資本結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系文獻(xiàn)綜述

1、資本結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系文獻(xiàn)綜述作者：白朝麗來源：會(huì)計(jì)之友2011年第09期【摘要】 近年來，國內(nèi)外諸多學(xué)者對上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司績效的關(guān)系進(jìn)行了大量研究，多為實(shí)證研究，且大部分以某一行業(yè)或地區(qū)的公司狀況為研究對象。文章對國內(nèi)外的實(shí)證研究狀況進(jìn)行綜述，并對研究趨勢進(jìn)行展望，以期為未來的研究提供參考?！娟P(guān)鍵詞】 資本結(jié)構(gòu)； 公司績效； 實(shí)證研究一、導(dǎo)言資本結(jié)構(gòu)是指在企業(yè)資本總額中各種資本的構(gòu)成比例，最基本的資本結(jié)構(gòu)是債務(wù)資本和權(quán)益資本的比例。資本結(jié)構(gòu)不僅影響企業(yè)的資本成本，而且還通過影響企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)及經(jīng)營行為，影響企業(yè)的總體經(jīng)營績效。鑒于其具有的重大理論價(jià)值和實(shí)踐意義，有關(guān)資本結(jié)構(gòu)與公司績效問

2、題的研究，成為了理論界和實(shí)務(wù)界研究的重點(diǎn)課題，但是由于選擇的樣本和研究變量不同，現(xiàn)有的研究結(jié)果尚無統(tǒng)一的結(jié)論。所以本文希望通過文獻(xiàn)梳理，找出現(xiàn)有研究方法的不足之處，以期對未來的研究提供幫助。二、研究綜述資本結(jié)構(gòu)理論，是以公司價(jià)值最大化、績效最優(yōu)化為目標(biāo)，研究資本結(jié)構(gòu)變化及與公司價(jià)值、公司績效關(guān)系的理論。國外學(xué)者對資本結(jié)構(gòu)理論的研究起源于20世紀(jì)50年代，其中，著名的MM模型開創(chuàng)了現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的新篇章。目前國外資本結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系的研究主要從財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)和公司治理效應(yīng)兩個(gè)角度進(jìn)行分析。國內(nèi)學(xué)者關(guān)于資本結(jié)構(gòu)理論的研究起步比較晚，基本上都是在借鑒西方資本結(jié)構(gòu)理論研究成果的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國特殊的

3、制度背景和市場環(huán)境對某一行業(yè)或地區(qū)進(jìn)行有針對性的實(shí)證研究。近些年來，國內(nèi)的研究幾乎涉及到了各行各業(yè)，如電力業(yè)、旅游業(yè)、制造業(yè)、醫(yī)藥業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)和通信業(yè)等。涉及到的地區(qū)也很廣，如黑龍江省、河北省、湖南省、浙江省和遼寧省等?？偨Y(jié)國內(nèi)外關(guān)于資本結(jié)構(gòu)和公司績效關(guān)系的研究結(jié)論，主要分為以下三種：（一）資本結(jié)構(gòu)與公司績效呈正相關(guān)關(guān)系Masulis（1980）和RonaldW.（1983）證實(shí)，普通股股票價(jià)格與企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿呈正相關(guān)，企業(yè)績效與負(fù)債水平正相關(guān)。LY和Sivara Makrishman（1988）、Comett和Travlos（1989）、Dann（1989）、Israel（1989）的實(shí)證分析

4、均表明資本結(jié)構(gòu)與公司價(jià)值具有正相關(guān)關(guān)系，原因是因?yàn)樽鳛閮?nèi)生變量的資本結(jié)構(gòu)和公司價(jià)值，在受到外生變量的變化因素影響時(shí)，會(huì)向同一個(gè)方向發(fā)生變化，故具有正相關(guān)性。K.Shah（1994）觀察到，股票價(jià)格隨公司財(cái)務(wù)杠桿的增加而上升，隨公司財(cái)務(wù)杠桿的減少而下降。王娟和楊鳳林（1998）研究發(fā)現(xiàn)，隨著負(fù)債率的提高，上市公司的盈利能力呈現(xiàn)上升趨勢。洪錫熙和沈藝峰（2000）對19951997年在滬市的221家工業(yè)類公司進(jìn)行了列聯(lián)卡方檢驗(yàn)，得出公司的資本結(jié)構(gòu)與盈利能力呈正相關(guān)關(guān)系。張佳林、杜穎、李京（2003）選取了電力行業(yè)19972001年的31家上市公司作為研究對象，發(fā)現(xiàn)所有年度的凈資產(chǎn)收益率與負(fù)債比率都

5、呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。王鳳（2007）以24家旅游上市公司20032005年的年報(bào)數(shù)據(jù)為樣本窗口，構(gòu)建多元線性回歸模型，結(jié)果表明其資本化率與公司績效呈顯著的正相關(guān)關(guān)系。李庚寅、陽玲（2010）以2004年在中小企業(yè)板上市的38家公司為樣本，先對總樣本（20012007年）作實(shí)證，得出資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)盈利能力正相關(guān)的結(jié)論；后分別對上市前（20012003年）和上市后（20042007年）的樣本數(shù)據(jù)作面板模型實(shí)證，得出同樣的結(jié)論。（二）資本結(jié)構(gòu)與公司績效呈負(fù)相關(guān)關(guān)系Titman和Wessels（1985）以19721982年間美國制造業(yè)中的469家上市公司為研究對象，先用因素分析法找出影響資本結(jié)構(gòu)的

6、八大因素，再通過線性結(jié)構(gòu)模型的方法進(jìn)行研究，得出獲利能力與負(fù)債比率間具有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。Rajan和Zingalas（1995）通過對西方七國數(shù)據(jù)的分析，研究發(fā)現(xiàn)盈利能力和績效之間存在負(fù)相關(guān)的關(guān)系，而且這種關(guān)系隨著公司規(guī)模的增加不斷加強(qiáng)。Hall、Hutchinson和Michaela在2000年以英國3500個(gè)中小企業(yè)為樣本，分別研究了長期資產(chǎn)負(fù)債率和短期資產(chǎn)負(fù)債率對盈利能力的影響。其研究結(jié)果與以前的學(xué)者得到的結(jié)論并不完全相同，長期資產(chǎn)負(fù)債率與盈利能力不顯著相關(guān)，短期資產(chǎn)負(fù)債率與盈利能力呈負(fù)相關(guān)。Booth等人（2001）通過對10個(gè)發(fā)展中國家樣本數(shù)據(jù)的分析發(fā)現(xiàn)，除了津巴布韋以外，其他9個(gè)

7、發(fā)展中國家的公司績效與資本結(jié)構(gòu)之間都存在著高度顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。Frank和Goyal（2003）的研究結(jié)果顯示，績效與賬面價(jià)值財(cái)務(wù)杠桿比率之間呈正相關(guān)，與市場價(jià)值財(cái)務(wù)杠桿比率之間呈負(fù)相關(guān)。Yang、Chau-Chen 等人（2010）應(yīng)用MIMIC模式重新檢驗(yàn)了Titman and Wessels文章中相同的問題，且采用多方程估計(jì)方法。研究得出資本結(jié)構(gòu)與公司績效呈反向變動(dòng)。陸正飛和辛宇（1998）選取了機(jī)械及運(yùn)輸設(shè)備業(yè)的35家上市公司進(jìn)行多元線性回歸分析，結(jié)果表明，獲利能力與資本結(jié)構(gòu)（長期負(fù)債比率）之間有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。馮根福等（2000）以19961999年為研究區(qū)間，采用多元線性回歸模

8、型對資本結(jié)構(gòu)影響因素進(jìn)行了研究。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，公司的盈利能力與其資產(chǎn)負(fù)債率、短期負(fù)債與資產(chǎn)比之間存在極為顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。李寶仁、王振蓉（2003）采用上市公司的樣本數(shù)據(jù)，利用主成分法對影響盈利能力指標(biāo)進(jìn)行綜合得分評價(jià)后，得出公司盈利能力與資本結(jié)構(gòu)成中度負(fù)相關(guān)的結(jié)論。劉志彪（2003）是國內(nèi)最早將產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)學(xué)與資本結(jié)構(gòu)研究相結(jié)合的，他的研究結(jié)果證實(shí)，公司的資本結(jié)構(gòu)與其所在的產(chǎn)品市場上的競爭強(qiáng)度之間具有顯著的正相關(guān)關(guān)系，同時(shí)資本結(jié)構(gòu)與績效之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。張兆國、何威風(fēng)、梁志鋼（2007）以20002004年國有控股上市公司和民營上市公司為研究對象，實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)負(fù)債率與全部樣本公司績效負(fù)

9、相關(guān)，對國有控股上市公司績效的影響效果要好于民營上市公司。莫生紅（2008）采用上市公司盈利能力綜合評價(jià)分值的計(jì)算模型，通過對房地產(chǎn)行業(yè)上市公司20032005年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)上市公司的資本結(jié)構(gòu)與盈利能力呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。汪旭暉、徐?。?009）以我國流通服務(wù)業(yè)上市公司為研究樣本，結(jié)果表明資產(chǎn)負(fù)債率對公司績效存在顯著負(fù)向影響。（三）資本結(jié)構(gòu)與公司績效無確定關(guān)系龍瑩、張世銀（2005）以28家電力上市公司為樣本，用總資產(chǎn)收益率與凈資產(chǎn)收益率為被解釋變量來研究資本結(jié)構(gòu)與績效間的相互關(guān)系，得出了兩者在圖形上呈倒“U”型的結(jié)論，即達(dá)到臨界點(diǎn)以前，二者是正相關(guān)關(guān)系；超過臨界點(diǎn)，二者是負(fù)相關(guān)關(guān)系

10、。宋力、張兵兵（2010）基于遼寧省國有控股公司的實(shí)踐，分析了資本結(jié)構(gòu)對公司績效的影響，得出當(dāng)040%時(shí)，資本結(jié)構(gòu)與公司績效呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。為便于讀者對文獻(xiàn)有更清晰的認(rèn)識，現(xiàn)將國內(nèi)外研究資本結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系的實(shí)證文章歸納如表1、表2所示。三、結(jié)論與啟示綜上所述，不管是國內(nèi)研究還是國外研究，由于所選研究樣本的差異、研究方法的差異和績效衡量指標(biāo)的差異，資本結(jié)構(gòu)與公司績效之間究竟是無確定關(guān)系、正相關(guān)關(guān)系還是負(fù)相關(guān)關(guān)系，至少到目前為止還沒有定論，但是不難發(fā)現(xiàn)，負(fù)相關(guān)關(guān)系明顯占據(jù)上風(fēng)。本文認(rèn)為今后相關(guān)研究可以對以下方面進(jìn)一步地深入：一方面，目前的研究中，對公司績效會(huì)計(jì)衡量指標(biāo)大部分都是按賬面價(jià)值進(jìn)行計(jì)

11、算和界定的，這并不能公允地衡量公司的真正績效，所以，在未來的研究中，可以考慮引入反映經(jīng)營績效的企業(yè)市場價(jià)值方面的指標(biāo)。另一方面，由于財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)通常會(huì)受到數(shù)據(jù)本身準(zhǔn)確性和可靠性程度的影響，所以，在未來的研究中可以考慮加入一些非財(cái)務(wù)指標(biāo)以提高研究結(jié)論的可靠性?！緟⒖嘉墨I(xiàn)】1 馮根福，吳林江，劉世彥.我國上市公司資本結(jié)構(gòu)形成的影響因素分析J.經(jīng)濟(jì)學(xué)家，2000（5）2 洪錫熙，沈藝峰.我國上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證分析J.廈門大學(xué)學(xué)報(bào)（哲學(xué)社會(huì)科學(xué)版），2002（3）.3 李庚寅，陽玲.中小企業(yè)資本結(jié)構(gòu)與盈利能力的實(shí)證研究基于中小企業(yè)板中小企業(yè)上市前后數(shù)據(jù)的比較分析J.產(chǎn)經(jīng)評論，2010（1）.4

12、 劉志彪.上市公司資本結(jié)構(gòu)與績效研究M.中國財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社，20045 陸正飛，辛宇.上市公司資本結(jié)構(gòu)主要影響因素之實(shí)證研究J.會(huì)計(jì)研究，1998（8）.6 呂建華.我國AH股雙重上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司績效的實(shí)證研究D.遼寧大學(xué)碩士學(xué)位論文，2009.7 莫生紅.上市公司資本結(jié)構(gòu)與盈利能力的實(shí)證研究基于我國房地產(chǎn)行業(yè)J.財(cái)會(huì)通訊，2008（8）8 宋力，張兵兵.國有控股公司資本結(jié)構(gòu)與公司績效研究基于遼寧省的實(shí)踐J.財(cái)會(huì)通訊，2010（3）.9 汪旭暉，徐健.不同成長機(jī)會(huì)下的上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)與公司績效以A股流通服務(wù)業(yè)上市公司為例J.商業(yè)經(jīng)濟(jì)與管理，2009（7）.10 王鳳.資本結(jié)構(gòu)與

13、公司績效的相關(guān)性研究來自中國旅游上市公司的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)J.經(jīng)濟(jì)管理，2007（8）.11 張兆國，何威風(fēng)，梁志鋼.資本結(jié)構(gòu)與公司績效來自中國國有控股上市公司和民營上市公司的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)J.中國軟科學(xué)，2007（12）.12 Booth，Laurence，et al.Capital Str-uctures in developing countriesJ.Journal of Finance，2001.13 Frank，M.Z.，Goyal，V.K.Capital Structure Decisions，Working paperR. University of British Columbia，2003.14 Rajan，R.G.，Zingalas，L.What do We Know about Capital Structure? Some Evidence from International DataJ.Journal of Finance，1995.15 Titman，S.R.，Wessels：The Determinants of Capital Structure Ch