風險投資的管理.ppt

1、第六章 風險投資的管理,第一節(jié) 風險投資管理概述 第二節(jié) 控制權分配 第三節(jié) 階段性投資,風險投資的管理在整個風險投資的過程中是一個很重要的環(huán)節(jié)，是風險投資家積極 價值創(chuàng)造過程。,風險投資的一個重要的特點是風險投資機構一般對創(chuàng)業(yè)企業(yè)不僅僅只是投入資金，還會在投資后適度參與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的經營管理。,為什么要進行風險投資管理？,我們可以從兩個方面： 創(chuàng)業(yè)企業(yè)家與風險投資家之間存在代理關系（產生利益沖突，信息不對稱）。 創(chuàng)業(yè)企業(yè)家不具備某方面的管理知識和經驗，風險投資機構在這方面具有優(yōu)勢，參與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的管理的經營和管理。,進行風險投資管理的目的？,改善信息不對稱，可以降低代理成本，減少投資風險，更好的保

2、障投資者的權益。 將有助于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的績效的提高，從而提升創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價值。 創(chuàng)業(yè)企業(yè)家提升了創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價值。 投資機構 保障了投資者的權益。 根本目的實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)資本的增值。,第一節(jié) 風險投資管理概述,(一)內涵 所謂風險投資管理，是風險投資家與創(chuàng)業(yè)者簽訂合約后，風險投資家積極參與創(chuàng)業(yè)企業(yè)的管理，為其提供增值服務并對其實施監(jiān)控等各種活動的統(tǒng)稱。,風險投資管理廣義的概念：涵蓋了投資后風險投資家對創(chuàng)業(yè)企業(yè)所實施的監(jiān)督與控制以及所提供的各種增值服務（包括管理）。 在美國，風險投資公司將大約一半的工作時間用于所投資企業(yè)的管理，平均每人負責9個企業(yè)，每個企業(yè)年均消耗110個小時。,(二)風險投資管理的特點 1

3、.管理的主體是風險投資公司(與企業(yè)管理、創(chuàng)業(yè)管理不同) 2.管理的重點是戰(zhàn)略和策略問題(通過在董事會的席位影響決策，并不參與日常管理) 3.管理的方式是間接的(一般只與高層接觸，提供有創(chuàng)意的思路或方法) 4.管理的目的是實現(xiàn)增值(辦好企業(yè)；規(guī)避道德風險),二、風險投資管理的內容與模式,風險投資管理側重于戰(zhàn)略規(guī)劃、人際溝通、社會網絡和風險控制方面的內容，主要分為增值服務和監(jiān)督控制。 主要通過兩種形式的管理，最終達到幫助創(chuàng)業(yè)企業(yè)實現(xiàn)并購或公開上市，從而實現(xiàn)風險資本的增值： (一)增值服務管理一系列咨詢服務、戰(zhàn)略管理。 (二)監(jiān)督控制管理使創(chuàng)業(yè)企業(yè)按照投資合同所設定的目標發(fā)展，控制項目實施過程中的各

4、種風險(特別是道德風險)，風險投資家所采取的各種具體辦法。,(一)增值服務管理,增值服務的主要內容：,1.目標戰(zhàn)略管理(行業(yè)選擇/市場定位，戰(zhàn)略規(guī)劃與計劃) 2.資源和社會網絡管理(資源管理是風險投資項目管理的核心環(huán)節(jié)) 3.幫助企業(yè)籌集后續(xù)資金和并購上市 4.幫助組建管理團隊，進行人員管理 5.風險投資項目的溝通管理 6.項目管理咨詢服務,(二)監(jiān)督控制管理,以風險投資公司的角度看，項目的實施過程中，主要存在著市場風險和道德風險。 1.直接控制 (1)參加董事會(至少擁有一個席位) (2)表決權的分配(可轉換優(yōu)先股可以擁有與普通股一樣的表決權) (3)追加資金 (4)分期注入資本 (5)適時

5、替換不稱職的管理人員 (6)其他控制手段(查看設備、賬簿等，了解企業(yè)業(yè)務進展、財務控制能力和潛在問題；),2.間接監(jiān)控 還可通過公司治理來分散經營風險，主要通過建立有效的激勵機制和約束機制，來協(xié)調管理層和投資者的關系，保證投資者的利益。 經營業(yè)績的激勵機制包括： (1)管理層持股 (2)風險投資者的股權性質(多為可轉換優(yōu)先股) (3)管理層雇傭合同,三、風險投資管理的方式,(一)參加創(chuàng)業(yè)企業(yè)董事會 (二)審查創(chuàng)業(yè)企業(yè)經營報告 (三)與創(chuàng)業(yè)企業(yè)高層管理人員通電話或會晤,辛迪加是法語Syndicat的音譯，原義是“工會”。辛迪加是資本主義壟斷組織的一種基本形式，它是指同一生產部門的少數(shù)大企業(yè)為了獲

6、取高額利潤，通過簽訂共同銷售產品和采購原料的協(xié)定而建立起來的壟斷組織。參加辛迪加的各個企業(yè)雖然在生產上和法律上仍然保持獨立性，但是，它們商業(yè)上卻已經失去了獨立性。它們銷售產品和采購原料的業(yè)務都由辛迪加的總辦事處統(tǒng)一負責辦理，然后再在參加者之間按照協(xié)議規(guī)定的份額進行分配。,四、風險投資管理的影響因素,(一)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展階段 (二)股權比例 (三)投資行業(yè) (四)投資效果,第二節(jié) 控制權分配,一、創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權的經濟意義 風險投資家要求得到一部分風險投資項目的控制權，以減少信息不對稱所帶來的代理風險，提高投資收益率，最終達到保護其利益的目的；而創(chuàng)業(yè)企業(yè)家為了維護自身利益，不會輕易放棄風險投資項目

7、的控制權。 在風險投資中，控制權并非按照“一票一股”的規(guī)則來分配。,二、創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權的含義及其配置的特征,(一)創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權的含義 企業(yè)所有權包括剩余索取權(如現(xiàn)金流權)，也包括剩余控制權(如投票權、清算權、投資權等企業(yè)重大決策權) 創(chuàng)業(yè)企業(yè)在控制權分配在很大程度上是雙方談判的結果(與規(guī)范的上市公司不同)。,(二)創(chuàng)業(yè)企業(yè)控制權配置的特征,1.控制權是一種“狀態(tài)依存權” 2.剩余控制權與剩余索取權可以分離且不必完全對立(企業(yè)經營良好，風險投資者愿意許諾控制權；風險投資者擁有控制權不是目的) 3.剩余控制權的轉移為創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供了一種隱性激勵機制 4.剩余控制權的分配影響社會資源的配置效率,三

8、、實踐中的控制權分配措施,(一)分階段注資 (二)可轉換證券的使用(風險投資者：優(yōu)先清償權、優(yōu)先轉換為普通股；特殊的表決權，如一票否決權) (三)股票延期套現(xiàn)條款和非競爭條款(創(chuàng)業(yè)家：在規(guī)定時間段后才能套現(xiàn)；離開企業(yè)后在規(guī)定時間內不能在同一行業(yè)內任職),激勵作用資本分期注人還會對創(chuàng)業(yè)家隊伍產生激勵作用。風險投資家提供給每個風險企業(yè)的資本都是非常寶貴的資源。在風險企業(yè)正常發(fā)展的情況下，分期投人可以避免風險企業(yè)家的股權一開始稀釋過大，這樣可以激勵風險企業(yè)家。 如蘋果公司三次風險投資和一次創(chuàng)業(yè)企業(yè)家的再投入資本的股份比例分別為169、12. 7、6. 3、5. 5；每次股價為0.09、0.09、0.

9、 28、0. 97美元。,蘋果公司成功風險企業(yè)的多輪次融資情況,懲罰作用風險企業(yè)發(fā)展不順利，風險投資家將給予風險企業(yè)家嚴厲的懲罰。 第一，再次增加的投資將要求以更高的比率和較低的價格稀釋管理者的權益份額。 第二，分階段投資過程使風險投資機構有權徹底關閉創(chuàng)業(yè)企業(yè)。 聯(lián)邦快遞公司：在風險企業(yè)發(fā)展不順利的時候，風險企業(yè)家的股份稀釋得是非常厲害的。,第三節(jié) 階段性投資,一、風險資本的階段劃分 從資金投入的時期看，風險資本可劃分為： 1.種子資金提出創(chuàng)業(yè)構想 2.導入期資金初步運行，研發(fā)與實驗階段 3.第一輪資金產品原形完成，設廠生產 4.第二輪資金產品上市，但仍未達到損益平衡點 5.第三輪資金處于成長

10、階段，已達到損益平衡 6.第四輪資金處于成熟階段，需要安排股票上市。 1-4為早期階段；5-6為晚期階段.,二、分階段投資的結構特征,分階段投資是風險投資家所能采用的最有力的控制機制。 風險投資具有明顯的期權特征： 投資的序貫性(分階段投資決策是序局貫決策，現(xiàn)在的投資可看做是購買進一步投資的期權)； 投資的不可逆性； 期權特征(現(xiàn)階段的投資者有繼續(xù)投資的權力而不是義務：可推遲或終止項目的投資)。,三、分階段風險資本投資結構的影響因素,1、信息不對稱條件下的代理成本是階段性投資結構的重要制度影響因素 2、監(jiān)督成本也是影響階段性融資結構的制度影響 3、企業(yè)資產的性質對預期代理成本和分階段風險投資資

11、本結構有重要影響 4、創(chuàng)業(yè)企業(yè)的市場價值/賬面價值比率是階段性融資結構的技術影響因素 5、風險投資產業(yè)的成長構成了階段性風險資本投資的環(huán)境走用因素,四、分階段投資對創(chuàng)業(yè)企業(yè)治理的效應分析,(一)能減少不確定性，形成中斷機制 (二)能減緩信息不對稱，強化風險投資家的控制權 (三)能在制度上解決單向承諾問題 (四)對創(chuàng)業(yè)企業(yè)家產生激勵作用 (五)提供了一種衡量監(jiān)控強度的方法,單向承諾問題當企業(yè)家必須從外部融資時，企業(yè)家不能許諾在將來不通過從項目中撤走其寶貴的人力資本來中斷與投資者的關系。 假定對風險創(chuàng)業(yè)的投資是全過程的，而創(chuàng)業(yè)只提供唯一的一次回報，則由于存在事后分離的可能，企業(yè)家事先所能承諾給資本

12、家的資本回報就非常有限。 從制度上克服單向承諾問題的辦法是根據(jù)創(chuàng)業(yè)的進程進行分段。,五、分階段投資的基本原則,1.因企業(yè)制宜，在盡可能適時、適量保證企業(yè)資本供給的情況下，充分維護風險投資方的利益 2.量力而行，關鍵在于保持所持股份的價值不被稀釋 3.在投資方式上，首期投資應盡可能以可轉換優(yōu)先股、可轉換債券等方式進行，以保證投資方具有優(yōu)先收益權和資產清償權,結束,二、投資方式和條件,投資工具選擇：在早期融資階段，可轉換優(yōu)先股是主導的合約形式；而在項目后期，債權和普通股較多的使用 轉換價格，可以根據(jù)企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)而定。 優(yōu)先清算金額，包括對引起清算的事項的說明 紅利率、支付期和投票權，可轉換優(yōu)先股

13、不在當期支付紅利，但要由董事會作出決定。有的優(yōu)先股要求支付紅利，但現(xiàn)金的支付可以遞延到將來?？赊D換優(yōu)先股的優(yōu)先清算金額在大多數(shù)情況下等于可轉換優(yōu)先股的發(fā)行面值加上全部應付未付的紅利。,一、投資金額和時間,每個購股協(xié)議都規(guī)定了投資金額和時間。 分段投資：分期投資是風險投資家的一種重要控制手段。 當前一階段過去、項目的狀態(tài)被揭示后，風險投資家可以中止投資或者繼續(xù)投資，所謂的中斷機制。 風險投資家希望每次投人的資本足以支持被投資企業(yè)達到下一個發(fā)展階段。,企業(yè)發(fā)展順利的情況下，VC通常只通過參與組建董事會，來幫助企業(yè)完成制定發(fā)展策略、挑選和更換管理層、策劃追加投資等方面的內容，很少介入日常管理工作；當

14、企業(yè)出現(xiàn)危機時，VC介入較多，極端情況下甚至會撤換企業(yè)的CEO或者中止投資。 在美國，創(chuàng)業(yè)企業(yè)成立后的前20個月中，由創(chuàng)業(yè)者之外的人擔任公司總裁的比例為10%；到了第40個月，這個比例上升為40%；到了第80個月，80%的企業(yè)CEO已不是當初的創(chuàng)業(yè)者。,Gompers（1993）在其博士論文理論、結構和風險投資模式中認為：一方面，風險企業(yè)經營團隊的能力和努力對風險企業(yè)的成功至關重要，設計合理的機制可以使風險企業(yè)經營團隊的回報主要取決于風險企業(yè)上市或被兼并收購時的股票價值，從而將風險企業(yè)經營團隊（風險企業(yè)）的利益與風險投資企業(yè)的利益緊緊地“綁”在一起；另一方面，風險企業(yè)經營團隊在運營企業(yè)過程中可能會為了獲得更多的個人好處而采取機會主義行為，這將嚴重損害風險投資企業(yè)的利益，因此有必要在合同中