銀泰黃金 戰(zhàn)略規(guī)劃確立增長藍(lán)圖全球化布局蓄勢待發(fā)

市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎請務(wù)必閱讀正文之后 銀泰黃金有色金屬 57%47% -3%2023-062023-092023-11202公司分析師:李帥華SAC登記編號:S1340522060001Email:lishuaihua@研究助理:楊豐源SAC登記編號:S1340124050015Email:yangfengyuan@發(fā)展綱要奠定增長基調(diào)，增強投資者長期信心。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分1背靠山東國資，資源儲備優(yōu)渥 1.1山東黃金控股，轉(zhuǎn)向國資平臺 1.2發(fā)展綱要指定增儲增產(chǎn)目標(biāo)，未來發(fā)展空間廣闊 1.3成本優(yōu)勢領(lǐng)先行業(yè)，金價上行業(yè)績更上一層樓 2資源儲量優(yōu)勢明顯 2.1黑河洛克（權(quán)益100%） 2.2吉林板廟子（權(quán)益95%） 2.3青海大柴旦（權(quán)益90%） 2.4華盛金礦（權(quán)益60%） 2.5玉龍礦業(yè)（權(quán)益76.67%） 2.6擬收購TwinHills金礦，全球化第一步 3上行趨勢不改，黃金大時代來臨 3.1央行購金預(yù)計長期持續(xù)，中國央行暫停購金為暫時擾動 3.2美國信用貨幣體系式微，赤字率上行 3.3降息周期有望開啟，交易盤入場有望加速黃金漲勢 4盈利預(yù)測與投資建議 205風(fēng)險提示 21請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表1：銀泰黃金發(fā)展歷程資料來源：公司公告，中郵證券研究所2.2002年-主營業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)槌鞘泄靖麨椤般y泰資源股份有限公司”。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分拉多黃金公司位于中國境內(nèi)的黃金礦山資源，涉及礦山主要涵蓋黑龍江黑河洛克礦業(yè)公司的9.2023年-山東黃金通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方山東黃金持有銀泰黃金6.41億股股份，占銀泰黃金總股本的23.5.最終持股比例：通過上述的增持過程，山東黃金最終持有銀泰黃金的股份比例在2023股人為山東省國資委，故銀泰黃金由民營企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)閲衅髽I(yè)。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表2：銀泰黃金股權(quán)結(jié)構(gòu)圖資料來源：公司公告，中郵證券研究所資源儲備豐富且仍有增量空間，截至2023年底，銀泰黃146.66噸，這為公司未來產(chǎn)量的增長提供了堅實的基礎(chǔ)，公司在現(xiàn)有礦山的探礦增儲工作中儲備和產(chǎn)量增長提供新的增量，銀泰黃金行業(yè)較低的負(fù)債率有望支撐其在海外并購方面大展請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表3：銀泰黃金主營收入構(gòu)成圖（單位：億元）圖表4：銀泰黃金毛利構(gòu)成圖（單位：億元）7.71256.47807060504030201008.97 6.0224.44207.71256.47807060504030201008.97 6.0224.442026.7227.0932.99 3.24151052.6146.2346.1835.3928.380100904.424.424.373.1620.0515.7516.1215.543.9020192020202120222023貿(mào)易業(yè)務(wù)貿(mào)易業(yè)務(wù)合質(zhì)金鉛精礦鋅精礦礦產(chǎn)銀其他貿(mào)易業(yè)務(wù)合質(zhì)金礦產(chǎn)銀鉛精礦鋅精礦其他資料來源：Wind，中郵證券研究所資料來源：Wind，中郵證券研究所會影響，無法采購炸藥，導(dǎo)致金、銀銷售量出現(xiàn)下滑。2023年，金價穩(wěn)定上行，公司產(chǎn)量穩(wěn)定，業(yè)績便實現(xiàn)了大幅度增長，2023年歸著金價的進(jìn)一步提升，預(yù)計公司利潤仍有上行空間。圖表5：銀泰黃金營業(yè)總收入圖表6：銀泰黃金歸母凈利潤100.090.080.070.060.050.040.030.020.010.00.060%16.083.8281.0679.0650%83.8281.0679.0614.040%12.030%51.4910.051.498.06.08.06.04.02.00.010%27.73-10%-20%201920202021202220232024Q1營業(yè)總收入（億元）同比YOY201920202021202220232024Q1資料來源：Wind，中郵證券研究所資料來源：Wind，中郵證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分?jǐn)_動攤高了固定成本部分，但總體的克成本以及毛利率水平在同業(yè)公司的對比中依然有較大領(lǐng)先。2021-2023年銀泰黃金礦產(chǎn)金毛利率分公司保持低成本高盈利得益于其下?lián)碛械慕鸬V資源多為大型且品位較高的礦山，一方面開采效率較高降低了單位礦產(chǎn)金的生產(chǎn)成本，另一方面公司持續(xù)通過技術(shù)創(chuàng)新和設(shè)備升級提圖表7：同行業(yè)公司黃金單位成本比較（單位：元/g）圖表8：同行業(yè)公司黃金毛利率比較（單位：%）280230223176280280230223176280269 222L192 145 277176202120222023銀泰黃金山東黃金紫金礦業(yè)赤峰黃金 6057614945 60576149453660r49r494329/ 48504540353025202120222023銀泰黃金202120222023銀泰黃金山東黃金紫金礦業(yè)赤峰黃金資料來源：Wind，中郵證券研究所資料來源：Wind，中郵證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分黃金，品位1.13克/噸。如果收購順利完成，將會顯著提升銀泰黃金的資源儲備，為后續(xù)的圖表9：公司黃金資源量和儲量數(shù)據(jù)礦山名稱主要品種資源量儲量探明控制探明及控制推斷總體黃金金屬量（100%證實可信總計黃金金屬量（100%克/噸克/噸吉林板廟子金4.170.424.586.553.8325.093.350.293.644.0314.64華盛金礦金2.937.4010.337.3717.7129.232.626.288.902.1819.40黑河洛克金0.892.150.472.624.9913.050.840.325.906.85青海大柴旦金8.259.627.2316.854.6077.546.648.024.7137.78玉龍礦業(yè)金0.97合計9.7416.6926.6918.8545.543.22146.668.1913.5321.723.6278.67資料來源：公司公告，中郵證券研究所圖表10：公司白銀資源量和儲量數(shù)據(jù)礦山名稱資源量資源量儲量探明及控制推斷銀金屬量銀金屬量黑河洛克玉龍礦業(yè)36.6032.467,856.904.90863.53合計38.7532.938,018.82952.51資料來源：公司公告，中郵證券研究所黑河洛克礦業(yè)開發(fā)有限責(zé)任公司擁有東安金礦的采礦權(quán)，位于中國黑龍江省黑河市遜克請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表11：黑河洛克礦產(chǎn)金產(chǎn)量圖表12：黑河洛克凈利潤3.53.02.52.00.50.0201920202021202220236.66.46.26.05.85.65.45.25.04.820192020202120222023資料來源：公司公告，中郵證券研究所資料來源：公司公告，中郵證券研究所圖表13：吉林板廟子礦產(chǎn)金產(chǎn)量圖表14：吉林板廟子凈利潤2.00.50.02.00.50.02.54.54.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.02019202020212022202320192020202120192020202120222023資料來源：公司公告，中郵證券研究所資料來源：公司公告，中郵證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分量礦石量1684.9萬噸，金金屬量77.54噸。青海大柴旦礦區(qū)是銀泰黃金的重要資產(chǎn)，具有2023年青海大柴旦礦產(chǎn)金產(chǎn)量為3.05噸，相較2022年有大幅度提高，凈利潤達(dá)到5.81圖表15：青海大柴旦礦產(chǎn)金產(chǎn)量圖表16：青海大柴旦凈利潤3.53.03.53.02.52.01.51.00.50.0201920202021202220237.06.05.04.03.02.01.00.020192020202120222023資料來源：公司公告，中郵證券研究所資料來源：公司公告，中郵證券研究所于2021年收購其60%股權(quán)。公司旨在請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分銀泰黃金持有其76.67%的股份。玉龍礦業(yè)擁有兩處采礦權(quán)和四處探礦權(quán)。采礦權(quán)對應(yīng)的西烏期發(fā)展提供了堅實的基礎(chǔ)。圖表17：玉龍礦業(yè)礦產(chǎn)銀產(chǎn)量圖表18：玉龍礦業(yè)凈利潤180.0175.0180.0175.0170.0165.0160.0155.0150.0145.0140.0135.0130.05.04.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0201920202021202220232020202120222023資料來源：公司公告，中郵證券研究所資料來源：公司公告，中郵證券研究所根據(jù)OsinoResourcesCorp.公布的最新43-101標(biāo)準(zhǔn)報告，TwinH請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分根據(jù)TwinHills金礦項目2023年6月公布的Lycopodium編制的可簡稱“2023年6月可研”選廠設(shè)計產(chǎn)能為500萬噸/年TwinHills金礦是銀泰黃金的第一個海外項目，符合公司發(fā)圖表19：TwinHills金礦儲量為66.86噸金品位（克/噸）證實儲量概略儲量探明資源控制資源推斷資源7資料來源：公司公告，中郵證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分從長期來看，中國目前的外匯儲備中，黃金占比為5%左右，相比美國、德國以及其他歐圖表20：中國央行黃金儲備占比相對依然較低（數(shù)據(jù)更新時間為2024年4月）-資料來源：世界黃金協(xié)會，中郵證券研究所圖表21：央行停止購金后，倫敦金價格存在不同程度的走高250020001991997-051998-011998-091999-052000-012000-092002-012002-092003-052004-012004-092005-052006-012006-092007-052008-012008-092009-052010-012010-092012-012012-092013-052014-012014-092015-052016-012016-092017-052018-012018-092019-052020-012020-092022-012022-092023-052024-010倫敦金美元/盎司中國黃金官方儲備噸（右軸）資料來源：Wind,中郵證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分歷史上來看，中國央行停止購金后往往伴隨黃金價格的趨勢性上漲，而并非市場擔(dān)憂的年以及2022年，在中國央行停止增持黃可以在一定程度上把中國央行的增持黃金看作是“抄底”。央行暫停購金的原因在于價格敏感性。央行在購入黃金時在一定程度上會考慮黃金的價格，2024年黃金價格上漲幅度較大，創(chuàng)出歷史新高。在金價連創(chuàng)新高后，買盤會存在一定的圖表22：央行停止購金后，倫敦金價格存在不同程度的走高央行停止購金月本次累計購金量(噸）停止購金后六個月倫敦金價格漲跌幅2019-1016.76%2016-117889.51%2009-0545419.68%2003-010.22%2002-014.99%2024-05316資料來源：Wind，中郵證券研究所用的可視形式即為赤字率。赤字率越高隱含請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表23：60年代末的高赤字率擊潰了布雷頓森林體系圖表24：黃金與赤字率長期的同向關(guān)系(10.0)(15.0)(20.0)(25.0)(30.0)美國財政盈余（赤字）單位：十億美元 聯(lián)邦政府赤字率MA18%倫敦金美元/盎司右軸資料來源：美國財政部,中郵證券研究所資料來源：IFIND,中郵證券研究所圖表25：美國財政支出預(yù)算估計（單位：十億美元）圖表26：央行購金持續(xù)12000100008000400002023202420252026202720282029203020312032黃金需求量:央行凈買入季噸資料來源：CBO,中郵證券研究所資料來源：IFIND,中郵證券研究所國財政預(yù)算辦公室的預(yù)測，美國財政中債務(wù)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表27：美元指數(shù)在高位，但是美元占全球外匯儲備的比重降低至25年以來的最低水平908070990001020304050607080910111213141516171819202122美元指數(shù)美元占公開儲備金比重%（右軸）資料來源：IFIND,中郵證券研究所這一數(shù)據(jù)在過去可以較為敏感的捕捉美國經(jīng)濟(jì)的下行趨勢金快速入場，從而加速黃金漲幅。的情況發(fā)生，反而相比2024年初（大漲前）的持倉量輪黃金上漲中參與和貢獻(xiàn)為負(fù)。從歷史上看，SPDR的入場一般在實際利率出現(xiàn)確定性下移之后，因此我們認(rèn)為若后續(xù)美國貨幣政策出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，SPDR為代表的交易盤入場，可能會加速本請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表28：本輪上漲交易資金未入局，降息后或加速漲勢圖表29：長期來看交易盤會在降息開始后入場3.525001000250032400950230022009502300220021002000190029009008500.58501800017008001700-0.51600-115007501500-1.5倫敦金價格美元/盎司SPDR黃金持倉量噸右軸2003-012003-012004-012005-012006-012007-012008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-012024-01美國:國債實際收益率曲線:10年日%SPDR黃金持倉量噸右軸16001400120010008006004002000資料來源：IFIND,中郵證券研究所資料來源：IFIND,中郵證券研究所圖表30：非農(nóng)服務(wù)業(yè)臨時工就業(yè)同比連續(xù)為負(fù)，或隱含經(jīng)濟(jì)在衰退50%40%50%30%20%10%0%-10%-20%-30%美國:GDP:不變價:折年數(shù):同比(%)美國非農(nóng)服務(wù)業(yè)臨時工人數(shù)同比(右軸,%)資料來源：Wind,中郵證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分圖表31：盈利預(yù)測表單位2024E2025E2026E黃金產(chǎn)量噸8.008.509.00單位收入元/g540555560單位成本元/g黃金收入432047185040黃金成本128014031530黃金毛利3040331535101,0581,1171,150406406406652711744總營收9,3599,80610,161總成本5,5385,6605,788總毛利3,8214,1454,373資料來源：IFIND,中郵證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分利潤表營業(yè)收入營業(yè)收入4.8%營業(yè)成本營業(yè)利潤稅金及附加歸屬于母公司凈利潤銷售費用2333獲利能力管理費用366412412406毛利率32.0%40.8%42.3%43.0%研發(fā)費用6788凈利率17.6%23.5%23.2%25.3%財務(wù)費用56資產(chǎn)減值損失0000ROIC11.0%營業(yè)利潤2097326135663785償債能力營業(yè)外收入11營業(yè)外支出流動比率4.18利潤總額營運能力所得稅應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率凈利潤存貨周轉(zhuǎn)率歸母凈利潤總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 每股收益（元）0.51·0.79·0.82·0.93每股指標(biāo)（元）資產(chǎn)負(fù)債表每股收益0.510.790.820.93貨幣資金4395每股凈資產(chǎn)4.164.524.90交易性金融資產(chǎn)估值比率應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款PE預(yù)付款項33282829PB3.873.563.293.03存貨 流動資產(chǎn)合計固定資產(chǎn)凈利潤1568243926682832在建工程折舊和攤銷959919894905無形資產(chǎn)營運資本變動-2583-12-13非流動資產(chǎn)合計資產(chǎn)總計經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額2180327234883678短期借款資本開支-615-1319-519-519應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款其他1095241-40其他流動負(fù)債投資活動現(xiàn)金流凈額480-1078-559-255流動負(fù)債合計股權(quán)融資0000其他債務(wù)融資-673392390390非流動負(fù)債合計其他-953-1222-1284-1463負(fù)債合計4228籌資活動現(xiàn)金流凈額-1626-830-894-1073股本現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額1046136420362350資本公積金4431443144314431未分配利潤4377少數(shù)股東權(quán)益其他所有者權(quán)益合計資料來源：公司公告，中郵證券研究所請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分投資評級標(biāo)準(zhǔn)評級說明報告中投資建議的評級標(biāo)準(zhǔn)：報告發(fā)布日后的6個月內(nèi)的相對市場表現(xiàn)，即報告發(fā)布日后的6個月內(nèi)的公司股價（或行業(yè)指數(shù)、可轉(zhuǎn)債價格）的漲跌幅相對同期相關(guān)證券市場基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅。市場基準(zhǔn)指數(shù)的選?。篈股市場以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)；新三板市場以三板成指為基準(zhǔn)；可轉(zhuǎn)債市場以中信標(biāo)普可轉(zhuǎn)債指數(shù)為基準(zhǔn)；香港市場以恒生指數(shù)為基準(zhǔn)；美國市場以標(biāo)普500或納斯達(dá)克綜合指數(shù)為基股票評級買入預(yù)期個股相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在20%以上增持預(yù)期個股相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%與20%之間預(yù)期個股相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-10%與10%之間預(yù)期個股相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-10%以下行業(yè)評級強于大市預(yù)期行業(yè)相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上預(yù)期行業(yè)相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-10%與10%之間弱于大市預(yù)期行業(yè)相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-10%以下可轉(zhuǎn)債評級推薦預(yù)期可轉(zhuǎn)債相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在10%以上謹(jǐn)慎推薦預(yù)期可轉(zhuǎn)債相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在5%與10%之間預(yù)期可轉(zhuǎn)債相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-5%與5%之間預(yù)期可轉(zhuǎn)債相對同期基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-5%以下撰寫此報告的分析師（一人或多人）承諾本機構(gòu)、本人以及財產(chǎn)利害關(guān)系人與所評價或推薦的證券無利害關(guān)系。本報告所采用的數(shù)據(jù)均來自我們認(rèn)為可靠的目前已公開的信息，并通過獨立判斷并得出結(jié)