貨幣信貸現(xiàn)巨額膨脹之勢(shì)建議擇機(jī)調(diào)低銀行存準(zhǔn)

1、貨幣信貸現(xiàn)巨額膨脹之勢(shì) 建議擇機(jī)調(diào)低銀行存準(zhǔn)2016年12月28日11:03 新浪財(cái)經(jīng)新浪財(cái)經(jīng)訊 12月28日消息，今日銀監(jiān)會(huì)國(guó)有重點(diǎn)金融機(jī)構(gòu)監(jiān)事會(huì)主席于學(xué)軍在中國(guó)網(wǎng)財(cái)富管理論壇上表示，之所以人們感到自己的資產(chǎn)（主要是指貨幣資金）受到縮水威脅，或者有種不安全感，主要是因?yàn)檫@兩年貨幣信貸過度膨脹所致。于學(xué)軍認(rèn)為，近兩年，我國(guó)貨幣信貸出現(xiàn)巨額膨脹之勢(shì)，現(xiàn)在人民幣面臨的貶值壓力可能與此不無關(guān)系；廣義貨幣供應(yīng)量M2或已不能成為我國(guó)制定宏觀政策，并進(jìn)行宏觀調(diào)控的重要技術(shù)指標(biāo)，或者說，這個(gè)指標(biāo)值已到了需要重新校訂檢測(cè)的時(shí)候。他建議，要擇機(jī)調(diào)低銀行存款準(zhǔn)備金率，適時(shí)對(duì)沖由MLF和PSL投放出去的基礎(chǔ)貨幣，進(jìn)

2、行合理有效的切換；其次是由調(diào)低存儲(chǔ)率釋放出去的基礎(chǔ)貨幣投放仍主要是收購?fù)鈪R儲(chǔ)備的資金，以美元等外幣作儲(chǔ)備或基礎(chǔ)，緩解人民幣匯率減輕貶值壓力；中期借貸便利和抵押補(bǔ)充貸款這些新興政策工具更易于在充足率降到低位之后使用，而不是在這個(gè)之前大量使用。以下為發(fā)言實(shí)錄：各位來賓，新聞界的朋友，大家上午好！我第一次參加中國(guó)網(wǎng)論壇，很高興。這樣一個(gè)論壇首先我看這個(gè)題目起得非常好，叫全球資源配置下的財(cái)富管理，探尋2017不讓財(cái)富縮水的N種路徑。這個(gè)題目我理解，要義和目的講的就是財(cái)富管理。但不是一般或簡(jiǎn)單的財(cái)富管理，而是全球資源配置下的財(cái)富管理。所以，我感到這個(gè)題目很宏大，思路極為廣闊。要做好財(cái)富管理，本身就是個(gè)重

3、大難題。如果要在全球資源配置下做好財(cái)富管理，對(duì)普通人來說，就更難上加難。而且下面還有一句，我覺得更有意思，叫探尋2017不讓財(cái)富縮水的N種途徑，仔細(xì)向一心，就應(yīng)該是保值增值更難了，能保住財(cái)富不縮水，就是求之不得，萬事大吉了。如果把這兩句話聯(lián)系起來，似乎應(yīng)當(dāng)傳達(dá)出這樣一種信息，2017年所有人的財(cái)富面臨著縮水的危險(xiǎn)。若想管理好自己的財(cái)富，就需要進(jìn)行全球配置，否則財(cái)富管理便難以保值增值。為什么會(huì)出現(xiàn)這種情況？言外之意，我認(rèn)為意味著人民幣在2017年或者未來會(huì)縮水，人民幣將面臨持續(xù)的貶值壓力。由此看來，這個(gè)題目不僅很宏大，具有全球視野，而且頗具新意，抓住了當(dāng)前人們所面臨和關(guān)心的問題，都感到手里的錢在

4、發(fā)毛縮水，卻又不知如何處置或者感到難以處置。以上，如果我對(duì)這個(gè)題目的解讀還算對(duì)路，那么就想順著這個(gè)理解談一些我的看法。我認(rèn)為，現(xiàn)在人們之所以感到自己的資產(chǎn)，當(dāng)然這里主要是指貨幣資金受到縮水威脅，或者有種不安全感，主要是因?yàn)檫@兩年貨幣信貸過度膨脹所致。這里面最簡(jiǎn)單的一個(gè)道理，就是貨幣與資產(chǎn)是一個(gè)對(duì)應(yīng)關(guān)系，貨幣是資產(chǎn)的價(jià)格符號(hào)，同樣的實(shí)物資產(chǎn)，如果貨幣多發(fā)一倍，那么相應(yīng)的資產(chǎn)價(jià)格就應(yīng)當(dāng)翻一倍，手中的貨幣資金就減去一半?；蛘呷绻泿虐l(fā)行增長(zhǎng)的速度遠(yuǎn)超過物化資產(chǎn)的速度，相信資產(chǎn)價(jià)格也會(huì)大幅度上升，反映在流通中的貨幣越來越不值錢，現(xiàn)在 用老百姓(44.480,0.26,0.59%)的話講叫錢“發(fā)毛”了。

5、這是我對(duì)今天這個(gè)論壇主題的一些理解，由此我今天演講的題目叫成2017年中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與貨幣管理難題。這里講后一句，財(cái)富管理改為貨幣管理，只換了兩個(gè)字。貨幣與財(cái)富是一種對(duì)應(yīng)關(guān)系，貨幣就是財(cái)富，財(cái)富也是貨幣?；蛘哓泿攀秦?cái)富的貨幣，財(cái)富是貨幣的財(cái)富。在現(xiàn)代社會(huì)，從宏觀和根源上講，貨幣是財(cái)富的基礎(chǔ)和核心，所以今天我們所面臨的財(cái)富縮水的管理難題，從國(guó)家政策層面來看，實(shí)際上就是貨幣管理的難題，這是我這樣一個(gè)理解。具體今天我講兩個(gè)主要觀點(diǎn)。第一，近兩年，我國(guó)貨幣信貸出現(xiàn)巨額膨脹之勢(shì)，現(xiàn)在人民幣面臨的貶值壓力可能與此不無關(guān)系。過去衡量貨幣信貸投放情況主要看兩個(gè)指標(biāo)，一個(gè)是年度新增貸款或貸款增速，一個(gè)是貨幣供

6、應(yīng)量，尤其是廣義貨幣M2的增長(zhǎng)情況。但是，自2015年以來，情況卻發(fā)生了很大變化。主要是當(dāng)年推出了兩項(xiàng)重大政策，一個(gè)是債務(wù)置換，一項(xiàng)是重點(diǎn)建設(shè)基金。債務(wù)置換是將地方政府原有的貸款負(fù)債置換成債務(wù)的負(fù)債，如 果再加上新增的發(fā)債數(shù)量數(shù)額更大。過去地方政府負(fù)債很大一部分是銀行貸款，現(xiàn)在把銀行貸款置換出去，置換成為一個(gè)債券，兩邊加起來是8.2萬億。重點(diǎn)建設(shè) 基金名為股權(quán)基金投放，實(shí)際上也是一種地方性債務(wù)，內(nèi)部講叫明股實(shí)債，這兩年合計(jì)發(fā)放1.8萬億元以上。銀行的這兩項(xiàng)直接對(duì)市場(chǎng)的投放，都未反映在銀行資產(chǎn)負(fù)債表 的貸款科目中，如果統(tǒng)計(jì)進(jìn)來，實(shí)際上至少應(yīng)多增加10萬億元以上。這兩年新增貸款有一個(gè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，11

7、.7萬億，但是實(shí)際上有一部分，有8.2萬億是置換 掉以后的新增，如果不置換掉，至少再增加8.2萬億，是這個(gè)概念。這樣一來，原有的貸款規(guī)模統(tǒng)計(jì)實(shí)際上出現(xiàn)了不可比因素。比如2015年和2016年，就是今年的1到11月的最新統(tǒng)計(jì)，全國(guó)銀行業(yè)新增的人民幣貸款，也就巧了，正好去年的全年和今年的11個(gè)月，正好都增加了 11.7萬億元，分別增長(zhǎng)12.4%和12.5%。表面上看，無論是新增額還是增長(zhǎng)率好像都不算太快，但如果考慮到置換掉的8.2萬億，其增加重點(diǎn)建設(shè)基 金也視為銀行的放貸，如果把這8.2萬億更加是百上加斤。這種變化從銀行的資產(chǎn)負(fù)債表上也可以反映出來，在銀行信貸增速保持較高增長(zhǎng)的同時(shí)，銀行投資類項(xiàng)目

8、卻急劇增加。2015年新增了14.1萬億元，是2014年新增額，2014年的新增額是5.2萬億元，2015 年是2014年的2.7倍。今年前11個(gè)月新增長(zhǎng)的12.8萬億元，增長(zhǎng)了34.3%，大大超過同期新增貸款的增速，從而使銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)發(fā)生了很大變 化。其中貸款所占比重明顯下降，至11月末已降為一半，降為49.4%。銀行把債務(wù)置換出去變成銀行投資類項(xiàng)目，不算在貸款里面，算是投資類的。這樣看起 來貸款增加了12.4、12.5%也好，不算很高，但是投資的份額迅速擴(kuò)大。更重要的是，我國(guó)基礎(chǔ)貨幣投放也出現(xiàn)了急劇的變化，過去在 外匯儲(chǔ)備持續(xù)巨額增加的情況下，中 央 銀行的持續(xù)貨幣投放，主要由外匯儲(chǔ)備形

9、成，表現(xiàn)為外匯儲(chǔ)備的持續(xù)大幅增加。至2014年6月之后，由于外匯儲(chǔ)備持續(xù)出現(xiàn)減少，所以導(dǎo)致中國(guó)的基礎(chǔ)貨幣投放 的渠道、形式都發(fā)生了重大變化。在這種情況下，中央銀行近兩三創(chuàng)造了多項(xiàng)貨幣政策工具，這個(gè)不一一列舉了，但是其中有兩項(xiàng)最為突出。一個(gè)叫中期借貸便利，MLF，另一項(xiàng)是抵押補(bǔ)充貸款，叫PLF。至今年11月末，這兩項(xiàng)已經(jīng)分別達(dá)到2.74萬億和2.01萬億。發(fā)放出去的這種貸款信貸，就是 央 行發(fā)放出去的貸款是一種基礎(chǔ)貨幣投放，投放出去經(jīng)過銀行體系產(chǎn)生的層數(shù)效應(yīng)，在社會(huì)上迅速擴(kuò)大。這兩項(xiàng)都可以購買銀行的資產(chǎn)和持有的債券，所以它們直接作 用到信貸市場(chǎng)中，這就使基礎(chǔ)貨幣投放的渠道、基礎(chǔ)、形式等均發(fā)生重大

10、變化，也使人民幣的含義、屬性發(fā)生重大改變。這就會(huì)產(chǎn)生一種現(xiàn)象和效應(yīng)，人們對(duì)人民幣的感覺發(fā)生了變化，與以前相比感覺不一樣了，有一種異樣的陌生感，甚至稍稍有些不安和恐慌?，F(xiàn)在老百姓說，人民幣也貶得太厲害了，太不值錢了。老百姓 講的貶值不簡(jiǎn)單指的是外幣市場(chǎng)上人民幣對(duì)美元匯率的貶值，更多的是指幣值含金量的減少，明顯感覺到錢不值錢了。由于貨幣信用的過度膨脹，老百姓明顯感覺到 手里的錢不值錢的，怎么能說它對(duì)人民幣匯率不形成影響呢，我們的官方有些人正在解釋這個(gè)問題。我認(rèn)為，貨幣就是一種匯率之間的比值關(guān)系，其背后反映的正 式貨幣本身的價(jià)值或貨幣的真實(shí)含金量，這是貨幣匯率變化的基礎(chǔ)。因此，我有一個(gè)傾向性的意見認(rèn)

11、為，近兩年中國(guó)持續(xù)出現(xiàn)的人民幣貶值壓力既有美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息 周期，美元升值，美元回流美國(guó)的影響，也有中國(guó)基礎(chǔ)貨幣投放渠道基礎(chǔ)，就是人民幣投放的基礎(chǔ)發(fā)生重大變化，貨幣信用過度膨脹，導(dǎo)致人民幣購買力出現(xiàn)下降。 這是我想講的第一個(gè)觀點(diǎn)。第二點(diǎn)，廣義貨幣供應(yīng)量M2或已不能成為我國(guó)制定宏觀政策，并進(jìn)行宏觀調(diào)控的重要技術(shù)指標(biāo)，或者這個(gè)指標(biāo)值已到了需要重新校訂檢測(cè)的時(shí)候。從上個(gè)世紀(jì)末開始，我國(guó)制定貨幣政策制定宏觀調(diào)控的指標(biāo)，就是貨幣供應(yīng)量。早期我們注重現(xiàn)金M0的投放，后來關(guān)注過狹義貨幣供應(yīng)量M1，它作為一 個(gè)指標(biāo)，再后來過度到了廣義貨幣供應(yīng)量，就是現(xiàn)在講的M2，并且長(zhǎng)期固定下來，至今至少持續(xù)了20年的歷史。以

12、致于思維存在了固化，固定在M2上面?，F(xiàn)在中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控中，最重要的金融和貨幣指標(biāo)就是M2，現(xiàn)在M0和M1基本上到了無人問津的一個(gè)狀況。但是我現(xiàn)在突然發(fā)現(xiàn)，M2的指標(biāo)雖然全面，但是作為一個(gè)衡量或者調(diào)控指標(biāo)，也發(fā)生了許多變化，以致于有可能給我們?cè)斐梢欢ǖ恼`導(dǎo)。具體可以舉例來看。2015年全國(guó)人大代表會(huì)議上，當(dāng)時(shí)的政府工作報(bào)告確定的指標(biāo)，M2的增長(zhǎng)預(yù)期目標(biāo)值是12%，但是全年執(zhí)行下來，實(shí)際上增長(zhǎng)了13.3%。這樣一個(gè)結(jié)果的確感到有點(diǎn)偏快，以致于去年下半年開始明 顯出現(xiàn)貨幣信貸膨脹趨勢(shì)，到了2016年，在全國(guó)人代會(huì)上，為了應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行壓力，政府工作報(bào)告特意講M2的預(yù)期目標(biāo)調(diào)整為13%，調(diào)高了

13、一個(gè)百分 點(diǎn)。但是到了今年11月末，我們實(shí)際上累計(jì)只增長(zhǎng)了11.4%，全年基本上沒有哪個(gè)月超過12%的，并未完成年初確定的預(yù)期目標(biāo)，甚至11.4%和13% 實(shí)際上還有不小的差距。再過幾天就到年終了，我相信這個(gè)指標(biāo)實(shí)際上也很難完成。但是我們實(shí)際的感受是，貨幣信用的膨脹相當(dāng)厲害，以致于今年年終又改弦更張，新的資產(chǎn)泡沫化嚴(yán)重， 新的資產(chǎn)膨脹躍躍欲試。如果今年的通貨膨脹不是百分之十一點(diǎn)多，而是百分之十三的話，今年的通貨膨脹會(huì)到了洪水滔天的情況了。這 給了我們一個(gè)感受，到底是M2指標(biāo)出了問題，還是當(dāng)年確定的目標(biāo)值，增長(zhǎng)13%的目標(biāo)值出了問題。我認(rèn)為，首先目標(biāo)值肯定有問題，原因是過去制定M2增長(zhǎng) 目標(biāo)時(shí)，

14、最重要的因素是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率和物價(jià)指數(shù)。一般過去老的經(jīng)驗(yàn)，在這兩個(gè)之合、之上還要再加幾個(gè)百分點(diǎn)，這個(gè)13%要說也會(huì)受到這樣的影響。比如今年我 們確定的增長(zhǎng)目標(biāo)，GDP是6.5到7%，物價(jià)指數(shù)是3%以內(nèi)，2到3%。這個(gè)加起來不到10%，大概9%。為什么搞個(gè)13%，就是再加3到4個(gè)百分點(diǎn)， 到13%。但是，這樣一種做法實(shí)際上每年這么制定政策與執(zhí)行的結(jié)果， 就是中國(guó)的M2指標(biāo)快速擴(kuò)大，到2015年末已經(jīng)達(dá)到了139萬多億，是同年GDP的2.06倍，超過了200%，是GDP的兩倍多。到今年11月末達(dá)到 了153萬多億，相信它到今年年末，GDP數(shù)字出來，兩個(gè)數(shù)一比，肯定在兩倍多，比過去增加的更多。在全世界大

15、的經(jīng)濟(jì)體中，沒有哪個(gè)國(guó)家是這樣的，中國(guó)確實(shí)在這一點(diǎn)上獨(dú)領(lǐng)風(fēng)騷?，F(xiàn)在的問題是，M2是GDP的兩倍多了，基數(shù)龐大，令人驚訝。在這種情況下，還要制定預(yù)期增長(zhǎng)目標(biāo)達(dá)到13%，顯然已經(jīng)過高。這是我的一個(gè)看法?，F(xiàn)在，我們不得不說，今年以來宏觀調(diào)控之所以出現(xiàn)反復(fù)、貨幣信貸投放過度、資產(chǎn)泡沫化、通貨膨脹陰影重現(xiàn)，卻與M2調(diào)整目標(biāo)制定的過高有關(guān)，應(yīng)該是與當(dāng)初持續(xù)的每年，尤其今年這個(gè)問題矛盾反映出來了，與調(diào)控制定的預(yù)期目標(biāo)太高有關(guān)。另外，從M2指標(biāo)本身來看，隨著資本市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)生活出現(xiàn)的新變化、新情況，貨幣當(dāng)局需要不斷進(jìn)行新的調(diào)整。所以，今天M2的構(gòu)成和20年前相比或者10年 前相比，的確發(fā)生了很大的變化。主要是不

16、斷進(jìn)行了擴(kuò)充，這使得M2的基數(shù)不斷擴(kuò)大，在擴(kuò)大的基數(shù)上又制定了過高的增長(zhǎng)速度，久而久之總有一天會(huì)將問題和反 應(yīng)暴露出來。為了說明這個(gè)問題，簡(jiǎn)單補(bǔ)一句。實(shí)際上這個(gè)指標(biāo)已經(jīng)水漫金山，我們甚至停留在有點(diǎn)刻舟求劍這個(gè)概念上。以上就是我今天要講的兩個(gè)主要觀點(diǎn)，與此相聯(lián)系，還涉及很多宏觀經(jīng)濟(jì)、金融相關(guān)的問題，但是限于時(shí)間不能展開講。最后回歸到今天的主題，既財(cái)富管理和貨幣管理問題，建議中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)當(dāng)前和未來一段時(shí)間，我認(rèn)為中國(guó)貨幣管理會(huì)面臨兩個(gè)難題。第一個(gè)是個(gè)替換難題。過去中國(guó)在2014年6月以前，造成中國(guó)外匯投放主要以外幣投放為基礎(chǔ)的，所以人民幣投放的基礎(chǔ)視為美元和外幣。中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)生 了變化，從

17、2014年6月開始，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備出現(xiàn)持續(xù)減少的情況，這是中國(guó)以外幣為基礎(chǔ)的貨幣投放，從過去的不斷增加改為不斷減少，為中國(guó)的貨幣供應(yīng)及 其管理帶來深刻的長(zhǎng)遠(yuǎn)影響。過去基礎(chǔ)貨幣投放主要是收購?fù)鈪R投放出去，現(xiàn)在外匯儲(chǔ)備從過去的增加變成減少，就變成貨幣不斷收縮，拿新的渠道投放怎么補(bǔ)充起 來，這就是一個(gè)難題，所以這個(gè)問題叫替換難題。第二個(gè)是一個(gè)處理問題。一方面中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍將面臨一定的下行壓力，因?yàn)橄滦袎毫?shí)際上已經(jīng)持續(xù)三四年了。另一方面，這兩年貨幣信貸又形成過度投放的局面。如何在滿足經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的條件下，使貨幣信貸能夠平穩(wěn)有效控制，即如何實(shí)現(xiàn)軟著陸，這就是一個(gè)很大的問題。所以我認(rèn)為是兩大難題，對(duì)于貨幣管理來說，貨幣管理的背后跟財(cái)富管理是相聯(lián)系的。最后，我就提一個(gè)建議，擇機(jī)調(diào)低銀行存款準(zhǔn)備金率，適時(shí)對(duì)沖由MLF和PSL投放出去的基礎(chǔ)貨幣，進(jìn)行合理有效的切換，這是把準(zhǔn)備金率調(diào)低，釋放出去基礎(chǔ)貨幣，然后把這幾年，這兩三年通過中期接待便利和抵押補(bǔ)充 貸款進(jìn)行適當(dāng)?shù)氖栈兀M(jìn)行一個(gè)切換。理由是中國(guó)銀行(3.550,0.01,0.28%)的存款準(zhǔn)備金率很高，這些大的銀