消費系列研究報告（一）：當前消費的四大特征與影響因素

1僅供機構(gòu)投資者使用證券研究報告|宏觀專題報告2024年08月29日當前消費的四大特征與影響因素評級及分析師信息評級及分析師信息宏觀經(jīng)濟、產(chǎn)業(yè)政策出現(xiàn)超預(yù)期變化。請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明2證券研究報告|宏觀專題報告正文目錄1.當前消費的“四大”特征 31.1.特征一：居民消費意愿偏弱 1.2.特征二：服務(wù)性消費恢復(fù)漸近尾聲 41.3.特征三：居民消費受房地產(chǎn)市場拖累 1.4.特征四：區(qū)域消費呈現(xiàn)分化 2.當前影響消費的主要因素 2.1.收入是決定因素 72.2.家庭資產(chǎn)負債表壓力 92.3.人口增長差異推動區(qū)域消費分化 4.“雙管齊下”促消費、穩(wěn)經(jīng)濟 圖表目錄圖1二季度以來消費增速呈現(xiàn)下行趨勢(%) 3圖2居民消費傾向仍未恢復(fù)至2019年水平(%) 3圖3居民儲蓄意愿仍然較強(%) 4圖4消費意愿修復(fù)節(jié)奏偏慢 圖5餐飲收入和商品零售增長漸趨同步(%) 4圖6居民服務(wù)性消費支出占比已接近2019年水平(%) 4圖7房地產(chǎn)相關(guān)消費增速偏低，占比持續(xù)下降(%) 圖8房地產(chǎn)相關(guān)消費規(guī)模下降，增速居末(%) 5圖9鄉(xiāng)村消費市場的增長好于城鎮(zhèn)(%) 6 6圖11以北上廣深一線城市的消費活力不足，增速普遍低于全國平均水平(%) 7圖12新一線和二線城市消費增長較快(%) 7圖13中部地區(qū)和東北地區(qū)城市消費增速較快(%) 7圖14居民人均可支配收入增速持續(xù)回落(%) 8圖15近年來就業(yè)人員平均工資增速呈現(xiàn)下降趨勢(元) 8圖16調(diào)查失業(yè)率已恢復(fù)至2019年水平附近(%) 8圖17截至2023年末，失業(yè)登記人數(shù)仍然偏高(萬人) 8圖18深圳市凈新增就業(yè)呈現(xiàn)下降趨勢(萬人) 圖192023年以來，居民工作穩(wěn)定性下降 9圖20房產(chǎn)是中國城鎮(zhèn)家庭資產(chǎn)中最主要的構(gòu)成部分 圖21過去十幾年間，中國居民杠桿率快速上升(%) 圖22中國家庭債務(wù)收入比已經(jīng)接近美國(%) 圖23二季度居民新增貸款增長乏力(萬億元) 圖242023年居民消費貸款有顯著回升(萬億元) 1圖25一線城市常住人口增速(%) 1圖26新一線城市人口增長較快(%) 圖27消費偏弱對經(jīng)濟循環(huán)的影響 圖28市場有效需求不足，物價持續(xù)低迷(%) 圖29物價低迷，企業(yè)利潤空間下降(%) 圖30中美貿(mào)易摩擦，外需存在不確定性(%) 圖31企業(yè)用工需求有所下降(%) 圖322010年以來，消費在GDP中的占比不斷提升(%) 圖33消費是GDP增長的主要貢獻點(%) 31.當前消費的“四大”特征額同比增長3.5%,較一季度下降1.2個百分點；居民人均消費支出上半年同比增長6.77%,較一季度回落1.56個百分點。期上升0.84個百分點，但與2016年-2019年同期67.06%的平均水平相比仍有一定差61.8%,占據(jù)絕對優(yōu)勢；傾向于“更多消費”的居民占25.1%;傾資料來源：WIND,華西證券研究所，2023年為兩年復(fù)合增速圖2居民消費傾向仍未恢復(fù)至2019年水平(%)8競意貴資料來源：WIND,華西證券研究所請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明4資料來源：WIND,中國人民銀行，華西證券研究所接近2019的水平(11.35%)。從消費需求端數(shù)據(jù)來看，居民服務(wù)性消費支出占比已經(jīng)接近2019年水平。2024出增速2.4個百分點，占居民消費支出比重為45.6%,比上年同期上升1.1個百分點。0華西證券研究所，2023年為兩年復(fù)合增速圖6居民服務(wù)性消費支出占比已接近2019年水平(%)2024年數(shù)據(jù)截止至上半年請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明5華西證分證券研究報告|宏觀專題報告且均出現(xiàn)了負增長。059678中西藥品類書報雜志類金銀珠寶類2024上半年消費增長呈現(xiàn)出區(qū)域分化態(tài)勢，鄉(xiāng)村消費增長好于城鎮(zhèn)，中部和東北地區(qū)消費增長好于東部和西部地區(qū)。城市之間也存在分化，一線和三、四線城市消費鄉(xiāng)村消費市場的增速高于城鎮(zhèn)市場。疫情期間，鄉(xiāng)村地區(qū)受到的直接影響較小，看，今年1-7月，鄉(xiāng)村社會消費品零售總額累計同比增長4.5%,比城鎮(zhèn)高出1.1個百農(nóng)村居民人均消費支出的名義同比增速為場的活力要強于城鎮(zhèn)。消費復(fù)蘇節(jié)奏差異下，今年中部和東北地區(qū)消費增長強于東部和西部地區(qū)。分地區(qū)來看2,今年上半年中部地區(qū)社會消費品零售總額同比增長4.96%,增長最為迅速，其次是東北地區(qū)同比增長3.69%,東部和西部社零增長較弱僅錄得3.13%和3.54%,低于全國平均水平。1城市等級劃分參照了2023年新一線城市研究所發(fā)布的《城市商業(yè)魅力排行榜》。其中，新一線城市包括：蘇州，武漢，青島，長沙，鄭州，重慶，合肥，西安，南京，寧波，成都，東莞，昆明，杭州，天津。2天津、貴州、吉林三省因未公布上半年社會消費品零售絕對值數(shù)昧包含請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明6華西證分8660422018-112018-112019-112020-112021-112022-112023-110WIND,WIND,華西證券研究所，2023年為兩年復(fù)合增速一線城市社零數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳。其中，上海，1-7月份社零累計同比了負增長。東部和西部地區(qū)城市增長偏慢。3核心消費城市包括：省會城市(除蘭州市缺失數(shù)據(jù))、計劃單列市以及2023年社會消費品零售規(guī)模在3000億元以上的城市。除天津市缺少社零絕對值數(shù)據(jù)外，剩余46座城市的社零規(guī)?？傆嫗?們元，約占上半年全國社零總規(guī)模的3%。請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明7豆家玉區(qū)響會思和蚣三零必水怕地惻如平電屜K05圖13中部地區(qū)和東北地區(qū)城市消費增速較快(%) 均可支配收入的名義增速為6.33%,與2015-2019年8.8%的平均增速相比存在差距。民工資性收入拉動居民收入增百分點，較2015-2019年均值下降了1.6個百分點，是居民收入增速下降的主要原因。請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明8證券研究報告|宏觀專題報告圖14居民人均可支配收入增速持續(xù)回落(%)圖15近年來就業(yè)人員平均工資增速呈現(xiàn)下降趨勢(元)圖14居民人均可支配收入增速持續(xù)回落(%)742017-122017-122019-122020-122021-122022-122023-128就業(yè)穩(wěn)定性下降、收入不確定性增加，家庭預(yù)防性儲蓄上升，消費意愿減弱。2024年7月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率5.2%,較2019年同期下降0.1個百分點，從調(diào)查失業(yè)數(shù)據(jù)上看，當前就業(yè)情況似乎已經(jīng)基本恢復(fù)至2019年同期水平。但從登記失業(yè)數(shù)據(jù)來看，截至2023年末，城鎮(zhèn)登記失業(yè)人數(shù)為1074萬人，雖較2022年峰值有所回落，但仍較2019年末增加了129萬人。深圳市人社局數(shù)據(jù)也顯示，今年一季度深圳市新增失業(yè)登記人數(shù)已經(jīng)超過了4萬人，而同期新增就業(yè)人數(shù)僅為3.9萬人。調(diào)查失業(yè)率和失業(yè)登記的分歧，可能來自兩者統(tǒng)計時對失業(yè)人員定義的差異。調(diào)查失業(yè)率中，就業(yè)人員指取得收入，在調(diào)查周內(nèi)工作1小時以上的人員。而失業(yè)登記中失業(yè)人員指有勞動能力和就業(yè)要求，處于無業(yè)狀態(tài)，并進行失業(yè)登記的城鎮(zhèn)常住人員。因此，對于從企業(yè)失業(yè)并進行了失業(yè)登記后，做兼職和臨時工維生的人員，在調(diào)查失業(yè)中會被認定為就業(yè)人員，但如果其未繳納社會保險，就仍屬于登記失業(yè)人員。綜合來看，雖然當前居民調(diào)查失業(yè)率已經(jīng)基本恢復(fù)至2019年水平，但是就業(yè)人數(shù)中兼職或臨時就業(yè)的比例可能有所升高，居民就業(yè)和收入的穩(wěn)定性偏弱，仍未完全恢復(fù)。西南財經(jīng)大學(xué)《2024Q1中國家庭財富指數(shù)調(diào)研系列報告》的調(diào)查數(shù)據(jù)也指向了類似的結(jié)果，2023年以來，受訪家庭的工作穩(wěn)定性變動指數(shù)持續(xù)位于100的基準值之下，表明居民部門就業(yè)的穩(wěn)定性下降，居民收入的不確定性正在上升。圖16調(diào)查失業(yè)率已恢復(fù)至2019年水平附近(%)圖17截至2023年末，失業(yè)登記人數(shù)仍然偏高(萬人)0201520162017201820192020202120229深圳新增登記失業(yè)人數(shù)新增就業(yè)人數(shù)圖192023年以來，居民工作穩(wěn)定性下降工作穩(wěn)定性變動指數(shù)8888其一.債務(wù)剛性、收入放緩下.居民消費能力、消費意愿以及信貸擴張都受到抑制.居民的消費和信貸擴張。/GDP)快速上升，從2006年初的11.5%,升至2023年末的62.1%,上升了50.6個百速回落。今年二季度居民新增信貸0.13萬億元，為200資產(chǎn)負債情況調(diào)查》數(shù)據(jù)顯示，我國家庭資產(chǎn)中住房占比近六成，住房擁有率達到配收入以GDP的60%估算。其他家庭部門的債務(wù)收入比國家數(shù)據(jù)CE印D資產(chǎn)負債戶均規(guī)模(萬元)占總資產(chǎn)比重(%)戶均規(guī)模(萬元)占總負債比重(%)實物資產(chǎn)住房資產(chǎn)商鋪經(jīng)營性資產(chǎn)其他實物資產(chǎn)21.616.519.46.85.26.12.4金融資產(chǎn)活期、定期存基金債券其他金融資產(chǎn)17.34.34.22.30.810.7資產(chǎn)總計負債總計凈資產(chǎn)資料來源：人民銀行《2019年中國城鎮(zhèn)居民家庭資產(chǎn)負債情況調(diào)查》,華西證券研究所2018-032018-030一英國加拿大加拿大0究所，2022,2023年中國住戶部門可支配收入以GDP的60%估算請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明圖23二季度居民新增貸款增長乏力(萬億元)圖242023年居民消費貸款有顯著回升(萬億元)2010-122010-122013-122016-122019-122022-1232其他消費貸款人口增長帶來消費基數(shù)的增加。外地居民遷入，家庭財富也會隨著居民一同流動，推動城市的消費增長。2019-2023年，一線城市人口增長僅為1.49%,而新一線城市人口增長達到了10.53%。2021年以來，北上廣深四個一線城市的人口增長都降至1%以下，2022年更是出現(xiàn)了全部負增長的情況。而與之相對，以成都、武漢和廈門等代表新一線城市的人口增長較為迅速，增速達到了10.53%,人口增長帶動了當?shù)叵M的同圖25一線城市常住人口增速(%)98640圖26新一線城市人口增長較快(%)當前我國經(jīng)濟面臨消費偏弱拖累經(jīng)濟循環(huán)的壓力：“居民儲蓄上升、消費下降—一市場有效需求不足、企業(yè)用工民就業(yè)壓力增加、收入下降”。首先。就業(yè)壓力增加、收入增速和穩(wěn)定性下降。削弱了預(yù)期，導(dǎo)致了居民的消費能力和消費意愿。雖然當前失業(yè)率數(shù)據(jù)已經(jīng)降至2019年同期水平之下，但與2019年相比，當前工作穩(wěn)定性降低，工資收入增速回落，居民實際就業(yè)壓力有所上升。收入增速放緩，制約了居民的消費能力；就業(yè)壓力增加、收入穩(wěn)定性下降削弱了居民的消費意愿。房價下降、家庭資產(chǎn)負債表承受壓力，居民信貸減少，進一步放大了收入回其次，居民消費減少、市場有效需求不足，導(dǎo)致物價低迷、企業(yè)利潤空間下降。 自2022年10月以來，PPI同比增速持續(xù)為負，CPI同比增速亦處于低位，反映出市場有效需求不足。在物價低迷的背景下，企業(yè)的盈利空間減少。2023年，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤在2022年低基數(shù)的基礎(chǔ)上，同比下降2.3%。盡管今年以來企業(yè)利潤增速有所回升，但考慮到基數(shù)效應(yīng)，利潤修復(fù)的節(jié)奏整體上依然較為疲弱。此外，外部環(huán)境變化帶來的不利影響也在增多，中美貿(mào)易摩擦升級，內(nèi)需不足的情況下，外需的也存在不確定性。最后，企業(yè)利潤降低下，用工需求回落，家庭部門的就業(yè)和收入下降。當前中國正處于新舊動能轉(zhuǎn)換階段，傳統(tǒng)行業(yè)的勞動力需求下降，新興產(chǎn)業(yè)對高技術(shù)人才需求 增加，但傳統(tǒng)行業(yè)流出的勞動力與新生產(chǎn)業(yè)的技能需求匹配度不高，可能出現(xiàn)潛在結(jié)構(gòu)性失業(yè)。2024年7月建筑業(yè)從業(yè)人員指數(shù)僅錄得40.2,處于低位。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型下，圖27消費偏弱對經(jīng)濟循環(huán)的影響5066中國：出口金額：當月同比中國：進口金額：當月同比圖29物價低迷，企業(yè)利潤空間下降(%)2023年為復(fù)合增速2016-112018-122019-102016-112018-122019-102021-112023-12榮枯線88請仔細閱讀在本報告尾部的重要法律聲明相比于擴收入和促消費政策，通過企業(yè)補貼來實現(xiàn)穩(wěn)就業(yè)、促消費的效果可能相對有限。首先，補貼下企業(yè)通常將通過降低產(chǎn)品價格來擴大銷售，而這將進一步導(dǎo)致價格市場低迷的局面，企業(yè)正常的利潤空間減小，形成對補貼的持續(xù)依賴。而與之相對，補貼消費端，則會淡化居民對于產(chǎn)品價格的敏感性，形成有利于價格回升的市場環(huán)境。其次，補貼企業(yè)政策執(zhí)行中，較難實現(xiàn)資金的最優(yōu)利用，如何選擇補貼企業(yè)以及確定不同企業(yè)的補貼力度，都是需要解決的難題。而擴收入和促消費政策，補貼資金最終會通過居民的消費行為流入企業(yè)，是市場在配置中起到了決定性作用，資金的通過多措施刺激消費來“治標”,多渠道增加居民收入來“治本”,標本兼治、雙管齊下有望扭轉(zhuǎn)當前消費偏弱的格局，推動經(jīng)濟平穩(wěn)