馬克思主義社會(huì)科學(xué)方法論在企業(yè)估值中的價(jià)值和運(yùn)用

1、馬克思主義社會(huì)科學(xué)方法論在企業(yè)估值中的價(jià)值和運(yùn)用學(xué)生姓名： xxxx學(xué) 號(hào)： xxxxxxxxxx學(xué) 院： xxx專 業(yè)：xxxxxxxxxxxxx目 錄一、企業(yè)估值理論綜述1二、社會(huì)過程研究方法在企業(yè)估值中的價(jià)值和運(yùn)用1（一）社會(huì)過程研究方法的含義1（二）在絕對(duì)估值法中的價(jià)值2（三）在絕對(duì)估值法中的運(yùn)用21.在股利貼現(xiàn)模型中的運(yùn)用22.在自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型中的運(yùn)用33.在EVA估值法中的運(yùn)用3三、社會(huì)系統(tǒng)研究方法在企業(yè)估值中的價(jià)值和運(yùn)用4（一）社會(huì)系統(tǒng)研究方法的含義4（二）在相對(duì)估值法中的價(jià)值4（三）在相對(duì)估值法中的運(yùn)用5四、總結(jié)6參考文獻(xiàn)6馬克思主義社會(huì)科學(xué)方法論在企業(yè)估值中的價(jià)值和運(yùn)用一

2、、 企業(yè)估值理論綜述基本價(jià)值理論認(rèn)為股票是存在內(nèi)在價(jià)值的，價(jià)格只是股票的內(nèi)在價(jià)值在市場(chǎng)上的體現(xiàn)。因此對(duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估是證券分析中最為重要和關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，通過對(duì)比企業(yè)價(jià)值與其股價(jià)，可以發(fā)現(xiàn)具有投資價(jià)值的股票。自從Modigliani and Miller (1958) Franco Modigliani, Merton H. Miller. The cost of capital, corporation finance, and the theory of investment. The American Economic Review, 1958, 48 (3): 261-297提出企業(yè)價(jià)值

3、評(píng)估理論的基本框架體系以來，Sharpe(1964) Sharpe, William F. Capital asset prices: a theory of market equilibrium under conditions of risk. Journal of Finance, 1964,19 (3): 425-442的資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)以及Ross(1976) Ross, Stephen A. The arbitrage theory of capital asset pricing. Journal of Economic Theory, 1976, 13 (3): 3

4、41-360的套利定價(jià)理論(APT)從資本成本的數(shù)量化模型的角度作出了重大突破。此外，Black and Scholes (1973) Black, Fischer; Scholes, Myron. The pricing of options and corporate liabilities. Journal of Political Economy, 1973, 81 (3): 637-654的期權(quán)定價(jià)模型也在考慮不確定性價(jià)值方面做出了巨大貢獻(xiàn)。Felltham and Ohlson (1995) Feltham, Gerald A.; Ohlson, James A. Valuatio

5、n and clean surplus accounting for operating and financial activities. Contemporary Accounting Research, 1995, 11 (2):689-731又提出剩余收益估價(jià)模型，首次為會(huì)計(jì)信息在估價(jià)模型中的應(yīng)用提供了理論依據(jù)。Fama (1965&1970) Fama, Eugene F. The behavior of stock-market prices. Journal of Business, 1965, 38 (1):34-1.5 Fama, Eugene F. Efficien

6、t capital markets: a review of theory and empirical work. Journal of Finance, 1970, 25 (2): 383-417的市場(chǎng)有效性理論研究則為相對(duì)估值方法的應(yīng)用提供了實(shí)證依據(jù)。目前，估值理論已成體系，形成了以企業(yè)內(nèi)在價(jià)值理論為基礎(chǔ)的絕對(duì)估值模型、以市場(chǎng)有效性理論為基礎(chǔ)的相對(duì)估值模型，以計(jì)量觀為基礎(chǔ)的基本面模型，以及以期權(quán)理論為基礎(chǔ)的實(shí)物期權(quán)評(píng)估方法的評(píng)估體系。二、 社會(huì)過程研究方法在企業(yè)估值中的價(jià)值和運(yùn)用（一）社會(huì)過程研究方法的含義社會(huì)過程研究方法告訴我們一切事物都是運(yùn)動(dòng)、變化和發(fā)展的，一切事物都是作為過程而存在，

7、作為過程而發(fā)展的。所謂過程是指一切事物都有其發(fā)生、發(fā)展和轉(zhuǎn)化為其他事物的歷史，都是它的過去、現(xiàn)在和未來。在辯證法看來，一切事物都處在發(fā)生、發(fā)展和滅亡的過程中，凡是在歷史上產(chǎn)生的都要在歷史上滅亡，任何事物都不能永恒地存在。過程承繼的是過去，立足的是現(xiàn)在，面向的是未來。在估值理論中，絕對(duì)估值法就是通過觀測(cè)企業(yè)過去和現(xiàn)在的表現(xiàn)，判斷其未來發(fā)展，下面我們將討論社會(huì)過程研究方法在絕對(duì)估值法中的價(jià)值和運(yùn)用。（二）在絕對(duì)估值法中的價(jià)值在對(duì)企業(yè)進(jìn)行估值時(shí)，我們不可避免地要采用過程的視角。一方面，估值理論的本質(zhì)就是對(duì)企業(yè)將來的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，這就要求我們不能僅僅立足于過去和現(xiàn)在，而必須對(duì)企業(yè)的未來發(fā)展有一個(gè)預(yù)估，

8、即我們必須將企業(yè)的發(fā)展當(dāng)作一個(gè)過程來看待。另一方面，在具體利用估值理論時(shí)，我們還必須考慮到企業(yè)目前發(fā)展到哪個(gè)階段，因?yàn)椴煌l(fā)展階段的企業(yè)其未來價(jià)值不同，比如對(duì)初創(chuàng)期的企業(yè)和衰退期的企業(yè)的估值完全不同。同時(shí)，過程理論還為我們提供了一個(gè)重要的觀點(diǎn)：聯(lián)系，這意味著事物的各個(gè)部分、要素、因子等存在著相互依存的不可分割的聯(lián)系，而且這些聯(lián)系往往就是在一個(gè)動(dòng)態(tài)中，或活動(dòng)中不斷地尋求平衡。在討論企業(yè)價(jià)值時(shí)，我們將其看作一個(gè)過程體，也就是將其內(nèi)部各種因素有機(jī)地結(jié)合起來，而不是單單關(guān)注其某個(gè)特征，如凈利潤(rùn)。因此，在對(duì)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，使用社會(huì)過程研究方法是有必要的。（三）在絕對(duì)估值法中的運(yùn)用絕對(duì)估值法主要有3種

9、，分別是股利貼現(xiàn)模型、自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型及EVA估值法。1. 在股利貼現(xiàn)模型中的運(yùn)用股利貼現(xiàn)模型認(rèn)為，股票的價(jià)值應(yīng)當(dāng)在公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)中體現(xiàn)，而股利的多少反映了公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，因而公司股票的價(jià)值應(yīng)當(dāng)由公司逐年發(fā)放的股利決定。持有人無限期地持有被評(píng)估公司的股票，逐年獲得的股利的現(xiàn)值就是這個(gè)股票的內(nèi)在價(jià)值。這種方法把重點(diǎn)放在企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)上，而企業(yè)在經(jīng)營(yíng)中是不斷變化和發(fā)展的，我們可以把其經(jīng)營(yíng)看作是一個(gè)短期內(nèi)看不到終點(diǎn)的持續(xù)的過程，通過觀察該過程中的各種關(guān)鍵因素及其之間的相互關(guān)系，來判斷該過程的發(fā)展方向，即預(yù)測(cè)企業(yè)的未來經(jīng)營(yíng)情況，從而預(yù)測(cè)企業(yè)未來的股利狀況。根據(jù)對(duì)股利發(fā)放的預(yù)期不同，可以由該模型推導(dǎo)出零

10、增長(zhǎng)股利貼現(xiàn)模型、固定增長(zhǎng)股利貼現(xiàn)模型，以及多階段增長(zhǎng)股利貼現(xiàn)模型。這三種模型的區(qū)別在于對(duì)企業(yè)未來的發(fā)展速度及規(guī)模有不同的預(yù)期，通過將企業(yè)的發(fā)展看作一個(gè)產(chǎn)生、發(fā)展和滅亡的過程，分析企業(yè)目前處于整個(gè)過程中的哪個(gè)階段，從而預(yù)計(jì)企業(yè)未來的發(fā)展?fàn)顩r，也是對(duì)過程的研究方法的應(yīng)用。零增長(zhǎng)股利貼現(xiàn)模型常用于成熟階段的企業(yè)評(píng)估，即已經(jīng)發(fā)展到穩(wěn)定階段的企業(yè)，未來不會(huì)有提升的空間；固定增長(zhǎng)股利貼現(xiàn)模型適用于處于穩(wěn)定增長(zhǎng)期間的企業(yè)；多階段增長(zhǎng)股利貼現(xiàn)模型則考慮到由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)周期的變化，股利的變化可能在不同的階段出現(xiàn)超增長(zhǎng)或衰退等非固定趨勢(shì)。只有將企業(yè)的存續(xù)看做一個(gè)不斷變化的過程才能正確地判斷其目前處于整個(gè)存續(xù)過程的

11、具體階段，并對(duì)未來發(fā)展作出合理預(yù)期，從而計(jì)算其內(nèi)在價(jià)值。2. 在自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型中的運(yùn)用自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的核心思想是，股票價(jià)值取決于未來可自由支配的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，以現(xiàn)金流量代替股利，克服了股利發(fā)放受政策影響而難以預(yù)測(cè)的缺點(diǎn)。其基本公式為，從現(xiàn)金營(yíng)業(yè)收入中扣除用于下期的流動(dòng)資本投入（包括存貨、應(yīng)付賬款等），扣除用于下期的固定資本投資（包括機(jī)器、設(shè)備等），再扣除支付的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，即得到公司自由現(xiàn)金流，這部分現(xiàn)金流可同時(shí)供公司的股東和債權(quán)人自由支配，將未來的公司自由現(xiàn)金流折現(xiàn)即得到企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。現(xiàn)代激烈的商業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境使得現(xiàn)金流成為企業(yè)存亡的關(guān)鍵，對(duì)于企業(yè)來說，不管盈利狀況如何，只要有充足的現(xiàn)金

12、流就可以一直存續(xù)下去，比如連年虧損但一直在擴(kuò)大規(guī)模的京東商城。企業(yè)管理者不能僅僅關(guān)注一個(gè)簡(jiǎn)單的現(xiàn)金持有量，因?yàn)槠髽I(yè)的現(xiàn)金流每時(shí)每刻都在變化著，他們更應(yīng)關(guān)注企業(yè)各個(gè)時(shí)刻的現(xiàn)金支出和現(xiàn)金收入及其變化，即現(xiàn)金持有量的變化及其過程，分析該過程中存在的問題并給出針對(duì)性措施。將社會(huì)過程研究方法運(yùn)用到自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型中可以幫助我們分析企業(yè)的現(xiàn)金流狀況及其變化過程，從而對(duì)企業(yè)未來的發(fā)展?fàn)顩r作出預(yù)估。與股利貼現(xiàn)模型一樣，自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型也從過程的視角出發(fā)，將企業(yè)的整個(gè)存續(xù)期間看做一個(gè)不斷變化和發(fā)展的過程，根據(jù)公司生命周期的不同和現(xiàn)金流增長(zhǎng)模式的不同，分為零增長(zhǎng)模型、固定增長(zhǎng)模型、兩階段增長(zhǎng)模型，以及多階段增

13、模型等。3. 在EVA估值法中的運(yùn)用最后一種是EVA估值法，這種方法強(qiáng)調(diào)企業(yè)資本回報(bào)與資本成本之間的差額，基本公式為，從稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)中扣除資本成本得到EVA，再將未來每期的EVA折現(xiàn)即得到企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。其中，EVA對(duì)會(huì)計(jì)利潤(rùn)進(jìn)行了一定程度的調(diào)整，其主要調(diào)整目的是將研發(fā)支出、人力資源投入等作資本化處理，研發(fā)支出、商譽(yù)、人力資源投入等代表著大量的知識(shí)投入，這些資本決定著企業(yè)未來的成長(zhǎng)空間和潛力。從過程的角度來看，研發(fā)支出和人力資源投入雖然在短時(shí)間內(nèi)是見不到回報(bào)的投資，但在企業(yè)經(jīng)營(yíng)的過程中會(huì)緩慢地體現(xiàn)出價(jià)值。研發(fā)投入能使企業(yè)的產(chǎn)品優(yōu)于同類產(chǎn)品從而贏得消費(fèi)者的青睞，或者引發(fā)顛覆式創(chuàng)新從而開辟新市場(chǎng)

14、并具備領(lǐng)先者優(yōu)勢(shì)。人力資源投入分為多種，比如對(duì)員工培訓(xùn)的投入能夠提升員工的專業(yè)技能從而更高效地工作，又如高薪聘請(qǐng)專業(yè)的薪酬管理者，則企業(yè)的薪酬結(jié)構(gòu)能夠更好地激勵(lì)員工，同時(shí)增強(qiáng)員工對(duì)企業(yè)的忠誠(chéng)度。因此研發(fā)支出、人力資源投入長(zhǎng)期內(nèi)最終會(huì)為企業(yè)帶來收益，EVA估值法就是將企業(yè)的投入看作是一個(gè)長(zhǎng)期的過程，并分析在該過程中各種因素的影響，從而預(yù)估這些投入會(huì)為企業(yè)帶來的價(jià)值，因此，調(diào)整后的指標(biāo)能夠更好地反應(yīng)企業(yè)的成長(zhǎng)性。綜上所述，這三種方法雖然對(duì)未來收益的定義不同，但都是通過未來收益現(xiàn)值來估算企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，而預(yù)估依據(jù)則是企業(yè)過去及現(xiàn)在的綜合狀況，包括經(jīng)營(yíng)狀況、現(xiàn)金流狀況以及資本效率等，考察這些指標(biāo)時(shí)都需

15、要以過程的視角去思考，才能更好地分析企業(yè)目前所處的狀況。三、 社會(huì)系統(tǒng)研究方法在企業(yè)估值中的價(jià)值和運(yùn)用（一） 社會(huì)系統(tǒng)研究方法的含義一般系統(tǒng)論通常把系統(tǒng)定義為，由若干要素以一定結(jié)構(gòu)形式聯(lián)結(jié)構(gòu)成的具有某種功能的有機(jī)整體。在這個(gè)定義中包括了系統(tǒng)、要素、結(jié)構(gòu)、功能四個(gè)概念，表明了要素與要素、要素與系統(tǒng)、系統(tǒng)與環(huán)境三方面的關(guān)系。系統(tǒng)具備三個(gè)特性：多元性系統(tǒng)是多樣性的統(tǒng)一，差異性的統(tǒng)一；相關(guān)性系統(tǒng)不存在孤立元素組分，所有元素或組分間相互依存、相互作用、相互制約；整體性系統(tǒng)是所有元素構(gòu)成的復(fù)合統(tǒng)一整體。馬克思著作中有著豐富的系統(tǒng)思想，歸納起來主要有兩點(diǎn)，一是整個(gè)人類社會(huì)是一個(gè)有機(jī)系統(tǒng)；二是社會(huì)生產(chǎn)力包括物

16、的因素和人的因素，兩種因素之間相互作用，特別是協(xié)作將產(chǎn)生新的生產(chǎn)力。系統(tǒng)論在企業(yè)估值中有著重要的指導(dǎo)意義與實(shí)踐價(jià)值。在估值理論中，相對(duì)估值法就是將整個(gè)行業(yè)看作一個(gè)系統(tǒng)，通過對(duì)比目標(biāo)企業(yè)與其他企業(yè)，判斷企業(yè)的價(jià)值。下面我們將討論社會(huì)過程研究方法在絕對(duì)估值法中的價(jià)值和運(yùn)用。（二） 在相對(duì)估值法中的價(jià)值康德提出：“任何一種學(xué)說，如果它可以成為一個(gè)系統(tǒng)，即成為一個(gè)按照原則而整理好的知識(shí)整體的話，就叫做科學(xué)那種成系統(tǒng)的知識(shí)正因?yàn)槌上到y(tǒng)，就可以叫做科學(xué)了?！币虼似髽I(yè)估值理論要想成為一門科學(xué)，就必須擁有一套完整的體系，而如前文所述，企業(yè)估值理論目前已經(jīng)形成了以企業(yè)內(nèi)在價(jià)值理論為基礎(chǔ)的絕對(duì)估值模型、以市場(chǎng)有效

17、性理論為基礎(chǔ)的相對(duì)估值模型，以計(jì)量觀為基礎(chǔ)的基本面模型，以及以期權(quán)理論為基礎(chǔ)的實(shí)物期權(quán)評(píng)估方法的評(píng)估體系。正因?yàn)槿绱?，企業(yè)估值理論才能被社會(huì)所接受，才能受到大眾的普遍認(rèn)可，也才能夠在實(shí)踐中體現(xiàn)出其價(jià)值。此外，在每一種具體的相對(duì)估值理論中，我們都不可避免地會(huì)使用到社會(huì)系統(tǒng)研究方法。這一方面是因?yàn)槠髽I(yè)不是一個(gè)孤立的單元，它會(huì)與企業(yè)外部的方方面面產(chǎn)生聯(lián)系，政治、環(huán)境、社會(huì)、技術(shù)等等多方面的因素會(huì)對(duì)其產(chǎn)生影響，在估算企業(yè)的價(jià)值時(shí)我們就必須對(duì)這些外部因素加以考慮，并預(yù)測(cè)外部環(huán)境對(duì)企業(yè)發(fā)展的影響。另一方面則是因?yàn)槠髽I(yè)本身就是一個(gè)完備的系統(tǒng)，從生產(chǎn)到銷售，從前臺(tái)到后勤，從決策到執(zhí)行，可以說企業(yè)就是一個(gè)不斷運(yùn)

18、轉(zhuǎn)的機(jī)器，我們可以將其內(nèi)在機(jī)制看作一個(gè)自動(dòng)運(yùn)行的系統(tǒng)，通過分析系統(tǒng)各個(gè)環(huán)節(jié)的運(yùn)行狀況及存在的問題，預(yù)估系統(tǒng)未來的運(yùn)行情況，也就是判斷企業(yè)未來的發(fā)展。因此，在研究企業(yè)估值時(shí)，我們必須從系統(tǒng)的角度出發(fā)，才能全面地分析企業(yè)的現(xiàn)狀以及未來的發(fā)展。（三） 在相對(duì)估值法中的運(yùn)用前文介紹的絕對(duì)估值法，雖然從邏輯上來說，其理論解釋是完美而嚴(yán)密的，但其具有一定的局限性，主要在于計(jì)算復(fù)雜、主觀性較強(qiáng)，這使得模型難以被運(yùn)用到實(shí)際操作中去，與之相對(duì)應(yīng)的相對(duì)估值法則克服了這些缺點(diǎn)，計(jì)算簡(jiǎn)單，操作方便。相對(duì)估值法釆用市盈率(P/E)、市凈率(P/B)、PEG、EV/EBITDA等指標(biāo)，將目標(biāo)證券與其他多只證券的指標(biāo)進(jìn)行對(duì)

19、比，來判斷目標(biāo)證券的價(jià)格是高估還是低估。相對(duì)估值法的理論依據(jù)是替代原則，它的念義是，投資者愿意為某一資產(chǎn)支付的價(jià)格不超過市場(chǎng)上具有相同性能的替代品的市場(chǎng)價(jià)格(方勝新,2008) 方勝新.證券投資常估值方法適用性研究D.浙江:浙江工業(yè)大學(xué),2008。因此，使用相對(duì)估值法必須符合兩個(gè)前提。首先，市場(chǎng)上需要有可比資產(chǎn)。其次，這些可比資產(chǎn)的定價(jià)在平均水平上來說是正確的。在實(shí)際操作中，需要進(jìn)行可比公司差異調(diào)整。首先是提出一些乘數(shù)的異常值。例如在計(jì)算市盈率時(shí)，一些收益較低的可比公司可能造成市盈率非常高，則需要主觀剔除。其次是乘數(shù)調(diào)整，對(duì)基本的乘數(shù)進(jìn)行進(jìn)一步的復(fù)合調(diào)整，例如用市盈率除以每股收益成長(zhǎng)率(PEG

20、)，即得到可成長(zhǎng)性調(diào)整的P/E比率。第三是進(jìn)行行業(yè)回歸，如果可比公司之間在多個(gè)變量上有差異，乘數(shù)調(diào)整也不能很好地解釋公司之間的差別，則可以用乘數(shù)和基本變量進(jìn)行回歸。使用這些具體指標(biāo)進(jìn)行企業(yè)估值都可以體現(xiàn)系統(tǒng)的思想，且原理基本一致，下面以市盈率為例來分析系統(tǒng)研究方法在相對(duì)估值理論中的運(yùn)用。市盈率指的是股票價(jià)格與每股凈收益的比率。P/E是相對(duì)估值法中最為常見的一種方法。市盈率法的理論優(yōu)勢(shì)主要有三點(diǎn)，第一，盈利狀況可以直觀地反應(yīng)一個(gè)公司的業(yè)績(jī)；第二，市盈率指標(biāo)中事實(shí)上隱含了市場(chǎng)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、成長(zhǎng)性等的期望，內(nèi)容較為充實(shí)；第三，數(shù)據(jù)容易獲得，操作簡(jiǎn)單方便也是在實(shí)務(wù)操作中P/E估值法被廣泛應(yīng)用的重要

21、原因。這其中最值得我們關(guān)注的是第二點(diǎn)，因?yàn)榕c前面所講的絕對(duì)估值法不同，市盈率指標(biāo)不僅僅關(guān)注企業(yè)內(nèi)部因素，還考慮到了企業(yè)外部因素。這就是將企業(yè)當(dāng)做整個(gè)社會(huì)系統(tǒng)中的一個(gè)單元，而不是將其看作一個(gè)孤立的個(gè)體。企業(yè)要想發(fā)展，必須得到消費(fèi)者的支持和認(rèn)可，消費(fèi)者購(gòu)買公司的產(chǎn)品和服務(wù)，企業(yè)獲得利潤(rùn)再次進(jìn)行生產(chǎn)。在這個(gè)循環(huán)往復(fù)的過程中，企業(yè)與整個(gè)社會(huì)系統(tǒng)中的各個(gè)單元相互制約、相互影響，包括上游的供應(yīng)商，下游的分銷商，以及同行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)者，還有許許多多的利益相關(guān)者，市盈率能夠體現(xiàn)整個(gè)市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的態(tài)度，市盈率較高的企業(yè)，代表市場(chǎng)對(duì)其期望較好。因此我們?cè)陬A(yù)估企業(yè)價(jià)值時(shí)，必須考慮到整個(gè)市場(chǎng)系統(tǒng)，而不僅僅是關(guān)注企業(yè)的某些盈

22、利指標(biāo)。四、 總結(jié)通過上文的分析，可以看出社會(huì)過程研究方法與社會(huì)系統(tǒng)研究方法可以為我們進(jìn)行企業(yè)估值提供一定的指導(dǎo)意見，將這兩種方法活學(xué)活用可以幫助我們更系統(tǒng)、更全面地估算企業(yè)價(jià)值，并且發(fā)現(xiàn)現(xiàn)有估值理論的不足從而加以改進(jìn)。參考文獻(xiàn)1 Franco Modigliani, Merton H. Miller. The cost of capital, corporation finance, and the theory of investment. The American Economic Review, 1958, 48 (3): 261-2972 Sharpe, William F. Capital asset prices: a theory of market equilibrium under