第七章-資本成本培訓(xùn)資料

第七章

資本成本大連理工大學(xué)財務(wù)管理研究所李延喜在2002年5月20日股票收盤的時候，高質(zhì)量的大學(xué)教科書出版商麥格勞-希爾公司的普通股價格是63.78美元。同一天，世界最大的汽車制造商大眾公司收盤時的股價是66.20美元，而百勝餐飲集團(tuán)（Yum!Brands）——肯德基、塔可鐘、必勝客比薩餅店的快餐食物的供應(yīng)商，當(dāng)天的收盤價則為63.01美元。由于這三家公司的股票價格如此近似，你可能以為它們會為它們的股東提供相似的股利回報，但是你錯了。實際上，大眾公司的年度股利是每股2美元，麥格勞-希爾公司是每股1.2美元，而百勝餐飲集團(tuán)根本就沒有支付股利！當(dāng)我們試圖對普通股的成本進(jìn)行確定時，股利是主要因素之一。本章主要內(nèi)容：第一節(jié)個別資本成本第二節(jié)綜合資本成本與邊際資本成本第三節(jié)公司風(fēng)險與杠桿第四節(jié)資本結(jié)構(gòu)資金籌集成本是指在資金籌集過程中支付的各項費用，如發(fā)行股票、債券的印刷費、發(fā)行手續(xù)費、律師費、資信評估費、公證費、擔(dān)保費、廣告費等資金使用成本是指使用資金支付的費用，如股票股息、銀行借款和債券利息等資金使用成本與資金的數(shù)量和時間有關(guān)籌資成本一般在資金籌措時一次性支付，在使用過程中不再發(fā)生，可以看作籌資總額的一項扣除2、資本成本的作用資本成本是企業(yè)選擇籌資途徑和籌資方式的重要依據(jù)資本成本是企業(yè)進(jìn)行投資決策和業(yè)績考核的主要參考指標(biāo)，是最低的投資收益率指標(biāo)資本成本是企業(yè)確定最佳資本結(jié)構(gòu)的依據(jù)3、資本成本的形式個別資本成本是指各種長期資金的成本，如長期借款成本、債券成本和股票成本等綜合資本成本是指全部長期資金的加權(quán)后的總成本邊際資本成本是指企業(yè)追加籌措資金的成本，或者每增加一個單位的資金而增加的成本4、決定資本成本高低的因素（1）宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境決定了整個經(jīng)濟(jì)中資本的供給和需求，以及預(yù)期通貨膨脹的水平貨幣需求相對于貨幣供給增加，投資人要求的投資收益率會提高，企業(yè)的資本成本就會上升；否則，資本成本下降當(dāng)預(yù)期通貨膨脹水平上升，貨幣購買力下降，投資者會提高要求的收益率來補償預(yù)期通貨膨脹損失，導(dǎo)致企業(yè)資本成本上升（2）證券市場條件影響證券市場條件包括市場流動性和價格波動程度當(dāng)證券的市場流動性不好，變現(xiàn)風(fēng)險加大，投資者要求的收益率會提高當(dāng)證券的價格波動較大，投資的風(fēng)險大，要求的收益率也會提高（3）企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營和融資狀況

內(nèi)部的經(jīng)營和融資狀況指企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險的大小（4）融資規(guī)模

企業(yè)的融資規(guī)模越大，籌資成本和資金占用成本越大，導(dǎo)致資本成本升高

第一節(jié)個別資本成本對于大多數(shù)公司來說，其資本的主要來源包括負(fù)債、普通股和優(yōu)先股一、負(fù)債成本負(fù)債成本指公司長期債務(wù)的資本成本，包括借款利息及籌資費用兩部分企業(yè)長期債務(wù)包括長期借款和債券長期借款的籌資費用主要指借款手續(xù)費債券的籌資費用主要包括：申請發(fā)行債券的手續(xù)費，債券注冊費、印刷上市費以及推銷費用等

（1）不考慮貨幣時間價值的情況下長期借款資金成本的計算公式：

（6-1）

式中：——長期借款成本——長期借款年利息T——所得稅率L——長期借款籌資額——長期借款籌資費率例如：某企業(yè)取得5年期長期借款1000萬元，年利率10％，每年末付息一次，到期一次還本，籌資成本率為1％，企業(yè)所得稅率為30％。該長期借款資本成本為：或者：企業(yè)債券資本成本的計算公式如下：（6-2）

式中：——債券的資本成本率——債券年利息——債券籌資費率T——所得稅率B——債券籌資額，按具體發(fā)行價格確定

平價發(fā)行某公司發(fā)行總面額為1000萬元的10年期債券，票面利率10％，發(fā)行費用率為10％，公司所得稅30％。該債券的成本為：溢價發(fā)行某公司發(fā)行面額為1000萬元10年期債券，票面利率為12％，發(fā)行費用率為5％，發(fā)行價格為1200萬元，公司所得稅率為30％。該債券成本為：

折價發(fā)行上公司發(fā)行面額1000萬元，10年期債券，票面利率12％，發(fā)行費用為5％，發(fā)行價格為800萬元，公司所得稅率30％。該債券的成本為：（2）考慮貨幣時間價值的稅前負(fù)債資本成本計算（可選內(nèi)容）假如某公司債券的目前價格為P0，離到期日還有t年，每年的利息支付為Ii，i=1,…,n。而本金的返還為Pn，則此負(fù)債的稅前成本Kd，應(yīng)滿足：（6-3）

設(shè)Sunny公司現(xiàn)有一種長期債券。此債券每張面值為100元，現(xiàn)價為97元。每張債券每年須支付利息7元，在10年之后到期。則用Excel軟件或插值法可以求得，Sunny公司的負(fù)債成本Kd等于7.44%。

（3）增加考慮發(fā)行費用的稅前負(fù)債資本成本計算債券的發(fā)行費用與公司的信用等級、債券發(fā)行方式等因素相關(guān)假設(shè)發(fā)行費用占債券售價的百分比q，則稅前債券成本Kd應(yīng)由以下公式確定:

（6-4）

假設(shè)Sunny公司發(fā)行了一種新債券，發(fā)行價為100元，期限為10年，每年的利息為5元，發(fā)行費率為1.2%.這時的稅前負(fù)債成本為Kd應(yīng)滿足：

用Excel軟件或插值法求解可知Kd為6.16%。

（4）稅后負(fù)債資本成本計算：因為公司的利息費用是在稅前支付的，因此利息費用的支付對公司來說有避稅的作用。稅后的債務(wù)成本應(yīng)該是：（6-5）

2、優(yōu)先股成本優(yōu)先股的成本Kp是優(yōu)先股股東所要求的回報率。假設(shè)優(yōu)先股每年每股的紅利為Dp，每股發(fā)行的價格為P，則優(yōu)先股的成本，Kp為：（6-6）

考慮發(fā)行費用是優(yōu)先股成本的計量設(shè)發(fā)行費率q，則優(yōu)先股成本Kp為：（6-7）某公司發(fā)行優(yōu)先股面值為1000萬元，發(fā)行價值為2000萬元，發(fā)行費用率為10％，預(yù)定股利為面值得20％，資本成本率為：3、普通股的成本公司可以通過兩種方法來提高普通股的價值，一種是發(fā)行新的普通股；另外一種是增加公司的保留盈余。因此，分析普通股的成本必須從兩個方面進(jìn)行考慮，一是公司的保留盈余；二是新發(fā)行的普通股

（1）保留盈余如果公司的收益被保留了，對普通股的投資者來說就會有機(jī)會成本發(fā)生，在均衡的狀態(tài)下，投資者所要求的投資回報率應(yīng)與期望的回報率一致保留盈余成本Ks的評價方法：資產(chǎn)定價模型法、債券收益加風(fēng)險溢酬法、現(xiàn)金流折現(xiàn)法①資產(chǎn)定價模型法CAPM資本資產(chǎn)定價模型是由經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈里·馬克維茨（HarryMarkowitz）和威廉·夏普（WilliamF.Sharpe）在20世紀(jì)50年代提出的，后來由于兩人在此方面作出的貢獻(xiàn)而在1990年獲得了諾貝爾經(jīng)學(xué)獎。資產(chǎn)定價模型認(rèn)為一個公司普通股期望的收益率E(r)與其市場風(fēng)險β之間的關(guān)系為：Ks=式中：E(r)為普通股期望的收益率；rf為無風(fēng)險利率；β為普通股在市場上的風(fēng)險系數(shù)；E(rm)為市場組合的期望收益率。

假設(shè)，Sunny公司目前的市場風(fēng)險系數(shù)β為1.5。當(dāng)前的無風(fēng)險利率rf為5%，市場組合的期望收益率E(rm)為10%，則E(r)為：資產(chǎn)定價模型法在應(yīng)用中的問題：如果公司存在特有風(fēng)險，僅僅用β來衡量公司的風(fēng)險是不準(zhǔn)確的由于未來投資的不確定性，公司未來的風(fēng)險水平也是不確定的，用固定的β來衡量公司的風(fēng)險是不準(zhǔn)確的②債券收益加風(fēng)險溢酬法將公司的風(fēng)險溢酬率與其長期債券的利率相加來確定普通股的成本設(shè)i為長期債券的利率，r為普通股的風(fēng)險溢酬率，則KS為：（6-9）假設(shè)Sunny公司的長期債券的收益率為7%，而Parkhorse投資公司評估其風(fēng)險溢酬率為4.2%,則該公司普通股的成本為：（2）新發(fā)行的普通股考慮發(fā)行費用時，普通股的成本Ks可表示為：(6-14)式中：P0為普通股的現(xiàn)值D1為下一期紅利的分配Ks為普通股的成本q為新普通股的發(fā)行費率

設(shè)Sunny公司計劃在一年末的每股紅利是8元，紅利的增長率為5%，每股的現(xiàn)價為128元，股票的發(fā)行費率為2%，其它情況不變，則普通股的成本為：第二節(jié)綜合資本成本與邊際資本成本一、綜合資本成本一個公司的資本由多種來源構(gòu)成，這時，將個別資本成本加權(quán)平均就是綜合資本成本Kw，其計算公式如下：(6-15)式中：Wd、Wp和Wc分別為負(fù)債、優(yōu)先股和普通股所占權(quán)重Kd、Kp和Kc分別為負(fù)債、優(yōu)先股和普通股的成本t為所得稅的稅率。個別資本的權(quán)重的確定方法在評估綜合資本成本時，確定資本權(quán)重的方法有：賬面價值法、目標(biāo)價值法、市場價值法（1）賬面價值法賬面價值法通過公司賬面價值確定個別資本的權(quán)數(shù)這種方法從公司的資產(chǎn)負(fù)債表中就可得到資料，但往往誤差很大，對經(jīng)營決策不利只適用于公司賬面價值與其市場價值相差不遠(yuǎn)的情況（2）市場價值法市場價值法通過以債券、股票目前的市場價格計算權(quán)數(shù)在市場上，許多公司的市場價值與賬目價值完全不相符，在計算綜合資本成本時，市場價值法比賬目價值法更準(zhǔn)確（3）目標(biāo)價值法目標(biāo)價值法是指以目標(biāo)中的資本結(jié)構(gòu)確定的權(quán)數(shù)理論上，因為有破產(chǎn)成本、稅或其它融資成本的存在，每個公司都存在一個理想資本結(jié)構(gòu)目標(biāo)成本法體現(xiàn)了期望的成本結(jié)構(gòu)，因此，有助于企業(yè)的投資決策，但因為公司未來經(jīng)營發(fā)展的不確定性，目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)很難確定資本種類目標(biāo)結(jié)構(gòu)稅前成本稅后成本加權(quán)資本成本公司債券18%5.25%3.15%0.57%長期借款40%6.65%3.99%1.60%優(yōu)先股5%11.75%11.75%0.59%普通股37%13.15%13.15%4.87%合計100%

7.62%表6-1目標(biāo)價值法確定某企業(yè)綜合資本成本(所得稅率為40%)萬元某高科技公司為了擴(kuò)大市場份額，急需擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，預(yù)計資金需要量為500萬元，按照帳面價值。擬定如下籌資方案籌資方式第一方案第二方案籌資額（萬元）個別資本成本籌資額（萬元）個別資本成本長期借款807％1107.5％企業(yè)債券1208.5％408％普通股30014％35014％合計500

500表6-2某公司籌資方案比較

第一方案各項籌資方式所占比重：長期借款＝80/500＝16％企業(yè)債券＝120/500＝24％普通股＝300/500＝60％綜合資本成本＝7％×16％＋8.5%×24％＋14％×60％＝11.56％第二方案各項籌資方式所占比重：長期借款＝110/500＝22％企業(yè)債券＝40/500＝8％普通股＝350/500＝70％綜合資本成本＝7.5％×22％＋8％×8％＋14％×70％＝12.09％二、邊際資本成本邊際資本成本是指新籌集的資金所需負(fù)擔(dān)的成本一般來說，邊際資本成本會隨著公司籌集資金數(shù)目的增加而上升Sunny公司的目前的資本結(jié)構(gòu)即為目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)：負(fù)債：優(yōu)先股：普通股=4：1：5，公司現(xiàn)有的資本情況如表6-3表6-3Sunny公司現(xiàn)有資本成本(所得稅率為40%)萬元資本種類現(xiàn)有資本市場價值目標(biāo)結(jié)構(gòu)稅前成本加權(quán)資本成本長期負(fù)債40040%10%2.40%優(yōu)先股10010%12%1.20%普通股50050%15%7.50%合計1000100%11.10%保持目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)不變，Sunny公司進(jìn)一步籌集兩個1000萬元所引起邊際資本成本的變動如下面的表與圖：表6-4Sunny公司邊際資本成本萬元資本種類新增融資市場價值目標(biāo)結(jié)構(gòu)第一個1000萬元第二個1000萬元稅前成本邊際資本成本=新增融資資本成本稅前成本邊際資本成本=新增融資資本成本長期負(fù)債40040%10%6%12%7.2%優(yōu)先股10010%14%14%14%14%普通股50050%18%18%18%18%合計1000100%

12.80%（按照目標(biāo)結(jié)構(gòu)加權(quán)平均）

13.28%（按照目標(biāo)結(jié)構(gòu)加權(quán)平均）20001000011.30%12.80%13.28%邊際資本成本籌資額度（萬元）依據(jù)Sunny公司不同額度下呈階梯變化的邊際資本成本，可以對投資項目進(jìn)行選擇表6-5Sunny公司投資的項目萬元假設(shè)各個項目之間是獨立的，根據(jù)投資項目的內(nèi)部收益率大于邊際資本成本的原則，A、B和C項目被選擇，Sunny公司的最佳投資預(yù)算為1950萬元。

項目ABCDE投資額度5001200250500700內(nèi)部收益率15.00%14.70%14.00%8.00%7.80%第三節(jié)企業(yè)風(fēng)險與杠桿一、杠桿原理“杠桿”表示成倍的增加某種效果的影響由于固定費用的存在，當(dāng)業(yè)務(wù)量發(fā)生較小的變化時，利潤會發(fā)生較大的變化二、經(jīng)營風(fēng)險和經(jīng)營杠桿1、經(jīng)營杠桿的定義在其他條件不變的情況下，產(chǎn)銷量的增加會降低單位固定成本，使利潤的增長率大于產(chǎn)銷量的增長率。產(chǎn)銷量的減少會提高單位固定成本，使利潤下降率大于產(chǎn)銷量下降率。由于固定成本的存在而造成的利潤變動率大于產(chǎn)銷量變動率的現(xiàn)象稱為經(jīng)營杠桿（6-17）其中：DOL

—經(jīng)營杠桿系數(shù)△ＥＢＩＴ——息前稅前利潤變動額ＥＢＩＴ——基期息前稅前利潤△Q——銷售變動量Q——基期銷售量經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，企業(yè)風(fēng)險越大由于：（6-18）

當(dāng)產(chǎn)品市場價格保持穩(wěn)定時，有

（6-19）

其中：S——基期銷售額，S=P*QVC——單位產(chǎn)品變動成本，保持穩(wěn)定F——固定成本，保持穩(wěn)定P——基期產(chǎn)品市場價格經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，企業(yè)風(fēng)險越大某公司生產(chǎn)甲產(chǎn)品，固定成本100萬元，變動成本率為40％，當(dāng)公司的銷售額分別為1000萬元，500萬元和300萬元時，經(jīng)營杠桿系數(shù)：本例說明：在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)反映了銷售額增長（減少）所引起的利潤增長（減少）的幅度。在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險越小。2、經(jīng)營杠桿的影響因素（1）產(chǎn)銷量對經(jīng)營杠桿的影響兩個相關(guān)的概念：本量利方程：（6-20）

生產(chǎn)該產(chǎn)品的盈虧臨界點：（6-21）

經(jīng)營杠桿與盈虧臨界點、銷售額的關(guān)系：（6-22）當(dāng)銷售量小于盈虧臨界點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)為負(fù)數(shù)，當(dāng)大于盈虧臨界點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)為正值銷售量越接近盈虧臨界點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)的絕對值越大，息稅前利潤對銷售量的敏感度越高

（2）固定成本對經(jīng)營杠桿的影響根據(jù)經(jīng)營杠桿的定義式可知：F越接近Q*(P-VC),經(jīng)營杠桿的絕對值越大，通常企業(yè)希望一個正的經(jīng)營杠桿，并希望把經(jīng)營杠桿的絕對值控制在合適的區(qū)間內(nèi)3、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險是由企業(yè)的經(jīng)營活動帶來的收益的不確定性，主要指企業(yè)銷售收入和經(jīng)營費用的不確定性企業(yè)經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，銷售變動對利潤的影響就越大，因此，其他因素不變時，企業(yè)固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風(fēng)險也就越大

三、財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險如果企業(yè)的部分資本來源于固定付息的負(fù)債或優(yōu)先股，則該企業(yè)具有財務(wù)杠桿。財務(wù)杠桿使企業(yè)普通股凈收入的變化幅度超過企業(yè)營業(yè)收入的變化幅度這種因企業(yè)資本結(jié)構(gòu)而引起的收益的不確定性即為財務(wù)風(fēng)險固定付息資本在資本總額中占的比例越大，企業(yè)的財務(wù)杠桿也越強，財務(wù)風(fēng)險也隨之增加財務(wù)風(fēng)險可以用財務(wù)杠桿度DFL(DegreeofFinancialLeverage)來表示，即企業(yè)每股收益EPS的變動對息稅前收益EBIT波動的反應(yīng)程度：（6-23）其中：DFL

—財務(wù)杠桿系數(shù)△EBIT——息前稅前利潤變動額EBIT——基期息前稅前利潤△EPS——普通股每股收益變動額EPS——基期普通股每股收益由于：（6-24）其中：I——債務(wù)利息與優(yōu)先股固定股息之和T——所得稅稅率當(dāng)企業(yè)的債務(wù)利息、優(yōu)先股股息、所得稅率保持穩(wěn)定時有：（6-25）固定利息和股息對財務(wù)杠桿的影響根據(jù)財務(wù)杠桿的定義式可知：I越接近EBIT,財務(wù)杠桿的絕對值越大，財務(wù)風(fēng)險也隨之增加，通常企業(yè)希望一個正的財務(wù)杠桿，并希望把財務(wù)杠桿的絕對值控制在合適的區(qū)間內(nèi)三個公司的財務(wù)數(shù)據(jù)如下：本例說明：財務(wù)杠桿系數(shù)反映息稅前利潤增長引起的每股收益增長幅度在資本總額、息稅前利潤相同的情況下，負(fù)債比率越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，財務(wù)風(fēng)險越大，預(yù)期每股收益越高項目A公司B公司C公司普通股本200000015000001000000發(fā)行股數(shù)200001500010000債務(wù)（利率8%）05000001000000資產(chǎn)總額200000020000002000000息稅前利潤200000200000200000債務(wù)利息04000080000稅前利潤200000160000120000所得稅（稅率33％）660005280039600稅后利潤13400010720080400財務(wù)杠桿系數(shù)11.251.67四、聯(lián)合杠桿與綜合風(fēng)險只要企業(yè)存在固定成本，就存在經(jīng)營杠桿，只要企業(yè)存在債務(wù)，就存在財務(wù)杠桿，兩種杠桿的共同作用使得每股利潤的變動率遠(yuǎn)大于銷售收入的變動率，通常稱為聯(lián)合杠桿（6-26）綜合風(fēng)險是指企業(yè)運用經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿共同帶來的風(fēng)險當(dāng)企業(yè)的債務(wù)利息、優(yōu)先股股息、所得稅率、產(chǎn)品市場價格、單位產(chǎn)品變動成本、固定成本等項目保持穩(wěn)定時有：（6-27）F+I越接近Q*(P-VC),聯(lián)合杠桿的絕對值越大，綜合風(fēng)險也隨之增加，通常企業(yè)希望一個正的復(fù)合杠桿，并希望把聯(lián)合杠桿的絕對值控制在合適的區(qū)間內(nèi)項目2003年2004年增長銷售額100001200020%變動成本6000720020%固定成本200020000%息稅前利潤2000280040%利息100010000%稅前利潤1000180080%所得稅33％33059480%稅后利潤670120680%普通股數(shù)200020000%每股收益0.3350.60380%通過表中我們看出，當(dāng)銷售額增長20％時，每股收益增長80％，該企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)為2，財務(wù)杠桿系數(shù)為2，聯(lián)合杠桿系數(shù)為4第四節(jié)資本結(jié)構(gòu)

資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系，一般指長期資金的構(gòu)成及比例關(guān)系由于長期資金主要由長期債務(wù)資金和權(quán)益資金構(gòu)成，所以資本結(jié)構(gòu)又指長期債務(wù)資金和所有者權(quán)益資金所占的比例關(guān)系。即：長期債務(wù)/所有者權(quán)益一、影響資本結(jié)構(gòu)的因素影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素主要包括：籌資方式、風(fēng)險程度、現(xiàn)金流量、稅收、企業(yè)所有者的態(tài)度、企業(yè)的行業(yè)差別1、籌資方式：通常債務(wù)資本成本低于權(quán)益資本成本，但過多債務(wù)會加大企業(yè)的負(fù)擔(dān)，加大不能按時還本付息的風(fēng)險2、風(fēng)險程度：企業(yè)面臨的風(fēng)險越大，要求企業(yè)盡量減少債務(wù)籌資比例，因為股票不用按時還本付息3、現(xiàn)金流量：債務(wù)的利息和本金通常須以現(xiàn)金支付，企業(yè)現(xiàn)金流量越大，償債能力越強，可擴(kuò)大債務(wù)比例4、稅收因素：債務(wù)利息可在所得稅前支付，股票股利不能在稅前支付，企業(yè)所得稅率越高，借款舉債的抵稅收益越大1、早期資本結(jié)構(gòu)理論Durand（1952)將當(dāng)時的資本結(jié)構(gòu)理論劃分為三種類型:凈收益理論、凈經(jīng)營收益理論以及介于兩者之間的傳統(tǒng)理論早期資本結(jié)構(gòu)理論以傳統(tǒng)理論較為符合實際。但由于其以經(jīng)驗判斷為基礎(chǔ)，難以得到學(xué)術(shù)界的一致贊同（1）凈收益理論凈收益理論認(rèn)為：負(fù)債可以降低企業(yè)的資本成本，負(fù)債程度越高，企業(yè)價值越大單位債務(wù)利息和單位權(quán)益資本成本不受財務(wù)杠桿的影響，無論負(fù)債程度多高，企業(yè)的單位籌資成本不變因此，只要債務(wù)成本低于權(quán)益成本，負(fù)債越大，企業(yè)的綜合資本成本越低，企業(yè)價值越大Kb為企業(yè)負(fù)債成本；Ks為企業(yè)權(quán)益成本；Kw為綜合資本成本100%負(fù)債率資本成本KbKwKs（2）凈經(jīng)營收益理論凈經(jīng)營收益理論認(rèn)為：不論財務(wù)杠桿如何變化，企業(yè)的綜合資本成本都是固定的，因此企業(yè)的總價值保持不變即使債務(wù)成本低于權(quán)益成本，當(dāng)債務(wù)比例擴(kuò)大時，會加大權(quán)益風(fēng)險，使權(quán)益成本上升，兩者抵銷后，對于綜合資本成本沒有影響因此資本結(jié)構(gòu)的變化對于企業(yè)價值沒有影響Kb為企業(yè)負(fù)債成本；Ks為企業(yè)權(quán)益成本；Kw為綜合資本成本100%負(fù)債率資本成本KbKsKw（3）傳統(tǒng)理論（Sharpe、Lintner等）傳統(tǒng)理論認(rèn)為：負(fù)債比例上升時，在一定限度內(nèi)，雖然會導(dǎo)致企業(yè)權(quán)益成本的上升，但是低于債務(wù)資本成本率下降，因此綜合資本成本下降，企業(yè)價值升高超過一定限度時，權(quán)益成本上升高于債務(wù)成本的降低，導(dǎo)致綜合資本成本上升，企業(yè)價值下降Kb為企業(yè)負(fù)債成本；Ks為企業(yè)權(quán)益成本；Kw為綜合資本成本資本成本KsKwKb2、經(jīng)典資本結(jié)構(gòu)理論《資本成本、公司理財與投資理論》(1958)一文標(biāo)志著經(jīng)典資本結(jié)構(gòu)理論的誕生經(jīng)典資本結(jié)構(gòu)理論包括M&M定理與靜態(tài)權(quán)衡理論（1）M&M定理理論假設(shè)：A.企業(yè)風(fēng)險同一性假設(shè)：除了財務(wù)風(fēng)險之外，不同企業(yè)的風(fēng)險相同；B.預(yù)期盈利同一性假設(shè)：不同企業(yè)的預(yù)期盈利相同；C.債務(wù)無風(fēng)險性假設(shè)（Kd=Rf）；D.資本市場完備性假設(shè)；E.歷年盈利恒等性假設(shè)（EBIT是個常量）其中，Kd為負(fù)債資本成本；Rf為無風(fēng)險收益率①無稅條件下的M&M定理定理1：（6-28）其中，KsU為無負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本;Kd為有負(fù)債企業(yè)的加權(quán)平均資本成本;VU為無負(fù)債企業(yè)價值;VL為有負(fù)債企業(yè)價值含義：Ka=KsU，同一風(fēng)險等級的企業(yè)加權(quán)平均資本成本與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)，負(fù)債比例提高所引起的權(quán)益資本成本增加正好與“債務(wù)好處”相抵消d定理2：KsL=KsU+(KsU-Kd)(D/S)（6-29）=無負(fù)債風(fēng)險的權(quán)益資本收益+風(fēng)險補償含義：（1）若企業(yè)提高負(fù)債比例，其權(quán)益資本成本也隨之上升；（2）風(fēng)險補償與財務(wù)杠桿比例（D/S）有關(guān)其中，KsL為有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本；D和S分別表示企業(yè)的負(fù)債價值和權(quán)益價值，二者之和為企業(yè)價值V②有稅條件下的M&M定理定理1：