企業(yè)套期保值業(yè)務的風險點

1、企業(yè)套期保值業(yè)務的風險點企業(yè)套期保值業(yè)務的風險點內(nèi)容提要一、對期貨市場風險管理的認識二、市場結構方面的風險點三、企業(yè)套期保值操作層面的風險點一、對期貨市場風險管理的認識時間時間情況情況結果結果1987.10.191987.10.19美國股市下挫美國股市下挫23%23%美國資本市場縮水美國資本市場縮水1 1萬億美萬億美元元19891989年末年末日本股市泡沫破滅日本股市泡沫破滅, ,日經(jīng)指數(shù)日經(jīng)指數(shù)從從3900039000點下跌到點下跌到1700017000點點資本損失資本損失7 7萬億美元萬億美元, ,造成日造成日本大規(guī)?？涨暗慕鹑谖C本大規(guī)?？涨暗慕鹑谖C2008.122008.12膠價暴跌

2、，滬膠膠價暴跌，滬膠3 3月跌至月跌至86508650元元/ /噸，年內(nèi)跌幅達到噸，年內(nèi)跌幅達到2 2萬元萬元/ /噸噸國內(nèi)兩大農(nóng)墾期待國儲收膠國內(nèi)兩大農(nóng)墾期待國儲收膠解困解困2008.122008.12銅價暴跌，滬銅三月跌至銅價暴跌，滬銅三月跌至2194021940元元/ /噸，年內(nèi)跌幅超過噸，年內(nèi)跌幅超過6000060000元元/ /噸噸有色金屬企業(yè)面臨全行業(yè)虧有色金屬企業(yè)面臨全行業(yè)虧損境地損境地金融市場唯一變化的常量就是它們的不可預見性金融市場唯一變化的常量就是它們的不可預見性通過對金融市場風險的管理通過對金融市場風險的管理 事件警示事件警示 我們的追求我們的追求可以部分地降低各種來源不

3、同的風險可以部分地降低各種來源不同的風險 利用衍生品市場（期貨市場）進行風險管理的利用衍生品市場（期貨市場）進行風險管理的必要性基本已經(jīng)達成共識必要性基本已經(jīng)達成共識企業(yè)可以運用期貨市場進行風險的管理企業(yè)可以運用期貨市場進行風險的管理 風險管理的必要性風險管理的必要性 雙刃劍雙刃劍但同時要充分認識到運用期貨市場本身也存在風險但同時要充分認識到運用期貨市場本身也存在風險美國,加州奧蘭治縣 1994年12月 反向回購 1810日本,昭和殼牌石油公司 1993年2月 貨幣遠期 1580日本,鹿島石油公司 1994年2月 貨幣遠期 1450德國,金屬股份公司 1994年1月 石油期貨 1340英國,巴

4、林銀行 1995年2月 股指期貨 1330日本, Yakult Honsha 1998年3月 股指衍生工具 523智利,國營銅公司 1994年1月 銅期貨 200美國,寶潔公司 1994年4月 差額互換 157 英國,國家威敏斯特銀行 1997年2月 互換期權 127 （以百萬計）衍生工具使用不當導致的風險案例衍生工具使用不當導致的風險案例 中國已經(jīng)涌現(xiàn)了一大批成功運用期貨市場進行風險管理的企業(yè)，他們在去年的全球金融危機背景下經(jīng)受住了考驗。 中國同樣也有許多失敗的案例，去年年底爆出國航在境外衍生品市場遭遇巨虧，能夠給我們帶來哪些啟示？n國航：截止到2008年12月31日公司燃油套期保值合約公允

5、價值虧損人民幣74.7億元。公司的油料套期保值業(yè)務對2008年的經(jīng)營業(yè)績造成了重大負面影響。合約剩余期間內(nèi)，由于油價的波動，公司預期影響還將持續(xù)。特別是如果油價繼續(xù)下跌，則公允價值虧損將有可能擴大。n國航類似領子期權的套利策略 國航的燃油合約屬于類似領子期權(collar option)的套利策略，可以描述為如下操作方式:n（1）賣出一個看跌期權，執(zhí)行價為K1，如果到期日現(xiàn)貨價格S低于行權價K1，公司不得不以K1價格從對方買入原油產(chǎn)品，虧損K1-S；n（2）同時買入一個看漲期權，執(zhí)行價為K2 (K2K1)，如果到期日現(xiàn)貨價格S高于行權價K2，公司有權利以K2價格向對方買入一定數(shù)量的原油，盈利S

6、-K2。n因此，實際上相當于國航將未來的用油價格鎖定在了K1和K2價格之間。如果油價低于K1，國航的“套期保值”業(yè)務將出現(xiàn)虧損，如果高于K2，國航的“套期保值”將出現(xiàn)盈利，如果介入K1 和K2 之間，則“套期保值”業(yè)務不盈不虧。n舉例來講，k1=70美元， k1=120美元，在油價上漲超過120美元桶時，航空公司每月仍可以120美元/桶的價格從對手處買油。但假如油價跌至70美元/桶以下，對家就有權利以70美元/桶的價格賣油給航空公司。這相當于對家給航空公司一個價格封頂?shù)谋ｋU，航空公司給對家一個價格兜底的保險。 國航案例的啟示1、國航利用領子期權管理燃油價格波動風險的初衷是好的，其在衍生品市場巨

7、虧的同時，燃油價格也大幅下跌，企業(yè)實際采購成本下降，單方面評判保值頭寸的公允價值虧損是片面的。2、企業(yè)在利用衍生品市場進行風險管理的同時，必須首先核算參與衍生品交易本身存在的風險，企業(yè)對于這種領子期權的風險判斷存在偏差，特別是賣出的看跌期權理論上說風險無限，企業(yè)應該在賣出看跌期權時格外小心。3、企業(yè)對于油價本身的判斷出現(xiàn)偏差，而制定風險管理策略時又過多依賴于對行情的判斷，賭油價漲的心態(tài)，對于企業(yè)的風險管理而言是非常危險的。如果企業(yè)更多考慮到未來價格走勢的不確定性，就不至于出現(xiàn)這么大的虧損。3、企業(yè)應盡量運用簡單的衍生品工具進行風險管理，盡量選擇國內(nèi)期貨市場進行風險管理。 對于參與我所套期保值交

8、易的自營會員而言，這些失敗的案例都是寶貴的財富，我們在這些案例背后看到了很多值得吸取的教訓，我們也在對案例的分析中不斷總結。以下是我們歸納的企業(yè)套期保值業(yè)務的一些風險點，與大家共勉，也請大家多提寶貴意見和建議。自營自營會員會員流動性流動性風險風險交易所風險交易所風險管理制度管理制度市場缺陷市場缺陷無效保值的風險無效保值的風險套期保值頭寸規(guī)模套期保值頭寸規(guī)?；钸\用的風險基差運用的風險風險管理制度設計風險管理制度設計與執(zhí)行的風險與執(zhí)行的風險風險敞口的識別風險敞口的識別市場結構方面的風險要素分析市場結構方面的風險要素分析風險要素分析風險要素分析企業(yè)套期保值操作層面的企業(yè)套期保值操作層面的 二、企業(yè)

9、套期保值市場結構方面的風險點1、市場流動性風險2、交易所風險管理制度理解和應對的風險3、市場缺陷的風險流動性流動性風險風險12資產(chǎn)流動性風險資產(chǎn)流動性風險: 也稱市場也稱市場/產(chǎn)品流動性風險產(chǎn)品流動性風險 當相對于正常交易單位當相對于正常交易單位,交易頭寸太大交易頭寸太大,從而交易不能從而交易不能按現(xiàn)行市場價格進行交易時按現(xiàn)行市場價格進行交易時,就產(chǎn)生了市場流動性風險就產(chǎn)生了市場流動性風險,這這類風險因交易品種種類和交易時間而異。類風險因交易品種種類和交易時間而異。套期保值企業(yè)可能面對以下三種流動性風險：套期保值企業(yè)可能面對以下三種流動性風險：A、如果市場深、如果市場深度不夠，企業(yè)可度不夠，企

10、業(yè)可能無法在在預期能無法在在預期的價位上按計劃的價位上按計劃建立充足的頭寸，建立充足的頭寸，從而使建立成本從而使建立成本提高，影響保值提高，影響保值效果。效果。B、當市場出現(xiàn)、當市場出現(xiàn)急速變化使投資急速變化使投資者面臨不利局面者面臨不利局面時，如果流動性時，如果流動性不充分，可能導不充分，可能導致持有較大頭寸致持有較大頭寸的企業(yè)無法快速的企業(yè)無法快速調(diào)整持倉。調(diào)整持倉。C、臨近到期交、臨近到期交割日成交會萎割日成交會萎縮縮,對不想通過對不想通過交割方式結束交割方式結束頭寸的投資者頭寸的投資者,如果在交割日如果在交割日仍持有較大頭仍持有較大頭寸可能不容易寸可能不容易處理處理。解決辦法：解決辦法

11、： 市場流動性風險可通過對某些市場進行流動性分析測試，市場流動性風險可通過對某些市場進行流動性分析測試，在交易規(guī)模上加以限制，或利用分散化的手段來進行管理。在交易規(guī)模上加以限制，或利用分散化的手段來進行管理。融資流動性風險：融資流動性風險： 也稱現(xiàn)金流風險也稱現(xiàn)金流風險實際上，如果現(xiàn)金儲備不足，我們會陷入這樣一種狀況：期貨頭寸實際上，如果現(xiàn)金儲備不足，我們會陷入這樣一種狀況：期貨頭寸出現(xiàn)虧損導致需要追加期貨保證金，如果保證金無法追加，將導致出現(xiàn)虧損導致需要追加期貨保證金，如果保證金無法追加，將導致期貨頭寸被強行平倉，這種由于現(xiàn)金流風險導致的平倉往往會再次期貨頭寸被強行平倉，這種由于現(xiàn)金流風險導

12、致的平倉往往會再次增加企業(yè)的風險敞口，從而不能達到套期保值的目的。增加企業(yè)的風險敞口，從而不能達到套期保值的目的。解決辦法解決辦法 企業(yè)應做好套期保值的財務計劃，一方面在資金方面留有適當?shù)挠嗥髽I(yè)應做好套期保值的財務計劃，一方面在資金方面留有適當?shù)挠嗔?，交易量和持倉量應與資金水平相適應；一方面套保操作部門和財務量，交易量和持倉量應與資金水平相適應；一方面套保操作部門和財務部門要保持緊密聯(lián)系，建立順暢的信息通報和資金審批，劃轉機制，以部門要保持緊密聯(lián)系，建立順暢的信息通報和資金審批，劃轉機制，以及時滿足保證金調(diào)整的需要，避免因無法及時足額提供保證金而影響套及時滿足保證金調(diào)整的需要，避免因無法及時足

13、額提供保證金而影響套保計劃的執(zhí)行。保計劃的執(zhí)行。交易所風險管理制度的理解及應對交易所風險管理制度的理解及應對 企業(yè)應熟悉漲跌停板制度和強行平倉制度的相關規(guī)定，特別關注交易企業(yè)應熟悉漲跌停板制度和強行平倉制度的相關規(guī)定，特別關注交易所關于漲跌停板幅度調(diào)整的通知，漲跌停板的出現(xiàn)意味著市場流動性的暫所關于漲跌停板幅度調(diào)整的通知，漲跌停板的出現(xiàn)意味著市場流動性的暫時凍結，對期現(xiàn)兩個市場同步運作的套期保值會產(chǎn)生較大的影響，應在制時凍結，對期現(xiàn)兩個市場同步運作的套期保值會產(chǎn)生較大的影響，應在制訂套保計劃過程中就予以考慮并做相應的預案。訂套保計劃過程中就予以考慮并做相應的預案。 連續(xù)漲跌停板的出現(xiàn)往往會導致

14、交易所采取提高保證金和強行平倉等連續(xù)漲跌停板的出現(xiàn)往往會導致交易所采取提高保證金和強行平倉等措施化解市場風險，對此一方面要做好套保計劃的資金保障，另一方面要措施化解市場風險，對此一方面要做好套保計劃的資金保障，另一方面要認真吃透交易所平倉制度規(guī)定，在可能出現(xiàn)強行平倉情況前做好相應準備，認真吃透交易所平倉制度規(guī)定，在可能出現(xiàn)強行平倉情況前做好相應準備，避免出現(xiàn)套保頭寸被動平倉影響套保計劃的情況。避免出現(xiàn)套保頭寸被動平倉影響套保計劃的情況。 遵守交易所限倉制度的規(guī)定，如有需要，應及時向交易所申請?zhí)妆ｎ^遵守交易所限倉制度的規(guī)定，如有需要，應及時向交易所申請?zhí)妆ｎ^寸，以免因限倉規(guī)定影響套保操作。對將進

15、入交割月的持倉應注意及時調(diào)寸，以免因限倉規(guī)定影響套保操作。對將進入交割月的持倉應注意及時調(diào)整為最小交割單位的整數(shù)倍。整為最小交割單位的整數(shù)倍。市場缺陷（主要針對海外市場及復雜衍生品） 企業(yè)生產(chǎn)產(chǎn)品與交割標的不對應 交易規(guī)則和制度不公開不透明等 比如新加坡燃料油紙貨市場 比如東京膠期貨市場 企業(yè)要認真研究交易市場規(guī)則，選擇合適的市場與品種進行套期保值期貨交易。盡量選擇國內(nèi)期貨市場進行風險管理。三、企業(yè)套期保值操作層面的風險點1、風險敞口識別的風險2、套期保值頭寸規(guī)模管理的風險3、無效保值的風險4、基差運用的風險5、風險管理制度設計與執(zhí)行的風險風險產(chǎn)生的原因：風險產(chǎn)生的原因： 期貨作為衍生品的虛擬

16、性和定價復雜性使其交易策略遠期貨作為衍生品的虛擬性和定價復雜性使其交易策略遠較現(xiàn)貨交易復雜，制定的投資策略是否有效，以及使用的模較現(xiàn)貨交易復雜，制定的投資策略是否有效，以及使用的模型是否經(jīng)過充分的驗證，設計的風控制度是否能涵蓋各風險型是否經(jīng)過充分的驗證，設計的風控制度是否能涵蓋各風險點，以及得到很好的執(zhí)行，這些都會給投資交易帶來風險。點，以及得到很好的執(zhí)行，這些都會給投資交易帶來風險。風險敞口的識別是制定套保策略的基礎1、充分認識到風險敞口識別的重要性2、充分認識到風險敞口在企業(yè)經(jīng)營行為過程中的變化3、對期貨頭寸與現(xiàn)貨頭寸進行統(tǒng)一管理，建立后臺管理系統(tǒng)，保持信息反饋的暢通。 風險敞口識別如果與

17、實際不一致，將給套期保值交易帶來巨大的風險。運用套保頭寸規(guī)模的風險運用套保頭寸規(guī)模的風險保值力度的問題：保值力度的問題：0% 100%對應現(xiàn)貨頭寸的選擇對應現(xiàn)貨頭寸的選擇現(xiàn)貨頭寸組合現(xiàn)貨頭寸組合決定避險策略決定避險策略決定保值力度決定保值力度選擇保值合約選擇保值合約確定保值頭寸確定保值頭寸執(zhí)行交易指令執(zhí)行交易指令監(jiān)控期現(xiàn)套保組合監(jiān)控期現(xiàn)套保組合清算結算清算結算財務核算財務核算微調(diào)期貨頭寸微調(diào)期貨頭寸平倉平倉無效保值的風險無效保值的風險有效保值與無效保值的概念有效保值與無效保值的概念利利潤潤未避險時未避險時投資組合投資組合價值價值具有動態(tài)避險交易具有動態(tài)避險交易的組合價值的組合價值損失損失價格波

18、動價格波動有效保值階段利利潤潤有效保值階段未避險時未避險時投資組合投資組合價值價值具有動態(tài)避險交易的具有動態(tài)避險交易的組合價值組合價值損失損失h1價格波動價格波動h2無效保值階段盡量提高盡量提高h2的高度減小的高度減小h1的高度的高度,提高保值效果提高保值效果解決辦法解決辦法無效保值與有效保值的存在具有必然性，不能因為無效保值的出現(xiàn)無效保值與有效保值的存在具有必然性，不能因為無效保值的出現(xiàn)而否定套期保值的作用。而否定套期保值的作用。加強對期貨行情的研判，建立科學完整的套期保值決策機制，通過加強對期貨行情的研判，建立科學完整的套期保值決策機制，通過控制套期保值頭寸的比例優(yōu)化套期保值效果?？刂铺灼?/p>

19、保值頭寸的比例優(yōu)化套期保值效果。什么是基差什么是基差基差運用的風險基差運用的風險 基差=計劃進行套期保值資產(chǎn)的現(xiàn)貨價格-所使用合約的期貨價格 當現(xiàn)貨價格的增長大于期貨價格的增長時，基差也隨之增加，稱為基差擴大（strengening of the basis）。當期貨價格的增長大于現(xiàn)貨價格增長時，基差減少，稱為基差減少（weakening of the basis）?；钛芯炕钛芯?基差風險可以使得套期保值者的頭寸狀況得以改善或更加糟糕。考慮一個空頭套期保值。如果基差意想不到地擴大，則套期保值者的頭寸狀況就會得到改善； 相反，如果基差意想不到地縮小，則套期保值者的頭寸狀況就會惡化。對于多頭套

20、期保值者來說，情況相反。如果基差意外擴大，則套期保值的頭寸狀況會惡化；而當基差意外地縮小時，保值者的頭寸狀況就會改善。套期保值展期套期保值展期n有時套期保值的到期日比所有可供使用的期貨合約的交割日期都要晚。保值者必須將該套期保值組合向前進行展期。這包括講一個期貨合約平倉，同時持有另一個到期日交完的期貨合約頭寸。而這種持有合約交替而產(chǎn)生的收益（虧損）就叫做展期收益（虧損）。 n在進行套期保值的時候，合理利用期限結構將有效提高保值效果，如遠期結構是近高遠低時進行買入保值，期限結構為近低遠高有利于賣出保值等等；n展期收益不單止是影響套期保值的一個重要因素，它也是商品基金對品種關注的重要因素，以200

21、6年滬銅為例，在不使用杠桿的情況下買入滬銅期貨合約并長期持有，展期收益達4%。n在進行套期保值策略研究的時候可以靈活運用展期收益，如持在現(xiàn)貨貼水的情況下，持有現(xiàn)貨庫存的企業(yè)還可以采取拋近月，買遠月賺取升水的策略。風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險風險管理制度設計與執(zhí)行中的風險n基礎基礎： 建立建立完善的風險管理體系和內(nèi)部控制完善的風險管理體系和內(nèi)部控制制度制度n核心核心： 有效執(zhí)行有效執(zhí)行風險管理制度風險管理制度制定完善的風險管理制度制定完善的風險管理制度風險執(zhí)行流程要包括風險管理規(guī)范風險執(zhí)行流程要包括風險管理規(guī)范、交易限額規(guī)定、風險衡量、交易限額規(guī)定、風險衡量、風險監(jiān)控、超限處理、風險報告等整套流程風險監(jiān)控、超限處理、風險報告等整套流程建立一套交易限額規(guī)定（頭寸限額、停損限額、市場風險限額建立一套交易限額規(guī)定（頭寸限額、停損限額、市場風險限額及其它相關限額）及監(jiān)控程序及其它相關限額）及監(jiān)控程序制定投資決策機制與流程制定投資決策機制與流程采用量化模型衡量市場風險（采用何種衡量方法；是否定期進采用量化模型衡量市場風險（采用何種衡量方法；是否定期進行模型驗證測試及檢查各項假設與參數(shù)，以確定風險模型預測行