創(chuàng)投機(jī)構(gòu)與信托基金合作方式研究

1、創(chuàng)投機(jī)構(gòu)與信托基金合作方式的探討一、 創(chuàng)業(yè)投資信托 1、創(chuàng)業(yè)投資信托的涵義創(chuàng)業(yè)投資信托是受托人接受委托人的委托，將委托人的資金，按照雙方的約定，以高科技產(chǎn)業(yè)為代表的高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)作為投資對(duì)象，以追求長(zhǎng)期收益為投資目標(biāo)所進(jìn)行的一種直接投資方式。其特點(diǎn)是該信托的封閉期限較長(zhǎng)，根據(jù)不同項(xiàng)目的特點(diǎn)，投資風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)有所不同，但總體上能體現(xiàn)高風(fēng)險(xiǎn)高收益的原則。創(chuàng)業(yè)投資信托與證券投資信托、產(chǎn)業(yè)投資信托共同構(gòu)成資金信托的三大領(lǐng)域。創(chuàng)業(yè)投資是一種集金融、創(chuàng)新、科技、管理與市場(chǎng)為一體的新型資金運(yùn)作模式，具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特點(diǎn)，因此必須有相應(yīng)的機(jī)制來(lái)滿足這種要求才能使其得以正常地進(jìn)行。信托所具有的獨(dú)特的運(yùn)作機(jī)制正好能

2、夠滿足這種要求。首先，信托投資公司作為機(jī)構(gòu)投資者參與創(chuàng)業(yè)投資，可以發(fā)揮其代客理財(cái)?shù)墓δ?，為客戶的資產(chǎn)保值增值。信托投資公司通過(guò)為客戶提供專家理財(cái)服務(wù)并收取一定比例的傭金，而傭金的多少與所投項(xiàng)目的收益狀況直接相關(guān)，如果投資收益達(dá)不到預(yù)期的最低底線，可能沒(méi)有任何傭金收入。保值增值的壓力使得信托投資公司在進(jìn)行創(chuàng)業(yè)投資時(shí)不得不進(jìn)行權(quán)衡，最終使各方當(dāng)事人所獲得的收益與所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)達(dá)到動(dòng)態(tài)的平衡。其次，信托投資公司可以利用其資產(chǎn)管理方面的人才優(yōu)勢(shì)和管理優(yōu)勢(shì)，發(fā)起設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金，并充當(dāng)基金管理人。設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金，不僅可以為分散的民間資本找到新的投資渠道，而且能夠在一定程度上解決創(chuàng)業(yè)投資資金不足的問(wèn)題。此

3、外，在創(chuàng)業(yè)投資推出階段，如管理人收購(gòu)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、主板和創(chuàng)業(yè)板上市等各種方式中，信托投資公司可以憑借其資本運(yùn)作的經(jīng)驗(yàn)，擔(dān)當(dāng)財(cái)務(wù)顧問(wèn)等方面的角色。信托財(cái)產(chǎn)的獨(dú)立性和可轉(zhuǎn)移性使得其能夠適應(yīng)創(chuàng)業(yè)投資運(yùn)行機(jī)制的許多內(nèi)在要求。2、創(chuàng)業(yè)投資信托的運(yùn)作機(jī)制在信托制的“信托-受托”關(guān)系下，基金本身并不是一個(gè)獨(dú)立的財(cái)產(chǎn)主體，基金財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)必須轉(zhuǎn)移到作為受托人的基金管理人名下（少數(shù)情況下是轉(zhuǎn)移到另一受托人的基金托管人名下）。由于基金管理人不僅擁有基金財(cái)產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)權(quán)，而且還擁有基金財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)。所以，基金管理人能夠以自己的名義管理基金資產(chǎn)。為了監(jiān)督基金管理人的投資運(yùn)作和保管基金資產(chǎn)，通常還設(shè)立有基金托管人來(lái)托管基金資

4、產(chǎn)，對(duì)基金財(cái)產(chǎn)行使占有權(quán)。3、國(guó)內(nèi)外創(chuàng)業(yè)投資信托發(fā)展概況年代開始，創(chuàng)業(yè)投資信托在發(fā)達(dá)國(guó)家，特別是英國(guó)得到廣泛應(yīng)用。英國(guó)于年首次頒布了創(chuàng)業(yè)投資信托法規(guī)，并于年進(jìn)行修訂。英國(guó)牛津科學(xué)園中，著名的牛津技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資信托成立于年，在過(guò)去幾年中，該信托機(jī)構(gòu)直接投資于園區(qū)內(nèi)未上市的起步階段的中小科技型企業(yè)，極大地促進(jìn)了英國(guó)高新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化。2005年，山東省國(guó)際信托投資有限公司（簡(jiǎn)稱山東國(guó)投）推出的創(chuàng)業(yè)投資組合收益權(quán)資金信托計(jì)劃，實(shí)際上就是一種創(chuàng)業(yè)投資信托。這是內(nèi)地首例信托公司與高新技術(shù)投資公司合作設(shè)立信托產(chǎn)品向社會(huì)融資，引起了市場(chǎng)的關(guān)注。山東國(guó)托通過(guò)實(shí)施該信托計(jì)劃，將委托人的信托資金集合運(yùn)用，階段性受讓山

5、東省高新技術(shù)投資有限公司持有的三家高新技術(shù)企業(yè)的股權(quán)收益權(quán)（即分紅權(quán)）。受托人以上述三家企業(yè)股權(quán)收益權(quán)的收益和信托財(cái)產(chǎn)再投資收益作為信托利益的來(lái)源，將信托利益分配給受益人。2007年3月，深圳國(guó)際高新技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所（下稱“深圳高交所”）在國(guó)內(nèi)首次推出針對(duì)產(chǎn)權(quán)交易所場(chǎng)內(nèi)中小創(chuàng)新型企業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資信托基金“南海成長(zhǎng)信托投資基金”（下稱“南?；稹保?。該信托投資基金是由深圳市南海成長(zhǎng)創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)主導(dǎo)。深圳市南海成長(zhǎng)創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙）于6月26日領(lǐng)到了工商營(yíng)業(yè)執(zhí)照。據(jù)介紹，這是合伙企業(yè)法6月1日正式實(shí)施后，我國(guó)首家以有限合伙形式注冊(cè)的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)。南海成長(zhǎng)創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)合伙人分為兩類：

6、一為普通合伙人，由創(chuàng)投機(jī)構(gòu)組成，負(fù)責(zé)該公司的日常經(jīng)營(yíng)管理，并承擔(dān)無(wú)限責(zé)任；另一類為一般合伙人，即普通的投資者，其準(zhǔn)入門檻為兩百萬(wàn)元，一般合伙人將資金交由公司來(lái)打理，以獲得投資收益，每年需要交納一定的管理費(fèi)。此外，普通合伙人將向一般合伙人收取20%的投資收益作為績(jī)效報(bào)酬?！澳虾；稹睂⒉扇〖闲磐杏?jì)劃的形式進(jìn)行發(fā)起和募集。信托計(jì)劃將由信托公司擔(dān)任受托人，銀行負(fù)責(zé)資金托管，深圳高交所擔(dān)任投資顧問(wèn)，并由一家具備資質(zhì)和實(shí)力的創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)（深圳市同創(chuàng)偉業(yè)創(chuàng)業(yè)投資有限公司）擔(dān)任主投資顧問(wèn)。信托計(jì)劃的募集對(duì)象主要是創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和其他經(jīng)深圳高交所認(rèn)定的合格投資者?！鞍凑找?guī)定，南海創(chuàng)投合伙企業(yè)募集到的資金中至少

7、60%將投向入選深圳成長(zhǎng)路線圖計(jì)劃的企業(yè)，而另外40%資金可用于無(wú)行業(yè)及地域限制的股權(quán)投資”。4、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)采用信托制的可行性（1）信托制應(yīng)用于創(chuàng)業(yè)投資存在局限性。首先采用信托形式，由于創(chuàng)業(yè)投資者很難通過(guò)向管理人申請(qǐng)贖回或轉(zhuǎn)讓基金份額的方式退出基金，主要依靠投資者隊(duì)伍的相對(duì)穩(wěn)定，通過(guò)私人關(guān)系和事前契約來(lái)維持基金組織的穩(wěn)定，顯然有很大的局限性。其次，以信托形式設(shè)立投資基金，基金債務(wù)連帶責(zé)任由管理人承擔(dān)，管理人為了避免承擔(dān)連帶責(zé)任，會(huì)減少投資機(jī)會(huì)。第三，創(chuàng)業(yè)投資信托，對(duì)基金管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)難以控制。第四，信托制中，權(quán)力過(guò)于集中，有可能導(dǎo)致決策失誤，不利于控制投資風(fēng)險(xiǎn)。（2）缺乏相關(guān)法律法規(guī)政策的

8、配合。首先，創(chuàng)業(yè)投資信托，乃至整個(gè)信托業(yè)的規(guī)范發(fā)展都要以完善的法律制度為基礎(chǔ)。我國(guó)目前迫切需要信托法司法解釋的出臺(tái)。其次是相關(guān)稅收制度的配合。信托稅收無(wú)法可依已經(jīng)成為制約信托業(yè)，包括創(chuàng)業(yè)投資信托進(jìn)一步發(fā)展的一大障礙。從目前來(lái)看，采用信托制不能享受國(guó)家對(duì)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的稅收優(yōu)惠政策。（3）在我國(guó)，創(chuàng)業(yè)投資信托還是新生事物，人們至今對(duì)它知之甚少。高素質(zhì)創(chuàng)業(yè)投資信托管理專業(yè)人才短缺。二、 創(chuàng)投信托合作方式 目前創(chuàng)投基金和信托合作的方式主要有“湖南信托”模式和“深國(guó)投信托模式”1、湖南信托“創(chuàng)業(yè)投資一號(hào)”： 將資金委托于創(chuàng)投機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理目前，信托公司大多采取再委托的方式介入創(chuàng)業(yè)投資，即在募集完創(chuàng)業(yè)投資信

9、托計(jì)劃之后，將信托資產(chǎn)委托給專業(yè)的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理。在具體的操作中，這種再委托的模式還有不同的運(yùn)作方式。如湖南信托的“創(chuàng)業(yè)投資一號(hào)”采用與深圳達(dá)晨創(chuàng)投合資成立達(dá)晨財(cái)信的方式來(lái)加強(qiáng)對(duì)受托管理方的控制；深國(guó)投的“創(chuàng)新資本一號(hào)”則采用由深圳創(chuàng)新投以4000萬(wàn)元入資信托計(jì)劃的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)與信托計(jì)劃的捆綁?！皠?chuàng)業(yè)投資一號(hào)”基本情況如下：“創(chuàng)業(yè)投資一號(hào)”信托計(jì)劃涉及到多個(gè)主體，即委托人、受益人、受托人、受托管理方和資金托管方。其中，由于該信托計(jì)劃屬于集合資金信托計(jì)劃，因此為自益信托，即參與信托計(jì)劃的委托人為惟一受益人。發(fā)行規(guī)模及門檻：“創(chuàng)業(yè)投資一號(hào)”規(guī)定該信托計(jì)劃規(guī)模不超過(guò)7000萬(wàn)元人民幣，每個(gè)信托單位為

10、200萬(wàn)元，每個(gè)委托人最多可以申請(qǐng)3個(gè)信托單位，即該計(jì)劃最多只有35個(gè)委托人。該信托計(jì)劃推出當(dāng)日即被27名國(guó)內(nèi)投資人認(rèn)購(gòu)一空，每份信托合同金平均額高達(dá)259.26萬(wàn)元。資金運(yùn)用方式：“創(chuàng)業(yè)投資一號(hào)”將主要參與Pre-IPO、投資擬上市公司、投資擁有核心技術(shù)或者創(chuàng)新型經(jīng)營(yíng)模式的高成長(zhǎng)型企業(yè)，并實(shí)行組合投資，對(duì)每個(gè)項(xiàng)目的投資額度不得超過(guò)信托計(jì)劃額度的25。此外，湖南信托應(yīng)在信托計(jì)劃成立之日起一年內(nèi)完成全部投資。委托深圳達(dá)晨財(cái)信管理投資?！皠?chuàng)業(yè)投資一號(hào)”約定深圳達(dá)晨財(cái)信為投資管理顧問(wèn)，并在信托計(jì)劃受益人大會(huì)同意時(shí)，委托達(dá)晨財(cái)信以達(dá)晨財(cái)信的名義代表信托計(jì)劃簽署相關(guān)投資協(xié)議并代為持有被投資公司的股權(quán)。達(dá)

11、晨財(cái)信注冊(cè)資本為1000萬(wàn)元，由湖南信托和深圳達(dá)晨創(chuàng)投以及相關(guān)管理人員投資組成，其主要投資管理人員均來(lái)自達(dá)晨創(chuàng)投。達(dá)晨財(cái)信作為投資管理顧問(wèn)的職責(zé)具體如下：1.按照達(dá)晨財(cái)信的內(nèi)部投資決策程序和流程，篩選投資項(xiàng)目，進(jìn)行盡職調(diào)查和評(píng)審等，并提供投資建議供受托人審核。2.與被投資公司進(jìn)行商業(yè)談判，并在信托計(jì)劃受益人大會(huì)同意下，以達(dá)晨財(cái)信名義代表信托基金簽署相關(guān)的投資入股協(xié)議等文件，作為被投資項(xiàng)目公司的名義股東。3.在投資入股項(xiàng)目公司后，代表信托基金管理信托基金在被投資項(xiàng)目公司的股權(quán)，并行使股東權(quán)利。4.根據(jù)受托人的委托或指示制定投資項(xiàng)目的退出計(jì)劃，選擇適當(dāng)?shù)耐顺鰰r(shí)機(jī)和方式辦理項(xiàng)目退出事宜，并將項(xiàng)目退出

12、而產(chǎn)生的收入以及項(xiàng)目投資期內(nèi)收到的股息等收入直接付至信托賬戶。2、深國(guó)投模式：創(chuàng)投機(jī)構(gòu)參股信托計(jì)劃深國(guó)投在2007年7月與深港產(chǎn)學(xué)研創(chuàng)投公司、深圳松禾投資公司合作推出了該信托公司首只私募股權(quán)信托，該信托計(jì)劃的的名稱為：深國(guó)投鑄金資本一號(hào)股權(quán)投資集合資金信托計(jì)劃，資金規(guī)模為人民幣一億一千萬(wàn)元整，存續(xù)期為5年。該信托計(jì)劃運(yùn)用方式是：直接或間接投資擁有核心技術(shù)或者創(chuàng)新型經(jīng)營(yíng)模式的高成長(zhǎng)型擬上市企業(yè)；收購(gòu)有增長(zhǎng)潛力或管理改善空間的成熟企業(yè)；投資于其他符合IPO上市條件的高成長(zhǎng)企業(yè)；投資于已上市企業(yè)向機(jī)構(gòu)投資者非公開募集的股份；尚未進(jìn)行股權(quán)投資的資金或股權(quán)投資項(xiàng)目退出后尚未進(jìn)行分配的資金可用于低風(fēng)險(xiǎn)穩(wěn)健

13、型投資品種。該信托計(jì)劃的募集期為7月15日至7月31日，最低認(rèn)購(gòu)額為100萬(wàn)元，但是已經(jīng)在7月25日提前募集成功，宣告成立。其中，深港產(chǎn)學(xué)研創(chuàng)投公司管理團(tuán)隊(duì)及松禾投資管理公司作為該計(jì)劃的投資顧問(wèn)，深國(guó)投作為受托人，負(fù)責(zé)對(duì)該計(jì)劃進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制與決策管理，保證運(yùn)作的透明與規(guī)范。同時(shí)，受托人要求投資顧問(wèn)以人民幣4000萬(wàn)元加入該信托計(jì)劃，以保證利益的一致性。三、信托IPO退出問(wèn)題創(chuàng)投基金的退出方式往往包括IPO、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購(gòu)、MBO、清盤等方式，IPO以其較高的投資回報(bào)率，一直是創(chuàng)投機(jī)構(gòu)最希望實(shí)現(xiàn)的退出方式。但在我國(guó)，信托型創(chuàng)投基金要通過(guò)IPO實(shí)現(xiàn)退出則面臨著政策困境。按照證監(jiān)會(huì)公開發(fā)行證券的公司信

14、息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則等有關(guān)規(guī)定，上市公司必須披露企業(yè)的實(shí)際股權(quán)持有人。在信托型創(chuàng)投基金的投資案例中，信托公司作為投資者的委托人，在名義上擁有信托財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)，以信托公司的名義進(jìn)行投資并持有被投資企業(yè)的股權(quán)，而真正的投資者則難以得到直接的確認(rèn)。以信托公司作為企業(yè)上市發(fā)起人股東無(wú)法得到證監(jiān)會(huì)相關(guān)法規(guī)的支持。因此，由于缺乏有效的信息披露機(jī)制，以信托公司名義進(jìn)行投資的企業(yè)將無(wú)法實(shí)現(xiàn)IPO退出。在實(shí)踐中，信托型創(chuàng)投基金將采取多種方式來(lái)繞開這一政策障礙。如湖南信托“創(chuàng)業(yè)投資一號(hào)”約定，“委托達(dá)晨財(cái)信以達(dá)晨財(cái)信的名義代表信托計(jì)劃簽署相關(guān)投資協(xié)議并代為持有被投資公司的股權(quán)”，通過(guò)由投資顧問(wèn)代持被投資企業(yè)的股權(quán)

15、，使信托公司免于直接“暴露”在證監(jiān)會(huì)信息披露的規(guī)則之下。但是，上述操作仍屬于“代持”關(guān)系，達(dá)晨財(cái)信仍不能反映出被投資企業(yè)實(shí)際的股權(quán)持有人。為了進(jìn)一步控制退出風(fēng)險(xiǎn)，“創(chuàng)業(yè)投資一號(hào)”還約定，若投資項(xiàng)目股權(quán)無(wú)法直接退出時(shí)，經(jīng)信托計(jì)劃受益人大會(huì)同意，可將信托計(jì)劃投資期限延長(zhǎng)兩年。如果受益人大會(huì)沒(méi)有同意延期或者經(jīng)延長(zhǎng)兩年期滿后仍有項(xiàng)目未能退出的，達(dá)晨財(cái)信應(yīng)提供給受托人信托計(jì)劃清算方案供信托計(jì)劃受益人選擇，信托計(jì)劃清算方案包括但不限于：（1）由達(dá)晨財(cái)信按照適當(dāng)?shù)膬r(jià)格購(gòu)買被投資公司股權(quán)；（2）由達(dá)晨財(cái)信協(xié)助尋找第三方，并將被投資公司股權(quán)以適當(dāng)價(jià)格協(xié)議轉(zhuǎn)讓給該第三方；（3）通過(guò)產(chǎn)權(quán)交易所等掛牌出讓或拍賣被投資

16、公司股權(quán)；（4）按信托計(jì)劃受益人在信托計(jì)劃中的權(quán)益比例，將被投資公司股權(quán)直接過(guò)戶到信托計(jì)劃受益人名下?？梢钥吹剑逅惴桨傅膶?shí)施，將使被投資企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)移到真正的股權(quán)所有人中，因而可以保證被投資企業(yè)順利通過(guò)IPO方式退出。但總的來(lái)說(shuō)，信托型創(chuàng)投基金的投資項(xiàng)目在通過(guò)IPO方式實(shí)現(xiàn)退出時(shí)，仍會(huì)面臨中間環(huán)節(jié)增多、成本增加以及退出周期變長(zhǎng)等問(wèn)題，而且還可能因政策變化等因素而使IPO退出計(jì)劃受阻。因此，完善我國(guó)上市公司信息披露規(guī)則、明確信托代持企業(yè)股權(quán)的合法地位，對(duì)于信托型創(chuàng)投基金的發(fā)展尤為重要。四、案例：湖南信托創(chuàng)業(yè)投資一號(hào)集合資金信托計(jì)劃1、基本情況：規(guī)模7000萬(wàn)元人民幣，期限6年，未設(shè)預(yù)期收益，起

17、點(diǎn)金額200萬(wàn)元、可以整數(shù)倍遞增、上限金額600萬(wàn)元，推介期自2007年4 月 6 日到2007年5 月 6 日止。2、信托財(cái)產(chǎn)投向：“參與Pre-IPO，投資擬上市公司；投資擁有核心技術(shù)或者創(chuàng)新型經(jīng)營(yíng)模式的高成長(zhǎng)型企業(yè)”。3、風(fēng)險(xiǎn)防范措施 （1）委托專業(yè)的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)深圳市達(dá)晨財(cái)信創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱達(dá)晨財(cái)信）擔(dān)任投資管理顧問(wèn)，負(fù)責(zé)信托財(cái)產(chǎn)的投資與管理，彌補(bǔ)信托公司在該投資領(lǐng)域人才、經(jīng)驗(yàn)和經(jīng)營(yíng)管理能力的欠缺。 （2）受托人對(duì)投資項(xiàng)目實(shí)行嚴(yán)格的事前審核和事中監(jiān)控。即達(dá)晨財(cái)信提出投資建議須通過(guò)受托人的審核方能付諸實(shí)施；受托人設(shè)立獨(dú)立的信托計(jì)劃資金運(yùn)用部門負(fù)責(zé)跟蹤資金運(yùn)用項(xiàng)目，控制資

18、金運(yùn)用過(guò)程中的各種風(fēng)險(xiǎn)。 （3）委托工行湖南省分行作為保管人負(fù)責(zé)保管信托財(cái)產(chǎn)，并對(duì)信托財(cái)產(chǎn)的管理運(yùn)用、價(jià)值核算和信息披露進(jìn)行監(jiān)督和核查。 （4）再投資須經(jīng)受益人大會(huì)2/3以上的受益份額同意。 （5）信托計(jì)劃資金實(shí)行組合投資，對(duì)每個(gè)項(xiàng)目的投資額度不得超過(guò)信托計(jì)劃額度的25。 （6）達(dá)晨財(cái)信承諾其以自有資金配投的條款條件不優(yōu)于信托計(jì)劃投資的條款條件，且不先于信托計(jì)劃投資的股權(quán)退出。 （7）達(dá)晨財(cái)信承諾采取一切必要措施，確保代信托計(jì)劃持有的被投資公司的股權(quán)不會(huì)因達(dá)晨財(cái)信的債務(wù)糾紛等問(wèn)題導(dǎo)致被查封、扣押或凍結(jié)等影響股東權(quán)利行使的情形。 （8）達(dá)晨財(cái)信承諾，不將信托計(jì)劃資金對(duì)達(dá)晨財(cái)信自有資金和管理的其他

19、基金投資的項(xiàng)目進(jìn)行二次投資或收購(gòu)原己投資的項(xiàng)目。 （9）達(dá)晨財(cái)信承諾當(dāng)被投資公司或其自身出現(xiàn)重大情況可能影響信托計(jì)劃利益或者影響其投資管理信托計(jì)劃時(shí)及時(shí)通知受托人，并采取必要措施防止損失擴(kuò)大或減少損失。4、投資計(jì)劃：（1）本案例不設(shè)定預(yù)期收益，信托受益上不封頂、下不保底，隨信托財(cái)產(chǎn)實(shí)際收益浮動(dòng)；而原有計(jì)劃多數(shù)設(shè)定預(yù)期收益，且為固定收益，部分預(yù)期收益為保底收益，可小幅上浮。（2）本案例募集時(shí)不確定具體項(xiàng)目，僅指定一個(gè)投資方向，實(shí)行組合投資；原有計(jì)劃多數(shù)依托具體項(xiàng)目設(shè)計(jì)，無(wú)法通過(guò)分散投資降低投資風(fēng)險(xiǎn)。（3）本案例由投資人實(shí)際承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)、享受投資收益，僅針對(duì)合格投資人募集；原有計(jì)劃通過(guò)溢價(jià)回購(gòu)設(shè)計(jì)

20、，使得投資人既不實(shí)際承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)、也不享受或少部分享受投資收益，從本質(zhì)上說(shuō)，信托投資人僅僅是資金融出方，其信托受益僅是融資成本，而回購(gòu)方才是真正的投資人，他們承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)、享受投資收益，支付融資成本。（4）在本案例中信托公司是資產(chǎn)管理者，而在原有計(jì)劃中它僅僅充當(dāng)融資平臺(tái)。（5）在本案例中，私募股權(quán)投資的高收益可以支持合格投資者以市場(chǎng)融資成本為參照系對(duì)理財(cái)收益的高要求；而在原有計(jì)劃中市場(chǎng)融資成本是信托財(cái)產(chǎn)的全部收益，且需要支付理財(cái)產(chǎn)生的各類稅費(fèi)，只能滿足大眾投資人以同期銀行存款為參照系對(duì)理財(cái)收益的低要求。顯見，盡管形式上同樣是以企業(yè)股權(quán)為投資標(biāo)的，但上述本質(zhì)性差別，已使它們成為兩類不同性質(zhì)的信托產(chǎn)品。筆者認(rèn)為，本案例開創(chuàng)了“新辦法”規(guī)制下國(guó)內(nèi)信托公司私募股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)的先河。5、信托股權(quán)退出安排(1)實(shí)現(xiàn)項(xiàng)目公司股票上市，將所持有的股權(quán)通過(guò)證券市場(chǎng)對(duì)外轉(zhuǎn)讓； (2)尋找投資者，將股權(quán)直接轉(zhuǎn)讓給第三方投資者；(3)若投資項(xiàng)目股權(quán)在信托合同期滿無(wú)法直接退出時(shí)，經(jīng)受