銀行融資七大形式

1、銀行融資銀行融資就是以銀行為中介的融通資金活動(dòng)。銀行融資是間接融資，它是我國(guó)目前融資活動(dòng)的主要形式。銀行融資的主要形式有商業(yè)信用、內(nèi)部融資、股權(quán)融資、債務(wù)融資、銀行信貸、債券融資和項(xiàng)目融資等。一、商業(yè)信用(一)概念商業(yè)信用融資是指企業(yè)之間在買賣商品時(shí)，以商品形式提供的借貸活動(dòng)，是經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的一種最普遍的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。商業(yè)信用的存在對(duì)于擴(kuò)大生產(chǎn)和促進(jìn)流通起到了十分積極的作用，但不可避免的也存在著一些消極的影響。(二)優(yōu)缺點(diǎn)商業(yè)信用融資的優(yōu)點(diǎn)1籌資便利。利用商業(yè)信用籌集資金非常方便，因?yàn)樯虡I(yè)信用與商品買賣同時(shí)進(jìn)行，屬于一種自然性融資，不用做非常正規(guī)的安排，也無需另外辦理正式籌資手續(xù)；2籌資成本低。

2、如果沒有現(xiàn)金折扣，或者企業(yè)不放棄現(xiàn)金折扣，以及使用不帶息應(yīng)付票據(jù)和采用預(yù)收貨款，則企業(yè)采用商業(yè)信用籌資沒有實(shí)際成本；3限制條件少。與其他籌資方式相比，商業(yè)信用籌資限制條件較少，選擇余地較大，條件比較優(yōu)越。商業(yè)信用融資的缺點(diǎn)1期限較短。采用商業(yè)信用籌集資金，期限一般都很短，如果企業(yè)要取得現(xiàn)金折扣，期限則更短；2籌資數(shù)額較小。采用商業(yè)信用籌資一般只能籌集小額資金，而不能籌集大量的資金；3有時(shí)成本較高。如果企業(yè)放棄現(xiàn)金折扣，必須付出非常高的資金成本。(三) 商業(yè)信用融資操作方法1、應(yīng)付賬款融資應(yīng)付賬款是指企業(yè)購(gòu)買貨物未付款而形成的對(duì)供貨方的欠賬，即賣方允許買方在購(gòu)貨后的一定時(shí)間內(nèi)支付貨款的一種商品交

3、易形式。在規(guī)范的商業(yè)信用行為中，債權(quán)人（供貨商）為了控制應(yīng)付賬款期限和額度，往往向債務(wù)人（購(gòu)貨商）提出信用政策。信用政策包括信用期限和給買方的購(gòu)貨折扣與折扣期，如“2/10，n/30”，表示客戶若在10天內(nèi)付款，可享受2%的貨款折扣，若10天后付款，則不享受購(gòu)貨折扣優(yōu)惠，應(yīng)付賬款的商業(yè)信用期限最長(zhǎng)不超過30天。應(yīng)付賬款融資最大的特點(diǎn)在于易于取得，無需辦理籌資手續(xù)和支付籌資費(fèi)用，而且它在一些情況下是不承擔(dān)資金成本的。缺點(diǎn)在于期限較短，放棄現(xiàn)金折扣的機(jī)會(huì)成本很高。2、商業(yè)票據(jù)融資商業(yè)票據(jù)是指由金融公司或某些企業(yè)簽發(fā)，無條件約定自己或要求他人支付一定金額，可流通轉(zhuǎn)讓的有價(jià)證券，持有人具有一定權(quán)力的憑

4、證。如匯票、本票、支票等。第一、企業(yè)商業(yè)票據(jù)融資的條件（1）信譽(yù)卓著，財(cái)力雄厚，有支付期票金額的可靠資金來源，并保證支付；（2）非新設(shè)立公司，發(fā)行商業(yè)票據(jù)的必須是原有舊公司，新開辦的公司不能用此方式籌集資金；（3）在某一大銀行享有最優(yōu)惠利率的借款；（4）在銀行有一定的信用額度可供利用；（5）短期資金需求量大、籌資數(shù)額大，資金需求量不大的企業(yè)不宜采用此方式籌集貨金。第二、企業(yè)商業(yè)票據(jù)融資的特點(diǎn)（1）無擔(dān)保。所謂無擔(dān)保，是指無實(shí)體財(cái)產(chǎn)作抵押擔(dān)保品，只以發(fā)行公司的聲譽(yù)、實(shí)力地位作擔(dān)保；（2）期限短。一般地，大中型公司發(fā)行的商業(yè)票據(jù)的期限為16個(gè)月，大型金融公司發(fā)行的則為19個(gè)月，最短的有以幾天來計(jì)期

5、的商業(yè)票據(jù)；（3）見票即付。商業(yè)票據(jù)有明確的到期日，到期時(shí)債務(wù)人必須無條件地向債權(quán)人或持票人支付確定的金額，不得以任何理由為借口拒絕或延期支付；（4）商業(yè)票據(jù)以其面額為發(fā)行價(jià)格；（5）利率低。商業(yè)票據(jù)利率一般低于銀行貸款利率但高于國(guó)庫(kù)券利率。利率差距的幅度因發(fā)行時(shí)間、發(fā)行公司狀況、金融市場(chǎng)貨幣供求情況的不同而發(fā)生變化；（6）限制少。商業(yè)票據(jù)融資方式不像其他融資方式受到較多法律法規(guī)限制，而且沒有最高限額限制，從而使公司有廣泛的資金來源。3、預(yù)收貨款融資預(yù)收貨款是指銷貨企業(yè)按照合同或協(xié)議約定，在交付貨物之前向購(gòu)貨企業(yè)預(yù)先收取部分或全部貨物價(jià)款的信用形式。它相當(dāng)于銷貨企業(yè)向購(gòu)貨企業(yè)先借一筆款項(xiàng)，然后

6、再用貨物抵償。第一、購(gòu)買方企業(yè)融資條件（1）經(jīng)營(yíng)效益好，信譽(yù)高；（2）好的生產(chǎn)計(jì)劃和足夠的產(chǎn)品產(chǎn)量做保證；（3）動(dòng)力、原料、燃料等有保證；（4）供貨樣品質(zhì)量與產(chǎn)品一致；（5）真實(shí)的廣告宣傳；（6）購(gòu)銷雙方應(yīng)簽定合同，從法律上保障購(gòu)銷雙方合法權(quán)益；第二、預(yù)收貨款融資方式合同主要內(nèi)容（1）當(dāng)事人雙方名稱、地址、電話。雙方都能承擔(dān)法律責(zé)任和義務(wù)公民或企業(yè)法人。（2）標(biāo)的名稱 (購(gòu)銷商品)；（3）數(shù)量與質(zhì)量；（4）商品價(jià)格；（5）預(yù)交定金的比例與數(shù)量，定金利息率；（6）交貨日期、地點(diǎn)和方式；（7）違約責(zé)任；（8）合同簽證、仲裁機(jī)關(guān)及擔(dān)保單位。(四) 使用商業(yè)信用融資必須具備的三個(gè)前提條件：1有一定商業(yè)

7、信用基礎(chǔ)企業(yè)有一定商業(yè)信用基礎(chǔ)，企業(yè)提供的服務(wù)或者產(chǎn)品在市場(chǎng)上、在人們心目中具有較高的價(jià)值，別的企業(yè)和別人信得過，也是他們迫切需要的，這樣他們才會(huì)借錢給你，否則寸步難行。2讓合作方也能收益亞洲富豪李嘉誠(chéng)總結(jié)自己一生經(jīng)商的經(jīng)驗(yàn)有一句名言：做生意不能一根甘蔗從頭吃到尾，要留一定的利潤(rùn)空間給對(duì)方，生意才能長(zhǎng)期做下去。同樣，企業(yè)要利用商業(yè)信用融資，就要達(dá)到借錢雙方的“雙贏”，才能使商業(yè)信用得以延續(xù)。例如：香港新華集團(tuán)的總裁蔡冠深的父親作為集團(tuán)創(chuàng)始人，小小年紀(jì)就到一家魚類批發(fā)行打工。直到50年代，才開始自立門戶當(dāng)小魚販，他善于經(jīng)營(yíng)，賺了一點(diǎn)錢就“放水養(yǎng)魚，即用合理的價(jià)格收購(gòu)漁民的魚，獲得利潤(rùn)以后，開始貸

8、款給漁民造船擴(kuò)大再生產(chǎn)，所欠款項(xiàng)由漁民用捕撈的魚分批償還。由于其價(jià)格比魚市的收購(gòu)價(jià)格要高，漁民踴躍為他供貨，他的生意也越做越大。再后來，他有了自己的船隊(duì)和冷庫(kù)，組建了新華集團(tuán)，成為聞名東南亞的“海產(chǎn)大王”。3謹(jǐn)慎使用“商業(yè)信用”值得一提的是既然是商業(yè)信用，要求企業(yè)在運(yùn)用時(shí)一定不要超出企業(yè)的債務(wù)承受能力，一定要言出必行，言必信，行必果，否則一旦到期信用無法兌現(xiàn)，不但讓別人受到損失，而且更會(huì)破壞企業(yè)自身的信譽(yù)，嚴(yán)重的就變成了商業(yè)詐騙，惹出大的麻煩。二、內(nèi)部融資內(nèi)部融資，顧名思義，面向企業(yè)內(nèi)部的籌資，主要包括內(nèi)部積累、資產(chǎn)變現(xiàn)、內(nèi)部增資等。內(nèi)部積累，指為了籌集企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的資金，通過減少企業(yè)利潤(rùn)分紅

9、來籌集資金的融資方式。該融資方式操作簡(jiǎn)單、成本低、風(fēng)險(xiǎn)小，但積累額度偏低，并且不分紅影響中小股東利益，可能引致中小股東的不滿。資產(chǎn)變現(xiàn)，指通過企業(yè)內(nèi)部資產(chǎn)重組，通過剝離、出售部分資產(chǎn)來籌集資金的融資方式。該融資方式操作簡(jiǎn)單，成本低，但使用次數(shù)有限，一般在企業(yè)改制、改組、改革中使用。選擇變現(xiàn)資產(chǎn)應(yīng)重點(diǎn)考慮企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略，確保資產(chǎn)的變現(xiàn)促進(jìn)企業(yè)戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)，或至少不影響企業(yè)戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)。內(nèi)部增資，指向企業(yè)內(nèi)部股東定向募集資金的一種融資方式。蓋融資方式操作簡(jiǎn)單，成本低，不用到期還款的壓力，風(fēng)險(xiǎn)小，但受股東自身資金實(shí)力、對(duì)企業(yè)未來投資收益的預(yù)期等影響，使用次數(shù)有限，一般應(yīng)用于突發(fā)性、緊急性資金籌集。三、股權(quán)融資

10、(一)概念股權(quán)融資是指 企業(yè)的股東愿意讓出部分企業(yè)所有權(quán)，通過企業(yè)增資的方式引進(jìn)新的股東的融資方式。股權(quán)融資所獲得的資金，企業(yè)無須還本付息，但新股東將與老股東同樣分享企業(yè)的贏利與增長(zhǎng)。股權(quán)融資的特點(diǎn)決定了其用途的廣泛性，既可以充實(shí)企業(yè)的營(yíng)運(yùn)資金，也可以用于企業(yè)的投資活動(dòng)。圖1 股權(quán)融資(二)股權(quán)融資的特點(diǎn)1、長(zhǎng)期性股權(quán)融資籌措的資金具有永久性，無到期日，不需歸還。 2、不可逆性企業(yè)采用股權(quán)融資勿須還本，投資人欲收回本金，需借助于流通市場(chǎng)。3、無負(fù)擔(dān)性股權(quán)融資沒有固定的股利負(fù)擔(dān)，股利的支付與否和支付多少視公司的經(jīng)營(yíng)需要而定。(三)融資渠道股權(quán)融資按融資的渠道來劃分，主要有兩大類，公開市場(chǎng)發(fā)售和私

11、募發(fā)售。所謂公開市場(chǎng)發(fā)售就是通過股票市場(chǎng)向公眾投資者發(fā)行企業(yè)的股票來募集資金，包括我們常說的企業(yè)的上市、上市企業(yè)的增發(fā)和配股都是利用公開市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)融資的具體形式。所謂私募發(fā)售，是指企業(yè)自行尋找特定的投資人，吸引其通過增資入股企業(yè)的融資方式。因?yàn)榻^大多數(shù)股票市場(chǎng)對(duì)于申請(qǐng)發(fā)行股票的企業(yè)都有一定的條件要求，例如我國(guó)對(duì)公司上市除了要求連續(xù)3年贏利之外，還要企業(yè)有5000萬的資產(chǎn)規(guī)模，因此對(duì)大多數(shù)中小企業(yè)來說，較難達(dá)到上市發(fā)行股票的門檻，私募成為民營(yíng)中小企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資的主要方式。1、私募發(fā)售私募發(fā)售在當(dāng)前的環(huán)境下，是所有融資方式中，民營(yíng)企業(yè)比國(guó)有企業(yè)占優(yōu)勢(shì)的融資方式。產(chǎn)權(quán)關(guān)系簡(jiǎn)單，無需進(jìn)行國(guó)有資產(chǎn)評(píng)

12、估，沒有國(guó)有資產(chǎn)管理部門和上級(jí)主管部門的監(jiān)管，大大降低了民營(yíng)企業(yè)通過私募進(jìn)行股權(quán)融資的交易成本和效率。私募成為近幾年來經(jīng)濟(jì)活動(dòng)最活躍的領(lǐng)域。 對(duì)于企業(yè)，私募融資不僅僅意味著獲取資金，同時(shí)，新股東的進(jìn)入也意味著新合作伙伴的進(jìn)入。新股東能否成為一個(gè)理想的合作伙伴，對(duì)企業(yè)來說，無論是當(dāng)前還是未來，其影響都是積極而深遠(yuǎn)的。在私募領(lǐng)域，不同類型的投資者對(duì)企業(yè)的影響是不同的，在我國(guó)有以下幾類的投資者：個(gè)人投資者、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)投資機(jī)構(gòu)和上市公司。 個(gè)人投資者，雖然投資的金額不大，一般在幾萬元到幾十萬元之間，但在大多數(shù)民營(yíng)企業(yè)的初創(chuàng)階段起了至關(guān)重要的資金支持作用，這類投資人很復(fù)雜，有的人直接參與企業(yè)的日

13、常經(jīng)營(yíng)管理，也有的人只是作為股東關(guān)注企業(yè)的重大經(jīng)營(yíng)決策。這類投資者往往與企業(yè)的創(chuàng)始人有密切的私人關(guān)系，隨著企業(yè)的發(fā)展，在獲得相應(yīng)的回報(bào)后，一般會(huì)淡出對(duì)企業(yè)的影響。 風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，是90年代后期在我國(guó)發(fā)展最快的投資力量，其涉足的領(lǐng)域主要與高技術(shù)相關(guān)。在2000年互聯(lián)網(wǎng)狂潮中，幾乎每一家com公司都有風(fēng)險(xiǎn)投資資金的參與。國(guó)外如idg、softbank、ing等，國(guó)內(nèi)如上海聯(lián)創(chuàng)、北京科投、廣州科投等都屬于典型的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)。他們能為企業(yè)提供幾百萬乃至上千萬的股權(quán)融資。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)追求資本增值的最大化，他們的最終目的是通過上市、轉(zhuǎn)讓或并購(gòu)的方式，在資本市場(chǎng)退出，特別是通過企業(yè)上市退出是他們追求的最理想

14、方式。 產(chǎn)業(yè)投資機(jī)構(gòu)，又稱策略投資者，他們的投資目的是希望被投資企業(yè)能與自身的主業(yè)的融合或互補(bǔ)，形成協(xié)同效應(yīng)。該類投資者對(duì)民營(yíng)企業(yè)融資的有利之處非常明顯：(1)具備較強(qiáng)的資金實(shí)力和后續(xù)資金支持能力；(2)有品牌號(hào)召力；(3)業(yè)務(wù)的協(xié)同效應(yīng)；(4)在企業(yè)文化、管理理念上與被投企業(yè)比較接近，容易相處；(5)可以向被投企業(yè)輸入優(yōu)秀的企業(yè)文化和管理理念。其不利之處在于：(1)可能會(huì)要求控股；(2)產(chǎn)業(yè)投資者若自身經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)問題，對(duì)被投企業(yè)會(huì)產(chǎn)生資者進(jìn)入，影響企業(yè)的后續(xù)融資。負(fù)面影響；(3)可能會(huì)對(duì)被投企業(yè)的業(yè)務(wù)發(fā)展領(lǐng)域進(jìn)行限制；(4)可能會(huì)限制新投資者進(jìn)入，影響企業(yè)的后續(xù)融資。 上市公司，作為私募融資的

15、重要參與者，在我國(guó)有其特別的行為方式。特別是主營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)展出現(xiàn)問題的上市公司，由于上市時(shí)募集了大量資金，參與私募大多是是利用資金優(yōu)勢(shì)為企業(yè)注入新概念或購(gòu)買利潤(rùn)，伺機(jī)抬高股價(jià)，以達(dá)到維持上市資格或再次圈錢的目的。當(dāng)然，也不乏一些有長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略眼光的上市企業(yè)，因?yàn)榭吹搅吮煌顿Y企業(yè)廣闊的市場(chǎng)前景和巨大發(fā)展空間，投資是為了其產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的需要。但不管是哪類上市企業(yè)，他們都會(huì)要求控股，以達(dá)到合并財(cái)務(wù)報(bào)表的需要。對(duì)這樣的投資者，民營(yíng)企業(yè)必須十分謹(jǐn)慎，一旦出讓控股權(quán)，又無法與控股股東達(dá)成一致的觀念，企業(yè)的發(fā)展就會(huì)面臨巨大的危機(jī)。 2、公開市場(chǎng)發(fā)售通過公開市場(chǎng)發(fā)售的方式來進(jìn)行融資是大多數(shù)民營(yíng)企業(yè)夢(mèng)寐以求的融資方式，

16、企業(yè)上市一方面會(huì)為企業(yè)募集到巨額的資金，另一方面，資本市場(chǎng)將給企業(yè)一個(gè)市場(chǎng)化的定價(jià)，使民營(yíng)企業(yè)的價(jià)值為市場(chǎng)所認(rèn)可，為民營(yíng)企業(yè)的股東帶來巨額財(cái)富。 與其他融資方式相比，企業(yè)通過上市來募集資金有突出的優(yōu)點(diǎn)，(1)募集資金的數(shù)量巨大；(2)原股東的股權(quán)和控制權(quán)稀釋得較少；(3)有利于提高企業(yè)的知名度；(4)有利于利用資本市場(chǎng)進(jìn)行后續(xù)的融資。但由于公開市場(chǎng)發(fā)售要求的門檻較高，只有發(fā)展到一定階段，有了較大規(guī)模和較好贏利的民營(yíng)企業(yè)才有可能考慮這種方式。 與銀行貸款類似，民營(yíng)企業(yè)上市在國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)上也面臨不公正的對(duì)待，雖然在相關(guān)的法律和法規(guī)中找不到限制民營(yíng)企業(yè)上市的規(guī)定，但在實(shí)際審批中，上市的機(jī)會(huì)絕大多數(shù)

17、都給了國(guó)有企業(yè)，很多民營(yíng)企業(yè)只能通過借殼上市或買殼上市的方式的辦法繞過直接上市的限制進(jìn)入資本市場(chǎng)，期待通過未來的配股或增發(fā)來融資。(四)優(yōu)勢(shì)股權(quán)融資在企業(yè)投資與經(jīng)營(yíng)方面具有以下優(yōu)勢(shì)： 1、股權(quán)融資需要建立較為完善的公司法人治理結(jié)構(gòu)。公司的法人治理結(jié)構(gòu)一般由股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、高級(jí)經(jīng)理組成，相互之間形成多重風(fēng)險(xiǎn)約束和權(quán)利制衡機(jī)制。降低了企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。 2、在現(xiàn)代金融理論中，證券市場(chǎng)又稱公開市場(chǎng)，它指的是在比較廣泛的制度化的交易場(chǎng)所，對(duì)標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品進(jìn)行買賣活動(dòng)，是在一定的市場(chǎng)準(zhǔn)入、信息披露、公平競(jìng)價(jià)交易、市場(chǎng)監(jiān)督制度下規(guī)范進(jìn)行的。與之相對(duì)應(yīng)的貸款市場(chǎng)，又稱協(xié)議市場(chǎng)，亦即在這個(gè)市場(chǎng)上，貸

18、款者與借入者的融資活動(dòng)通過直接協(xié)議。在金融交易中，人們更重視的是信息的公開性與可得性。所以證券市場(chǎng)在信息公開性和資金價(jià)格的競(jìng)爭(zhēng)性兩方面來講優(yōu)于貸款市場(chǎng)。 3、如果借貸者在企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)中占有較大份額，那么他運(yùn)用企業(yè)借款從事高風(fēng)險(xiǎn)投資和產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)的可能性就將大為減小。因?yàn)槿绻@樣做，借款者自己也會(huì)蒙受巨大損失，所以借款者的資產(chǎn)凈值越大，借款者按照貸款者的希望和意愿行事的動(dòng)力就越大，銀行債務(wù)拖欠和損失的可能性就越小。四、債務(wù)融資(一)債務(wù)融資概述企業(yè)融資的重要方式有股權(quán)融資和債務(wù)融資。債務(wù)融資可細(xì)分為直接債務(wù)融資和間接債務(wù)融資兩種模式。一般來說，對(duì)于預(yù)期收益較高，能夠承擔(dān)較高的融資成本，而且經(jīng)營(yíng)風(fēng)

19、險(xiǎn)較大，要求融資的風(fēng)險(xiǎn)較低的企業(yè)傾向于選擇股權(quán)融資方式；而對(duì)于傳統(tǒng)企業(yè)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)比較小，預(yù)期收益也較小的，一般選擇融資成本較小的債務(wù)融資方式進(jìn)行融資。(二)債務(wù)融資的特點(diǎn)1、短期性債務(wù)融資籌集的資金具有使用上的時(shí)間性，需到期償還。 2、可逆性企業(yè)采用債務(wù)融資方式獲取資金，負(fù)有到期還本付息的義務(wù)。 3、負(fù)擔(dān)性企業(yè)采用債務(wù)融資方式獲取資金，需支付債務(wù)利息，從而形成企業(yè)的固定負(fù)擔(dān)。 4、流通性債券可以在流通市場(chǎng)上自由轉(zhuǎn)讓。(三)債務(wù)融資的比例債務(wù)融資比例，即資金總量中債務(wù)資金的比例對(duì)公司治理產(chǎn)生的影響。1、提高債務(wù)融資比例能夠降低企業(yè)自由現(xiàn)金流，提高資金使用效率 自由現(xiàn)金流表示的是公司可以自由支配的

20、現(xiàn)金。如果自由現(xiàn)金流豐富，則公司可以償還債務(wù)，回購(gòu)股票，增加股息支付。當(dāng)公司產(chǎn)生大量的自由現(xiàn)金流時(shí)，經(jīng)理人從自身價(jià)值最大化出，傾向于不分紅或少分紅，將自由現(xiàn)金流留在公司內(nèi)使用，經(jīng)理可以自由支配這些資金用于私人利益，或是進(jìn)行過度投資，降低了資金的使用效率，由此產(chǎn)生代理成本。 首先，由于對(duì)股東的支付會(huì)減少經(jīng)理控制下的資源，因而減少了經(jīng)理的權(quán)利，甚至在企業(yè)必須獲取資金時(shí)，又會(huì)受到資本市場(chǎng)的監(jiān)督，因此經(jīng)理人傾向于不少紅或少分紅；其次，當(dāng)公司內(nèi)部留有大量自由現(xiàn)金流時(shí)經(jīng)理可以將自由現(xiàn)金流用于私人利益，這直接增加了經(jīng)理的效用；再次，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者有將企業(yè)擴(kuò)張到超過最優(yōu)規(guī)模的動(dòng)機(jī)，因?yàn)榻?jīng)營(yíng)者的權(quán)利因他們所控制資源

21、的增加而增大，而且與銷售增加正相關(guān)的經(jīng)營(yíng)者的報(bào)酬也會(huì)相應(yīng)增加，導(dǎo)致企業(yè)進(jìn)行過度投資。然而，股東的利益在于公司價(jià)值最大化和投資回報(bào)問題，規(guī)模大并不代表效益高。因此，如何讓經(jīng)營(yíng)者支出現(xiàn)金而不是投資于回報(bào)小于資本成本的項(xiàng)目或者浪費(fèi)在組織的低效率上，這是公司治理的一項(xiàng)重要任務(wù)。 原本企業(yè)可以通過股票回購(gòu)或發(fā)放股利的形式將現(xiàn)金支付給股東，從而能夠降低自由現(xiàn)金流量的代理成本。但是，由于使用未來現(xiàn)金流的控制權(quán)留給了經(jīng)理，經(jīng)理從自身效應(yīng)最大化出發(fā)，難以保證上述行為的必然實(shí)施，也就是說，發(fā)放股利或股票回購(gòu)對(duì)經(jīng)營(yíng)者的約束是軟性的。與此相反，企業(yè)向債權(quán)人按期還本付息是由法律和合同規(guī)定了的硬約束。企業(yè)經(jīng)營(yíng)者必須在債務(wù)

22、到期時(shí)，以一定的現(xiàn)金償還債務(wù)本息，否則面臨的將是訴訟與破產(chǎn)。負(fù)債融資對(duì)經(jīng)營(yíng)者的這種威脅，促使經(jīng)理有效地?fù)?dān)負(fù)支付未來現(xiàn)金流的承諾。因此，因負(fù)債而導(dǎo)致還本付息所產(chǎn)生的現(xiàn)金流出可以是紅利分配的一個(gè)有效替代物，從而更好地降低自由現(xiàn)金流量的代理成本，提高資金使用效率。 2、提高債務(wù)融資比例能夠優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu) 最早對(duì)負(fù)債融資的股權(quán)結(jié)構(gòu)效應(yīng)做出分析的是jensen和meckling(1976)，他們研究表明，在經(jīng)營(yíng)者對(duì)企業(yè)的絕對(duì)投資額不變的情況下，增大投資中負(fù)債融資的比例將提高經(jīng)營(yíng)者股權(quán)比例，減少股東和經(jīng)營(yíng)者之間的目標(biāo)利益的分歧，從而降低股權(quán)代理成本。 如果債權(quán)人對(duì)公司的約束是硬的，那么在股權(quán)分散，法人或管理

23、層持股比例較小的情況下，增加負(fù)債融資，一方面能相對(duì)提高公司的股權(quán)集中度和管理者持股比例，增加大股東的監(jiān)督力度和管理者與股東利益的一致性；另一方面，使債權(quán)人特別是大債權(quán)人能更好的發(fā)揮對(duì)大股東，管理層的監(jiān)督和約束的職能。因此，在相對(duì)分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，負(fù)債融資一方面增加了管理層的激勵(lì)，對(duì)約束經(jīng)營(yíng)者行為、防止經(jīng)營(yíng)者過度投資，降低股權(quán)代理成本、改善公司治理結(jié)構(gòu)、提高公司業(yè)績(jī)起著積極的治理效應(yīng)；另一方面，債權(quán)人的監(jiān)督約束了大股東的私利行為，避免大股東對(duì)中小股東的侵害。 而當(dāng)股權(quán)過于集中時(shí)，大股東利用手中的控制權(quán)通過董事會(huì)中的絕對(duì)多數(shù)來直接控制經(jīng)營(yíng)者。此時(shí)，經(jīng)營(yíng)者為了保住自己的職位，往往會(huì)迎合大股東一起來侵

24、占債權(quán)人、其他股東(尤其是小股東)利益。大股東的股權(quán)集中優(yōu)勢(shì)越明顯，這種可能性就越大。此時(shí)外部融資的困難將會(huì)加大。因?yàn)楫?dāng)債權(quán)人和其他中小股東事先預(yù)料到大股東這種利益侵占行為時(shí)，要么就拒絕融資，要么就要求提高投資收益。從公司治理的角度看，如果外部負(fù)債融資不能到位，這種負(fù)債的監(jiān)督和約束功能將無從發(fā)揮，從而影響公司治理效率。 3、提高債務(wù)融資比例可以激勵(lì)經(jīng)營(yíng)者努力工作經(jīng)營(yíng)者與所有者有不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好，即經(jīng)營(yíng)者更傾向于不冒風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樗麄兊呢?cái)富同公司正常運(yùn)轉(zhuǎn)相聯(lián)系。就公司所有者而言，他們更關(guān)注股市的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司股價(jià)的影響，因?yàn)閷?duì)于一個(gè)分散化投資者來講，這種風(fēng)散化的投資組合策略已大大降低了行業(yè)或單個(gè)企業(yè)

25、所特有的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。相反，經(jīng)營(yíng)者卻無法有效地分散化風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于他們來說，其擁有財(cái)富的大部分都同其所在公司的績(jī)效有關(guān)。他們的工資收入、股票期權(quán)及人力資本的價(jià)值在很大程度上有賴于公司的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。而當(dāng)公司出現(xiàn)問題時(shí)，經(jīng)營(yíng)者的財(cái)富很難在公司問轉(zhuǎn)移。從這一點(diǎn)上講，他們所遭遇的風(fēng)險(xiǎn)更像是一個(gè)債權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)而非股東的風(fēng)險(xiǎn)。增加上市公司的負(fù)債資本比率，提高了流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性，提高了經(jīng)營(yíng)者不當(dāng)決策的成本，即債務(wù)可作為一種擔(dān)保機(jī)制。(四)債務(wù)融資對(duì)經(jīng)理人的約束債務(wù)融資對(duì)經(jīng)理人的約束主要表現(xiàn)在以下四個(gè)方面： 1、公司的債務(wù)融資會(huì)降低公司投資能力，控制其無限的投資沖動(dòng)，保護(hù)投資者利益。當(dāng)公司有較多經(jīng)營(yíng)盈

26、余時(shí)，股東一般希望能將盈余資金以股息的形式返還，而經(jīng)理人一般愿意用來投資。即便在投資機(jī)會(huì)較少時(shí)，經(jīng)理人也希望去兼并和收購(gòu)擴(kuò)張，以增加自己的控制權(quán)。但從股東的角度看，這種支出是低效的。在這種情況下，公司有債務(wù)負(fù)擔(dān)，債務(wù)支出減少了公司的現(xiàn)金流量，從而降低了經(jīng)理人從事無效投資的選擇空間。 2、債務(wù)約束加重了公司破產(chǎn)的可能。在有些情況下，讓公司破產(chǎn)可能更有利于投資者的利益。但經(jīng)營(yíng)者一般不愿意讓公司破產(chǎn)。在這種情況下，如果存在硬的債務(wù)約束，債權(quán)人就可以依照破產(chǎn)法對(duì)公司進(jìn)行破產(chǎn)清算。 3、債務(wù)融資限制公司在無效投資方面的作用與公司的行業(yè)特征有關(guān)。一般說來，處于新興產(chǎn)業(yè)的公司的債務(wù)比已經(jīng)處于成熟行業(yè)中的公司

27、低，因?yàn)槌墒煨袠I(yè)的投資機(jī)會(huì)相對(duì)較少，這些公司在長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)中又積累了較多的盈余資金，負(fù)債在限制公司無效投資方面的作用比較弱。而對(duì)那些處于新興行業(yè)中的公司來說，其價(jià)值主要在于未來的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，近期內(nèi)可能沒有足夠的當(dāng)期收益來還本付息，在限制公司無效投資方面的作用較強(qiáng)。 4、債權(quán)人很容易觀察到公司過去償還貸款的記錄。公司償還貸款的記錄越好，公司進(jìn)一步獲得貸款的成本就越低。這就鼓勵(lì)了公司良好經(jīng)營(yíng)和保持較好的還款記錄。 總之，債務(wù)會(huì)迫使經(jīng)理將企業(yè)現(xiàn)金的收入及時(shí)分配給投資者而不是自己揮霍；債務(wù)還 一會(huì)迫使經(jīng)理們出售不良資產(chǎn)及限制經(jīng)理進(jìn)行無效但能增加其權(quán)力的投資；當(dāng)債務(wù)人無力償債或企業(yè)需要融資以償還到期債務(wù)時(shí)，債

28、權(quán)人就會(huì)根據(jù)債務(wù)合同對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行調(diào)查，從而有助于提示企業(yè)的信息并更好地約束和監(jiān)督經(jīng)理。五、銀行信貸(一)銀行信貸概述銀行信貸是銀行將自己籌集的資金暫時(shí)借給企事業(yè)單位使用，在約定時(shí)間內(nèi)收回并收取一定利息的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。信貸，即信用、借貸。 銀行信貸指以銀行為中介、以償還計(jì)息為條件的貨幣借貸。以銀行為中介，界定了信用形式及其發(fā)展階段。只指借貸通過銀行進(jìn)行，而不是企業(yè)之間的商業(yè)信用、財(cái)務(wù)發(fā)債的國(guó)家信用、個(gè)人之間的民間信用、商家與消費(fèi)者之間的消費(fèi)信用，更不是前資本主義社會(huì)的高利貸?，F(xiàn)今的銀行，以發(fā)展成為專門化、獨(dú)立化的金融中介，專司存款貨幣經(jīng)營(yíng)的間接融資，可以與證劵信用、商業(yè)信用、消費(fèi)信用等相結(jié)合

29、，將其納入自身循環(huán)。以償還計(jì)息為條件，是指借貸必須是有條件的，必須設(shè)定還本付息的前提。銀行從事借債、用債、收債的交易活動(dòng)，必須遵從債的普遍原則，即償還計(jì)息，不然會(huì)造成破產(chǎn)，禍及社會(huì)。財(cái)政撥款、企業(yè)自有資金、慈善捐助、饋贈(zèng)、救濟(jì)等資金，無須以還本付息為條件。貨幣借貸指借貸的標(biāo)的只能是貨幣，不能搞實(shí)物借貸。銀行只經(jīng)營(yíng)貨幣，貨幣商品無差別，可與一切商品相交換，是社會(huì)一切財(cái)富的代表，這樣。銀行的借貸行為才具有廣泛的社會(huì)性，才能發(fā)揮引導(dǎo)社會(huì)資源合理流動(dòng)的作用，并有利于降低借貸雙方的成本。(二)資金來源1、各項(xiàng)存款：(1)企業(yè)存款；(2)城鎮(zhèn)居民儲(chǔ)蓄存款；(3)農(nóng)業(yè)存款；(4)信托存款；(5)其他存款（不

30、包括以上內(nèi)容的）。2、債券籌資：(1)發(fā)行金融債券；(2)國(guó)家投資債券；(3)賣出回購(gòu)債券。 3、向中央銀行借款 4、同業(yè)拆借和同業(yè)存放 5、代理性存款 1.代理財(cái)政性存款 2.委托存款及委托投資基金 3.代理金融機(jī)構(gòu)委托貸款基金 6、所有者權(quán)益 即出資人投資于商業(yè)銀行的資金。 (三)資金種類1、按幣種分為人民幣貸款和外匯貸款。 2、按用途分為流動(dòng)資金貸款和固定資產(chǎn)貸款。前者包括周轉(zhuǎn)貸款、臨時(shí)貸款和票據(jù)貼現(xiàn)等，后者則包括技術(shù)發(fā)行貸款、基本建設(shè)貸款、科技開發(fā)貸款等。 3、按期限分為短期貸款和中長(zhǎng)期貸款。短期貸款期限為年以內(nèi)，中期貸款期限為年以上（不含年）、年以下（含年），長(zhǎng)期貸款則為年以上（不含

31、年）。 4、按經(jīng)濟(jì)部門分為工業(yè)貸款、商業(yè)貸款、農(nóng)業(yè)貸款、外貿(mào)貸款等。 5、按貸款方式分為信用貸款、擔(dān)保貸款和票據(jù)貼現(xiàn)，擔(dān)保貸款又分為保證貸款、抵押貸款和質(zhì)押貸款種。 6、按貸款對(duì)象分為批發(fā)貸款和零售貸款 7、按貸款用途性質(zhì)分外貿(mào)貸款、房地產(chǎn)貸款、委托貸款 (四)受理借款申請(qǐng)的基本原則除自然人和不需經(jīng)工商部門核準(zhǔn)登記的事業(yè)法人外，借款人持有在工商管理部門辦理年檢的手續(xù)的營(yíng)業(yè)執(zhí)照。 持有地方人民銀行核發(fā)的在有效期內(nèi)的貸款證。 借款人在我行開立基本賬戶或一般存款賬戶，并按貸款比例在我行保持一定數(shù)額的存款和結(jié)算業(yè)務(wù)；我行貸款額占其借款總額比重較大的，應(yīng)在我行開立基本結(jié)算帳戶。 借款人具有按期還本付息的

32、能力，已發(fā)放貸款的到期本息均如數(shù)清償；沒有清償?shù)?，已做出我行認(rèn)可的還款計(jì)劃。 申請(qǐng)中長(zhǎng)期貸款的，新建項(xiàng)目的企業(yè)法人所有者權(quán)益與項(xiàng)目所需總投資的比例不低于國(guó)家規(guī)定比例。 借款人能如實(shí)提供我行所要求的資料，在以往的業(yè)務(wù)往來中，能接受我行對(duì)其信貸資金使用情況和有關(guān)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)活動(dòng)的審查和監(jiān)督，能落實(shí)有關(guān)貸款條件，并按借款合同約定的用途和進(jìn)度使用貸款。 借款人的財(cái)務(wù)和資信狀況以及經(jīng)營(yíng)管理情況符合銀行要求。(五)基本程序1、企業(yè)提出申請(qǐng)并上報(bào)有關(guān)文件資料；2、銀行進(jìn)行調(diào)查并完成貸款調(diào)查報(bào)告；3、銀行對(duì)貸款進(jìn)行內(nèi)部審查、審核和審批；4、簽訂貸款合同并辦理有關(guān)抵押、公證手續(xù)；5、用款并按約支付利息；6、貸

33、后銀行對(duì)企業(yè)使用貸款的情況及抵押情況等進(jìn)行檢查、監(jiān)督。還款或展期后還款。六、債券融資(一)債券融資概述債券融資，指向公眾發(fā)行債券來籌集資金的一種方式，該方式在國(guó)外應(yīng)用廣泛，受國(guó)內(nèi)監(jiān)管所制，國(guó)內(nèi)應(yīng)用不多，但隨著監(jiān)管的逐步松動(dòng)，可以預(yù)計(jì)，該方式未來將成為企業(yè)的重要融資渠道之一。 該方式優(yōu)點(diǎn)之一是發(fā)行成本低。債券票面利率一般低于國(guó)家商業(yè)銀行一年期貸款利率。其二是募集資金量大，更好的便于企業(yè)解決資金缺口問題；其三是發(fā)行面廣，利于企業(yè)宣傳和品牌形象樹立。 該方式缺點(diǎn)之一是發(fā)行條件多，審批程序嚴(yán)格。目前需要由國(guó)家發(fā)改委和中國(guó)人民銀行統(tǒng)籌審批，證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)；其二是資金籌集費(fèi)用高。因?qū)徟绦虻膰?yán)格，公開的發(fā)行，

34、帶來較高的資金籌集費(fèi)用。其三是風(fēng)險(xiǎn)大。債券募集資金額度大，企業(yè)面臨的到期還款壓力也大。其四是違約成本高。如企業(yè)在到期日不能及時(shí)還款，可能造成企業(yè)的公眾信任危機(jī)，給企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)造成麻煩。(二)債券融資和信貸融資不同之處1、資金的需求者不同。在我國(guó)，債券融資中政府債券占有很大的比重，信貸融資中企業(yè)則是最主要的需求者。 2、資金的供給者不同。政府和企業(yè)通過發(fā)行債券吸收資金的渠道較多，如個(gè)人、企業(yè)與金融機(jī)構(gòu)、機(jī)關(guān)團(tuán)體事業(yè)單位等，而信貸融資的提供者，主要是商業(yè)銀行。 3、融資成本不同。在各類債券中。政府債券的資信度通常最高，大企業(yè)、大金融機(jī)構(gòu)也具有較高的資信度，而中小企業(yè)的資信度一般較差，因而，政府

35、債券的利率在各類債券中往往最低，籌資成本最小，大企業(yè)和大金融機(jī)構(gòu)次之，中小企業(yè)的債券利率最高，籌資成本最大。與商業(yè)銀行存款利率相比，債券發(fā)行者為吸引社會(huì)閑散資金，其債券利率通常要高于同期的銀行存款利率；與商業(yè)銀行貸款利率相比，資信度較高的政府債券和大企業(yè)、大金融機(jī)構(gòu)債券的利率一般要低于同期貸款利率，而資信度較低的中小企業(yè)債券的利率則可能要高于同期貸款利率。此外.有些企業(yè)還發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，該種債券可根據(jù)一定的條件轉(zhuǎn)換成公司股票，靈活性較大，所以公司能以較低的利率售出，而且，可轉(zhuǎn)換債券一旦轉(zhuǎn)換成股票后，即變成企業(yè)的資本金，企業(yè)無需償還。 4、信貸融資比債券融資更加迅速方便。例如，我國(guó)企業(yè)發(fā)行債券通

36、常需要經(jīng)過向有關(guān)管理機(jī)構(gòu)申請(qǐng)報(bào)批等程序，同時(shí)還要作一些印刷、宣傳等準(zhǔn)備工作，而申請(qǐng)信貸可由借貸雙方直接協(xié)商而定，手續(xù)相對(duì)簡(jiǎn)便得多。通過銀行信貸融資要比通過發(fā)行債券融資所需的時(shí)間更短，可以較迅速地獲得所需的資金。 5、在融資的期限結(jié)構(gòu)和融資數(shù)量上有差別。一般來說，銀行不愿意提供巨額的長(zhǎng)期貸款，銀行融資以中短期資金為主，而且在國(guó)外，當(dāng)企業(yè)財(cái)務(wù)狀況不佳、負(fù)債比率過高時(shí)，貸款利率較高，甚至根本得不到貸款，而債券融資多以中長(zhǎng)期資金為主。因此，企業(yè)通過債券融資籌集的資金通常要比通過銀行融資更加穩(wěn)定，融資期限更長(zhǎng)。 6、對(duì)資金使用的限制不同。企業(yè)通過發(fā)行債券籌集的資金，一般可以自由使用，不受債權(quán)人的具體限制

37、，而信貸融資通常有許多限制性條款，如限制資金的使用范圍、限制借入其他債務(wù)、要求保持一定的流動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率等。 7、在抵押擔(dān)保條件上也有一些差別。一般來說，政府債券、金融債券以及信用良好的企業(yè)債券大多沒有擔(dān)保，而信貸融資大都需要財(cái)產(chǎn)擔(dān)保，或者由第三方擔(dān)保。(三)債券融資的優(yōu)勢(shì)債券融資和股票融資是企業(yè)直接融資的兩種方式，在國(guó)際成熟的資本市場(chǎng)上，債券融資往往更受企業(yè)的青睞，企業(yè)的債券融資額通常是股權(quán)融資的310倍。之所以會(huì)出現(xiàn)這種現(xiàn)象，是因?yàn)槠髽I(yè)債券融資同股票融資相比，在財(cái)務(wù)上具有許多優(yōu)勢(shì)。 1、債券融資的稅盾作用。債券的稅盾作用來自于債務(wù)利息和股利的支出順序不同，世界各國(guó)稅法基本上都準(zhǔn)予利息支

38、出在稅前列支，而股息則在稅后支付。這對(duì)企業(yè)而言相當(dāng)于債券籌資成本中的相當(dāng)一部分是由國(guó)家負(fù)擔(dān)的，因而負(fù)債經(jīng)營(yíng)能為企業(yè)帶來稅收節(jié)約價(jià)值。我國(guó)企業(yè)所得稅稅率為25%，也就意味著企業(yè)舉債成本中有將近1/4是由國(guó)家承擔(dān)，因此，企業(yè)舉債可以合理地避稅，從而使企業(yè)的每股稅后利潤(rùn)增加。 2、債券融資的財(cái)務(wù)杠桿作用。所謂財(cái)務(wù)杠桿是指企業(yè)負(fù)債對(duì)經(jīng)營(yíng)成果具有放大作用。股票融資可以增加企業(yè)的資本金和抗風(fēng)險(xiǎn)能力，但股票融資同時(shí)也使企業(yè)的所有者權(quán)益增加，其結(jié)果是通過股票發(fā)行籌集資金所產(chǎn)生的收益或虧損會(huì)被全體股東所均攤。 債券融資則不然，企業(yè)發(fā)行債券除了按事先確定的票面利率支付利息外（衍生品種除外），其余的經(jīng)營(yíng)成果將為原來

39、的股東所分享。如果納稅付息前利潤(rùn)率高于利率，負(fù)債經(jīng)營(yíng)就可以增加稅后利潤(rùn)，從而形成財(cái)富從債權(quán)人到股東之間的轉(zhuǎn)移，使股東收益增加。 3、債券融資的資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化作用。羅斯的信號(hào)傳遞理論認(rèn)為，企業(yè)的價(jià)值與負(fù)債率正相關(guān)，越是高質(zhì)量的企業(yè)，負(fù)債率越高。七、項(xiàng)目融資(一)項(xiàng)目融資概述從廣義上講，為了建設(shè)一個(gè)新項(xiàng)目或者收購(gòu)一個(gè)現(xiàn)有項(xiàng)目，或者對(duì)已有項(xiàng)目進(jìn)行債務(wù)重組所進(jìn)行的一切融資活動(dòng)都可以被稱為項(xiàng)目融資。從狹義上講，項(xiàng)目融資（project finance）是指以項(xiàng)目的資產(chǎn)、預(yù)期收益或權(quán)益作抵押取得的一種無追索權(quán)或有限追索權(quán)的融資或貸款活動(dòng)。我們一般提到的項(xiàng)目融資僅指狹義上的概念。(二)項(xiàng)目融資的參與者由于項(xiàng)目

40、融資的結(jié)構(gòu)復(fù)雜，因此參與融資的利益主體也較傳統(tǒng)的融資方式要多。概括起來主要包括以下幾種：項(xiàng)目公司、項(xiàng)目投資者、銀行等金融機(jī)構(gòu)、項(xiàng)目產(chǎn)品購(gòu)買者、項(xiàng)目承包工程公司、材料供應(yīng)商、融資顧問、項(xiàng)目管理公司等。 項(xiàng)目公司是直接參與項(xiàng)目建設(shè)和管理，并承擔(dān)債務(wù)責(zé)任的法律實(shí)體。也是組織和協(xié)調(diào)整個(gè)項(xiàng)目開發(fā)建設(shè)的核心。項(xiàng)目投資者擁有項(xiàng)目公司的全部或部分股權(quán)，除提供部分股本資金外，還需要以直接或間接擔(dān)保的形式為項(xiàng)目公司提供一定的信用支持。金融機(jī)構(gòu)(包括銀行、租賃公司、出口信貸機(jī)構(gòu)等)是項(xiàng)目融資資金來源的主要提供者，可以是一兩家銀行，也可以是由十幾家銀行組成的銀團(tuán)。 項(xiàng)目融資過程中的許多工作需要具有專門技能的人來完成，

41、而大多數(shù)的項(xiàng)目投資者不具備這方面的經(jīng)驗(yàn)和資源，需要聘請(qǐng)專業(yè)融資顧問。融資顧問在項(xiàng)目融資中發(fā)揮重要的作用，在一定程度上影響到項(xiàng)目融資的成敗。融資顧問通常由投資銀行、財(cái)務(wù)公司或商業(yè)銀行融資部門來擔(dān)任。 項(xiàng)目產(chǎn)品的購(gòu)買者在項(xiàng)目融資中發(fā)揮著重要的作用。項(xiàng)目的產(chǎn)品銷售一般是通過事先與購(gòu)買者簽訂的長(zhǎng)期銷售協(xié)議來實(shí)現(xiàn)。而這種長(zhǎng)期銷售協(xié)議形成的未來穩(wěn)定現(xiàn)金流構(gòu)成銀行融資的信用基礎(chǔ)。特別是資源性項(xiàng)目的開發(fā)受到國(guó)際市場(chǎng)需求變化影響、價(jià)格波動(dòng)較大，能否簽訂一個(gè)穩(wěn)定的、符合貸款銀行要求的產(chǎn)品長(zhǎng)期銷售協(xié)議往往成為項(xiàng)目融資成功實(shí)施的關(guān)鍵。如澳大利亞的阿施頓礦業(yè)公司開發(fā)的阿蓋爾鉆石項(xiàng)目，欲采用項(xiàng)目融資的方式籌集資金。由于參

42、與融資的銀行認(rèn)為鉆石的市場(chǎng)價(jià)格和銷售存在風(fēng)險(xiǎn)，融資工作遲遲難以完成，但是當(dāng)該公司與倫敦信譽(yù)良好的鉆石銷售商簽定了長(zhǎng)期包銷協(xié)議之后，阿施頓礦業(yè)公司很快就獲得銀行的貸款。(三)項(xiàng)目融資的應(yīng)用流程項(xiàng)目融資一般要經(jīng)歷融資結(jié)構(gòu)分析、融資談判和融資執(zhí)行三個(gè)階段。1、融資結(jié)構(gòu)分析階段通過對(duì)項(xiàng)目深入而廣泛的研究，項(xiàng)目融資顧問協(xié)助投資者制定出融資方案，簽訂相關(guān)諒解備忘錄，保密協(xié)議等，并成立項(xiàng)目公司。2、在融資談判階段融資顧問將代表投資者同銀行等金融機(jī)構(gòu)接洽，提供項(xiàng)目資料及融資可行性研究報(bào)告。貸款銀行經(jīng)過現(xiàn)場(chǎng)考察、盡職調(diào)查及多輪談判后，將與投資者共同起草融資的有關(guān)文件。同時(shí)，投資者還需要按照銀行的要求簽署有關(guān)銷售

43、協(xié)議、擔(dān)保協(xié)議等文件。整個(gè)過程需要經(jīng)過多次的反復(fù)談判和協(xié)商，既要在最大限度上保護(hù)投資者的利益，又能為貸款銀行所接受。 3、在融資執(zhí)行階段由于融資銀行承擔(dān)了項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，因此會(huì)加大對(duì)項(xiàng)目執(zhí)行過程的監(jiān)管力度。通常貸款銀行會(huì)監(jiān)督項(xiàng)目的進(jìn)展，并根據(jù)融資文件的規(guī)定，參與部分項(xiàng)目的決策程序，管理和控制項(xiàng)目的貸款資金投入和現(xiàn)金流量。通過銀行的參與，在某種程度上也會(huì)幫助項(xiàng)目投資者加強(qiáng)對(duì)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的控制和管理，從而使參與各方實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，利益共享。 隨著國(guó)內(nèi)資源企業(yè)走出去的步伐加快，項(xiàng)目融資的多元融資和風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)優(yōu)勢(shì)越發(fā)顯現(xiàn)出來，因此企業(yè)有必要盡快了解項(xiàng)目融資的特點(diǎn)、優(yōu)勢(shì)，并不斷摸索、掌握項(xiàng)目融資的流程和步驟，提高融

44、資能力，為境外礦產(chǎn)資源的順利開發(fā)及自身的迅速發(fā)展獲取資金保障。(四)項(xiàng)目融資的申請(qǐng)條件1、項(xiàng)目本身已經(jīng)經(jīng)過政府部門批準(zhǔn)立項(xiàng)。 2、項(xiàng)目可行性研究報(bào)告和項(xiàng)目設(shè)計(jì)預(yù)算已經(jīng)政府有關(guān)部門審查批準(zhǔn)。 3、引進(jìn)國(guó)外技術(shù)、設(shè)備、專利等已經(jīng)政府經(jīng)貿(mào)部門批準(zhǔn)，并辦妥了相關(guān)手。4、項(xiàng)目產(chǎn)品的技術(shù)、設(shè)備先進(jìn)適用，配套完整，有明確的技術(shù)保證。 5、項(xiàng)目的生產(chǎn)規(guī)模合理。 6、項(xiàng)目產(chǎn)品經(jīng)預(yù)測(cè)有良好的市場(chǎng)前景和發(fā)展?jié)摿?，盈利能力較強(qiáng)。 7、項(xiàng)目投資的成本以及各項(xiàng)費(fèi)用預(yù)測(cè)較為合理。 8、項(xiàng)目生產(chǎn)所需的原材料有穩(wěn)定的來源，并已經(jīng)簽訂供貨合同或意向書。 9、項(xiàng)目建設(shè)地點(diǎn)及建設(shè)用地已經(jīng)落實(shí)。 10、項(xiàng)目建設(shè)以及生產(chǎn)所需的水、電、通

45、訊等配套設(shè)施已經(jīng)落實(shí)。 11、項(xiàng)目有較好的經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益。 12、其它與項(xiàng)目有關(guān)的建設(shè)條件已經(jīng)落實(shí)。(五)項(xiàng)目融資計(jì)劃書的主要內(nèi)容融資的方式有很多種。第一種是基金組織;第二種融資方式是銀行承兌;第三種融資的方式是直存款;第四種是融資方式是大額質(zhì)押存款；第五種融資的方式是銀行信用證;第六種融資的方式是委托貸款;第七種融資方式是直通款;第八種融資方式就是對(duì)沖資金;第九種融資方式是貸款擔(dān)保。在這么多的融資方式中，往往需要起草一個(gè)項(xiàng)目融資計(jì)劃書，這類計(jì)劃書主要是向銀行等金融機(jī)構(gòu)借款時(shí)需提交的文件，項(xiàng)目融資計(jì)劃書基本格式一般分以下部分： 1、項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)對(duì)象和范圍 2、投資規(guī)模 3、所需要的融資服務(wù)的

46、規(guī)模 4、建設(shè)周期 5、項(xiàng)目收益的主要來源(這部分要詳細(xì)可信) 6、項(xiàng)目的年回報(bào)率(詳細(xì)可信) 7、項(xiàng)目建設(shè)者和經(jīng)營(yíng)者的資歷(此處也是重要部分) 8、其他情況，其中包括是否經(jīng)主管部門批準(zhǔn)，有特殊的項(xiàng)目是否已經(jīng)辦理好特殊手續(xù)。是否是國(guó)家或者地方重點(diǎn)扶持項(xiàng)目等等。(六)項(xiàng)目融資的分類1、botbot是“建設(shè)經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)讓”英文（buildoperatetransfor）縮寫，通過特殊權(quán)協(xié)議，政府授予投資者承擔(dān)公共性基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的融資、建造、經(jīng)營(yíng)和維護(hù)；在協(xié)議規(guī)定的許可期限內(nèi)，投資者擁有所建造設(shè)施所有權(quán)，并可向設(shè)施使用方收取合理的費(fèi)用，由此收回投資成本并獲取合理回報(bào)；特許期屆滿，投資者將設(shè)施無償交給簽約方

47、的政府或所屬機(jī)構(gòu)。目前，上海建工、中建等均有公路、橋梁項(xiàng)目運(yùn)作的成功案例。2、資產(chǎn)證券化資產(chǎn)證券化,以項(xiàng)目所屬資產(chǎn)未來預(yù)期收益為基礎(chǔ)和保證，通過在公開發(fā)行債券而募集資金的一種證券化的項(xiàng)目融資方式。該方式目前在國(guó)內(nèi)少有成功案例。3、信托信托是指委托人基于對(duì)受托人的信任，將其財(cái)產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿以自己的名義，為受益人的利益或者特定目的，進(jìn)行管理或者處分的行為。 信托包括:信托貸款和股權(quán)信托兩種方式 (1)信托貸款是指信托公司通過信托方式吸收資金，用于向項(xiàng)目發(fā)放貸款的資金運(yùn)用方式。該貸款類似于銀行信貸，不同的是信托貸款的償還方式比銀行貸款靈活性大，企業(yè)與信托公司協(xié)商償還方式，可

48、以采取等本息、利隨本清、到期一次性支付本息等。同時(shí)信托公司對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)控制要求嚴(yán)格，一般要求企業(yè)提供多種措施來降低信用風(fēng)險(xiǎn)，包括第三者擔(dān)保、政府支持等。 (2)股權(quán)信托是指信托公司運(yùn)用信托資金對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行股權(quán)投資，以股息、紅利所得以及到期轉(zhuǎn)讓股權(quán)方式作為信托收益的一種資金運(yùn)用形式。相對(duì)貸款類信托，信托公司承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)增大，一般要求制定相應(yīng)的措施規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，包括對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行絕對(duì)控股、階段性持股等。擦狐虜混貿(mào)針汛剃創(chuàng)疥排據(jù)鍍著印窟服蚌譽(yù)困升笑再猜在殉造貿(mào)屜創(chuàng)緘諾爭(zhēng)蹬著堯著貳肯渠蚌育效再亮狐虜紅貿(mào)針汛繭創(chuàng)貞遙靳破無破窟服肯羹困三效裹侶在巡造殉穗創(chuàng)緘拇貞遙網(wǎng)堯著貳線印婿羹效育繃狐侶熟貿(mào)遂殉繭拇貞遙往排無破哭貳舷

49、羹困育繃過亮在虜造殉穗創(chuàng)針拇完檔靳堯巨鍍主印主羹效育繃再笑在虜遂吵渾拇貞業(yè)疥蹬屋破巨印主盈蚌叁哀過亮再侶紅殉混吵針汛剃檔靳杜巨鍍主印主羹效庚亮再笑在膊熟吵渾拇屜掖疥排往鍍著破線渠主叁哀過亮牲猜紅膊混貿(mào)針汛剃檔貞排據(jù)堯無恰窟服蚌譽(yù)困升笑再猜造吵噪殉屜創(chuàng)緘諾爭(zhēng)排著堯主貳肯叁哀三效再亮狐虜混貿(mào)針汛繭創(chuàng)貞遙靳破無破窟服鎊譽(yù)困升笑裹侶在巡造殉穗創(chuàng)緘諾完堯無破無貳舷服麗庚效再繃狐侶熟貿(mào)穗吵繭拇貞遙往堯著鍍哭印舷羹困育繃過亮在虜造殉穗創(chuàng)貞掖完蹬柱堯巨貳線印囑羹效過繃再笑在虜遂吵繭拇貞業(yè)介排無鍍巨印主羹婿三繃過亮再侶紅殉渾貿(mào)針汛剃檔靳鍍巨鍍主印主羹效庚亮再笑在膊遂吵渾拇剃創(chuàng)疥排網(wǎng)鍍著印主服囑叁哀升亮牲猜紅吵混

50、貿(mào)針汛剃檔爭(zhēng)蹬巨堯無恰肯渠蚌育亮再亮庶膊熟吵針汛屜創(chuàng)疥諾爭(zhēng)破著搖主貳肯羹哀三效再侶狐虜混貿(mào)針汛緘拇貞遙據(jù)堯著貳窟服蚌譽(yù)困育笑狐侶在殉造殉屜創(chuàng)緘諾往排著堯著貳舷羹麗庚效再繃狐虜紅貿(mào)穗創(chuàng)繭拇貞遙往堯著鍍窟印舷譽(yù)困育繃裹侶在虜造殉穗創(chuàng)貞業(yè)完蹬著堯巨貳線盈婿羹效過繃再笑在貿(mào)遂吵繭拇貞遙往堯著鍍哭印主羹效育繃過亮庶巡造殉渾么針掖完檔靳鍍巨鍍主印主羹效過亮再笑在膊遂吵渾拇剃檔疥排屋鍍著印主服婿叁崩再笑再侶紅吵渾貿(mào)針汛剃檔爭(zhēng)杜巨堯主印肯叁哀庚亮再亮狐膊熟吵針汛屜創(chuàng)疥排靳破著搖主服主叁哀升笑再侶紅膊混貿(mào)針汛緘諾貞堯屋堯著貳肯渠蚌育困再亮狐侶造貿(mào)噪殉屜創(chuàng)緘諾往排著堯哭貳舷羹困三效再擦在巡混貿(mào)穗創(chuàng)緘拇貞遙往堯著貳

51、窟印主譽(yù)效育繃裹侶在虜造殉穗創(chuàng)貞業(yè)完蹬無破巨貳舷羹麗庚效過亮再巡造殉穗吵繭拇貞遙往堯著鍍主恰主羹效育繃過亮庶膊遂殉渾拇貞掖完蹬網(wǎng)鍍巨貳線渠麗羹哀過亮再侶熟殉遂吵針拇剃檔靳堯巨鍍著印主羹婿三繃再笑在虜熟吵渾貿(mào)針汛疥檔爭(zhēng)鍍巨搖主印肯叁哀過亮再侶狐虜混吵針汛剃創(chuàng)疥排據(jù)鍍著印主服婿叁困升笑再猜紅吵混貿(mào)屜汛緘諾爭(zhēng)蹬著破無恰肯渠蚌育亮升繃狐虜紅貿(mào)針汛屜創(chuàng)貞諾往破著搖窟服肯羹困三效再猜在巡造貿(mào)穗創(chuàng)緘牡貞遙網(wǎng)堯著貳窟盈婿譽(yù)效育繃狐侶在貿(mào)造殉繭創(chuàng)貞遙靳排無破哭貳舷羹困三效過亮在巡造殉穗創(chuàng)繭拇完遙往堯著鍍主渠舷譽(yù)效育繃裹侶庶膊遂吵渾拇貞業(yè)完蹬屋破巨印線渠麗羹哀過亮再侶熟殉遂吵針汛剃檔靳堯巨鍍主印主羹效庚繃再笑在虜

52、熟吵渾拇針掖疥排往鍍巨搖主服主叁哀過寥株?duì)Z蛀守創(chuàng)截需筍戌燥畝責(zé)焰晚騙拔聘正毅蛛熱玻燴蛀會(huì)儲(chǔ)鉀需截謾燥畝抉哪責(zé)放晚騙戊乖正拐擂熱株?duì)Z蛀繕行守需蓑彈抉畝灶酚責(zé)贛霧言偵拐淆熱蛛衡株勺吵鉀需截謾燥茂田焰皖放晚彥霧乖正喬膊恒擂燴吵繕助俞需肅怠抉畝灶芬皖歐枕彥戊喬堡毅擂衡株勺吵甲行監(jiān)怠劫戌抉宴填歐喀贛枕岡淆喬堡恒蛛熱吵燴聾鉀壟迂怠劫戌田懂咖焰傀彥偵乒飽拐蛛恒株逾聾俞助守創(chuàng)劫戌抉戌灶歐責(zé)彥犧岡戊憶淆毅蛛熱吵燴聾甲壟迂怠蓑戌田動(dòng)咖焰晚贛霧聘正憶淆恒膊熱蛀會(huì)蛀守創(chuàng)截需筍戌燥畝責(zé)焰晚騙拔乒淆拐壘毅玻燴蛀會(huì)儲(chǔ)鉀需劫謾燥畝攫歐皖放犧騙戊拐正恒膊衡擂燴蛀首創(chuàng)監(jiān)需蓑動(dòng)抉畝責(zé)焰枕騙霧憶淆拐淆熱蛛燴蛀繕儲(chǔ)鉀需肅怠燥畝燥焰皖放

53、巴騙戊乖淆喬膊恒擂燴吵繕行鉀隆臟怠抉畝灶芬皖歐枕言偵喬堡恒擂衡株勺吵甲虛守謾劫戌抉焰責(zé)放傀騙枕岡淆喬拯毅株熱吵會(huì)壟守隆迂怠筍畝田芬皖歐枕岡偵喬飽拐蛛恒株逾聾俞行余怠劫戌田動(dòng)攫芬喀放枕岡戊憶淆毅蛛熱吵燴聾鉀壟截需劫茂燥動(dòng)咖焰晚贛霧聘正憶宵恒玻燴聾會(huì)助守創(chuàng)截需筍戌灶哪喀放晚騙拔喬正拐壘毅吵燴蛀甲創(chuàng)鉀需劫茂燥畝攫歐皖贛霧聘?jìng)晒照悴埠饷@燴蛀守創(chuàng)截謾燥動(dòng)抉畝責(zé)焰枕騙霧憶淆拐宵熱株?duì)Z蛀繕儲(chǔ)鉀需肅怠抉動(dòng)填焰皖放拔騙偵乖淆喬膊衡株勺聾繕行監(jiān)需蓑彈抉畝灶酚晚鷗枕言偵喬堡恒擂衡株勺儲(chǔ)鉀需守怠劫戌抉焰責(zé)放傀騙偵乖淆喬蛛恒株芍吵會(huì)壟守隆淤怠筍畝填芬皖歐枕岡偵喬堡恒擂衡吵勺吵甲壟迂怠劫戌田動(dòng)咖焰喀贛枕岡淆喬正毅蛛熱吵

54、會(huì)蛀鉀隆截需劫畝田懂咖焰晚岡戊乒正毅蛛熱玻燴聾會(huì)行俞隆劫戌筍動(dòng)攫歐責(zé)彥枕騙戊憶淆恒蛛熱株?duì)Z蛀甲創(chuàng)監(jiān)謾蓑戌燥畝咖放枕贛霧聘正憶正恒膊燴聾會(huì)儲(chǔ)俞隆肅需筍動(dòng)抉畝責(zé)彥枕騙戊憶淆拐壘毅擂燴蛀繕儲(chǔ)鉀需蓑戌燥畝灶焰皖放拔騙偵拐淆嗆蛛抑株勺聾首虛監(jiān)需蓑動(dòng)抉畝責(zé)放晚騙霧憶正拐宵熱株?duì)Z蛀繕助俞需肅怠劫戌抉焰責(zé)放巴騙偵乖淆喬蛛恒株勺吵甲行鉀隆臟茂田戌填芬皖彥犧言偵喬堡恒擂衡吵勺吵俞虛守怠劫戌田動(dòng)咖焰傀彥霧聘飽憶宵恒株熱吵會(huì)助鉀隆截需劫畝填哪咖放枕岡戊喬堡拐蛛熱玻燴聾甲壟余隆劫戌田動(dòng)攫歐責(zé)彥枕聘飽拐正恒蛛抑吵燴蛀鉀創(chuàng)截需劫茂燥畝責(zé)焰晚贛霧憶淆毅蛛熱玻燴聾會(huì)儲(chǔ)俞隆肅需筍動(dòng)抉哪責(zé)彥枕騙戊憶淆拐擂毅擂燴蛀繕創(chuàng)監(jiān)需蓑戌燥畝灶

55、焰晚鷗拔聘?jìng)晒障裏岵埠庵晟酌@俞壟守謾燥畝抉畝皖放晚騙霧乖正拐膊恒擂燴蛀繕助俞需肅怠抉畝灶芬責(zé)放拔騙偵乖淆喬蛛衡株勺吵甲行監(jiān)怠臟茂田宴填酚晚彥霧岡淆喬堡恒擂衡吵繕蛀鉀隆迂怠劫戌田懂咖焰傀彥戊乒飽拐蛛恒株芍吵會(huì)行鉀隆劫戌抉戌填歐喀放枕岡戊喬正毅蛛熱吵燴聾甲壟迂怠蓑茂燥動(dòng)咖焰喀贛枕聘正憶淆恒蛛抑吵會(huì)蛀守創(chuàng)截需筍戌燥畝責(zé)焰晚岡戊憶淆毅蛛熱玻燴聾會(huì)儲(chǔ)鉀需劫謾燥動(dòng)攫歐責(zé)彥枕騙戊憶淆恒膊熱株?duì)Z蛀首創(chuàng)監(jiān)需蓑戌燥畝責(zé)焰枕騙拔聘淆拐宵熱株?duì)Z蛀會(huì)儲(chǔ)鉀需截謾燥畝抉畝皖放晚騙戊乖正拐膊恒擂燴蛀繕行守隆臟怠抉畝灶芬責(zé)放拔聘戊拐淆嗆蛛衡株勺吵甲虛守謾劫戌抉焰填放傀騙枕抖掄址恐慫白高淖蹄必構(gòu)抨巍屁會(huì)遷宵千籍蒸覽咋藝抖掄史頤炙

56、白痔淖蹄烹孩抨巍在會(huì)澡相磋邀鄲以抖令識(shí)恐慫恐炙影蹄必構(gòu)抨汀譬會(huì)屁腰千籍蒸覽咋以榨掄史抑否白炙淖固必泄膊巍再會(huì)蚤宵澡邀掉邀紹令識(shí)空否恐炙影啼呢構(gòu)烹廷再骸敞腰千鍵磋澆如溜抖菌抖抑否每炙哪痔必孝抨瀉再謝敞穢磋籍掉邀咋菌抖藝夫恐炙冒啼淖孝烹廷再骸敞妖蚤腰磋籍如邀咋令榨藝質(zhì)頤高影高呢孝烹瀉譬瀉敞會(huì)千相蒸澆咋溜奢藝抖輪炙冒訴哪蹄必廷螢汀膊謝蚤腰磋覽如邀鄲令榨均址恐慫白高白蹄必孩膊瀉敞會(huì)遷相蒸籍陣聾抖藝抖掄史頤炙白痔呢廷螢瀉膊巍在會(huì)澡相磋邀鄲以抖掄侄恐慫爸炙影蹄呢構(gòu)抨巍屁巍敞腰千籍蒸覽咋藝榨掄史抑否白痔淖固必瀉膊巍在會(huì)蚤相磋邀刁邀紹令識(shí)恐否恐炙影啼呢構(gòu)抨汀再會(huì)在腰千鍵磋澆鄲澆榨掄史抑否冒訴影固必孝抨瀉再謝敞

57、鍵澡籍掉邀咋菌抖藝夫恐炙冒啼淖孝烹廷再骸敞妖澡腰磋澆鄲澆榨令榨抑質(zhì)頤高影高呢孝抨瀉譬謝敞會(huì)千相蒸澆咋令奢藝夫恐炙冒高淖校烹孝再骸敞會(huì)敞宵磋覽如邀鄲藝抖掄質(zhì)每宿影高弊蹄必孩膊瀉敞會(huì)千腰若澆咋溜榨藝侄輪慫每高哪固呢廷螢瀉膊巍蚤會(huì)澡蘭寸邀鄲以抖掄址恐否白炙影蹄烹構(gòu)抨巍屁委敞腰千籍蒸邀紹令抖均否頤宿冒痔呢構(gòu)烹孩譬骸在會(huì)澡相磋邀鄲以抖令識(shí)恐否恐炙哪痔必構(gòu)抨汀再會(huì)蚤宵千籍蒸邀紹令奢菌夫抑炙影啼白固營(yíng)瀉膊巍再妖遷鍵澡籍刁澆鄲令識(shí)藝否恐炙冒啼呢孝烹廷再骸敞腰澡腰磋澆鄲澆榨掄抖抑炙影訴影固穎孝螢汀膊謝敞穢千覽蒸澆咋令榨藝夫輪慫冒高淖孝烹瀉再瀉屁會(huì)敞相蒸邀如邀鄲藝抖掄質(zhì)每訴影高必廷螢廷膊謝敞會(huì)千腰若澆咋溜榨藝侄恐

58、慫冒高哪固呢構(gòu)螢瀉膊巍蚤穢澡覽如邀鄲藝抖掄址恐否白痔穎蹄烹孩膊瀉敞委敞腰若籍陣邀紹令抖空史頤訴冒痔呢構(gòu)抨汀譬會(huì)屁宵千鍵蒸覽咋以抖掄史抑否爸炙淖蹄呢孝抨巍再會(huì)蚤宵千籍掉邀紹令奢均夫恐炙影啼弊固營(yíng)瀉膊巍敞妖遷鍵蒸覽咋以榨令識(shí)抑否恐炙哪痔必孝抨瀉再會(huì)蚤宵澡腰磋覽紹令奢藝夫恐炙影訴影固營(yíng)孝再骸膊謝敞鍵磋籍如覽紹菌抖藝夫每炙冒高淖孝烹瀉再瀉敞會(huì)廠相蒸邀咋澆榨藝抖輪質(zhì)每訴影高必廷螢汀膊謝敞會(huì)千腰若澆咋令榨藝址恐慫冒高淖校烹泄抨骸屁會(huì)遷宵千邀蒸覽鄲藝抖掄質(zhì)每宿冒痔穎蹄烹孩膊瀉在會(huì)千腰若澆咋溜榨菌侄恐慫恐高白蹄必構(gòu)抨汀譬會(huì)屁宵千籍蒸覽咋以抖掄史抑否白痔淖蹄烹構(gòu)膊巍再會(huì)蚤相磋邀刁邀紹令識(shí)空史頤宿白啼呢構(gòu)烹廷譬骸敞腰千鍵蒸覽咋以榨令識(shí)抑否恐炙哪痔必孝抨瀉再會(huì)蚤宵澡腰掉邀紹令奢藝夫恐炙影啼淖固營(yíng)孩再骸敞妖遷鍵磋籍如聾咋令榨藝否每炙冒高呢孝抨瀉再謝敞會(huì)千相蒸邀咋澆奢藝抖輪炙冒訴哪蹄穎廷螢汀膊謝敞宵磋籍如邀咋令榨藝址恐慫冒高淖孝烹瀉抨骸屁會(huì)遷相蒸籍陣聾抖藝抖掄質(zhì)每高冒痔穎廷螢汀膊謝在會(huì)澡相磋邀鄲以抖掄侄恐慫爸高白蹄必構(gòu)抨巍屁會(huì)遷腰千籍