成品油輪散貨船2024-2026：CIIE在2024-26逐步淘汰，CIID在2026淘汰1/3，其余2015之前造的船通過減速5%2027-2030：2020年船淘汰，其余2015之前造的船，一半淘汰，一半通過減速20%達標，2015-2019造的船減速10%，2020-2023造的船減速5%?

IMO：全球碳稅等中期措施制定?

EU：FuelEU開始實施集裝箱船原油油輪成品油輪散貨船202520272024-2026：25年及以上船淘汰，其余2015之前造的船通過減速5%達標2027-2030：25年及以上船淘汰，其余2015之前造的船通過減速20%達標，2015-2019造的船減速10%，2020-2023造的船減速5%?

IMO：全球碳稅等中期措施開始實施集裝箱船注1：退出合規(guī)市場包括因法規(guī)減速、轉(zhuǎn)向非國際市場或拆船等情形；注2：測算詳見《中國船舶（600150.SH）深度報告：軍民一體總裝龍頭，訂單充盈百尺竿頭》(2024/2/23)。資料：IMO，DNV，EU，克拉克森，VesselsValue公眾號，國海證券研究所224.2綠色新船為主、現(xiàn)船改造為輔，助力航運綠色轉(zhuǎn)型u

緊迫的脫碳壓力下，技術(shù)路徑將呈現(xiàn)多樣化趨勢。LNG是配套設(shè)施成熟的綠色燃料，但減碳程度有限，適合短期內(nèi)降碳。甲醇可滿足遠期全生命周期脫碳目標，且技術(shù)較為成熟，適合脫碳初期使用。綠氨作為真正的零碳燃料，在關(guān)鍵技術(shù)突破后發(fā)展前景開闊。u

現(xiàn)船改造兩大方向是雙燃料改裝與碳捕捉改裝。但兩者對船齡要求和Capex均較高。雙燃料改裝受限于主機和船型；碳捕捉改裝成本較高。u

考慮現(xiàn)實狀況，大量綠色新船是最可行解：考慮到現(xiàn)有船隊整體的老舊以及船舶零碳改造的技術(shù)限制，為滿足脫碳的緊迫需要，大量新造船將成為船隊綠色轉(zhuǎn)型的主要選擇。圖表：綠色甲醇產(chǎn)能將從2025年開始大規(guī)模商業(yè)化，可滿足2030年圖表：現(xiàn)船改造兩大方向均有技術(shù)和經(jīng)濟性上的限制前航運脫碳需要二沖程發(fā)動機：發(fā)動機缸徑至少50厘米；2015年后試航四沖程發(fā)動機：大缸徑雙燃料改裝改裝成本（包括燃料存儲和供應(yīng)系統(tǒng)成本）不應(yīng)超過船舶新建成本的

25%，即一艘船的新建成本至少為5000萬美元左右才適合改裝現(xiàn)船改造?捕獲率為50%：?資本支出總額約2245.74萬美元每年運營支出約105.55萬美元碳捕捉改裝以蘇伊士型油船為例捕獲率達90%：資本支出總額約3368.61萬美元每年運營支出約202.12萬美元注1：雙燃料改裝——據(jù)信德海事綠色航運公眾號（2023/05）；注2：碳捕捉改裝——據(jù)CNSS（2021/11）。資料：MethanolInstitute，CNSS，信德海事網(wǎng)，信德海事綠色航運公眾號，國海證券研究所234.3綠色更新與產(chǎn)能緊張持續(xù)推動新造船價上行u

船價核心驅(qū)動轉(zhuǎn)變：從