債券與股票的價值

1、齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 第八章第八章 債券與股票的價 值 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 第一節(jié)第一節(jié) 債券的價值債券的價值 一、現(xiàn)金流序列的決定因素 債券各年的現(xiàn)金流序列（對于籌資者 來說，是凈現(xiàn)金流出序列）在債券發(fā) 行時就已確定，它有三個要素：面值 、票息率和到期日。 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 面值面值 債券發(fā)行是所注明的票面金額債券發(fā)行是所注明的票面金額 票息率票息率 債券的年利息與面值的比率債券的年利息與面值的比率 到期日到期日 債券償還本金的日期債券償還本金的日期 債券現(xiàn)金流序列示意圖如下（例如債 券面值為1000元，票息率10%，期限 為5年） 100 100

2、100 100 100+1000 0 1 2 3 4 5 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 二、始發(fā)債券的定價二、始發(fā)債券的定價 定價模型 各年利息 債券面值 現(xiàn)值 相應年度的折現(xiàn)率， 如果各年度的折現(xiàn)率相同，則此時的折現(xiàn)率即 為到期收益率 12 2 1 2 . 1 11 n n n CDCC P V r rr 12 ,. n C CC P V 12 ,. n r rr D 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 例例1 B=1000,票息率為票息率為10%，5年期債，年期債， 到期收到期收 益率益率=8% 455 1001001001000 . 1.081.081.081.08 3.9927 10

3、00.68058 1000 1079.85 PV 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 例例2 B=1000,票息率為票息率為10%，5年期債，年期債， 到期到期 收益率收益率=10% 平價發(fā)行 455 1001001001000 . 1.11.11.11.1 3.7908 1000.62092 1000 1000 PV 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 例例3 B=1000,票息率為票息率為10%，5年期債年期債 ， 到期收益率到期收益率=12% 折價發(fā)行 455 1001001001000 . 1.121.121.121.12 3.6048 1000.56743 1000 927.90 PV

4、齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 三、流通債券價值三、流通債券價值 例4 有一面值為100元的債券，票息率為 8.25%，1998年3月8日發(fā)行，2003年3月8 日到期，現(xiàn)在是2000年4月8日，問再流通 市場上該債券價值應為多少（設(shè)折現(xiàn)率為 8.6%）？ 8.25 8.25 8.25+100 0 11個月 1年又11月 2年又11月 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 債券的利息按年支付，在確定其價值時，債券的利息按年支付，在確定其價值時， 應考慮下一次利息距現(xiàn)在的時間，將利息應考慮下一次利息距現(xiàn)在的時間，將利息 、面值折現(xiàn)到、面值折現(xiàn)到2000年年4月月8日。日。 債券的價值為 79.99

5、 086.1 10025.8 086.1 25.8 086.1 25.8 086.1 086.1 10025.8 086.1 25.8 086.1 25.8 32 12 1 12 11 2 12 11 1 12 11 PV 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 四、到期收益率四、到期收益率 當債券的現(xiàn)金流序列確定以后，到期收益即 折現(xiàn)率便是決定債券現(xiàn)值的唯一因素。債券 的到期收益率是由市場確定的，其大小依賴 于債券的風險程度。 到期收益率的影響因素以： 1.實際無風險利率 2.通貨膨脹率 3.違約風險 4.流動性 5.期限風險 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 四、到期收益率四、到期收益率 到期收

6、益率的計算通常用試錯法進行。 例5 ABC公司持有一張面額為1000元，票面利 率為8%的5年期債券，如果購買價格為1105 元，計算到期收益率。 分析：如果到期收益率為8%，購買價格應等于 面值1000，現(xiàn)在購買價格大于1000元，表明 到期收益率低于8%。利用試誤法 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 F設(shè) =6%，上式右邊=1093.961105 F到期收益率為： 1 r 552 1 1000 1 80 . 1 80 1 80 1105 rrrr 2 r %54.5 %5%6 96.108384.1129 110584.1129 %5 3 r 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 第二節(jié)第二節(jié)

7、 股票的價值股票的價值 一、回報率與市場資本化利率 股票的投資收益有兩部分組成，一部分為股利 收入，包括股息和紅利；另一部分為價格升值所 帶來的收益。 股票收益率包括紅利收益率（股息回報率）， 以及價格升值帶來的資本增值率。 對于股票投資者來說，其對股票要求的回報率取 決于股票的風險。投資者要求的回報率又叫市場 資本化利率。 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 二、股票定價的一般原理二、股票定價的一般原理 紅利折現(xiàn)模型 0 1 2 n 312 023 1 . 1 111 1 n n i i i DPSDPSDPSDPS P r rrr DPS r 1 DPS 2 DPS n DPS 齊寅峰公司財

8、務學 經(jīng)濟科學出版社 三、恒定型公司股票的價值三、恒定型公司股票的價值 恒定型公司是指企業(yè)每股紅利每年都不變。 股票定價模型 恒定型公司的市盈率為市場資本化利率的倒數(shù) ，或者說市場資本化利率的倒數(shù)為市盈率。 11 0 1111 i ii ii DPSEPSEPS P r rr rEPS P1 1 0 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 公司股票的市值和賬面價值之比稱為市帳率公司股票的市值和賬面價值之比稱為市帳率 ，對于恒定型公司而言，對于恒定型公司而言， 市帳率= 即市帳率等于權(quán)益回報率與市場資本化利 率之比。 r ROE BEr ROEBE BE r EPS BE P 1 0 齊寅峰公司財務學

9、 經(jīng)濟科學出版社 四、勻速增長型股票四、勻速增長型股票 紅利分配率 DR (Dividend Ratio) 指公司 所發(fā)的每股紅利與每股盈利的比率，即 勻速增長型公司的紅利以穩(wěn)定速度g增長 ，即 1 DPS DR EPS 每股紅利 每股盈利 1 1 1 n n DPSgDPS 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 如果公司紅利率保持不變，并且權(quán)益回 報率ROE保持不變，則每股盈利EPS和帳 面權(quán)益值ROE都以速度g穩(wěn)定增長。 紅利增長的百分紅比 ROEDRg 1 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 定價模型 1 11 1 02 1 1 1 1 11 . 1 11 1 1 n n i i i DPSg

10、DPSgDPS P r rr DPSg r DPS rg 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 如果公司紅利率保持不變，并且權(quán)益回報率如果公司紅利率保持不變，并且權(quán)益回報率 ROE保持不變，則每股盈利保持不變，則每股盈利EPS和帳面權(quán)益和帳面權(quán)益 值值ROE都以速度都以速度g穩(wěn)定增長。穩(wěn)定增長。 紅利增長的百分紅比 ROEDRg 1 ROEDRg 1 %6 .343 .0 05.43 2 0 1 g P DIV r 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 例11 ABC公司發(fā)行股票市場價格為每 股43.05元，第一年預期股利2.00元，假 定前兩年權(quán)益回報率ROE=0.5，紅利率 DR=0.4，此后分別

11、改為25%和84%。試 估計其市場資本化利率。 解：該公司第二年紅利增長率為: g =（1-0.4）X0.5=0.3 故 1 0 2 0.334.6% 43.05 DPS rg P 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 五、一般公式五、一般公式 下面我們介紹一個更一般的公式，在恒 定型基礎(chǔ)上再加上每股的增長機會現(xiàn)值 NPVGO(Net Present Value of Growth Opportunity) PVGO r EPS P 1 0 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 例例12 ABD公司市場資本化公司市場資本化r=10%，第一年，第一年 末每股股利末每股股利 =2.00元，以后每年股息以元

12、，以后每年股息以 g=8%速度增長，權(quán)益回報率速度增長，權(quán)益回報率ROE=20%，計，計 算股票的價值。算股票的價值。 分析詳見教材 1 DIV 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 六、市盈率與市場資本化利率六、市盈率與市場資本化利率 在資本市場上，經(jīng)常用 估算市場資本化利率，但這種估計受到 公司成長機會現(xiàn)值NPVGO的影響，實際 上： 1 0 0 1 EPS P r NPNGO P 1 0 EPS r P 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 六、市盈率與市場資本化利率六、市盈率與市場資本化利率 當NPVGO0時，估計準確 當NPVGO0時，低估r 當NPVGO0時，高估r 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟

13、科學出版社 第三節(jié)第三節(jié) 企業(yè)的價值企業(yè)的價值 一、自由現(xiàn)金流FCF(Free Cash Flow) 指債權(quán)人與股東共同的現(xiàn)金凈流入。 FCF=利息+利潤+折舊等-投資 =利息+利潤-凈投資 企業(yè)價值 1 1 i i i r FCF V 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 例例14 ABC公司有關(guān)數(shù)據(jù)見下表，假定運營資本保持不變公司有關(guān)數(shù)據(jù)見下表，假定運營資本保持不變 ，設(shè)折現(xiàn)率為，設(shè)折現(xiàn)率為0.1，假定從第，假定從第7年開始，企業(yè)步入勻速增年開始，企業(yè)步入勻速增 長期，長期，F(xiàn)CFi以以8%的速度勻速增長，估計企業(yè)的價值。的速度勻速增長，估計企業(yè)的價值。 ABC公司數(shù)據(jù) 單位：百萬元 i FC

14、F i FCF 年份 賬面資產(chǎn)價值 盈利+利息 凈投資 增長率 12345678 10 2.5 3.0 -0.5 - 13 3.25 3.9 -0.65 - 16.9 4.23 5.07 -0.84 - 21.97 5.49 4.39 1.10 - 26.36 6.59 5.28 1.31 19 31.64 5.06 2.53 2.53 93 34.17 5.46 2.73 2.73 8 36.90 5.90 2.95 2.95 8 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 分析：第六年年初企業(yè)價值的未來值為分析：第六年年初企業(yè)價值的未來值為 于是企業(yè)的價值為： 5 .126 08. 01 . 0 5

15、3. 2 6 5 gr FCF PV 49.78 5 .126 1 . 1 1 1 . 1 31. 1 1 . 1 10. 1 1 . 1 84. 0 1 . 1 65. 0 1 . 1 5 . 0 111111 55432 5 5 5 5 4 4 3 3 2 21 r PV r FCF r FCF r FCF r FCF r FCF V 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 二、用市盈率法估算企業(yè)的價值二、用市盈率法估算企業(yè)的價值 假定與此項目風險相同的企業(yè)的市盈率 ，第六年支付利息0.76（百萬元）， 那么第六年初企業(yè)的價值為： 重新計算企業(yè)的價值為： 25 1 0 ESP P 5 .107253 . 42576. 006. 5 1 0 65 EPS P EPSPV 70.66 1 . 1 5 .107 1 . 1 31. 1 1 . 1 1 . 1 1 . 1 84. 0 1 . 1 65. 0 1 . 1 5 . 0 55432 V 齊寅峰公司財務學 經(jīng)濟科學出版社 三、資產(chǎn)的賬面價值與市場價值比值方三、資產(chǎn)的賬面價值與市場價值比值方 法（市帳比法）法（市帳比法） 當企業(yè)發(fā)展到一定階段，風險和盈利能 力大致相同的企業(yè)的市場價值與賬面價 值的比值