第12章 資產(chǎn)組合機(jī)會(huì)和選擇

1、1 第第1212章：資產(chǎn)組合機(jī)會(huì)和選擇章：資產(chǎn)組合機(jī)會(huì)和選擇 Copyright Prentice Hall Inc. 1999. Author: Nick Bagley 目標(biāo)目標(biāo) 在理論和實(shí)踐上理解個(gè)人投資組合的在理論和實(shí)踐上理解個(gè)人投資組合的 過程過程 2 引言引言 本章討論人們?nèi)绾瓮顿Y他們的財(cái)富，一個(gè)被稱為本章討論人們?nèi)绾瓮顿Y他們的財(cái)富，一個(gè)被稱為資資 產(chǎn)組合產(chǎn)組合的過程。的過程。 你的財(cái)富組合包括你的財(cái)富組合包括 全部資產(chǎn)：全部資產(chǎn)：股票、債券、非股份有限公司的股份、別股票、債券、非股份有限公司的股份、別 墅或公寓、養(yǎng)老金收益、保險(xiǎn)合同等墅或公寓、養(yǎng)老金收益、保險(xiǎn)合同等 全部負(fù)債：全部

2、負(fù)債：學(xué)生貸款、汽車貸款、房屋抵押貸款等學(xué)生貸款、汽車貸款、房屋抵押貸款等 3 資產(chǎn)組合策略資產(chǎn)組合策略 一些大體上的原則可以指導(dǎo)你進(jìn)行資產(chǎn)組合，但是一些大體上的原則可以指導(dǎo)你進(jìn)行資產(chǎn)組合，但是 需依每個(gè)人的具體情況而定，例如你的（和配偶的需依每個(gè)人的具體情況而定，例如你的（和配偶的 ）個(gè)人因素：）個(gè)人因素： 年齡、現(xiàn)有財(cái)富、現(xiàn)有及未來接受教育水平、健康狀年齡、現(xiàn)有財(cái)富、現(xiàn)有及未來接受教育水平、健康狀 況、未來潛在收入、消費(fèi)偏好、風(fēng)險(xiǎn)偏好、一生追求況、未來潛在收入、消費(fèi)偏好、風(fēng)險(xiǎn)偏好、一生追求 的目標(biāo)、你的子女的教育經(jīng)費(fèi)、幫助長輩的職責(zé)以及的目標(biāo)、你的子女的教育經(jīng)費(fèi)、幫助長輩的職責(zé)以及 其它一

3、些因素其它一些因素 4 12.1 12.1 個(gè)人資產(chǎn)組合選擇的過程個(gè)人資產(chǎn)組合選擇的過程 資產(chǎn)組合選擇資產(chǎn)組合選擇 研究人們應(yīng)當(dāng)如何進(jìn)行財(cái)富投資研究人們應(yīng)當(dāng)如何進(jìn)行財(cái)富投資 為了找出資產(chǎn)與負(fù)債的最優(yōu)組合，而在風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益為了找出資產(chǎn)與負(fù)債的最優(yōu)組合，而在風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益 之間進(jìn)行權(quán)衡取舍的過程。之間進(jìn)行權(quán)衡取舍的過程。 狹義定義：只考慮股票、債券和其他證券狹義定義：只考慮股票、債券和其他證券 廣義定義：考慮購買房屋還是租賃房屋、購買何種保險(xiǎn)、廣義定義：考慮購買房屋還是租賃房屋、購買何種保險(xiǎn)、 如何管理負(fù)債等。如何管理負(fù)債等。 更廣泛定義：人力資源的投資（例如繼續(xù)接受職業(yè)教育）更廣泛定義：人力資

4、源的投資（例如繼續(xù)接受職業(yè)教育） 5 12.1.1 12.1.1 生命周期生命周期 在資產(chǎn)選擇的過程中，最佳策略取決于個(gè)體的自身環(huán)境（年齡在資產(chǎn)選擇的過程中，最佳策略取決于個(gè)體的自身環(huán)境（年齡 、家庭狀況、職業(yè)、收入、財(cái)富等）。、家庭狀況、職業(yè)、收入、財(cái)富等）。 一項(xiàng)在生命周期的早期階段降低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)在晚些時(shí)候可能不一項(xiàng)在生命周期的早期階段降低風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)在晚些時(shí)候可能不 是風(fēng)險(xiǎn)降低的資產(chǎn)。是風(fēng)險(xiǎn)降低的資產(chǎn)。 一個(gè)人所能接受的風(fēng)險(xiǎn)暴露程度與年齡有關(guān)一個(gè)人所能接受的風(fēng)險(xiǎn)暴露程度與年齡有關(guān) 房子：年輕人（購房，抵押貸款）與老年人（出售房屋，投入房子：年輕人（購房，抵押貸款）與老年人（出售房屋，投入

5、某些資產(chǎn)以產(chǎn)生穩(wěn)定的收入流）某些資產(chǎn)以產(chǎn)生穩(wěn)定的收入流） 購買人壽保險(xiǎn)：有子女與無子女；人壽年金購買人壽保險(xiǎn)：有子女與無子女；人壽年金 6 價(jià)格軌跡價(jià)格軌跡 考慮兩種資產(chǎn)投資考慮兩種資產(chǎn)投資 ( (相關(guān)系數(shù)相關(guān)系數(shù)=0.2)=0.2) 證券證券1 1的波動(dòng)性為的波動(dòng)性為20%,20%,預(yù)期收益率為預(yù)期收益率為12%12%。 證券證券2 2的波動(dòng)性為的波動(dòng)性為8%,8%,預(yù)期收益率為預(yù)期收益率為5%5%。 接下來的圖顯示了兩種證券的價(jià)格軌跡。接下來的圖顯示了兩種證券的價(jià)格軌跡。 風(fēng)險(xiǎn)較大的證券可能是股票或股票基金。風(fēng)險(xiǎn)較大的證券可能是股票或股票基金。 風(fēng)險(xiǎn)較小的證券可能是債券或債券基金。風(fēng)險(xiǎn)較小

6、的證券可能是債券或債券基金。 7 Security Prices 10 100 1000 10000 100000 0510152025303540 Years Value (Log) Stock Bond Stock_Mu Bond_Mu 紫紅色債券價(jià)格軌紫紅色債券價(jià)格軌 道要比深藍(lán)色股票道要比深藍(lán)色股票 價(jià)格軌道風(fēng)險(xiǎn)小價(jià)格軌道風(fēng)險(xiǎn)小 在對數(shù)尺度上，在對數(shù)尺度上， 債券和股票的預(yù)債券和股票的預(yù) 期價(jià)格軌跡為直期價(jià)格軌跡為直 線線 8 圖表解釋圖表解釋 圖表按對數(shù)尺度繪制，這樣你可以更直接看到一些特征圖表按對數(shù)尺度繪制，這樣你可以更直接看到一些特征 很明顯，紫紅色債券價(jià)格軌道要比深藍(lán)色股票價(jià)格

7、軌道風(fēng)很明顯，紫紅色債券價(jià)格軌道要比深藍(lán)色股票價(jià)格軌道風(fēng) 險(xiǎn)小險(xiǎn)小 在對數(shù)尺度上，債券和股票的預(yù)期價(jià)格軌跡為直線在對數(shù)尺度上，債券和股票的預(yù)期價(jià)格軌跡為直線 隨著投資時(shí)間推移，波動(dòng)性呈上漲趨勢隨著投資時(shí)間推移，波動(dòng)性呈上漲趨勢 但這個(gè)軌跡的確是統(tǒng)計(jì)學(xué)家生成的第一個(gè)價(jià)格軌道但這個(gè)軌跡的確是統(tǒng)計(jì)學(xué)家生成的第一個(gè)價(jià)格軌道 下面的軌跡也不是隨意編寫的下面的軌跡也不是隨意編寫的 9 更多的軌跡更多的軌跡 Security Prices 10 100 1000 10000 100000 0510152025303540 Years Value (Log) Stock Bond Stock_Mu Bond_

8、Mu Security Prices 10 100 1000 10000 100000 0510152025303540 Years Value (Log) Stock Bond Stock_Mu Bond_Mu Security Prices 10 100 1000 10000 100000 0510152025303540 Years Value (Log) Stock Bond Stock_Mu Bond_Mu Security Prices 10 100 1000 10000 100000 0510152025303540 Years Value (Log) Stock Bond St

9、ock_Mu Bond_Mu 股票和債券的價(jià)股票和債券的價(jià) 格軌跡先是非常格軌跡先是非常 貼近，然后背離貼近，然后背離 10 Probabilistic Stock Price Changes Over Time 0.000 0.002 0.004 0.006 0.008 0.010 0.012 0.014 0.016 0.018 0.020 0200400600800 Price Probability Density Stock_Year_1 Stock_Year_2 Stock_Year_3 Stock_Year_4 Stock_Year_5 Stock_Year_6 Stock_Yea

10、r_7 Stock_Year_8 Stock_Year_9 Stock_Year_10 從另一個(gè)角度看：價(jià)格分布圖從另一個(gè)角度看：價(jià)格分布圖 應(yīng)用一些數(shù)應(yīng)用一些數(shù) 學(xué)知識(shí)，能學(xué)知識(shí)，能 夠生成下面夠生成下面2 2 年期、年期、5 5年期年期 、1010年期股年期股 票及債券的票及債券的 價(jià)格分布圖價(jià)格分布圖 11 注釋注釋 價(jià)格是從價(jià)格是從 $0 $0 到到 $800 $800 隨時(shí)間推移，價(jià)格越高，價(jià)格分布分散并發(fā)生偏隨時(shí)間推移，價(jià)格越高，價(jià)格分布分散并發(fā)生偏 差差 后期，分散比前期更加明顯后期，分散比前期更加明顯 12 隨時(shí)間變動(dòng)的債券隨時(shí)間變動(dòng)的債券 你可以回憶一下，如果你投資于五年期、

11、無違約風(fēng)你可以回憶一下，如果你投資于五年期、無違約風(fēng) 險(xiǎn)的純貼現(xiàn)債券，未來的收益是確定的險(xiǎn)的純貼現(xiàn)債券，未來的收益是確定的 為了避免這種效果，我們假設(shè)投資于短期債券，并為了避免這種效果，我們假設(shè)投資于短期債券，并 在它們到期時(shí)在它們到期時(shí)再進(jìn)行投資再進(jìn)行投資 13 Probabilistic Bond Price Changes over Time 0.000 0.005 0.010 0.015 0.020 0.025 0.030 0.035 0.040 0.045 0100200300400 Price Probability Density Bond_Year_1 Bond_Year_2

12、Bond_Year_3 Bond_Year_4 Bond_Year_5 Bond_Year_6 Bond_Year_7 Bond_Year_8 Bond_Year_9 Bond_Year_10 14 注釋注釋 現(xiàn)在價(jià)格范圍為現(xiàn)在價(jià)格范圍為$0 $0 至至 $400 ( $400 (不是股票案例中不是股票案例中 $0 $0 至至 $800 $800 ) ) 我們觀測到同種分散和偏差行為我們觀測到同種分散和偏差行為, , 但是分散和偏但是分散和偏 差行為都比股票少差行為都比股票少 15 對投資者的建議對投資者的建議 如果你如果你比較年長比較年長，那么平均來說，你剩余時(shí)間內(nèi)，那么平均來說，你剩余時(shí)間

13、內(nèi) 用于投資的那部分會(huì)相對短一些，并且投資于風(fēng)用于投資的那部分會(huì)相對短一些，并且投資于風(fēng) 險(xiǎn)資產(chǎn)并遭受損失的概率會(huì)相對大一些。險(xiǎn)資產(chǎn)并遭受損失的概率會(huì)相對大一些。 但如果你擁有潛在資產(chǎn)，那么你就可以承受風(fēng)險(xiǎn)但如果你擁有潛在資產(chǎn)，那么你就可以承受風(fēng)險(xiǎn) 并享受較高的預(yù)期收益，這個(gè)問題就不那么嚴(yán)重并享受較高的預(yù)期收益，這個(gè)問題就不那么嚴(yán)重 了。了。 如果你如果你比較年輕比較年輕，那么平均來說，剩余的用于退休，那么平均來說，剩余的用于退休 投資的時(shí)間會(huì)比較長，更多的投資風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有利于投資的時(shí)間會(huì)比較長，更多的投資風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)有利于 積累退休收入。積累退休收入。 投資于風(fēng)險(xiǎn)較小的證券總是帶來較少的退休收入。

14、投資于風(fēng)險(xiǎn)較小的證券總是帶來較少的退休收入。 16 對投資者的建議對投資者的建議 在一個(gè)典型的生命周期的早期階段，人們總是需在一個(gè)典型的生命周期的早期階段，人們總是需 要償付一些投資基金，或許是房屋儲(chǔ)蓄，子女的要償付一些投資基金，或許是房屋儲(chǔ)蓄，子女的 教育或是一件突發(fā)的醫(yī)療事件教育或是一件突發(fā)的醫(yī)療事件 為了不破壞以上長期目標(biāo)，需將一部分用于儲(chǔ)備為了不破壞以上長期目標(biāo)，需將一部分用于儲(chǔ)備 的資金以低風(fēng)險(xiǎn)證券的形式存放。的資金以低風(fēng)險(xiǎn)證券的形式存放。 17 2.1.2 2.1.2 時(shí)間跨度時(shí)間跨度 規(guī)劃時(shí)間跨度規(guī)劃時(shí)間跨度 一個(gè)人規(guī)劃的全部時(shí)間范圍一個(gè)人規(guī)劃的全部時(shí)間范圍 決策時(shí)間跨度決策時(shí)間

15、跨度 修正投資組合的決策間隔時(shí)間修正投資組合的決策間隔時(shí)間 交易時(shí)間跨度交易時(shí)間跨度 可能最短的決策區(qū)間。交易區(qū)間是投資者可調(diào)整投資可能最短的決策區(qū)間。交易區(qū)間是投資者可調(diào)整投資 組合的最短時(shí)間間隔組合的最短時(shí)間間隔 例如，一個(gè)例如，一個(gè)2222歲的畢業(yè)生，預(yù)期壽命為歲的畢業(yè)生，預(yù)期壽命為8080歲，則計(jì)劃區(qū)間為歲，則計(jì)劃區(qū)間為5858 年。年齡越大，計(jì)劃區(qū)間通常越短。年。年齡越大，計(jì)劃區(qū)間通常越短。 18 Mortality Table Male Female Age MDePmMExLifeFDePmFExLife 6016.0817.519.4721.25 6117.5416.7910.

16、1320.44 6525.4214.0414.5917.32 7039.5110.9622.1113.67 7564.198.3138.2410.32 8098.846.1865.997.48 85152.954.46116.15.18 90221.773.18190.753.45 95329.961.87317.321.91 死亡率表死亡率表 教材教材354354頁頁 年齡年齡 男性每千人男性每千人 死亡人數(shù)死亡人數(shù) 男性預(yù)期壽男性預(yù)期壽 命（年）命（年） 女性每千人女性每千人 死亡人數(shù)死亡人數(shù) 女 性 預(yù) 期女 性 預(yù) 期 壽命壽命( (年年) ) 19 計(jì)算預(yù)期壽命計(jì)算預(yù)期壽命 死亡率表

17、由三個(gè)項(xiàng)目組成：實(shí)際年齡，每千人每年死亡率表由三個(gè)項(xiàng)目組成：實(shí)際年齡，每千人每年 的死亡數(shù)，預(yù)期壽命（死亡前的預(yù)期年份）。的死亡數(shù)，預(yù)期壽命（死亡前的預(yù)期年份）。 年輕女性比男性擁有較長的預(yù)期壽命，但隨著年齡年輕女性比男性擁有較長的預(yù)期壽命，但隨著年齡 的增長，這一優(yōu)勢會(huì)逐漸減弱。的增長，這一優(yōu)勢會(huì)逐漸減弱。 20 Deaths Per Thousand M 教材教材366例題：斜率例題：斜率=0.420.4 () () Mf pfp M E rr E rr 37 12.3.3 12.3.3 挑選更喜歡的資產(chǎn)組合挑選更喜歡的資產(chǎn)組合 E 投資者更喜歡的資產(chǎn)組合投資者更喜歡的資產(chǎn)組合取決于取決于

18、在生命周期所處的階段、規(guī)劃的時(shí)在生命周期所處的階段、規(guī)劃的時(shí) 間跨度和風(fēng)險(xiǎn)耐受力。是間跨度和風(fēng)險(xiǎn)耐受力。是沿著有效權(quán)衡取舍線沿著有效權(quán)衡取舍線的資產(chǎn)組合。的資產(chǎn)組合。 教材教材367頁例題頁例題 38 12.3.4 12.3.4 實(shí)現(xiàn)目標(biāo)預(yù)期收益率：實(shí)現(xiàn)目標(biāo)預(yù)期收益率：2 2 假設(shè)你擁有假設(shè)你擁有1010萬美元，同時(shí)希望得到每年萬美元，同時(shí)希望得到每年0.10.1的預(yù)期的預(yù)期 收益率。將原有風(fēng)險(xiǎn)收益率。將原有風(fēng)險(xiǎn)- -收益均衡取舍線與新的風(fēng)險(xiǎn)收收益均衡取舍線與新的風(fēng)險(xiǎn)收 益權(quán)衡取舍線的標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行比較。兩種資產(chǎn)組合中益權(quán)衡取舍線的標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行比較。兩種資產(chǎn)組合中 每一種的構(gòu)成是什么？每一種的構(gòu)成是什么？ 例題：教材例題：教材368368頁頁 39 12.3.5 12.3.5 多種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合多種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合 最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)