保險行業(yè)利差損風險系列報告之一：資負共振有利于緩解利差損看好壽險

國債收益率水平為-0.97%~1.07%水平的清算價值，當前股價反映的應上漲空間分別為：新華保險（174%）>中國太保（111%）>中國細分行業(yè)評級相關報告值修復》股票研究股票研究行業(yè)專題研究證券研究報告請務必閱讀正文之后的免責條款部分請務必閱讀正文之后的免責條款部分2of13 32.預計資產負債雙輪驅動有利于緩解利差損風險 62.1.資產端外部環(huán)境三大改善預期將有利于提振投資收益 72.2.負債端預計監(jiān)管將引導行業(yè)強化負債成本 9 3.2.保險股隱含估值反映極度悲觀的投資預期，向上彈 4.投資建議：建議增持新華保險、中 請務必閱讀正文之后的免責條款部分3of13日收盤，上市險企P/EV估值水平分別為中國人壽（0.68x）>保險在長端利率長期下行趨勢下，投資收益難以覆蓋負債——中國太保中國平安——中國人壽——新華保險利差損的擔憂，市場并未對負債端銷售景氣進行定價，反而擔憂當前銷售越景氣未來虧損風險越大，這是導致2024年一季度上市險企負債端請務必閱讀正文之后的免責條款部分4of1326.3%20.7% 26.3%20.7%22.80%0中國平安中國太保數(shù)據(jù)來源：公司季報，國泰君安證券研究數(shù)據(jù)來源：公司季報，國泰君安證券研究公司資產端承壓。2020-2023年上市險企投資收益率呈現(xiàn)單邊下行，主產等信用資產風險不斷暴露導致信用利差逐步收窄，四家上市險數(shù)據(jù)來源：公司年報，國泰君安證券研究致2023年上市險企新業(yè)務負債成本明顯高于存量業(yè)務負請務必閱讀正文之后的免責條款部分5of13負債成本分別為：新華保險（3.92%）>太保壽險（3.12%）>中國人壽呈上升趨勢，其中新業(yè)務增長更快的公司負債成本儲蓄類產品高增帶來的剛性負債成本抬升給行業(yè)盈利穩(wěn)定性帶來沖近年來保險公司產品結構出現(xiàn)較大變化，重疾險請務必閱讀正文之后的免責條款部分6of13價值對投資收益率的敏感度大幅提升，2016-2023年上市四家險企NBV對投資收益率的敏感性由-14.1%大幅提升至-43.4%。 40.9%201620172險企的核心考核指標包括利潤、保費規(guī)模等，因售面臨困難的情況下，保險公司通過提升儲蓄險201820192020-1.5%數(shù)據(jù)來源：公司年報，國泰君安證券研究注：為中國平安、中國人壽、中國太保、新華保險請務必閱讀正文之后的免責條款部分7of13率企穩(wěn)，以及權益市場改善預期，投資收益端預計監(jiān)管將陸續(xù)出臺引導行業(yè)下降負債成策能夠有效緩解地產企業(yè)的流動性問題的預期逐步加強政策逐步落地并反映到地產企業(yè)的財務結果上，市場對擔憂將顯著改善。而保險資金此前受制于一定比例地產面臨較大不確定性的情況下減值壓力逐步抬升，因《關于做好經營性物業(yè)貸款管理營性物業(yè)貸款用于償還房地產開發(fā)企業(yè)及其集團控股公司存量房地產領城市房地產融資協(xié)調機制部署會議召開城市房地產融資協(xié)調機制部署會，要求各地針提出可獲融資支持的房地產項目名單。申報項目不論公司性質，只要符合設定的五個標準與條件，經地方主管部門審核通過，即可列入白金融監(jiān)管總局2024年工作會議積極穩(wěn)妥防控重點領域風險，強化信用風險管理，加大不良資產處置力度。加快推進城市房地產融資協(xié)調機制落地見效，督促金融機構大力支為適應新型城鎮(zhèn)化發(fā)展趨勢和房地產市場供求關系變化，將加地產發(fā)展新模式。報告強調加大保障性住房建設和供給，完善商品房相關基礎性制度，以滿足居民剛性住房需求和多樣化改善性住房需求。政府將制定并實施一攬子政策以促進民間投資，同時化解地方債務《關于進一步優(yōu)化房地產市場平銷售；成都全市范圍內住房交易不再審核戶籍、社保等購房條件，不再《自然資源部辦公廳關于做好《關于優(yōu)化調整本市住房限購政）：請務必閱讀正文之后的免責條款部分8of13會保險或個人所得稅的非本市戶籍居民家庭或成年單身人士，已在京擁《關于進一步優(yōu)化房地產調控政的，不再核驗購房資格；北京市、河北省戶籍居民和在北京市、河北省就業(yè)人員在津購買住房的，享受天津市戶籍居民購房政策；居民在非限員的居民家庭或生育二孩及以上的多子女家庭，可憑居民家庭戶口簿等繼續(xù)堅持因城施策，壓實地方政府、房地產企業(yè)、金融機構各方責任，切實做好保交房工作，保障購房人合法權益。結合房地產市場供求關系的新變化、人民群眾對優(yōu)質住房的新期待，統(tǒng)籌研究消化存量房產和優(yōu)化增量住房的政策措施，抓緊構建房地產發(fā)展新模式，促進房地產高質上海市房地產行業(yè)協(xié)會、上海市房地產經紀行業(yè)協(xié)會聯(lián)合倡議發(fā)起商品房“以舊換新”活動購房居民先與房地產開發(fā)企業(yè)達成購買新房的意向，再由房地產經紀機構優(yōu)先推動其舊房交易，舊房成功出售后按約定《深圳市住房和建設局關于進一區(qū)、寶安區(qū)（不含新安街道、西鄉(xiāng)街道）、龍崗區(qū)、龍華區(qū)、坪山區(qū)、光明區(qū)、大鵬新區(qū)范圍內購買住房，個人所得稅、社會保險的繳交年限險的繳交年限要求仍為3年。有兩個及以上未家庭，在執(zhí)行現(xiàn)有住房限購政策的基礎上，可在鹽田區(qū)、寶安區(qū)（不含新安街道、西鄉(xiāng)街道）、龍崗區(qū)、龍華區(qū)、坪山區(qū)、光明區(qū)、大鵬新區(qū)杭州市《關于優(yōu)化調整房地產市場調控對于購房意向登記家庭數(shù)量小于或等于準售房源數(shù)量的新建商品住房項目，取消公證搖號銷售要求，由開發(fā)企業(yè)自主銷售；購房人在所購住房城區(qū)范圍內無住房的，或在所購住房城區(qū)范圍內僅有一套住房且正在掛牌出售的，辦理新購住房的按揭貸款時可按首套住房《關于進一步促進房地產市場平全國切實做好保交房工作視頻會議商品房庫存較多城市，政府可以需定購，酌情以合理價格收購《關于調整商業(yè)性個人住房貸款人住房貸款最低首付款比例政策取消全國層面首套住房和二套住房商業(yè)性個人住房貸款利率政策下限；下調公積金貸款的利率水平；首套住房商業(yè)性個人住房貸款最低首付款數(shù)據(jù)來源：國務院、央行、金融監(jiān)管總局，各地住建部，國泰君道，4月央行有關部門負責人在接受《金融時報》采債收益率主要反映長期經濟增長和通脹的預期，但同系等其他因素的擾動，當前我國經濟長期向好的基本面沒有改變，我國經濟基礎好、韌性強、動能優(yōu)、潛力大、活力足，央請務必閱讀正文之后的免責條款部分9of13票面利率為2.57%。預計后續(xù)隨著超長期國債的逐步發(fā)行，一方面長債供給增加將有利于支撐長端利率水平，有利于改善保險公司新增及置資金的收益率水平；另一方面超長債較好匹配了保險公司的長久債特性，有利于拉長整體資產端久期。2024-01-022024-02-022024-03-022024-04-02產端投資收益率普遍承壓，使得監(jiān)管更加重視引導行業(yè)降低負債成本。預計后續(xù)監(jiān)管將基于保險行業(yè)實際投資情況引導降低各類產品的定價利率水平，包括傳統(tǒng)險的結算利率、分紅險的演示利率利率等，多措并舉有利于同步壓降增量和存量負債請務必閱讀正文之后的免責條款部分10of13預計上市險企利潤有望逐季改善。我們預計上市“報行合一”后費用率改善，以及業(yè)務期限結構優(yōu)化等影響產品新業(yè)務價值率明顯改善，預計24年全年上市險企NB期利差損壓力，而當前保險股股價反映極度行業(yè)“增持”評級。資負共振將驅動保險股估值請務必閱讀正文之后的免責條款部分12of13請務必閱讀正文之后的免責條款部分13of13作者具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格或相當?shù)膶I(yè)勝任能力，保證報告所采用的數(shù)據(jù)均邏輯基于作者的職業(yè)理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任本公司利用信息