國際金融教案（南京大學(xué)裴平）第六章 國際金融市場

第六章國際金融市場自第二次世界大戰(zhàn)以來，尤其是20世紀(jì)80年代到今天的20多年里，世界經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境發(fā)生了巨大變化，在推動國際金融市場迅速發(fā)展的同時，又促使這個市場的內(nèi)部結(jié)構(gòu)和功能上出現(xiàn)一系列新變化。本章先從總體上闡述國際金融市場的演進(jìn)及特征，然后對一些重要領(lǐng)域，如離岸金融市場（主要分析歐洲美元市場和歐洲貨幣市場）和國際資本市場（包括國際信貸市場、國際債券市場、國際股票權(quán)市場和國際衍生產(chǎn)品市場）進(jìn)行重點論述；最后一節(jié)對世界黃金市場做一個概要的介紹。

第一節(jié)國際金融市場概述一、國際金融市場的概念金融市場是金融資產(chǎn)交易的場所[1][1]。具有三大功能：一是為金融資產(chǎn)定價，二是增強(qiáng)金融資產(chǎn)的流動性；三是降低金融產(chǎn)品的交易成本（包括尋找成本和信息成本[2][2]）。在金融全球化環(huán)境中，對于任何一個國家，其企業(yè)的投融資是多樣化的，可以在國內(nèi)金融市場，也可以跨越國界進(jìn)入國際金融市場，因而企業(yè)投融資面對的是一個國內(nèi)和國際金融市場日益整合的全球化的金融市場。

圖6-1：金融市場的構(gòu)成DomesticInvestorsorDepositors國內(nèi)投資者或存款人DomesticBorrowers國內(nèi)借款人ForeignInvestorsorDepositors國外投資者或存款人ForeignBorrowers國外借款人OffshoreFinanceMarket離岸金融市場

國際金融市場InternationalFinanceMarketInternationalFinanceMarket國際金融市場DomesticFinanceMarket國內(nèi)金融市場

一般而言，在進(jìn)行金融市場分類時，通常以金融資產(chǎn)交易雙方身份的不同來劃分：如果金融資產(chǎn)的交易（資金借貸）發(fā)生在本國居民之間，就是國內(nèi)金融市場，或稱內(nèi)部市場；而這種交易涉及到其他國家（非居民）或超越國境，成為國際性的金融資產(chǎn)交易，即為國際金融市場，或稱外部市場。由此可見，國際金融市場是居民與非居民之間，或者非居民與非居民之間的金融資產(chǎn)交易的場所。通常還把非居民之間金融資產(chǎn)交易的場所稱為“離岸金融市場”（OffshoreFinancialMarket）或“境外金融市場”，這是相對于國內(nèi)金融市場（在岸－onshore）而言的，其一般含義為在原貨幣發(fā)行國境外進(jìn)行各種金融資產(chǎn)交易的場所，比如像歐洲美元市場或者歐洲貨幣市場（其概念在本章第二節(jié)闡述），由于是境外交易，其參與者就應(yīng)該是交易地點的東道國的非居民。根據(jù)這樣的理解，金融市場可以分為國內(nèi)金融市場、國際金融市場和離岸金融市場三部分（見圖6-1）。隨著世界各國金融自由化的推進(jìn)和國際金融市場的發(fā)展，離岸金融市場的特征發(fā)生了很大變化，比如，1968年底新加坡在本土開創(chuàng)了離岸金融業(yè)務(wù)；美國聯(lián)邦儲備局于1981年頒布《國際銀行業(yè)務(wù)便利》（InternationalBankingFacilities－IBFs，或稱國際銀行業(yè)務(wù)設(shè)施），允許美國銀行（居民）在美國境內(nèi)吸收非居民美元或外幣存款，并不受美國法定儲備和存款保險條款限制[3][3]，這意味著存放于IBFs中的美國存款比存放于美國銀行的普通美元存款具有較低的管理成本?？梢钥闯?，這時的“在岸”與“離岸”的主要區(qū)別已不再是局限于非居民間的金融資產(chǎn)交易，不再是地理位置，兩者的區(qū)別已經(jīng)從過去的地理邊界位移到法規(guī)約束所限定的邊界。20世紀(jì)90年代以來，各國紛紛開放市場，加速貿(mào)易和金融的自由化，越來越多的國家作出承諾，在統(tǒng)一的全球規(guī)則（世界貿(mào)易組織、國際貨幣基金組織等制定的規(guī)則）下從事貿(mào)易和金融活動，同時，網(wǎng)絡(luò)金融和電子商務(wù)迅猛發(fā)展，使國際金融市場與國內(nèi)金融市場日趨融合，從而形成了全球一體化的金融市場。需要說明的是，在本書中把國際金融市場和國內(nèi)金融市場區(qū)別開來，僅僅是為了更加清晰地分析國際金融市場的金融活動。應(yīng)該強(qiáng)調(diào)的是，國際金融市場主要是由電子技術(shù)和通訊手段連接而成的無形的交易網(wǎng)絡(luò)。這個無形的市場是由世界各國眾多的從事金融資產(chǎn)交易的參與者，如銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)、跨國公司、各國金融管理當(dāng)局、家庭或個人等所構(gòu)成，其金融活動范圍非常廣泛，包括長短期資金的借貸，外匯、證券、衍生金融工具及黃金的買賣，國際間債權(quán)債務(wù)的清償，以及各種金融票據(jù)的貼現(xiàn)等。當(dāng)然，也不能認(rèn)為國際金融市場的金融活動是完全與有形的地點無關(guān)的，國際金融中心以及從事國際性金融證券交易的證券交易所就是有形的交易場所，而且也是國際金融市場的重要組成部分。二、國際金融市場的形成與發(fā)展一次世界大戰(zhàn)以前，英國的自由資本主義迅速發(fā)展并向海外積極擴(kuò)張，使其經(jīng)濟(jì)實力躍居世界首位，英國倫敦在當(dāng)時囊括了世界上大部分金融財富，英鎊成為世界上主要國際儲備貨幣和國際結(jié)算貨幣，倫敦以其政治穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)繁榮和較完備的金融制度等優(yōu)越條件率先成為世界上最大的國際金融市場。一戰(zhàn)爆發(fā)至二戰(zhàn)結(jié)束后，英國經(jīng)濟(jì)持續(xù)遭到戰(zhàn)爭重創(chuàng)，倫敦國際金融市場的作用隨之逐步削弱。同時，美國利用二戰(zhàn)積累的巨額資本，成為世界上最大的資金供應(yīng)者，控制著整個西方經(jīng)濟(jì)，美元成為各國的儲備貨幣和國際結(jié)算貨幣，美國紐約金融市場迅速崛起，繼倫敦之后并超過倫敦，成為世界上最大的國際金融市場。在同一時期，西歐的瑞士因免受戰(zhàn)爭災(zāi)難，并且具有良好的金融環(huán)境和瑞士法郎能夠自由兌換的優(yōu)勢，使蘇黎世金融市場的外匯交易和黃金交易非?；钴S，金融市場規(guī)模也迅速擴(kuò)大。在這一階段，紐約、倫敦和蘇黎世被公認(rèn)為世界三大國際金融市場。進(jìn)入20世紀(jì)60年代，美國國際收支出現(xiàn)持續(xù)巨額逆差并危及美元的信用，同時美國政府的一系列金融管制措施進(jìn)一步誘發(fā)美元大規(guī)模外逃，促使美國境外的國際金融市場迅速發(fā)展，不僅在歐洲形成了規(guī)模巨大的歐洲美元市場和歐洲貨幣市場[4][4]，而且在亞洲和世界其他地區(qū)也出現(xiàn)了引人注目的國際金融市場。在此以后，國際金融市場不再局限于少數(shù)國家，而是擴(kuò)張到巴黎、法蘭克福、阿姆斯特丹、盧森堡、東京、新加坡、香港等國家和地區(qū)，甚至一些鮮人未知的地方，如加勒比海地區(qū)的開曼群島（TheCaymanIslands）和中東的巴林（Barain）等地，也相繼形成重要的國際金融市場。1973年10月，中東戰(zhàn)爭爆發(fā)，由于美國對以色列的支持嚴(yán)重傷害了中東地區(qū)阿拉伯石油輸出國家，這些國家聯(lián)合起來，通過自己的組織－—“石油輸出國組織”（OrganizationofPetroleumExportingCountries－OPEC，簡稱歐佩克）以石油為武器進(jìn)行反擊，對銷往美國的石油實行禁運，后來又將禁運改為石油提價，把石油價格從1970年的每桶1.3美元提升到1975年的每桶10.72美元、1980年的每桶28.67美元，以及1981年的每桶43美元。石油價格的飚升（石油危機(jī)）對世界經(jīng)濟(jì)和國際金融市場影響巨大：首先，石油大幅提價引發(fā)了西方工業(yè)國家的通貨膨脹，由通貨膨脹引致的高利率大大降低了這些國家的投資需求，并導(dǎo)致世界性的經(jīng)濟(jì)衰退；其次，石油提價和高利率進(jìn)一步加重了依賴石油進(jìn)口的國家（主要指發(fā)展中國家）的外債負(fù)擔(dān)，據(jù)測算，當(dāng)時每桶石油的價格上升1美元，依賴石油進(jìn)口的國家就要為進(jìn)口石油多支付20億美元，國際金融市場利率每提高一個百分點，依賴石油進(jìn)口的國家大約要多支付40億美元的利息，最終導(dǎo)致了80年代國際債務(wù)危機(jī)；同時，石油提價的結(jié)果使歐佩克國家獲得巨額石油收入，這些“石油美元”[5][5]源源不斷地流入美國和歐洲金融市場以生息獲利，不但促進(jìn)了歐洲美元市場、歐洲貨幣市場、歐洲信貸市場、歐洲債券市場的發(fā)展，而且有效地幫助了工業(yè)化國家和發(fā)展中國家擺脫國際收支逆差的困境，并為這些國家擴(kuò)大再生產(chǎn)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展創(chuàng)造了有利條件。到20世紀(jì)80年代初，如上所述，石油危機(jī)的結(jié)果一方面促進(jìn)了國際金融市場的發(fā)展，另一方面又使世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展，尤其是發(fā)展中石油進(jìn)口國付出高昂的代價，同時，美元的高匯率和高利率使債務(wù)國雪上加霜[6][6]，進(jìn)而引發(fā)了國際債務(wù)危機(jī)。幾乎在整個80年代，國際金融市場的資本流動呈現(xiàn)大幅度的收縮。1981年3月波蘭政府宣布無力償還25億美元到期外債，拉開了國際債務(wù)危機(jī)的序幕；接著在1982年8月，墨西哥政府宣布全部外匯儲備耗盡，要求延期償還債務(wù)；巴西和阿根廷緊隨其后，于同年9月和12月宣布無力償還債務(wù)，其他發(fā)展中國家紛紛效仿，國際債務(wù)危機(jī)全面爆發(fā)。1982年發(fā)展中國家的外債總額達(dá)到7248億美元，1984年突破8000億美元，為8124億美元。國際債務(wù)危機(jī)對國際金融市場的影響非常顯著，據(jù)統(tǒng)計，在20世紀(jì)80年代的10年間，國際資本流動的總量由年融資額約2000億美元的水平下降到1500億美元（圖6－2），累計下降幅度超過20％。其中發(fā)達(dá)國家的“經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織”（OrganisationforEconomicCo-operationandDevelopment，OECD）的籌資額在1982年和1983年間出現(xiàn)收縮，到1984年開始好轉(zhuǎn)和迅速回升，但非OECD國家的籌資額在這期間出現(xiàn)長時期的收縮，由1981年的419億美元下降到1987年的211億美元，跌幅近50％，直到1993年才超過1981年的水平，達(dá)到653.42億美元。整個收縮期長達(dá)10年。20世紀(jì)90年代，金融全球化的趨勢日益明顯，國際金融市場上的金融活動呈現(xiàn)出新的特征：1、金融衍生產(chǎn)品市場迅速拓展。一些由基礎(chǔ)金融資產(chǎn)價值、金融指數(shù)或利率衍生出來的合約被稱為衍生金融產(chǎn)品，或稱為衍生金融工具。從事衍生金融產(chǎn)品交易的場所就是衍生金融產(chǎn)品市場。由于衍生金融產(chǎn)品市場具有降低交易成本、增強(qiáng)流動性和風(fēng)險再分配三大優(yōu)點，因而其市場發(fā)展非常迅速。近十幾年來，金融衍生產(chǎn)品交易規(guī)模急劇膨脹，據(jù)國際清算銀行對金融衍生產(chǎn)品名義價值余額的統(tǒng)計，僅在1990年～1994年，交易所衍生產(chǎn)品交易從22902億美元上升到88629億美元，年均增長率達(dá)到71.7％。

圖6－21981－1987：國際債務(wù)危機(jī)時期的國際資本流動（單位：百萬美元）1981198219831984198519861987國際市場籌資總額OECD國家籌資總額非OECD國家籌資總額1981198219831984198519861987國際市場籌資總額OECD國家籌資總額非OECD國家籌資總額資料來源：OECD：InternationalCapitalMarketsStatistics。

2、私人資本成為國際金融市場資本流動的主體。20世紀(jì)90年代以前，國際金融市場上官方資本流動的規(guī)模較大，但是進(jìn)入90年代以后，私人資本流動規(guī)模迅速增加，并大大超過了官方資本流動規(guī)模。據(jù)統(tǒng)計，1994年～1998年，全球每年的官方發(fā)展援助總額徘徊在750億美元左右，而同期以直接投資、發(fā)行債券、發(fā)行股票和銀行貸款為主要內(nèi)容的私人資本流動的規(guī)模大幅度增加，僅以七國集團(tuán)為例，1997年的對外直接投資就超過了4000億美元，國際債券凈發(fā)行額為5959億美元，全球跨國股票發(fā)行規(guī)模為1175億美元，國際商業(yè)銀行貸款凈額為5000億美元。據(jù)IMF統(tǒng)計，1990年，國際金融市場上全部流入到發(fā)展中國家的資金中，從官方來源的凈借入占42％，到了1997年私人資本占到90％左右。這表明，不論是發(fā)達(dá)國家還是發(fā)展中國家，國際金融市場上私人資本流動都占據(jù)了絕對主導(dǎo)地位。3、機(jī)構(gòu)投資者在國際金融市場的地位迅速上升。20世紀(jì)90年代以前，諸如養(yǎng)老基金和保險公司等這樣的機(jī)構(gòu)投資者所持有的金融資產(chǎn)幾乎全部投資于國內(nèi)金融市場，有些國家還有限制這些機(jī)構(gòu)投資者投資于國際金融市場的法律法規(guī)。90年代中期以后，情況發(fā)生了很大的變化。據(jù)統(tǒng)計，1996美國的養(yǎng)老基金和保險公司等機(jī)構(gòu)投資者持有資產(chǎn)中外國股票和債券的比重分別為11％、7％和7％，英國的這一比例分別為28％、18％和15％。1995年，美國、日本、德國、法國、英國的機(jī)構(gòu)投資者所管理的資產(chǎn)總額分別達(dá)到10.501萬億美元、3.035萬億美元、1.113萬億美元、1.159萬億美元，和1.79萬億美元。意味著這些機(jī)構(gòu)投資者持有和管理的資產(chǎn)總量都超過了所在國家GDP的規(guī)模。4、網(wǎng)絡(luò)金融迅猛發(fā)展。網(wǎng)絡(luò)金融是金融業(yè)的重大創(chuàng)新，1995年10月18日，世界第一家網(wǎng)絡(luò)銀行——“安全第一網(wǎng)絡(luò)銀行”（SFNB-SecurityFirstNetworkBank）在美國誕生，并且從誕生之日起就具有“全球銀行”的特色，在其后短短幾年里，網(wǎng)絡(luò)金融業(yè)務(wù)就在全球金融市場迅速擴(kuò)張，網(wǎng)絡(luò)銀行已經(jīng)遍及世界各地，能為客戶提供超越時空的“AAA”式服務(wù)，即在任何時候“Anytime”、任何地方“Anywhere”、以任何方式“Anyhow”為客戶提供每年365天，每天24小時的全天候、全功能的和個性化的服務(wù)。網(wǎng)絡(luò)金融使金融業(yè)運作趨向虛擬化和智能化，猶如進(jìn)入了全方位的“網(wǎng)絡(luò)金融百貨公司”，使金融機(jī)構(gòu)可在不增加經(jīng)營風(fēng)險的情況下大幅度降低經(jīng)營成本，顯示出強(qiáng)大的競爭優(yōu)勢，代表著未來金融業(yè)發(fā)展的方向。5、國際金融危機(jī)頻頻爆發(fā)。金融全球化一方面使金融市場流動性和運行效率明顯增強(qiáng)，另一方面又加劇了市場風(fēng)險及其傳染性，全球金融市場的動蕩已成為一種常態(tài)，巨額國際資本流動負(fù)“外溢效應(yīng)”導(dǎo)致國際金融危機(jī)頻頻爆發(fā)。據(jù)統(tǒng)計，20世紀(jì)70年代爆發(fā)的具有全球性影響的危機(jī)是“石油危機(jī)”，80年代是國際債務(wù)危機(jī)，在這20年間大約10年出現(xiàn)一次國際金融危機(jī)。但到90年代，先后于1992年爆發(fā)英鎊危機(jī)、1994年爆發(fā)墨西哥金融危機(jī)、1997年爆發(fā)東亞金融危機(jī)、1998年爆發(fā)俄羅斯金融危機(jī)、1999年爆發(fā)巴西金融危機(jī)，進(jìn)入21世紀(jì)后爆發(fā)阿根廷金融危機(jī)，并波及主要拉美國家。

三、國際金融市場的分類和作用（一）金融市場的分類隨著金融全球化步伐的加快，國際金融市場與國內(nèi)金融市場的界限已經(jīng)越來越模糊，意味著若以“國際”和“國內(nèi)”為標(biāo)準(zhǔn)將很難對具有不同特點的金融市場作出清晰的界定。因此，需要針對國內(nèi)市場與國際市場日趨融合的現(xiàn)實，淡化國家間的物理邊界，來對金融市場（包括了國內(nèi)金融市場和國際金融市場）進(jìn)行分類（見表6－1）。

表6－1金融市場的分類[7][7]按所有權(quán)期限劃分按所有權(quán)性質(zhì)劃分按所有權(quán)時序劃分按組織結(jié)構(gòu)劃分按即時交割或遠(yuǎn)期交割劃分按經(jīng)營業(yè)務(wù)種類劃分貨幣市場債權(quán)市場初級市場拍賣市場現(xiàn)貨市場或現(xiàn)金市場資金市場外匯市場中介市場證券市場資本市場股權(quán)市場二級市場場外交易市場衍生產(chǎn)品市場黃金市場

表6－1匯總了對金融市場進(jìn)行分類的6種方法。目前，最常用的分類是按所有權(quán)期限把金融市場分為貨幣市場和資本市場。貨幣市場是從事短期（通常在一年以內(nèi)）金融資產(chǎn)交易的場所；資本市場是從事長期（通常為一年以上）金融資產(chǎn)交易的場所。這里以國際金融市場為視角，并按照經(jīng)營業(yè)務(wù)種類劃分的方法，對國際貨幣市場和國際資本市場進(jìn)一步分類：國際貨幣市場[8][8]由國際短期信貸市場、國際短期證券市場、國際貼現(xiàn)市場所構(gòu)成。1、國際短期信貸市場。這是國際銀行業(yè)對客戶提供一年或一年以內(nèi)短期貸款的市場，目的在于解決臨時性的資金需要和以風(fēng)險管理為目的的頭寸調(diào)劑。貸款的期限最短為一天，最長為一年，也可三天、一周、一月、三月、半年等。其中銀行或金融機(jī)構(gòu)在每個營業(yè)日結(jié)束時，因風(fēng)險管理或經(jīng)營管理的需要，在同業(yè)間進(jìn)行頭寸調(diào)劑而形成的市場又稱為銀行同業(yè)拆借市場。國際短期信貸市場的利率以倫敦同業(yè)拆放利率（LondonInter-BankOfferedRate－LIBOR）為基準(zhǔn)，交易通常以批發(fā)形式進(jìn)行，少則幾十萬美元，多則幾百萬美元甚至更多，一般不需要擔(dān)?；虻盅?，完全憑信譽(yù)，交易簡便，并通過現(xiàn)代化通訊設(shè)施或互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行。2、國際短期證券市場。國際短期證券市場的交易對象是期限為一年以內(nèi)的短期證券。例如：（1）短期國庫券（TreasuryBills），是西方發(fā)達(dá)國家財政部為籌集季節(jié)性資金需要或進(jìn)行短期經(jīng)濟(jì)和金融調(diào)控而在國際金融市場上發(fā)放的短期債券，期限一般為三個月或半年。以美國財政部發(fā)行的短期可轉(zhuǎn)讓國庫券為例，其期限分別為13周、26周和52周三種，按折扣發(fā)行，到期按面額償還本息。另外美國財政部還發(fā)行一種現(xiàn)金管理國庫券（cashmanagementbills），其目的是為平衡財政收支的暫時余缺，這種國庫券的期限是可變的。所有這些短期國庫券都是在每周的星期三到期，其中，13周、和26周的國庫券是每周發(fā)行的，而52周的國庫券每周四發(fā)行一次。（2）可轉(zhuǎn)讓銀行定期存單（CertificateofDeposit-CD），是存戶在國際銀行的定期存款憑證，可以轉(zhuǎn)讓和流通。存單的利率與LIBOR大致相同，到期后可向發(fā)行銀行提取本息。（3）銀行承兌匯票（BankAcceptance），是一種高流動性的信用支付工具。銀行承兌匯票由銀行承兌后可“背書”轉(zhuǎn)讓，到期可持票向付款人取款。美國短期國庫券的投資者（個人、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)、政府等）來自于全球各地。3、國際貼現(xiàn)市場。這是對未到期的信用憑證（短期國庫券、存單、匯票等）按貼現(xiàn)方式進(jìn)行融資的國際性交易場所。貼現(xiàn)就是把未到期的信用憑證打個折扣（按一定的貼現(xiàn)率）從銀行或有關(guān)金融機(jī)構(gòu)換取現(xiàn)金的一種方式。在憑證到期時，銀行或金融機(jī)構(gòu)持該憑證向發(fā)票人或承兌人兌取現(xiàn)金，如果該憑證還沒有到期而銀行或金融機(jī)構(gòu)又急需現(xiàn)金，可將此憑證向中央銀行進(jìn)行再貼現(xiàn)。貼現(xiàn)業(yè)務(wù)是貨幣市場資金融通的一種重要形式，貼現(xiàn)率一般要略高于銀行利率。中央銀行通常在再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)中通過再貼現(xiàn)利率的調(diào)節(jié)來影響市場利率和控制信貸規(guī)模。在國際貼現(xiàn)市場上，跨國公司、跨國銀行、國際金融機(jī)構(gòu)和主要發(fā)達(dá)國家的中央銀行等是貼現(xiàn)交易的主要參與者。國際資本市場由國際信貸市場和國際證券市場所組成。1、國際信貸市場。國際信貸市場是各國政府、國際金融機(jī)構(gòu)和國際商業(yè)銀行向客戶提供中長期信貸的場所，其主要業(yè)務(wù)是政府貸款、國際金融機(jī)構(gòu)貸款和國際商業(yè)銀行貸款等。政府貸款[9][9]一般期限長，利率低，還規(guī)定貸款中應(yīng)有部分“贈與成分”。但提供貸款時往往附加一些約束條件，如借款國必須用所獲貸款購買貸款國指定的商品，或借款國必須作出實施某些經(jīng)濟(jì)政策或調(diào)整某些外交政策的承諾。國際金融機(jī)構(gòu)貸款有國際貨幣基金組織貸款、世界銀行貸款、國際金融公司貸款、國際開發(fā)協(xié)會貸款和地區(qū)性開發(fā)銀行（如亞洲開發(fā)銀行、泛美開發(fā)銀行等）貸款。與政府貸款相比，這些貸款具有相同的優(yōu)惠利率，而且期限更長一些。國際貨幣基金組織貸款目的是幫助成員國解決國際收支失衡和本幣大幅度貶值以擺脫金融危機(jī)的困境，因而其貸款往往要附加一些貸款條件，即要求危機(jī)國必須接受IMF提出的治理金融危機(jī)的方案，以作為提供貸款的先決條件。世界銀行提供的貸款主要是項目貸款，其目的是支持成員國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，國際金融公司側(cè)重向成員國的私人企業(yè)提供貸款，國際開發(fā)協(xié)會主要向貧窮的發(fā)展中成員國提供條件更為優(yōu)惠的貸款，以幫助貸款國擺脫貧困。國際商業(yè)銀行貸款大多是跨國銀行，如花旗銀行、匯豐銀行和渣打銀行等提供的無約束貸款，貸款利率視市場行情變化和貸款人信用而定。2、國際證券市場是指籌資者直接到國際金融市場發(fā)行債券或股票，以及買賣債券或股票的場所。國際證券市場包括初級市場（一級市場）和二級市場。初級市場是證券的發(fā)行市場，是指新證券的發(fā)行人從策劃到由中介機(jī)構(gòu)承銷直至全部由投資人認(rèn)購?fù)戤叺倪^程。二級市場是指已發(fā)行證券的交易市場，包括證券交易所和場外交易市場。在金融全球化環(huán)境中，國際金融業(yè)務(wù)交叉滲透，國際銀行業(yè)或非銀行金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)不再像過去那樣只能分業(yè)經(jīng)營，或只能經(jīng)營少數(shù)金融業(yè)務(wù)，而是能夠提供包括銀行、證券、保險等各種金融服務(wù)，“超級金融百貨公司”越來越多，網(wǎng)絡(luò)金融迅猛發(fā)展，衍生金融產(chǎn)品層出不窮，專業(yè)性市場之間的界限越來越模糊，全球金融市場日趨一體化。（二）國際金融市場的作用二戰(zhàn)以來，世界經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境發(fā)生了巨大變化，隨著技術(shù)進(jìn)步和社會生產(chǎn)力的發(fā)展，以及各國持續(xù)推進(jìn)貿(mào)易和金融的自由化，使生產(chǎn)的國際化有力地推動金融資本的國際化，國際金融市場發(fā)揮著越來越重要的作用。1、促進(jìn)了生產(chǎn)和資本的全球化。國際金融市場通過世界各國的銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)，廣泛地組織和吸收世界各國（地區(qū)）以及國際社會的各種資金，把大量閑散資金積聚起來變?yōu)橛行зY本。特別是跨國公司和跨國銀行的發(fā)展、互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和電子商務(wù)在金融業(yè)的廣泛運用、以及貿(mào)易和金融自由化的持續(xù)推進(jìn)、生產(chǎn)和金融資本在全球統(tǒng)一規(guī)則下實現(xiàn)全球范圍內(nèi)優(yōu)化配置，并能提供各種形式的不同貨幣的高效能的國際結(jié)算服務(wù)。國際金融市場的功能與效率的拓展和提高，為生產(chǎn)和資本的全球化創(chuàng)造了有利條件。2、改善國際收支狀況。國際金融市場在調(diào)節(jié)國際收支方面發(fā)揮著重要作用。國際收支出現(xiàn)逆差的國家越來越多的到國際金融市場籌借資金以彌補(bǔ)逆差；同時，國際金融市場還可以通過匯率變動來影響國際收支狀況，這是因為，國際金融市場上外匯供求的變化會導(dǎo)致外匯匯率的變動，而匯率的變動又可以影響國際經(jīng)貿(mào)往來，進(jìn)而可以調(diào)節(jié)國際收支的狀況。3、支持世界各國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。國際金融市場積極發(fā)揮世界資本再分配的職能，為各國經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了資金。如戰(zhàn)后形成的歐洲美元市場和歐洲貨幣市場為促進(jìn)西歐和日本等國家的經(jīng)濟(jì)復(fù)興發(fā)揮重要的作用，亞洲美元市場的發(fā)展為東亞國家和地區(qū)的經(jīng)濟(jì)成長和繁榮注入了大量資金，特別是許多發(fā)展中國家可以通過國際金融市場籌措資金以滿足其經(jīng)濟(jì)發(fā)展的投資需求。國際金融市場提供的資金有力推動了各國經(jīng)濟(jì)乃至世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。4、國際金融市場的迅速發(fā)展也產(chǎn)生了一些負(fù)作用。由于國際金融市場積聚大量的跨國流動的資本，尤其是“國際游資”[10][10]規(guī)模龐大，促使匯率和利率頻繁大幅度波動，強(qiáng)化了國際金融市場的不確定性，這些都會削弱政府經(jīng)濟(jì)與金融政策的有效性，誘發(fā)金融危機(jī)，降低了全球范圍內(nèi)金融資源的配置效率。20世紀(jì)90年代以來就有許多新興市場國家受金融危機(jī)的重創(chuàng)而蒙受慘重?fù)p失。

第二節(jié)離岸金融市場離岸金融市場的迅速發(fā)展是20世紀(jì)以來國際金融市場的重大創(chuàng)新之一?？疾祀x岸金融市場有助于全面認(rèn)識和理解國際金融市場在不同的發(fā)展階段所呈現(xiàn)的特征。本節(jié)首先闡述離岸金融市場的概念，歸納離岸金融市場的類型，然后重點介紹歐洲美元市場和歐洲貨幣市場。一、離岸金融市場的類型本章第一節(jié)已闡述了離岸金融市場的定義，并指出，“離岸”金融是相對于“在岸”金融而言的。為便于理解，這里用圖6－3來顯示離岸金融市場與在岸金融市場的關(guān)系。圖6－3中的列欄有兩種貨幣，美元和英鎊；行欄為兩個市場，在岸金融市場和離岸金融市場。顯然，投資者可在美元和英鎊這兩種貨幣面值的金融資產(chǎn)之間進(jìn)行選擇，促使美元證券市場與英鎊證券市場的競爭。由于在岸市場存在著一定的管理費和政治風(fēng)險，如果這些因素使總的成本增加到一定程度時，就會激勵投資者直接進(jìn)入離岸金融市場以降低交易成本和規(guī)避風(fēng)險。因此，離岸金融市場形成，其金融產(chǎn)品（以存款和貸款開始并包括更多復(fù)雜的金融工具）與以傳統(tǒng)在岸金融市場為基礎(chǔ)的金融產(chǎn)品展開競爭。如圖6－3所示，各類投資者：銀行、公司借款人和主權(quán)國家發(fā)行人等，都會充分利用離岸金融市場。

美元英鎊

美國銀行存款美國國庫券和債券

美國公司債券

英國銀行存款英國政府債券

英國公司債券

歐洲美元存款歐洲債券（公司和主權(quán)國家為發(fā)行人）

歐洲英鎊存款歐洲英鎊債券（公司和主權(quán)國家為發(fā)行人）

圖6－3離岸金融市場與在岸金融市場

圖6－3還表明，離岸金融市場實際上是一個與在岸金融市場進(jìn)行競爭的平行市場，競爭的主要因素是兩個市場的進(jìn)入成本、效率和風(fēng)險。早期的離岸金融市場憑借稅收優(yōu)惠、法規(guī)約束少、較高的市場效率等優(yōu)勢贏得投資者的青睞，得以迅速發(fā)展。但是當(dāng)一國政府采取金融自由化政策，降低進(jìn)入成本并提高市場效率時，其在岸金融市場的發(fā)展空間將隨之放大。進(jìn)入21世紀(jì)后，在全球范圍內(nèi)已經(jīng)形成了幾十種形式各異的離岸金融市場，根據(jù)離岸金融市場的功能和經(jīng)營管理特征來劃分，可以把離岸金融市場分為內(nèi)外混合型離岸金融市場、內(nèi)外分離型離岸金融市場，以及避稅港型[11][11]離岸金融市場。1、內(nèi)外混合型離岸金融市場（或稱一體化離岸金融市場）。內(nèi)外混合型離岸金融市場是最早出現(xiàn)的離岸金融市場，倫敦是目前世界上最著名的內(nèi)外混合型離岸金融市場。內(nèi)外混合型離岸金融市場是指該市場的業(yè)務(wù)和國內(nèi)金融市場市場的業(yè)務(wù)不分離，目的在于發(fā)揮兩個市場資金和業(yè)務(wù)的相互補(bǔ)充和相互促進(jìn)作用。該市場的主要特征有：（1）市場的主體包括居民和非居民；（2）交易的幣種是除東道國貨幣以外的可自由兌換貨幣；（3）該市場的業(yè)務(wù)經(jīng)營非常自由，不受東道國國內(nèi)金融法規(guī)的約束，國際和國內(nèi)市場一體化。2、內(nèi)外分離型離岸金融市場（或稱分離型離岸金融市場）。這種類型的離岸金融市場是專門為進(jìn)行非居民交易而創(chuàng)建的金融市場，具有同國內(nèi)金融市場相分離的特征，表現(xiàn)為東道國金融管理當(dāng)局對所設(shè)立的離岸金融市場中的交易予以金融和稅收的優(yōu)惠，對境外資金的流入不受國內(nèi)金融法規(guī)的約束，但離岸業(yè)務(wù)必須與國內(nèi)（在岸）賬戶嚴(yán)格分離，其目的是將離岸金融活動與東道國國內(nèi)（在岸）貨幣活動隔絕開來。典型的內(nèi)外分離型金融市場有美國的紐約、日本的東京、新加坡和巴林等。3、避稅港型離岸金融市場（或稱名義性離岸金融市場）。避稅港型離岸金融市場又稱“走賬型”或“簿記型”離岸金融市場。這種市場實際上不進(jìn)行實際的金融交易，各銀行只是在這個不征稅的地區(qū)（國家）建立“空殼”分行（ShellBranches），通過這種名義上的機(jī)構(gòu)在賬簿上中介境外與境外的交易，以逃避稅收和管制。典型的避稅型離岸金融市場有加勒比海的開曼群島和巴哈馬，以及西歐的海峽群島等。二、歐洲貨幣市場歐洲貨幣市場（EurocurrencyMarket）是離岸金融市場的核心組成部分。歐洲貨幣市場起源于20世紀(jì)50年代末期的英國倫敦，其主要交易貨幣是歐洲美元（Eurodollars），因而也叫歐洲美元市場，后來這個市場逐漸擴(kuò)大，其主要的交易貨幣不僅有歐洲美元，還有其他國家的貨幣，如英鎊、馬克、法國法郎、瑞士法郎和日元等[12][12]，這些貨幣的交易形成范圍廣泛的歐洲貨幣市場。（一）歐洲美元及歐洲美元市場的形成根據(jù)國際清算銀行（BankofInternationalSettlements-BIS）的定義，歐洲美元指由美國本土以外的銀行取得，直接用以或經(jīng)過貨幣轉(zhuǎn)換后，貸放給非銀行大眾的美元。而一般最常見的定義為：歐洲美元是存放于美國境外的外國銀行及美國銀行的海外分行的美元存款[13][13]；或是存儲在美國以外銀行以美元為面值并以美元支付的存款[14][14]。顯而易見，凡是在美國境外的美元存款，不論銀行屬于哪一個國家，均將此存款視為歐洲美元。此種美元之所以被冠上“歐洲”兩字，是因為大量境外美元存款誕生于歐洲的緣故。由此，“歐洲”并非指地理上的歐洲，而是泛指“境外”的意思。歐洲美元市場的最初形成出現(xiàn)在20世紀(jì)50年代中期，而且通常歸因于俄國人當(dāng)時的交易動機(jī)：俄國人通過銷售黃金和其他一些產(chǎn)品獲取美元，并將這些美元用來購買糧食和其它西方國家的商品，其中大部分來自美國。出于意識形態(tài)方面的考慮[15][15]，俄國人不愿意將美元存放在美國銀行。因為如果和美國的冷戰(zhàn)加劇，這些美元存款就有可能被凍結(jié)。所以俄國人把他們的美元轉(zhuǎn)移到英國和法國的銀行，英國和法國的銀行又將這些美元用來購買美國的國庫券或其他金融資產(chǎn)等，并用這些投資賺取的利潤支付俄國人的美元存款利息。當(dāng)然，俄國人的存款轉(zhuǎn)移在歐洲美元市場的形成和發(fā)展過程中起到的作用是微小的，歐洲美元快速成長的原因主要有：1、美國政府于1947年實施馬歇爾計劃（MarshallPlan），使巨額美元資金流向歐洲。馬歇爾計劃又稱歐洲復(fù)興計劃（EuropeanRecoveryProgram），是當(dāng)時美國國務(wù)卿馬歇爾宣布的，該計劃以提供大量美援的方式，幫助重建西歐國家的基礎(chǔ)工業(yè)和交通結(jié)構(gòu)，旨在恢復(fù)整個西歐的經(jīng)濟(jì)。計劃中承諾持續(xù)兩至三年向歐洲國家提供約為美國國民生產(chǎn)總值2％的援助，相當(dāng)于20世紀(jì)80年代末期的每年1000億美元。2、1956年蘇伊士運河危機(jī)使英國的中央銀行－英格蘭銀行（BankofEngland）無力維持英鎊匯率在國際貨幣基金組織IMF規(guī)定的平價上下1％以內(nèi)的水平，而美國中央銀行欲大舉出售英鎊以迫使英國自埃及撤退，因而導(dǎo)致1957年的英鎊危機(jī)。為對付危機(jī)，英格蘭銀行加強(qiáng)管制英鎊，除提高再貼現(xiàn)利率外，嚴(yán)格禁止英國銀行在非英鎊國家以英鎊進(jìn)行貿(mào)易融資，并且禁止銀行用英鎊放款，以避免外國人拋售英鎊。于是，完全依賴英鎊融資的海外國家政府及商人銀行集團(tuán)（LondonOverseasandMerchantBanks）只能另謀生路，以美元為國際貿(mào)易融資，促使歐洲美元的需求倍增。3、20世紀(jì)60年代歐洲各國所擁有的美元已經(jīng)大大超過了美國黃金存量按官價每盎司35美元計算而得到的價值，這意味著若歐洲和其他各國政府同時要求用美元兌換黃金，則美國黃金庫存將不敷使用。為此，美國政府采取一連串限制資本流動的措施：首先，在1963年對購買外國證券的美國居民開征利息平衡稅（theInterestEqualizationTax-IFT）[16][16]，以限制外國人在美國發(fā)行證券，試圖以增加外國人在美國發(fā)行證券成本的方式來限制歐洲和其他國家持有美元。此舉抬高了在美國的長期借款價格，促使外國人去其他地方籌借資金；這又促使美國銀行將其大量資金轉(zhuǎn)至設(shè)在歐洲的分行以避免稅負(fù)；由于發(fā)現(xiàn)利息平衡稅對于阻止資本外流無效，1965年美國又實施對外信用限制方案（ForeignCreditRestraintProgram-FCRP）以限制美國銀行對外放款，并要求美國公司自動限制對外投資，進(jìn)而迫使許多借款人到歐洲美元市場尋求貸款來源，而這些貸款大多是美國銀行的歐洲分行安排的。4、在20世紀(jì)60年代至70年代期間，美國銀行和其他存款機(jī)構(gòu)的存款利率一直受到美國聯(lián)邦儲備局Q項條款（RegulationQ）和存款準(zhǔn)備金制度的限制。Q項條款規(guī)定美國所有的儲蓄存款及定期存款的利率上限，而歐洲美元存款則無利率上限的限制，如果存放在歐洲的美元存款利率高于存放在美國的美元存款利率，必然促使美元向歐洲銀行轉(zhuǎn)移；同樣，在存款準(zhǔn)備金制度下，銀行及存款機(jī)構(gòu)必須保留的準(zhǔn)備金實際上是閑置資金，而歐洲美元存款不受存款準(zhǔn)備金制度的限制，可以提供相對多的貸款和投資，這意味著經(jīng)營成本相對的減少和經(jīng)營利潤的相對增加，從而激勵美國銀行把美元存款轉(zhuǎn)移到?jīng)]有規(guī)章限制的歐洲美元市場。據(jù)有關(guān)資料顯示，在20世紀(jì)60年代末期，歐洲美元存款利率與美國美元存款利率的差額高達(dá)5％，這導(dǎo)致美元大量流向歐洲。5、20世紀(jì)60年代初因越南戰(zhàn)爭的龐大軍費支出和同期對外貿(mào)易的巨額逆差，使美國國際收支呈現(xiàn)大幅度逆差，美元大量流向歐洲美元市場。6、20世紀(jì)70年代初中東戰(zhàn)爭導(dǎo)致石油危機(jī)，石油輸出國組織（OrganizationofPetroleumExportingCountries-OPEC）因提高石油價格而取得巨額石油美元，并將其存放在歐洲銀行，進(jìn)一步推進(jìn)歐洲美元市場的成長。7、20世紀(jì)60年代至80年代是美國采取在世界范圍內(nèi)跨國合作行動迅速擴(kuò)張時期，許多跨國公司每天都在全球范圍內(nèi)營運大量資金，他們發(fā)現(xiàn)持有歐洲美元比把美元留在美國更為有利，從而使大量美元流入歐洲美元市場。8、遠(yuǎn)程通訊技術(shù)和計算機(jī)技術(shù)的迅速發(fā)展以及歐洲美元市場高效率的營運機(jī)制使美元存款的國際交易更加方便和活躍。9、一些學(xué)者認(rèn)為，最終影響歐洲美元的供給和需求的最重要的因素是存款人追求最高收益和借款人追求最低成本的動機(jī)。由于歐洲銀行不受有關(guān)法規(guī)的限制，可以較高的存款利率吸收歐洲美元，并以較低的貸款利率發(fā)放貸款，尤其是在進(jìn)行大額貸款時，這一優(yōu)勢最為明顯。較高的存款利率和較低的貸款利率意味著以較小差額經(jīng)營（Operatingonnarrowerspreads）就能獲得持續(xù)的利潤，其利差在70年代末期大約在1％左右，90年代末期的利差在0.125到0.25之間，可以看出，歐洲美元市場的快速成長最主要應(yīng)歸功于歐洲銀行以小差額經(jīng)營的能力。（二）歐洲美元的創(chuàng)造理解歐洲美元的創(chuàng)造過程，有利于深入客觀的認(rèn)識歐洲美元市場的成長。為此這里舉一個例子來說明。假設(shè)德國大眾汽車公司以2萬美元的價格賣給一個美國人一輛車，這個美國人以一張在花旗銀行開戶的支票付款，大眾汽車公司得到這張支票后將它存入英國的巴克萊銀行（因為巴克萊銀行的存款利率高于美國國內(nèi)銀行的存款利率），從而第一筆歐洲美元存款產(chǎn)生了。如果巴克萊銀行又將其存放在紐約大通銀行的巴克萊銀行賬戶上，那么這筆售車交易所涉及到的三家銀行的資產(chǎn)負(fù)債表如表6－1、表6－2、表6－3。表6－1顯示，倫敦巴克萊銀行的負(fù)債由于大眾汽車公司的20000美元存款而增加了20000美元，它的資產(chǎn)也由于在大通曼哈頓存款而增加了同樣的20000美元。

表6－1倫敦巴克萊銀行的資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)的變化負(fù)債的變化在大通銀行的存款＋20000美元顧客的存款＋20000美元（大眾汽車公司的賬戶）

表6－2顯示，由于花旗銀行支付了大眾汽車公司的支票，所以它在紐約的聯(lián)邦儲備銀行里的支票賬戶上借記了20000美元。私人銀行在本國中央銀行的存款被稱為該私人銀行的準(zhǔn)備金，它是其資產(chǎn)的一部分。花旗銀行的準(zhǔn)備金因此減少了20000美元，同時它的債務(wù)也由于買車的存款者的提款減少了同樣數(shù)目。

表6－2紐約花旗銀行的資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)的變化負(fù)債的變化在聯(lián)邦儲備銀行的準(zhǔn)備金－20000美元顧客存款－20000美元（買車者的賬戶）

表6－3表明，花旗銀行在紐約聯(lián)邦儲備銀行的賬戶借方轉(zhuǎn)出的20000美元的準(zhǔn)備金轉(zhuǎn)入了大通銀行的貸方，意味著聯(lián)邦儲備銀行的準(zhǔn)備金并沒有因為這三家銀行資產(chǎn)負(fù)債表的變化而變化。同時，大通銀行的債務(wù)也由于巴克萊銀行的存款而增加了同樣的數(shù)目。

表6－3大通銀行的資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)的變化負(fù)債的變化在聯(lián)邦儲備銀行的準(zhǔn)備金＋20000美元顧客存款＋20000美元（巴克萊銀行的賬戶）

如前所述，因為大眾汽車公司將這筆銷售收入存放在巴克萊銀行而不是存放在美國的銀行，由此就產(chǎn)生了20000美元的歐洲美元供給；同時，從花旗銀行和大通銀行資產(chǎn)負(fù)債表的變動上看，花旗銀行和大通銀行準(zhǔn)備金的一增一減，反映在美國聯(lián)邦儲備銀行中的銀行系統(tǒng)的總準(zhǔn)備金和貨幣供給量的總額并沒有改變，所以歐洲美元供給量的增加沒有使美國貨幣供給有所減少[17][17]，而歐洲美元的供給增加了。巴克萊銀行之所以愿意接受大眾汽車公司的美元存款，是因為巴克萊銀行有許多客戶具有美元的需求，如果巴克萊銀行把所吸收的這20000美元存款中的一部分借給它的客戶，那么歐洲美元供給量的增加就會多于20000美元，但是仍然不會出現(xiàn)從美國到歐洲的美元流動。比如，為防備客戶對美元現(xiàn)金的以外需求，巴克萊銀行在這20000美元中取出6000美元存放到大通銀行的賬戶上，并把剩余的部分（14000美元）借給荷蘭的菲利浦公司，以獲取投資收益。這時的資產(chǎn)負(fù)債表變化如表6－4。

表6－4倫敦巴克萊銀行資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)的變化負(fù)債的變化在大通銀行的存款＋6000美元給菲利浦公司的貸款＋14000美元顧客存款＋20000美元（大眾汽車公司的賬戶）

巴克萊銀行把錢借給了菲利浦公司后，菲利浦公司對所借到的14000美元的使用有幾種選擇：或立即購買美國商品，或存入美國的本土銀行。如果這樣，歐洲美元的供給將不再增加，14000美元從巴克萊銀行賬戶流入到美國本土銀行賬戶。如果菲利浦公司把錢存在巴克萊銀行或是其他歐洲銀行，比如存放在德意志銀行，而德意志銀行接受存款后又把這筆吸收的存款存放到美國的美洲銀行。見表6－5、表6－6。這時我們發(fā)現(xiàn)，歐洲美元的供給量增加到34000美元，即大眾汽車公司在巴克萊銀行的20000美元存款與菲利浦公司在德意志銀行的14000美元存款之和。而美國的貨幣總供給并沒有受到影響，即花旗銀行減少了聯(lián)邦儲備銀行賬戶上的20000美元準(zhǔn)備金，而大通銀行和美洲銀行在聯(lián)邦儲備銀行賬戶的準(zhǔn)備金分別增加了6000美元和14000美元。還可以看出，如果德意志銀行只是把菲利浦公司14000美元存款中的一部分存入美洲銀行，另一部分又借給歐洲其他籌資者，那么歐洲美元的創(chuàng)造還會延續(xù)下去，但買車的美國人最初支付的20000美元總會流回到美國銀行系統(tǒng)中。這樣循環(huán)下去，使歐洲美元不斷被創(chuàng)造出來，但不會對美國國內(nèi)美元供給產(chǎn)生影響[18][18]。

表6－5德意志銀行的資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)的變化負(fù)債的變化在美洲銀行的存款＋14000美元顧客存款＋14000美元（菲利浦公司的賬戶）

表6－6美洲銀行的資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)的變化負(fù)債的變化在聯(lián)邦儲備銀行的準(zhǔn)備金＋14000美元顧客存款＋14000美元（德意志銀行的賬戶）

這個例子還可以看出，歐洲美元的增長無需用美國國際收支逆差來支持。上例所創(chuàng)造出來的34000美元對美國國際收支賬戶的凈影響為零，因為那個美國人購買一輛德國大眾汽車公司小汽車的進(jìn)口支付，在美國國際收支經(jīng)常賬戶下的借方數(shù)額為20000美元，而記在資本和金融賬戶貸方上的數(shù)額20000美元正好與之相抵，其中大通銀行6000美元，美洲銀行14000美元。至于歐洲美元以什么樣的規(guī)律進(jìn)行擴(kuò)張，曾經(jīng)是西方理論界的一個無休止?fàn)幷摕狳c。之所以關(guān)注這個問題，是因為歐洲美元市場是一個沒有存款準(zhǔn)備金比率要求的離岸市場，離岸存款擴(kuò)張的潛在的無限性意味著隱含著難以度量和控制的風(fēng)險，在國內(nèi)市場，這種存款擴(kuò)張可以用存款乘數(shù)來度量，而在歐洲美元市場的存款乘數(shù)卻很難精確估計。美國學(xué)者J.奧林·格雷布（J.OrlinGrabbe）于1982年通過實證分析得出1978年美國每轉(zhuǎn)移1美元到歐洲美元市場，使歐洲美元的總量增加1.10美元。另一個美國學(xué)者弗雷德·克勞普斯托克（FredKolpstock）估計[19][19]，歐洲美元的擴(kuò)張倍數(shù)約為1.05~1.09，而亞歷山大·斯沃布達(dá)（AlexanderSwoboda）和博伊德·利（Boyden）估計其乘數(shù)約為2左右。（三）歐洲美元利率歐洲美元有其獨立的貨幣市場利率，由持有和交易歐洲美元的若干家在倫敦的“參考銀行”（從倫敦市場上業(yè)務(wù)量居前位的30家主要銀行中選出）報出，這就是國際金融市場上廣泛使用的倫敦銀行同業(yè)利率。倫敦銀行同業(yè)利率由倫敦同業(yè)拆借利率（LondonInter-BankBidRate-LIBBR）、倫敦同業(yè)拆放利率（LondonInter-BankOfferedRate-LIBOR）、和倫敦同業(yè)平均利率（LondonInter-BankMeanRate-LIBMR）所組成。LIBBR是指歐洲銀行拆進(jìn)歐洲美元和其它貨幣資金時需要支付的利率；LIBOR是指歐洲銀行拆出歐洲美元和其它貨幣資金時所收取的利率；LIBMR是倫敦銀行同業(yè)拆借和拆放的平均利率。其中LIBOR是歐洲美元市場最重要的利率，也是國際金融市場的關(guān)鍵利率，它是歐洲銀行向客戶發(fā)放貸款的記息基礎(chǔ)。如歐洲銀行向客戶發(fā)放歐洲美元貸款時，在LIBOR的基礎(chǔ)上根據(jù)貸款的金額、期限、客戶的資信等酌情附加一個加息率（Spread），即：歐洲美元貸款利率＝LIBOR＋加息率。加息率一般在0.25~1.25%之間。歐洲美元市場的銀行同業(yè)利率可以說是一種真正的市場利率，它不受美國聯(lián)邦儲備系統(tǒng)的直接控制和任何其他國家的管制，也不受其它利率的直接影響和各商業(yè)銀行的直接支配，而是通過市場的供求達(dá)到它自己的均衡水平。表6—7和圖6－4能清楚的闡明歐洲美元利率是如何決定的。首先，商業(yè)銀行在吸收存款和辦理貸款的業(yè)務(wù)過程中要承擔(dān)相應(yīng)的成本，并且在岸和離岸所面臨的運營成本是不一樣的，除利息、準(zhǔn)備金、稅收不同外，其成本還因在岸或離岸所面臨的金融法規(guī)的不同而不同。表6—7顯示了在岸和離岸市場上商業(yè)銀行吸收存款和辦理貸款業(yè)務(wù)的費用，假設(shè)在岸商業(yè)銀行存貸總成本（費用總和）為X，離岸商業(yè)銀行存貸總成本為X1。然后，圖6—4假定美國的在岸市場上，D和S分別為在岸的資金需求曲線和資金的供給曲線。當(dāng)在岸市場（美國國內(nèi)市場）銀行存貸總成本為X時，那么，在岸市場將在存款利率為RS，貸款利率為RD和市場規(guī)模為Q的情況下達(dá)到資金供求的均衡水平。在貸款利率為RD時，在岸銀行總成本為X=RD—RS，RS為在岸銀行的利潤。由于美國在岸銀行能夠方便地和不冒任何政治風(fēng)險地賺取RS，這意味著離岸銀行只有在利潤高于RS的條件下才愿意提供貸款，則離岸市場（歐洲美元市場）的供給曲線S1的起始點為RS（即倫敦銀行同業(yè)拆借利率），同樣，如果美國沒有資本管制，任何借款人都不會到歐洲美元市場為籌借美元資金支付更高的價格，因此離岸市場資金需求曲線D1必然起始于RD（即倫敦銀行同業(yè)拆放利率）。只要歐洲美元市場（離岸銀行）能夠以高于RS的利率吸收到存款，并以低于RD的利率收回貸款，它就能夠存在下去。

表6－7在岸和離岸市場吸收存款和辦理貸款的費用在岸市場（美國）離岸市場（歐洲美元市場）（1）在聯(lián)邦儲備銀行的無息準(zhǔn)備金（2）聯(lián)邦存托保險公司保險費用（3）信用評估／貸款回收（4）資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險管理（違約風(fēng)險、利率風(fēng)險和預(yù)付風(fēng)險等）（5）稅金（6）管理費用支出（1）市場利息的自愿準(zhǔn)備金（2）無存款保險（3）公認(rèn)的高品質(zhì)信用（4）浮動利率利息＋加息率（5）避稅港或者其他激勵（6）業(yè)務(wù)量大、殼運作、低支出資料來源：［美］理查德·M·萊維奇著：《國際金融市場－價格與政策》，中國人民大學(xué)出版社2002年5月版。294頁。

由此看出，在離岸銀行的存貸款成本X1=X時，歐洲美元市場將不存在，如果其成本X1小于X時，即存在圖6－4中的R1（歐洲美元市場的存款利率－LIBBR）、R2（歐洲美元市場的貸款利率－LIBOR）和市場規(guī)模Q1。那么歐洲美元市場就會形成和擴(kuò)展。也可以看出，只要X＊小于X，就存在歐洲美元市場，其利率結(jié)構(gòu)為：RD>R2>R1>RS。

圖6－4歐洲美元利率的決定SS1SDD1A利率RSR1R2RDBQQ1X1X資金數(shù)量進(jìn)一步說，歐洲美元的利率結(jié)構(gòu)如圖6—5所示：美國國內(nèi)金融市場（在岸銀行）貸款利率最高，然后依次遞減為“基準(zhǔn)利率”（優(yōu)惠放款利率）、離岸銀行向客戶發(fā)放歐洲美元的貸款利率、倫敦銀行同業(yè)拆放利率（LIBOR）、倫敦銀行同業(yè)拆放利率（LIBOR）、倫敦銀行同業(yè)平均利率（LIBMR）、倫敦銀行同業(yè)拆借利率（LIBBR）、美國國內(nèi)市場存款利率。近年來，LIBOR與LIBBR之間的差幅從大約0.125%到0.25%之間變化。

圖6—5：歐洲美元的利率結(jié)構(gòu)與利率關(guān)系美國在岸銀行貸款利率美國在岸銀行貸款利率離岸銀行向客戶發(fā)放歐洲美元貸款利率倫敦同業(yè)銀行拆放利率LIBOR倫敦同業(yè)銀行平均利率LIBMR倫敦同業(yè)銀行拆借利率LIBBR美國在岸銀行存款利率客戶在歐洲美元市場借款的利差加息率倫敦同業(yè)銀行利差客戶在歐洲美元市場存款的利差基準(zhǔn)利率（優(yōu)惠貸款利率）

（三）歐洲貨幣市場的特征20世紀(jì)60年代以來，由于美國黃金儲量嚴(yán)重不足和國際收支持續(xù)巨額逆差，導(dǎo)致國際社會對美元信心動搖，防范風(fēng)險和儲備資產(chǎn)多樣化的動機(jī)促使拋售美元，搶購黃金或其它硬通貨的風(fēng)潮頻頻發(fā)生，當(dāng)時的西德馬克、瑞士法郎等身價倍增，也成為各國中央銀行、企業(yè)及個人儲備資產(chǎn)的一部分，從而形成了大量的“歐洲西德馬克”、“歐洲瑞士法郎”等其他歐洲貨幣，最初的歐洲美元市場也因此而逐漸發(fā)展成為歐洲貨幣市場了。到70年代中期，歐洲貨幣市場的范圍遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了歐洲的疆域，歐洲以外的國家和地區(qū)，如像加拿大、日本、海灣地區(qū)的離岸金融市場巴林，加勒比海地區(qū)的巴哈馬、開曼群島，以及以新加坡為中心的亞洲美元市場（亦稱離岸金融市場）和中國的香港離岸金融市場，都是從歐洲貨幣市場衍生出來的。歐洲貨幣市場之所以能夠快速成長，是因為該市場具有以下幾個獨到的特點：1、歐洲貨幣市場是一個短期資金市場，融資期限一般都在1年以內(nèi)；同時它又是一個批發(fā)市場，每筆交易額一般都在10萬美元以上，多則幾億甚至幾十億美元。同時，歐洲貨幣市場借貸業(yè)務(wù)中使用的貨幣種類較多，除歐洲美元外，還有歐洲馬克、歐洲英鎊、歐洲法國法郎和瑞士法郎、歐洲日元等，以及到20世紀(jì)末歐元問世后新的歐洲貨幣－歐元。2、歐洲貨幣市場主要是銀行間的市場，銀行間同業(yè)拆借為歐洲貨幣市場的主要交易，據(jù)估計，銀行間的歐洲貨幣存款約占?xì)W洲貨幣總負(fù)債規(guī)模的80以上。3、歐洲貨幣市場是一個自由的市場，沒有中央管理機(jī)構(gòu)，不受存款利率最高限和法定準(zhǔn)備金等制度的限制，這意味著經(jīng)營歐洲貨幣有相對低的成本和相對高的利潤；歐洲貨幣市場有獨特的利率結(jié)構(gòu)，銀行可以在歐洲貨幣市場以較高的存款利率吸收存款，并以較低的貸款利率發(fā)放貸款，同時又可以擴(kuò)張貸款數(shù)額；在經(jīng)營靈活自由的環(huán)境下，歐洲貨幣市場競爭激烈，市場效率很高。4、歐洲貨幣市場為經(jīng)營歐洲貨幣業(yè)務(wù)的銀行建立了良好的交易網(wǎng)絡(luò)。若無歐洲貨幣市場的存在，某一有閑置資金的A銀行難以與需要資金的另一國家的B銀行取得聯(lián)系。歐洲貨幣市場在各國經(jīng)營歐洲貨幣業(yè)務(wù)的銀行之間建立的連鎖關(guān)系，能使這些原本相互陌生的A銀行和B銀行，通過連鎖關(guān)系中彼此認(rèn)識的其他經(jīng)營歐洲貨幣業(yè)務(wù)的銀行為媒介，很快就能進(jìn)行融資交易，從而提高了融資效率。5、歐洲貨幣市場經(jīng)營靈活，調(diào)撥資金自由方便，已成為各國有閑置資金的企業(yè)、政府或個人理想的存放與投資的場所，對各國銀行來說，也是一個低成本的資金來源；投融資者可以自由選擇多樣化的金融產(chǎn)品和交易方式，這是改善資產(chǎn)的流動性的有效途徑。歐洲貨幣市場對國際金融市場發(fā)展的貢獻(xiàn)是非常顯著的，但是也存在明顯的缺陷：一方面歐洲貨幣市場沒有中央銀行機(jī)構(gòu)，這意味著該市場沒有最后融資的支持者（lenderoflastresort），若經(jīng)營歐洲貨幣業(yè)務(wù)的銀行發(fā)生問題引起倒閉或發(fā)生清償困難時，將沒有中央銀行出面支持；同時，歐洲貨幣市場沒有設(shè)立存款保險制度，這使存款的安全性缺乏保障，因而一旦這個市場潛在風(fēng)險外化，所形成的外部負(fù)效應(yīng)會更大。另一方面，歐洲貨幣市場充斥著龐大的國際游資，數(shù)萬億美元的國際游資在國際金融市場上橫沖直撞，極易造成市場的頻繁動蕩，危及各國金融市場的穩(wěn)定。20世紀(jì)90年代以來國際金融危機(jī)頻頻爆發(fā)，充分驗證了這個市場的缺陷。

第三節(jié)國際資本市場國際資本市場是期限在一年以上的金融資產(chǎn)交易的市場。它是在國內(nèi)資本市場的基礎(chǔ)上逐步拓展延伸的，其快速發(fā)展是金融全球化的一個重要的特征。國際資本市場可細(xì)分為國際信貸市場、國際債券市場、國際股票市場和國際衍生產(chǎn)品市場。一、國際信貸市場國際信貸市場是國際資金借貸活動的場所。這個市場起源于歐洲貨幣市場，所以也可稱為歐洲信貸市場。20世紀(jì)70年代以來，歐洲貨幣市場規(guī)模迅速擴(kuò)大，為國際信貸市場提供了充足而廣泛的資金來源。國際信貸市場的主要參與者是各國政府的借款者，國際組織和機(jī)構(gòu)、跨國公司和跨國銀行等，其信貸活動的特點類似于歐洲貨幣市場，從而使這個市場保持著充裕的資金來源和暢通的資金投放渠道。國際信貸的形式有國際金融機(jī)構(gòu)貸款、政府貸款、國際銀行貸款等，其中國際銀行貸款尤其是國際辛迪加貸款占國際信貸市場絕大比重，因此備受市場的關(guān)注。（一）國際銀行貸款的特點和類型國際銀行貸款（InternationalBankLoan）也稱歐洲銀行貸款，指在國際金融市場上，一國銀行向另一國借款人提供資金融通的業(yè)務(wù)。國際銀行貸款的主要特點有：(1)資金來源廣泛，全球金融市場上眾多跨國銀行的資金都可作為借款人的資金來源。（2）有較強(qiáng)的選擇性和靈活性，因為可以借到各種自由兌換的外匯，且無附加條件，手續(xù)簡便，資金的用途一般不受貸方的限制，還本付息的方法較多。（3）成本相對高。即以市場利率提供貸款，根據(jù)客戶的資信狀況，在基礎(chǔ)利率（比如LIBOR）上附加一個加息率提供貸款，多采用浮動利率；與政府貸款或國際金融機(jī)構(gòu)（國際貨幣基金組織或世界銀行等）貸款相比，具有利率高，期限短的區(qū)別。（4）風(fēng)險大，由于利率水平相對高且普遍采用浮動利率計息，利率和匯率的頻繁變動將增大借款人的利率風(fēng)險和匯率風(fēng)險。在國際信貸市場上，國際銀行提供的貸款主要分為有期限的貸款（termcredits）和循環(huán)貸款（revolvingcredits）。有期限的貸款是指有放款期限的貸款，借款人必須在一定期間內(nèi)全額借取款項，并屆滿一次還款，定期支付利息，利率可以是固定利率，也可以采用展期定價法或稱滾動定價法（rolloverpricing）定期調(diào)整利率。展期定價法是指由一串不同的利率（短期利率）定期滾動，以其相對應(yīng)的短期貸款即可組合成的一筆事實上的長期貸款。進(jìn)一步說，其貸款的利率在每個確定的短時期（一般為6個月）內(nèi)是固定的，然后每6個月根據(jù)市場利率的變化而調(diào)整一次，這個市場利率主要參考國際信貸市場銀行同業(yè)利率（LIBOR等）。循環(huán)貸款則是銀行給予客戶一個信用額度（maximumlineofcredit），在此限額內(nèi)根據(jù)客戶對資金的需求情況，隨時動用所需資金；只須對已動用的部分支付利息，而未動用的部分僅需支付少量的承諾費（commitmentfee）。比如，交易雙方約定在一定的年限內(nèi)（3～10年）由銀行連續(xù)提供期限為6個月的貸款，新舊貸款首尾相接，當(dāng)舊的貸款到期并償還后，銀行自動提供新的貸款，利率以當(dāng)期市場的浮動利率為準(zhǔn)，借款人有權(quán)不提取新的貸款，但對未提取的部分每年支付大約為0.5％手續(xù)費。（二）辛迪加貸款國際銀行業(yè)的中長期貸款主要采用辛迪加貸款（syndicatedloans），也稱“銀團(tuán)貸款”。辛迪加貸款是由幾家或更多的銀行聯(lián)合起來為一個借款者籌措巨額資金的一種貸款。其貸款過程由以下幾個部分組成：1、主辦銀行（leadmanager）。也叫“牽頭銀行”或“首席經(jīng)理銀行”，是辛迪加貸款的主要承辦銀行。主辦銀行可能有一家以上，其主要任務(wù)是與借款人接洽和進(jìn)行預(yù)備性談判，協(xié)商貸款條件，貸款期限以及安排其他銀行參與貸款和評估市場條件等。如果談判有希望成功的話，借款人就會向主辦銀行遞交籌資委托書（mandateletter）和有關(guān)項目的文件，作為請主辦銀行代為物色貸款銀行的授權(quán)依據(jù)；同時主辦銀行也出具“貸款承諾書”（commitment）,向借款人承諾在特定條件下為其組織辛迪加并提供貸款。2、主辦銀行與借款人共同擬定一份記載借款人法律地位、財務(wù)狀況、項目概況以及貸款主要條件等內(nèi)容的“情況備忘錄”（informationmemorandum），或稱“推銷備忘錄”（sellingmemorandum）或“上市備忘錄”（placementmemorandum），它類似于發(fā)行債券時的說明書。在這之后由主辦銀行將備忘錄分發(fā)給對此項目貸款感興趣的銀行，作為邀請其參加辛迪加貸款的重要法律文件和決策依據(jù)。愿意參加此辛迪加貸款的銀行稱為參加銀行（participatingbanks）或“參與銀行”，進(jìn)而組合成銀團(tuán)。然后主辦銀行在銀團(tuán)中選擇一些愿意提供較多資金的銀行為“經(jīng)理銀行”（managingbanks），也稱“協(xié)辦銀行”（Co-managers）或管理銀行，組建“經(jīng)理人集團(tuán)”（managementgroup）。3、有主辦銀行代表參與的經(jīng)理人集團(tuán)與借款人就借貸協(xié)議的各項條款進(jìn)一步談判，并聘請律師和注冊會計師等專家起草有關(guān)貸款合同、還款擔(dān)保書、抵押協(xié)議等法律文件，談判協(xié)議一旦達(dá)成，經(jīng)理人集團(tuán)即承購貸款所需的全部資金。4、在經(jīng)理人集團(tuán)和借款者之間已就貸款的所有條件達(dá)成協(xié)議的基礎(chǔ)上，正式簽署貸款合同及附件。如果需要，主辦銀行還會將一部分參加貸款的權(quán)利出盤，再分售給參加銀行。一旦對參加銀行的分售工作結(jié)束，主辦銀行和經(jīng)理銀行通常還能保持他們最初承購份額的50％～70％。5、根據(jù)貸款協(xié)議，由主辦銀行安排借款人在規(guī)定的時間和恰當(dāng)?shù)牡攸c提取貸款，并負(fù)責(zé)在規(guī)定期限向借款人收取貸款的利息和本金，并根據(jù)各銀行提供貸款的資金比率，將貸款本息分配給各銀行。有時也可以專門指定一家“代理行”（agentbank）來履行上述職能。若經(jīng)理人集團(tuán)事先已向借款人承諾給予一定金額的貸款，則此種信用稱為“全部承貸”（fullyunderwriting）；如果只允諾“盡力而為”（bestefforts），而屆期參與辛迪加貸款的銀行又不踴躍，使經(jīng)理人集團(tuán)盡力而為后仍不能湊足原定的數(shù)額，則借款人需要減少借款額或修正借款條件，以提高參與辛迪加貸款銀行的貸款意愿；如果經(jīng)理人集團(tuán)“不作承諾”（nocommitment），即是試試看，能組成辛迪加最好，不成功即作罷。辛迪加貸款在20世紀(jì)70年代以后發(fā)展迅速，一些大企業(yè)，特別是跨國公司在海外擴(kuò)張過程中，急需巨額資金投資于大型工程項目，構(gòu)成了國際信貸市場上旺盛的資金需求，到1981年，歐洲銀行提供的辛迪加貸款已達(dá)到1330億美元；但是由于80年代國際債務(wù)危機(jī)的影響，以及國際金融市場資產(chǎn)證券化熱潮的興起，使辛迪加貸款的規(guī)模明顯萎縮，1983年，國際辛迪加貸款總額降至750億美元；從1984年起，美國的跨國公司和金融機(jī)構(gòu)借款規(guī)模迅速增加，促進(jìn)了辛迪加貸款規(guī)?；厣?120億美元；進(jìn)入90年代以后，辛迪加貸款有了進(jìn)一步的增長，如圖6－5所示，其規(guī)模從1993年的2927億美元增加到2000年的最高點14649億美元。國際辛迪加貸款快速增長的原因是這種貸款方式給借貸雙方都帶來了一些獨特的好處,主要體現(xiàn)在以下幾個方面：一是這種貸款既增加了國際銀行的信貸收益，又可以避免同業(yè)競爭，并能有效地分散貸款風(fēng)險，減少或阻止借款人違約行為的發(fā)生，尤其是有利于減少國家債務(wù)人利用“主權(quán)豁免”的特權(quán)給銀行利益造成的損害。二是提供辛迪加貸款的主辦銀行都是國際信貸市場上著名的資金實力雄厚的大銀行，通過主辦銀行牽頭組織對該項目貸款感興趣的幾十家甚至上百家銀行一起參與提供貸款，使不同規(guī)模的銀行都能在相同條件下發(fā)揮各自的比較優(yōu)勢，開展信貸業(yè)務(wù)。三是需要巨額資金支持的項目往往是一家銀行難以承受的，辛迪加貸款為這類項目的借款人提供了良好的融資方式，辛迪加貸款屬于中長期貸款，貸款期限一般在3年到15年之間，在20世紀(jì)90年代初期，貸款期限平均在6年左右，到了2000年，其貸款期限降至為3年左右。同時，由于辛迪加貸款的單筆交易額的增加，交易越來越多的以搭橋貸款[20][20]和備用貸款的形式出現(xiàn)。四是由于辛迪加貸款多采用浮動利率、對借款人附有契約約束、貸款風(fēng)險由辛迪加銀行共同分擔(dān)等特點，因而對辛迪加銀行有利；同時，對借款人來說，進(jìn)入辛迪加市場無需信用評級，市場準(zhǔn)入門檻較低，也便利了借款人。

1993

1993

資料來源：國際清算銀行《國際銀行和金融市場發(fā)展》。國際清算銀行網(wǎng)站：/index.htm

（三）辛迪加貸款的利息和費用國際辛迪加貸款的利息以LIBOR為計算基礎(chǔ)，而加息率是由主辦銀行和借款人協(xié)商確定，加息率的大小與貸款風(fēng)險有關(guān)，不但取決于貸款期限和借款人資信情況，而且LIBOR等基礎(chǔ)利率的水平、銀行的資本充足率、市場利率的易變性、銀行對流動性的考慮以及辛迪加貸款市場競爭結(jié)構(gòu)的變化等因素都會影響加息率的高低，加息率一旦確定以后，在整個貸款期限里原則上就保持不變。但在20世紀(jì)80年代以后，新的金融創(chuàng)新－“浮動加息率”被引入到辛迪加貸款中，也就是貸款協(xié)議中原先規(guī)定的加息率可以每半年或一年復(fù)議一次，并根據(jù)市場情況經(jīng)協(xié)商達(dá)成一致后進(jìn)行調(diào)整。當(dāng)然，在原先的貸款協(xié)議中會事先對浮動加息率規(guī)定一個最高限額。借款人除了要償還利息外，還涉及到的其它成本包括：1、前端費（up-frontcost）或稱啟用費（establishmentfee）。其費率一般在貸款總額的0.5％~2.5％之間，這是在簽訂貸款協(xié)議時一次性付給（偶爾也有分次支付的）主辦銀行和經(jīng)理銀行的作為其組織和安排貸款的酬金。在實際操作中，經(jīng)理銀行會將前端費的一部分分給參與銀行，由此又可以將前端費分為經(jīng)理費（managementfees）和參與費（participationfee）;主辦銀行收取的經(jīng)理費通常高于其他經(jīng)理銀行以體現(xiàn)對其組織工作應(yīng)有的報酬。這種分配促使大銀行近年來在管理辛迪加貸款方面朝著專業(yè)中間人的方向發(fā)展，即這些大銀行組織起一筆辛迪加貸款的目的只是為了收取經(jīng)理費，然后把貸款份額中的大部分賣給較小的銀行或其他金融機(jī)構(gòu)。這種做法既體現(xiàn)了大銀行在提供組織服務(wù)方面具有的相對優(yōu)勢，也為一些資本充足率達(dá)不到巴塞爾協(xié)議規(guī)定的資金規(guī)模小的銀行進(jìn)入辛迪加貸款市場創(chuàng)造了條件，有利于充分發(fā)揮辛迪加貸款中各銀行的比較優(yōu)勢。2、承諾費（commitmentfee）。這是借款人對尚未提取的那部分貸款所支付的費用，以補(bǔ)償辛迪加為了借款人利益而放棄這部分備用資金的利息收益及其籌資成本。承諾費通常按0.25%～0.75%的年率征收。3、代理費（agent’sfee）。是支付給代理銀行作為提供相應(yīng)服務(wù)（代表辛迪加發(fā)放、管理和回收貸款）的酬金。代理費通常按年計算并按年支付，一年的代理費一般在1萬美元左右。4、雜費（miscellaneousfeeoroutofpocketexpenses）。主要包括在貸款協(xié)議簽訂以前所發(fā)生的各項零星費用，如主辦銀行的差旅費、律師費以及為準(zhǔn)備簽訂協(xié)議的儀式所花費的相應(yīng)支出等等。這些費用由借款人承擔(dān)，沒有一定的標(biāo)準(zhǔn)，一般由主辦銀行提供支出的賬單，由借款人一次性付清。辛迪加貸款的主要成本構(gòu)成為：期間成本＋前端費，其中：期間成本＝已提取的貸款額×（參考利率＋加息率）＋尚未提取的貸款額×承諾費率＋代理費＋雜費有的辛迪加貸款協(xié)議還附有“準(zhǔn)備金要求條款”（reserverequirementclause）。條款規(guī)定假如貸款人的籌資成本因中央銀行提高存款準(zhǔn)備金比例而增加時，貸款人有權(quán)對收取的費用作出必要的調(diào)整。（四）辛迪加貸款的新變化20世紀(jì)90年代中期以來，隨著金融全球化和市場競爭的激化，國際辛迪加貸款市場發(fā)生了一系列新變化，主要體現(xiàn)在以下幾個方面：1、辛迪加貸款在跨國并購中發(fā)揮積極作用。90年代中期以來，由于跨國公司掀起了跨國并購浪潮，促使國際辛迪加貸款規(guī)模急劇擴(kuò)張，1995年至1999年，國際辛迪加貸款增加了430％。對辛迪加貸款需求激增的原因，是因為這種貸款滿足了并購公司對資金流動性、做法的靈活性、操作的機(jī)密性和價格敏感性的要求。2000年，英國流動通訊集團(tuán)（Vodafone）和其他歐洲電話公司并購，促使電信公司的貸款增加了3倍，達(dá)到2560億美元，使辛迪加貸款需求猛增40％以上[21][21]。2、信貸市場與證券市場的日趨融合。與證券市場相比較，辛迪加貸款的缺陷主要是缺乏透明度和流動性。在一體化的金融市場中，這種缺陷嚴(yán)重危及銀行業(yè)的競爭力，進(jìn)而促進(jìn)了辛迪加貸款證券化的金融創(chuàng)新，將原始貸款重新包裝，經(jīng)證券化處理在二級市場上向投資者出售，加強(qiáng)了透明度和改善了流動性，將辛迪加貸款可能引致的風(fēng)險通過重新分配轉(zhuǎn)移到證券市場。比如，1996年在美國推出辛迪加貸款的衍生產(chǎn)品抵押貸款債券（CollateralizedLoanObligations－CLO），將其原始辛迪加貸款證券化。CLO不僅在共同基金、保險公司和退休基金等機(jī)構(gòu)投資者中很流行，對國際銀行也很有吸引力，因為這些資產(chǎn)不用在表內(nèi)顯示，從而降低了銀行風(fēng)險資本金要求。所以，隨著參與者根據(jù)市場條件對辛迪加貸款進(jìn)行定價、對辛迪加貸款結(jié)構(gòu)上的靈活設(shè)計及更頻繁地買賣辛迪加貸款，已經(jīng)使得辛迪加貸款的債券特色越來越濃厚。為推進(jìn)辛迪加貸款的證券化，穆迪公司和標(biāo)準(zhǔn)普爾公司分別于1995年4月和1996年初首次對辛迪加貸款評級，到2000年穆迪對7500億美元的交易進(jìn)行了評級，而標(biāo)準(zhǔn)普爾對6230億美元的交易進(jìn)行了評級。3、二級市場的建立和完善。為增強(qiáng)辛迪加貸款的流動性，建立和完善二級市場十分重要。1995年，美國成立了“貸款辛迪加及交易協(xié)會”（LoanSyndicationsandTradingAssociation－LSTA），1996年，英國成立了“貸款市場協(xié)會”（TheLoanMarketAssociation－LMA），1998年亞洲成立了“亞太貸款市場協(xié)會”（TheAsiaPacificLoanMarketAssociation－APLAM）。這些組織以維護(hù)和統(tǒng)一規(guī)范市場行為準(zhǔn)則，通過自我約束，強(qiáng)化市場信息的交流和溝通來推進(jìn)二級市場的發(fā)展。在美國，2001年二級市場的辛迪加貸款交易量已達(dá)到1200億美元。二、國際債券市場（一）國際債券、外國債券、歐洲債券和全球債券的概念國際債券是指長期資金的籌措者在國外發(fā)行上市的、以外國貨幣定值并銷售的債券。從事國際債券交易而形成的市場稱為國際債券市場，其參與者由借款人和投資人（包括參與者所在國政府、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)或個人）以及中介人所構(gòu)成，借款人即國際債券的發(fā)行人，投資人是國際債券市場債券的購買者，而中介人是承銷國際債券的金融機(jī)構(gòu)。國際債券市場由在岸債券市場（包括國內(nèi)債券市場和外國債券市場）和離岸債券市場（歐洲債券市場）所組成。其構(gòu)成如圖6－7所示。在岸債券市場中的國內(nèi)債券是本國政府和企業(yè)面向本國居民（也可能有少量的非居民）發(fā)行的以本幣為面值的債券。

圖6－7國際債券市場的構(gòu)成

貨幣發(fā)行國內(nèi)的債券市場（在岸債券市場）貨幣發(fā)行國內(nèi)的債券市場（在岸債券市場）美國國內(nèi)債券市場：政府公司外國債券市場：揚(yáng)基債券英國國內(nèi)債券市場：政府公司外國債券市場：猛犬債券

歐洲美元債券市場貨幣發(fā)行國外的債券市場（離岸債券市場）歐洲英鎊債券市場

貨幣互換長期遠(yuǎn)期外匯合同

資料來源：易剛，張磊：《國際金融》，上海人民出版社，1999年1月版，399頁。

外國債券（Foreignbonds）是外國借款人到某一國家的債券市場上發(fā)行的債券。債券面值貨幣是市場所在國的貨幣，債券由市場所在國組織的辛迪加承銷，債券的經(jīng)營受到所在國政府有關(guān)法律的管轄。外國債券與國內(nèi)債券的不同之處在于各國對于本國居民發(fā)行的債券和對外國人發(fā)行的債券作了法律上的區(qū)分。比如：稅率不同、對發(fā)行時間和金額有不同的管制、債券發(fā)行前對發(fā)行者應(yīng)該披露的資料信息種類和數(shù)量有不同的要求、對注冊有不同的要求、以及對購買者有不同的限制。外國債券市場于19世紀(jì)初問世，且最早是在英國和美國逐漸發(fā)展起來的，形成了著名的猛犬債券市場（Bulldogbonds）和揚(yáng)基債券市場（Yankeebondsmarket）。到20世紀(jì)60年代后期，除美國和英國外，歐洲大陸的瑞士、西德和荷蘭三個國家的資本市場也開始對非居民開放，開始有外國債券的發(fā)行和認(rèn)購。到20世紀(jì)80年代，瑞士逐步成為非居民發(fā)行外國債券的主要場所，其占外國債券市場總額的比重不斷上升，1983年的比重幾乎占了當(dāng)年外國債券市場發(fā)行總額的一半。日本隨著日元國際地位的提高和逐步放松金融管制，大量國際資本投入外國債券市場，同時外國投資者進(jìn)入日本資本市場發(fā)行日元債券的規(guī)模也日益擴(kuò)大，使日本“武士債券”（Samuraibonds）市場迅速成長。歐洲債券（Eurobonds）是借款人到債券面值貨幣發(fā)行國以外國家的債券市場上發(fā)行的債券。歐洲債券與外國債券的區(qū)別在于：歐洲債券是以歐洲貨幣（Eurocurrencies）表示，并同時在數(shù)個國家的資本市場上發(fā)行，由國際辛迪加承銷，而且全部或絕大部分在該貨幣國以外市場銷售的債券。比如，在歐洲貨幣市場上發(fā)行的歐洲美元債券或歐洲英鎊債券。歐洲債券的歷史比外國債券短得多，直到20世紀(jì)60年代才出現(xiàn)，但歐洲債券問世后發(fā)展極為迅速，在短暫的時間里其發(fā)行量就大大超過了外國債券，1970年歐洲債券和外國債券的發(fā)行量分別為29.08億美元和15.95億美元，占國際債券總額的比重分別為64.6％和35.4%；1974年的發(fā)行量和占比分別為19.55億美元、47.23億美元和29.3％、70.7％，1979年分別為182.56億美元、222.64億美元和45.1％、54.9％；但到了1985年以后，歐洲債券和外國債券的占比一直分別保持在80％和20％左右，到1994年，歐洲債券