國際金融市場第二章

國際金融市場

（第二章）

北京師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院李翀內(nèi)容

第一節(jié)購買力平價(jià)學(xué)說第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法第三節(jié)匯率供求分析法第一節(jié)購買力平價(jià)學(xué)說購買力平價(jià)學(xué)說是關(guān)于匯率形成基礎(chǔ)的學(xué)說，它是瑞典經(jīng)濟(jì)學(xué)家卡塞爾于20世紀(jì)20年代提出來的。按照這個(gè)學(xué)說，兩個(gè)國家貨幣的匯率取決于兩個(gè)國家貨幣的購買力，而兩個(gè)國家貨幣的購買力取決與兩個(gè)國家的價(jià)格水平。第一節(jié)購買力平價(jià)學(xué)說假定有AB兩個(gè)國家，在這兩個(gè)國家之間不存在貿(mào)易障礙，不存在交易成本，價(jià)格體系是有效的，設(shè)價(jià)格水平是P，商品的種類是n，S是1單位國貨幣兌換國貨幣的匯率，那么任何一種商品以同一種貨幣表示的價(jià)格將相等：第一節(jié)購買力平價(jià)學(xué)說

顯然，如果以同一種貨幣表示的同一種商品的價(jià)格不等，進(jìn)出口商就會(huì)在一個(gè)國家買進(jìn)價(jià)格低的商品，拿到另外一國家出售，結(jié)果導(dǎo)致同一種商品價(jià)格相等。第一節(jié)購買力平價(jià)學(xué)說既然以同一種貨幣度量的兩個(gè)國家每一種商品的價(jià)格將相等，那么以同一種貨幣度量的種商品的總價(jià)格必然相等，這樣，可以得到下面的公式：第一節(jié)購買力平價(jià)學(xué)說

這就是絕對(duì)購買力平價(jià)公式。按照這個(gè)公式，兩個(gè)國家貨幣的匯率取決與兩個(gè)國家的價(jià)格水平。如果B國的價(jià)格水平上升，B國貨幣的購買力下降，B國貨幣匯率下降。第一節(jié)購買力平價(jià)學(xué)說如果用指數(shù)表示兩個(gè)國家價(jià)格水平的變化導(dǎo)致這兩個(gè)國家匯率的變化，那么用o表示基期，用t表示報(bào)告期，用St表示匯率指數(shù)，那么第一節(jié)購買力平價(jià)學(xué)說這就是相對(duì)購買力平價(jià)公式。這個(gè)公式說明，假定其他條件不變，如果相對(duì)于基期來說B國的價(jià)格水平上升了，B國貨幣的匯率指數(shù)將小于100，這說明B國貨幣匯率相對(duì)于基期貶值了。第一節(jié)購買力平價(jià)學(xué)說購買力平價(jià)學(xué)說認(rèn)為兩個(gè)國家貨幣的匯率取決于這兩個(gè)國家的價(jià)格水平，僅僅是從國際貿(mào)易的角度來分析匯率的決定。在只存在國際貿(mào)易的情況下，如果商品都相同，商品價(jià)格將對(duì)匯率產(chǎn)生決定性影響。但是在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)中不僅存在國際貿(mào)易，還存在國際金融和直接投資。第二節(jié)國際匯兌方式一、資產(chǎn)分析法的提出匯率的資產(chǎn)分析法是有美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家多恩布什提出來的。按照這種學(xué)說，外匯是一種資產(chǎn)，匯率是外匯資產(chǎn)的價(jià)格，均衡匯率是由外匯資產(chǎn)的供給和需求決定的。二、外匯資產(chǎn)的需求與供給第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法如果將外匯資產(chǎn)看作是外匯存款，那么人們對(duì)外匯資產(chǎn)的需求取決于外匯資產(chǎn)的預(yù)期收益率，而外匯資產(chǎn)的預(yù)期收益率取決于兩個(gè)因素：一是外匯資產(chǎn)的利率，二是外匯資產(chǎn)相對(duì)于別的貨幣的匯率的變化。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法顯然，如果某種外匯資產(chǎn)的利率越高，相對(duì)于別的貨幣的匯率越可能升值，持有這種外匯資產(chǎn)的收益率就越高，對(duì)這種外匯資產(chǎn)的需求量就越大。下面以歐元和美元的匯率為例來解釋這個(gè)問題。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法

設(shè)Reu為目前1年期限歐元的利率，Eus/eu為目前以1歐元兌換美元數(shù)量表示的匯率，Eeus/eu為預(yù)期的1年以后以1歐元兌換美元數(shù)量表示的匯率，歐元存款的收益率等于歐元利率與歐元對(duì)美元的升值率之和：第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法設(shè)美元利率為Rus，將美元存款利率與歐元存款收益率相比較，就可以決定哪一種外匯存款可以提供更高的收益率。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法

如果上面的差額是正數(shù)，美元具有更高的收益率，如果上面的差額是負(fù)數(shù)，歐元具有更高的收益率。

人們對(duì)外匯資產(chǎn)的需求除了取決于外匯資產(chǎn)的收益率以外，還取決于外匯資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性。外匯資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)越大和流動(dòng)性越弱，人們的需求量就越小。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法但是，為簡化起見，在這里將各種外匯自稱的風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性都看作是相同的。這樣，人們對(duì)外匯資產(chǎn)的需求只取決于外匯資產(chǎn)的預(yù)期收益率。

第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法需要注意的是，在兩種貨幣兌換的情況下，一種貨幣的需求就是另一種貨幣的供給。因此，對(duì)兩種貨幣需求的分析就是對(duì)其中一種貨幣需求與供給的分析。當(dāng)兩種貨幣存款的收益率相同的時(shí)候，將不存在一種貨幣供給過度而另一種貨幣需求過度的情況。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法這意味著，在下述條件下，歐元對(duì)美元的匯率處在均衡狀態(tài)：假定Eeus/eu不變，如果美元存款可以得到比歐元存款更高的收益率，人們將把歐元轉(zhuǎn)換為美元，美元將會(huì)升值，Eus/eu將會(huì)下降，直到恢復(fù)均衡狀態(tài)。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法三、匯率的決定前面分析了外匯資產(chǎn)的收益率如何取決于外匯資產(chǎn)的利率和外匯資產(chǎn)預(yù)期匯率的變化，現(xiàn)在再來分析外匯資產(chǎn)的收益率如何受即期匯率的影響。所以要進(jìn)行這樣的分析，是因?yàn)橐懻摰氖羌雌趨R率的決定。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法繼續(xù)剛才的例子，在歐元對(duì)美元預(yù)期升值幅度為一定的條件下，如果現(xiàn)在歐元即期匯率升值，這意味著歐元只要小幅度升值，就達(dá)到預(yù)期的升值幅度，也就是歐元的升值帶來的收益減少，歐元的收益率下降。這意味著歐元的收益率與歐元的即期匯率存在反方向變化的關(guān)系。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法如果用橫軸表示外匯資產(chǎn)的收益率，用縱軸表示歐元對(duì)美元的即期匯率，可以得到下面的圖象：Eus/euReuRusEus/eu

OR第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法

上面的圖象表明，由于歐元存款的預(yù)期收益率與即期匯率存在反方向變化的關(guān)系，它表現(xiàn)為一條向右下方傾斜的曲線。而美元的利率與即期匯率沒有直接的關(guān)系，它表現(xiàn)為一條垂直線。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法如果即期匯率位于美元存款和歐元存款收益率曲線交點(diǎn)的上方，美元存款收益率高于歐元存款收益率，在外匯市場上人們?cè)敢赓I進(jìn)美元而不愿意賣出美元，美元的需求量大于供給量，美元將對(duì)歐元升值，即Eus/eu趨向下降。

第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法如果即期匯率位于美元存款和歐元存款收益率曲線交點(diǎn)的上方，Eus/eu將趨向上升。當(dāng)美元存款的收益率和歐元存款收益率曲線相交的時(shí)候，美元的需求量等于供給量，歐元對(duì)美元的匯率形成均衡。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法四、均衡匯率的變化均衡匯率決定的分析是在利率和預(yù)期匯率不變的條件下進(jìn)行的，下面來分析這兩個(gè)因素的變化如何導(dǎo)致即期匯率的變化。假定美元的利率上升了，美元存款收益率曲線將向右方移動(dòng)。在重新形成均衡以后，歐元對(duì)美元的即期匯率下降了。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法

相反，如果美元存款利率下降，歐元對(duì)美元的即期匯率將上升。Eus/euReuRusRus1Eus/euEus/eu1OR第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法假定歐元存款的利率上升了，歐元存款收益率曲線將向右移動(dòng)，在重新形成均衡以后，歐元對(duì)美元的即期匯率上升了。相反，歐元存款的利率的下降導(dǎo)致歐元對(duì)美元的即期匯率下降。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法Eus/euReuReu1

RusEus/eu1Eus/eu

OR第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法假定歐元預(yù)期的升值率上升，即美元預(yù)期的貶值率上升，歐元存款收益率曲線向右方移動(dòng)，歐元相對(duì)美元升值；相反，假定歐元預(yù)期的升值率下降，即美元預(yù)期的貶值率下降，歐元存款收益率曲線向左方移動(dòng)，歐元相對(duì)美元貶值。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法Eus/euReuRus

Eus/eu

OR第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法從上面的分析可以得到下面的結(jié)論：假定其他條件不變，（1）美元利率上升將導(dǎo)致美元對(duì)歐元升值，美元利率下降將導(dǎo)致美元對(duì)歐元貶值。（2）歐元利率上升將導(dǎo)致歐元對(duì)美元升值，歐元利率下降將導(dǎo)致歐元對(duì)美元貶值。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法（3）歐元預(yù)期的升值率上升將導(dǎo)致歐元對(duì)美元升值。（4）歐元預(yù)期的升值率下降將導(dǎo)致歐元相對(duì)美元貶值。第二節(jié)匯率資產(chǎn)分析法按照匯率的資產(chǎn)分析法，外匯匯率是由外匯資產(chǎn)的收益率決定的。因此，這種方法實(shí)際上是從國際金融的角度分析匯率的決定。但是在現(xiàn)實(shí)的經(jīng)濟(jì)里，匯率不但受國際金融影響，而且受國際貿(mào)易和直接投資影響。第三節(jié)匯率供求分析法一、供求分析法的提出匯率供求分析法將匯率看作是外匯的價(jià)格，借助商品的均衡價(jià)格理論來分析匯率的決定。按照這種方法，外匯匯率是由外匯市場外匯的需求和供給決定的。第三節(jié)匯率供求分析法二、即期匯率的決定匯率分為即期匯率和遠(yuǎn)期匯率。即期匯率是指成交以后馬上交割所依據(jù)的匯率，遠(yuǎn)期匯率是指現(xiàn)在確定交易條件但在未來約定的時(shí)間進(jìn)行交割所依據(jù)的匯率。即期匯率是由即期外匯的需求和供給決定的。第三節(jié)匯率供求分析法以美元與歐元兌換為例。由于人們買進(jìn)美元就是要賣出歐元，美元的需求就是歐元的供給。另外，人們賣出美元就是要買進(jìn)歐元，美元的供給就是歐元的需求。因此，從美元的供求來分析美元對(duì)歐元即期匯率的決定，與從歐元的供求來分析美元對(duì)歐元即期匯率的決定是一樣的。第三節(jié)匯率供求分析法下面從美元的需求和供給來討論美元對(duì)歐元匯率的決定。為簡單起見，假定只有美國持有美元，只有歐元區(qū)國家持有歐元。另外，世界上只有美國和歐元區(qū)國家，美國的出口就是歐元區(qū)國家的進(jìn)口，美國的資本流出就是歐元區(qū)國家的資本流入。第三節(jié)匯率供求分析法美元的需求來自下述3個(gè)因素：（1）美國的出口。（2）短期資本流進(jìn)美國。（3）長期資本流進(jìn)美國。短期資本包括短期內(nèi)可以逆轉(zhuǎn)的資本，它包括各種貸款與證券投資。長期資本是指直接投資。第三節(jié)匯率供求分析法美國的出口取決于美國商品的價(jià)格和非價(jià)格競爭力。短期資本流進(jìn)美國取決與美國與歐元區(qū)國家的相對(duì)利率。長期資本流進(jìn)美國取決于美國與歐元區(qū)國家的相對(duì)利潤率。

第三節(jié)匯率供求分析法假定其他條件不變，美元的匯率（歐元/美元）越低，美國商品在歐元區(qū)國家的價(jià)格就越低，歐元區(qū)國家進(jìn)口美國商品就越多，對(duì)美元的需求量就越大。這意味著在以橫軸表示美元的需求量，縱軸表示美元匯率的坐標(biāo)系里，美元需求曲線是一條向右下方傾斜的曲線。第三節(jié)匯率供求分析法美元的供給來自下述3個(gè)因素：（1）美國的進(jìn)口。（2）短期資本流出美國。（3）長期資本流出美國。美國的進(jìn)口、短期和長期資本流出美國同樣取決于出口商品競爭力、利率和利潤率。第三節(jié)匯率供求分析法假定其他條件不變，美元的匯率（歐元/美元）越高，歐元區(qū)國家商品在美國的價(jià)格就越低，美國進(jìn)口歐元區(qū)國家商品就越多，美元的供給量就越大。這意味著在以橫軸表示美元的供給量，縱軸表示美元匯率的坐標(biāo)系里，美元供給曲線是一條向右下方傾斜的曲線。第三節(jié)匯率供求分析法美元對(duì)歐元的即期匯率是由美元需求曲線和供給曲線相交時(shí)決定的。歐元/美元DS歐元/美元O美元數(shù)量第三節(jié)匯率供求分析法上面均衡即期匯率的分析是在利息率和利潤率不變的條件下進(jìn)行的。假定其他條件不變，如果美國的利息率或利潤率上升，更多的資本將流進(jìn)美國，美元的需求增加，美元需求曲線向右方移動(dòng)，美元對(duì)歐元匯率升值。相反，美元供給曲線向右方移動(dòng)，美元對(duì)歐元匯率貶值。第三節(jié)匯率供求分析法歐元/美元DD’SS’O美元數(shù)量第三節(jié)匯率供求分析法三、遠(yuǎn)期匯率的決定

如果說即期匯率是由即期外匯市場上即期外匯的需求和供給決定的，那么遠(yuǎn)期匯率是由遠(yuǎn)期外匯市場上遠(yuǎn)期外匯的需求和供給決定的。遠(yuǎn)期外匯是現(xiàn)在成交，在未來約定的時(shí)間交割的外匯。第三節(jié)匯率供求分析法遠(yuǎn)期外匯的需求和供給主要取決于下面3個(gè)因素：利息套匯、貿(mào)易套匯和遠(yuǎn)期外匯投機(jī)。（1）利息套匯利息套匯簡稱套利，它是指人們將資金從利率低的國家轉(zhuǎn)移到利率高的國家，同時(shí)用遠(yuǎn)期外匯交易避免匯率風(fēng)險(xiǎn)的行為。第三節(jié)匯率供求分析法例如，假定歐元區(qū)國家的利率是2%，美國的利率是3%，人們?yōu)榱说玫礁叩睦?，按照即期匯率將歐元轉(zhuǎn)換為美元。但是，如果在資金到期時(shí)再按照即期匯率將美元轉(zhuǎn)換為歐元，一旦美元對(duì)歐元匯率下跌，將遭受損失。第三節(jié)匯率供求分析法因此，人們?cè)趯W元轉(zhuǎn)換為美元時(shí)，需要進(jìn)行遠(yuǎn)期外匯交易，將來按照確定的匯率將美元轉(zhuǎn)換回歐元。這樣，套利將導(dǎo)致遠(yuǎn)期外匯供求的變化。在上面的例子里，將導(dǎo)致遠(yuǎn)期美元供給和遠(yuǎn)期歐元需求。第三節(jié)匯率供求分析法顯然，如果人們從利息差異得到的收益大于從匯率差異造成的損失，套利仍然是有利可圖的。但是，如果人們從利息差異得到的收益等于從匯率差異造成的損失，套利將失去意義。滿足這種情況的條件稱為利率平價(jià)條件。第三節(jié)匯率供求分析法設(shè)Es為以1美元兌換歐元數(shù)量表示的即期匯率，Ef為以1美元兌換歐元數(shù)量表示的遠(yuǎn)期匯率，ius為美國的年利率，ieu為歐元區(qū)國家的年利率。如果將1美元存入美國銀行，t天后得到的美元本息1+ius×t/360。如果將1美元按照即期匯率轉(zhuǎn)換為歐元存入歐元區(qū)銀行第三節(jié)匯率供求分析法再按照t天的遠(yuǎn)期匯率將歐元的本息轉(zhuǎn)換回美元，可得到美元本息：顯然，如果（1）第三節(jié)匯率供求分析法1美元在美國得到的收益小少于在歐元區(qū)國家得到的收益，資金將從美國流到歐元區(qū)國家，遠(yuǎn)期美元的需求量將增加。相反，如果（2）第三節(jié)匯率供求分析法1歐元在歐元區(qū)國家得到的收益小少于在美國得到的收益，資金將從歐元區(qū)國家流到美國，遠(yuǎn)期美元的供給量將增加。只有在下面的條件下，資金才不流動(dòng)：

這就是利率平價(jià)條件。第三節(jié)匯率供求分析法（2）貿(mào)易套匯貿(mào)易套匯是指進(jìn)口商選擇從出口國獲得貿(mào)易信貸的方式付款，然后按照遠(yuǎn)期匯率買進(jìn)出口國貨幣來避免匯率風(fēng)險(xiǎn)的行為。設(shè)上面提到的各種符號(hào)的含義不變，如果歐元區(qū)國家進(jìn)口商進(jìn)口1美元的美國商品，選擇立即付款需要支付Es歐元。第三節(jié)匯率供求分析法如果歐元區(qū)國家進(jìn)口商進(jìn)口1美元的美國商品，選擇從出口國獲得出口信貸方式付款需要支付1+ius×t/360美元。為了避免匯率風(fēng)險(xiǎn)，它需要支付（1+ius×t/360）Ef歐元。按照歐元區(qū)國家的利率計(jì)算，該支付額的現(xiàn)值是：（1+ius

×t/360）Ef/（1+ieu×t/360）第三節(jié)匯率供求分析法這樣，當(dāng)時(shí)也就是當(dāng)時(shí)（3）歐元區(qū)國家進(jìn)口商選擇用出口信貸付款第三節(jié)匯率供求分析法遠(yuǎn)期美元的需求量增加。相反，當(dāng)時(shí)（4）美國進(jìn)口商選擇用出口信貸付款，遠(yuǎn)期美元供給量增加。第三節(jié)匯率供求分析法只有在下面的條件下，按照哪一種方式付款都是一樣的：或這就是上面所得到的利率平價(jià)條件。

第三節(jié)匯率供求分析法（3）遠(yuǎn)期外匯投機(jī)遠(yuǎn)期外匯投機(jī)是指投機(jī)者根據(jù)遠(yuǎn)期匯率與未來即期匯率的差異買賣遠(yuǎn)期外匯以獲得這個(gè)差價(jià)的行為。遠(yuǎn)期匯率是已知的，未來的即期匯率是預(yù)測的，如果發(fā)生下面的情況，將發(fā)生遠(yuǎn)期外匯投機(jī)。第三節(jié)匯率供求分析法美國歐元區(qū)國家

30天遠(yuǎn)期匯率30天后的即期匯率

0.9歐元/1美元0.8歐元/1美元

投機(jī)者將賣出遠(yuǎn)期美元，30天后用0.8歐元兌換1美元，在履行遠(yuǎn)期外匯協(xié)議，用1美元兌換0.9歐元?dú)W元。遠(yuǎn)期美元的供給將增加。第三節(jié)匯率供求分析法