論公司資本結構與公司治理

1、論公司資本結構與公司治理 摘要：國有企業(yè)改革是一項復雜的系統(tǒng)工程，國企改革的核心問題是公司的治理結構問題。本文借鑒信息經(jīng)濟理論、委托代理理論、交易成本理論、產(chǎn)權理論等現(xiàn)代微觀經(jīng)濟學理論的分析方法和分析技術，旨在通過公司資本結構及公司治理效應的研究，以揭示資本結構在公司治理中的決定性作用。 關鍵詞：資本結構;公司治理;治理效應 一、公司資本結構的涵義與本質(zhì) 資本結構即“契約要求權結構”，契約的主體是公司的利益相關者，各利益相關者依據(jù)其投入的專用性資產(chǎn)，擁 有不同的剩余索取權和控制權；通過行使權利，形成治理機制，從而影響企業(yè)價值或公司績效。要想達到企業(yè)價值最大化，那么驅(qū)動治理機制的“契約要求權結構

2、”即資本結構必然被要求是最優(yōu)的。然而，資本結構的形成，并不都是單方面地取決于企業(yè)的選擇，而是與產(chǎn)權制度、融資制度、經(jīng)營者報酬激勵制度及資本市場制度等制度安排密切相關。 1.公司資本結構的涵義 在知識經(jīng)濟時代和現(xiàn)代市場經(jīng)濟中，企業(yè)資本結構除了權益資本與債務資本之間的比例關系外，還應包括：權益資本結構，即權益資本各部分的比例關系，如內(nèi)部股與外部股的比例關系、普通股與優(yōu)先股的比例關系等。債務資本結構，即債務資本各部分的比例關系，如長期債務資本與短期債務資本的比例關系、銀行借款與企業(yè)債券的比例關系、金融債務與商業(yè)債務的比例關系等。非財務資本，即除了權益資本、債務資本之外，還有經(jīng)營者和一般職工向企業(yè)投入

3、了人力資本、供應商和客戶向企業(yè)投入了市場資本、政府向企業(yè)投入了公共環(huán)境資本等非財務資本。這些非財務資本也應成為企業(yè)資本結構的重要組成部分。所以，企業(yè)資本結構還要包括財務資本與非財務資本的比例關系。 2.公司資本結構的本質(zhì) 企業(yè)資本結構的本質(zhì)屬性是一種“契約要求權結構”。為企業(yè)投入了資本（包括財務資本和非財務資本）的各利益相關者在企業(yè)所有權（包括剩余索取權和控制權）分配中具有不同的要求權，這體現(xiàn)在各種契約關系之中。例如，股東憑借其向企業(yè)投入的股權資本，獲得對企業(yè)剩余的要求權，即獲得股利，同時也要通過股東大會、監(jiān)事會、股權合約、股票市場等制度安排來參與企業(yè)控制權的分配；債權人憑借其投入的債務資本，

4、獲得分享企業(yè)剩余（即獲得固定利息）的要求權，同時通過債務合約、破產(chǎn)機制等制度安排來參與企業(yè)控制權的分配；職工憑借其投入的人力資本，具有獲得勞動報酬的要求權，同時可以通過職工董事制度、職工監(jiān)事制度、職工分享制度、勞資合約、人才市場等制度安排，參與控制權的分配；政府憑借其投入的公共環(huán)境資本，具有獲得稅收的要求權，同時通過法規(guī)、政策、市場等制度安排來對企業(yè)行為加以約束和影響；具有專用性契約關系的大客戶和大供應商憑借向企業(yè)投入的市場資本，除了從企業(yè)獲得“產(chǎn)權交易物”和服務之外，也要通過交易合約、產(chǎn)品市場等制度安排來對企業(yè)行為加以約束和影響。 二、公司資本結構對公司治理結構的影響 1.股權結構治理效應的

5、理論分析 (1)股權結構的涵義。股權結構是公司資本結構的重要組成部分，股權結構的涵義應從如下方面來把握：第一，各類股東所持股份占公司總股份的比重有多大，即股權集散度。一般而言，第一大股東的持股比例在50%以上時，則表明股權高度集中；在20%50%之間時，則表明股權相對集中或相對分散；在20%以下時，則表明股權高度分散。股權集中度越高，股權的穩(wěn)定性就越強。第二，公司股份由哪些股東所持有，即股東特性。按股東與公司的關系，可分為公司內(nèi)部人股東和外部公眾股東；按其身份是否明確，可分為身份明確的股東和身份不明確的股東；按其穩(wěn)定性，可分為長久性股東和臨時性股東。不同特性的股東對公司治理的態(tài)度和能力則是不同

6、的。 (2)股東特性對公司治理結構的影響。按股東的身份是否明確，可分為身份明確的股東和身份不明確的股東。前者包括個人股東和法人股東。不同特性的股東對公司治理的態(tài)度和能力則是不同的。 隨著公司經(jīng)營規(guī)模的不斷擴大和股東數(shù)量的日益增多，眾多分散的個人股東因其投票權廉價和影響力極為有限而對公司的關心程度和治理能力大為削弱，從而便采取“搭便車”的行為來減少其治理成本。眾多分散的個人股東對公司經(jīng)營者行為的影響主要是通過股票市場，采取“用腳投票”的方式來實現(xiàn)的。所以，眾多分散的個人股東便象是一位希望獲得回報但對公司事務沒有控制權的資本貸款者。 (3)股權集散度對公司治理結構的影響。以第一大股東的持股比例作為

7、衡量股權集散度的標準，可把股權集散度分為三種類型：股權高度集中型（第一大股東的持股比例在50%以上）、股權高度分散型（該比例在20%以下）、股權相對集中或相對分散型（該比例在20%50%之間）。不同類型的股權集散度對公司的經(jīng)營激勵機制、外部接管市場、代理權競爭和監(jiān)督機制等公司治理機制都有著不同程度的影響。 2.資本結構綜合治理效應的理論分析 （1）根據(jù)資本結構契約理論，公司資本結構對公司治理結構的綜合影響集中表現(xiàn)在公司資本結構影響著經(jīng)營者的努力水平和行為選擇。在股權融資中存在著經(jīng)營者努力水平低、非經(jīng)營性消費、過度投資和投資不足等問題，可以通過適當提高經(jīng)營者的持股比例和負債融資的比例來加以抑制；

8、負債融資中股東和經(jīng)營者存在著股利政策操作、債權價值稀釋化、資產(chǎn)替代行為、負債過度和投資不足等道德風險行為，可以通過發(fā)行可轉換公司債券、股票優(yōu)先認購權公司債券、可贖回公司債券以及選擇合理的債券期限等措施來加以抑制?？傊?，合理地安排公司資本結構有助于抑制經(jīng)營者的道德風險，促使他們努力工作和選擇正確行為，從而降低股東和債權人的代理成本。 (2)公司資本結構影響著投資者的行為取向。羅斯認為，外部投資者把負債融資程度當作向市場傳遞企業(yè)未來經(jīng)營業(yè)績好壞的一個信號。當企業(yè)提高負債融資比例時，就表明經(jīng)營者預期企業(yè)未來有更好的經(jīng)營業(yè)績。樂蘭德和俳勒（leland and pyle，1997）的經(jīng)營者持股比例傳遞

9、信號模型認為，在信息不對稱的情況下，外部投資者把投資項目的質(zhì)量或預期收益看作是經(jīng)營者持股比例的遞增函數(shù)。麥耶斯和梅吉拉夫（myers and majluf，1984）認為，在信息不對稱的情況下，企業(yè)融資應遵循如下順序：首先是內(nèi)部融資，其次是負債融資，最后是股票融資?？梢姡谛畔⒉粚ΨQ的情況下，通過對資本結構的選擇和調(diào)整，就可以影響投資者的決策行為，從而影響公司的現(xiàn)金流量和市場價值。 (3)公司資本結構規(guī)定著所有權分配。公司資本結構不僅規(guī)定著公司剩余索取權的分配，而且也規(guī)定著公司控制權的分配。例如，當企業(yè)有償債能力時，股東擁有企業(yè)的控制權；當企業(yè)沒有償債能力時，則債權人擁有企業(yè)的控制權。又如，讓

10、經(jīng)營者持股，將經(jīng)營者的人力資本權益化，使經(jīng)營者能夠?qū)ΨQ性地參與企業(yè)剩余索取權和控制權的分配。另外，公司資本結構與外部接管市場、代理權競爭等公司治理機制也有著密切的聯(lián)系。所以資本結構決定著公司所有權安排的對象結構、權利結構、狀態(tài)依存和實現(xiàn)機制。 綜上所述，企業(yè)的資本結構體現(xiàn)了企業(yè)治理主體的權力基礎，合理的資本結構在一定程度上能夠決定企業(yè)的經(jīng)營績效和企業(yè)治理的有效性。因此，設計良好的公司資本結構和股權結構對于構建健全的公司治理結構，運轉正常的公司治理機制，從而提升上市公司的績效具有至關重要的意義。 參考文獻 1王竹泉:公司治理結構中的會計監(jiān)督研究，北京：中國財政經(jīng)濟出版社，2003 2李維安等:現(xiàn)代公司治理研究，北京：中國人民大學出版社，2002 其他參考文獻：1.趙慧芝.加強高?？蒲薪?jīng)費管理的幾點思考j.現(xiàn)代經(jīng)濟信息,2010(12).2.付林,李冬葉.高?？蒲薪?jīng)費的使用監(jiān)管機制j.黑龍江高教研究,