財務管理學 第2版 課件 第六章 企業(yè)籌資管理（下）

第六章企業(yè)籌資管理（下）

《財務管理學》課程結構財務管理基本理論財務管理基本價值觀念財務管理基本內容籌資投資利潤分配決策分析控制預算預測學習要求基本要求：本章以下主要內容（重點）都要求掌握。重點：資金需要量預測方法中的銷售百分比法；財務杠桿原理及其計算；經營杠桿、復合杠桿原理及其計算、各杠桿與風險關系；資金結構和最佳資金結構；資金結構決策方法中的比較資金成本法。Contents企業(yè)資金需要量的預測

1杠桿原理

2資金結構

3第一節(jié)，企業(yè)資金需要量的預測比率預測法——銷售百分比法

定性預測法

資金習性預測法

返回第一節(jié)，企業(yè)資金需要量的預測企業(yè)的資金需要量是籌資的數(shù)量依據(jù)，必須科學合理地進行預測。預測資金需要量可以采用定性預測與定量預測的方法。其中，定量預測法通常有因素分析法、銷售百分比法和資金習性預測法等。在實際工作中，定性預測法和定量預測法要互為補充，以定量預測為基礎，結合定性預測。第一節(jié)，企業(yè)資金需要量的預測財務預測依據(jù)的原理（了解）連續(xù)性原理相關性原理相似性原理統(tǒng)計規(guī)律性原理一、定性預測法定性預測方法一般是在企業(yè)缺乏完備、準確的定量預測依據(jù)的情況下采用。

（一）集合意見法（企業(yè)領導、主管人員和業(yè)務人員）（二）專家預測法（座談會，面對面集體討論）（三）德爾菲法（發(fā)放調查表，多次反復反饋，背靠背，最后企業(yè)加以綜合，提出預測結果）二、定量預測法

（一）銷售百分比法

銷售百分比法是根據(jù)銷售與資產負債表和損益表相關項目之間的比例關系預測資金需要量的方法。是比率分析預測法、因果關系預測法的一種。（一）銷售百分比法銷售百分比法假設企業(yè)部分資產項目、負債項目與銷售收入之間存在穩(wěn)定的百分比關系，根據(jù)預計銷售收入的變動額和相應的百分比來預測資產、負債項目的變動額，然后利用“資產＝負債＋所有者權益”這一會計等式來確定籌資需要量。二、定量預測法

（一）銷售百分比法例：

某公司20×6年實際銷售額為10億元，銷售凈利率為10%，股利支付率為50%，該公司20×6年12月31日的簡易資產負債表如下表所示。20×7年公司預計銷售額將增至12億元，假定公司現(xiàn)在還有剩余生產能力，即增加收入不需要進行固定資產方面的投資，并假定20×7年的銷售凈利率與股利支付率與20×6年相同。要求用銷售百分比法預測20×7年需追加的外部籌資額。二、定量預測法

（一）銷售百分比法ABC公司資產負債表（簡表）單位：萬元20×6年12月31日資產金額負債及所有者權益金額現(xiàn)金

2000短期借款

5000應收賬款28000應付賬款13000存貨30000應付費用12000固定資產凈值40000應付債券20000實收資本40000留存收益10000資產總額100000負債及所有者權益合計100000二、定量預測法

（一）銷售百分比法第一步，預計銷售增長率銷售增長率=（120000-100000）/100000=20%第二步，將資產負債表中隨銷售額變動而變動的資產和負債項目（變動性項目或敏感性項目）分離出來，確定其與銷售收入的百分比。變動性或敏感性資產項目一般有：現(xiàn)金、應收賬款、存貨等流動資產項目。變動性或敏感性負債項目一般有：應付賬款、應付費用等自然性融資項目。二、定量預測法

（一）銷售百分比法ABC公司銷售百分比表資產占銷售額百分比負債及所有者權益占銷售額百分比現(xiàn)金2%短期借款不變動應收賬款28%應付賬款13%存貨30%應付費用12%固定資產凈值不變動應付債券不變動實收資本不變動留存收益不變動合計60%合計25%二、定量預測法

（一）銷售百分比法第三步，確定需要增加的資金。每增加100元的銷售收入，該公司需要投入60元，自然性融資解決了25元，因此還必須取得35元的資金來源?，F(xiàn)在銷售收入增加了2億元，按照35%的比率可預測將增加7000萬元的資金需求。第四步，根據(jù)有關財務指標的約束條件，確定對外資金需求的數(shù)額。留存收益=120000×10%×（1-50%）=6000萬元。對外籌資額=12000-5000-6000=1000萬元。返回二、定量預測法

（一）銷售百分比法上述預測過程也可用下列公式表示：對外籌資需要量＝新增銷售額×變動性資產銷售百分比－新增銷售額×變動性負債銷售百分比－預測期銷售額×計劃的銷售凈利率×（1－股利支付率）對外籌資需要量＝20000×60%－20000×25%－120000×10%×（1－50%）=12000-5000-6000=1000（萬元）二、定量預測法

（一）銷售百分比法優(yōu)點：易于應用。缺點：如果銷售百分比與實際不符，據(jù)以進行預測就會造成錯誤的結果。因此，在有關因素發(fā)生變動的情況下，必須相應地調整原有的銷售百分比。注意：有時固定資產也可能是變動性項目。二、定量預測法

（二）資金習性預測法

資金習性預測法是指根據(jù)資金習性預測未來資金需要量的方法。所謂資金習性，是指資金的變動與產銷量之間的依存關系。按照資金與產銷量之間的依存關系，可以把資金區(qū)分為不變資金、變動資金和半變動資金。（二）資金習性預測法設產銷量為自變量x，資金需要量為因變量y，它們之間的關系可用下式表示：y=a+bx式中：a為不變資金，b為單位產銷量所需變動資金，其數(shù)值可采用高低點法或回歸直線法求得。資金習性預測法

——回歸直線法

從理論上說，回歸直線法是一種計算結果最為精確的方法。但運用回歸直線法必須注意以下問題：第一，資金需要量與產銷業(yè)務量之間線性關系的假定應符合實際情況；第二，確定a、b數(shù)值，應利用預測年度前連續(xù)若干年的歷史資料，一般要有3年以上的資料；第三，還要考慮價格等因素的變動情況。返回第二節(jié)，杠桿原理資金來源結構（籌資結構）是企業(yè)籌資決策的核心。籌資結構決策應考慮的最主要因素是資金成本和財務風險。資金成本問題已在第二章第三節(jié)中講述。本章主要討論財務風險及杠桿原理問題。第二節(jié)，杠桿原理經營杠桿

相關概念

財務杠桿

復合杠桿

返回第二節(jié)，杠桿原理一、杠桿效應的含義

二、成本習性、邊際貢獻與息稅前利潤

三、經營杠桿

四、財務杠桿

五、復合杠桿

第二節(jié)，杠桿原理一、杠桿效應的含義自然界中的杠桿效應。在企業(yè)財務管理活動中，杠桿效應是指由于固定性成本（固定生產經營成本或固定財務費用）的存在而導致的，當某一財務變量以較小幅度變動時，另一相關財務變量會以較大幅度變動的現(xiàn)象。第二節(jié)，杠桿原理二、成本習性、邊際貢獻與息稅前利潤（一）成本習性及分類

成本習性的含義。

按成本習性可把企業(yè)全部成本分為固定成本、變動成本和混合成本三類。

（一）成本習性及分類（1）固定成本

固定成本是指其總額在一定時期和一定業(yè)務量范圍內不隨產銷業(yè)務量發(fā)生任何變動的那部分成本。

單位固定成本將隨產銷量的增加而逐浙變小。

固定成本還可進一步區(qū)分為約束性固定成本和酌量性固定成本兩類。（2）變動成本變動成本是指其總額隨著業(yè)務量的變動而成正比例變動的成本。從單位變動成本來看，它反而是固定的。變動成本也存在“相關范圍”問題。（3）混合成本雖然也隨業(yè)務量的變動而變動，但不成同比例變動，不能簡單地歸入變動成本或固定成本，這類成本稱為混合成本。混合成本按其與業(yè)務量的關系又可分為：半變動成本和半固定成本。

混合成本可以按一定的方法分解成變動部分和固定部分。（一）成本習性及分類總成本習性模型可用下式表示為：y=a+bxy指總成本，a指固定成本，b指單位變動成本，x指業(yè)務量（如產銷量，假定產量與銷量相等）?；玖勘纠治龅膱D式。

二、成本習性、邊際貢獻與息稅前利潤（二）邊際貢獻及其計算邊際貢獻是指銷售（營業(yè)）收入減去變動成本以后的差額。M=px-bx=（p-b）x=m?x產銷量達到保本點之后，每增加一個單位的產銷量，企業(yè)的利潤就增加相當于一個單位邊際貢獻的數(shù)額。

二、成本習性、邊際貢獻與息稅前利潤（單位）邊際貢獻與（單位）銷售收入之比，稱為邊際貢獻率。變動成本率=（單位）變動成本/（單位）銷售收入邊際貢獻率與變動成本率之和等于1。

二、成本習性、邊際貢獻與息稅前利潤（三）息稅前利潤及其計算

息稅前利潤是指企業(yè)支付利息和交納所得稅前的利潤。也可以=稅前利潤+利息費用=凈利潤+所得稅+利息費用。它是財務管理中一個重要的利潤概念。成本按習性分類后，息稅前利潤可用下列公式計算：EBIT=px-bx-a=（p-b）x-a=M-a

上式的固定成本和變動成本中不應包括利息費用因素。

第二節(jié)杠桿原理三、經營杠桿（一）經營杠桿的含義由于固定成本的存在而導致息稅前利潤變動率大于產銷量（銷售額）變動率的杠桿效應，稱為經營杠桿，又稱營業(yè)杠桿。舉一個簡單例子：三、經營杠桿（二）經營杠桿的計量只要企業(yè)存在固定成本，就存在經營杠桿效應的作用。但不同企業(yè)或同一企業(yè)不同產銷業(yè)務量基礎上的經營杠桿效應的大小是不同的，為此需要對經營杠桿的作用程度進行計量。對經營杠桿的計量最常用的指標是經營杠桿系數(shù)。（二）經營杠桿的計量所謂經營杠桿系數(shù)（簡稱DOL），也稱經營杠桿度，是指息稅前利潤變動率相當于產銷業(yè)務量（或銷售額）變動率的倍數(shù)。其計算公式為：（1）經營杠桿系數(shù)（DOL）=

息稅前利潤變動率/產銷業(yè)務量（或銷售額）變動率

（二）經營杠桿的計量如果只知道基期數(shù)據(jù)，不知道預測期的數(shù)據(jù)，那么經營杠桿系數(shù)還可以按以下簡化公式計算：（2）預測期經營杠桿系數(shù)=基期邊際貢獻/基期息稅前利潤或：DOL=M/EBIT=M/（M-a）

=（p-b）x/[（p-b）x-a]設px為S（銷售額用S表示），那么：經營杠桿的計算理論公式無預測期數(shù)據(jù)三、經營杠桿（三）經營杠桿與經營風險的關系

經營風險是與企業(yè)生產經營相關的風險，是指企業(yè)因生產經營上的原因而導致的收益（息稅前利潤）不穩(wěn)定的可能性。

（三）經營杠桿與經營風險的關系由于企業(yè)的息稅前利潤

=銷售收入-變動成本

-固定成本

=（銷售單價

-單位變動成本）×產銷量

-固定成本，因此，引起經營風險的主要原因，是銷售單價、銷售量、單位變動成本和固定成本的變化等因素。這些因素均會造成企業(yè)息稅前利潤的不穩(wěn)定，因此都屬于經營風險。（三）經營杠桿與經營風險的關系由于固定成本的存在而產生的經營杠桿效應，加劇了息稅前利潤變動，也加劇了經營風險。如果固定成本為零，則經營杠桿系數(shù)等于1，企業(yè)沒有經營杠桿的作用，但此時企業(yè)的經營風險由于銷售量、銷售單價和變動成本的影響而依然存在。（三）經營杠桿與經營風險的關系固定成本、經營杠桿系數(shù)和經營風險三者呈同方向變化，即在其他因素一定的情況下，固定成本越高，經營杠桿系數(shù)越大，企業(yè)經營風險也就越大。

經營杠桿作用的大小取決于一定時期企業(yè)的固定成本與銷售收入的比例。

第二節(jié)杠桿原理四、財務杠桿（一）財務杠桿的含義由于固定財務費用的存在而導致的企業(yè)凈利潤（EAT）或普通股每股利潤（EPS）變動率大于息稅前利潤（EBIT）變動率的杠桿效應，稱為財務杠桿。教材表6-5中甲、乙兩公司的資金總額相同，息稅前利潤相等，息稅前利潤的增長率也相同，不同的是資金結構。甲公司的資金全部都是權益資金（普通股），沒有負債，乙公司的資金中普通股和負債資金各占一半。在甲、乙兩公司息稅前利潤均增長20%的情況下，甲公司凈利潤或每股利潤增長了20%，與息稅前利潤的增長幅度相同;而乙公司凈利潤或每股利潤卻增長了33.33%，比息稅前利潤的增長幅度大，這就是因為乙公司利用了負債資金而產生了財務杠桿正效應。當然，這項財務杠桿正效應的產生前提是資金息稅前利潤率10%大于負債利率8%。如果息稅前利潤下降，乙公司凈利潤或每股利潤的下降幅度也會大于甲公司凈利潤或每股利潤的下降幅度。

四、財務杠桿（二）財務杠桿的計量

只要企業(yè)的籌資方式中有固定財務費用支出的債務和優(yōu)先股，就會存在財務杠桿效應。但不同企業(yè)和同一企業(yè)的不同時期財務杠桿的作用程度是不一樣的，為此需要對財務杠桿的作用加以計量。對財務杠桿計量的主要指標是財務杠桿系數(shù)。財務杠桿系數(shù)（簡稱DFL），亦稱財務杠桿程度，它是指企業(yè)凈利潤或普通股每股利潤的變動率相當于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。（二）財務杠桿的計量

1、對于一般企業(yè)來說：DFL=權益資金稅后利潤率的變動率/息稅前利潤變動率

或DFL=凈利潤的變動率/息稅前利潤變動率

（二）財務杠桿的計量2、對于上市公司而言：DFL=普通股每股利潤變動率/息稅前利潤變動率

也可以：DFL=凈利潤的變動率/息稅前利潤變動率

（二）財務杠桿的計量上述公式是計算財務杠桿系數(shù)的理論公式，必須以已知變動前后兩期的相關數(shù)據(jù)為前提，比較麻煩。3、如果只知道基期數(shù)據(jù)，不知道預測期數(shù)據(jù)，要計算預測期的財務杠桿系數(shù)，則需要使用下述簡單公式：DFL=基期息稅前利潤/(基期息稅前利潤-基期利息)

DFL=EBIT/（EBIT-I）財務杠桿的計量一般企業(yè)上市公司無預測期數(shù)據(jù)負債優(yōu)先股并存例，另例，如果有優(yōu)先股股利存在，四、財務杠桿（三）財務杠桿與財務風險的關系廣義的財務風險，包括籌資風險、投資風險和收益分配風險。狹義的財務風險也稱籌資風險，是指企業(yè)為取得財務杠桿利益而利用具有固定性財務費用的資金（如負債、優(yōu)先股等）時，而給企業(yè)所有者的收益（凈利潤EAT、普通股每股利潤EPS）帶來的變動可能性。財務管理中的財務風險概念往往是指狹義的財務風險。在資金總額、資金息稅前利潤率、負債利率等相同的情況下，企業(yè)具有固定財務費用的資金的比重越大，財務杠桿系數(shù)越大，財務杠桿效應越強，財務風險也越大，企業(yè)所有者（上市公司為普通股股東）的收益（EAT或EPS）變動也越劇烈；企業(yè)具有固定財務費用的資金的比重越小，財務杠桿系數(shù)越小，財務杠桿作用越小，財務風險也越小。當企業(yè)無債務負擔和優(yōu)先股時，財務杠桿系數(shù)為1，企業(yè)就沒有財務風險。在其他條件相同的情況下，企業(yè)財務杠桿作用的大小、財務風險的高低取決于固定財務費用與息稅前利潤的比例大小。

啟示：企業(yè)所有者（上市公司為普通股股東）欲獲得財務杠桿利益，企業(yè)就要多利用具有固定財務費用的資金，為此需要承擔由此引起的財務風險，因此，財務管理者必須在財務杠桿利益與財務風險之間作出合理的權衡。在資金息稅前利潤率大于負債利率的情況下，企業(yè)可以多舉借一些負債，以獲得財務杠桿的正效應，以增加凈利潤或每股利潤，提升企業(yè)價值。第二節(jié)杠桿原理五、復合杠桿（一）復合杠桿的含義

如果兩種杠桿共同起作用，那么銷售量（額）稍有變動就會使凈利潤或每股利潤產生更大的變動。這種由于固定生產經營成本和固定財務費用的共同存在而導致的凈利潤或普通股每股利潤變動率大于產銷業(yè)務量（或銷售額）變動率的杠桿效應，稱為復合杠桿。它是對經營杠桿和財務杠桿的聯(lián)合，所以也稱總杠桿或聯(lián)合杠桿。

五、復合杠桿（二）復合杠桿的計量只要企業(yè)同時存在固定性生產經營成本和固定財務費用，就會存在復合杠桿的作用。但不同企業(yè)的復合杠桿作用的程度是不一樣的，為此需要對復合杠桿的作用程度進行計量。對復合杠桿計量的最常用指標是復合杠桿系數(shù)。復合杠桿系數(shù)（簡稱為DTL），也稱復合杠桿度，是指凈利潤或普通股每股利潤的變動率相當于產銷量（額）的變動率的倍數(shù)。

（二）復合杠桿的計量1、理論計算公式：DTL=普通股每股利潤變動率/產銷業(yè)務量（額）變動率

即：DTL=（△EPS/EPS）/（△x/x）

=（△EPS/EPS）/（△px/px）

或DTL=凈利潤變動率/產銷業(yè)務量（額）變動率

或DTL=權益資金稅后利潤率的變動率/產銷業(yè)務量（額）變動率

教材，例6－9（二）復合杠桿的計量2、根據(jù)復合杠桿系數(shù)與經營杠桿系數(shù)、財務杠桿系數(shù)之間的關系，復合杠桿系數(shù)可用下式表示：DTL=DOL×DFL

即復合杠桿系數(shù)等于經營杠桿系數(shù)與財務杠桿系數(shù)的乘積。

教材，例6－10（二）復合杠桿的計量3、如果只知道基期的相關數(shù)據(jù)，不知道預測期的相關數(shù)據(jù)，預測期的復合杠桿系數(shù)也可以這樣計算：DTL=教材例6-11五、復合杠桿（三）復合杠桿與企業(yè)風險的關系由于復合杠桿作用使企業(yè)凈利潤或普通股每股利潤大幅度波動而造成的風險，稱為復合風險。復合風險直接反映企業(yè)的整體風險。在其他因素不變的情況下，復合杠桿系數(shù)越大，復合風險（企業(yè)風險）越大；復合杠桿系數(shù)越小，復合風險（企業(yè)風險）越小。

復合杠桿作用給財管者的啟示是：由于復合杠桿系數(shù)是經營杠桿系數(shù)與財務杠桿系數(shù)的乘積，所以，經營杠桿和財務杠桿可以按許多方式組合，以實現(xiàn)理想的企業(yè)復合風險程度。經營風險已較大的企業(yè)，可選擇較小的財務風險，用較小的財務風險抵消較大的經營風險；經營風險較小的企業(yè)，若資金息稅前利潤率大于負債利率，可選擇較大的財務風險，多安排一些負債資金，以充分發(fā)揮財務杠桿的作用。第三節(jié)，資金結構最佳資金結構資金結構及其影響因素

返回資金結構決策方法——比較資金成本法等第三節(jié)資金結構一、資金結構及其影響因素（一）資金結構的含義及表示方式1、資金結構是指企業(yè)總資金中各種資金的價值構成及其比例關系。（1）資金來源結構（籌資結構）這是企業(yè)籌資決策的核心問題。因為資金來源結構安排是否合理，直接決定著企業(yè)資金成本的高低、財務風險的大小，以及財務杠桿能否有效發(fā)揮作用，直接關系到企業(yè)價值。（2）資金投向結構也叫投資結構或資產結構。它直接決定著企業(yè)投資收益的高低和投資風險的大小。企業(yè)投資形成的資產配置結構下的投資收益和投資風險。（一）資金結構的含義及表示方式從籌資角度看，資金結構有廣義與狹義之分。（1）狹義的資金結構是指企業(yè)各種長期資金的價值構成及其比例關系，即權益資金及長期負債的比例關系，也稱資本結構。（2）廣義的資金結構是指企業(yè)全部資金的價值構成及其比例關系，不僅包括長期資金，還包括短期資金。財務管理中一般講的資金結構主要指籌資結構。返回（一）資金結構的含義及表示方式2、資金結構（籌資結構）的表示方式主要有兩種，即負債比率和負債比。（1）負債比率，也稱資產負債率。它反映企業(yè)負債資金在總資金中所占的比例。負債比率+權益資金比率=1。（2）負債比，是指負債資金和權益資金的比率。負債比率一旦定下，負債比也就定下了。返回一、資金結構（二）優(yōu)化資金結構的作用（企業(yè)為什么要適度負債）資金結構與資金成本和財務風險的關系。企業(yè)利用負債資金具有雙重作用。二、最佳資金結構最佳的資金結構，是指企業(yè)在一定條件下，使企業(yè)加權平均資金成本最低、企業(yè)價值達到最大的資金結構。它應作為企業(yè)的目標資金結構。返回在完善有效的資金市場條件下，當公司加權平均資金成本最低時，公司的每股收益最高，公司的股票市價達到最高，以股票市價體現(xiàn)的公司價值因而也達到最高。因此，最佳資金結構的標準也可以概括為：加權平均資金成本最低。最佳資金結構資金成本負債比率B加權平均資金成本主權資金成本債務資金成本因為企業(yè)的加權平均資金成本=負債比率×負債資金成本+權益資金比率×權益資金成本，而負債資金成本比權益資金成本要低，從上圖可以看出，由負債資金成本和權益資金成本形成的加權平均資金成本先是下降，在B點達到最低，隨后上升。B點也就成為企業(yè)使用負債資金的臨界點。二、最佳資金結構企業(yè)應綜合考慮有關影響因素，運用適當?shù)姆椒ù_定自身的最佳資金結構，并在以后的追加籌資中繼續(xù)保持。如果現(xiàn)有資金結構與目標資金結構存在較大差異時，企業(yè)應抓住機會采用合理的方法進行調整，使其趨于合理化。三、資金結構的決策方法企業(yè)資金結構決策就是要確定最佳資金結構。根據(jù)前述資金結構原理，確定企業(yè)最佳資金結構，可以采用比較資金成本法、每股利潤（或權益資金稅后利潤率）無差別點法和公司價值比較法。通過計算各方案加權平均資本成本，并根據(jù)加權平均資金成本的高低來確定最佳資金結構的方法。最佳資金結構是加權平均資金成本最低的資金結構。三、資金結構的決策方法比較資金成本法

每股利潤無差別點法

通過計算和比較各種資金結構下公司的市場總價值來確定最佳資本結構的方法。最佳資本結構亦即公司市場價值最大的資本結構

公司價值分析法

計算各種籌資方案的每股利潤或權益資金稅后利潤率的無差別點，進而確定合理的資本結構的方法。最佳資金結構即每股利潤或權益資金稅后利潤率最大的資金結構。返回（一）比較資金成本法比較資金成本法，是通過計算各方案加權平均資本成本，并根據(jù)加權平均資金成本的高低來確定最佳資金結構的方法。這種方法確定的最佳資金結構亦即加權平均資金成本最低的資金結構。（一）比較資金成本法

【例6-13】

哪個方案最優(yōu)？福昌公司計劃年初原有資金16000萬元，其中發(fā)行利率10%的債券8000萬元，普通股800萬股，每股面值1元，發(fā)行價10元，籌得資金8000萬元。該普通股目前價格也為10元，今年期望股利為1元/股，預計以后每年增加5%。適用所得稅稅率為25%，發(fā)行各種證券均無籌資費用。該公司現(xiàn)擬增資4000萬元?，F(xiàn)有如下三個方案可供選擇。A方案：增發(fā)4000萬元債券，債券利率增至12%發(fā)行，預計普通股股利不變，由于風險加大，普通股市價降至8元/股。B方案：發(fā)行債券2000萬元，年利率10%，發(fā)行股票200萬股，每股發(fā)行價10元，預計普通股股利不變。C方案：發(fā)行股票363.6萬股，普通股市價增至11元/股，籌資4000萬元。（一）比較資金成本法1、計算計劃年初