【廣發(fā)宏觀】2020年海外資產展望：怎么看未來一年海外資產走勢

識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末廣發(fā)宏觀：2020年海外資產展望年；從分化角度看，2019年類似1998年份中美元指數(shù)基本收跌，僅在2019年反常收漲。換言之，在過去全球經濟、貨幣環(huán)境以及風險偏好是驅動各類資產的共性變量，也即10年期美債收益率反映全球貨幣（金融）條升表示宏觀條件轉好。只有在宏觀變量比較“極端”的背景下，宏觀經濟條件指數(shù)進一步小幅回落，但貨幣（金融）條件指數(shù)大幅回升，令各類資產出現(xiàn)正向共振?；厣厔莩掷m(xù)至2020年中期?；厣齽恿碜匀齻€方面：2019年美聯(lián)儲領銜全球央行寬貨幣對于經濟提振的余溫，中國“穩(wěn)增長”政策以險偏好回暖、市場情緒積極；風險條件指數(shù)回落代表風險偏好惡化、風險條件指數(shù)出現(xiàn)企穩(wěn)回升跡象。往后看，隨著中美貿易磋商進入第一步放松。但歐美日三大央行總資產同比回升趨勢尚未結束。加上l核心假設風險：全球經濟上行風險：全球大型經濟體達成更多貿易協(xié)向識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末 4 5 6 6 8 8 2020年貨幣（金融）條件指數(shù)中樞或略下 12 12 15 15識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末 5 7 7 7 8 9 9 9 10 10 12 12 13 13 13 14 14 14 15 15 42019年的海外資產表現(xiàn)更像哪一年？2019年海外（全球）資產表現(xiàn)出普漲與分化的雙重特征；邏輯上這是由緩、貨幣寬松以及不確定性上升共振的結果。在過去收漲25.80%，位居表1所列資產漲幅第三。在資產普漲的同時，大類資產之間似乎倫敦現(xiàn)數(shù)合指數(shù)指油銅8.55%14.43%26.41%9.29%25.80%20.03%7.13%23.13%12.56%6.33%0.01%-1.15%-6.24%-12.48%-18.26%-12.08%-13.61%-10.44%-16.64%-17.28%3.54%11.85%19.42%7.63%12.51%19.10%35.99%20.11%34.35%21.76%2.65%9.12%9.54%14.43%6.87%0.42%0.39%5.32%8.58%3.32%0.55%-11.42%-0.73%-4.93%9.56%9.07%-7.16%-2.74%-16.96%2.39%5.97%-0.19%11.39%-2.71%2.65%7.12%1.28%2.93%-4.63%-4.76%-2.02%-27.79%29.60%14.43%25.48%56.72%2.87%24.10%-4.98%0.72%4.22%5.68%13.41%5.84%29.06%22.94%22.91%13.18%15.15%9.38%7.84%11.65%0.00%-5.55%-14.69%-17.34%-19.97%-7.61%-20.41%-10.98%6.54%27.74%12.78%9.00%16.06%-3.01%5.32%9.55%16.36%21.88%5.93%27.63%23.45%22.07%23.85%19.04%52.02%26.98%74.50%49.65%5.24%3.41%-38.49%-31.33%-40.37%-42.12%-48.27%-42.08%-54.47%-40.73%6.97%31.59%3.53%3.80%22.29%-11.13%39.31%7.09%36.46%32.25%4.33%23.92%13.62%10.71%21.98%6.92%34.20%17.95%29.18%3.99%2.43%17.12%3.00%16.71%27.07%40.24%4.54%7.56%30.31%53.96%4.34%4.97%8.99%7.54%7.34%7.61%13.15%12.84%22.45%10.51%4.10%21.74%26.38%13.62%37.08%24.45%34.92%30.81%51.59%29.19%10.25%23.96%-23.37%-24.48%-43.94%-18.63%-18.21%-21.06%-7.97%-9.54%8.44%1.41%-13.04%-16.15%-19.79%-23.52%-24.50%-17.83%-4.91%37.47%11.63%-6.06%-10.14%-10.21%-7.54%-27.19%-11.00%-14.05%-31.80%-50.92%-0.82%0.97%19.53%17.81%39.10%36.79%68.80%23.56%63.70%82.78%8.69%-0.61%26.67%14.55%17.71%-9.28%-6.29%22.78%-27.52%49.47%9.65%-21.74%31.01%24.69%47.11%-21.19%-20.29%14.17%-13.40%-42.21%3.63%-4.43%20.26%11.63%27.78%-2.55%33.53%11.72%3.92%-26.24%識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末我們在《原油研究框架及價格走勢展望》中提到美國頁巖油盈虧平衡成本低于50美元/桶，而OPEC及俄羅斯等非美產油國的財政盈虧平衡成本均高于當前原油價格。換言之，2019年初以來原油價格的上漲更多地是跌破成本價后的修復。若剔除原油的年度表現(xiàn)，并將發(fā)達經濟體股市視為“類”安全資產，則我們可以得到兩點結論：一是2019年全球各類資產出現(xiàn)了普漲；二是全球各類資產走勢體現(xiàn)了我安全資產（發(fā)達經濟體股市、黃金、美債等）優(yōu)于風險資產（COMEX銅、MSCI新興市場等）。如表1所示，在過去24年間：從普漲的角度看，2019年類似2003年、2006年、2009年以及2017年；從信用二元的分化角度看，2019年類似1998年。此外，換言之，過去20余年中，我們確實能找到與2019年各類資產走勢相似的年份，但2019年的大類資產運行也具有其獨一無二的特點。站在當下，我們需要考慮三個問題：在什么宏觀條件下會出現(xiàn)資產普漲？“信用二元”環(huán)境是否延續(xù)？未來一年海外（全球）大類資產方向如何？10.0% 13.1%12.6%12.6%13.1%9.3%8.1%7.4%6.9%5.8%3.7%4.1%4.0%1.6%9.3%8.1%7.4%6.9%5.8%3.7%4.1%4.0%1.6%1.3%0.6%1.2%-0.6%-4.0%-8.1%-8.4%-9.9%-12.8%-5.5%-7.0%廣發(fā)海外宏觀條件指數(shù)與大類資產走勢對于各類資產而言，其影響因素主要是兩個方面：供給和需求。其中，供給往海外宏觀條件指數(shù)”。只有在宏觀變量比較“極端”的背景下，宏觀條件才能令各類資振；而在宏觀條件平穩(wěn)的階段，各類資產走勢也將更為顯著地受“供給”等其他變識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末量影響，進而不容易出現(xiàn)共振走勢。2019年風險條件指數(shù)低位波動，經濟條我們在《美股研究框架及走勢展望》（2019年8月18日）、《美債分分大宗商品類似）、黃金以及美元的分析框架。率）以及風險溢價（風險偏好）。此外，我們用美國制造業(yè)PMI、全球制造業(yè)PMI（代替非美經濟因素）、美債收益率以及美國經濟政策不美債的影響因素美國）經濟因素、全球央行對美債的需求反映出的配置因素（往后看，該因素主要反映美聯(lián)儲的資產購買政策）以及避險需求（與風險偏好相關）。等因素驅動。其中供需差值變化方向將決定商品價格的趨勢；若供需相對平衡，供給端將對商品價格形成成本支撐；商品價格又將通過通脹約束貨幣政策并最終引起期差）、情緒和倉位通常影響商品價格的運行際利率轉負階段會帶來黃金的長期牛市行情，而實際利率回落（未轉負）階段黃金也會有階段性表現(xiàn)。此外，金融危機前全球尚未出現(xiàn)名義負利率，因此實際利率轉負需要以高通脹作為基本條件，但2016年以來黃金漲跌則受全球負利率債券規(guī)模變化驅動。綜上所述，全球經濟、貨幣（金融）環(huán)境以及風對照圖2及表1可知，在宏觀條件指數(shù)大幅指數(shù)大幅上升或觸底回升的年份，比如2003年、2006年、2009年、2017年及2019年，就容易出現(xiàn)各類資產普漲的局面。而在宏觀條件指數(shù)較為平穩(wěn)的年份，各類資1999-032002-032005-03201999-032002-032005-032008-032011-03002018-012018-042018-072018-102019-01識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末始或者顯著快于轉差因素的下行速率時，宏觀條件指數(shù)就會大幅回升或拐頭向上并貨幣（金融）條件指數(shù)先降后升，也即：風險條件指數(shù)惡化速率較快引發(fā)各類負向共振；2019年風險條件指數(shù)并未大幅改善，但低位波動，經濟條件指數(shù)2020年廣發(fā)海外宏觀條件指數(shù)有望進一步小幅回升宏觀條件指數(shù)的運行方向和波動幅度。我們認為，2020年經濟條件指數(shù)大概率前高后低、貨幣（金融）條件指數(shù)中樞略微下移且前低后高、風險條件指數(shù)中樞大概率繼續(xù)抬升。進而，2020年廣發(fā)海外（全球）宏觀條件指數(shù)或美國大選等因素的擾動下，不排除2020年底該指標再度走弱的可能性。OECD綜合領先指標:OECD成員國+六個主要非成員99.500099.0000有望持續(xù)回升（至少）至2020年中。也即：海外（全球）經濟條件指數(shù)的回升有望識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末于經濟提振的余溫（比如美國地產投資同比增速回升或仍持續(xù)），中國“穩(wěn)增長”政策的延續(xù)以及中美第一階段經貿談判成果1——美國:國債收益率:10年:月2014-012015-012016-012017-012018--032003-032006-032009-032012-032015-03——全球:摩根大通全球制造業(yè)PMI2017-012017-072018-012018-072019-01/fortune/2019-識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末進入“十四五”階段，或將下調經濟增長目標，2020另一方面，我們在海外宏觀年度展望中也特別強調美國已經處于金融危機后的美國:私人非農企業(yè)生產和非管理人員:平均時薪:總計:8.006.004.002.00美國工商業(yè)信貸違約率（%）綜合平均2101987-031992-03（USMCA）以取代此前的NAFTA協(xié)定3。此外，美國也正在與歐洲進行貿易磋商，中美的經貿磋商也即將進入第二階段。假若2020年全球大型經濟體之間達成更多貿易協(xié)定，不排除經濟條件指數(shù)回升趨勢延續(xù)至2021年的可能性。且在這種情形2/2019-12-13/a/20191211/000746.htm識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末風險條件指數(shù)上升代表風險偏好回暖、市場情緒積極；風險條件指數(shù)回落代表風險偏好惡化、市場情緒低迷。由圖11可知，20極變化，全球經濟政策不確定性指數(shù)出現(xiàn)高位回落的跡象。由于中美貿易磋商有望進入第二階段，因此預計全球經濟政策不確定性指數(shù)也存在進一步、持續(xù)回落的可值得注意的是，若2020年大選期間特朗普未能連任，則全球經濟政策不確定性指數(shù)或將大幅反彈、全球風險條件指數(shù)將再度下挫?！蚪洕卟淮_定性指數(shù)——美國經濟政策不確定性指數(shù):貿易政策2016-012016-072017-012017-072018-012018-072019-012019-07貨幣（金融）條件寬松則貨幣（金融）條件指數(shù)回升；貨幣（金融今年美聯(lián)儲貨幣政策轉向與美國經濟下滑、美國貿易政策不確定性上升有關。進一步放松。但2019年9月歐洲央行宣布從11月起重新啟動QE，每個月購買200億已經由負轉正，且由基數(shù)因素和歐美央行擴表時間評估，三大央行總資產同比回升趨勢尚未結束。此外，我們在海外宏觀年度展望《冬至未至》中提到，若美國工商產久期。4https://www.ecb.europa.eu/mopo/implem5/newsevents/pressreleases/monetar2008-012010-012012-012014-012016-012018-01基于宏觀條件預期下的2020年海外資產前景首先，從經濟條件指數(shù)、貨幣條件指數(shù)和風險條件指數(shù)各2020年2Q-3Q貨幣條件指數(shù)對宏觀條件指數(shù)的貢獻開始上升；2020年4Q經條件指數(shù)各自的相對位置以及前文邏輯評估，2020年1Q（也可能是20可知，在全球不確定性下降、風險偏好改善的過程中，全球負利率債券規(guī)模大概率風險條件指數(shù)全球經濟政策不確定性指數(shù)（右軸）2013-122014-122015-122016-122017-12識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末2013-122014-122015-122016——巴克萊全球負利率債券規(guī)模百萬美元COMEX黃金（美元/盎司，右軸）2016-012016-102017-072018-042019-0120190市場與MSCI發(fā)達經濟體指數(shù)比值以及COMEX銅與COMEX黃金比值均與風險條件指數(shù)正相關。換言之，2018年以來以新興股指和大宗商品為代表的風險資產均受到識別風險，發(fā)現(xiàn)價值請務必閱讀末MSCI新興市場/MSCI發(fā)達市場風險條件指數(shù)（右軸）0.95000.85000.75000.65000.55000.45008060402002007-012010-012013-012016-012019-01COMEX銅/COMEX黃金*100風險條件指數(shù)（右軸）02010-012012-012014-012016-01——COMEX銅（美元/磅）——風險條件指數(shù)（右軸）02018-012018-072019-01GDP同比增速持平?；谇拔模?020年1H10年期美債收益率可能出現(xiàn)短期上穿美國實際GDP增速的可能性，一旦如此，美國工商業(yè)信貸違約率上升風險增加、美聯(lián)美國:GDP:不變價:折年數(shù):同比%美國:國債收益率:10年:季%-03-032004-032007-032010-0