2024年仙琚制藥分析報(bào)告：甾體激素隱形冠軍-新舊動(dòng)能切換

2024年仙琚制藥分析報(bào)告：甾體激素隱形冠軍_新舊動(dòng)能切換一、甾體激素隱形冠軍，新舊動(dòng)能切換仙琚制藥創(chuàng)立于1972年，主業(yè)聚焦于甾體激素類原料藥和制劑的研發(fā)和生產(chǎn)，是國(guó)內(nèi)甾體激素領(lǐng)域歷史最悠久、綜合競(jìng)爭(zhēng)力最領(lǐng)先的龍頭企業(yè)之一。2015-2022年間，依托于?？扑幹苿┢贩N放量、原料藥工藝路線切換后盈利能力的持續(xù)改善、對(duì)意大利Newchem的順利整合，公司營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)端分別實(shí)現(xiàn)了8%、32%的良好復(fù)合增長(zhǎng)。2023年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入41.23億元（-5.9%），歸母凈利潤(rùn)5.63億元（-24.9%），主要是受黃體酮膠囊和羅庫(kù)溴銨兩大單品集采影響。站在當(dāng)下的時(shí)點(diǎn)來(lái)看，我們認(rèn)為：1）甾體激素賽道“長(zhǎng)坡厚雪”，同時(shí)具備市場(chǎng)規(guī)模大、進(jìn)入壁壘高、全球玩家少等良好特征；2）2016年底新管理層上任后，經(jīng)過(guò)多年的砥礪奮進(jìn)，公司技術(shù)積累、產(chǎn)能布局、產(chǎn)品管線等發(fā)展要素日益完備；3）公司存量業(yè)務(wù)集采風(fēng)險(xiǎn)逐漸出清，高端復(fù)雜制劑、創(chuàng)新藥逐漸進(jìn)入收獲期，新舊動(dòng)能有序切換。依托于賽道的優(yōu)良特征，以及公司管理層的扎實(shí)經(jīng)營(yíng)，公司具有良好的“長(zhǎng)跑”潛質(zhì)，伴隨高難度復(fù)雜制劑不斷突破，或能夠在未來(lái)5-10年的長(zhǎng)周期中保持20%+的較快增長(zhǎng)狀態(tài)。目前公司股價(jià)對(duì)應(yīng)2024年P(guān)E已不到20倍，性價(jià)比和安全邊際均較為突出。（一）集采影響基本出清隨著公司在婦科計(jì)生類和麻醉肌松類的核心品種集采影響落地，公司存量品種的集采風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)基本出清；而其他1億收入以上級(jí)別的主力品種短期內(nèi)集采壓力不大。2022年公司制劑銷售收入26.02億元（+4.3%），2023年制劑銷售收入22.78億元（-12.4%）。23年制劑收入有所下滑，主要是由于：1）公司羅庫(kù)溴銨進(jìn)入第七批國(guó)采，于2022年11月開(kāi)始執(zhí)行；2）公司黃體酮膠囊進(jìn)入2022年廣東11省聯(lián)盟集采，于2023年1月開(kāi)始執(zhí)行。參考醫(yī)藥魔方口徑，2023年公司銷售額在1億以上的品種共有3個(gè)，分別是糠酸莫米松鼻噴霧劑、黃體酮膠囊和黃體酮注射液。分品種看：1）糠酸莫米松鼻噴霧劑僅有兩家上市，即原研默沙東和仙琚制藥，目前僅有一家過(guò)評(píng)，尚未達(dá)到集采條件；2）黃體酮膠囊是公司獨(dú)家品種，且此前省采影響已經(jīng)自23年1月開(kāi)始體現(xiàn)；3）黃體酮注射液目前6家過(guò)評(píng)，已達(dá)集采條件，但市場(chǎng)規(guī)模較小，我們預(yù)計(jì)該品種短期集采的概率不大。綜合以上分析，我們認(rèn)為公司制劑端存量部分風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)基本出清。（二）公司治理再上臺(tái)階公司日趨成熟的營(yíng)銷模式，是業(yè)績(jī)可持續(xù)增長(zhǎng)的保障。近年來(lái)公司圍繞提升銷售能力，逐步構(gòu)建數(shù)字化運(yùn)營(yíng)體系，強(qiáng)化市場(chǎng)部、醫(yī)學(xué)部和CE（效率分析）部門在產(chǎn)品導(dǎo)入、數(shù)據(jù)分析、效率提升方面賦能銷售業(yè)務(wù)。目前公司銷售架構(gòu)主要由三部分組成：國(guó)內(nèi)貿(mào)易部：負(fù)責(zé)原料藥國(guó)內(nèi)銷售，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率多年來(lái)保持穩(wěn)定。國(guó)際貿(mào)易部：負(fù)責(zé)原料藥和中間體的境外銷售，同時(shí)意大利子公司Newchem公司和Effechem公司主要負(fù)責(zé)歐美規(guī)范市場(chǎng)的高端原料藥銷售。仙藥銷售公司：主要負(fù)責(zé)公司制劑產(chǎn)品的銷售。從業(yè)務(wù)角度主要分為：1）醫(yī)院線，以婦科、麻醉科（肌松藥）為主；2）OTC產(chǎn)品線，以緊急避孕和皮膚科產(chǎn)品為主；3）招商代理線，以大宗普藥產(chǎn)品為主。公司圍繞甾體藥物產(chǎn)業(yè)鏈和關(guān)鍵治療領(lǐng)域搭建研發(fā)體系，研發(fā)技術(shù)儲(chǔ)備充足。研發(fā)方向方面，制劑研發(fā)團(tuán)隊(duì)具備常規(guī)制劑、半固體制劑、腔道給藥制劑、吸入制劑、緩控釋制劑等復(fù)雜制劑的開(kāi)發(fā)能力，原料藥研發(fā)團(tuán)隊(duì)具備化學(xué)合成技術(shù)平臺(tái)、綠色化工藝改進(jìn)、菌種改造、生物發(fā)酵、高效分離等技術(shù)平臺(tái)能力。研發(fā)平臺(tái)搭建方面，公司近年搭建各具特色的開(kāi)放式研發(fā)平臺(tái)，分別在杭州設(shè)立了仙琚醫(yī)藥科技公司（2018年）、浙江萃澤科技公司（2019年）、杭州科技創(chuàng)新公司（2020年），并設(shè)立原料藥研發(fā)平臺(tái)仙琚(嘉興)醫(yī)藥科技公司（2020年），初步形成以國(guó)內(nèi)外高端研發(fā)機(jī)構(gòu)為源頭，以杭州和仙居二地研究院為消化接收，以仙居基地為實(shí)施落地的技術(shù)架構(gòu)體系。二、原料藥：三大生產(chǎn)基地協(xié)同發(fā)展，進(jìn)軍規(guī)范市場(chǎng)有望全面打開(kāi)成長(zhǎng)天花板公司的甾體激素原料藥業(yè)務(wù)由本部的自營(yíng)原料藥和意大利Newchem兩部分組成。2023年，上市公司自營(yíng)原料藥業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入8.8億元，同比增長(zhǎng)10%；子公司意大利Newchem實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.84億元，同比下降3%，兩項(xiàng)合計(jì)實(shí)現(xiàn)收入15.64億元，同比增長(zhǎng)4.06%，占公司總收入38%左右。公司原料藥業(yè)務(wù)已初步形成了臨海川南廠區(qū)、臺(tái)州楊府廠區(qū)和意大利Newchem等三大廠區(qū)協(xié)同發(fā)展的新局面。借助新產(chǎn)能的不斷通過(guò)規(guī)范市場(chǎng)檢查、新品種的不斷載入，我們預(yù)計(jì)公司原料藥端的營(yíng)收和毛利率均有望開(kāi)啟持續(xù)雙升通道，邁入新的發(fā)展周期。（一）自營(yíng)原料藥：楊府廠區(qū)通過(guò)FDA檢查，進(jìn)軍規(guī)范市場(chǎng)公司的自營(yíng)原料藥業(yè)務(wù)目前主要分布于臨海川南和仙居楊府兩大廠區(qū)。其中，臨海川南廠區(qū)隸屬于全資子公司臺(tái)州仙琚制藥，隨著2017年通過(guò)FDA認(rèn)證已逐步進(jìn)入利潤(rùn)的快速釋放期。而仙居楊府廠區(qū)由城南老廠區(qū)搬遷而來(lái)，擁有三大原料藥廠區(qū)中最大的產(chǎn)能。臨海川南廠區(qū)（臺(tái)州仙琚制藥）由于臨海川南廠區(qū)隸屬于子公司臺(tái)州仙琚制藥，且為其唯一的業(yè)務(wù)單元，我們可以通過(guò)報(bào)表對(duì)臺(tái)州仙琚的披露來(lái)跟蹤臨海廠區(qū)的增長(zhǎng)趨勢(shì)。從披露數(shù)據(jù)來(lái)看，近年來(lái)臺(tái)州仙琚在收入端略有波動(dòng)的情況下，依托于規(guī)范市場(chǎng)的突破從2017年開(kāi)始利潤(rùn)端持續(xù)放量，同時(shí)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，也顯著帶動(dòng)了臺(tái)州仙琚利潤(rùn)率的提升。2023年，臺(tái)州仙琚實(shí)現(xiàn)收入6.12億元，凈利率14%。楊府原料藥廠區(qū)公司楊府原料藥廠區(qū)由原有的城南廠區(qū)搬遷而來(lái)。2019年公司按計(jì)劃全面完成國(guó)內(nèi)30個(gè)注冊(cè)品種產(chǎn)品場(chǎng)地轉(zhuǎn)移補(bǔ)充申請(qǐng)和GMP認(rèn)證，并獲得補(bǔ)充注冊(cè)批件和GMP證書。2023年以來(lái)?xiàng)罡畯S區(qū)陸續(xù)經(jīng)歷FDA審計(jì)、巴西ANVISA檢查和日本PMDA檢查等多項(xiàng)國(guó)際審計(jì)，并于8月以NAI形式通過(guò)了FDA現(xiàn)場(chǎng)檢查，為公司進(jìn)一步拓展美國(guó)API市場(chǎng)提供了新的契機(jī)，并對(duì)拓展全球規(guī)范市場(chǎng)帶來(lái)積極影響。從2023年年報(bào)看：1）公司固定資產(chǎn)折舊為1.93億元，目前公司兩大廠區(qū)的產(chǎn)能均已處在穩(wěn)定使用狀態(tài)；2）楊府基地啟用后公司自營(yíng)原料藥營(yíng)收達(dá)到8.8億元（其中臺(tái)州仙琚制藥6.12億元收入），盡管楊府廠區(qū)新產(chǎn)能的釋放開(kāi)始發(fā)揮作用，但從環(huán)評(píng)披露的楊府基地的產(chǎn)能和目前的營(yíng)收規(guī)模來(lái)看產(chǎn)能利用率仍有很大挖潛空間。展望未來(lái)，我們預(yù)計(jì)楊府廠區(qū)作為新基地運(yùn)轉(zhuǎn)效率有望持續(xù)優(yōu)化，同時(shí)依托于先進(jìn)的設(shè)施和技術(shù)積淀，新產(chǎn)品的國(guó)內(nèi)和海外市場(chǎng)認(rèn)證也有望逐步展開(kāi)。我們預(yù)計(jì)，未來(lái)?xiàng)罡赜型麖?fù)制川南基地2017年以來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)曲線。（二）Newchem：與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)逐步實(shí)現(xiàn)協(xié)同，未來(lái)有望穩(wěn)步增長(zhǎng)2017月6月20日，公司發(fā)布公告，擬出資1.1億歐元，對(duì)意大利老牌甾體激素原料藥生產(chǎn)企業(yè)Newchem及其關(guān)聯(lián)公司Effechem進(jìn)行收購(gòu)。Newchem擁有涵蓋皮質(zhì)激素類、雌激素/孕激素類和前列腺素類53個(gè)原料藥品種，在歐美日韓規(guī)范市場(chǎng)和南美等市場(chǎng)擁有良好的銷售渠道和客戶口碑，在全球甾體激素高端原料藥領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)力突出。2017年11月14日，公司正式完成對(duì)Newchem和Effechem的股權(quán)交割。自2017年底并表以來(lái)，Newchem總體保持收入和利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)狀態(tài)。2023年，Newchem的營(yíng)業(yè)收入達(dá)6.74億元，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.04億元，凈利率15%。展望未來(lái)，我們預(yù)計(jì)Newchem仍將在公司內(nèi)部發(fā)揮多方面的積極作用：1）依托于呼吸科、前列腺素等高端甾體激素原料藥的放量，我們預(yù)計(jì)Newchem在業(yè)績(jī)端仍有望保持穩(wěn)步增長(zhǎng)的狀態(tài)和較高的利潤(rùn)率水平。2）通過(guò)年報(bào)等公告的披露，公司正在通過(guò)將Newchem與川南和楊府基地深度融合，實(shí)現(xiàn)效率的優(yōu)化。一方面可以進(jìn)一步釋放Newchem的產(chǎn)能，得以承接更多的高端品種訂單；另一方面，也能夠帶來(lái)綜合成本的下降，并提升本部基地的產(chǎn)能利用率。3）Newchem的技術(shù)積淀，以及全球銷售網(wǎng)絡(luò)，也能夠?qū)驹纤幃a(chǎn)品的開(kāi)發(fā)和放量提供有力支持。匯總公司三大原料藥生產(chǎn)基地的情況，我們認(rèn)為隨著川南和楊府基地相繼進(jìn)入良性放量階段，Newchem持續(xù)穩(wěn)步增長(zhǎng)，公司原料藥業(yè)務(wù)有望進(jìn)入收入和毛利率雙升通道?？紤]到甾體激素豐富的品種數(shù)量，以及公司目前仍以非規(guī)范市場(chǎng)為主的客戶結(jié)構(gòu)，我們認(rèn)為無(wú)論是新品種開(kāi)拓還是規(guī)范市場(chǎng)升級(jí)都存在著巨大的空間，足以支持公司原料藥業(yè)務(wù)在很長(zhǎng)周期中實(shí)現(xiàn)良好增長(zhǎng)。三、制劑：高端復(fù)雜制劑到國(guó)際化，中長(zhǎng)期邏輯正在逐步兌現(xiàn)（一）高端復(fù)雜制劑即將迎來(lái)收獲期以現(xiàn)有的?？浦苿┊a(chǎn)品為基礎(chǔ)，公司正在全力進(jìn)行高難度復(fù)雜制劑產(chǎn)品的攻堅(jiān)。高難度復(fù)雜制劑均擁有較大的市場(chǎng)空間和較好的競(jìng)爭(zhēng)格局，公司目前在這些高難復(fù)雜制劑品種上正實(shí)現(xiàn)逐一突破，有望為公司制劑業(yè)務(wù)帶來(lái)新一輪的加速增長(zhǎng)。1、格局良好，多款婦科獨(dú)家、首仿正密集上市黃體酮系列：改良劑型成為新增長(zhǎng)點(diǎn)黃體酮又稱孕酮激素、黃體激素，是卵巢分泌的具有生物活性的主要孕激素，可以保護(hù)女性的子宮內(nèi)膜，在女性懷孕期間可以給胎兒的早期生長(zhǎng)及發(fā)育提供支持和保障，且能對(duì)子宮起到一定的鎮(zhèn)定作用。臨床上黃體酮臨床用于先兆性流產(chǎn)、習(xí)慣性流產(chǎn)等閉經(jīng)或閉經(jīng)原因的反應(yīng)性診斷等。凝膠劑是黃體酮的主要?jiǎng)┬?。根?jù)醫(yī)藥魔方，2023年全國(guó)的黃體酮市場(chǎng)規(guī)模為14.14億元，同比增長(zhǎng)21.9%，其中凝膠劑的占比為54.2%，是最主要的劑型。黃體酮的凝膠劑經(jīng)陰道途徑給予黃體酮，由于靶向作用于子宮，子宮局部孕酮濃度高，血中孕酮濃度也高，可減少全身的不良反應(yīng)。與肌肉注射黃體酮相比，療效相同，使用方便，不良反應(yīng)少，在很多國(guó)家，經(jīng)陰道途徑黃體酮已成為試管嬰兒周期首選的黃體支持方式。公司的黃體酮凝膠有望成為國(guó)產(chǎn)首仿。黃體酮陰道緩釋凝膠最早由ColumbiaLaboratories開(kāi)發(fā)，該藥通過(guò)靶向給藥，改善子宮內(nèi)膜容受性，促進(jìn)胚胎著床并減少流產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，作為孕酮缺乏導(dǎo)致不育的婦女輔助生殖技術(shù)的補(bǔ)充治療。原研藥采用Columbia公司特有的生物粘附傳遞釋藥技術(shù)專利，以低過(guò)敏性的聚卡波非為基質(zhì)，使黃體酮凝膠在陰道中的外漏最小化，為輔助生殖主流推薦劑型。2023年，全國(guó)雪諾同的銷售額為7.66億元，同比增長(zhǎng)41%。公司仿制的黃體酮陰道緩釋凝膠作為復(fù)雜制劑已經(jīng)提交上市申請(qǐng)，有望成為國(guó)產(chǎn)首仿。水針有望替代傳統(tǒng)油針注射液，進(jìn)一步擴(kuò)大使用場(chǎng)景。黃體酮注射液主要用于保胎場(chǎng)景，根據(jù)醫(yī)藥魔方，2023年全國(guó)的黃體酮注射液市場(chǎng)規(guī)模為1.48億元，其中仙琚制藥的市占率為87%。傳統(tǒng)黃體酮注射液屬于油溶液型注射液，在注射時(shí)患者通常會(huì)產(chǎn)生注射部位疼痛和刺激，并且因?yàn)椴灰讛U(kuò)散吸收容易發(fā)生局部的硬結(jié)。公司目前在研的長(zhǎng)效黃體酮制劑屬于水針，有望顯著降低副作用，進(jìn)一步擴(kuò)大黃體酮注射液的使用場(chǎng)景，打開(kāi)成長(zhǎng)天花板。目前公司的黃體酮長(zhǎng)效制劑正在臨床前研究階段。庚酸炔諾酮注射液庚酸炔諾酮注射液是目前最主流的長(zhǎng)效避孕針。避孕針是高效可逆避孕方法，分為單孕激素避孕針和復(fù)方避孕針。國(guó)際上使用較普遍的是單孕激素避孕針，我國(guó)目前主要使用的復(fù)方庚酸炔諾酮避孕針。在由WHO支持、在我國(guó)開(kāi)展的復(fù)方避孕針Ⅲ期臨床研究中，復(fù)方庚酸炔諾酮避孕針第1年的妊娠率約為0.31%，復(fù)方甲地孕酮避孕針約為0.57%，庚酸針的妊娠率低于甲地孕酮。其中，重復(fù)人工流產(chǎn)者及未育者是生育力保護(hù)的重點(diǎn)人群，WHO對(duì)避孕針的推薦使用級(jí)別均為1級(jí)。庚酸針借助基層目錄有望實(shí)現(xiàn)放量，未來(lái)有望通過(guò)拓展適應(yīng)癥打開(kāi)成長(zhǎng)天花板。根據(jù)《避孕針臨床應(yīng)用中國(guó)專家共識(shí)（2022年版）》，除了預(yù)防非意愿妊娠及其相關(guān)的健康風(fēng)險(xiǎn)外，激素避孕還具有多種健康益處，如規(guī)律月經(jīng)，減少出血，緩解痛經(jīng)、降低異位妊娠風(fēng)險(xiǎn)、降低子宮癌風(fēng)險(xiǎn)等。據(jù)專家共識(shí)，激素避孕的使用者中58%認(rèn)為避孕外獲益是她們使用避孕劑的原因之一，其中14%則單純由于避孕外獲益使用激素避孕方法。公司是國(guó)內(nèi)庚酸針的唯一生產(chǎn)企業(yè)。庚酸炔諾酮注射作為保護(hù)女性生育能力的產(chǎn)品，公司具有顯著的原料藥和制劑一體化優(yōu)勢(shì)，自2022年3月份開(kāi)始公司作為戰(zhàn)略性品種開(kāi)始布局規(guī)劃。參考醫(yī)藥魔方數(shù)據(jù)，2023年公司的庚酸炔諾酮銷售額達(dá)到1129萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)521%。目前庚酸炔諾酮注射液尚處在放量初期，且庚酸炔諾酮注射液屬于基藥，以基層醫(yī)院為主，我們預(yù)計(jì)樣本醫(yī)院的統(tǒng)計(jì)值大概率偏小?；冢?）WHO以及多項(xiàng)專家共識(shí)的推薦，公司注射劑相比目前主流的口服劑型具有依從性高（1針/1個(gè)月）、副作用小等優(yōu)勢(shì)，庚酸針的滲透率有望持續(xù)提升；2）隨著女性意識(shí)覺(jué)醒及公司市場(chǎng)推廣力度加大，庚酸針的使用場(chǎng)景有望從避孕外獲益等剛需治療擴(kuò)大到避孕場(chǎng)景，人均年使用量持續(xù)提升；以及3）庚酸針是公司獨(dú)家，良好的格局有望長(zhǎng)期維持較好的價(jià)格等假設(shè)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)庚酸針的峰值有望接近10億元。多款首仿放量在即首仿優(yōu)思悅競(jìng)爭(zhēng)格局良好。屈螺酮炔雌醇片是目前主流口服短效避孕藥，原研為拜耳的優(yōu)思明和優(yōu)思悅，優(yōu)思悅為優(yōu)思明升級(jí)款，雌激素含量更低，副作用更小，單價(jià)更高。公司仿制的參比制劑屈螺酮炔雌醇片（Ⅱ）為復(fù)方制劑，其中包含炔雌醇0.020mg和屈螺酮3.000mg。目前公司是國(guó)內(nèi)獨(dú)家仿制屈螺酮炔雌醇片（Ⅱ）的企業(yè)，后續(xù)尚無(wú)其他企業(yè)進(jìn)入臨床或申報(bào)階段，競(jìng)爭(zhēng)格局良好。戊酸雌二醇片有望成為下一款首仿。戊酸雌二醇最早由德國(guó)先靈公司（ScheringAG）研究開(kāi)發(fā)，其制劑戊酸雌二醇片（商品名：補(bǔ)佳樂(lè)?）最早于1969年在意大利上市，規(guī)格為2mg，用于補(bǔ)充主要與自然或人工絕經(jīng)相關(guān)的雌激素缺乏。目前公司仿制的4類戊酸雌二醇片正在申請(qǐng)上市，后續(xù)尚無(wú)其他公司進(jìn)入臨床或申報(bào)，我們預(yù)計(jì)產(chǎn)品上市后有望成為唯一國(guó)產(chǎn)仿制廠家。2、創(chuàng)新即將兌現(xiàn)，麻醉、呼吸有望驅(qū)動(dòng)新增長(zhǎng)2.1麻醉肌松類：奧美克松鈉即將獲批，2.2類創(chuàng)新藥CZ1S進(jìn)入二期奧美克松鈉：第二代靶向性肌松拮抗劑奧美克松鈉是全球第二代靶向性肌松拮抗劑，是公司與奧默醫(yī)藥合作的1.1類創(chuàng)新藥。相比舒更葡糖鈉，奧美克松鈉將舒更葡糖鈉羧酸的α碳替換為手性乙酰氨基，手性環(huán)境有望增加羧基的空間位阻，增強(qiáng)其與羅庫(kù)溴銨的結(jié)合能力，并降低過(guò)敏反應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。目前，奧美克松鈉三期臨床試驗(yàn)已經(jīng)完成，試驗(yàn)結(jié)果已發(fā)布在英國(guó)麻醉學(xué)期刊BritishJournalofAnaesthesia上。奧美克松鈉III期研究結(jié)果奧美克松鈉的療效與舒更葡糖鈉相當(dāng)，但藥物不良反應(yīng)發(fā)生率低于舒更葡糖鈉，奧美克松鈉在整體風(fēng)險(xiǎn)收益方面具有顯著優(yōu)勢(shì)。奧美克松鈉潛在空間有望超20億，有望成為下一個(gè)重磅品種。隨著全身麻醉手術(shù)量的增加，肌肉松弛藥市場(chǎng)不斷增長(zhǎng)，為降低術(shù)后肌松殘留阻滯作用的發(fā)生率，提高肌松藥物使用的安全性，我們預(yù)計(jì)未來(lái)特異性拮抗劑的滲透率有望不斷提升。同時(shí)奧美克松鈉相比舒更葡糖鈉具有更高的安全性，臨床獲益顯著，一旦上市，有望成為公司的下一個(gè)重磅品種。我們預(yù)計(jì)未來(lái)奧美克松鈉的市場(chǎng)空間有望超過(guò)20億元。CZ1S：改良羅哌卡因局部麻醉藥，是一類能可逆地阻斷神經(jīng)沖動(dòng)的發(fā)生和傳導(dǎo)，在意識(shí)清醒的條件下使有關(guān)神經(jīng)支配的部位出現(xiàn)暫時(shí)性、可逆性感覺(jué)喪失的藥物。局麻藥作用于神經(jīng)末梢或神經(jīng)干周圍，抑制神經(jīng)膜通透性阻斷鈉離子內(nèi)流，通過(guò)阻滯電壓門控性鈉離子通道阻斷軸突上神經(jīng)動(dòng)作電位的產(chǎn)生和傳導(dǎo)而發(fā)揮麻醉作用。2023年前三季度，國(guó)內(nèi)等級(jí)醫(yī)院的局麻藥市場(chǎng)規(guī)模為11.04億元，同比增長(zhǎng)13%。布比卡因及羅哌卡因均為目前常用于術(shù)后鎮(zhèn)痛的酰胺類局部麻醉劑。由于傳統(tǒng)鹽酸羅哌卡因的藥效持續(xù)時(shí)間短，而術(shù)后疼痛通常會(huì)持續(xù)大約三天，一旦術(shù)后疼痛管理需要長(zhǎng)期局部鎮(zhèn)痛，則需要頻繁給藥或通過(guò)導(dǎo)管輸注。長(zhǎng)效鎮(zhèn)痛藥可以延長(zhǎng)局部鎮(zhèn)痛作用的持續(xù)時(shí)間，在單次局部給藥后可持續(xù)數(shù)天。全球市場(chǎng)上有五款獲批在手術(shù)部位施用的長(zhǎng)效鎮(zhèn)痛藥物，即PaciraPharmaceuticals的EXPAREL、Innocoll的XARACOLL、Durect的POSIMIR、HeronTherapeutics的ZYNRELEF及恒瑞醫(yī)藥的艾恒平。考慮到長(zhǎng)效制劑在使用時(shí)獨(dú)特優(yōu)勢(shì)以及良好的競(jìng)爭(zhēng)格局，羅哌卡因長(zhǎng)效注射液預(yù)期將享有一定的定價(jià)權(quán)。據(jù)加立生科招股書，參照Exparel，布比卡因長(zhǎng)效局部鎮(zhèn)痛注射液于2022年占據(jù)長(zhǎng)效術(shù)后鎮(zhèn)痛藥物市場(chǎng)的96.2%。與并無(wú)長(zhǎng)效鎮(zhèn)痛效果的正常布比卡因注射液相比，Exparel在美國(guó)的單價(jià)高出約20倍。憑借其長(zhǎng)時(shí)間鎮(zhèn)痛效果、方便處方、藥物安全性加強(qiáng)及減少使用阿片類藥物的優(yōu)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)羅哌卡因長(zhǎng)效注射液預(yù)期將會(huì)搶占現(xiàn)有羅哌卡因注射液及布比卡因長(zhǎng)效注射液目前的市場(chǎng)份額。羅哌卡因長(zhǎng)效注射液可降低痛楚，為患者提供持續(xù)舒緩及潛在安全性優(yōu)勢(shì)。此外，羅哌卡因長(zhǎng)效注射液可減少使用阿片類藥物，且不會(huì)成癮及全身副作用較少。據(jù)加立生物招股書，預(yù)計(jì)2030年中國(guó)用于術(shù)后鎮(zhèn)痛的羅哌卡因長(zhǎng)效注射液潛在市場(chǎng)規(guī)模將增加至5.9億元，2026至2030年復(fù)合年增長(zhǎng)率為34.8%。全球尚無(wú)獲批準(zhǔn)的羅哌卡因長(zhǎng)效注射液，公司研發(fā)進(jìn)度靠前。目前國(guó)內(nèi)布局長(zhǎng)效羅哌卡因的相關(guān)企業(yè)共4家，包括加立生科、萃澤醫(yī)藥、人福醫(yī)藥和綠葉制藥。其中CZ1S是公司（萃澤醫(yī)藥）自研2.2類改良型新藥，臨床對(duì)標(biāo)羅哌卡因，目前已經(jīng)進(jìn)入臨床Ⅱ期。2.2呼吸科：在研多個(gè)復(fù)方、軟霧劑等復(fù)雜難仿劑型我國(guó)吸入制劑市場(chǎng)潛力巨大，預(yù)計(jì)2030年市場(chǎng)規(guī)模接近300億。根據(jù)長(zhǎng)風(fēng)藥業(yè)招股書，2021年中國(guó)的哮喘、COPD和過(guò)敏性鼻炎患者分別有0.66、1.06和2.38億人。對(duì)于呼吸慢病患者而言，常用給藥方式有吸入、口服、靜脈、透皮等，其中吸入給藥能與呼吸系統(tǒng)等生理、組織學(xué)特點(diǎn)巧妙結(jié)合，直接作用于呼吸道和肺部，起效迅速，可避免肝臟首過(guò)效應(yīng)，具備用藥劑量少、毒副作用小等明顯優(yōu)勢(shì)，被推薦為防治呼吸系統(tǒng)疾病的首選給藥方式。全球呼吸系統(tǒng)吸入制劑用藥呈現(xiàn)頭部壟斷的格局，集中度較高。2022年全球銷售額達(dá)10億美元以上的吸入制劑產(chǎn)品有5個(gè)，公司主要集中在葛蘭素史克、阿斯利康和勃林格殷格翰等大型跨國(guó)藥企。隨著海外呼吸三巨頭的重磅藥物及配套給藥裝置的專利到期，國(guó)產(chǎn)吸入制劑正逐步實(shí)現(xiàn)進(jìn)口替代。隨著舒利迭、普米克令舒等產(chǎn)品專利陸續(xù)過(guò)期，具有一定研發(fā)能力的國(guó)內(nèi)企業(yè)，投入開(kāi)發(fā)吸入制劑，預(yù)計(jì)未來(lái)可以憑借價(jià)格優(yōu)勢(shì)獲取一定市場(chǎng)空間，在全國(guó)藥品集中采購(gòu)的趨勢(shì)推動(dòng)下，吸入制劑市場(chǎng)未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)。借糠酸莫米松鼻噴霧劑和噻托溴銨粉吸入劑公司順利切入呼吸科領(lǐng)域，市占率持續(xù)提升。公司的呼吸科核心產(chǎn)品糠酸莫米松鼻噴霧劑和噻托溴銨吸入粉霧劑分別是國(guó)產(chǎn)廠家中第一和第二家上市的產(chǎn)品，進(jìn)度領(lǐng)先于其他國(guó)家廠家。根據(jù)醫(yī)藥魔方，2023年公司的糠酸莫米松鼻噴霧劑和噻托溴銨吸入粉霧劑銷售額分別為5.20億元和0.92億元，同比+42%和-4%。2023年，公司兩款核心產(chǎn)品的市占率分別達(dá)到63.2%和17.7%；相比2019年，兩款核心產(chǎn)品的市占率分別提升21.5pct和9.6pct，穩(wěn)步提升。吸入制劑創(chuàng)新方向主要包括創(chuàng)新藥、復(fù)方產(chǎn)品、劑型改良和新適應(yīng)癥拓展，高壁壘下良好的競(jìng)爭(zhēng)格局有望使得企業(yè)維持較好的盈利能力。1）目前我國(guó)的復(fù)方制劑占比依然低于國(guó)際水平，未來(lái)隨著雙聯(lián)和三聯(lián)制劑的不斷獲批，復(fù)方制劑占比有望進(jìn)一步提升。根據(jù)MedBioCapital和智慧芽《藥物遞送系列報(bào)告之吸入制劑藥物研究》，在全球哮喘/COPD藥物市場(chǎng)中，復(fù)方制劑LABA+ICS是最大品類，2019年銷售額為62.4億美元，占比29.8%，我國(guó)目前仍然以ICS單方制劑為主，占比32.8%，復(fù)方制