第七章投資管理的方法和理論.ppt

1、第七章 投資管理的方法和理論,一、西方投資管理發(fā)展的三個階段 二、投資管理的基本程序 三、投資管理的基本方法 四、現(xiàn)代投資理論的三大基石,一、西方投資管理發(fā)展的三個階段,投機(jī)階段：二十世紀(jì)三十年代以前 職業(yè)化階段：以1934 美國頒布的1934 年證券法為標(biāo)志 科學(xué)化階段：以1952年3月Harry Markowitz在金融雜志上發(fā)表的題為資產(chǎn)組合選擇的論文其標(biāo)志,二、證券投資管理程序,確定投資目標(biāo),建立投資政策,構(gòu)建證券組合,修訂證券組合,評估資產(chǎn)組合業(yè)績,三、投資管理的基本方法,基礎(chǔ)分析方法 技術(shù)分析方法 組合管理方法 風(fēng)險管理方法金融工程 數(shù)量化的方法是未來投資管理的大趨勢,1.基礎(chǔ)分析

2、方法,以價值決定價格理論依據(jù) 以證券價值為研究對象 堅信證券的價格是以價值為中心上下波動的 基礎(chǔ)分析是一種邏輯推理方法，建立在對大量影響證券價值的相關(guān)事件的分析基礎(chǔ)之上 基礎(chǔ)分析家有兩類：價值管理者和增長管理者,基礎(chǔ)估值方法,現(xiàn)金流貼現(xiàn)法 市盈率法,現(xiàn)金流貼現(xiàn)法,方法：對投資項目的未來收益進(jìn)行折現(xiàn)計算 理念：既然投資的目的是為了在未來取得投資收益，那么，未來可能形成收益的多少就在本質(zhì)上決定了投資對象內(nèi)在價值高低。 例：附息債券估值,2.技術(shù)分析方法,以供求決定價格為其理論依據(jù) 以證券價格為研究對象 堅信市場價格波動的歷史是會再現(xiàn)的，過去的價格走勢可以用來預(yù)測未來 典型的技術(shù)分析是把歷史數(shù)據(jù)繪制

3、成圖表，研究這些圖表以期找出有規(guī)律性的東西,市盈率法,市盈率，又稱價格收益比率，是每股價格與每股收益之間的比率 市盈率表示股票投資從公司收回的一定期限。例如，市盈率為20倍的股票，假設(shè)每股稅后利潤保持不變且都以現(xiàn)金股息形式回報股東，則該股票投資可在20年后全部收回,3.組合管理方法,證券組合管理與傳統(tǒng)投資管理是兩種不同的管理理念：傳統(tǒng)證券投資管理的思維方式和著眼點都在于證券個體，其投資組合是個別證券的簡單集合。而組合管理則是以證券組合整體為對象和基礎(chǔ)，以證券組合整體的效用最大化為目標(biāo)進(jìn)行管理的，證券個體的風(fēng)險和收益特征并不是組合管理所關(guān)注的，重要的是證券之間的相互關(guān)系及其組合整體的風(fēng)險收益特征

4、。 組合管理的意義有二：一是可降低投資風(fēng)險，二是可實現(xiàn)投資收益最大化,4.風(fēng)險管理方法,指利用衍生金融工具及一定的交易策略對投資組合的頭寸狀態(tài)進(jìn)行有效的修訂，以求化解組合管理無法克服的系統(tǒng)風(fēng)險 。 伴隨著工程化管理理念的滲入和信息技術(shù)的發(fā)展，20世紀(jì)80年代起，風(fēng)險管理領(lǐng)域出現(xiàn)了工程化發(fā)展的熱潮，金融工程成為金融風(fēng)險管理的同義語。 20世紀(jì)80年代中期倫敦的銀行首創(chuàng) “金融工程師”一詞,四、現(xiàn)代投資理論的三大基石,有效市場假設(shè)理論 馬克維茨現(xiàn)代組合理論 資本資產(chǎn)定價模型,1.有效市場假設(shè)理論,法瑪在1970年正式定義了市場效率的概念 法瑪把信息分為三個層次：歷史數(shù)據(jù)提供的信息、公開渠道提供的信

5、息、包括內(nèi)部信息在內(nèi)的所有可獲得的信息 依據(jù)價格所反映的信息的層次，將市場效率分為三種水平：弱水平、半強(qiáng)水平、高水平 有效市場假設(shè)的意義,公開信息,歷史數(shù)據(jù),內(nèi)幕信息,弱水平（weak form）,假若資本市場價格是對歷史數(shù)據(jù)（如資本市場歷史價格）提供信息的充分反映，則市場效率處在弱水平上。 換句話說，如果市場效率是弱水平的，當(dāng)前價格便已經(jīng)是人們依歷史數(shù)據(jù)提供的信息進(jìn)行交易而導(dǎo)致價格調(diào)整的結(jié)果了， 這時已無法再從歷史數(shù)據(jù)中發(fā)掘出有價值的信息了，技術(shù)分析也就沒有什么用途了。,半強(qiáng)水平(semi-strong form),若資產(chǎn)價格能充分反映所有可以獲得的公開信息（如企業(yè)財務(wù)報告、政府宏觀經(jīng)濟(jì)政策

6、等，包括歷史數(shù)據(jù)），則市場效率是半強(qiáng)水平的。 當(dāng)市場效率為半強(qiáng)水平時，不僅技術(shù)分析沒效率，連基礎(chǔ)分析也沒效率了。,高水平（strong form）,當(dāng)資產(chǎn)價格能充分反映所有公開的和內(nèi)部的、舊的和新的信息時，市場效率就是高水平的。 內(nèi)部信息來自公司的管理層或通過調(diào)查或特殊方式獲取信息的分析家,有效市場假設(shè)的意義,理論意義 ：它闡明了競爭是如何推動資產(chǎn)均衡價值的形成問題。這一概念及由其引申出的結(jié)論是許多理論性和實驗性研究的基礎(chǔ)。 實踐意義 ：接受市場效率理論的投資者，通常都采取消極投資策略 ；指數(shù)基金就是在考慮市場效率的原則下，本著降低成本、獲取平均利潤的原則建立的。 局限性 ：市場效率是一個很矛

7、盾的概念，因為市場效率是市場參與者搜集、分析信息，競爭市場的結(jié)果，但如果市場真的有效率的話，市場參與者的這種努力又會是徒勞的。,2.Markowitz現(xiàn)代組合理論,Markowitz模型假設(shè) 理性投資者確定最優(yōu)資產(chǎn)組合的基本思路 Markowitz模型要實現(xiàn)的目標(biāo)確定最小方差資產(chǎn)組合 利用Markowitz模型確定最小方差資產(chǎn)組合的基本步驟 馬克維茨模型的主要貢獻(xiàn) 多元化對降低風(fēng)險的作用,Markowitz模型假設(shè)：,每一種投資都可由一種預(yù)期收益的可能分布來代表 投資者都利用預(yù)期收益的波動來估計風(fēng)險 投資者僅以預(yù)期收益和風(fēng)險為依據(jù)決策，在同一風(fēng)險水平上，投資者偏好收益與高的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合，在同

8、一收益水平上，投資者偏好風(fēng)險較小的資產(chǎn)或資產(chǎn)組合 投資者在一定時期內(nèi)總是追求效用最大化,E(r ),.C,.A,.B,理性投資者確定最優(yōu)資產(chǎn)組合的基本思路選擇能帶來最高效用的有效資產(chǎn)組合,效用：投資活動的效用就是投資者權(quán)衡風(fēng)險與收益后獲得的滿足。 在以風(fēng)險和收益為坐標(biāo)軸的平面上，效用由無差異曲線表示 有效資產(chǎn)組合：同時滿足（1）在同等收益水平上風(fēng)險最?。?）在同等風(fēng)險水平上收益最高，這兩個條件的資產(chǎn)組合。 能夠給投資者帶來最大效用的有效資產(chǎn)組合是最優(yōu)資產(chǎn)組合,最小方差資產(chǎn)組合,*,*,最優(yōu)資產(chǎn)組合,E(r ),Markowitz模型確定最小方差資產(chǎn)組合的基本步驟,第一步確定單個資產(chǎn)的收益、風(fēng)險

9、和資產(chǎn)間相互關(guān)系 第二步計算資產(chǎn)組合的收益和風(fēng)險 第三步確定最小方差資產(chǎn)組合的集合和有效邊界,標(biāo)準(zhǔn)計算方法：用數(shù)學(xué)期望計算預(yù)期收益，用方差或標(biāo)準(zhǔn)差計算風(fēng)險，用協(xié)方差計算資產(chǎn)之間相互關(guān)系。,簡化的計算方法：采用歷史價格數(shù)據(jù)，假設(shè)各種情況發(fā)生的概率相同，即用樣本平均值、樣本方差和樣本協(xié)方差來計算。,由于當(dāng)時，N個資產(chǎn)組合方差的一般公式也可表示為：,確定最小方差資產(chǎn)組合集合的方法有三種：Markowitz圖象分析法、微積分法和非線性方差。圖象法是最容易理解的一種方法，雖然這種方法最多僅可應(yīng)用于四種資產(chǎn)的組合，但它闡明了建立最小方差資產(chǎn)組合集合的內(nèi)在邏輯過程。,馬克維茨模型的主要貢獻(xiàn),馬克維茨模型的主

10、要貢獻(xiàn)在于它闡明了組合的風(fēng)險并不取決于各個個別資產(chǎn)風(fēng)險的平均值，而是各資產(chǎn)的協(xié)方差資產(chǎn)間的相關(guān)關(guān)系。高風(fēng)險的資產(chǎn)可以構(gòu)成低風(fēng)險的組合，只要各資產(chǎn)的運動方向不一致。 馬克維茨模型由于借助了數(shù)學(xué)和計算機(jī)為工具，在系統(tǒng)地、大規(guī)模地運算和跟蹤方面具有絕對的優(yōu)勢，在金融市場向全球化方向發(fā)展、金融創(chuàng)新不斷涌現(xiàn)的情況下，很多機(jī)構(gòu)投資者都以它為系統(tǒng)跟蹤全球市場動態(tài)，再輔之以基礎(chǔ)分析。,多元化對降低風(fēng)險的作用,組合線,假設(shè)進(jìn)行等權(quán)數(shù)投資的話，及任何一種資產(chǎn)的權(quán)數(shù)為1/N，則,3.資本資產(chǎn)定價模型,資本資產(chǎn)定價模型最早是由Sharp(1964), Lintner(1965)和Mossin（1966）根據(jù)Marko

11、witz資產(chǎn)組合選擇的思想提出的 傳統(tǒng)資本資產(chǎn)定價模型的假設(shè)條件 傳統(tǒng)CAPM的推導(dǎo) CAPM的傳統(tǒng)形式 傳統(tǒng)資本資產(chǎn)定價模型的含義 傳統(tǒng)資本資產(chǎn)定價模型的應(yīng)用,傳統(tǒng)資本資產(chǎn)定價模型的假設(shè)條件,所有資產(chǎn)都是可以在市場上買賣的 資本市場是完美無缺的，不存在摩擦 存在無風(fēng)險利率，所有投資者都可以按這一利率水平無限制地借貸 所有投資者都具有風(fēng)險厭惡的特征，在一個時期內(nèi)追求效用最大化 所有投資者都具有相同的預(yù)期,傳統(tǒng)CAPM的推導(dǎo),傳統(tǒng)CAPM通過資本市場線(CML)，借助市場組合(M)這一概念推導(dǎo)出來 資本市場線是在以預(yù)期收益和標(biāo)準(zhǔn)差為坐標(biāo)軸的圖畫上，表示風(fēng)險資產(chǎn)的有效率組合與一種無風(fēng)險資產(chǎn)再組合的

12、有效率的組合線。 CML在傳統(tǒng)CAPM推導(dǎo)過程中的重要意義在于，在引入一項可以無限制賣空的無風(fēng)險資產(chǎn)的條件下，所有投資者都必將選擇同一個風(fēng)險資產(chǎn)組合，因為只有可以使無風(fēng)險資產(chǎn)和風(fēng)險資產(chǎn)的再組合有效率。 在市場均衡狀態(tài)下，包括所有風(fēng)險資產(chǎn)在內(nèi)的資產(chǎn)組合就被稱為市場組合，以M表示。,CAPM的傳統(tǒng)形式 證券市場線（SML）,傳統(tǒng)資本資產(chǎn)定價模型的含義,風(fēng)險資產(chǎn)的收益是由兩個部分組成的：無風(fēng)險資產(chǎn)的收益和一個市場風(fēng)險補償額。它說明兩個問題，一是風(fēng)險資產(chǎn)的收益率要高于無風(fēng)險資產(chǎn)的收益率；二是并非風(fēng)險資產(chǎn)承擔(dān)的所有風(fēng)險都要予以補償，給予補償?shù)闹皇窍到y(tǒng)風(fēng)險。 由于風(fēng)險資產(chǎn)實際獲得風(fēng)險補償額的大小取決于值,因此，值在傳統(tǒng)CAPM中成為衡量市場風(fēng)險的一個標(biāo)準(zhǔn)。,傳統(tǒng)資本資產(chǎn)定價模型的