港通能提升國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的資產(chǎn)定價(jià)效率嗎

滬港通制度已運(yùn)行五年有余，本文將通過滬港通制度實(shí)施至今的運(yùn)行數(shù)據(jù)，對(duì)該制度對(duì)國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)定價(jià)效率影響進(jìn)行實(shí)證分析，以探究該制度對(duì)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)定價(jià)效率的影響。一、研究設(shè)計(jì)（一）定價(jià)效率指標(biāo)選取本文擬采用股價(jià)信息含量指標(biāo)衡量定價(jià)效率。Durnev和Morck（2004）提出了股價(jià)同步性指標(biāo)。對(duì)包含個(gè)股及市場(chǎng)行業(yè)的回報(bào)率模型進(jìn)行回歸，得到方程擬合優(yōu)度R2：其中ri，t為股票i在時(shí)間t的回報(bào)率；rm，t為上證綜指在時(shí)間t的市場(chǎng)回報(bào)率；rind，t及rind，t-1為上證綜指在t期及t-1期的市場(chǎng)回報(bào)率；εi，t為隨機(jī)誤差項(xiàng)。對(duì)上述模型進(jìn)行回歸得到擬合優(yōu)度R2后進(jìn)行對(duì)數(shù)化處理，從而得到股價(jià)同步性指標(biāo)：該指標(biāo)用個(gè)股價(jià)格變動(dòng)與市場(chǎng)和行業(yè)波動(dòng)的關(guān)聯(lián)程度來衡量股價(jià)同步性，表示個(gè)股價(jià)格變動(dòng)能夠被市場(chǎng)及行業(yè)所能解釋的部分。數(shù)值越小，代表股票包含的市場(chǎng)行業(yè)信息較低，公司層面的股價(jià)信息較高，定價(jià)效率越高。（二）模型選擇作為一項(xiàng)政策試驗(yàn)會(huì)產(chǎn)生政策實(shí)施前后的時(shí)間區(qū)別，本文采用雙重差分（DID）模型進(jìn)行分析：模型中被解釋變量SYNCH即股價(jià)同步性，list為分組虛擬變量，若樣本為滬股通標(biāo)的，取值為1，否則為0；post為時(shí)間虛擬變量，設(shè)定滬港通開通后的數(shù)據(jù)為1，否則為0；DID為分組虛擬變量與時(shí)間虛擬變量的乘積，即DID=list×post，Controls為控制變量，εi，t為隨機(jī)誤差項(xiàng)。若DID的系數(shù)β3顯著異于0則表明滬股通交易對(duì)標(biāo)的股定價(jià)效率產(chǎn)生系統(tǒng)性影響。控制變量選擇了機(jī)構(gòu)投資者持股比例（INS）、凈資產(chǎn)收益率（ROE）、公司規(guī)模（InAssets）即公司總資產(chǎn)對(duì)數(shù)、資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）和AH虛擬變量（公司A股H股交叉上市則為1，否則為0）。二、實(shí)證分析（一）樣本和數(shù)據(jù)選擇本文研究的是滬港通對(duì)內(nèi)地市場(chǎng)影響，以滬股通為實(shí)驗(yàn)對(duì)象，選取2012年至2019年的上證A股季度數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。被解釋變量選自CSMAR數(shù)據(jù)庫，原始數(shù)據(jù)為各股及市場(chǎng)考慮現(xiàn)金紅利再投資的周收益率，并剔除每年交易周數(shù)小于30的個(gè)股，計(jì)算后得到定價(jià)效率指標(biāo)SYNCH。控制變量均為季度數(shù)據(jù)。由于滬股通標(biāo)的股名單設(shè)有調(diào)入調(diào)出機(jī)制，因此剔除樣本區(qū)間內(nèi)被調(diào)出名單的標(biāo)的股，再剔除金融股、ST股，剔除缺失值樣本并進(jìn)行縮尾處理，得到樣本。其中標(biāo)的股519只，非標(biāo)的股811只，總股數(shù)1330只。（二）實(shí)證結(jié)果考慮到滬港通政策存在一定時(shí)滯性，同時(shí)由于本文樣本數(shù)據(jù)跨期較長(zhǎng)，因此對(duì)樣本在實(shí)施前后的短期（前后半年）、中期（前兩年及后三年）、長(zhǎng)期（全樣本）分別進(jìn)行回歸。表1列出了回歸結(jié)果。表1滬港通與股價(jià)同步性SYNCH表1的（1）（2）（3）列出了股價(jià)同步性在不同時(shí)期的回歸系數(shù)。針對(duì)主要變量DID可以看出，無論短期或中長(zhǎng)期，DID的系數(shù)均為負(fù)值，分別在5%及1%水平上顯著，說明滬港通的開通在一定程度上降低了滬市標(biāo)的的股價(jià)同步性，提升了信息含量。三、結(jié)論與建議本文研究發(fā)現(xiàn)滬港通開通降低了滬市標(biāo)的股的股價(jià)同步性，提升了定價(jià)效率。滬港通作為我國(guó)實(shí)行資本